Định giá cổ phiếu bằng phương pháp chiết khấu luồng cổ tức (DDM)
Với phương pháp DDM, số cổ tức chi trả sẽ chỉ được tính bằng tổng cổ tức chi trả bằng tiền, từ đó hệ số chi trả cổ tức cũng thay đổi và được thể hiện ở bảng 2-13 dưới đây:
Bảng 2-13 Hệ số chi trả cổ tức bằng tiền từ năm 2018 – 2020 của TCM
STT Chỉ số
1 Tổng cổ tức (Cổ tức
chi trả bằng tiền)
2 Lợi nhuận sau thuế
3 Số lượng cổ phần thường 4 Cổ tức một cổ phần thường 5 Thu nhập một cổ phần thường 6Hệ số chi trả cổ tức
CTCP Dệt may – Đầu tư – Thương mại Thành Công duy trì tỷ lệ trả cổ tức khá đều đặn bằng cả cổ phiếu và tiền mặt trong nhiều năm. Cuối năm 2020, Tập đoàn thông báo tỷ lệ thực hiện chi trả cổ tức bằng tiền mặt là 5%/mệnh giá.
D2020 = EPS x Tỷ lệ chi trả cổ tức = 3.775 x 13,24% = 500 (đồng)
Ước tính tốc độ tăng trưởng cổ tức (g )
Dự đoán tốc độ tăng trưởng cổ tức trong năm 2021 là:
g = b x ROE = b x= (100% - 13,24%) x 14,28% = 12,39%
Ước tính tỷ suất sinh lời kỳ vọng của nhà đầu tư (r)
Xác định theo mô hình CAPM: R = Rf + β(Rm - Rf)
- Lãi suất phi rủi ro (Rf)
Lựa chọn lãi suất phi rủi ro là lãi suất trung bình trái phiếu chính phủ kỳ hạn
10năm phát hành từ năm 2017 – 2021. Theo kết quả đấu thầu trái phiếu Chính phủ:
Năm 2017, lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm được phát hành vào tháng 08/2017 là 5,38%
Năm 2018, lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm được phát hành vào 11/10/2018 là 5,1%
Năm 2019, lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm được phát hành vào 11/09/2019 là 4,04%
Năm 2020, lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm được phát hành vào 14/10/2020 là 2,53%
Vậy trung bình lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm từ năm 2017 – 2020: 4,3%
Rf = 4,3%
- Hệ số rủi ro chứng khoán (β)
Đối với Việt Nam, VN-Index được sử dụng làm danh mục thị trường. Phương pháp ước lượng hệ số beta trên thực tế phổ biến nhất là dựa vào số liệu lịch sử. Lựa chọn kỳ tính toán theo ngày, độ dài số liệu quá khứ theo tháng trong hai năm 2019 – tháng 5 năm 2021 được thể hiện ở bảng 2-12:
Bảng 2-14 Giá và lợi suất hàng tháng của VNI và TCM Ngày tháng 1/5/2021 1/4/2021 1/3/2021 1/2/2021 1/1/2021 1/12/2020 1/11/2020 1/10/2020 1/9/2020 1/8/2020 1/7/2020 1/6/2020 1/5/2020 1/4/2020 1/3/2020 1/2/2020 1/1/2020 1/12/2019 1/11/2019 1/10/2019 1/9/2019 1/8/2019 1/7/2019 1/6/2019 1/5/2019 1/4/2019 1/3/2019 1/2/2019 1/1/2019 (Nguồn: Investing.com)
Thu thập số liệu về giá quá khứ của TCM, sử dụng hàm SLOPE ước tính được β = 1,33. Ở đây beta của cổ phiếu TCM là 1,33 > 1 có nghĩa là TCM có biên độ dao động nhiều hơn thị trường 33%, mức độ rủi ro của ngành lớn hơn mức độ rủi ro của thị trường.
- Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của thị trường (Rm)
Để nhất quán, chỉ số VN-Index vẫn được sử dụng để đại diện cho danh mục thị trường. Nếu sử dụng giai đoạn ước lượng dài sẽ cho kết quả có độ tin cậy cao nhưng sẽ có thể bao gồm những thông tin quá khứ không còn phù hợp với hiện tại và tương lai. Ngược lại, việc sử dụng giai đoạn ước lượng ngắn sẽ có độ tin cậy không cao, nhưng phản ánh được những thông tin sát thực với tình hình hiện tại nhất. Lấy chỉ số giá đóng cửa VNIndex trung bình mỗi tháng trong 10 năm, lựa chọn giai đoạn 2012 – 2021 sẽ phù hợp hơn về mặt thông tin và sự biến động của thị trường. Sau đó tính toán sự chênh lệch cùng kì để có tốc độ tăng trưởng, cuối cùng lấy trung bình tốc độ tăng trưởng để có Rm.
Sau khi tính toán ta có các bảng thông số:
Bảng 2-15 Giá đóng cửa trung bình hàng tháng của VNI từ năm 2012 – 2021
2021 1 1146,7 2 1134,1 3 1179,3 4 1238,9 5 1258,2 6 7 8 9 10 11 12
Bảng 2-16 Tốc độ tăng trưởng cùng kỳ của VNI
2021 1 0,186 2 0,227 3 0,538 4 0,630 5 0,512 6 7 8 9 10 11 12 61
Sau khi tính trung bình tốc độ tăng trưởng, lãi suất kỳ vọng thị trường Rm = 12,82%
Vậy tỷ suất sinh lời kỳ vọng của nhà đầu tư theo CAPM
R = Rf + β(Rm - Rf) = 4,3% + 1,33(12,82% - 4,3%) = 15,63%
Định giá cổ phiếu TCM theo 3 giai đoạn
Ngành dệt may đang trong chu kỳ tăng trưởng.
Từ năm 2021 – 2023: Giai đoạn tới dự đoán CTCP Dệt may – Đầu tư –
Thương mại Thành Công tiếp tục tăng trưởng nhanh do đã có uy tín lâu trên thị trường, có lợi thế lớn trong cạnh tranh và được hưởng thuế quan ưu đãi từ năm 2021, khi doanh nghiệp càng mở rộng quy mô thì càng thu được nhiều lợi nhuận hơn, một phần nhờ việc nắm bắt cơ hội sản xuất trong tình hình đại dịch Covid-19.
Từ 2023 – 2024: Tuy vậy, dự đoán nếu dịch Covid-19 được kiểm soát tốt và
tình hình xuất nhập khẩu của các nước trên thế giới bắt đầu quay trở lại, các đối thủ dần bắt kịp về công nghệ, thị phần làm cho lợi nhuận công ty giảm, kéo theo tốc độ tăng trưởng giai đoạn sau sẽ giảm dần. Giả định tốc độ tăng trưởng cổ tức giảm 1% mỗi năm.
Từ 2024 trở đi: Dự báo tốc độ tăng trưởng cổ tức của Thành Công sau một số
năm duy trì ở tốc độ cao sẽ giảm xuống mức tăng trưởng ổn định. Giả định tốc độ tăng trưởng ổn định là 10.39%. Bảng 2-17 Dòng cổ tức kỳ vọng của TCM Năm (%) 2020 2021 12,39 2022 12,39 2023 12,39
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng cổ tức tăng trưởng cao:
∑ =1 1
Trong đó: Dt = Dn-1(1+g)n
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng cổ tức tăng trưởng giảm: 62
∑ =1+ 2 2
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng cổ tức tăng trưởng ổn định:
2
(1+ ) 2
- Giá trị hiện tại của cổ phiếu qua 3 giai đoạn tăng trưởng cổ tức: P0 = 1.417 + 865 + 8.896 = 11.178 (đồng/cổ phiếu)
Vậy theo phương pháp chiết khấu luồng cổ tức, giá trị thực của cổ phiếu TCM được định giá tại thời điểm 20/05/2021 vào khoảng 11.178 đồng/cổ phiếu.
Định giá cổ phiếu theo FCFE (Đối với chủ sở hữu)
FCFE = Dòng tiền thuần từ HĐKD – Chi phí vốn – Hoàn trả nợ gốc + Nợ vay mới
Bảng 2-18 Dòng tiền FCFE của TCM năm 2018 – 2020
Chỉ tiêu Dòng tiền thuần từ HĐKD (-) Chi phí vốn (-) Hoàn trả nợ gốc (+) Nợ vay mới FCFF
Ước tính tốc độ tăng trưởng g của FCFE
Theo kết quả bảng trên ta tính được tốc độ tăng trưởng FCFE của năm 2019 và 2020:
g2019 = 8,41% g2020 = 5,63%
Dự đoán tốc độ tăng trưởng của FCFE trong năm 2021: g2021 = 7%
Ước tính chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (r)
Chi phí VCSH chính là lợi suất đòi hỏi của nhà đầu tư trên VCSH đã xác định được ở mô hình DDM là: r = 15.63%
Định giá cổ phiếu TCM theo 3 giai đoạn
Tốc độ tăng trưởng qua 2 giai đoạn tương tự như mô hình DDM. Đến giai đoạn ổn định, tốc độ tăng trưởng giai đoạn ổn định được giả định là 5%
Bảng 2-19 Dòng tiền FCFE kỳ vọng của TCM
Năm g (%) 2020 2021 7 2022 7 2023 7
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng FCFE tăng trưởng cao:
∑ =1 1
(1+ )
Trong đó: Dt = Dn-1(1+g)n
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng FCFE tăng trưởng giảm:
∑ =1+ 2 2
(1+ )
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng FCFE tăng trưởng ổn định:
D2024
2
(1+ ) 2
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp qua 3 giai đoạn tăng trưởng FCFE:
= 94.112 (đồng/cổ phiếu) 64
Vậy theo phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFE, giá trị thực của cổ phiếu TCM được định giá tại thời điểm 20/05/2021 vào khoảng 94.112 đồng/cổ phiếu.
Định giá cổ phiếu theo FCFF (Đối với doanh nghiệp)
FCFF = Dòng tiền thuần từ HĐKD + Lãi vay trả trong kỳ x (1 – thuế suất thuế TNDN) – Chi phí vốn
Bảng 2-20 Dòng tiền FCFF của TCM năm 2020
Chỉ tiêu
Dòng tiền thuần từ HĐKD
(+) Lãi vay trả trong kỳ x (1 – t)
(-) Chi phí vốn
FCFF
Ước tính tốc độ tăng trưởng g của FCFF
Tương tự phương pháp FCFE, dự đoán tốc độ tăng trưởng của FCFF trong năm 2021 là: 7%
Ước tính chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (r)
Xác định theo WACC:
WACC = (E/V) x Re + (D/V)x Rd x (1-T)
Trong đó:
- WACC sử dụng giá trị sổ sách tính trọng số: (Theo báo cáo tài chính hợp nhất Quý 1/2021 của CTCP Dệt may – Đầu tư – Thương Mại Thành Công)
Tỷ lệ VCSH/Tổng nguồn vốn: =1.668.431.433.540
3.070.562.753.718 = 54,34%
Tỷ lệ nợ/Tổng nguồn vốn: 1 - 54,34% = 45,66%
- Chi phí VCSH được xác định từ mô hình DDM: r = 15,63%
- Lãi suất vay ngắn hạn và dài hạn trung bình của TCM năm 2020: 4.54%
- Thuế suất thuế TNDN: 20%
WACC = 10,15%
Định giá cổ phiếu TCM theo 3 giai đoạn
Tốc độ tăng trưởng qua 3 giai đoạn tương tự như mô hình FCFE.
Bảng 2-21 Dòng tiền FCFF kỳ vọng của TCM Năm g (%) 2020 2021 7 2022 7 2023 7
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng FCFF tăng trưởng cao:
∑ =1 1
(1+ )
Trong đó: Dt = Dn-1(1+g)n
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng FCFF tăng trưởng giảm:
∑ =1+ 2 2
(1+ )
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp với dòng FCFF tăng trưởng ổn định:
(1+ ) 2
- Giá trị hiện tại của doanh nghiệp qua 3 giai đoạn tăng trưởng FCFF:
V0 = 1.154.404 + 702.413 + 6.989.116 = 8.845.933 (triệu đồng)
Giá trịnội tại của cổphiếu công ty = =8.845.933.000.000
61.967.899
= 142.750 (đồng/cổ phiếu)
Vậy theo phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFE, giá trị thực của cổ phiếu TCM được định giá tại thời điểm 20/05/2021 vào khoảng 142.750 đồng/cổ phiếu.
Số cổ phiếu đang lưu hành
Tính P/E trung bình ngành
Xét P/E bình quân toàn ngành mà doanh nghiệp tham gia hoặc lựa chọn một doanh nghiệp có cổ phiếu được giao dịch rộng rãi có cùng tỷ lệ lợi nhuận, độ rủi ro và mức tăng trưởng tương tự như cổ phiếu cần định giá
Bảng 2-22 P/E của các công ty ngành dệt may tính đến ngày 31/12/2020
Tên CTCP
Đầu tư và Thương mại TNG May sông Hồng
SX – KD và XNK Bình Thạnh Garmex Sài Gòn
Lấy P/E là bình quân của các công ty cùng ngành, tính được P/E ngành = 12,22 lần.
Ước tính EPS năm 2021
Lợi nhuận sau thuế năm 2020 tăng gấp 27,6% so với năm 2019 do nhu cầu sử dụng sản phẩm y tế rất lớn nên TCM xuất được nhiều khẩu trang vải kháng khuẩn và đồ bảo hộ y tế sang Mỹ với doanh thu và lợi nhuận tương đối tốt
Tuy nhiên, đến đầu tháng 4 làn sóng lây nhiễm Covid-19 lần thứ 4 trên thế giới và Việt Nam đang có diễn biến phức tạp, khó lường, được dự báo sẽ ảnh hưởng lớn đến đà phục hồi kinh tế. Tuy nhiên, TCM đã có kín đơn đặt hàng đến hết Quý 3 năm 2021 nên dự báo Lợi nhuận sau thuế có thể sẽ tăng khoảng 20% so với năm 2020 (giảm so với mức tăng năm 2029 - 2020)
EPS2021 =
P = P/E ngành x EPS (2021) của TCM = 12,22 x 3.939 = 48.142 (đồng/cổ phiếu)
Tổng kết lại tất cả các phương pháp định giá, ta lấy mức giá trung bình có trọng số để đưa ra kết luận cuối cùng về giá trị của cổ phiếu TCM:
Bảng 2-23 Giá mục tiêu của cổ phiếu TCM
Kỹ thuật định giá DDM FCFE FCFF P/E Giá mục tiêu
Sau khi phân tích và sử dụng các mô hình định giá cổ phiếu TCM, xác định được giá cổ phiếu trung bình vào thời điểm 20/05/2021 là 74.046 đồng.
Độ tin cậy của kết quả định
giá - Về giá mục tiêu
Có những cổ phiếu tưởng chừng như đắt đỏ song lại có mức tăng trưởng lợi nhuận phi thường trong thời kỳ cực thịnh, từ đó hợp lý hóa được mức giá cao của nó
Giá trị của một doanh nghiệp chỉ mang tính tương đối, không thể quy toàn bộ ra mức giá đúng cho mọi lúc.
- Về rủi ro của kết quả định giá
Không nắm bắt được mục đích thật sự của ban lãnh đạo, khả năng của họ và cả những rủi ro tiềm ẩn. Tâm lý phức tạp của nhà đầu tư trên thị trường sẽ luôn khiến cho giá cổ phiếu của doanh nghiệp biến động bất thường và khó đoán
KẾT LUẬN CHƯƠNG 2
Nội dung chương 2 đã đi sâu vào nội dung phân tích nền kinh tế, phân tích ngành và phân tích báo cáo tài chính doanh nghiệp. Bên cạnh đó cũng đã chỉ ra những nhân tố ảnh hưởng đến sự phát triển của doanh nghiệp, bao gồm cả nhân tố chủ quan và nhân tố khách quan để thấy được những tác động của các nhân tố đến hoạt động doanh nghiệp.
Phân tích công ty thông qua một số chỉ tiêu như: khả năng thanh toán, cơ cấu nguồn vốn, cơ cấu tài sản, hiệu quả hoạt động, phân phối lợi nhuận và một số chỉ tiêu đặc thù của công ty. Với kết quả tích cực từ hoạt động kinh doanh, cổ phiếu TCM đã bứt phá ngoạn mục trong năm 2021 khi thị giá TCM đạt 87.500 đồng/cổ phiếu (20/05/2021), gấp 1.94 lần so với thời điểm đầu năm đầu năm ( thị giá ngày 04/01/2021 là 45.090 đồng/cổ phiếu).
Sau khi phân tích và sử dụng các mô hình định giá cổ phiếu TCM, xác định được giá cổ phiếu trung bình vào thời điểm 20/05/2021 là 74.046 đồng. Vậy với thị giá hiện nay thì thị trường đang đánh giá cổ phiếu TCM cao hơn so với giá trị thực của TCM. Sau khi phân tích cơ bản thấy mặc dù lợi nhuận sau thuế của công ty đang tăng trưởng khá mạnh mẽ nhưng dòng tiền tự do chỉ tăng khoảng 7%, trong khi đó P/E so với trung bình ngành khá cao, chứng tỏ giá cổ phiếu quá cao và đang bị định giá ảo. Không chỉ vậy, tỷ suất cổ tức cả ba năm 2018 – 2020 đều đang thấp hơn lãi suất trái phiếu và lãi vay ngân hàng, đây là dấu hiệu bất ổn để đầu tư.
Theo kết quả của 4 phương pháp định giá có thể thấy giá trị nội tại của TCM của phương pháp DDM rất thấp, điều này có thể hiểu do lợi nhuận tăng trưởng mạnh nhưng việc chi trả cổ tức bằng tiền thấp và có dấu hiệu giảm, theo thông tin chi trả cổ tức năm 2016 – 2020 chỉ vào 500 đồng/cổ phiếu, trong khi các năm trước đó cổ tức được chi trả khoảng 600 – 1000 đồng/cổ phiếu.
CHƯƠNG 3 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN HOẠT ĐỘNG PHÂN TÍCH VÀ ĐỊNH GIÁ CỔ PHIẾU VÀ KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU TCM