Vào m i tháng, d a v o TSSL h ng tháng, c phi u đ c chia th nh 3 nhóm : nhóm H1, M1 v L1. Tuy nhi n, tác gi ch l y nhóm H1 (winner) và L1 (loser). Sau đó, đ xem xét tác đ ng c a momentum đ i v i m i quan h c a TSSL
- tính thanh kho n, tác gi k t h p các danh m c thanh kho n v i các danh m c momentum v so sánh TSSL gi a các nhóm.
3.3.2 Bi n ph thu c.
TSSL trung bình c a danh m c j (Rjt).
Rj =
Rit : TSSL c a c phi u i trong tháng t.
n : s l ng c phi u trong danh m c j.
Rit =
Trong đó:
Pit : l giá đóng c a cu i tháng c a c phi u i tháng t đã đ c đi u ch nh.
Pi (t-1) : l giá đóng c a đ u tháng c a c phi u i tháng t đã đ c đi u ch nh. Giá đóng c a h ng tháng l giá đóng c a c a phi n giao d ch cu i cùng trong tháng, tr ng h p c phi u không có giao d ch phi n cu i tu n thì l y giá đóng c a phi n ng y ti p theo. Giá đóng c a c a c phi u ng y giao d ch cu i tháng v đ c đi u ch nh đ ph n ánh c t c c phi u, c phi u th ng v c t c ti n m t.
3.3.3 Bi n đ c l p.
3.3.3.1 Nhân t th tr ng (Rmt - rft)
Rmt l TSSL trung bình c a các danh m c t i tháng t, tính theo gia quy n giá tr v n hóa th tr ng c a các danh m c.
Rm =
Trong đó:
Rj : TSSL trung bình c a danh m c j.
wj : t tr ng theo giá tr th tr ng c a t ng danh m c.
Rmt - rft: Nhân t th tr ng l hi u s gi a TSSL th tr ng v lãi su t
phi r i ro.
3.3.3.2 Nhân t quy mô (SMB).
Nhân t SMB (Small Minus Big) b ngTSSL bình quân c a danh m c có giá tr v n hóa th tr ng nh tr đi TSSL bình quân c a danh m c có giá tr v n
hóa th tr ng cao. Ph n ch nh l ch n y đ c g i l ph n bù quy mô, t c là TSSL
do quy mô c a công ty mang l i.
Trong b i nghi n c u c a Fama v French, hai tác gi s d ng phân v c a giá tr v n hóa th tr ng, tác gi chia c phi u th nh 2 nhóm: nhóm có quy mô nh (S) v nhóm có quy mô l n (B). ng th i, hai tác gi s d ng phân v giá tr s sách tr n giá th tr ng (BE/ME), tác gi chia c phi u th nh 3 nhóm: nhóm có BE/ME th p nh t (L), nhóm có BE/ME trung bình (M) v nhóm có BE/ME cao nh t (H).
So v i nghi n c u c a Fama v French thì s l ng công ty trong mô hình c a tác gi l khá th p (s l ng m u công ty nghi n c u trong mô hình Fama
- French l 4.791 công ty. Trong khi đó, s l ng m u công ty nghi n c u trong b i nghi n c u c a tác gi l 166 công ty). ng th i, Fama v French cho r ng s l ng nhóm c phi u đ c phân chia theo quy mô v giá tr l tùy ý v không nh h ng đ n k t qu ki m đ nh. Do đó, tác gi ch chia c phi u th nh 2 nhóm d a theo quy mô v 2 nhóm d a theo giá tr . C th nh sau:
S d ng phân v c a giá tr v n hóa th tr ng tác gi chia các c phi u th nh 2 nhóm l nhóm có quy mô nh (S) v nhóm có quy mô l n (B). Trong đó, 50% c phi u thu c v nhóm có giá tr v n hóa th p h n s trung v l nhóm có quy mô nh v 50% c phi u thu c v nhóm có giá tr v n hóa cao h n s trung v l
nhóm có quy mô l n (B).
T ng t nh v y, s d ng phân v giá tr s sách tr n giá tr th tr ng (BE/ME), tác gi chia các c phi u th nh 2 nhóm: 50% c phi u đ c x p v o nhóm có BE/ME th p nh t (L) v 50% c phi u còn l i x p v o nhóm có BE/ME cao nh t (H).
Quy mô Giá tr BE/ME Danh m c Di n gi i Nh (S)
Th p (L) SL Danh m c g m các Công ty có quy mô nh v có t s BE/ME th p.
Cao (H) SH Danh m c g m các Công ty có quy mô nh v có t s BE/ME cao.
L n
(B)
Th p (L) BL Danh m c g m các Công ty có quy mô l n v có t s BE/ME th p.
Cao (H) BH Danh m c g m các Công ty có quy mô l n v có t s BE/ME cao.
Công th c tính nhân t quy mô nh sau :
SMB = (RSH + RSL) - (RBH + RBL)
Trong đó:
RSH : TSSL c a danh m c g m các Công ty có quy mô nh v có t s
BE/ME cao.
RSL : TSSL c a danh m c g m các Công ty có quy mô nh v có t s BE/ME th p.
RBH : TSSL c a danh m c g m các Công ty có quy mô l n v có t s
BE/ME cao.
RBL : TSSL c a danh m c g m các Công ty có quy mô l n v có t s BE/ME th p.
3.3.3.3 Nhân t giá tr (HML).
Nhân t HML (High Minus Low) đo l ng TSSL bình quân c a danh m c có t s BE/ME cao tr đi TSSL bình quân c a danh m c có t s BE/ME
th p. Ph n ch nh l ch n y đ c g i l ph n bù giá tr , t c l TSSL do c phi u giá tr mang l i.
Công th c tính nhân t giá tr nh sau :
HML = (RSH + RBH) - (RSL + RBL)
3.3.3.4 Nhân t momentum (UMD).
Nhân t momentum đ c hình th nh d a tr n vi c s d ng trung v TSSL h ng tháng c a các c phi u, tác gi chia th nh 03 nhóm danh m c, ký hi u nh sau:
- Danh m c H1: các công ty có TSSL t phân v th 70% tr l n.
- Danh m c M1: các công ty có TSSL t phân v th 30% đ n phân v th 70%.
- Danh m c L1: các công ty có TSSL t phân v th 30% tr xu ng. Trong đó, tác gi ch l y k t qu danh m c H1 v danh m c L1 k t h p v i phân nhóm S v B theo quy mô, t đó hình th nh 4 danh m c S/H1, B/H1, S/L1 v B/L1, trong đó:
- Danh m c S/H1 bao g m nh ng công ty có quy mô nh (S) v TSSL
cao (H1).
- Danh m c B/H1 bao g m nh ng công ty có quy mô l n (B) v TSSL
cao (H1)
- Danh m c S/L1 bao g m các công ty có quy mô nh (S) v TSSL th p th p (L1)
- Danh m c B/L1 bao g m nh ng công ty có quy mô l n (B) v TSSL
th p (L1).
Sau đó, nhân t UMD đ c xây d ng t TSSL trung bình c a 2 danh m c c phi u có TSSL cao (S/H1 v B/H1) tr cho TSSL trung bình c a 2 danh m c c phi u có TSSL th p (S/L1 v B/L1).
MOM = (S/H1 + B/H1) - (S/L1 + B/L1)
T ng ng v i ký hi u TSSL:
MOM = (RS/H1 + RB/H1) - (RS/L1 + RB/L1)
3.4 o l ng tính thanh kho n.
Tham kh o các nghi n c u tr c đây cho th y có khá nhi u ph ng pháp đ đo l ng tính thanh kho n. Trong b i nghi n c u n y, tác gi l a ch n ph ng pháp đo l ng c a Amihud (2002) v Liu (2006). Ngo i ra, tác gi còn s d ng ch s doanh thu h ng tháng (STURN) v kh i l ng giao d ch h ng tháng (DVOL) đ đ i di n cho tính thanh kho n.
3.4.1 Ph ng pháp Amihud (2002).
ILLIQiy = x
Trong đó:
Riyd : TSSL c a c phi u i v o ng y d tháng y.
VOLDiyd : Kh i l ng giao d ch c a c phi u i v o ng y d tháng y.
Diy : S ng y giao d ch c a c phi u i trong tháng y.
ILLIQ : o l ng s thay đ i giá tr n m i kh i l ng giao d ch. Do đó, c phi u có ILLIQ c ng cao thì có tính thanh kho n c ng th p.
3.4.2 Ph ng pháp Liu (2006).
Ph ng pháp n y giúp tính s ng y không kh p l nh trong 1 hay nhi u tháng. Do đó, ch s Liu c ng cao thì tính thanh kho n c ng th p. th ng nh t s li u
tính toán c a b i nghi n c u, tác gi tính s ng y không kh p l nh trong 1 tháng, ký hi u LM1. Công th c tính nh sau:
Trong đó:
NZeros : S ng y giao d ch không kh p l nh c a tháng tr c.
Turn : T ng doanh thuh ng ng y, đ c tính b ng s l ng c phi u giao d ch tr n t ng s c phi u l u h nh c a tháng tr c.
Deflator đ c ch n sao cho: 0 < < 1
Trong b i nghi n c u, tác gi ch n Deflator = 110.000. NTDays : s ng y giao d ch trong tháng.
3.4.3 Doanh thu hàng tháng (STURN).
Theo nghi n c u c a Datar et al (1998), cho r ng có r t nhi u u đi m khi s d ng ch s STURN đ đo l ng thanh kho n.
Th nh t, Amihud v Mendelson (1986) ch ng minh r ng tr ng thái cân b ng thanh kho n có t ng quan v i t n su t giao d ch. Do đó, n u không th quan sát tr c ti p tính thanh kho n thì có th xem xét thông qua ch s STURN.
Th hai, TTCK VN đ c giao d ch thông qua h th ng đ t l nh (order system), không s d ng h th ng giá bán - giá mua (bid - ask system) v d li u STURN d tính toán.
Công th c tính doanh thu h ng tháng nh sau:
STURN = à á
đ à
Ch s STURN c ng cao thì tính thanh kho n s c ng cao.
3.4.4 Kh i l ng giao d ch hƠng tháng (DVOL).
Công th c tính nh sau:
DVOL = s ng y giao d ch trong tháng * kh i l ng giao d ch * giá đóng c a đi u ch nh. Ch s DVOL c ng cao thì tính thanh kho n s c ng cao.
3.5 Ph ng pháp nghiên c u.
Tác gi ki m đ nh m i quan h gi a TSSL v tính thanh kho n b ng ph ng pháp h i quy bình ph ng bé nh t (OLS).
H i quy sai s chu n Robust cung c p c l ng v ng khi có t t ng quan v ph ng sai thay đ i.
B i nghi n c u s d ng d li u t i chính đ c mua t Công ty CP T i Vi t
CH NG 4:
NGHIểN C U TỄC NG C A TệNH THANH KHO N I V I T SU T SINH L I C A CỄC C PHI U TRểN
TH TR NG CH NG KHOỄN VI T NAM 4.1. Th ng kê mô t các nhơn t
B ng 4.1. Các ch tiêu th ng kê mô t các nhân t gi i thích.
Mean St.dev Min Max
Rm - rf -0.0137808 0.114874 -0.254535 0.343362 SMB -0.0014767 0.0380205 -0.086045 0.1231 HML -0.0215387 0.0411868 -0.180412 0.067937 UMD 0.2407239 0.0776118 0.017736 0.59585
Ngu n: Do tác gi tính toán d a trên d li u tài chính đ c mua t Công ty C ph n Tài Vi t và d a trên ph n m m Stata 11.
B ng 4.1 th ng k TSSL c a b n nhân t gi i thích trong giai đo n t tháng 1/2008 đ n tháng 6/2013. Nhìn b ng k t qu cho th y TSSL trung bình c a các nhân t đ u âm, ngo i tr nhân t momentum (UMD).
Trong ba nhân t quy mô SMB, nhân t giá tr HML, nhân t th tr ng (Rm-
rf) thì nhân t HML có TSSL trung bình âm cao nh t (-2,15387%). Trong khi đó, nhân t th tr ng (Rm-rf) có đ l ch chu n cao nh t (11,4874%).
TSSL trung bình c a nhân t SMB có giá tr âm (-0,14767%) cho th y m i quan h đ ng bi n gi a TSSL c phi u v i quy mô công ty, t c l c phi u c a công ty có quy mô nh có TSSL th p h n so v i c phi u c a các công ty có quy mô l n.
TSSL trung bình c a nhân t HML có giá tr âm (-2,15%) cho th y m i quan h ngh ch bi n gi a TSSL c phi u v i t s BE/ME, t c l c phi u c a các công ty thu c nhóm giá tr (có t s BE/ME cao) thì có TSSL th p h n so v i c phi u c a các công ty thu c nhóm t ng tr ng (có t s BE/ME th p).
B ng 4.2: Ma tr n t ng quan theot ng c p c a b n nhân t gi i thích.
Rm - rf SMB HML UMD Rm - rf 1.0000 SMB 0.0553 1.0000 0.6589 HML 0.0285 -0.4759 1.0000 0.8206 0.0001 UMD 0.4212 0.1613 -0.3477 1.0000 0.0004 0.1956 0.0042
Ngu n: Do tác gi tính toán d a trên d li u tài chính đ c mua t Công ty C ph n Tài Vi t và d a trên ph n m m Stata 11.
Nhìn v o b ng 4.2 ta th y các h s t ng quan không cao, ch ng t gi a các nhân t có m i t ng quan không ch t ch v i nhau.
Nhân t Rm - rf có t ng quan d ng v i các nhân t SMB, HML v UMD. Nhân t SMB có t ng quan âm v i nhân t HML v có t ng quan d ng v i nhân t UMD.
Nhân t HML có t ng quan âm v i nhân t UMD.
Nh v y, có m i t ng quan nh ng không ch t ch v i nhau gi a các bi n gi i thích, ngh a l m i bi n gi i thích ch a m t thông tin v bi n ph thu c v không ch a b t k thông tin v bi n gi i thích n o khác, n n ít có kh n ng x y ra
hi n t ng đa c ng tuy n vì v y tác gi có th k t lu n các bi n trong mô hình là
đ c l pv i nhau và tác gi có th đ a các bi n vào trong mô hình h i quy.
4.2 Ki m đ nh hi n t ng đa c ng tuy n c a các bi n trong mô hình vƠ tính d ng c a chu i d li u th i gian.
4.2.1 Ki m đ nh tính d ng c a chu i d li u th i gian.
Trong phân tích h i quy bình ph ng bé nh t OLS, ki m đ nh tính d ng v hi n t ng đa c ng tuy n l nh ng b c đ u ti n quan tr ng c n ph i ti n h nh.
Vì b n ch t c a phân tích h i quy l xây d ng nh ng d báo cho t ng lai. M t chu i không d ng s không có giá tr th c ti n b i tác gi không th s d ng nh ng m u d li u trong quá kh đ khái quát hóa cho các giai đo n th i gian khác. Tác gi không th d báo đ c đi u gì cho t ng lai, t đó c ng s không th tìm ki m đ c nh ng danh m c có t su t sinh l i v t tr i trung bình n u nh b n thân d li u luôn thay đ i. Do v y ki m đ nh tính d ng l b c đ u ti n đ có th ra quy t đ nh có n n s d ng chu i d li u quá kh hay không. M t chu i đ c g i l d ng n u k v ng, ph ng sai v hi p ph ng sai không đ i theo th i gian.
Trong b i nghi n c u, tác gi s d ng ki m đ nh tính d ng b ng ki m đ nh nghi m đ n v c a Dickey-Fuller đ ki m đ nh tính d ng c a chu i TSSL c a các bi n đ c l p trong nghi n c u.
Gi thi t: H0 : = 1 chu i không d ng
H1 : ≠ 1chu i d ng
Tác gi đ c k t qu d a v o h s th ng k t. N u t > t thì bác b gi thi t H0 v ch p nh n gi thi t H1 l chu i d ng. Trong các chu i th i gian c a m i bi n tác gi ki m đ nh tính d ng, theo k t qu b ng 4.7 giá tr tuy t đ i c a t tính toán đ u l n h n giá tr tuy t đ i c a t trong stata v t tra b ng t t c các m c ý ngh a (|t_statistic| > |t_critical|). Nh v y, các chu i ki m đ nh đ u l chu i d ng v có m c ý ngh a th ng k ngay c m c ý ngh a cao nh t 1% đi u n y t o đi u ki n thu n l i đ tác gi ti n h nh các b c ti p theo.
B ng 4.3: Giá tr th ng kê t-statistic trong ki m đ nh tính d ng. Bi n t-statistic p_value Rm-Rf -6.357 0.0000 SMB -8.234 0.0000 HML -6.701 0.0000