c đi m kinh t c a m i qu c gia đ u có nh h ng nh t đ nh đ n các quy t
đnh qu n tr tài chính c a doanh nghi p. M t s thay đ i v lãi su t có th khi n
các giám đ c tƠi chinh thay đ i k ho ch nh : hoƣn th i gian phát hành trái phi u, ho c đi u ch nh k h n dài h n thành ng n h n khi lãi su t t ng cao. Hay giai đo n th tr ng ch ng khoán phát tri n m nh, th tr ng đánh giá cao c phi u doanh nghi p s t o c h i cho doanh nghi p huy đ ng v n v i chi phí v n r , khi đó
doanh nghi p s gia t ng phát hƠnh v n.
Rõ ràng v i các y u t kinh t v mô lƠ nh ng tác nhân gây nh h ng đ n các quy t đnh v c u trúc v n c ng nh k t qu s n xu t kinh doanh c a doanh nghi p. M c dù bài nghiên c u không đi sơu vƠo tìm hi u tác đ ng c a đ c đi m kinh t v
mô, tuy nhiên vi c gi i thi u b c tranh t ng th c a n n kinh t là c n thi t khi đánh
giá k t qu , so sánh v i k t qu nghiên c u tr c đơy đ có nh ng nh n đnh, phân
tích chính xác h n.
Nghiên c u xem xét đ c đi m kinh t Vi t Nam cho th i k t khi th tr ng ch ng khoán hình thƠnh đ n nay (2001 đ n 2011), n m 2001 c ng lƠ th i gian mà Hi p đ nh th ng m i Vi t Nam ậ Hoa K đ c ký k t, Vi t Nam cam k t m c a th tr ng tài chính ngân hàng theo l trình nh t đ nh. NgoƠi ra giai đo n này qu n
lỦ nhƠ n c c ng d n n đ nh phù h p h n v i qu c t , nhi u v n b n pháp lu t quan tr ng ra đ i nh lu t doanh nghi p, lu t đ u t , Gia nh p WTOầ
T ng tr ng GDP giai đo n 2001 - 2011
Hình 2-1: T c đ t ng tr ng GDP Vi t Nam 2001 - 2011
Ngu n: T ng c c th ng kê [7]
C n c vào đ c đi m kinh t , hi u qu tài chính c a doanh nghi p có th chia th i k lƠm ba giai đo n:
- Giai đo n kinh t t ng tr ng n đnh 2001- 2005: ơy lƠ giai đo n kinh t t ng tr ng nhanh và n đ nh, C h i t ng tr ng n m sau cao h n n m tr c, nh vào chính sách m c a, h th ng pháp lỦ đƣ hoƠn thi n h tr thu hút v n đ u t , cùng v i đƠ t ng tr ng chung c a kinh t th gi i.
- Giai đo n kinh t t ng tr ng nóng GDP trên 8%, cùng v i s bùng phát c a th tr ng ch ng khoán 2006 ậ 2007. S ki n Vi t Nam gia nh p
WTO vƠo ngƠy 11/1/2007 đƣ thu hút đ u t gián ti p và tr c ti p đ vào Vi t Nam, cùng v i C h i t ng tr ng cao giai đo n nƠy đƣ đ a th tr ng ch ng khoán t ng tr ng nóng k c ch s giá l n kh i l ng giao d ch.
S đ ch s giá ch ng khoán Vi t Nam giai đo n 2000 ậ 2011
Hình 2-2: Ch s giá ch ng khoán vƠ kh i l ng giao d ch th tr ng HSX
Ngu n: HSX [8]
- Giai đo n suy thoái kinh t 2008 ậ 2011: N n kinh t Vi t Nam giai đo n này ch u nh h ng b i kh ng ho ng kinh t th gi i b t ngu n t vi c
cho vay d i chu n c a các ngân hàng M . Kh ng ho ng kinh t cùng v i nh h ng c a chính sách ti n t m r ng quá m c giai đo n tr c
Ch s giá tiêu dùng giai đo n 2001 ậ 2011
Hình 2-3: Ch s giá tiêu dùng Vi t Nam giai đo n 2001 ậ 2011
Ngu n: T ng c c th ng kê [7]
L m phát bùng phát m nh m , đ nh đi m lƠ n m 2008 lên đ n g n 20% đƣ tác đ ng x u đ n hi u qu ho t đ ng c a doanh nghi p. Chi phí s d ng v n doanh nghi p t ng m nh, chi phí đi vay t ng trên 20% trong khi vi c huy đ ng v n trên kênh ch ng khoán g p nhi u khó kh n đƣ g n nh l y m t h t hi u qu ho t đ ng c a doanh nghi p.
2.2. TH C TR NG V C U TRÚC V N VĨ T SU T SINH L I
c đi m v c u trúc v n doanh nghi p s nh h ng đ n t su t sinh l i và m c đ r i ro c a doanh nghi p. Ph n này nêu th c tr ng c a c u trúc v n và t su t sinh l i bình quân c a toàn b th tr ng ch ng khoán Vi t Nam đ có đánh giá s b v hi u qu chung c a th tr ng giai đo n nghiên c u, xem xét trong m i
t ng quan v i c u trúc v n m c tiêu c a th tr ng.
Bi u đ v T su t sinh l i vƠ t ng tr ng n và v n c a toàn b th tr ng ch ng khoán Vi t Nam giai đo n 2007 ậ2011 nh sau:
Hình 2-4: T su t sinh l i vƠ t ng tr ng trong c u trúc v n doanh nghi p
Ngu n: HSX, HNX, tính toán c a tác gi [8]
Giai đo n đ u c a kh ng ho ng, th tr ng ch ng khoán xu ng th p, nên doanh nghi p g p nhi u khó kh n trong kênh huy đ ng v n nên đ y m nh s d ng n vay, tuy nhiên sau đó do chính ph th t ch t ti n t nên t c đ t ng tr ng n vay gi m d n qua các n m. i v i t l t ng tr ng s d ng v n t có 2008 khá th p ch y u lƠ do các n m tr c giai đo n bùng phát ch ng khoán doanh nghi p
t ng tr ng phát hành v n quá nhi u.
Tác đ ng c a kh ng ho ng c ng nh chi phí tƠi chính đƣ tác đ ng rõ đ n t su t sinh l i bình quân c a th tr ng gi m d n qua các n m, ch riêng n m 2009
ph c h i do chính ph kích thích kinh t thông qua các gói h tr lãi su t, m r ng ti n t . Tuy nhiên đi u nƠy đƣ nh h ng x u đ n l m phát t ng cao tr l i trong hai
n m sau, nh h ng x u đ n l i nhu n th tr ng n m 2011.
2.3. TH C TR NG V C U TRÚC S H U
T lu t doanh nghi p 2005 (Ban hành thay th các lu t đ u t n c ngoài 1996, lu t doanh nghi p n m 1999, lu t doanh nghi p nhƠ n c 2003) h ng d n v các lo i hình doanh nghi p quy đ nh g m nhi u lo i hình doanh nghi p:
- Công ty TNHH m t thành viên - Công ty TNHH hai thành viên tr lên - Công ty C ph n
- Công ty h p danh - Doanh nghi p t nhơn
- Nhóm công ty: Công ty m con, T p đoƠn kinh t .
Theo quy đnh t i lu t doanh nghi p thì các Công nhƠ nhƠ n c ho t đ ng theo lu t doanh nghi p nhƠ n c ph i chuy n đ i theo l trình trong th i h n b n
n m k t 2005, đ n nay vi c chuy n đ i lo i hình doanh nghi p c b n đƣ hoƠn t t, tuy nhiên v b n ch t s h u v n v n không thay đ i nhi u.
V c c u s h u doanh nghi p Vi t Nam hi n nay có ba lo i hình s h u: S h u nhƠ n c, S h u ngoƠi nhƠ n c, và S h u n c ngoài. Giá tr v n đ u t
theo lo i hình s h u theo hình sau:
Hình 2-5: V n đ u t theo lo i hình s h u qua các n m 2001 - 2011
Ngu n: T ng c c th ng kê [7]
Quy mô t ng giá tr v n đ u t c a c n n kinh t t ng đ u qua các n m, chi ti t theo v n đ u t c a các thành ph n thì nhìn chung giá tr v n đ u t thu c thành ph n kinh t nhƠ n c v n chi m ch đ o. Ch riêng giai đo n t ng tr ng cao n m
2007, 2008 thì thành ph n kinh t ngoƠi nhƠ n c gia t ng đ u t v n cao h n thƠnh
ph n kinh t nhƠ n c.
M c dù t c đ t ng tr ng v n đ u t các thƠnh ph n kinh t ngoƠi nhƠ n c
vƠ đ u t n c ngoƠi nhanh h n t c đ t ng tr ng v n c a kinh t nhƠ n c theo hình 2.6, tuy nhiên do xu t phát đi m th p nên t ng giá tr v n đ u t v n th p h n
t ng v n đ u t thƠnh ph n kinh t nhƠ n c.
T l t ng tr ng v n đ u t giai đo n 2001 đ n 2005 n đ nh qua các n m,
ch riêng n m 2007 giá tr đ u t thành ph n kinh t đ u t n c ngoài t ng r t nhanh do tác đ ng c a vi c Vi t Nam gia nh p WTO, lên đ n 193% và kéo dài sang
n m 2008 v n duy trì đ c t c đ t ng tr ng 136%. Sang n m 2009 kh ng ho ng kinh t th gi i l n trong n c đƣ tác đ ng m nh m đ n kênh đ u t n c ngoài,
N m 2009 các gói kính c u c a chính ph đƣ lƠm gia t ng đ u t c a kinh t nhà
n c lên đ n 134%, sang n m 2010, 2011 v i chính sách th t ch t ti n t l n tài
khóa c ng nh h ng đ n v n đ u t c a các thành ph n.
Hình 2-6: T c đ t ng tr ng v n đ u t theo lo i hình s h u qua các n m 2001 - 2011
Ngu n: T ng c c th ng kê [7]
V c c u v n đ u t các thƠnh ph n kinh t chi ti t theo hình 2.7, t n m
chính sách c ph n hóa các doanh nghi p nhà n c đ ng th i v i s gia t ng m nh m c a ngu n v n ngoƠi nhƠ n c giai đo n t 2001 đ n 2006 đƣ d n rút ng n kho n cách trong c c u v n đ u t , giai đo n 2007 lƠ giai đo n t ng m nh m c a thành ph n kinh t đ u t n c ngoài và duy trì khá cao sang 2008. Kh ng ho ng kinh t giai đo n sau đó đƣ lƠm gi m c c u v n đ u t hai thƠnh ph n còn l i.
Hình 2-7: C c u v n đ u t qua các n m t 2001 đ n 2011.
Ngu n: T ng c c th ng kê [7]
TịM T T CH NG 2
Ch ng hai đƣ nêu t ng quan v tình hình kinh t Vi t Nam th i k 2001 đ n
2011, đơy c ng lƠ giai đo n hình thành và phát tri n c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam. Theo tình hình kinh t tác gi chia th i k nƠy ra lƠm ba giai đo n: Giai
đo n phát tri n n đnh (2001 ậ2005), Giai đo n t ng tr ng nóng (2006 ậ 2007),
Giai đo n kh ng hoàng (2008 ậ 2011).
Tác gi không ch đ a ra t ng quan v giai đo n nghiên c u lƠ 2007 đ n 2011 mà nêu l i toàn b t 2001 đ n 2011 nh m có m t cái nhìn t ng quan h n v th
tr ng, bi t đ c tr c giai đo n nghiên c u tình hình kinh t có đ c đi m gì, có
nh h ng nh th nƠo đ n giai đo n nghiên c u sau đó.
Giai đo n t ng tr ng nóng c ng lƠ giai đo n th tr ng ch ng khoán phát tri n m nh m v ch s l n kh i l ng giao d ch, đƣ t o đi u ki n thúc đ y hàng lo t doanh nghi p hi u qu tham gia niêm y t ch ng khoán. ơy c ng lƠ c s đ
tác gi l a ch n m u nghiên c u cho giai đo n 2007 ậ 2011, lƠ giai đo n cu i c a th i k t ng tr ng nóng vƠ sau đó lƠ giai đo n kh ng ho ng, m c tiêu là tìm ki m m u nghiên c u trong m t giai đo n mang tính th ng nh t v tính ch t, th hai là s li u t ng đ i đ y đ do giai đo n nƠy thông tin t ng đ i minh b ch và s l ng công ty niêm y t t ng nhanh.
Th hai, trên c s l a ch n giai đo n nghiên c u tác gi nêu t ng quan v th c tr ng c u trúc v n và hi u qu tài chính bình quân trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam giai đo n này. K t qu cho th y t su t sinh l i trên v n bình quân c a th
tr ng t ng đ i th p kho n 17% ch a lo i tr l m phát, đ c bi t l m phát giai
đo n này khá cao. V c u trúc v n tác gi ch nêu s b t c đ t ng tr ng giai
đo n này, chi ti t nghiên c u v c u trúc v n và t su t sinh l i s đ c trình bài trong k t qu nghiên c u.
Cu i cùng tác gi nêu t ng quan v c u trúc s h u v n, trong đó n i b t là v n đ v n đ u t c a thành ph n kinh t nhƠ n c v n chi m t trong cao nh t qua
các n m, đơy lƠ c s đ tác gi đ t m c tiêu nghiên c u v n đ chi phí đ i di n. Ti p theo v i ch ng ba, tác gi s nêu n i dung v thi t k mô hình nghiên c u, k t qu nghiên c u.
CH NG 3:MỌ HÌNH VĨ K T QU NGHIểN C U V CỄC
NHỂN T NH H NG N T SU T SINH L I VĨ C U
TRÚC V N 3.1. PH NG PHỄP NGHIểN C U
Ph ng pháp nghiên c u c a đ tài k t h p gi a phơn tích đ nh tính vƠ đnh
l ng: ng d ng c s lý thuy t t các nghiên c u khoa h c tr c đơy đ đ a ra
các gi đnh v tác đ ng c a c u trúc s h u đ n c u trúc v n và l i nhu n
Tác gi s d ng mô hình two equation cross- section đ xây d ng hai mô hình h i quy nghiên c u các nhân t tác đ ng đ n t su t sinh l i và c u trúc v n, đ
nghiên c u m i t ng quan chéo gi a hai bi n ph thu c, đ ng th i b sung các nhân t đ nghiên c u v n đ chi phí đ i di n.
S d ng ph ng pháp phơn tích h i quy bình ph ng bé nh t đ nghiên c u
đ nh l ng: th ng kê mô t , c l ng tham s .
Nghiên c u s d ng ph n m m SPSS 16 đ phơn tích đ nh l ng.
3.2. CÁC NHÓM GI THUY TNGHIểN C U
3.2.1. Nhóm gi thuy t các y u t tác đ ng đ n t su t sinh l i òn b y tƠi chính (Leverage)
Theo nghiên c u c a Myers (1977), Margaritis (2008) cho r ng đòn b y có
tác đ ng hai chi u đ n t su t l i nhu n, ban đ u khi t l n còn th p, vi c
gia t ng t l n s t n d ng l i ích c a t m ch n thu lƠm gia t ng t su t sinh l i, ngoƠi ra khi đi vay m n n trái ch s giúp gia t ng ki m soát doanh nghi p làm gi m v n đ chi phí đ i di n. Tuy nhiên khi t su t sinh l i t ng đ n m c nƠo đó s có tác đ ng ng c chi u do chi phí ki t qu tài chính d n
đ n trái ch phòng ng a r i ro s t ng lƣi su t cho vay.
- o l ng: N /T ng tài s n. Trong đó n bao g m n vay ng n và dài h n ngân hàng.
- Gi thuy t 1.1: òn b y tài chính có tác đ ng hai chi u đ n t su t sinh l i theo mô hình ch (+ /-).
Hi u qu ho t đ ng (Profitability)
Theo Fama and French (2002), Titman and Wessels 1988, Margaritis (2008) Hi u qu ho t đ ng có tác đ ng cùng chi u đ n t su t sinh l i.
S khác bi t gi a hi u qu ho t đ ng và t su t sinh l i g m các chi phí thu , lãi vay ngân hàng và t l đòn b y n . Do đó d ki n c a tác gi s có m i