2.3.1. Những hạn chế trong hoạt động của TTCKVN
Tác động tiêu cực
♦ Thị trường biến động thất thường, không phản ảnh thực trạng nền kinh tế, tạo tâm lí hoang mang cho nhà đầu tư và nền kinh tế
Có thể nhận thấy, TTCK VN tăng trưởng quá nhanh so với năng lực quản lý ở góc độ vĩ mô và vi mô cũng như so với cơ sở hạ tầng của thị trường. Dựa vào các chỉ số thị trường nêu trên như số công ty niêm yết, số CTCK, mức vốn hóa thị trường có quan điểm cho rằng TTCKVN phát triển rất nhanh. Kinh nghiệm các nền kinh tế khác cho thấy, mức vốn hóa thị trường trong 10 năm nay phù hợp khoảng 20% GDP. So với mức vốn hóa TTCKVN tăng rất mạnh, có khi lên tới gần 50% (năm 2007) chỉ sau vài năm khi thành lập. Trong khi đó, các khuôn khổ pháp lý cũng như các điều kiện khác là khó có thể theo kịp. Cụ thể, vấn đề không theo kịp đó có thể được nhìn nhận trên một số góc độ dưới đây:
Khuôn khổ pháp lý chưa đảm bảo cho thị trường hoạt động thực sự công bằng, minh bạch cũng như đảm bảo quyền lợi của các nhà đầu tư, thị trường hoạt động trong điều kiện chưa có đủ các quy định về chống gian lận từ khâu phát hành đến giao dịch chứng khoán, chưa đủ quy định về bảo lãnh phát hành chứng khoán. Dễ nhận thấy, các quy định của pháp luật cho hoạt động liên quan đến TTCK ở Việt Nam trong thời gian qua còn thiếu hụt đáng kể so với tốc độ tăng quy mô. Những thiếu hụt có thể kể đến như các quy định về giao dịch ký quỹ, các quy định về bán khống, các quy định về CTCK cấp tín dụng cho khách hàng, các quy định về CTCK mở sàn vàng, các quy định về tín dụng đầu tư vào chứng khoán ở mức nào là phù hợp, quy định về bảo vệ nhà đầu tư nhỏ lẻ hay các quy định chống phát hành cổ phiếu lậu. Các chế tài xử phạt chưa đảm bảo nghiêm minh, răn đe đối với các trường hợp gian lận chứng khoán, chậm công bố thông tin. Theo ngân hàng thế giới, hiện tại các cơ chế bảo vệ nhà đầu tư ở Việt Nam là điểm còn khá yếu và quan ngại
Cơ sở hạ tầng thông tin và hạ tầng khác chưa theo kịp sự phát triển của thị trường. Điển hình là:
- Hạ tầng công nghệ thông tin đến nay có khá nhiều dấu hiệu chứng tỏ chúng chưa thực sự đảm bảo cho quản lý minh bạch và hiệu quả CTCK trong điều kiện khối này mở rộng hoạt đông, tăng trưởng rất nhanh về tài sản và quy mô cũng như lĩnh vực hoạt động. Thực trạng hạ tầng công nghệ này đã phần nào cản trở khả năng tách bạch tài khoản giữa CTCK và nhà đầu tư, hệ thông cũng là bất cập khi nhiều CTCK đang hoạt động tương tự ngân hàng thương mại
- Các dịch vụ về kế toán, kiểm toán doanh nghiệp chưa theo kịp số lương công ty kiểm toán và kiểm toán viên còn thiếu đáng kể chưa theo kịp dẫn đến kiểm toán thiếu và chậm trễ công bố thông tin.
- Thiếu hệ thống xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp và xếp hạng trái phiếu công ty
- Vấn đề phân loại, xác định ngành nghề của các công ty niêm yết đang ở tình trạng bất cập dẫn đến một thực tế là các công ty hoạt đông đa ngành và không có tiêu thức và tiêu chí phân loại, cộng với việc hoạt động kinh doanh kém minh bạch nên nếu có phân loại ngành nghề để phục vụ cho cho việc phân tích đầu tư hay xây dựng chỉ số chứng khoán theo ngành trởi nên kém ý nghĩa và không thực tế. Hiện tại chỉ số chứng khoán chung (VNINDEX và HNX INDEX) cũng đã trở nên không theo kịp diễn biến thị trường, kém ý nghĩa đối với thị trường do nó chỉ phản ánh diễn biến gía của một vài chứng khoán.
- Trình độ dân trí về chứng khoán còn ở mức thấp, đầu tư theo tâm lý đám đông. Có rất nhiều quan sát và nghiên cứu chỉ ra rằng TTCK Việt Nam hiện nay đang ở giai đoạn đầu của sự phát triển. Tính chuyên nghiệp của các định chế chưa cao, nhà đầu tư nhỏ lẻ phản ứng theo tâm lý đám đông. Thực trạng diễn biến TTCK Việt Nam vừa qua cho thấy, nhiều CTCK bị thua lỗ mất vốn, có nhiều lỗi giao dịch (trong thực tế, có nhiều khiếu kiện tranh chấp rất sơ đẳng), các nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam thường phản ứng theo tâm lý bầy đàn và điều đó làm cho thị trường biến động rất mạnh mẽ và dễ tổn thương.
- Năng lực quản lý dòng vốn hiệu quả trên phương diện vĩ mô và vi mô bất cập làm trầm trọng thêm tình trạng mất cân đối trong cơ cấu kinh tế, tăng khoảng cách giàu nghèo và bất bình đẳng về thu nhập: Trước tình trạng về sự lệch lạc của dòng vốn đầu tư vào khu vực phi sản xuất nhất là đầu tư vào chứng khoán, Chính phủ đã rất nỗ lực trong việc đảm bảo dòng vốn trong nền kinh tế
luân chuyển hài hòa. Tuy nhiên, doanh nghiệp có khuynh hướng chạy khỏi ngành sản xuất chính để đầu tư ra ngoài ngành. Vấn đề quản lý vĩ mô về dòng tiền đã trở nên rất khó khăn từ khi có TTCKVN. Từ năm 2006 đến 2011, nhiều công ty, doanh nghiệp (nhất là tổng công ty) đã bỏ ngành chủ đạo của mình để đầu cơ tài chính. Trên thực tế cho thấy, từ khi có TTCK, thị trường bất động sản cũng biến động phức tạp hơn và nhiều nguy cơ đổ vỡ hơn (do các công ty huy động vốn trên TTCK để đầu cơ vào BĐS).
Trên góc độ vi mô, chúng ta cũng có thể nhận thấy tác động của TTCK đến quan điểm quản trị vốn là tiêu cực. Các công ty dường như chỉ chú trọng đến tăng vốn mà quên đi việc tăng cường quản trị giám sát. Tư tưởng lấy vốn nhiều để thay cho quản ly đã chi phối rất mạnh quá trình tăng vốn của các doanh nghiệp. Thời gian qua, khi thị trường nóng, các công ty đã phát hành tăng vốn rất ồ ạt mà không đi đôi với tăng cường quản trị tốt. Trên thực tế, việc phát hành chứng khoán ở Việt Nam diễn ra rất dễ dàng theo quản lý quá trình sử dụng vốn do tình trạng gía chứng khoán có thời kỳ tăng liên tục và các công ty cũng luôn trong tình trạng khát vốn. Các công ty chỉ cần có bản kế hoạch tăng vốn, xin phép cơ quan chứng năng, được đại hội cổ đông thông qua, đại hội thông qua kế hoạch tăng vốn, đại hội cổ đông lại ủy quyền việc thực thi này cho hội đồng quản trị (tập thể), và hội đồng quản trị lại ủy quyền cho chủ tịch hội đồng quản trị (cá nhân)
Việc phát hành và phân phối chứng khoán ra công chúng cũng là điểm đáng chú ý. Công ty thường phân phối theo cách thức riêng và có lợi cho một nhóm cổ đông nhất định mà xã hội đề cập là “chứng khoán lậu”. Cho đến nay, đã có khá nhiều dấu hiệu gian lận hoặc tương tự gian lận liên quan đến chứng khoán đã diễn ra trên TTCK Việt Nam. Theo thống kê chưa đầy đủ, thời kì chứng khoán bùng nổ (năm 2007) đã có trên 70 công ty đại chúng bị phạt vì lỗi “chào bán chứng khoán ra công chúng và phân phối chứng khoán không đúng với quy định tại điều 21 Luật Chứng khoán”. Năm 2008, Chánh thanh tra UBCKNN đã xử phạt hành chính đối với 124 trường hợp có các hành vi vi phạm hành chính trên TTCK Việt Nam. Trong đó có 75.8% trường hợp vi phạm các quy định về công ty đại chúng, chào bán chứng khoán ra công chúng, chế độ báo cáo và công bố thông tin của công ty đại chúng, công ty niêm yết, 15.3% trường hợp có hành vi giao dịch giả tạo, thao túng thị trường, thực hiện giao dịch chứng khoán mà không báo cáo của các cổ đông nội bộ công tu niêm yết, và 8.9% trường hợp có hành vi vi phạm các quy định về hoạt động kinh doanh chứng khoán của các CTCK, chế độ báo cáo và công bố thông tin của các CTCK. Đặc biệt năm 2010,
thị trường có nhiều quan ngại, nghi ngờ và khúc mắc về việc công bố thông tin của công ty niêm yết liên quan đến ban lãnh đạo công ty (chủ tịch hội đồng quản trị, ban kiểm soát)
Việc quản lý phần vốn tăng thêm theo kế hoạch tăng vốn của doanh nghiệp cũng đang là vấn đề. Các cổ đông nhỏ lẻ thường không hề biết việc tăng vốn của mình đã được sử dụng hiệu quả như thế nào. Chế độ thông tin công bố và thông tin với cổ đông được đánh giá là còn hạn chế và yếu đối với các công ty đại chúng hiện nay ở Việt Nam.
Quá trình tăng vốn, phát hành chứng khoán và phân phối chứng khoán không đảm bảo sự công bằng theo cách thức như thực tại nêu trên ở Việt Nam, trong khi lợi ích đem lại theo ước tính cho nhóm lợi ích hành trăm hoặc hàng ngàn tỷ đồng, trong khi chế tài xử phạt chỉ là vài chục triệu đồng là một cơ chế phân phối của cải của xã hội chưa thực sự công bằng và có thể làm tăng khoảng cách giàu nghèo hoặc những nhìn nhận của xã hội trở nên tiêu cực hơn về TTCK. Trên thực tế, trong số 100 người giàu nhất Việt Nam được báo giới công bố thì đa số người có liên quan đến bất động sản và chứng khoán.
♦ Nền kinh tế trở nên rủi ro hơn, dễ tổn thương hơn trước các cú sốc.
Đối với Việt Nam, từ khi có TTCK, các khái niệm về đòn bẩy tài chính đã trở nên phổ biến hơn. Liên quan đến khu vực ngân hàng, từ khi có TTCK, tình hình thanh khoản ở các NHTM Việt Nam trở nên căng thẳng hơn. Thời kì lãi suất ngân hàng bắt đầu tăng chóng mặt từ 2006 lại trùng với giai đoạn phát triển bùng nổ. Theo số liệu của NHNN, cuối năm 2010, có tới trên 20% dư nợ của NHTM là cho vay bất động sản và chứng khoán. Việc tập trung cho vay chi phí sản xuất với tỷ lệ cao như vậy có thể đem đến lãi cao cho NHTM nhưng cũng chứa đựng rủi ro hơn đối với từng ngân hàng và hệ thống tài chính. Việc ngân hàng chấp nhận lãi suất cao tới 45% trên thị trường liên ngân hàng vào thời điểm TTCK bùng nổ là các năm 2006 – 2008 và người đi vay chấp nhận lãi suất cho vay gần 30%/năm (2011) thì chỉ có thể giải thích được nếu số tiền đó đầu cơ vào chứng khoán hay bất động sản vì khu vực sản xuất thực sự chỉ lợi nhuận bình quân từ 20% - 25%/ năm.
TTCK cũng có thể làm tăng tác động của các cú sốc từ bên ngoài. Từ khi có TTCK và hội nhập quốc tế, dòng vốn nói chung và dòng vốn quốc tế vào – ra cũng mạnh hơn, TTTC Việt Nam cũng đối mặt với các rủ ro nhiều hơn. Năm 2007, dòng vốn quốc tế vào rất mạnh, TTCK cũng tăng tốc rất nhanh, nhưng khi
dòng vốn chảy ra, TTCK khó khăn hơn và sụt giảm. Năm 2011, nổi lên sự tham gia của dòng vốn ETF (Exchange Trade Fund – dòng vốn nóng), TTCK biến động khá đặc biệt, với sự lên giá rất mạnh của một vài mã chứng khoán trong khi nhiều mã chứng khoán lại sụt giá. Các quan sát cũng đã rất lo ngại về tình trạng những quy luật kinh tế và kỳ cương của thị trường bị đảo lộn như tình trạng giá chứng khoán tăng lên không hề liên quan đến kết quả hoạt động của doanh nghiệp và diễn biến kinh tế vĩ mô.
♦ Bong bóng, gây nguy cơ đổ vỡ TTTC.
Tình trạng bong bóng giá chứng khoán được hiểu là giá chứng khoán tăng quá cao so với giá trị thực, giá trị bình thường của nó. Có quan điểm gọi tình trạng giá chứng khoán ở Việt Nam thời kì 2006 -2007 là tình trạng giá “ảo”. Thực tế chỉ ra rằng tình trạng bong bóng chứng khoán, trước tiên nó làm cho sự phân bố nguồn lực của TTCK bị lệch lạc do xã hội đổ quá nhiều tiền vào đây và thị trường không còn hoạt động theo chức năng vốn có của nó nữa mà hoạt động giống như một sòng bạc, xã hội sẽ bỏ quan nền sản xuất – nơi tạo ra của cải thực sự cho xã hội mà chuyển phần lớn vốn sang đầu cơ sản xuất (phi sản xuất). Nếu theo cách nhận định về hiệu ứng này, thì chủ trương của Chính phủ hạn chế dòng vốn tín dụng vào chứng khoán hay nói chung là phi sản xuất theo tinh thần. Nếu theo cách nhận định về hiệu ứng, thì chủ trương của Chính phủ hạn chế dòng vốn tín dụng vào chứng khoán hay nói chung là phi sản xuất theo tinh thần Nghị quyết 11/2011/NQ-CP ngày 24/2/2011 cũng như hàng loạt các quy định của NHNN (như thông tư 13/2010 và Thông tư 19/2010) rõ ràng là định hướng phù hợp và có mục tiêu dài hạn là đảm bảo TTTC an toàn và ổn định hơn. Cho dù định hướng này cũng có hiệu ứng sốc đối với các doanh nghiệp đã giữ quá nhiều chứng khoán hay bất động sản theo kiểu chấp nhận rủi ro quá mức.
Trên quan điểm cần trọng, có thể nhận thấy, TTCK VN đã có thời kì phát triển quá nhanh và có dấu hiệu bong bóng giá vào năm 2006 – 2007. Khi đó, giá chứng khoán tăng chóng mặt, chỉ số chứng khoán đạt tới trên 1000 điểm . Đi kèm với sự bùng nổ TTCK, Việt Nam đã xuất hiệu các dấu hiệu gian lận chứng khoán như làm giá chứng khoán, thao túng thị trường ... làm cho tình trạng bong bóng càng trầm trọng hơn. Như đã nêu, thực tế tại TTCKVN thời gian qua có khá nhiều chứng khoán lên giá, xuống giá mà không thể giải thích được bởi các lý thuyết kinh tế. Bản thân các cổ đông lớn, các công ty niêm yết cũng có công bố thông tin theo cách rất dễ gây nhầm lẫn, khó hiểu ( như công bố thông tin vừa
mua vừa mua bán cổ phiếu quỹ, hoặc thông báo mua bán cổ phiếu nhưng xong lại không thực hiện...).
Tình trạng này càng làm cho thị trường trở nên bong bóng và chứa đựng nhiều yếu tố dễ tổn thương, đổ vỡ hệ thống, nếu không có sự tăng cường kiểm soát.
♦ TTCK lấn án NHTM
Về nguyên tắc, có thể suy luận rằng, TTCK lấn át ngân hàng về vốn huy động hay các dịch vụ ngân hàng. Sự lấn át này có thể hiểu là khu vực chứng khoán ngân hàng làm yếu đi do phải dàn trải nguồn lực (đầu cơ vào công ty khác) và sự lấn át khi TTCK là nơi hút vốn mạnh hơn khu vực ngân hàng và làm cho giá vốn (lãi suất huy động) ở khu vực ngân hàng cao hơn, do đó, có thể dẫn đến ngân hàng thiếu thanh khoản.
Ngoài ra, quan sát chỉ số chứng khoán biến động năm 2009 cho thấy có sự đồng điệu khá rõ giữa chỉ số chứng khoán với tăng trường tín dụng hàng tháng của khu vực ngân hàng và điều đó chứng tỏ dòng vốn tín dụng ngân hàng đáng lẽ chảy vào khu vực sản xuất đã chảy vào khu vực chứng khoán.
Theo điều 8, Luật các tổ chức tín dụng hiện hành, CTCK được cấp tín dụng cho khách hàng nếu hoạt động đó liên quan đến giao dịch ký quỹ, giao dịch mua, bán lại chứng khoán. Thời gian qua, các CTCK đã triển khai rất mạnh nghiệp vụ cho vay liên quan đến chứng khoán. Việc cho vay này là cho vay ứng trước tiền bán chứng khoán, cho vay cầm cố chứng khoán. Ngoài ra, đa số các CTCK ở Việt Nam đã thực hiện huy động vốn tương tự như NHTM dưới cái tên nghiệp vụ là “hợp đồng hợp tác kinh doanh, đầu tư chứng khoán”. Theo nghiệp vụ đó, CTCK nhận tiền của người có tiền để cho người khác vay lại.
Ngoài ra chúng ta cũng thấy, chính sự ra đời của TTCK cũng làm các ngân hàng quên đi chức năng cho vay nền kinh tế, mà chuyển sang hoạt động đầu tư tài chính hoặc tương tự như góp vốn liên doanh, thành lập công ty con một cách tràn lan. Theo số liệu và đánh giá của Ủy ban giám sát tài chính quốc gia, thời