4. KẾT QUẢ HỒI QUY
4.1.Kết quả hồi quy cho toàn bộ mẫu
4.1.1. Thống kê mô tả
Bảng 4.1 mô tả các biến trong mô hình, cột đầu tiên liệt kê các thông số liên quan đến các biến theo thứ tự từ trên xuống như sau: giá trị nhỏ nhất (min), giá trị lớn nhất (max), giá trị trung bình (mean), trung vị (p50), độ lệch chuẩn (sd). Dòng đầu tiên liệt kê các biến trong mô hình theo thứ tự từ trái qua phải như sau: đầu tư (dautu), dòng tiền (dongtien), tiền và các khoản tương đương tiền (tien), hệ số Q (q), doanh thu (doanhthu).
Biến phụ thuộc (đầu tư) nhận giá trị nhỏ nhất (-0.9119) và lớn nhất 227.7150, giá trị trung bình là 0.8211, trung vị là 0.0953, có độ lệch chuẩn đứng thứ hai trong các biến là 9.6483. Bảng 4.1: Thống kê các biến sd 9.648296 4.679913 5.1526 .7719649 12.49017 p50 .0952556 .2997243 .3118708 1.19363 4.197376 mean .8210759 .9113568 1.111953 1.427825 7.839166 max 227.715 71.82179 101.0101 8.808613 157.7863 min -.9119434 -10.92389 .0002622 .377791 .0933335 stats dautu dongtien tien q doanhthu
Các biến độc lập, biến dòng tiền có giá trị từ (-10.9238) đến 71.8218, nhận giá trị trung bình là 0.9114, giá trị trung vị là 0.2997, độ lệch chuẩn 4,6799. Tiếp theo là biến tiền và các khoản tương đương tiền có giá trị nhỏ nhất là 0.00026, giá trị lớn nhất là 101.0101, giá trị trung bình 1.1120, trung vị 0.3119, độ lệch chuẩn
5.1526. Biến hệ số Q có giá trị dao động từ 0.3778 đến 8.8086, giá trị trung bình 1.4278, trung vị là 1.1936, có độ lệch chuẩn 0.7720. Cuối cùng là biến doanh thu, có giá trị nhỏ nhất là 0.0933, giá trị lớn nhất 157.7863, giá trị trung bình 7.8392, trung vị là 4.1974, có độ lệch chuẩn cao nhất trong các biến là 12.4902.
4.1.2. Kết quả hồi quy
Đầu tiên, bài nghiên cứu kiểm định mô hình cơ bản, mô hình bao gồm biến giải thích là dòng tiền, tiền và hệ số Q. Kết quả được trình bày trong bảng 4.2, hệ số của biến dòng tiền là 0.8304 ở mức ý nghĩa 1% và biến tiền và các khoản tương đương tiền có hệ số hồi quy là 0.5318 cũng có mức ý nghĩa 1%. Hệ số của biến dòng tiền và tiền đều có mức ý nghĩa 1% điều này chứng tỏ giả thiết 1 (H0: b1 = b2 =0) bị bác bỏ ở mức ý nghĩa 1%. Giả thiết H0 bị bác bỏ có nghĩa là thị trường vốn ở Việt Nam là bất hoàn hảo, luôn có sự hiện diện của hạn chế tài chính ở các công ty, vì thế các công ty có xu hướng ưu tiên sử dụng vốn sẵn có trước khi tìm đến các nguồn tài trợ từ bên ngoài như phát hành cổ phiếu, trái phiếu hay vay từ các tổ chức tín dụng. Nói cách khác, do vấn đề thông tin bất cân xứng, chi phí đại diện và chi phí giao dịch làm tăng chi phí sử dụng vốn bên ngoài tạo ra một hiện tượng gọi là hạn chế tài chính, hiện tượng này dẫn đến các công ty thích sử dụng nguồn vốn bên trong nội bộ hơn là nguồn vốn huy động từ bên ngoài theo thứ tự lý thuyết trật tự phân hạng.
Bảng 4.2Kết quả hồi quy mô hình cơ bản
Biến Hệ số Std. Err. T P-value
Constant 0.1745 0.6601 0.26 0.792 Dòng tiền 0.8304 *** 0.0743 11.19 0.000 Tiền 0.5318 *** 0.0674 7.98 0.000 Hệ số Q -0.4913 0.4046 -1.21 0.225 R2 R2 điều chỉnh F (3,626) Pro>F 0.3441 0.3410 109.48 0.0000 Ghi chú: ***- mức ý nghĩa 1%
Tiếp theo, trong bảng 4.3 trình bày kết quả hồi quy cho tất cả các mẫu theo phương pháp Pooling (hồi quy OLS) với mô hình gồm tất cả các biến độc lập: dòng tiền, tiền và các khoản tương đương tiền, hệ số Q và doanh thu.
Bảng 4.3 Kết quả hồi quy theo mô hình Pooling
Biến Hệ số Std. Err. T P-value
Constant -0.9934 0.6897 -1.44 0.150 Dòng tiền 0.6303*** 0.0834 7.56 0.000 Tiền 0.4217*** 0.0698 6.04 0.000 Hệ số Q -0.3362 0.3984 -0.84 0.399 Doanh thu 0.1596*** 0.0322 4.94 0.000 R2 Adj R2 F (4, 625) Pro >F 0.3688 0.3648 91.30 0.000 Ghi chú: ***- mức ý nghĩa 1%
Kết quả hồi quy theo phương pháp Pooling cho thấy tác động tích cực của dòng tiền trong mô hình đầu tư với hệ số hồi quy là 0.6303 (p-value= 0.000).
Biến tiền và các khoản tương đương tiền cũng có tác động dương lên biến đầu tư, hệ số hồi quy 0.4217 ở mức ý nghĩa 1% (p-value = 0.000) và cả biến doanh thu cũng có tương quan dương với đầu tư, hệ số hồi quy 0.1596 với mức ý nghĩa 1%.
Chỉ có biến hệ số Q là có tương quan âm với biến đầu tư, hệ số hồi quy là -0.336, và không có ý nghĩa thống kê trong mô hình hồi quy.
Giá trị hệ số R2 hiệu chỉnh tăng từ 0.3410 lên 0.3648, chứng tỏ mô hình hồi quy gồm có biến doanh thu phù hợp hơn, giải thích tốt hơn hành vi đầu tư của doanh nghiệp hơn so với mô hình không có biến giải thích doanh thu.
Bảng 4.4 trình bày hệ số tương quan giữa các biến. Các hệ số tương quan giữa các cặp biến trong mô hình đều không quá lớn và kiểm định đa cộng tuyến VIF thể hiện trong bảng 4.5 cho kết quả là 1.43 nên vấn đề đa cộng tuyến không ảnh hưởng đến kết quả của mô hình.
Bảng 4.4: Tương quan giữa các biến độc lập
doanhthu 0.5941 0.4893 -0.0526 1.0000 q 0.0061 0.0161 1.0000
tien 0.4380 1.0000 dongtien 1.0000
dongtien tien q doanhthu
Bảng 4.5: Kiểm định đa cộng tuyến
Mean VIF 1.43 q 1.01 0.993539 tien 1.38 0.725950 dongtien 1.62 0.617646 doanhthu 1.73 0.578531 Variable VIF 1/VIF
Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng nên có thể hồi quy theo mô hình Fixed Effect (hiệu ứng cố định), bảng 4.6 sẽ trình bày kết quả hồi quy theo mô hình Fixed Effect (hiệu ứng cố định).
Bảng 4.6 Kết quả hồi quy theo mô hình Fixed Effect (hiệu ứng cố định)
Biến Hệ số Std. Err. t P-value
Constant -4.0856*** 0.8273 -4.94 0.000 Dòng tiền 0.8722*** 0.0925 9.43 0.000 Tiền 0.5497*** 0.0709 7.75 0.000 Hệ số Q 0.1569 0.4937 0.32 0.751 Doanh thu 0.4179*** 0.0492 8.5 0.000 R2 F (4,500) Pro >F 0.5021 126.03 0.0000 Ghi chú: ***- mức ý nghĩa 1%
Kết quả hồi quy theo mô hình Fixed Effect được trình bày trong bảng 4.6 về mối quan hệ giữa đầu tư và các biến giải thích, hệ số của biến dòng tiền, tiền, hệ số Q và doanh thu lần lượt là 0.8722, 0.5497, 0.1569, 0.4179, các hệ số của biến giải thích đều có mức ý nghĩa 1% chỉ riêng biến Q là không có ý nghĩa thống kê. Tác giả cũng hồi quy theo mô hình Random Effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) cho toàn bộ mẫu, bảng 4.7 trình bày kết quả hồi quy, hệ số hồi quy của biến dòng tiền 0.6303, tiền và các khoản tương đương tiền 0.4217, hệ số Q (-0.3361), hệ số biến doanh thu 0.1596. Các biến đều có ý nghĩa thống kế ở mức ý nghĩa 1% chỉ có biến hệ số Q cũng như ở hồi quy mô hình Fixed Effect không có ý nghĩa thống kê.
Bảng 4.7 Kết quả hồi quy theo mô hình Random Effect Biến Hệ số Std. Err. z P-value Constant -0.9934 0.6897 -1.44 0.150 Dòng tiền 0.6303*** 0.0833 7.56 0.000 Tiền 0.4217*** 0.0698 6.04 0.000 Hệ số Q -0.3362 0.3984 -0.84 0.399 Doanh thu 0.1596*** 0.0322 4.94 0.000 R2 Chi2 (4) Pro > Chi2 0.4877 365.19 0.0000 Ghi chú: ***- mức ý nghĩa 1% (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Sử dụng kiểm định Likelihood Ratio Test (với giả thiết H0: nên dùng phương pháp hồi quy Pooling) để so sánh sự phù hợp giữa mô hình Pooling và Fixed Effect (hiệu ứng cố định), kết quả kiểm định F(125,500) = 2.28 và p-value = 0.0000 nên ta bác bỏ giả thiết H0, vì thế sử dụng phương pháp Fixed Effect là phù hợp hơn.
Tiếp theo, dùng kiểm định Hausman để xem mô hình nào phù hợp hơn giữa Fixed Effect và Random Effect. Kiểm định Hausman (với giả thiết H0: nên sử dụng mô hình Random Effect) cho kết quả hệ số Chi2 (4) = 129.35 và p-value = 0.0000 nên giả thiết H0 bị bác bỏ, sử dụng hồi quy theo mô hình Fixed Effect là phù hợp hơn mô hình Random Effect.
Từ hai kết quả kiểm định Likelihood Ratio (F(125,500) = 2.28 và p-value = 0.0000) và kiểm định Hausman (Chi2 (4) = 129.35 và p-value = 0.0000) chỉ ra hồi quy sử dụng mô hình Fixed Effect (ảnh hưởng cố định) là phù hợp nhất trong ba mô hình.
Bài nghiên cứu tiếp tục kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan trên dữ liệu bảng, kết quả kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan được trình bày trong bảng 4.8
Bảng 4.8 Kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan
Kiểm định phương sai thay đổi
Prob>chi2 = 0.0000 chi2 (126) = 2.9e+08
H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i in fixed effect regression model
Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity
Kiểm định tự tương quan
Prob > F = 0.0009 F( 1, 125) = 11.469 H0: no first order autocorrelation
Wooldridge test for autocorrelation in panel data
Kết quả kiểm định phương sai thay đổi và tự tương quan cho kết quả p-value đều nhỏ hơn 0.05, ta kết luận có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan trên dữ liệu bảng. Do xuất hiện hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan trên dữ liệu bảng nên phương pháp hồi quy GLS được sử dụng để khắc phục hai hiện tượng này.
Bảng 4.9 Kết quả hồi quy theo phương pháp GLS
Biến Hệ số Std. Err. Z P-value
Constant -0.6165*** 0.1281 -4.81 0.000 Dòng tiền 0.3739*** 0.0989 3.78 0.000 Tiền 0.3065*** 0.0782 3.92 0.000 Hệ số Q 0.0529 0.0529 1.00 0.317 Doanh thu 0.1024*** 0.0144 7.11 0.000 Chi2 (4) Pro > Chi2 120.71 0.0000 Ghi chú: ***- mức ý nghĩa 1%
Biến dòng tiền, tiền và các khoản tương đương tiền có tác động cùng chiều lên biến đầu tư với hệ số lần lượt là 0.3739 và 0.3065 ở mức ý nghĩa 1%. Sự tác động cùng chiều này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết dòng tiền nội bộ của đầu tư, các nghiên cứu thực nghiệm trước đây (FHP 1988, Kaplan, S., Zingales, L. 1997) và kết quả của bài nghiên cứu gốc. Kết quả của các bài nghiên cứu này đều chỉ ra có sự tác động thuận chiều của dòng tiền nội bộ lên đầu tư của công ty. Sự tác động đáng kể của hai biến này lên biến đầu tư là dấu hiệu cho thấy có sự hiện diện của hạn chế tài chính trong các công ty Việt Nam nên các công ty ưa thích sử dụng dòng tiền nội bộ để đầu tư hơn là thu hút vốn từ bên ngoài, tỷ lệ
lượng tiền tồn quỹ và tỷ lệ dòng tiền nội bộ công ty tăng sẽ thúc đẩy tỷ lệ đầu tư tăng thêm.
Biến hệ số Q có hệ số là 0.0529, tác động cùng chiều lên biến đầu tư, có dấu cùng chiều với dấu kỳ vọng ban đầu thảo luận ở phần 3.4.2, tuy nhiên trong mô hình biến hệ số Q không có ý nghĩa thống kê mà chỉ có tính chất tham khảo. Trong bài nghiên cứu gốc hệ số Q có tác động cùng chiều và có ý nghĩa thống kê trong mô hình ở các quốc gia. Sáu quốc gia OECD trong bài nghiên cứu gốc có thị trường tài chính phát triển lâu đời nên giá chứng khoán ở các thị trường này được phản ánh gần đúng với giá trị công ty vì vậy hệ số Q phản ánh tốt cơ hội đầu tư công ty, còn ở thị trường chứng khoán Việt Nam chỉ mới bắt đầu nên những thay đổi trong giá chứng khoán chưa phản ánh chính xác sự thay đổi trong giá trị công ty, hay có thể nói hệ số Q chưa làm tốt vai trò của mình là đại diện cho cơ hội đầu tư của công ty do đó hệ số Q không có ý nghĩa thống kê trong mô hình.
Biến độ trễ doanh thu cũng có tác động cùng chiều lên biến đầu tư, có hệ số hồi quy là 0.1024 với mức ý nghĩa 1%. Độ trễ của doanh thu có tương quan dương với đầu tư là hoàn toàn phù hợp với lý thuyết đầu tư gia tốc. Một sự tăng lên của doanh thu năm trước sẽ làm gia tăng khối lượng tư bản và thúc đẩy đầu tư.
Bên cạnh đó mô hình hồi quy theo phương pháp GLS có hệ số Chi2(4) = 120.71 và p-value= 0.000 cho thấy mô hình là phù hợp.
Tóm lại, dữ liệu của bài được hồi quy theo phương pháp GLS đã khắc phục được các hiện tượng phương sai thay đổi, tự tương quan. Hồi quy bằng phương pháp GLS cho kết quả tương quan giữa các biến giải thích với biến phụ thuộc có dấu
cùng chiều với dấu kỳ vọng ban đầu của tác giả dựa theo các lý thuyết về đầu tư. Kết quả này cho thấy đầu tư trong năm của công ty phụ thuộc vào dòng tiền nội bộ của công ty và doanh thu năm trước, kết quả này trả lời thỏa đáng cho câu hỏi đầu tiên mà bài nghiên cứu đặt ra “Đầu tư của các công ty Việt Nam có bị ảnh hưởng bởi dòng tiền hay không?”.
4.2. Kết quả hồi quy phân nhóm mẫu theo quy mô công ty
Kết quả hồi quy cho toàn bộ mẫu cho thấy dấu hiệu của sự khó khăn khi tiếp cận thị trường vốn bên ngoài đã tạo nên mối tương quan dương giữa đầu tư và dòng tiền nội bộ. Nguồn quỹ để đầu tư sẽ bị hạn chế hơn đối với các công ty phải chịu chi phí sử dụng vốn bên ngoài lớn hơn. Quy mô công ty chính là thước đo khả năng tiếp cận thị trường vốn từ bên ngoài. Bài nghiên cứu tiếp cận quy mô công ty theo ba chỉ tiêu: giá trị thị trường của công ty (tổng tài sản trừ giá trị vốn cổ phần sổ sách cộng giá trị vốn cổ phần thị trường), tổng tài sản, doanh thu thuần. Tác giả sẽ hồi quy từng nhóm theo từng chỉ tiêu phân nhóm quy mô công ty. Các hệ số của biến dòng tiền, tiền và các khoản tương đương tiền trong từng nhóm công ty theo từng chỉ tiêu sẽ cung cấp thông tin cần thiết giải thích sự ảnh hưởng của quy mô công ty lên mối quan hệ giữa dòng tiền và đầu tư.
4.2.1. Kết quả hồi quy phân nhóm mẫu theo chỉ tiêu giá trị thị trường
Bảng 4.10 và 4.12 trình bày hệ số tương quan của các cặp biến trong nhóm công ty nhỏ và lớn đều không quá lớn và bảng 4.11, 4.13 trình bày kiểm định đa cộng tuyến VIF cho kết quả lần lượt là 1.46 và 1.85 nên vấn đề đa cộng tuyến không ảnh hưởng đến kết quả mô hình của 2 nhóm.
Bảng 4.10: Tương quan giữa các biến độc lập (nhóm công ty nhỏ) doanhthu 0.6243 0.4252 -0.0218 1.0000 q 0.0674 0.0482 1.0000 tien 0.4680 1.0000 dongtien 1.0000 dongtien tien q doanhthu
Bảng 4.11: Kiểm định đa cộng tuyến (nhóm công ty nhỏ)
Mean VIF 1.46 q 1.01 0.987522 tien 1.33 0.751046 doanhthu 1.72 0.583085 dongtien 1.80 0.555664 Variable VIF 1/VIF . vif (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Bảng 4.12: Tương quan giữa các biến độc lập (nhóm công ty lớn)
doanhthu 0.5902 0.7418 -0.0524 1.0000 q -0.0466 -0.0252 1.0000
tien 0.4924 1.0000 dongtien 1.0000
dongtien tien q doanhthu
Bảng 4.13: Kiểm định đa cộng tuyến (nhóm công ty lớn)
Mean VIF 1.85 q 1.00 0.996372 dongtien 1.55 0.644762 tien 2.25 0.444938 doanhthu 2.61 0.382428 Variable VIF 1/VIF
Bảng 4.14 trình bày kết quả hồi quy 2 nhóm mẫu theo chỉ tiêu giá trị thị trường công ty.
Bảng 4.14: Kết quả hồi quy theo chỉ tiêu giá trị thị trường công ty Quy mô Nhỏ N = 315 Lớn N = 315
Biến Hệ số P-value Hệ số P-value
Constant -0.2251 0.829 0.3335 0.0051 Dòng tiền 1.7563*** 0.000 -0.0085 0.655 Tiền 0.3137*** 0.000 0.0269 0.474 Hệ số Q -1.5241** 0.021 -0.0122 0.894 Doanh thu 0.1569*** 0.000 0.01244 0.291 R2 0.6308 0.0173
Ghi chú: ***- mức ý nghĩa 1%, **- mức ý nghĩa 5%
Nhóm công ty nhỏ, biến dòng tiền, tiền và các khoản tương đương tiền có hệ số hồi quy là 1.7563 và 0.3137. Tác động thuận chiều này cho thấy ở các công ty nhỏ dòng tiền cũng có ảnh hưởng tích cực đến đầu tư của công ty như nghiên cứu ở toàn bộ mẫu.
Biến hệ số q có hệ số hồi quy là -1.5241 tác động ngược chiều và biến doanh thu thuần có hệ số 0.1569, tác động dương đến biến đầu tư. Các biến trong mô hình ở nhóm công ty nhỏ vẫn tương quan dương với biến độc lập như mô hình hồi quy toàn bộ mẫu chỉ riêng biến Q là tác động ngược chiều.
Ở nhóm công ty lớn, hệ số tương quan của biến độc lập dòng tiền là -0.0085, biến tiền là 0.0269, biến hệ số Q tác động ngược chiều với hệ số hồi quy là -0.0122, biến doanh thu có hệ số dương 0.01244.