6. KẾT CẤU ĐỀ TÀI
3.2. XÂY DỰNG QUY TRÌNH RA QUYẾT ĐỊNH CHI TRẢ CỔ TỨC
Một quy trình chi trả cổ tức tuân theo các bước như sau:
Sơđồ 3-1.Quy trình ra quyết định trả cổ tức Số dư hợp lý của tiền mặt Vốn vay trong cơ cấu vốn Dịng tiền từ hoạt động Trả nợ gốc và lãi vay Dịng tiền từ hoạt động cho chủ sở hữu Đầu tư lại cho hoạt động kinh doanh Tiền mặt sẵn cĩ trả cho cổđơng Cơng ty giữ lại tiền mặt Chi tiền mặt ra ngồi Hiệu quảđầu tư của dự án Ưu tiên của cổđơng Mua lại cồ phần Chi trả cổ tức
Dịng tiền từ hoạt động của cơng ty sẽ tiến hành phân chia như sau:
Bước 1: Dịng tiền từ hoạt động của cơng ty trước hết ưu tiên trả các khoản nợ đến hạn và lãi vay (nếu cĩ) căn cứ theo hợp đồng. Phần dịng tiền cịn lại sẽ là dịng tiền dành cho chủ sở hữu do chủ sở hữu quyết định phương thức sử dụng.
Bước 2: Xác định các dự án đầu tư và hiệu quả của chúng để làm cơ sở ưu tiên quyết định đầu tư vào dự án kinh doanh mới.
Bước 3: Xác định số dư tiền mặt hợp lý phục vụ vốn lưu động. Dịng tiền cịn lại trước hết phục vụ cho mục đích này.
Bước 4: Xác định ưu tiên hay sở thích của cổ đơng làm cơ sở thực hiện mua lại cổ
phần hay chi trả cổ tức tiền mặt. Xem xét lựa chọn một trong hai hình thức phân phối cho cổđơng ta cĩ thể tĩm tắt qua các tiêu chí sau:
Bảng 3-1. So sánh biện pháp mua lại cổ phần và chi trả cổ tức
Chi trả cổ tức Vấn đềđánh giá Mua lại cổ phần
Rất quan trọng. Khơng cắt giảm, trừ trường hợp bất khả kháng. Mức áp dụng trong quá khứ Khơng quan trọng Ổn định, ít linh hoạt, hầu như khơng thay đổi.
Tính linh hoạt Rất linh hoạt, khơng cần thiết ổn định.
Phần thưởng nhỏ cho cổ đơng.
Kết quả khi tăng Giá chứng khốn gia tăng khi cĩ thơng báo mua lại cổ
phần. Sự trừng phạt lớn từ thị
trường khi giảm hay cắt bỏ.
Kết quả khi giảm Ảnh hưởng nhỏ khi cắt giảm.
Mục tiêu phổ biến là mức cổ
tức, kế tiếp là tỷ lệ chi trả cổ
tức, và tốc độ tăng cổ tức. Mục tiêu được xem là khá linh hoạt.
Mục tiêu Mục tiêu phổ biến là số tiền bỏ ra để mua lại cổ phần, và rất linh hoạt.
Vốn tài trợ từ bên ngồi cần
được huy động trước khi cắt giảm cổ tức.
Mối liên hệ với tài trợ từ bên ngồi
Mua lại cổ phần cần giảm xuống trước khi huy động vốn đầu tư từ bên ngồi. Trước hết là duy trì mức cổ
tức đã chi trả, sau đĩ là quyết
định gia tăng đầu tư. Mối liên hệ với dự án đầu tư Trước hết là quyết định đầu tư, sau đĩ mới quyết định mua lại cổ phần. Cổ tức biến động cùng xu hướng thu nhập thường xuyên và thu nhập ổn định. Chất lượng của lợi nhuận Mua lại cổ phần gia tăng cùng với thu nhập thường xuyên và cả thu nhập tạm thời.
Chi trả cổ tức Vấn đềđánh giá Mua lại cổ phần
phần để gia tăng trả cổ tức mức cổ tức) để tăng việc mua lại cổ phần.
Bất lợi về thuế của cổ tức chiếm vị trí thứ yếu.
Thuế Thuận lợi về thuế của mua lại cổ phần chiếm vị trí thứ
yếu. Chi trả cổ tức là tín hiệu
thơng tin.
Tín hiệu thơng tin Mua lại cổ phần cũng là tín hiệu thơng tin.
Cổ tức khơng được sử dụng như khoản chi phí bắt buộc
để thơng tin về giá trị cơng ty hay phân biệt với đối thủ
cạnh tranh.
Dấu hiệu Mua lại cổ phần cũng khơng
được sử dụng như khoản chi phí bắt buộc để thơng tin về
giá trị cơng ty hay phân biệt với đối thủ cạnh tranh. Nhà đầu tư thiểu số thích cổ
tức hơn mặc dù cĩ bất lợi về
thuế.
Nhà đầu tư thiểu số Nhà đầu tư thiểu số khơng thích mua lại cổ phần bằng cổ tức chi trả. Các tổ chức nhìn chung là thích trả cổ tức nhưng khơng phải nhắm đến để giám sát cơng ty. Nhà đầu tư tổ chức Nhà đầu tư là tổ chức thích mua lại cổ phần như là cổ tức được chi trả.
Khơng quan trọng. Giá chứng khốn Mua lại cổ phần khi giá chứng khốn thấp hơn giá thị trường
Khơng quan trọng. Thu nhập mỗi cổ
phần
Mua lại là một nổ lực quan trọng nhằm gia tăng EPS Khơng quan trọng. Tiền mặt trên bảng
cân đối kế tốn tại một thời điểm
Được sử dụng để giảm số
Chi trả cổ tức Vấn đềđánh giá Mua lại cổ phần
Khơng quan trọng. Khả năng thanh
tốn
Khơng mua lại khi chịu áp lực khả năng thanh tốn.
Khơng quan trọng. Sát nhập hay mua
lại
Rất quan trọng.
Khơng quan trọng. Thơn tính Khơng quan trọng.
Cơng ty luơn mong muốn duy trì mức cổ tức thấp nhất.
Khi bắt đầu thực hiện là…
Cơng ty rất tin tưởng biện pháp mua lại cổ phần để hồn trả vốn cho cổđơng. Thu nhập cĩ khả năng gia tăng và ổn định; Nhà đầu tư tổ chức yêu cầu; Cơng ty sẵn cĩ ít dự án đầu tư.
Cơng ty khơng chi trả cổ tức bắt đầu áp dụng khi …
Thị trường định giá cổ phiếu thấp hơn giá trị thực; Cơng ty cĩ lượng tiền mặt tăng thêm khơng dùng đến; Nhà đầu tư tổ chức yêu cầu; Cơng ty sẵn cĩ ít dự án đầu tư; Biện pháp này cĩ thể gia tăng EPS.
Xu hướng phân phối cho cổ đơng bằng hình thức mua cổ phần ngày càng được ưa chuộng trên thế giới. Ưu điểm của phương pháp mua lại cổ phần được các nhà quản trịưa thích là nĩ rất linh hoạt, khơng gây áp lực trả cổ tức cho ban điều hành.
Ở Việt Nam, hình thức này được áp dụng từ khi thị trường chứng khốn mới hình thành nhưng được áp dụng phổ biến năm 2008, khi thị trường chứng khốn sụt giảm. Xem xét tại phụ lục 8, ta thấy mức áp dụng mua lại cổ phần cịn rất thấp. Số
dư cổ phiếu quỹ cao nhất tại 30 tháng 6 năm 2009 chỉ cĩ Ngân hàng Thương mại cổ phần Sài Gịn Thương Tín là 18.265.270 CP chiếm 3,57% vốn điều lệ, Cơng ty Cổ phần Vincom là 10.791.895 CP chỉ chiếm 9% vốn điều lệ. Hầu hết các cơng ty mua lại cổ phiếu với mục đích mua bán cổ phiếu. Do đĩ giải pháp đề nghị cho thời gian tới, các cơng ty cần xem biện pháp mua lại cổ phần là hình thức phân phối cho
cổđơng như biện pháp chia cổ tức bằng tiền mặt. Đặc biệt trong giai đoạn tình hình kinh tế cĩ nhiều khĩ khăn, việc mở rộng đầu tư sản xuất kinh doanh khĩ cĩ khả
năng đạt được tỷ suất sinh lợi như mong muốn, cổ phiếu quỹ sẽ hạn chế áp lực trả
cổ tức cao do phát hành cổ phiếu quá mức thời gian qua. Chỉ cĩ điều, mua bao nhiêu cổ phiếu quỹ, mua ở mức giá nào, thời gian thực hiện là bài tốn tài chính mà DN cần tính tốn kỹ, chứ khơng chỉ chăm chăm một mục tiêu là giữ giá cổ phiếu như trước đây.
Các CTNY nên hình thành nguồn vốn lưu động dự trữ để mua lại cổ phiếu quỹ ở
mức giá hợp lý khi TTCK cĩ biến động mạnh hoặc vì những lý do khác làm ảnh hưởng đến giá cổ phiếu cơng ty. Tất nhiên là việc mua lại cổ phiếu quỹ phải bảo
đảm hiệu quả. Đối với các TTCK phát triển, với những cổ phiếu Blue Chip thì nguồn vốn này khá lớn so với các cơng ty cổ phần của Việt Nam. Các DN kinh doanh hiệu quả cũng cần nghiên cứu những thời điểm thuận tiện để huy động vốn nhằm cĩ nguồn thặng dư tích luỹ cho mục đích này. Đối với các DN sản xuất kinh doanh cĩ nghiệp vụ đầu tư chứng khốn khơng thường xuyên, thì cũng nên dùng nguồn thặng dư để tránh những biến động giảm giá chứng khốn cĩ thể làm ảnh hưởng đến việc giảm vốn điều lệ hoặc ảnh hưởng đến nguồn vốn lưu động phục vụ
cho sản xuất kinh doanh chính.
Việc xây dựng nguồn vốn thặng dưđể lại ở mức bao nhiêu, tuỳ thuộc vào từng loại hình DN. Trong trường hợp chưa huy động vốn bằng việc phát hành cổ phiếu mới thì việc phân chia lợi nhuận sau thuế phải đảm bảo nguyên tắc cĩ tích luỹ, khơng chia hết tồn bộ cho cổđơng số lợi nhuận làm ra.
Đồng thời, cơng ty cần cân nhắc điều chỉnh kế hoạch đầu tư và chi trả cổ tức khi phát sinh các trường hợp sau:
− Khi cơng ty cĩ nhiều dự án đầu tư tốt và trong khi đang chi trả cổ tức nhiều hơn dịng tiền cho chủ sở hữu. Trong trường hợp này cơng ty đang làm giảm giá trị
cổ đơng. Vì trả cổ tức cao, cơng ty sẽ thiếu hụt tiền mặt và phải bù đắp lượng tiền thiếu hụt thơng qua phát hành chứng khốn mới. Thêm vào đĩ, cơng ty thường xuyên thiếu tiền tạo ra sự giới hạn về vốn đầu tư, và cơng ty phải từ bỏ
các dự án tốt. Biện pháp lúc này là cơng ty nên giảm cổ tức để dành tiền đầu tư
vào các dự án tốt.
− Khi cơng ty cĩ nhiều dự án tốt và chi trả cổ tức ít hơn dịng tiền dành cho chủ sở
hữu. Tiền mặt của cơng ty sẽ tăng lên, cơng ty dựđốn cơng ty cĩ nhiều dự án tốt cần đầu tư trong tương lai. Biện pháp hữu hiệu là cơng ty nên tiếp tục duy trì chính sách cổ tức và đầu tư hiện tại.
− Khi cơng ty cĩ nhiều dự án xấu và chi trả cổ tức ít hơn dịng tiền cho chủ sở
hữu. Cơng ty đang tích lũy tiền mặt và cũng chịu áp lực lớn từ phía cổđơng về
chi trả cổ tức vì họ lo sợ cơng ty sẽ sử dụng tiền để đầu tư vào các dự án xấu. Do đĩ để gia tăng giá trị cho cổ đơng, cơng ty nên trả cổ tức nhiều hơn và cắt giảm đầu tư.
− Khi cơng ty cĩ nhiều dự án xấu và chi trả cổ tức nhiều hơn dịng tiền dành cho chủ sở hữu. Cơng ty vừa khơng cĩ khả năng sinh lời trong tương lai từ đầu tư, vừa làm sĩi mịn giá trị hiện tại của cơng ty vì trả cổ tức cao. Giải pháp đưa ra là cơng ty nên cắt giảm đầu tư và dùng tiền đĩ chia cổ tức nếu khơng cơng ty sẽ
phải cắt giảm cổ tức hoặc kết hợp giảm cảđầu tư và giảm cổ tức.
3.3. TUÂN THỦ MỘT SỐ NGUYÊN TẮC CƠ BẢN TRONG CHÍNH SÁCH
CỔ TỨC
Cĩ một số nguyên tắc rút ra từ kinh nghiệm các nước trên thế giới mà các cơng ty sau khi đã thiết lập được chính sách riêng của mình cần tuân thủđĩ là:
− Một là khơng thể xây dựng chính sách cổ tức chung cho tất cả các cơng ty trong mọi thời điểm. Mỗi cơng ty khác nhau sẽ cĩ những đặc điểm riêng, hoạt động trong những lĩnh vực kinh doanh tại những vùng miền riêng biệt và chịu tác
động bởi những nhân tố khác nhau. Trong điều kiện kinh doanh cụ thể, các cơng ty cĩ chiến lược và quan điểm kinh doanh khác nhau. Các cơng ty cần cân nhắc lựa chọn mức cổ tức phù hợp với đặc điểm, tiềm năng của mình, và của cùng một cơng ty trong các giai đoạn khác nhau của quá trình phát triển. Các cơng ty cần nắm vững tác động của các nhân tố cơ bản sau trong quá trình xây dựng
chính sách cổ tức:
Bảng 3-2.Tĩm tắt các nhân tốảnh hưởng đến chính sách cổ tức
STT Yếu tố Biến động Mức cổ tức
1 Các điều khoản hạn chế Càng nhiều Càng thấp
2 Khả năng thanh tốn Càng lớn Càng cao
3 Nguồn vốn sẵn cĩ Càng nhiều Càng cao
4 Tính ổn định của thu nhập Càng ổn định Càng cao
5 Cơ hội đầu tư Càng nhiều Càng thấp
6 Lạm phát Càng cao Càng thấp
7 Đặc điểm của cổđơng Càng nghèo Càng cao
8 Tín hiệu thơng tin Càng nhiều Càng thấp
− Hai là cĩ thể 1 chính sách cổ tức khĩ cĩ thể làm hài lịng được tất cả các cổ đơng. Nhưng cơng ty phải cân nhắc được lợi ích của tồn cơng ty với lợi ích của từng nhĩm cổ đơng. Ngồi ra, cơng ty cũng phải dung hịa được lợi ích giữa cổđơng và ban quản lý, lợi ích giữa cổđơng và chủ nợ.
− Ba là cơng ty cĩ thể kết hợp các hình thức chi trả cổ tức khác nhau. Khi nĩi
đến phương thức chi trả cổ tức, người ta thường nghĩ ngay đến 3 phương thức: cổ tức tiền mặt, cổ tức bằng cổ phiếu và cổ tức bằng tài sản. Ngồi ra, một số phương thức như: cổ phiếu thưởng, mua lại cổ phần,… cũng cĩ tính chất như một việc chi trả cổ tức. Việc sử dụng đa dạng hĩa các phương thức chi trả cổ tức vừa giúp các nhà quản lý linh hoạt trong việc lựa chọn chính sách cổ tức vừa giúp nhà đầu tư dễ dàng lựa chọn danh mục cổ phiếu của mình sao cho phù hợp với dịng tiền cũng như chiến lược đầu tư ngắn hay dài hạn của mình. Từ đĩ tạo ra hoạt động mua bán phong phú, đa dạng và sơi
động trên thị trường chứng khốn.
− Bốn là cơng ty cần cĩ một chính sách cổ tức an tồn, nhất quán, ngay cả trong trường hợp lợi nhuận hoạt động giảm. Một chính sách cổ tức an tồn khơng
nghĩa với việc tăng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại. Nếu tiền mặt tích lũy từ lợi nhuận giữ lại quá lớn thì khiến cho nhà đầu tư suy diễn là cơng ty bế tắc trong sự
tăng trưởng và cơng ty lãng phí do giữ tiền mặt quá nhiều ảnh hưởng khơng tốt lên giá trị cổ phiếu của cơng ty.
− Năm là cần cĩ tỷ lệ chia cổ tức hợp lý sao cho vừa thoả mãn được nhu cầu cĩ một nguồn thu nhập ổn định, nhất quán của cổ đơng (hiệu ứng nhĩm khách hàng) vừa đảm bảo một tỷ lệ lợi nhuận giữ lại đủ để tài trợ cho những nhu cầu
đầu tư bình thường nhằm duy trì sự tăng trưởng bền vững của cơng ty.
− Sáu là tránh tối đa việc cắt giảm cổ tức, cho dù cơng ty đang cĩ một cơ hội
đầu tư tuyệt vời. Những cổ đơng quan tâm đến dịng thu nhập tương lai ổn
định và đáng tin cậy từ cổ tức sẽ rất quan tâm đến sự thay đổi chính sách cổ
tức đột ngột của cơng ty, đặc biệt là khi cổ tức bị cắt giảm với lý do là dùng lợi nhuận giữ lại để đầu tư vào một dự án mới tạo giá trị gia tăng cho cơng ty trong tương lai. Trong trường hợp như thế, để khơng bỏ lỡ cơ hội đầu tư này, cơng ty nên chọn giải pháp đi vay hay phát hành cổ phiếu mới. Nếu vì một lý do nào đĩ cơng ty khơng thể huy động đủ vốn từ nguồn tài trợ bên ngồi mà buộc phải cắt giảm cổ tức, thì cơng ty cần phải cung cấp thơng tin đầy đủ và giải thích một cách rõ ràng cho các nhà đầu tư biết về chương trình đầu tư sắp tới cũng như nhu cầu tài chính cần thiết để tài trợ cho dự án đĩ.
3.4. XÂY DỰNG CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CHO CƠNG TY CỔ PHẦN GIAI
ĐOẠN SUY GIẢM KINH TẾ
Năm 2009 là một năm khĩ khăn đối với nền kinh tế nĩi chung và các DN nĩi riêng. Trong bối cảnh thị trường ảm đạm hiện nay, một số DN đã cơng bố kế hoạch mua lại cổ phiếu của mình làm cổ phiếu quỹ với mục đích chính là bình ổn giá, hỗ trợ
tâm lý cho nhà đầu tư và đây cũng là hình thức đầu tư dài hạn vì giá cổ phiếu đang ở
mức thấp. Số tiền bỏ ra mua cổ phiếu quỹ này thường chiếm 5 - 15% vốn điều lệ. Tuy nhiên, việc mua cổ phiếu quỹ khơng đúng như kế hoạch đã cơng bố với tỷ lệ