Kết quả mô hình 3 nhân tố Fama-French

Trong khi các kết quả báo cáo trong Bảng 5 cung cấp bằng chứng áp đảo mạnh mẽ cho hiệu suất cao hơn của nhóm sử dụng phái sinh so với nhóm không sử dụng, sự khác biệt trong hiệu suất có thể là do sự khác biệt trong quy mô doanh nghiệp và tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách. Ví dụ, Brav và Gompers (1997), cho thấy hiệu suất thấp dưới mức (underperformance) là một đặc tính của tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của các công ty IPO nhỏ và thấp. Ngoài ra, kết quả thực nghiệm của họ xác nhận rằng các công ty lớn hơn có xu hướng cao hơn tham gia vào chiến lược phòng ngừa rủi ro (corporate hedging). Kết quả là, sự khác biệt trong tỷ suất sinh lợi được đề cập trong Bảng 5 có thể là do hiệu ứng quy mô hơn là biểu hiện của giá trị của chiến lược phòng ngừa rủi ro.

Để giải quyết mối quan hệ của quy mô công ty và tỷ lệ giá trị thị trường/giá trị sổ sách, chúng tôi xây dựng danh mục các chứng khoán đầu tư theo tháng (the calendar month portfolio) như đã mô tả trong phần phương pháp và ước tính các hệ số của mô hình 3 nhân tố Fama-French được thiết lập trong phương trình số (4) đến phương trình số (6). Kết quả của những hồi quy này được báo cáo trong bảng 6.

BẢNG 6 HIỆU ỨNG DÀI HẠN BY CATEGORY: MÔ HÌNH 3 NHÂN TỐ FAMA-FRENCH FRENCH

Bảng này trình bày kết quả của mô hình 3 nhân tố Fama – French được thiết lập bởi các phương trình sau:

R IHEDGERS, t – R NONUSERS, t = alpha + Beta (R Mt – R Ft) + s SMBt + h HMLt + e (5)

R EHEDGERS, t – R NONUSERS, t = alpha + Beta (R Mt – R Ft) + s SMBt + h HMLt + e (6)

R EHEDGERS, t – R IHEDGERS, t = alpha + Beta (R Mt – R Ft) + s SMBt + h HMLt + e (7)

R IHEDGERS, t là lợi nhuận tháng thứ t của danh mục đầu tư của công ty IPO sử dụng công cụ

phái sinh nhưng có rủi ro tổn thất hối đoái nghiêm trọng.

R EHEDGERS, t là lợi nhuận tháng thứ t của danh mục đầu tư của công ty IPO sử dụng công cụ

R NONUSERS, t là lợi nhuận tháng thứ t của danh mục đầu tư của công ty IPO không sử dụng công cụ phái sinh nhưng có rủi ro tổn thất hối đoái nghiêm trọng.

R Mt là lợi nhuận tháng thứ t on the ASX Small Resources Index. R Ft là lãi suất phi rủi ro tháng thứ t.

SMBt là sự khác biệt giữa lợi nhuận của danh mục đầu tư của small stocks và danh mục đầu tư của big stocks.

HMLt là sự khác biệt giữa lợi nhuận của danh mục đầu tư của những cổ phiếu có tỷ lệ giá trị thị trường / giá trị sổ sách cao và những cổ phiếu có tỷ lệ giá trị thị trường / giá trị sổ sách thấp.

e là giới hạn sai số.

Phần A và phần B báo cáo kết quả liên quan tới việc tạo danh mục đầu tư sử dụng equal weights và value weights một cách phù hợp.

Phần A của bảng 6 cho thấy kết quả của mô hình Fama-French, phần A cho thấy danh mục đầu tư (portfolio) được xây dựng dựa trên những công ty sử dụng các công cụ phái sinh và những phần dư rủi ro tổn thất tỷ giá hối đoái của những công ty đó được đo lường bằng phương trình số (1). Lợi nhuận danh mục đầu tư hàng tháng được tính toán bằng cách dùng equal weights. Hệ số alpha là một cách đo lường rủi ro có điều chỉnh của sự khác biệt trong lợi nhuận giữa 2 hạng mục khác nhau của các công ty được bao gồm trong hồi quy.

Có thể nhìn vào phần A, không có sự khác biệt quan trọng giữa lợi nhuận dài hạn (tỷ suất sinh lợi dài hạn) của những phòng ngừa vô hiệu lực (ineffective hedger) và những công ty không có phòng ngừa. Kết quả này khá liên quan đến hiệu suất của các công ty IPO adheres to the risk-return metric. Đặc biệt, những phòng ngừa rủi ro không thành công trong việc loại bỏ hoặc làm giảm rủi ro tổn thất hối đoái của nó xuống một mức hiệu suất

đủ thấp không tốt hơn những công ty chọn việc không phòng ngừa. Trong tất cả các trường hợp, lợi nhuận giữ lại của cổ phiếu nhạy cảm với sự thay đổi của tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên, khi chiến lược phòng ngừa thành công làm giảm bớt tính “bay hơi”, có chứng cứ rõ ràng rằng hiệu suất phòng ngừa đặc biệt tốt khi so sánh với những công ty tương tự không có phòng ngừa.

Theo đề xuất từ hệ số alpha, có ý nghĩa thống kê ở mức 10%, một danh mục đầu tư phòng ngừa có hiệu lực vượt hiệu suất danh mục đầu tư không có phòng ngừa khoảng 1,78% / tháng. Từ 1 điểm đầu tư, nhà đầu tư có thể kiếm, trên mức trung bình, a risk-adjusted abnormal return of 1,87% mỗi tháng bằng cách đầu tư dài hạn trên một danh mục đầu tư của những đợt IPO có hiệu lực phòng ngừa (a portfolio of IPOs that are effective hedgers) và ngắn hạn trên một danh mục đầu tư của những đợt IPO không sử dụng những công cụ tài chính phái sinh.

Quan trọng hơn, chúng tôi phát hiện rằng không chỉ những phòng ngừa có hiệu lực vượt hiệu suất không phòng ngừa, mà nó còn vượt hiệu suất những phòng ngừa vô hiệu lực một khoảng là 2,06% mỗi tháng. Những hệ số rủi ro trên thị trường, các biến SMB, và HML còn cho biết độ lớn của hiệu suất vượt trội của những phòng ngừa có hiệu lực thì phủ nhận liên quan tới rủi ro thị trường và quy mô công ty. Kết quả của chúng tôi chứng tỏ mạnh mẽ rằng, trong việc đánh giá giá trị của phòng ngửa rủi ro, điều quan trọng là xem cả phương pháp phòng ngừa rủi ro của công ty và hiệu lực của những chiến lược phòng ngừa đó như thế nào. Kết quả trong phần A cũng cung cấp sự hậu thuẫn cho những giả thiết rằng phòng ngừa rùi ro, thì có lợi cho các công ty IPO khi những phòng ngừa rủi ro có hiệu lực đáng kể vượt hiệu suất không phòng ngừa rủi ro.

Phần B trình bày kết quả khi lợi nhuận danh mục đầu tư được tính toán bằng cách sử dụng vốn hóa thị trường (market capitalization weights). Kết quả của value-weighted portfolio là phù hợp nhiều hơn với kết quả báo cáo ở phần A sử dụng equal weights. Đặc biệt, có bằng chứng mạnh mẽ rằng phòng ngừa rủi ro có hiệu lực vượt hiệu suất cả không phòng ngừa rủi ro và phòng ngừa rủi ro vô hiệu lực. Ý nghĩa kinh tế của sự khác biệt cũng cải thiện khi so sánh với phần A. Thông thường, những phòng ngừa rủi ro có hiệu lực vượt hiệu suất những công ty không sử dụng phòng ngừa rủi ro trên cùng một rủi ro có điều chỉnh cơ bản

khoảng 2,26% mỗi tháng. Tương tự, những phòng ngừa rủi ro có hiệu lực vượt hiệu suất những phòng ngừa rủi ro không hiệu lực khoảng 5,92% mỗi tháng. Phù hợp với kết quả ở phần A, chúng tôi lại thất bại khi tìm kiếm những khác biệt trong hiệu ứng dài hạn của những phòng ngừa không hiệu lực và không có phòng ngừa rủi ro.

BẢNG 6 HIỆU ỨNG DÀI HẠN BY CATEGORY: MÔ HÌNH 3 NHÂN TỐ FAMA-FRENCH FRENCH

Bảng này trình bày kết quả của mô hình 3 nhân tố Fama – French được thiết lập bởi các phương trình sau:

R IHEDGERS, t – R NONUSERS, t = alpha + Beta (R Mt – R Ft) + s SMBt + h HMLt + e (5)

R EHEDGERS, t – R NONUSERS, t = alpha + Beta (R Mt – R Ft) + s SMBt + h HMLt + e (6)

R EHEDGERS, t – R IHEDGERS, t = alpha + Beta (R Mt – R Ft) + s SMBt + h HMLt + e (7)

R IHEDGERS, t là lợi nhuận tháng thứ t của danh mục đầu tư của công ty IPO sử dụng công cụ

phái sinh nhưng có rủi ro tổn thất hối đoái nghiêm trọng.

R EHEDGERS, t là lợi nhuận tháng thứ t của danh mục đầu tư của công ty IPO sử dụng công cụ (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});

phái sinh và không có rủi ro tổn thất hối đoái.

R NONUSERS, t là lợi nhuận tháng thứ t của danh mục đầu tư của công ty IPO không sử dụng

công cụ phái sinh nhưng có rủi ro tổn thất hối đoái nghiêm trọng. R Mt là lợi nhuận tháng thứ t on the ASX Small Resources Index. R Ft là lãi suất phi rủi ro tháng thứ t.

SMBt là sự khác biệt giữa lợi nhuận của danh mục đầu tư của small stocks và danh mục đầu tư của big stocks.

e là giới hạn sai số.

Phần A và phần B báo cáo kết quả liên quan tới việc tạo danh mục đầu tư sử dụng equal weights và value weights một cách phù hợp.

Alpha Beta SMB HML

Panel A: Equally Weighted Returns - Exchange Rate Exposures

RIHEDGERS – RNONUSERS –0.0033 0.4979 –0.1776 –0.2512 (–0.35) (1.27) (–1.27) (–1.91) REHEDGERS – RNONUSERS 0.0187^a –0.2315 –0.5696^c –0.0765 (1.88) (–0.44) (–3.87) (–0.52) REHEDGERS – RIHEDGERS 0.0206^b –1.9051^c –0.1854 0.1690

(2.07) (–3.35) (–1.17) (1.15) Panel B: Market Cap Weighted Returns - Exchange Rate Exposures

RIHEDGERS – RNONUSERS –0.0046 0.6529 0.1601 –0.2387 (–0.27) (0.94) (0.65) (–1.02) REHEDGERS – RNONUSERS 0.0226^a –0.0680 –0.4464^a –0.4733^b

(1.87) (–0.08) (–1.96) (–2.08) REHEDGERS – RIHEDGERS 0.0592^c -1.1862 0.1872 0.8304^c

(3.71) (–1.30) (0.74) (3.51)

Mục lục