Mã ngành Tên ngành Vi t t t S l ng Doanh nghi p T ng m u Lo i tr M u nghiê n c u TC NH M & A H y niêm y t NY 2012 Thi u d li u 0001 D u khí DK 5 25 0 0 0 0 0 25 1000 V t li u c b n VL 82 410 0 0 5 10 41 354 2000 Công nghi p CN 302 1.510 0 10 25 10 159 1.306 3000 Hàng tiêu dùng HTD 98 490 0 10 20 0 42 418 4000 Y t YT 20 100 0 0 5 0 4 91 5000 D ch v tiêu dùng DVT D 46 230 0 0 10 10 19 191 7000 D ch v h t ng DVHT 27 135 0 0 0 0 12 123 8600 B t đ ng s n TC 114 570 255 0 0 0 47 268 9000 Công ngh CN1 24 120 0 0 0 0 18 102 T ng c ng 718 3590 255 20 65 30 342 2878
Riêng đ i v i d li u v m c đ t p trung v n, do vi c thu th p d li u ch l y
đ c thông tin cho n m 2011, nên nghiên c u xem nh không có s bi n đ ng m c
đ s h u c a c đông l n không có thay đ i qua các n m. Dùng d li u 2011 cho
3.5. K T QU NGHIểN C U TH C NGHI M 3.5.1. K t qu th ng kê mô t
3.5.1.1.T su t sinh l i
T k t qu th ng kê cho th y t su t sinh l i bình quân c a th tr ng t 2007
đ n 2011 là 17,04%, Giá tr nƠy ch a tính đi u ch nh h s l m phát cho th y hi u qu ho t đ ng c a th tr ng không cao, đơy có th là do nguyên nhân th tr ng
giai đo n nghiên c u g p nhi u bi n đ ng, là k t qu c a vi c kh ng ho ng kinh t th gi i vƠ trong n c.
S đ phân b cho th y t su t l i nhu n phân b t p trung t kho n 0 đ n 30%.
Do th tr ng Vi t Nam giai đo n này có t l l m phát, t ng tr ng t ng đ i cao nên vi c so sánh v i các th tr ng khác không cùng m t b ng. Tuy nhiên khi so sánh v i t su t l i nhu n phi r i ro đó lƠ m c lãi su t huy đ ng ngân hàng bình
quơn giai đo n nghiên c u la 12% th t l doanh nghi p có t su t l i nhu n cao
h n ch tiêu này ch chi m 1.781/2.878 = 62%, t c ch có 62% doanh nghi p b v n
đ u t hi u qu thay vì g i ngân hàng.
Khi phân tích t su t sinh l i theo ngành cho th y ngành d u khí có t su t sinh l i bình quân ngành n i tr i h n c , Ngành d ch v tiêu dùng có t su t bình quân ngành th p nh t, còn l i các ngành khác xoay quanh giá tr trung bình c a th
tr ng. i u này cho th y ngành d u khí ít ch u tác đ ng b i kh ng ho ng do đơy lƠ
s n ph m thi t y u, kh ng ho ng kinh t càng làm cho giá bán s n ph m này tích c c h n. Ng c l i đ i v i ngành D ch v tiêu dùng nh du lch, khách s n, ch u
nh h ng n ng n do kh ng ho ng kinh t h n.
3.5.1.2. òn b y tài chính
K t qu th ng kê cho th y m c đòn b y bình quân c a th tr ng Vi t Nam là 23,98%.
Các nghiên c u tr c đơy c a th tr ng Vi t Nam th ng s d ng ch tiêu n là t ng n không phân tích n tƠi chính nh bƠi nghiên c u này nên vi c so sánh không phù h p. Nh k t qu nghiên c u tr c đơy c a Lê Ng c Trâm (2010)
nghiên c u 177 doanh nghi p niêm y t trên th tr ng Vi t Nam giai đo n 2005 đ n 2008 k t qu ch tiêu LEV (T ng n /T ng tài s n) là 29.94%. Tuy nhiên chênh l ch
nƠy c ng cho th y doanh nghi p Vi t Nam th ng chi m d ng v n l n nhau, gi s t l n không có bi n đ ng qua các n m, thì t l chi m d ng v n/ tài s n c a các doanh nghi p kho ng 6%.
So sánh v i k t qu nghiên c u c a Frank & Royal (2009) s d ng cùng ch
tiêu đòn b y trên th tr ng M t 1971 đ n 2006 thì ch s đòn b y tài chính bình quân là 39%, cho th y doanh nghi p Vi t Nam ít s d ng v n vay đ tài tr v n,
đơy có th còn là nguyên nhân do v n đ kh n ng huy đ ng v n c a doanh nghi p, m c đ tin c y trong vay v n ngơn hƠng ch a cao do các doanh nghi p ph n l n còn non tr , ch a chi m đ c lòng tin t ngân hàng. Ngoài ra còn v n đ lãi su t
cho vay giai đo n nƠy t ng r t cao do nh h ng c a l m phát. Th n a trong giai
đo n suy thoái kinh t , ngơn hƠng c ng th t ch t tín d ng đ i v i doanh nghi p, v i
khó kh n t vay v n ngân hàng d n đ n các doanh nghi p giai đo n nƠy đ y m nh chi m d ng v n l n nhau.
S đ phân b cho th y t l doanh nghi p không s d ng đòn b y ho c s d ng đòn b y tài chính th p d i 10% khá cao g n 600 m u quan sát chi m đ n 27% trong t ng s m u quan sát.
3.5.1.3.C u trúc s h u v n M c đ t p trung v n
K t qu phân tích cho th y m c đ t p trung v n c a m u nghiên c u khá th p ch chi m 8,84%. Theo nghiên c u c a Margaritis (2008) trên th tr ng Pháp t
2002 đ n 2005, t l doanh nghi p có m c s h u >50% chi m đ n 71%. Tuy nhiên m c đ t p trung v n t i Vi t Nam th p còn do cách tính t l s h u đƣ lo i tr s h u pháp nhơn vƠ nhƠ n c do m c tiêu c a nghiên c u.
T l s h u v n bình quân c a nhƠ n c trong m u nghiên c u chi m 28,33% cho th y nhƠ n c v n còn gi v n khá nhi u trong các doanh nghi p c ph n.
S đ phân b th hi n 2 m c quan tr ng:
- M c th nh t là m u nghiên c u không có t l s h u nhƠ n c, có đ n 837 m u nghiên c u là doanh nghi p c ph n 100% v n t nhơn. Còn l i s m u nghiên c u có s h u nhƠ n c lên đ n 71% (2041/2878) m u có s h u nhƠ n c.
- Kho ng 500 m u nghiên c u có t l s h u c a nhƠ n c chi m v a trên 50%, đơy lƠ t l chi m quy n bi u quy t, th hi n nhƠ n c v n còn mu n n m quy n đi u hành trong nhi u doanh nghi p, th hi n v n đ ch a c ph n hóa tri t đ c a các doanh nghi p nhƠ n c.
Ngoài ra s l ng m u nghiên c u có t l s h u nhƠ n c chi m quy n bi u quy t lên đ n 32% (912/2878)
3.5.2. K t qu phân tích mô hình
3.5.2.1. Phân tích k t qu h i quy các nhân t tác đ ng đ n t su t sinh l i
T k t qu h i quy các nhân t tác đ ng đ n t su t sinh l i theo ph l c 8: - V i h s Adjusted R Square = 60,6% cho th y mô hình các nhân t gi i
thích đ c 60,6% bi n đ ng c a t su t sinh l i.
- K t qu nghiên c u tác đ ng c a các nhân t đ c l p đ n t su t sinh l i
đ u có Ủ ngh a m c 1%, ngo i tr nhân t m c đ t p trung v n không
có Ủ ngh a.
Nghiên c u dùng ph ng pháp ch y h i quy v i đi u ki n Backward đ lo i d n các bi n không phù h p ra kh i mô hình phù cho c th tr ng
Sau đó nghiên c u ti p t c ch y mô hình v i đi u ki n Backward theo s li u t ng ngành.
K t qu nghiên c u cho th tr ng và ngành đ c t ng h p theo Ph l c 9 K t qu mô hình h i quy c a th tr ng đ c vi t l i nh sau:
ROE = 0,28LEV ậ 0,204LEV2 + 0,733PROF ậ 0,086TANG + 0,085SIZE + 0,179 PB + 0,114STATE
Khi phân tích theo ngành thì ch có hai ngành Công nghi p và Hàng tiêu dùng
có mô hình t ng đ i theo th tr ng, đơy lƠ hai ngƠnh có s l ng m u chi m t tr ng l n trong nghiên c u. Còn l i các ngành khác các m t vài bi n không có ý
ngh a, ho c có tác đ ng ng c chi u v i th tr ng, nguyên nhân là do có s khác bi t gi a các ngành. tuy nhiên không ngo i tr nguyên nhân là do tiêu chu n phân ngành SIC khi áp d ng vào th tr ng Vi t Nam ch a phù h p do m t s doanh nghi p có tính t ng quan th p đ c x p vào cùng ngành ho c s m u m t s ngành còn quá ít trong nghiên c u.
Phân tích k t qu tác đ ng c a t ng nhân t đ n t su t sinh l i nh sau:
òn b y tƠi chính (LEV)
òn b y tƠi chính tác đ ng đ n t su t sinh l i theo mô hình đúng nh gi đ nh nghiên c u. Khi t l n còn th p thì tác đ ng lƠm t ng t su t sinh l i, giá tr đòn b y đ t 68,6% lƠ m c đòn b y t i u c a th tr ng. V t qua m c nƠy s lƠm suy gi m t su t l i nhu n c a th tr ng. Phân tích theo ngành thì
ch có 2 ngƠnh Công nghi p vƠ hƠng tiêu dùng phù h p chung v i th tr ng v i m c đòn b y t i u t ng ng lƠ 68,6% vƠ 71,1%. Hi u qu ho t đ ng (PROF) Hi u qu ho t đ ng có tác đ ng cùng chi u v i t su t l i nhu n v i m c t ng quan +0,733, m i t ng quan d ng đúng v i v i h u h t các ngành, phù h p v i gi thuy t nghiên c u. C u trúc tƠi s n (TANG)
C u trúc tƠi s n có tác đ ng ng c chi u v i t su t l i nhu n v i m c t ng
quan -0,086. i u nƠy trái v i gi thuy t nghiên c u m c dù m c t ng quan
Gi i thích cho đi u nƠy có th lƠ do nguyên nhơn d li u nghiên c u thu c giai đo n n n kinh t g p kh ng ho ng kinh t . Khi mà doanh thu b gi m sút, các
doanh nghi p có t l tƠi s n c đ nh cao có đ nh phí đ n v cao h n, đòn b y ho t đ ng s bƠo mòn l inhu n, khi đó dù gi m đ c v n đ chi phí đ i di n,
nh ng l i ích nƠy không đ bù đ p cho m c chi phí kh u hao quá cao c a doanh nghi p. Ch riêng mô hình c angƠnh v t li u c b n có bi n c u trúc tƠi s n tác đ ng cùng chi u v i ROE ng c l i v i th tr ng v i t l 0,214,
Theo d li u m u thu c ngƠnh nƠy đ i v i các doanh nghi p kinh doanh s t thép, cao su có th v n ch u nh h ng b i kh ng ho ng nh th tr ng,
nh ng v n còn m t s ho t đ ng trong ngƠnh s n ph m thi t y u: phân bón,
hóa d u,ầ, khai thác khoáng s n thì ít ch u nh h ng b i kh ng ho ng.
Bi n quy mô doanh nghi p (SIZE)
Quy mô doanh nghi p có tác đ ng cùng chi u v i t su t sinh l i v i m c t ng quan +0,085. K t qu nƠy phù h p v i gi thuy t nghiên c u, đúng v i h u h t các ngành.
Bi n C h i t ng tr ng (PB)
C h i t ng tr ng có tác đ ng cùng chi u v i t su t sinh l i + v i m c t ng quan 0,179. K t qu nƠy phù h p v i gi thuy t, đúng v i h u h t các
ngành.
M c đ t p trung v n (OWNER)
M c đ t p trung v n không có m c Ủ ngh a v i h u h t các ngƠnh vƠ th tr ng khi nghiên c u t ng quan v i T su t sinh l i đ i v i th tr ng Vi t
Nam, ngo i tr ngƠnh Công nghi p có t ng quan d ng nh gi thuy t mô
hình. Nguyên nhân có th do m t s lỦ do sau:
- M c đ t p trung v n c a c đông cá nhân trong m u nghiên c u khá th p, giá tr trung bình ch đ t 8,84%, trong khi đó có đ n 71% doanh
nghi p có s h u nhƠ n c, trong đó có đ n 32% m u có s h u nhà
n c chi m quy n bi u quy t. do đó m c dù m u thu th p cho các cá nhân có t l s h u cao nh t, nh ng các cá nhơn nƠy ít chi m đ c quy n ki m soát doanh nghi p, mà quy n ki m soát v n ch y u v n thu c v các c đông nhƠ n c mà tính ch t c a c đông nhƠ n c theo gi đ nh là m c đ t p trung không nâng cao hi u qu doanh nghi p. - i v i các m u còn l i không có s h u nhƠ n c thì t l s h u c a
pháp nhơn c ng khá cao, trong đó có m t l ng không nh lƠ đ u t
chéo, ho t đ ng đa ngƠnh c ng mang tính ch t theo gi đnh là không gi m đ c chi phí. Mô hình nghiên c u ch a tách bi t đ c c u trúc s h u theo tính ch t s h u đ u t chính ngƠnh hay đa ngƠnh đ có gi
đnh phù h p h n trong đi u ki n th tr ng Vi t Nam.
- Nguyên nhân k đ n theo tác gi còn lƠ do ch a phơn tích c đông cá
nhân s h u t l cao này là c đông n i b , n m quy n qu n tr hay c
đông bên ngoƠi, n u là c đông bên ngoƠi s gia t ng ki m soát, tuy nhiên n u là c đông l n đ ng th i là nhà qu n tr s không phù h p v i gi đ nh c a nghiên c u.
- M t ph n nguyên nhân còn do d li u m u nghiên c u ch a đ y đ do ch thu th p đ c giá tr t l s h u n m 2011, gi đnh cho t l s h u
không thay đ i qua các n m c ng nh h ng đ n k t qu c a mô hình. - V n đ khác v v n đ đ tr c a nh h ng c a các nguyên nhân tác
đ ng đ n t su t sinh l i, Nghiên c u ch s d ng d li u theo n m ch ch a phơn tích đ n đ tr c a mô hình.
T các nguyên nhơn trên đƣ nh h ng đ n k t qu nghiên c u đ i v i th tr ng Vi t Nam không phù h p v i k t qu nghiên c u tr c đơy.
T l s h u nhƠ n c (STATE)
S h u nhƠ n c có m i t ng quan cùng chi u v i th tr ng vƠ h u h t các ngƠnh, trái ng c v i gi đ nh nghiên c u lƠ t ng quan ng c chi u do v n
đ chi phí đ i di n. Gi i thích cho nguyên nhơn nƠy, theo Ủ ki n c a tác gi ch y u do các nguyên nhơn sau:
- Do m u nghiên c u l y d li u t th tr ng ch ng khoán ch a đ i di n
đ c cho th tr ng Vi t Nam. Trong đó h u h t các công ty c ph n có
nhƠ n c s h u là nh ng công ty nhƠ n c ho t đ ng t t nh t, đ đi u ki n đ c ph n hóa và niêm y t trên sàn ch ng khoán. c đi m các
công ty nƠy lƠ đ c s u ái l n c a nhƠ n c trong vi c giao tài s n qu n lý, l i th trong vi c tìm ki m ngu n v n giá r h n th tr ng. Do
đó m c dù chi phí đ i di n l n nh ng nh các l i th trên đƣ bù đ p, làm
t ng t su t l i nhu n h n các doanh nghi p khác.
- Trong khi ph n l n các doanh nghi p nhƠ n c còn l i ho t đ ng kém hi u qu thì không đ c l a ch n vào m u nghiên c u nh các t p đoƠn
Vinashin, Vinaline.
3.5.2.2. Phân tích k t qu h i quy các nhân t tác đ ng đ n c u trúc v n