C u trỳc tài chớnh bao g m n ng n h n c ng v i n dài h n và v n ch s h u, t t c đ u đ c dựng đ tài tr cho tài s n DN. M t c u trỳc tài chớnh t i u cú chi phớ s d ng v n là th p nh t. Ngũai ra, khi thi t l p m t c u trỳc tài chớnh t i u, DN cũn ph i c n c vào nh ng nguyờn t c c b n sau: [16]
-Nguyờn t c t ng thớch (Nguyờn t c t phũng ng a):đú là tớnh t ng thớch c a cỏc l ai v n s d ng đ i v i tớnh ch t c a tài s n đ c tài tr , t c là l ai v n cú đ c ph i hài hũa v i l ai tài s n h at đ ng mà DN đang s d ng.
-Giỏ th tr ng – hàm ý v r i ro và t su t sinh l i: Khi xỏc l p c u trỳc tài chớnh DN c n ph i k t h p c hai y u t r i ro và t su t sinh l i xem chỳng tỏc đ ng th nào đ n giỏ tr c ph n và do đú là giỏ tr th tr ng c a DN. Ngay c khi EBIT c a DN trong tri n v ng l c quan v i EBIT d ki n v t qua đi m hũa v n EBIT làm cho thu nh p trờn m i c ph n EPS t ng lờn thỡ ch a h n DN yờn tõm v xỏc l p m t c u trỳc tài chớnh thiờn v s d ng n . Lý do là r i ro t ng thờm v t quỏ t su t sinh l i mà c đụng nh n đ c. Cỏc nhà đ u t trờn th tr ng s nh n bi t đ c đi u này và h s ph n ng l i b ng cỏch n đnh m t t s giỏ thu nh p P/E th p và k t qu là giỏ c ph n s gi m đi cho dự EPS cú t ng thờm bao nhiờu đi n a.
-Quy n ki m súat: Khi xem xột h ach đnh l ai v n s d ng, cỏc ch s h u cũn mu n duy trỡ quy n ki m súat DN. Cỏc ch n khụng cú ti ng núi trong ban đi u hành nờn n u DN khụng mu n hy sinh quy n ki m súat thỡ s d ng ngu n v n vay. Tuy nhiờn, vi c khụng mu n chia s quy n ki m súat cú th làm c n tr kh n ng huy đ ng v n. N u m c tiờu chớnh c a cỏc ch s h u là n m quy n ki m súat , thỡ cú v h nờn s d ng hỡnh th c huy đ ng v n vay. Tuy nhiờn, đi u này khụng h n lỳc nào c ng đỳng, b i vỡ n u DN khụng cú kh n ng tr n thỡ ch n cú th t ch biờn tài s n c a DN đ th a món trỏi quy n c a h . i u này d n đ n m t t t c quy n ki m súat c a DN. Cú th t t h n n u chỳng ta hy sinh m t ph n quy n ki m
súat b ng cỏch tài tr thờm b ng v n c ph n h n là gỏnh ch u m t h t quy n ki m súat do vay m n quỏ nhi u.
-Kh n ng đi u đ ng hay kh n ng tài tr linh h at: là kh n ng đi u ch nh ngu n v n t ng hay gi m đỏp ng v i cỏc thay đ i quan tr ng trong nhu c u v n. V i kh n ng tài tr linh h at, DN s d dàng th c hi n cỏc d ỏn khi c n m r ng hay thu h p t ng v n s d ng. N u DN đang tr ng thỏi “n ng p đ u” thỡ r t khú kh n đ ti p c n thờm ngu n vay m i, nh v y DN khụng cũn cỏch nào khỏc là th a thu n v i nhà cung c p v n c ph n t ng lai ho c h y b cỏc k h ach kinh doanh. Vi c h đ ng ý hay khụng tựy thu c vào n ng l c thuy t ph c t i th i đi m chỳng ta th a thu n.
- nh th i đi m: Y u t th i gian cú liờn quan m t thi t đ n kh n ng huy đ ng cỏc l ai v n. N u DN bi t n m b t l y c h i, DN cú th t i thi u húa chi phớ c a n và v n c ph n th ng. Th ng thỡ DN cú th ti t ki m đ c kh an ti n đỏng k b ng cỏch đ a ra cỏc quy t đ nh thớch h p cho th i đi m phỏt hành trỏi phi u. Tuy nhiờn, th i đ m khụng ph i là y u t duy nh t c m xem xột. Cú nhi u lỳc DN c n v n và ph i cú đ c v n cho dự chi phớ cao. Vỡ v y, c n duy trỡ m t cõn đ i gi a n và v n c ph n th ng là v n đ mà DN ph i xem xột.
Trờn đõy là nh ng nguyờn t c c b n mà DN c n xem xột khi xõy d ng c u trỳc tài chớnh cho DN c a mỡnh. Trong nh ng nguyờn t c đú, khụng nguyờn t c nào là quan tr ng h n nguyờn t c nào, DN c n xem xột, đỏnh giỏ đ c đi m c th c a đ n v mỡnh mà đ a ra cỏc quy t đnh cho phự h p.
1.1.5 Lý thuy t c a M&M v c u trỳc v n DN.
Lý thuy t M&M v c u trỳc v n c a DN đ c Modigliani và Miller (M&M) đ a ra t n m 1958 và đ c phỏt bi u thành hai m nh đ quan tr ng. M nh đ I núi v giỏ tr DN. M nh đ II núi v chi phớ s d ng v n. Trong ph m vi đ tài này, ch đ c p đ n m nh đ I trong hai tr ng h p v i hai gi đnh chớnh khụng thu và cú thu .
M nh đ I: “Trong đi u ki n khụng cú thu , giỏ tr c a DN cú vay n (VL) b ng giỏ tr c a DN khụng cú vay n (VU), ngh a là VL = VU”. M nh đ này c ng cú th phỏt bi u theo cỏch khỏc là trong đi u ki n khụng cú thu , giỏ tr DN cú vay n và khụng
vay n là nh nhau, do đú, c c u n trờn v n (D/E) khụng cú nh h ng gỡ đ n giỏ tr DN. Vỡ v y, khụng cú c u trỳc v n nào là t i u và DN khụng th t ng giỏ tr b ng cỏch thay đ i c u trỳc v n. Hay núi cỏch khỏc c u trỳc v n khụng liờn quan đ n giỏ tr DN.
Nh v y, n u th tr ng v n là hũan h o, thỡ cỏc DN cú nguy c gi ng nhau và ti n lói mong đ i hàng n m gi ng nhau ph i cú t ng ngu n v n gi ng nhau b t ch p c u trỳc v n nh th nào.
Trong tr ng h p cú thu , theo quan đi m c a M&M “giỏ tr c a m t cỏi bỏnh khụng ph thu c vào vi c nú đ c c t ra nh th nào”. Cỏi bỏnh là tài s n c a DN và cỏc lỏt bỏnh là n và v n c ph n. N u chỳng ta gi cỏi bỏnh khụng đ i, thỡ thờm m t đ ng n ngh a là b t m t đ ng v n c ph n. Nh ng trờn th c t cú m t lỏt bỏnh th ba đú chớnh là ph n thu TNDN mà DN ph i n p cho chớnh ph và kớch th c lỏt bỏnh c a chớnh ph cú th đ c DN thu h p b ng cỏch s d ng n vỡ chi phớ lói vay là chi phớ h p lý đ c tr khi tớnh thu thu nh p DN và đi u này s làm cho ph n bỏnh c a c đụng cũn l i nhi u h n b i l n t o ra cho DN m t t m ch n thu . Hành đ ng s d ng n gúp ph n làm cho DN gi m đ c chi phớ thu thu nh p và do đú làm t ng giỏ tr DN. T l p lu n này lý thuy t M&M đ c phỏt bi u l i nh sau: Trong tr ng h p cú thu thu nh p, giỏ tr DN cú n vay b ng giỏ tr DN khụng cú n vay c ng v i hi n giỏ c a t m ch n thu hay: [16]
VL = VU + TCD VL VU TC D TCD : : : : : Giỏ tr DN cú n vay Giỏ tr DN khụng cú n vay Thu su t thu thu nh p DN N vay
là hi n giỏ t m ch n thu
Qua vi c ch ng minh cụng th c này, M&M đó đi đ n k t lu n r ng trong tr ng h p cú thu vi c s d ng n đó t o ra m t đũn b y tài chớnh làm t ng giỏ tr DN. Nh v y theo mụ hỡnh này, c u trỳc tài chớnh cú liờn quan đ n giỏ tr DN, s d ng n càng cao, càng làm t ng giỏ tr DN.
1.2 ũn b y tài chớnh tỏc đ ng đ n t su t sinh l i.
ũn b y tài chớnh đỏnh giỏ m c đ mà m t cụng ty tài tr cho h at đ ng SXKD c a mỡnh b ng v n vay. Vi c gia t ng n vay làm cụng ty luụn ph i th c hi n m t chu i thanh túan c đnh, chi phớ này đ c xem là chi phớ h p lý làm gi m chi phớ thu thu nh p DN, do đú làm t ng thu nh p c a v n ch s h u c ng nh giỏ tr DN nờn đ c xem là t o ra đũn b y tài chớnh.
Cỏc DN vay v n khi nhu c u v n cho đ u t c a h khỏ cao mà v n ch s h u khụng đ đ tài tr . Thụng th ng, m t DN ch s d ng n khi tin ch c r ng t su t sinh l i trờn tài s n cao h n lói su t vay n .
1.2.1 T su t sinh l i trờn tài s n (ROA) :Ch tiờu này đo l ng kh n ng sinh l i trờn 100 đ ng v n đ u t vào cụng ty. trờn 100 đ ng v n đ u t vào cụng ty.
1.2.2 T su t sinh l i trờn v n c ph n (ROE): õy là ch tiờu mà nhà đ u t quan tõm nhi u nh t vỡ nú cho th y kh n ng t o lói c a 100 đ ng v n mà h đ u t quan tõm nhi u nh t vỡ nú cho th y kh n ng t o lói c a 100 đ ng v n mà h đ u t vào cụng ty.
Khi t su t sinh l i trờn tài s n (ROA) cao h n lói su t cho vay, vi c s d ng càng nhi u n s làm cho t su t sinh l i trờn v n ch s h u (ROE) t ng lờn. Tuy nhiờn, r i ro c a vi c s d ng đũn b y tài chớnh là n u t su t sinh l i trờn tài s n th p h n chi phớ s d ng v n vay s làm gi m sỳt t su t sinh l i mong đ i c a c đụng. Chỳng ta cú th bi u di n m i quan h gi a ROA, ROE và chi phớ s d ng n sau thu (RD) b ng cụng th c nh sau:
N V n ch s h u ROE = ROA + (ROA – RD) x
ROA = L i nhu n rũng T ng tài s n x 100% V n c ph n ROE = L i nh n rũng x 100%
Khi RD = 0, DN khụng vay n : ROE = ROA.
Khi DN cú vay n , n u ROA = RD thỡ đũn b y tài chớnh khụng cú tỏc d ng, nh ng n u cú s khỏc bi t gi a ROA và RD thỡ ROE cú th l n h n ho c nh h n ROA. S khỏc bi t gi a ROA và ROE chớnh là tỏc đ ng c a đũn b y tài chớnh đ c xỏc đnh theo cụng th c:
(ROA – RD) x (N /V n ch s h u)
1.3 Xõy d ng c u trỳc tài chớnh c a DN b ng ng d ng mụ hỡnh kinh t l ng. 1.3.1 Cỏc nhõn t nh h ng đ n c u trỳc tài chớnh.
1.3.1.1 T su t sinh l i trờn tài s n (ROA):
Theo mụ hỡnh lý thuy t d a trờn thu cho r ng cỏc DN đang ho t đ ng cú l i nờn vay m n nhi u h n đ t n d ng đ c u đi m c a t m ch n thu . Nh ng theo lý thuy t tr t t phõn h ng, DN tr c tiờn t tài tr b ng l i nhu n gi l i, r i phỏt hành n và cu i cựng là phỏt hành c ph n m i đ trỏnh vi c pha lừang quy n s h u. Do v y, v m t lý thuy t, ROA cú tỏc đ ng d ng (+) ho c õm (-) đ n h s n trờn v n ch s h u.
1.3.1.2 Tài s n c đnh h u hỡnh (FA)
M t DN cú giỏ tr TSC HH cao thỡ kh n ng ti p c n ngu n v n t n vay d dàng h n b i vỡ đỏp ng đ c cỏc đi u ki n v th ch p tài s n c a ch n . H n n a giỏ tr thanh lý c a nh ng DN này c ng s cao h n. Do đú, v lý thuy t, TSC HH cú m i quan h t l thu n (+) v i h s n trờn v n ch s h u.
1.3.1.3 Thu thu nh p DN (TAX)
TSC T ng tài s n FA = Thu TNDN ph i n p EBIT TAX =
l n c a nhõn t này đ c đo l ng b ng chi phớ thu thu nh p hi n hành DN ph i n p trờn l i nhu n tr c thu và lói vay. Nh ng DN cú chi phớ thu thu nh p ph i n p càng cao thỡ cú khuynh h ng s d ng nhi u n v i m c đớch là t n d ng t m ch n thu đ ti t ki m s thu ph i n p. Do v y, thu cú quan h t l thu n (+) v i h s n trờn v n ch s h u. Tuy nhiờn, m t DN ớt sinh l i l i cú khuynh h ng s d ng n vay nhi u vỡ h l i r t c n ngu n tài tr bờn ngũai khi ngu n n i b đó c n ki t. Do đú, thu thu nh p DN c ng t l ngh ch (-) v i h s n trờn v n ch s h u. Lý thuy t tr t t phõn h ng gi i thớch m i t ng quan ngh ch gi a kh n ng sinh l i và đũn b y tài chớnh. [15]
1.3.1.4 Kh n ng thanh toỏn hi n hành (Rc)
c đo l ng b ng tài s n l u đ ng trờn n ng n h n. Cỏc DN cú kh n ng thanh toỏn hi n hành cao cú th s d ng nhi u n vay do DN cú th tr cỏc kho n n vay ng n h n khi đ n h n. Nh v y cú ngh a là kh n ng thanh toỏn hi n hành cú quan h t l thu n (+) v i h s n . M t khỏc, cỏc DN cú nhi u tài s n cú tớnh thanh kho n cao cú th s d ng cỏc tài s n này tài tr cho cỏc kho n đ u t c a mỡnh. Do v y, kh n ng thanh toỏn hi n hành c a DN cú quan h t l ngh ch (-) v i h s n .
1.3.1.5. T l t ng tr ng. (GROWTH/GRO)
l n c a nhõn t này đ c đo l ng b ng giỏ tr s sỏch c a tài s n n m (t) chia cho giỏ tr s sỏch tài s n n m (t-1). Theo lý thuy t, n u giỏ tr tài s n trờn s sỏch gia t ng, cú th DN mua thờm tài s n đ m r ng quy mụ s n xu t, vỡ v y cỏc tài s n cú th th ch p đ c gia t ng nờn DN d ti p c n v i ngu n v n vay h n. Vỡ
Tài s n l u đ ng N ng n h n Rc = Giỏ tr s sỏch n m t Giỏ tr s sỏch n m (t-1) GRO =
v y, t l t ng tr ng t l thu n (+) v i h s n . m t khớa c nh khỏc, khi DN t ng tr ng m nh, kh n ng tớch l y c a DN càng nhi u nờn DN khụng c n vay v n nhi u do kh n ng t tài tr , nh v y t l t ng tr ng t l ngh ch (-) v i h s n .
1.3.1.6 c đi m riờng c a tài s n DN (RD).
c đi m riờng c a tài s n DN cú th đ c đo l ng b ng t l giỏ v n hàng bỏn trờn t ng doanh thu thu n ho c t l chi phớ nghiờn c u và phỏt tri n (RD) trờn t ng doanh thu. Cỏc DN cú cỏc s n ph m đ c đỏo th ng cú chi phớ giỏ v n cao đ t o ra s n ph m c a mỡnh, vỡ v y nhu c u vay v n c a DN c ng t ng lờn t ng ng đ hũan thành s n ph m c a mỡnh. Do đú, đ c đi m riờng c a tài s n DN t l thu n (+) v i h s n .
1.3.1.7 S phỏt tri n c a th tr ng ch ng khúan hay th tr ng v n.
Th tr ng v n là m t b ph n quan tr ng c a th tr ng ch ng khúan, h at đ ng c a nú nh m huy đ ng ngu n v n ti t ki m trong xó h i t p trung thành ngu n v n l n tài tr dài h n cho cỏc DN, cỏc t ch c kinh t và nhà n c đ phỏt tri n s n xu t, t ng tr ng kinh t hay cho d ỏn đ u t . [20]