Một nghiên cứu gần đây của World Bank đã khẳng định mối tương quan chặt chẽ giữa điều hành doanh nghiệp với cả kết quả hoạt động và giá thị trường của doanh nghiệp. Cụ thể là khi có sự thay đổi một đơn vị của các thông lệ điều hành doanh nghiệp thì sẽ làm tăng 23% giá trị của doanh nghiệp. Các nhà nghiên cứu kết luận rằng các nhà đầu tư sẽ sẵn lòng trả một khoản tăng thêm cho các doanh nghiệp có các thông lệđiều hành doanh nghiệp tốt, bởi vì rủi ro cho các doanh nghiệp này thấp hơn.
Cuộc nghiên cứu này World Bank cũng cho th ấy các doanh nghiệp mà bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư còn kém có thể tự trở nên vượt trội bằng cách sử dụng các điều khoản trong điều lệ của doanh nghiệp để cải thiện các thông lệđiều hành doanh nghiệp của họ. Các doanh nghiệp có các thông lệ điều hành doanh nghiệp tốt được đánh giá cao hơn ở những nước mà những tiêu chuẩn này còn ít đư ợc quan tâm và chưa được nhắc đến nhiều trong luật.
2.2.1.3 Những bài nghiên cứu khác về giá trị tăng thêm
Một cuộc khảo sát năm 2001 do doanh nghiệp CLSA thực hiện về 495 doanh nghiệp ở 25 thị trường mới nổi chỉ ra rằng cổ phần của các doanh nghiệp có tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp cao sẽ có mức tỷ suất giá cổ phiếu/giá trị ghi sổ (P/B) cao hơn. Đặc biệt là những doanh nghiệp nằm trong số ¼ các doanh nghiệp có tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp cao nhất đạt được mức P/B cao hơn 54% so với trung bình trên thị trường. Ngược lại doanh nghiệp nằm trong ¼ đạt mức thất nhất của tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp có mức P/B thấp hơn 43% so với mức bình thường của thị trường.
Trong bài nghiên cứu ở Hàn Quốc của Black, Jang và Kim (2005) đã chỉ ra điều hành doanh nghiệp (KCGI) ảnh hưởng lớn dến giá trị doanh nghiệp(Tobin's Q) với hệ sốđộ dốc là 0.0064 và t=6.12, điều này cho thấy nếu chỉ sốKCGI tăng 10 điểm thì chỉ số Tobin’s q tăng 0.064 điểm. Chỉ số điều hành doanh nghiệp có giá trị trung bình là 0.85, và nếu chỉ số điều hành doanh nghiệp thay đổi từ mức điểm thấp nhất đến mức điểm cao nhất thì chỉ số Tobin’s q cũng thay đổi một mức là 0.47 điểm. Đó là thay đổi
160% tăng trong giá trị cổ phiếu, xét trong trường hợp những doanh nghiệp có tỉ số nợ/ tổng tài sàn và chỉ số Tobin’s q bằng mức đã cho trước.
Leal và Carvalhal-da-Silva (2005) bài nghiên cứu của Brazil đã cho thấy nếu chỉ sốCGI tăng 1 điểm dẫn đến thay đổi 2,3% đến 3,1% trong chỉ số Tobin’s q ( tùy thuộc vào mô hình sử dụng). Bài nghiên cứu này cũng cho thấy một điểm tăng trong chỉ số CGI dẫn đến tăng một khoảng từ 5,75% đến 7,75% trong giá cổ phiếu của doanh nghiệp. Mức thay đổi từ giá trị nhỏ nhất đến giá trị lớn nhất của chỉ số CGI trong năm 2002 dẫn đến tăng lên 95% trong giá trị trung bình của doanh nghiệp.
Trong bài nghiên cứu của Lynda, W. Q. Zhou tại Hồng Kông đã phân tích 168 doanh nghiệp lớn nhất tại thị trường Hồng Kông, đã tì m ra mối quan hệ giữa chỉ số điều hành doanh nghiệp và giá thị trường/giá trị sổ sách P/B có hệ số của biến CGI là 0.0369 với giá trị thống kê t =2.29. Kết quả này cho thấy nếu tăng 10 điểm trong chỉ số CGI thì giá trị P/B tăng 36.9%. Mức thay đổi nhỏ nhất và lớn nhất của chỉ số CGI nằm trong khoảng 32.86 đến 76.34 ứng với mức tăng giá trị P/B là 160%.
Có vài bài nghiên cứu thực nghiệm phân tích tác động của điều hành doanh nghiệp ở các nước khác nhau. Bài nghiên cứu của Mitton(2001) lấy mẫu là 398 doanh nghiệp ở các nước Hàn Quốc, Malaysia, Indonesia, Philippin và Thái Lan đã tìm ra rằng những yếu tố khác nhau liên quan đến điều hành doanh nghiệp có tác động lớn đến thành quả của doanh nghiệp trong suốt thời kì khủng hoảng tại Đông Á năm 1997- 1998. Kết quả này chỉ ra rằng những doanh nghiệp có giá trị tốt là những doanh nghiệp có chất lượng công bố thông tin cao, mức tập trung của sở hữu bên ngoài cao, và chú trọng vào một ngành chính hơn là đa dạng hóa ngành nghề.
2.2.2 Nghiên cứu về ảnh hưởng của điều hành doanh nghiệp đến tỷ suất sinh lợi và chi phí sử dụng vốn. và chi phí sử dụng vốn.
2.2.2.2 Nghiên cứu CLSA về tỷ suất sinh lợi
Cuộc khảo sát của CLSA cho thấy trong thời kỳ3 năm kết thúc vào tháng tư năm 2001, nhóm ¼ các doanh nghiệp hàng đầu về các tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp tạo ra một mức tỷ suất sinh lợi trung bình cho cổ đông là 267%. Trong khi đó một doanh nghiệp trung bình chỉ tạo ra một tỷ suất sinh lợi cho cổ đông là 127% trong cùng thời kỳ và các doanh nghiệp nằm trong ¼ các doanh nghiệp thấp nhất về các tiêu
chuẩn điều hành doanh nghiệp chỉ tạo ra một tỷ suất sinh lợi là 49% trong cùng thời kỳ.
Ngoài ra, CLSA còn có một cuộc khảo sát tại 100 thịtrường mới nổi lớn nhất, tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư (ROCE) trung bình là 23.5% trong năm 2000. Tuy nhiên, các doanh nghiệp nằm trong nhóm ¼ các doanh nghiệp hàng đầu về tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp có mức ROCE là 33.8% trong khi đó các doanh nghiệp thuộc nhóm nửa dưới về tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp có mức ROCE là 16%. Điều này chứng tỏ rằng những doanh nghiệp có các tiêu chuẩn điều hành doanh nghiệp cao có nhiều khả năng hơn để đưa ra các quyết định và thực hiện các biện pháp kiểm soát nhằm đem lại tỷ suất sinh lợi cao nhất cho vốn đầu tư của cổ đông.
Và những bài nghiên cứu này còn tìm ra được điều hành doanh nghiệp tốt không chỉ làm tăng giá trị của doanh nghiệp mà còn giúp doanh nghiệp tăng lợi nhuận, tăng mức chi trả, tăng tỷ suất sinh lợi trên tài sản và tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư, tăng khảnăng thu hút vốn đầu tư từ bên ngoài với chi phí sử dụng vốn thấp.
2.2.3 Một số bài nghiên cứu khác
Trong bài nghiên cứu của Brown và Caylor (2004) đo lường chỉ số điều hành doanh nghiệp của các doanh nghiệp tại Mỹ, với 51 nhân tố chia thành 8 biến của 2327 doanh nghiệp( số liệu lấy từ tổ chức Institutional Shareholder Service (ISS)), đã chỉ ra rằng điều hành doanh nghiệp tốt có liên quan đến đến lợi nhuận cao hơn, tăng giá trị của doanh nghiệp và mức chi trả cho các cổđông cũng cao hơn.
Gompers, Ishii, và Metrick (2003) sử dụng số liệu từ Investor Responsibility Research Centre (IRRC) và kết luận rằng những doanh nghiệp mà quyền lợi của cổ đông được thực hiện tốt hơn thì sẽ có giá trị cao hơn,lợi nhuận cao hơn, tốc độtăng trưởng doanh thu cao hơn, chi phí vay bên ngoài thấp hơn.
Và kết quả cho mối quan hệ giữa chỉ sốđiều hành doanh nghiệp (KCGI)với tỉ số giá thị trường/ giá sổ sách hay là giá thị trường/doanh số: nếu chỉ số KCGI tăng 10 điểm thì tỉ số giá trị thị trường/giá trị sổsách tăng 0.131 điểm ( t=4.70), và tỉ số giá trị thịtrường/doanh sốtăng 0.123 (t=4.73). (Trong bài nghiên cứu ở Hàn Quốc của Black, Jang và Kim (2005))
2.2.4 Kết quả nghiên cứu về tác động của các yếu tố trong điều hành doanh nghiệp đến giá trị doanh nghiệp nghiệp đến giá trị doanh nghiệp
Không chỉ tìm ra mối quan hệ chung giữa điều hành doanh nghiệp và các giá trị doanh nghiệp mà các bài nghiên cứu trên thế giới còn khảo sát xem từng yếu tố cấu thành nên mô hình đi ều hành doanh nghiệp có mức tác động như thế nào đến giá trị của doanh nghiệp.
2.2.4.1 Mối liên kết giữa mức cân xứng giữa các thành viên HĐQT với các thành viên khác thành viên khác
Trong các bài nghiên cứu của Baysinger và Butler (1985) và Rosenstein and Wyatt (1990), Brickley, Coles, Terry (1994) tìm đư ợc mối liên kết giữa tỷ lệ thành viên độc lập với thành quả của doanh nghiệp, ngoài ra trong bài nghiên cứu của Anderson, Mansi and Reeb (2004) còn tìm ra mối liên kết giữa thành viên độc lập với chi phí của nợ.
Nghiên cứu của Hermalin và Weisbach (1991) và Bhagat và Black (2002). Brown và Caylor (2004) họ không tìm thấy mối quan hệ giữa tỉ số PBV với ban HĐQT độc lập, nhưng tìm ra đư ợc mối quan hệ giữa HĐQT với tỷ suất sinh lợi trên vốn đầu tư, mức chi trả cổ tức, lợi nhuận biên, khối lượng giao dịch cổ phiếu.
Black, Jang và Kim (2005) cũng tìm th ấy bằng chứng cho thấy những doanh nghiệp có hơn 50% thành viên HĐQT độc lập sẽ có giá trị Tobin’s q cao hơn 0.13 đơn vị( xấp xỉ với mức tăng 40% trong giá cổ phiếu). Điều này cho thấy vấn đềban HĐQT độc lập ở thị trường mới nổi như Hàn Quốc lúc bấy giờ cũng được quan tâm nhiều, thậm chí còn có những văn bản và quy định yêu cầu cho một ban quản trịđộc lập.
2.2.4.2 Vấn đề giữa quyền sở hữu và quyền quản lý
Sự tách biệt giữa chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc điều hành tác động đến giá trị doanh nghiệp vì chi phí đ ại diện sẽcao hơn nếu như một người nắm chức vụ ở cả hai vị trí. Yermack (1996) đã phân tích 452 doanh nghiệp của Mỹ trong thời gian từ 1984 đến 1991 và trong bài nghiên cứu của Brown and Caylor (2004) đều đã cho thấy giá trị của doanh nghiệp cao hơn ở những doanh nghiệp có sự tách biệt giữa chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc. ). Core, et al. (1999) cho thấy mức thù lao của tổng giám đốc thấp hơn ở những doanh nghiệp có sự tách biệt giữa chủ tịch hội đồng quản trị và tổng giám đốc.
2.2.4.3 Mức độ tập trung của sở hữu
Mức tập trung sở hữu của các cổ đông lớn và quyền lợi của cổ đông thiểu số cũng một trong những yếu tốtác động đến giá trị của doanh nghiệp.
LLSV (1998, 2000a, 2002) đã đánh giá mức độ tập trung của mức sở hữu( quyền lợi của nhà đầu tư và các vấn đề liên quan đến quyền sở hữu) tác động đến giá trị của doanh nghiệp như thế nào. Và họđã kết luận rằng bảo vệ quyền lợi của cổđông tốt có liên quan đến giá trị tài sản của doanh nghiệp cao, và sự tăng trưởng tốt trong giá trị thị trường. Khi mà quyền lợi của cổ đông được bảo vệ cao thì các nhà đ ầu tư bên ngoài sẵn sang đầu tư vào doanh nghiệp cao hơn cả về phần nợ và vốn cổ phần.
Gompers et al. (2003) còn tìm thấy bảo vệ quyền lợi của cổ đông cao sẽ dẫn đến lợi nhuận và tốc độtăng trưởng cao và chi phí sử dụng vốn thấp.
Jensen and Meckling (1976) tìm thấy rằng tỉ số PBV sẽ thấp hơn ở những doanh nghiệp mà khả năng bị các cổ đông lớn thâu tóm, đặc biệt là khi họ nắm giữ cổ phần của các doanh nghiệp có vốn cổ phần của nhà nước lớn hay những doanh nghiệp theo cấu trúc gia đình. Mức độ tập trung của mức sở hữu đem lại lợi ích cho doanh nghiệp vì những cổ đông lớn trong ban quản trị sẽ hoạt động tốt hơn. Morck, Shleifer, và Vishny đã cho thấy nếu không có sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền quản lý thì chi phí đại diện sẽ giảm và làm tăng giá cổ phiếu.
2.3 Thực trạng về vấn đề điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam
Mặc dù cũng đã có nh ững văn bản quy định về điều hành doanh nghiệp những đóng góp ý kiến và đề xuất biện pháp để điều hành doanh nghiệp hiệu quả hơn nhưng nhìn chung điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam vẫn còn rất nhiều hạn chế và bị đánh giá là thấp so với các nước trên thế giới và khu vực.
Những hạn chế này là do những nguyên nhân chính sau:
Thứ nhất là chúng ta vẫn chưa bắt nhịp kịp với những thông lệ tốt nhất trong điều hành doanh nghiệp. Mặc dù Luật Doanh nghiệp đã có hiệu lực từ 1/7/2006, trong đó, quy định khá rõ vềđiều hành doanh nghiệp theo thông lệ quốc tế, nhưng đến nay, do chưa có Nghịđịnh hướng dẫn, nên các doanh nghiệp chưa có đủcơ sởpháp lý để thực hiện; môi trường kinh tế và môi trường pháp lý chưa đư ợc đồng bộ, thông thoáng để có thể“điều hành doanh nghiệp” tốt
Thứ hai là nguồn nhân lực của chúng ta chưa đáp ứng yêu cầu “điều hành doanh nghiệp”. Sự hiểu biết về “điều hành doanh nghiệp” trong kinh doanh, trong xã hội Việt Nam còn rất mới mẻ, rất hạn chế. Nhiều giám đốc và thành viên HĐQT của doanh nghiệp, cán bộ trong các cơ quan quản lý Nhà nư ớc, đều chưa được đào tạo có hệ thống những kiến thức và kỹ năng về “điều hành doanh nghiệp”. Ngoài ra có nhiều doanh nghiệp chưa nhận thức được điều hành doanh nghiệp làm cho doanh nghiệp phát triển một cách lành mạnh, phản ánh đúng tình hình tài chính c ủa một doanh nghiệp để cổđông và các nhà đầu tư yên tâm về khoản tiền đầu tư của họ.
Điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam đi cùng khuynh hướng chung với thông lệ quốc tế, nhưng những quy chế về quản trị này chỉ là những quy chế theo những quy tắc dịch ra từ những OECD mà không có triển khai những nội dung về mặt quản trị được hiểu theo nghĩa là “mangagement” như những nước phát triển. Đây là vấn đề mà những doanh nghiệp ở Việt Nam đang còn r ất yếu, chính điều này đã làm cho môi trường điều hành doanh nghiệp tại Việt Nam vẫn còn ở mức thấp so với các nước trên thế giới. Bằng chứng là theo báo cáo xếp hạng kinh doanh của Ngân hàng thế giới năm 2008 được công bố, Việt Nam xếp thứ 170/181 quốc gia, vùng lãnh thổ về bảo vệ nhà đầu tư, bảo vệ cổđông, chủ yếu xuất phát từ mức độ công khai hoá các giao dịch tư lợi thấp (2/10 điểm); trách nhiệm của người quản lý trước những sai phạm họ gây ra đối với doanh nghiệp (0/10 điểm), mức độ dễ dàng đối với cổ đông trong khởi kiện người quản lý thấp (2/10 điểm)...
2.3.1 Những tiến bộ liên quan đến vấn đề điều hành doanh nghiệp ở Việt Nam 2.3.1.1 Những cải cách trong văn bản quy định liên quan đến điều hành 2.3.1.1 Những cải cách trong văn bản quy định liên quan đến điều hành doanh nghiệp
Trong bối cảnh thị trường chứng khoán ngày càng phát triển các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường ngày càng tăng và nhà đầu tư tham gia góp vốn vào các doanh nghiệp niêm yết cũng tăng r ất nhanh. Chính điều này đã làm cho những vấn đề về minh bạch thông tin, chất lượng của ban quản trị và ban điều hành của doanh nghiệp hay là lợi ích xung đột giữa những cổđông thiểu số và cổđông lớn rất được nhà đầu tư quan tâm. Chính vì vậy mà các doanh nghiệp niêm yết đều chịu sự điều chỉnh của các quy định vềđiều hành doanh nghiệp theo Luật Doanh nghiệp năm 2005, Luật Chứng khoán năm 2006 và Quyết định 12 /2007/QĐ-BTC ngày 13 tháng 3 năm 2007 về việc
ban hành “Quy chế quản trị doanh nghiệp” áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán/ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (“Quyết định 12”) và Quyết định 15/2007/QĐ-BTC ngày 19 tháng 3 năm 2007 về việc ban hành Điều lệ mẫu áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán/ Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (“Quyết định 15”). Mới đây Thông tư 09/2010/TT-BTC hướng dẫn về việc công bố thông tin trên thị trường chứng khoán (TTCK) thay thế Thông tư 38/2010/TT-BTC ngày 18/4/2007. Những quy định này rất cần thiết cho môi trường quản trị còn nhiều hạn chếở Việt Nam.( Nội dung của quyết định 12/2007/QĐ- BTC và Thông tư 09/2010/TT-BTC được tóm lược nội dung trong phụ lục D và E)
Đáng lưu ý hơn cả là những quy định trong quy chế điều hành doanh nghiệp, quy định những yêu cầu đểcó được một mô hình quản trị hiệu quả, bảo đảm quyền lợi cổ đông và đối xử xử công bằng cổ đông, những quy định để ban quản trị và ban điều