III. CÁC VẤN ĐỀ CẤU TRÚC VỐN QUỐC TẾ
1. Vấn đề cổ phần sở hữu của công ty đa quốc gia
Khi đầu tư tại 1 quốc gia, công ty đa quốc gia có 2 lựa chọn:
Tạo lập 1 công ty 100% vốn nước ngoài hoàn toàn do mình làm chủ.
Tạo lập 1 hình thức liên doanh với một công ty trong nước.
Hình thức 100% vốn nước ngoài Hình thức liên doanh
Thuận lợi Độc lập điều hành, tránh được mâu thuẫn quyền lợi.
Tận dụng được các mối quan hệ tại nước sở tại của đối tác trong việc mở rộng thị trường, hưởng các chính sách ưu đãi...
Bất lợi
Gặp một số hạn chế về pháp luật như không được thành lập, hạn chế về vốn, rủi ro do không phù hợp văn hóa bản địa...
Điều hành phải phụ thuộc vào cả quyền lợi của cổ đông nước sở tại, đôi khi đi ngược lại lợi ích của công ty mẹ...
2. Cấu trúc vốn trong công ty đa quốc gia khác biệt gì so với công ty trong nước Rủi ro trong kinh doanh ngoài đến từ ngành còn xuất phát từ khu vực như rủi ro về văn hóa, cách nhìn thẩm mỹ...
Do đó khi so sánh giữa một công ty đa quốc gia với một doanh nghiệp chỉ hoạt động trong nước ta có thể thấy rủi ro khu vực của công ty đa quốc gia sẽ thấp hơn so với một doanh nghiệp chỉ hoạt động trong nước do có sự bù trừ lẫn nhau. Từ đó ta thấy dòng tiền của công ty đa quốc gia sẽ ổn định hơn so với doanh nghiệp chỉ hoạt động trong nước và một cấu trúc vốn thâm dụng nợ vay ở mức độ cao hơn sẽ phù hợp hơn cho công ty đa quốc gia.
Tuy vậy cũng có lập luận khác cho rằng công ty đa quốc gia sẽ phải đối mặt với nhiều vấn đề về pháp luật, chính sách thuế, phí hơn nên dòng tiền sẽ bất ổn hơn so với doanh nghiệp hoạt động trong nước.Vậy công ty đa quốc gia nên sử dụng vốn cổ phần nhiều hơn.
Cũng lại có một lập luận khác cho rằng khi chính sách điều hành của một quốc gia nào đó thay đổi, công ty đa quốc gia chỉ chịu ảnh hưởng trên duy nhất quốc gia đó và sẽ được bù trừ rủi ro bằng sự ổn định của các quốc gia còn lại.
Ngoài vấn đề về rủi ro khu vực, ta có thể thấy công ty đa quốc gia còn phải đối mặt với vấn đề biến động của tỷ giá.Lấy ví dụ giá nội tệ ở quốc gia của công ty mẹ tăng, nếu chuyển lợi nhuận từ các công ty con về công ty mẹ thì sẽ bị thiệt khá nhiều. Có khả năng công ty mẹ sẽ để cho các công ty con giữ lại lợi nhuận để tiếp tục đầu tư và làm sụt giảm dòng tiền của công ty mẹ, ảnh hưởng đến khả năng thanh toán nợ vay của công ty mẹ và gây khó khăn nếu công ty mẹ sử dụng cấu trúc vốn thâm dụng nợ vay.
Cũng có lập luận cho rằng trong điều kiện đa dạng hóa tốt, thu nhập của công ty đa quốc gia sẽ đến bằng nhiều loại tiền tệ khác nhau nên việc tăng giá của đồng nội tệ (của
quốc gia đặt công ty mẹ) so với một loại tiền tệ nào đó có thể được bù trừ bằng thủ thuật abitrage. Do vậy dòng tiền của công ty mẹ sẽ ổn định và thích hợp với một cấu trúc nợ vay cao.
Tóm lại, công ty đa quốc gia sẽ chịu nhiều ảnh hưởng hơn so với doanh nghiệp chỉ hoạt động trong nước, trong đó có các nhân tố có tác động tích cực (làm ổn định dòng tiền), cũng có các nhân tố tiêu cực (làm dòng tiền biến động mạnh hơn). Công tác quyết định cấu trúc vốn yêu cầu giám đốc tài chính cần phải xem xét các nhân tố tác động này thật chính xác để có thể xác định nhân tố nào tác động tới công ty của mình mạnh hơn, để từ đó đưa ra một phán đoán tốt hơn về dòng tiền của công ty, làm cơ sở để xác định cấu trúc vốn.
À Bài 7/218: Tóm tắt đề bài:
Cấu trúc vốn hiện tại của Emco Product: 10 triệu cỏ phần thường. Hiện đang có 2 Phương án tài trợ cho một dự án mở rộng lớn:
PA1: Tài trợ 100% vốn cổ phần: phát hành thêm 5 triệu Cổ phần thường, giá bán:
10$/CP.
PA2: Tài trợ nợ: phát hành 50 triệu $ nợ dài hạn, lãi suất vay 10%/năm.
Thuế suất (TNDN): 40%.
Công ty sử dụng phân tích EBIT - EPS.
a) Tính điểm hòa vốn EBIT giữa hai PA.
b) Vẽ đồ thị điểm hòa vốn EBIT.
c) EBIT như thế nào nếu lãi suất của nợ vay tăng và giá bán cổ phần thường không đổi?
d) EBIT như thế nào nếu lãi suất của nợ vay không đổi và giá bán cổ phần tăng?
Bài giải:
Gọi x là số cổ phần phát hành thêm trong phương án 1 Ta có công thức:
1 ( )(1 )
EBIT T EBIT I T
N x N
(*)
(N x)( )
EBIT EBIT I
N
(N 1)
EBIT I
x (**)
Giả thiết: N = 10tr, T = 40%
a) PA1: x = 5tr, Px = 10$/CP PA2: I = 50tr x 10% = 5tr
Từ (**) ta có:
(10 1).5 15 EBIT 5 tr tr
b) Thay số vào phương trình (*), ta có:
0.04* 0.06( 5 )
EPS EBIT EBIT tr
EPS1 0.6 0 EPS2 0.6 0
EBIT1 15 0 EBIT2 15 5
EPS Không vay nợ (đô la) Có vay nợ
0.6
EBIT
0 5 15 (triệu đô la)
Nhắc lại công thức: (N 1)
EBIT I
x (**)
c) Khi lãi suất nợ vay tăng =>I tăng
Trong khi đó, giá bán cổ phần thường không đổi =>x không đổi Từ (**) suy ra EBIT tăng
d) Khi lãi suất nợ vay giữ nguyên =>I không đổi Trong khi đó, giá bán CP tăng =>x giảm Từ (**) suy ra EBIT tăng
Bài 8/219:Tóm tắt đề bài: Rock Island và Davenport rất giống nhau về mọi lãnh vực hoạt động – mặt hàng, doanh số, tổng quy mô, … Chỉ khác nhau về cấu trúc vốn:
Rock Island Davenport
Nợ (8%) 400 triệu $ 100 triệu $
Vốn cổ phần thường 600 triệu $ 900 triệu $
Số cổ phần thường đang lưu
hành 30 triệu cổ phần 45 triệu cổ phần
Tổng tài sản mỗi công ty 1.000 triệu $
Thường thì các công ty sản xuất máy móc thiết bị tùy thuộc vào xu hướng mang tính chu kỳ trong nền kinh tế. Giả dụ mức EBIT cho cả 2 công ty:
Giai đoạn mở rộng: 100 triệu $.
Giai đoạn suy thoái: 60 triệu $.
Thuế suất (TNDN): 40%.
a) Tính EPS cho cả 2 công ty trong giai đoạn mở rộng và giai đoạn suy thoái.
b) Cổ phần nào rủi ro hơn? Tại sao?
c) Ở mức EBIT nào thì EPS của 2 công ty giống nhau?
d) Tính giá cổ phần thường cho cả 2 công ty trong một giai đoạn mở rộng nếu trị trường chứng khoán ấn định P/EDavenport = 10 và P/ERock Island = 9
Bài giải:
a) Tính EPS:
Công ty Rock Island: R= 32 tr, N= 30 tr:
o Giai đoạn mở rộng: EPS = (EBIT-I)(1-T)/N = (100-32)(1-40%)/30 = 1.36 o Giai đoạn suy thoái: EPS = (60-32)/(1-40%)/30 = 0.56
Công ty Davenport: R= 8 tr , N=45 tr:
o Giai đoạn mở rộng: EPS = (100-8)(1-40%)/45 = 1.23 o Giai đoạn suy thoái: EPS= (60-8)(1-40%)/45 = 0.69
b) Trong 2 cổ phần của 2 công ty thì cổ phần của công ty RI có rủi ro tài chính cao hơn vì công ty RI có độ nghiêng đòn bẩy tài chính cao hơn.
DFLRI = EBIT/ (EBIT-R) = 100 / (100 – 32) = 1.47 DFLDa = 1.086
c) Mức EBIT để EPS 2 công ty giống nhau:
(EBIT-32)(1-40%)/30=(EBIT-8)/(1-40%)/45-> EBIT = 80
d) Tính giá thị trường cổ phần 2 công ty trong giai đoạn mở rộng :
Công ty Rock Island: P/E = 9; EPS = 1.36 ⇒ P =12.24$/CP.
Công ty Davenport: P/E = 10; EPS = 1.23 ⇒ P =12.3$/CP.
Bài 10/220:Tóm tắt đề bài: Công ty High Sky: sản xuất khinh khí cầu. Bảng CĐKT đơn giản hóa:
Tài sản Nợ và vốn
Trái phiếu (lãi suất 10%) 60.000 $
Cổ phần thường mệnh giá 3 $
100.000 cổ phần đang lưu hành 300.000 $
Vốn góp vượt quá mệnh giá 100.000 $
Thu nhập giữ lại 100.000 $
Tổng tài sản 1.100.000 $
Tổng nợ và vốn 1.100.000 $
Dự án đầu tư mở rộng dự kiến có chi phí đầu tư: 600.000 $. 2 Phương án tài trợ:
PA1: Tài trợ bằng vốn cổ phần: giá bán ròng 4$/cổ phần
PA2: Bán trái phiếu với lãi suất 11%.
Thuế suất (TNDN): 40%.
a) TÍnh điểm hòa vốn EBIT giữa hai phương án tài trợ này.
b) Nếu EBITdk cho DN là: 240.000 $ với một độ lệch chuẩn: 50.000 $. Tính xác suất mà phương án tài trợ nợ sẽ phát sinh lợi nhuận cao hơn phương án tài trợ vốn cổ phần.
c) Nếu phương án nợ được chọn, tính xác suất mà công ty sẽ có EPS âm trong một kỳ nào đó?
Bài giải:
a. EBIT hoà vốn
EBI T 60.000 1 0, 4 EBI T 126.000 1 0, 4
100 250
EBI T 170.000
b. Phương án tài trợ nợ phát sinh lợi nhuận cao hơn phương án tài trợ vốn cổ phần.
EBI T 170.000
4 , 50 1
240 170
z
Vậy xác suất để phương án tài trợ nợ phát sinh lợi nhuận cao hơn phương án tài trợ vốn cổ phần là 91,92%
c. Phương án tài trợ nợ được chọn.
EPS < 0 tương đương EBIT < 126.000
Xác suất để có EPS < 0 126 240
z 2, 28
50
Bài 11/220:Tóm tắt đề bài: Công ty Anaya là công ty dẫn đầu trong lãnh vực nghiên cứu trí thông minh nhân tạo. Cấu trúc vốn:
Cổ phần thường: 30 triệu cổ phần.
Nợ: 250 triệu $ (lãi suất: 15%).
Thuế suất (TNDN): 40%.
Công ty đang xem xét 2 phương án tài trợ cho một dự án đầu tư mở rộng:
PA1: tài trợ 100% vốn cổ phần: phát hành thêm 3 triệu cổ phần thường, giá bán:
20$/cổ phần.
PA2: tài trợ nợ: bán 30 triệu $ trái phiếu với chi phí sử dụng nợ trước thuế 14% và 30 triệu $ trái khoán với chi phí sử dụng nợ trước thuế 15%.
a) Tính điểm hòa vốn EBIT giữa 2 phương án.
b) Theo một giám đốc tài chính của Anaya, công ty có thể có lợi hơn nếu được tài trợ bằng vốn cổ phần ưu đãi thay vì cổ phần thường. Ông đề nghị nên tính điểm hòa vốn EBIT giữa phương án tài trợ nợ và phương án tài trọ cổ phần ưu đãi (cổ phần
ưu đãi 60 triệu $ có chi phí sau thuế 16%). Trên cơ sở EPS nên chọn phương án nào? (dùng lập luận để diễn giải, không cần phải làm phép tính.
Bài giải:
Cổ phần thường: =30 triệu, nợ : 250 triệu TC = 40%
a. EBIT hòa vốn:
EBI T 37, 5 1 0, 4 EBI T 46, 2 1 0, 4
33 30
EBI T 133.200.000
b. Nếu dựa vào cơ sở EPS thì công ty không nên thay thế phương án tài trợ 100%
VCP bằng phương án tài trợ bằng cổ phần ưu đãi vì:
- Theo như đề bài thì phương án tài trợ bằng cổ phần ưu đãi luôn luôn có chi phí cao hơn phương án tài trợ bằng nợ một đoạn không đổi , nên giữa chúng sẽ không bao giờ có điể hoà vốn. Nên nếu so sánh hai phương án này thì phương án tài trợ bằng nợ luôn tốt hơn.
- Phương án tài trợ bằng nợ và phương àn tài trợ 100% VCP có điểm hoà vốn nên vẫn có xác suất để PA tài trợ bằng VCP tốt hơn.
phương án tài trợ bằng VCP thường sẽ tốt hơn phương án tài trợ bằng cổ phần ưu đãi.
Bài 13/221:Tóm tắt đề bài:
Jenkin Products có cấu trúc vốn hiện tại:
50 triệu $ nợ dài hạn với lãi suất 10%.
40 triệu $ vốn cổ phần thường (10 triệu cổ phần).
Công ty đang xem xét một dự án mở rộng có chi phí 10 triệu $. Dự án này có thể được tài trợ bằng cách:
Bán thêm nợ dài hạn lãi suất 13%, cổ phần ưu đãi với chi phí 14%. Hoặc:
Phát hành cổ phần thường mới với giá 10$/cổ phần.
Thuế suất thuế TNDN là 40%.
a. Hãy tính điểm hòa vốn EBIT giữa phương án tài trợ bằng nợ và phương án tài trợ bằng vốn cổ phần thường.
b. Hãy tính mức EBIT của điểm hòa vốn EBIT giữa phương án tài trợ cổ phần thường và phương án tài trợ cổ phần ưu đãi.
c. Có một điểm hòa vốn EBIT giữa phương án tài trợ bằng nợ và phương án tài trợ bằng cổ phần ưu đãi không? Tại sao?
Bài giải:
a. EPS của phương án tài trợ bằng nợ:
(EBIT – 50*10% - 10*13%) (1 - 40%) (EBIT – 6.3) (1 – 40%)
EPS1 = =
10 10
EPS của phương án tài trợ bằng vốn cổ phần thường:
(EBIT – 50*10%) (1 - 40%) (EBIT – 5) (1 – 40%)
EPS2 = =
11 11
Điểm hòa vốn EBIT: EPS1 = EPS2
(EBIT – 6.3) (1 - 40%) (EBIT – 5) (1 – 40%)
=
10 11
11 (0.6 EBIT – 3.78) = 10 (0.6 EBIT – 3)
EBIT = 19.3 triệu
b. EPS của phương án tài trợ bằng cổ phần ưu đãi:
(EBIT – 50*10% - 10*14%) (1 - 40%) (EBIT – 6.4) (1 – 40%)
EPS3 = =
10 10