2.3.2.1. Hạn chế
Cùng với những kết quả nêu trên, việc phát hành TPCP ở Việt Nam trong những năm qua cũng đã bộc lộ không ít những hạn chế, bất cập sau :
Một là, Quy mô thị trường còn nhỏ, chưa tương xứng với mức độ ảnh hưởng của thị trường TPCP đến các hoạt động kinh tế vĩ mô của nền kinh tế. Quy mô của trái phiếu nói chung và trái phiếu chính phủ nói riêng hiện chiếm tỉ lệ rất thấp trong tổng tài sản tài chính cả nước với chỉ bằng 8% so với GDP, con số này khoảng 5 tỷ USD rất nhỏ bé nếu so với mức đủ để đạt tính thanh khoản 100-200 tỷ USD, chưa khai thác thỏa đáng nguồn vốn nhàn rỗi còn khá tiềm tàng trong nền kinh tế. Đối với các nước trong khu vực, tỷ lệ dư nợ TPCP khoảng 20% -
30% GDP như : Thái Lan, In-đô-nê-xi-a, Ma-lai-xi-a. Tại các nước phát triển, tỷ lệ này còn cao hơn nhiều (như Mỹ, Đức, I-ta-li-a, Nhật Bản...).
Hai là, Trái phiếu phát hành chưa có tính chuẩn mực. Mặc dù số lượng và loại trái phiếu phát hành có xu hướng ngày càng tăng, nhưng phần lớn trái phiếu đã phát hành chưa được chuẩn hóa về mệnh giá, về ngày phát hành và thời gian đáo hạn nên không đủ tiêu chuẩn tham gia thị trường chứng khoán tập trung. Ở các nước phát triển, tính chuẩn mực của các trái phiếu được phát hành rất cao, ví dụ ở thị trường chứng khoán Mỹ, hầu hết các trái phiếu có mệnh giá thống nhất là 1000 USD.
Ba là, Tính thanh khoản kém, thị trường giao dịch còn chưa phát triển. Thời gian gần đây, các phương thức phát hành trái phiếu đã được đa dạng hơn, tuy nhiên, vẫn còn những bất cập trong cơ chế phát hành, nhất là phát hành qua TTGDCK làm ảnh hưởng đến mục tiêu huy động vốn và phát triển thị trường. Việc xác định lãi suất chỉ đạo đôi khi chưa căn cứ vào tình hình biến động của nền kinh tế, không phản ánh xác thực tình hình thị trường; Hình thức trái phiếu chưa phong phú. Mặc dù TPCP là loại công cụ tài chính có độ an toàn cao (được bảo đảm bằng ngân sách quốc gia), nhưng nó chưa thực sự giữ vai trò chủ đạo trong các giao dịch chứng khoán. Thực tế cho thấy, khối lượng TPCP đã niêm yết là khá lớn, nhưng hoạt động giao dịch lại kém sôi động. Ở nhiều phiên giao dịch không có lệnh đặt mua, bán và không có giao dịch. Khối lượng giao dịch TPCP trong các phiên có giao dịch cũng rất thấp (có phiên chỉ có 10 trái phiếu), trừ những phiên có giao dịch thỏa thuận giữa các nhà đầu tư có tổ chức.
Bốn là, đối tượng tham gia thị trường trái phiếu còn rất hạn chế, đặc biệt là thiếu các nhà đầu tư có tổ chức như các quỹ hưu trí, quỹ đầu tư, công ty chứng khoán.... Trên thị trường trái phiếu hiện nay, tại TTGDCK Hà Nội mới có 63 thành viên tham gia đấu thầu, song số lượng thành viên tham gia thường xuyên không nhiều đã gây khó khăn cho các thành viên đấu thầu tích cực trong việc tìm kiếm khách hàng, gia tăng lợi nhuận từ nguồn phí đấu thầu. Các doanh nghiệp hầu hết chưa tham gia với mục đích quản lý vốn khả dụng một cách linh hoạt. TPCP phần lớn được phát hành thông qua hình thức đấu thầu hoặc bảo lãnh phát hành đều được các ngân hàng thương mại, công ty bảo hiểm...nắm giữ cho tới khi đáo hạn. Các tổ chức này mua TPCP nhằm mục đích giải quyết tình trạng ứ đọng vốn và cũng như để đầu tư dài hạn. Do vậy, khi chưa cần nguồn vốn cho những phương án đầu tư có hiệu quả hay các mục đích khác, thì các tổ chức này không có nhu cầu bán lại TPCP.
Năm là, thị trường trái phiếu còn thiếu một cơ cấu lãi suất chuẩn. Với uy tín của Chính Phủ, các loại TPCP từ ngắn hạn đến dài hạn nếu được phát hành một cách đều đặn căn cứ vào một kế hoạch tổng thể sẽ tạo nên một đường cong lãi suất chuẩn cho thị trường tiền tệ cũng như thị trường chứng khoán. Đó chính là những mức lãi suất tổng hợp do cung cầu quyết định. Tuy nhiên, trong thực tế lãi suất trúng thầu tại các phiên đấu thầu bị giới hạn bởi lãi suất trần của Bộ Tài Chính, do đó lãi suất trúng thầu chưa thực sự được xác định trên cơ sở cung cầu vốn trên thị trường, chưa tạo ra cơ chế cạnh tranh lãi suất giữa các thành viên đấu thầu. Do vậy, lãi suất TPCP vẫn chưa được coi là lãi suất tham chiếu cho thị trường.
Sáu là, chưa có cơ chế khuyến khích và tạo điều kiện thuận lợi cho các tổ chức tài chính tham gia mua sơ cấp TPCP (lãi suất bị khống chế, phí bảo lãnh phát hành thấp, không được thế chấp TPCP do Quỹ HTPT phát hành để tái cấp vốn tại NHTW...).
Bảy là, công tác kế hoạch hoá phát hành trái phiếu chưa tốt, lịch biểu thiết kế cho các phương thức phát hành chưa hợp lý và chưa khoa học; các đợt phát hành theo các phương thức khác nhau nhiều khi chồng chéo dẫn đến hiệu quả không cao.
Tám là, thị trường hiện nay còn thiếu sự đa dạng kỳ hạn của các TPCP cũng như các công cụ nợ khác để giúp hình thành lãi suất thị trường của các công cụ nợ. Hầu hết trái phiếu phát hành qua hình thức đấu thầu là trái phiếu trung, dài hạn (kỳ hạn 5, 10 và 15 năm) thiếu các trái phiếu có kỳ hạn ngắn hơn như 2 năm, 3 năm. Vì vậy lượng vốn đầu tư của thành viên đấu thầu là tổ chức tín dụng vào trái phiếu vẫn còn hạn chế do chưa có trái phiếu kỳ hạn ngắn phù hợp với nguồn vốn.
Chín là, vai trò tư vấn đầu tư của các công ty chứng khoán trong thời gian qua còn rất hạn chế, chưa thực hiện được chức năng của người tạo thị trường. Như đã nêu ở phần trên, hoạt động tư vấn của các công ty chứng khoán mới chỉ mang tính chất hướng dẫn người đầu tư thực hiện đúng các thủ tục mua bán chứng khoán, mà chưa thực sự tư vấn cho họ biết cách đầu tư vốn của mình như thế nào cho có hiệu quả. Nếu các công ty chứng khoán thực hiện tốt nghiệp vụ này thì sẽ có tác dụng quan trọng trong việc phân luồng đầu tư, chuyển bớt được phần nào nhu cầu đầu tư cổ phiếu sang trái phiếu, làm giảm áp lực tăng giá cổ phiếu trong thời gian qua.
Mười là, Thị trường chưa có một tổ chức định mức tín nhiệm nào.
Hoạt động định mức tín nhiệm được coi là rất cần thiết cho việc phát triển thị trường trái phiếu đặc biệt là thị trường thứ cấp. Các chủ thể tham gia thị trường khó có thể nhận ra rủi ro lãi suất tiềm tàng (tức là giá) của một trái phiếu nếu không có hoạt động định mức tín nhiệm. Điều này sẽ buộc các nhà đầu tư muốn mua phải làm các bước như: tự phân tích chi phí đầu tư trái phiếu một cách tốn kém; mua trái phiếu không định hướng; và cuối cùng có thể là không mua. Với sự ra đời của công ty định mức tín nhiệm, nhà đầu tư có nhu cầu mua trái phiếu có thể thông qua đánh giá của công ty này để chọn được doanh nghiệp vừa có khả năng mang lại lợi nhuận cao vừa đảm bảo tính an toàn
Như vậy, thực tế thị trường TPCP đã diễn ra không như mong đợi của các nhà hoạch định chính sách và tổ chức thị trường. Việc phát hành TPCP nhằm mục đích tạo nguồn hàng hóa chính cho thị trường chứng khoán tập trung của Việt Nam trong giai đoạn đầu và nhằm kéo người đầu tư khỏi "cơn khát" cổ phiếu, giảm bớt "nóng" cho thị trường đã thực hiện không mấy kết quả.
2.3.2.2. Nguyên nhân của những hạn chế
(a) Nguyên nhân vĩ mô
Môi trường kinh tế vĩ mô vẫn chưa thuận lợi cho thị trường TPCP phát triển. Mặc dù nền kinh tế trong giai đoạn đổi mới có sự tăng trưởng khá nhưng Việt Nam vẫn nằm trong nhóm những nước nghèo, thu nhập bình quân đầu người còn thấp, lạm phát tăng cao tuy đã được kiềm chế nhưng tình hình lạm phát ở Việt Nam vẫn ở mức cao, sự
mất cân đối trong cơ cấu các ngành kinh tế còn rất cao, thị trường tài chính chưa phát triển… những điều này khiến cho việc thu hút các nhà đầu tư lớn tham gia vào thị trường TPCP còn gặp nhiều khó khăn. Do đó làm cho thị trường TPCP kém phát triển, dẫn đến hạn chế trong việc thu hút vốn để phục vụ đầu tư phát triển của Chính Phủ.
Hệ thống pháp luật còn chưa đầy đủ và thiếu đồng bộ. Văn bản pháp quy cao nhất về phát hành và giao dịch TPCP hiện mới chỉ dừng lại ở Nghị định của Chính Phủ mà chưa được xây dựng thành luật. Việc ban hành các văn bản pháp quy còn hạn chế, chưa đồng bộ làm cho việc vận hành thị trường gặp nhiều khó khăn và gây cản trở các thành viên tham gia thị trường, đặc biệt là các nhà đầu tư có tổ chức, các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp…
Mô hình tổ chức thị trường TPCP chưa phù hợp. Hiện nay, các giao dịch TPCP chủ yếu diễn ra trên TTGDCK trong khi đó vẫn còn rất nhiều giao dịch ngoài sàn với khối lượng lớn chưa được tổ chức quản lý. Tại các nước phát triển các giao dịch TPCP được tổ chức chủ yếu trên thị trường phi chính thức.
(b) Nguyên nhân vi mô
Sự phối hợp của các cơ quan quản lý còn nhiều bất cập. Các văn bản về phân định trách nhiệm của các cơ quan quản lý còn chưa rõ rang dẫn đên việc tổ chức phối hợp chưa cao, thiếu tính hiệu quả. Sự gắn kết trong việc tổ chức phát hành còn yếu dẫn đến việc có thời điểm cả kho bạc nhà nước và quỹ HTPT cùng nhau phát hành, điều này đã dẫn đến sự thất bại của các đợt phát hành.
Công tác xây dựng kế hoạch chưa tốt dẫn đến hiệu quả thu hút vốn còn thấp. Một trong những công việc hết sức quan trọng có ảnh
hưởng đến sự thành công của chiến lược huy động vốn đó là công tác kế hoạch hóa; song công tác này hiện nay còn chưa được quan tâm đúng mức, mới chỉ xây dựng kế hoạch hàng năm, quý, tháng chưa có chiến lược tổng thể về huy động vốn thông qua hình thức TPCP. Do công tác kế hoạch hóa NSNN còn hạn chế nên dẫn đến phát hành trái phiếu còn thụ động, thời điểm phát hành đôi lúc còn trùng nhau, chưa phù hợp với khả năng cung ứng vốn của nền kinh tế, dẫn đến lãi suất chưa thật chuẩn, đôi lúc còn khá cao không sát với tình hình thực tế.
Thiếu nhà tạo lập thị trường, nhà đầu tư kinh doanh trái phiếu chuyên nghiệp. Hiện nay, các nhà đầu tư có tổ chức chủ yếu là các NHTM, các công ty bảo hiểm tham gia đấu thầu trái phiếu hoặc bảo lãnh phát hành thường nắm giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn, chứ không đưa trái phiếu Chính Phủ ra giao dịch và họ coi đây là công cụ đầu tư dài hạn.
Hoạt động quản lý phát hành và giao dịch TPCP còn nhiều bất cập.
Mặc dù đã có nghị định 141/2003/NĐ-CP và pháp lệnh số 12/1999/PL-UBTVQH10 về phát hành công trái xây dựng tổ quốc làm khung pháp lý chuẩn cho việc phát hành và giao dịch TPCP trên thị trường, nhưng việc tổ chức quản lý thị trường TPCP và sự phối hợp giữa các cơ quan liên quan trong quá trình hoạch định chính sách còn nhiều vấn đề bất cập. Về điều hành lãi suất, lãi suất TPCP chưa phải là lãi suất chuẩn để tham chiếu. Lãi suất TPCP là do Bộ Tài Chính công bố cho từng đợt phát hành cụ thể, thường là thấp hơn lãi suất huy động vốn cùng kỳ hạn của các NHTM.
Thiếu cơ chế lãi suất chuẩn: ở Việt Nam hiện nay, cơ chế xác định lãi suất rất không chuẩn khi trái phiếu Chính Phủ nhiều khi còn cạnh tranh cả với lãi suất ngân hàng, trong khi đó lãi suất trái phiếu Chính
Phủ đáng ra phải là lãi suất chuẩn trên thị trường, bởi nó có độ rủi ro bằng không. Ở các nước phát triển, trên các trang báo kinh tế ấn bản hàng ngày luôn có cột lãi suất trái phiếu Chính Phủ với rất nhiều kỳ hạn khác nhau làm cơ sở để các nhà đầu tư thực hiện hoạt động đầu tư của mình. Nhưng đó là ở nước ngoài, còn hiện tại với trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam, ngoài vấn đề về lãi suất thì kỳ hạn cũng còn rất ít, chủ yếu là các loại trái phiếu có kỳ hạn 5 năm, khó có thể xây dựng được căn cứ lãi suất trên thị trường.
Hệ thống công nghệ tin học được áp dụng hiện nay trên thị trường chứng khoán còn nhiều hạn chế: Thường xuyên xảy ra sự cố như thể hiện thông tin sai lệch, mất dữ liệu trên bảng điện tử, dữ liệu không hiển thị hoặc hiển thị chập chờn……gây khó khăn cho việc ra quyết định đầu tư của các nhà đầu tư. Nếu không đầu tư phát triển công nghệ tin học thì khi thị trường ngày càng phát triển hệ thống tin học cũ không thể quản lý và vận hành tốt được, từ đó trực tiếp gây thiệt hại đến nhà đầu tư trên thị trường, kìm hãm sự phát triển của thị trường.
Một hạn chế nữa là nguồn nhân lực có kỹ năng cho thị trường cũng rất yếu kém. Vấn đề gặp phải trong quá trình phát triển thị trường vốn và tài chính ở Việt Nam đều được nhìn nhận rõ là khâu nhân lực. Giải quyết vấn đề này đòi hỏi mất rất nhiều thời gian và công sức.
Kết luận chương 2
Trái phiếu Chính Phủ đã trở thành hàng hóa có chất lượng cao trên thị trường chứng khoán. Mặc dù khối lượng phát hành và giao dịch chưa nhiều, quy mô thị trường còn chưa phản ánh hết tiềm năng, việc phát hành TPCP để huy động vốn còn nhiều bất cập nhưng thị trường TPCP cũng đã góp một
phần không nhỏ trong việc phát triển thị trường chứng khoán ngày hôm nay. Để phát huy được vai trò của thị trường TPCP đối với việc phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, huy động nguồn lực tài chính trong xã hội phục vụ đầu tư phát triển, chúng ta cần có cái nhìn mới trong việc phát triển thị trường TPCP để nó trở thành một bộ phận quan trọng cảu thị trường tài chính. Từ thực trạng của thị trường TPCP ở Việt Nam hiện nay, chúng ta tìm ra được những mặt hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế đó, để từ đó nghiên cứu và đưa ra những giải pháp phù hợp với điều kiện, bối cảnh cụ thể của Việt Nam nhằm huy động tối đa nguồn vốn đáp ứng kịp thời nhu cầu đầu tư phát triển kinh tế - xã hội đất nước của Chính Phủ trong giai đoạn tới.
Chương 3: Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam
3.1. Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính Phủ ở Việt Nam.
3.1.1. Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội và nhu cầu vốn đầu tư của Việt Nam trong giai đoạn 2001 – 2010 Nam trong giai đoạn 2001 – 2010
3.1.1.1. Chiến lược phát triển kinh tế - xã hội
Mục tiêu tổng quát của Chiến lược 10 năm 2001 - 2010 được Nghị quyết đại hội Đảng Cộng sản Việt Nam chỉ rõ: “Đưa nước ta ra khỏi tình trạng kém phát triển; nâng cao rõ rệt đời sống vật chất,văn hoá, tinh thần của nhân dân, tạo nền tảng để đến năm 2020 nước ta cơ bản trở thành một nước công nghiệp theo hướng hiện đại. Nguồn lực con người, năng lựckhoa học và công nghệ, kết cấu hạ tầng, tiềm lực kinh tế, quốc phòng, an ninh được tăng cường; thể chế kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa được hình thành về cơ bản; vị thế của nước ta trên trường quốc tế được nâng cao”.