Với mục tiêu là tìm hiểu tác động của việc nắm giữ tiền mặt đến mối quan hệ giữa dòng tiền và hoạt động đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam thông qua chuỗi dữ liệu nghiên cứu gồm 243 công ty phi tài chính trong giai đoạn từ 2008-2014. Theo đó trình tự thực hiện của đề tài gồm các bước: Trước hết đề tài thực hiện mô tả lại dữ liệu nghiên cứu nhằm cung cấp một cái nhìn ban đầu về chuỗi dữ liệu nghiên cứu và giải thích các đặc tính của dữ liệu nghiên cứu. Tiếp đến đề tài thực hiện hồi quy các mô hình nghiên cứu dựa trên 3 mô hình chính: Pooled OLS, Fixed effect, Random effect. Cuối cùng tiến hành các kiểm định nhằm chọn mô hình tốt nhất và khắc phục các khuyết tật mô hình hồi quy được chọn để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu.
Thông qua việc ước lượng và kiểm định các giả thuyết nghiên cứu, đề tài thu được một số kết quả nghiên cứu chính:
Thứ nhất, dòng tiền và quyết định đầu tư có mối quan hệ cùng chiều điều này cho thấy dự trữ tiền mặt cao làm tăng khả năng thực hiện các cơ hội đầu tư sinh lợi của công ty.
Thứ hai, thông qua việc sử dụng việc nắm giữ tiền mặt, quy mô công ty và thời gian hoạt động là thước đo cho việc giới hạn tài chính cho thấy công ty không bị giới hạn tài chính thì độ nhạy cảm của dòng tiền với đầu tư là nhỏ hơn so với các công ty bị giới hạn tài chính.
Thứ ba, các doanh nghiệp bị hạn chế tài chính có nhu cầu dự trữ nhiều tiền mặt hơn so với các doanh nghiệp không bị hạn chế tài chính để phục vụ cho các cơ hội đầu tư.
Thứ tư, các yếu tố dòng tiền, quyết định đầu tư, tốc độ tăng trưởng, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tài sản, quy mô, chính sách cổ tức, ngành nghề kinh doanh, đều có những ảnh hưởng nhất định đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
58 5.1.2 Một số gợi ý chính sách
Từ kết quả nghiên cứu của mình đề tài cho rằng để cân đối giữa nguồn lực và đầu tư các nhà quản lý cần xem xét đến các yếu tố tác động đến quyết định đầu tư và tỷ lệ nắm giữa tiền mặt như:
Đối với doanh nghiệp hạn chế/không hạn chế tài chính : Cần xem xét đến chu kỳ kinh doanh, khả năng tăng trưởng, quy mô công ty, khả năng tiếp cận nguồn vốn trước khi quyết định đầu tư.
Đối với doanh nghiệp theo biến giả ngành : Cần xem xét đến quy mô, cơ hội tăng trưởng, nguồn tài trợ, chính sách cổ tức, ngành nghề kinh doanh để xem xét việc duy trì một mức tiền mặt tối ưu.
Đối với cơ quan quản lý nhà nước : thời gian tới Chính phủ cần hoàn thiện chính sách tín dụng đầu tư tạo cơ chế hỗ trợ để huy động các nguồn vốn với chi phí thấp, nhằm tăng khả năng hỗ trợ cho vay bình đẳng đối với các doanh nghiệp hạn chế và không hạn chế tài chính theo định hướng của Nhà nước. Đối với nhà đầu tư : cần nâng cao hiệu quả hơn nữa trong việc thiết lập danh mục đầu tư với mức rủi ro cân bằng nhằm đạt các mục tiêu tài chính dài hạn.
5.2 Hạn chế của đề tài nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo
5.2.1.Hạn chế của đề tài
Mặc dù quá trình nghiên cứu đã có được những kết quả nhất định, các giả thuyết đã được chứng minh, tuy nhiên nội dung đề tài vẫn còn những hạn chế nhất định:
Thứ nhất, số liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính của công ty, tuy nhiên các báo cáo này lại chưa phản ánh hết các thông tin của công ty nó xuất phát từ các hạn chế trong quy định về hạch toán kế toán, quy định về minh bạch thông tin tại Việt Nam cho các công ty niêm yết trên sàn.
59
Thứ hai, giai đoạn thu thập số liệu mà đề tài lựa chọn là 2008-2014 là giai đoạn mà nền kinh tế đang gặp khó khăn sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 nên thành quả của các công ty ngoài yếu tố chủ quan nội tại công ty còn chịu ảnh hưởng bởi các yếu tố khách quan của nền kinh tế. Nên các kết luận của đề tài có thể chưa bao gồm hết các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt trong mối quan hệ giữa quyết định đầu tư và dòng tiền của doanh nghiệp.
Thứ ba, cách phân nhóm trong các thước đo được sử dụng để đo lường chỉ tiêu giới hạn và không có giới hạn tài chính còn mang tính chủ quan và chỉ dựa vào giá trị trung bình nên kết quả nghiên cứu có thể chưa phản ánh hết bản chất của vấn đề nghiên cứu.
5.2.2.Hướng nghiên cứu tiếp theo
Xuất phát từ những hạn chế của mình đề tài đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo cho chủ đề này:
Thứ nhất, nên mở rộng thêm mẫu nghiên cứu cho toàn bộ thị trường, để từ đó có cái nhìn mang tính toàn diện hơn cho các kết luận của chủ đề này.
Thứ hai, kết hợp thêm các yếu tố vĩ mô trong phân tích các yếu tố tác động đến giá trị của doanh nghiệp.
Thứ ba, nên chuẩn hoá và cần có một thước đo chung trong việc phân loại công ty bị giới hạn và không bị giới hạn tài chính.
Thứ tư, theo nghiên cứu của Mensa và Ljungqvist (2014) thì để đo lường sự giới hạn tài chính hay không giới hạn tài chính thì có thể sử dụng chỉ tiêu CAPEX (Capital Expenditure) để đo lường, ngoài ra để xem xét các nhân tố quyết định đến việc nắm giữ tiền mặt thì theo nghiên cứu của Carrascal (2010) đã sử dụng thêm biến Spread (đại diện cho chi phí cơ hội của tiền) để xem xét cho các công ty ở Euro hay nghiên cứu McVanel và Perevalov (2008) đã sử dụng biến R&D để xem xét đến việc nắm giữ tiền mặt của các công ty ở Canada.
60
Thứ năm, theo nghiên cứu của Sonia Baños-Caballero và cộng sự (2014) thì để đo lường sự giới hạn tài chính hay không giới hạn tài chính thì có thể sử dụng chỉ tiêu Z-score (The ratio earnings before interest and tax to financial expenses) để đo lường. Theo đó, các doanh nghiệp với số điểm dưới trung bình- (Z-score thấp) thường bị hạn chế về tài chính, trong khi doanh nghiệp trên trung bình (Z-score cao) là không bị giới hạn về mặt tài chính.
61
TÀI LIỆU THAM KHẢO
1. Bernard Guerrien, 2007. Từđiển phân tích Kinh tế. Dịch từ tiếng Anh. Người dịch Nguyễn Đôn Phước, 2007. Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản Tri Thức.
2. Lê Hà Diễm Chi. Quan hệ giữa đầu tư với dòng tiền và yếu tố hạn chế tài chính : Nhìn từ các nghiên cứu trải nghiệm. Tạp chí phát triển và Hội nhập, số 24, tháng 9-10/2015 trang 31-39. Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh.
3. Nguyễn Minh Kiều, 2013. Tài chính doanh nghiệp căn bản – Lý thuyết – Bài Tập và Bài giảng. Đại học Mở Tp Hồ Chí Minh, NXB Lao Động Xã Hội.
4. Nguyễn Thị Liên Hoa và cộng sự. Mối quan hệ phi tuyến giữa giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ tiền mặt nắm giữ. Tạp chí phát triển và Hội nhập, số 22, tháng 5-6/2015 trang 58-65. Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh.
5. Trần Ngọc Thơ, 2014. Quyết định đầu tư và tính bất định. Đề tài Nghiên cứu khoa học(CS-2013-51).Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh.
6. Acharya, V., Almeida, H. and Campello, M., 2005. Is cash negative debt? A hedging perspective on corporate financial policies. Journal of Financial Intermediation, 16: 515-554.
7. Akguc, S. and Choi, J.J.,2013. Cash holdings in private and public firms: Evidence from Europe. Temple University Working Paper, January/2013.
8. Allen N. Berger and Gregory F. Udell, 1995. " Relationship Lending and Lines of Credit in Small Firm Finance" Journal of Business, Volume 68, Issue 3, 351-382.
9. Almeida, H., Campello, M. and Weisbach, M., 2003. The cash flow sensitivity of cash. The Journal of finance, No 4/ August 2004.
10.Almeida, H., Campello, M., and Weisbach, M., 2004. The cash flow sensitivity of cash. Journal of Finance, 59: 1777-1804.
11.Arslan, Ö., and Erdogan, M., 2005. Determinants of capital structure: new evidence from an emerging market by using dynamic panel data. Eurasian Review of Economics and Finance, 1:1-9.
12.Arslan, O., Florackis, C. and Ozkan, A., 2006. The role of cash holdings in reducing investment cash flow sensitivity: Evidence from a financial crisis period in an emerging market. Emerging Markets Review, 4: 320-338.
62
13.Berger, A.N. and Udell G., F., 1995. Relationship Lending and Lines of Credit in Small Firm Finance. University of South Carolina, No 1/1995.
14.Berger, A.N. and Udell, G.F., 1995. Relationship lending and lines of credit in small form finance. Finance and financial management commons. 3: 351-382. 15. Besley, S., and Brigham, E.F., 2005. Essentials of Managerial Finance. 13th
Edition, Thomson.
16. Carrascal, C. M., 2010. Cash holding, firm size and access to external finance, evidence for the Euro area. Banco de Espana. Working Paper 2010:1034.
17.Case, Karl E. and Ray C. Fair, 1996. Principles of Economics, 4th edition, Prentice-Hall International.
18. Denis, D.J., and Sibilkov, V., 2007. Financial Constraints, Investment, and the Value of Cash Holdings. Financial Studies 1:247-269.
19. Dittmar, A., Smith, J.M. and Servaes, H., 2003. International corporate governence and corporate cash holdings. Journal of financial and quantitative analysis, No 1/ March 2003.
20. Dittmar, A.,Smith, J.M. and Servaes, H., 2003. International Corporate Governance and Corporate Cash Holdings. The Journal of Financial and Quantitative Analysis, 1:111-133.
21. Drobetz, W., Grüninger M.C. and Hirschvogl, S., 2007. Information asymmetry and the value of cash. Journal of Banking & Finance, 9:168-2184.
22. Fama, E.F and Jensen, M.C., 1983. Separation of ownership and control. Journal of Law and Economics, Vol. XXVI.
23. Fazzari, S., Hubbard, R. and Petersen B., 1988. Financing Constraints and Corporate Investment”, Brookings Papers on Economic Activity, 19, 141-195. 24. Fazzari, S., Hubbard, R., and Petersen, B., 1988. Financing Constraints and
Corporate Investment. Brookings Papers on Economic Activity, 19:141-195. 25. Ferreira, M.A. and Vilela, A.S., 2004. Why do firms hold cash? Evidence form
EMU countries. European Financial Management, 2:295-319.
26. Gertler, M. and Gilchrist, S., 1994. Monetary policy, business cycle, and the behavior of small manufacturing firms. Quarterly Journal of Economic, 2:309- 340.
63
27. Gertler, M., and Gilchrist, S., 1994. Monetary Policy, Business Cycles and the Behaviour of Small Manufacturing Firms. Quarterly Journal of Economics,
109:309-340.
28. Hoshi, T., Kashyap, A., and Scharfstein, D., 1991. Corporate Structure, Liquidity and Investment: Evidence from Japanese Industrial Groups. Quarterly Journal of Economics, 20:33-26.
29.Jensen, B.C., 1986. Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers. American Economic Review,76:323-329.
30. Jensen, M.C. and Murphy, K.J., 1990. Perfomance pay and Top management incentives. The journal of political economy, 2: 225-264.
31. Kadapakkam, P.R., Kumar, P.C. and Riddick, L.A., 1998. The impact of cash flows and firm size on investment: The international evidence. Journal of Banking and Finance, 22: 293-320.
32. Keynes, J.M., 1936. The General Theory of Employment, Interest and Money.
Macmillan Cambridge University Press, for Royal Economic Society.
33. Khurana, I.K., Martin, X. and Pereira, R., 2006. Financial Development and the Cash Flow Sensitivity of Cash. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 4: 787-808.
34.Mankiw, Gregory, 2007. Macroeconomics, 6th edition, Worth Publisherrs.
35. Marin, M. and Niehaus, G. On the Sensitivity of Corporate Cash Holdings and Hedging to Cash Flows. [Available at] < http://www. aria.org/rts/proceedings/2012/New2012Papers/OnTheSensitivityOfCorporateCash HoldingsAndHedgingToCashFlows.pdf>. [ Accessed on 01Mar 2015].
36. McVanel, D. and Perevalov, N., 2008. Financial contraints and the cash-holding behaviour of canadian firms. Bank of canada, No 16/ October 2008.
37. Mensa, J.F. and Ljungqvist, A., 2014. Do Measures of Financial Constraints Measure Financial Constraints?. [Available at] :< http://
www.nber.org/papers/w19551> [Accessed on 01 Mar 2015].
38. Myers, S. and Majluf, N., 1984. Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of financial economic, 13: 187-221.
64
39. Myers, S.C. and Rajan, R.G., 1998. The paradox of liquidity. The quarterly journal of economic, 3:773-771.
40. Najjar, B.A. and Belghitar, Y., 2011. Corporate cash holdings and dividend payments: evidence from simultaneous analysis. Managerial and Decision Economics, John Wiley & Sons, Ltd, 4: 231-241.
41. Sheu, H.J. and Lee H.T., 2012. Optimal Futures Hedging Under Multichain Markov Regime Switching. Journal of Futures Markets, 2:173–202.
42. Stein, J.C., 2003. Agency, information and coporate and investment. [Available
at] http://scholar.harvard.edu/files/stein/files/agency-2003.pdf. [Accessed on 01
Mar 2015].
43. Tobin, J., 1956. Liquidity Preference as Behavior Towards Risk”, Review of Economic Studies, 67: 65-86.
44. Yurtoglu, B. B., 2000. Ownership, Control and Performance of Turkish Listed Firms. Journal of Applied Economics and Economic Policy, 27 :1993-222.
45. Baños-Caballero et al., 2014.Working capital management, corporate performance, and financial constraints, Journal of Business Research (2013),
65
PHỤ LỤC
PHỤ LỤC 1
1. Kết quảước lượng mô hình 1, theo các cách phân nhóm thứ nhất
1.1Tất cả mẫu nghiên cứu
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
66
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
67
1.2 Tiêu chí AGE
1.2.1 AGE_H
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
68
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
69
1.2.2 AGE_L
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
70
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
71
1.3 Tiêu chí B_group
1.3.1 Group_H
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
72
Kiểm định LM
Kiểm định Hausman
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
73
1.3.2 Group_L
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
74
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định phương sai thay đổi
Kiểm định tự tương quan
75
1.4 Tiêu chí CASH
1.4.1 CASH_H
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
76
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định phương sai thay đổi
Kiểm định tự tương quan bậc 1
77
1.4.2 CASH_L
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
78
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
79
1.5 Tiêu chí DIV
1.5.1 DIV_H
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
80
Kiểm định LM
Kiểm định Hausman
Kiểm định phương sai thay đổi
Kiểm định tự tương quan bậc 1
81
1.5.2 DIV_L
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
82
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
83
1.6 Tiêu chí SIZE
1.6.1 SIZE_H
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
84
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
85
1.6.2 SIZE_L
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
86
Kiểm định Hausman
Kiểm định LM
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
87
2. Kết quảước lượng mô hình 1, theo tiêu chí cách phân nhóm thứ hai
2.1Tất cả mẫu nghiên cứu Cash hight
Mô hình Pooled OLS
Mô hình fixed effect
88
Kiểm định LM
Kiểm định Hausman
Kiểm định tự tương quan bậc 1
Kiểm định phương sai thay đổi
89
2.2 Tiêu chí AGE
AGE_H
Mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed effect
90
Kết quả kiểm định LM