Luận văn kinh tế ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế đến tác động của chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế tại việt nam​

--- Nguyễn Xuân Minh Đức ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ MỞ NỀN KINH TẾ ĐẾN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LÊN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP... HỒ CHÍ MINH --- Nguyễ

-

Nguyễn Xuân Minh Đức

ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ MỞ NỀN KINH TẾ ĐẾN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ LÊN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

TP Hồ Chí Minh – Năm 2019

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH

-

Nguyễn Xuân Minh Đức

ẢNH HƯỞNG CỦA ĐỘ MỞ NỀN KINH TẾ

ĐẾN TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

LÊN TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ TẠI VIỆT NAM

Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng (hướng ứng dụng)

Mã số: 8340201

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS Đinh Thị Thu Hồng

TP Hồ Chí Minh – Năm 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan luận văn “Ảnh hưởng của độ mở cửa nền kinh tế đến tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam” do chính tôi nghiên cứu và thực hiện Các số liệu và thông tin được sử dụng trong luận văn là trung thực và có

nguồn đáng tin cậy

Học viên: Nguyễn Xuân Minh Đức

Khóa: 2017 Trường Đại học Kinh Tế TP Hồ Chí Minh

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC CÁC BẢNG

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ

TÓM TẮT

ABSTRACT

Chương 1: Giới thiệu 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 3

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 3

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 3

1.5 Phương pháp nghiên cứu 3

1.6 Kết quả kỳ vọng và những đóng góp của luận văn 4

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm 5

2.1 Cơ sở lý thuyết 5

2.1.1 Khái niệm, mục tiêu và công cụ của CSTT 5

2.1.1.1 Khái niệm CSTT 5

2.1.1.2 Mục tiêu của CSTT 5

2.1.2 Tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế 10

2.1.2.1 Trường phái cổ điển 10

2.1.2.2 Trường phái Keynesian 10

2.1.2.3 Mô hình Mundell-Fleming 15

2.1.3 Tác động của độ mở cửa nền kinh tế đến tăng trưởng kinh tế 19

2.1.3.1 Độ mở cửa nền kinh tế 19

2.1.3.2 Tác động của độ mở cửa nền kinh tế đến tăng trưởng kinh tế 23

2.1.4 Cơ chế truyền dẫn của CSTT 27

2.2 Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm 34

Chương 3: Mô hình, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu 39

3.1 Mô hình nghiên cứu 39

3.1.1 Mô hình nghiên cứu cơ sở 39

3.1.2 Mô hình nghiên cứu điều chỉnh 40

3.2 Giải thích các biến và dữ liệu nghiên cứu 42

3.2.1 Giải thích các biến 42

3.2.2 Dữ liệu nghiên cứu 47

3.3 Phương pháp ước lượng 49

Chương 4: Kết quả nghiên cứu 51

4.1 Phân tích, mô tả thống kê các biến của mô hình 51

4.2 Xác định độ trễ của các biến độc lập và các kiểm định của mô hình 52

4.2.1 Xác định độ trễ của các biến độc lập 52

4.2.2 Các kiểm định của mô hình 53

4.2.2.1 Kiểm định tính dừng 53

4.2.2.2 Kiểm định tự tương quan 54

4.2.2.3 Kiểm định phương sai thay đổi 55

4.3 Kết quả ước lượng các mô hình 55

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị 63

5.1 Kết luận 63

5.2 Khuyến nghị điều hành CSTT trong điều kiện kinh tế mở 64

KẾT LUẬN VÀ HƯỚNG NGHIÊN CỨU TIẾP THEO 68 TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC 1 – KẾT QUẢ ƯỚC LƯỢNG

PHỤ LỤC 2 – CÁC CÔNG CỤ CỦA CSTT

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

FDI Foreign Direct Investment – Đầu tư trực tiếp nước ngoài

DANH MỤC CÁC BẢNG

Trang

Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu có liên quan 37

Bảng 3.1 Nguồn dữ liệu và ký hiệu các biến 47

Bảng 3.2 Tương quan kỳ vọng các biến trong mô hình 48

Bảng 4.1 Thống kê mô tả các biến trong mô hình 51

Bảng 4.2 Độ tương quan của các biến trong mô hình 51

Bảng 4.3 Độ trễ của các biến độc lập theo các chỉ số thống kê 53

Bảng 4.4 Kết quả kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu 53

Bảng 4.5 Kết quả kiểm định tự tương quan của chuỗi dữ liệu 54

Bảng 4.6 Kết quả kiểm định phương sai thay đổi của chuỗi dữ liệu 55

Bảng 4.7 Kết quả ước lượng ảnh hưởng của CSTT đến tăng trưởng kinh tế dưới tác động của độ mở nền kinh tế theo mô hình OLS 56

Bảng 4.8 Kết quả ước lượng ảnh hưởng của CSTT đến tăng trưởng kinh tế dưới tác động của độ mở nền kinh tế theo mô hình GLS 57

Bảng 4.9 So sánh kết quả nghiên cứu với các nghiên cứu khác có liên quan 62

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ

Trang Hình 1.1 Tăng trưởng GDP và độ mở thương mại tại Việt Nam

giai đoạn 2012 – 2017 1

Hình 2.1 Đường IS 12

Hình 2.2 Đường LM 13

Hình 2.3 Mô hình IS – LM 14

Hình 2.4 Mô hình MF 15

Hình 2.5 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá thả nổi khi mở rộng CSTT 16

Hình 2.6 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá thả nổi khi mở rộng CSTK 17

Hình 2.7 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá cố định khi mở rộng CSTT 18

Hình 2.8 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá cố định khi mở rộng CSTK 19

Hình 2.9 Cơ chế truyền dẫn của CSTT theo Loayza và Schmidt-Hebbel 28

Hình 2.10 Cơ chế truyền dẫn của CSTT theo NHTW châu Âu 29

TÓM TẮT

Tiêu đề: Ảnh hưởng của độ mở cửa nền kinh tế đến tác động của chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam

Tóm tắt: Nhiều lý thuyết và nghiên cứu thực tiễn đã thừa nhận tác động đáng

kể của độ mở nền kinh tế đến chính sách tiền tệ và các yếu tố vĩ mô Luận văn xem xét ảnh hưởng của độ mở đến tác động của chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam với dữ liệu từ quý 1/2004 đến quý 4/2017 Kết quả cho thấy độ mở thương mại và tài chính có tác động làm giảm hiệu quả của chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam Khi độ mở thương mại hoặc độ mở tài chính tăng 1%, tác động của chính sách tiền tệ sẽ lần lượt giảm 0,3% hoặc 1,49% Ngoài ra, độ mở tài chính không ảnh hưởng đến tác động của chính sách tiền tệ khi xem xét đồng thời với độ mở thương mại Nghiên cứu kỳ vọng mang lại một số hàm ý cho các nhà hoạch định chính sách tại Việt Nam trong việc xây dựng và thực thi chính sách hợp lý Trong tương lai, nghiên cứu sẽ sử dụng các phương pháp đo lường độ mở và các biến số kinh tế khác để có cái nhìn tổng quát hơn về ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế đến tác động chính sách tiền tệ lên tăng trưởng kinh tế

Từ khóa: độ mở nền kinh tế, chính sách tiền tệ, tăng trưởng kinh tế, ước lượng OLS và GLS

ABSTRACT

Title: The influence of economic openness on the impact of monetary policy

on economic growth in Viet Nam

Abstract: Theories and practices have acknowledged that economic openness has a significant impact on monetary policy and macro factors The thesis examines the influence of economic openness on the impact of monetary policy on economic growth in Vietnam, based on the database from Q1/2004 to Q4/2017 The results demonstrate that trade openness and financial openness reduced the effect of monetary policy on economic growth in Vietnam When trade openness or financial openness increased by 1%, the impact of monetary policy on economic growth decreased by 0.3% or 1.49% respectively In addition, financial openness had no influence on the impact of monetary policy on economic growth when considered with trade openness simultaneously These findings might bring some implications Vietnamese policy makers in developing and enforcing reasonable policies In the future, the thesis will use others openness measuring methods and others economic variables to have a more general view of the economic openness impact on the monetary policy on economic growth

Keywords: economic openness, monetary policy, economic growth, OLS and GLS estimation

Chương 1: Giới thiệu

1.1 Lý do chọn đề tài

Trong thời gian vừa qua, Việt Nam ngày càng hội nhập với nền kinh tế toàn cầu với bước ngoặt lớn và quan trọng nhất là sự gia nhập Tổ Chức Thương mại Thế Giới (WTO) vào năm 2007 Theo GES-Kualalumpur 20131 và Tổng Cục Thống Kê Việt Nam (GSO), nhiều minh chứng khác cho thấy sự mở cửa nền kinh tế của Việt Nam gần đây như việc ký kết nhiều Hiệp định thương mại với các tổ chức quốc tế và các quốc gia trên thế giới như: Hiệp định thương mại tự do (FTA) giữa Việt Nam – Nhật Bản (2008), Việt Nam – Chi Lê (2011), 10 quốc gia ASEAN và Úc, New Zealand (2012), Việt Nam – Hàn Quốc (2015), Việt Nam – Liên minh Á Âu (2015), tham gia vào cộng đồng kinh tế ASEAN (AEC – 2015); gần đây nhất là Hiệp định Đối tác Toàn diện và Tiến bộ xuyên Thái Bình Dương (CPTPP – 2018) Hai bên Việt Nam và Liên Minh Châu Âu (EVFTA) đã công bố chính thức hoàn tất việc rà soát pháp lý đối với Hiệp định Thương mại (EVFTA) và Hiệp định bảo hộ đầu tư (EVIPA) vào tháng 6/2018, vốn được tách ra từ Hiệp định Thương mại tự do Việt Nam – Liên minh Châu Âu (EVFTA) Số liệu từ WorldBank, thể hiện tại hình 1.1 cho thấy Việt Nam đã đạt được những thành tựu kinh tế nổi bật trong 6 năm qua với tăng trưởng GDP và độ mở thương mại theo tỷ lệ tổng XNK trên GDP đạt cột mốc đáng kể sau các cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu và nợ công châu Âu

(Nguồn: tổng hợp và tính toán từ số liệu World Bank)

Hình 1.1 Tăng trưởng GDP và độ mở thương mại tại Việt Nam giai đoạn 2012 – 2017

1 GES-Kualalumpur 2013, 2018 Các hiệp định thương mại Việt Nam đã ký kết: quá trình và lợi thế The Global Entrepreneurship Summit AO Conventions & Event SDN BHD, Kuala Lumpur Malaysia

2012 2013 2014 2015 2016 2017 Tăng trưởng GDP 5.25% 5.42% 5.98% 6.68% 6.21% 6.81%

Trường phái kinh tế học Keynesian cho rằng chính sách tiền tệ (CSTT) và tăng trưởng kinh tế có mối quan hệ gián tiếp thông qua tác động của lãi suất đối với đầu

tư và XNK Nhiều quan điểm khác cũng cho thấy CSTT ảnh hưởng đến hiệu quả kinh

tế của các quốc gia thông qua các kênh khác nhau và tầm quan trọng tương đối của các kênh này phụ thuộc vào độ mở nền kinh tế (Romer, 1993; Karras, 2001; Rogoff, 2003; Berument, Konac và Seney, 2007) Không dừng lại ở đó, các nghiên cứu của Karras (1999, 2001), Berument và Dogan (2003), Berument, Konac và Seney (2007), Isik và Acar (2009), Hoàng Xuân Bình (2011) và Ekpo và Effiong (2017) cho thấy vai trò của độ mở nền kinh tế đến CSTT, tăng trưởng kinh tế, lạm phát và tỷ giá hối đoái Các nghiên cứu của Karras (1999, 2001) kết luận rằng khi độ mở càng tăng, tác động của CSTT đến tăng trưởng kinh tế và tỷ giá càng yếu nhưng lại có tác động càng mạnh đến lạm phát Tuy nhiên, cũng có nghiên cứu cho ra kết quả không đồng nhất với các nghiên cứu của Karras Nghiên cứu tại Thổ Nhĩ Kỳ, Berument và Dogan (2003) cho thấy mức tăng trưởng sản lượng và lạm phát có mối quan hệ ngược chiều với độ mở nền kinh tế Nghiên cứu của Berument và Seney (2007) kết luận rằng tầm quan trọng của mối quan hệ giữa độ mở và hiệu quả của CSTT đối với tăng trưởng sản lượng và lạm phát tương ứng rất khác nhau giữa các quốc gia Điều này cho thấy mối quan hệ giữa độ mở và hiệu quả của CSTT phụ thuộc vào các yếu tố khác, như

sự khác biệt thực sự giữa CSTT và cơ chế truyền dẫn tiền tệ của các quốc gia Hoàng Xuân Bình (2011) có quan điểm cho rằng tăng trưởng kinh tế và độ mở thương mại

có mối quan hệ tích cực, nhưng chưa xem xét đến sự tác động của độ mở thương mại đến CSTT Ekpo và Effiong (2017) cũng có kết luận không đồng nhất rằng ở 37 quốc gia châu Phi, khi độ mở tăng lên sẽ đẩy mạnh tác động của CSTT lên tăng trưởng sản lượng và làm giảm tác dụng của CSTT đối với lạm phát, gia tăng độ mở dẫn đến giảm lạm phát

Như vậy, thông qua các nghiên cứu trên, vẫn chưa có kết quả nhất quán từ các nghiên cứu thực tiễn ở nhiều quốc gia Thực tế, sự phát triển của nền kinh tế thế giới

và Việt Nam đã chậm lại giai đoạn sau khủng hoảng tài chính năm 2008 và khủng hoảng nợ công châu Âu 2012 Sau giai đoạn này, nền kinh tế Việt Nam ngày càng

hội nhập hơn và đạt được nhiều số liệu kinh tế ấn tượng, đặc biệt là sự tăng trưởng kinh tế gắn liền với tỷ lệ độ mở nền kinh tế Các yếu tố trên đã tạo cơ hội nghiên cứu cho luận văn này, nhằm xem xét sự ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế lên tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Luận văn được thực hiện nhằm đánh giá tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam khi độ mở cửa nền kinh tế thay đổi

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Khi độ mở thay đổi, ảnh hưởng của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam

sẽ thay đổi như thế nào?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu bao gồm tác động của CSTT tại Việt Nam (đại diện qua LSCS) dưới sự ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế, thông qua hai thước đo là độ mở thương mại và độ mở tài chính

Phạm vi nghiên cứu là ảnh hưởng của độ mở nền kinh tế đến tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế tại Việt Nam trong giai đoạn từ quý 1/2004 đến quý 4/2017

1.5 Phương pháp nghiên cứu

Luận văn tiến hành nghiên cứu bằng phương pháp định lượng, sử dụng mô hình do Georgios Karras (1999, 2001) xây dựng để đo lường ảnh hưởng của độ mở cửa nền kinh tế đến tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ WorldBank (WB) và Quỹ Tiền Tệ Thế Giới (IMF) Dựa trên mô hình do Karras xây dựng, luận văn dự kiến sẽ điều chỉnh mô hình, bổ sung thêm biến nhằm xác định tác động của độ mở cửa tài chính (FDIj,t/GDPj,t) đến CSTT và tăng trưởng kinh tế Bên cạnh đó, luận văn sẽ sử dụng phương pháp ước lượng Ordinary Least Squares (OLS) và Generalized Least Squares (GLS), kết hợp với các kiểm định

độ trễ, tính dừng, phương sai thay đổi và tự tương quan của các biến độc lập nhằm tăng tính khả thi của kết quả đạt được

1.6 Kết quả kỳ vọng và những đóng góp của luận văn

Luận văn kỳ vọng sẽ thu được kết quả đúng với giả thuyết nghiên cứu của luận

văn được rút ra từ các bài nghiên cứu của Karras (1999, 2001), khi độ mở nền kinh

tế tại Việt Nam càng lớn (nhỏ), tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế sẽ càng

yếu (mạnh)

Việc luận văn xem xét độ mở thương mại, độ mở tài chính riêng biệt từng

trường hợp và đồng thời cả hai độ mở (thương mại và tài chính) đến tác động của

CSTT lên tăng trưởng kinh tế bằng mô hình của Karras (1999, 2001) chưa được tìm

thấy trong các nghiên cứu trước đây Kết quả nghiên cứu này mang lại cơ sở thực

nghiệm có ý nghĩa đối với việc hoạch định và thực hiện CSTT tại Việt Nam một cách

thận trọng, có xem xét đến độ mở nền kinh tế, đặc biệt trong bối cảnh hội nhập với

nền kinh tế thế giới thể hiện qua độ mở nền kinh tế ngày càng cao

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm

Theo Lattie (2000), CSTT là các hành động được NHTW thực hiện nhằm tác động đến lượng tiền và tín dụng trong nền kinh tế Khi làm như vậy, NHTW

có thể xác định mức độ chi tiêu dùng hoặc đầu tư, và do đó ảnh hưởng đến giá cả

và tăng trưởng kinh tế trong nước CSTT hoạt động thông qua hệ thống tài chính – chủ yếu là các NHTM Khi đó, NHTW sẽ kiểm soát lượng tiền hoặc tín dụng (cho vay) thông qua các NHTM để tác động đến nền kinh tế

Theo quan điểm Loayza và Schmidt-Hebbell (2002), CSTT bao gồm các luật lệ và hành động được điều chỉnh bởi NHTW để đạt được mục tiêu của NHTW Mathai (2009) lại cho rằng CSTT là việc điều chỉnh nguồn cung tiền trong nền kinh tế nhằm kiểm soát lạm phát và ổn định sản lượng Mishkin (2016), CSTT đơn giản là việc quản lý cung tiền và lãi suất trong nền kinh tế, được điều hành bởi NHTW Trước đây, Copeland (2005), cũng đã cho rằng CSTT mang nghĩa khác nhau trong một nền kinh tế mở Đối với chế độ tỷ giá thả nổi, CSTT là sự quản lý cung tiền và ngược lại là sự quản lý tín dụng nội địa trong chế độ tỷ giá

cố định Như vậy, một cách tổng quát, CSTT là một chính sách kinh tế vĩ mô, được NHTW sử dụng như một công cụ điều chỉnh lượng cung tiền và lãi suất nhằm đạt được các mục tiêu kinh tế đã đặt ra

2.1.1.2 Mục tiêu của CSTT

CSTT hoạt động thông qua các công cụ, NHTW sẽ tác động vào các mục tiêu trung gian (cung tiền, lãi suất), từ đó tác động đến mục tiêu cuối cùng Mục tiêu duy trì mức giá ổn định ngày càng được các nhà hoạch định chính sách trên toàn thế giới quan tâm hơn Sự ổn định về giá, mà các NHTW định nghĩa là lạm

phát thấp và ổn định, ngày càng được xem là mục tiêu quan trọng nhất của CSTT Các nghiên cứu của Kahn và Jacobson (1989), Loayza và Hebbel (2002), Ólafsson (2006) và Mishkin (1999), cho thấy mục tiêu chính và cơ bản của CSTT là ổn định giá cả Tuy nhiên cũng có quan điểm không đồng nhất, Bordo và Wheelock (2007) cho rằng có ba mục tiêu quan trọng của CSTT là ổn định giá cả, ổn định kinh tế (tỷ lệ thất nghiệp thấp) và cuối cùng là ổn định hệ thống tài chính Gần đây nhất, Mishkin (2016) đã làm rõ quan điểm của mình về mục tiêu của CSTT, mặc dù ổn định giá cả là mục tiêu quan trọng nhất, nhưng vẫn có các mục tiêu khác mà các NHTW cần quan tâm là (1) tỷ lệ việc làm cao và ổn định sản lượng, (2) tăng trưởng kinh tế, (3) ổn định lãi suất, (4) ổn định thị trường tài chính và (5)

ổn định thị trường ngoại hối Tại Việt Nam, pháp luật đã quy định mục tiêu của CSTT trong Luật Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam – luật số 46/2010/QH12, với mục tiêu duy nhất là ổn định giá cả biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, được Quốc hội quyết định và giám sát việc thực hiện CSTT hàng năm

Từ các quan điểm của các nhà nghiên cứu đã cho thấy sự đa dạng về mục tiêu của CSTT của các quốc gia trên thế giới Tuy nhiên, cần phải xem xét cụ thể

ý nghĩa của các mục tiêu, nghĩa là khi theo đuổi các mục tiêu đó, nền kinh tế sẽ đạt được điều gì

 Mục tiêu ổn định giá cả

Ổn định giá cả là mục tiêu quan trọng nhất của CSTT, tác động đến nền kinh tế trong dài hạn Theo Mishkin (2016), sự ổn định về giá là cần thiết vì mức giá tăng (lạm phát) tạo ra sự không chắc chắn trong nền kinh tế và sự không chắc chắn đó có thể cản trở tăng trưởng kinh tế Ví dụ, khi mức giá chung thay đổi, thông tin được truyền tải bởi giá cả hàng hóa và dịch vụ khó diễn giải hơn, điều này làm phức tạp hóa việc ra quyết định của người tiêu dùng, doanh nghiệp và Chính phủ, từ đó dẫn đến một hệ thống tài chính kém hiệu quả hơn Lạm phát cũng gây khó khăn cho việc lập kế hoạch cho tương lai và gây ra căng thẳng trong

xã hội khi mỗi nhóm trong xã hội có thể cạnh tranh với các nhóm khác để đảm bảo rằng thu nhập của họ theo kịp mức tăng giá

Như vậy, sự ổn định về giá có thể giúp các cá nhân, doanh nghiệp và Chính phủ lập kế hoạch, ra quyết định một cách đúng đắn và có cơ sở hơn, dễ dự báo các chỉ số kinh tế vĩ mô hơn, giúp thị trường tài chính hoạt động có hiệu quả, góp phần kiểm soát lạm phát và tăng trưởng kinh tế ổn định hơn NHTW trên các quốc gia thường theo dõi chỉ số giá tiêu dùng (CPI), là chỉ số thường được sử dụng đại diện cho mức độ lạm phát Ngoài ra, theo Madura (2012), các chỉ số khác cũng được sử dụng để đại diện cho tỷ lệ lạm phát như chỉ số giá sản suất, giá dầu, giá vàng, tăng trưởng kinh tế,… và các chỉ số này đều có độ trễ nhất định

 Tỷ lệ việc làm cao và ổn định sản lượng

Tỷ lệ việc làm cao là một mục tiêu cần được xem xét vì hai lý do chính: (1) tỷ lệ thất nghiệp cao – gây ra nhiều khó khăn cho con người; và (2) khi tỷ lệ thất nghiệp cao, nền kinh tế có cả người lao động và tài nguyên nhàn rỗi (nhà máy đóng cửa và thiết bị không sử dụng), dẫn đến mất sản lượng (GDP thấp hơn) Tỷ

lệ việc làm cao không có nghĩa là tỷ lệ thất nghiệp bằng không, mà phải bằng tỷ

lệ thất nghiệp tự nhiên khi cung và cầu lao động bằng nhau Trong đó có thất nghiệp ma sát, là khi người lao động nghỉ việc tạm thời để giành cho các hoạt động khác và đang trong thời gian tìm kiếm việc làm khi trở lại làm việc; hoặc thất nghiệp cấu trúc là khi người lao động nghỉ việc do công việc không phù hợp (Mishkin, 2016)

Mục tiêu tăng trưởng kinh tế ổn định có liên quan mật thiết đến mục tiêu việc làm cao bởi vì khi tỷ lệ thất nghiệp thấp, các doanh nghiệp có nhiều khả năng đầu tư vào cơ sở vật chất, thiết bị để tăng năng suất và do đó làm kinh tế tăng trưởng Ngược lại, nếu tỷ lệ thất nghiệp cao và các nhà máy không hoạt động, các doanh nghiệp không đầu tư vào cơ sở vật chất và thiết bị, từ đó sản lượng giảm, làm nền kinh tế chậm hoặc không tăng trưởng

 Mục tiêu tăng trưởng kinh tế

Theo quan điểm của Mishkin (2016), CSTT có thể thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bằng cách trực tiếp khuyến khích các công ty đầu tư, hoặc khuyến khích tiết kiệm, cung cấp thêm vốn cho các công ty đầu tư thông qua sự thay đổi của lãi

suất Trên thực tế, cách tiếp cận này là mục đích của các chính sách kinh tế phía cung, nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế bằng cách cung cấp ưu đãi thuế cho các doanh nghiệp đầu tư vào cơ sở, thiết bị và cho người nộp thuế để tiết kiệm hơn

Để kích cầu nền kinh tế, NHTW có thể mở rộng CSTT để khuyến khích hộ gia đình và doanh nghiệp tăng chi tiêu, thông qua việc tăng cung tiền và giảm lãi suất Lãi suất thấp hơn sẽ làm hộ gia đình tăng chi tiêu và doanh nghiệp tăng đầu

tư do chi phí sử dụng vốn thấp hơn Doanh nghiệp sẵn sàng thực hiện nhiều dự

án, mở rộng sản xuất, thuê nhiều nhân công, từ đó làm tăng sản lượng và giảm tỷ

lệ thất nghiệp, thúc đẩy kinh tế tăng trưởng Ngược lại, với CSTT thắt chặt, cung tiền giảm và lãi suất tăng, chi phí sử dụng vốn tăng, hộ gia đình và doanh nghiệp thắt chặt chi tiêu và đầu tư, làm nền kinh tế phát triển chậm lại, lạm phát giảm

 Mục tiêu ổn định lãi suất

Theo Mishkin (2016), sự ổn định lãi suất là cần thiết bởi vì sự biến động lãi suất có thể tạo ra sự không chắc chắn trong nền kinh tế và khiến việc lập kế hoạch cho tương lai khó khăn hơn Sự ổn định của thị trường tài chính cũng được thúc đẩy bởi sự ổn định lãi suất, bởi lãi suất biến động tạo ra sự không chắc chắn cho các tổ chức tài chính Việc tăng lãi suất tạo ra tổn thất vốn lớn đối với trái phiếu dài hạn và thế chấp, khoản tổn thất này có thể gây ra sự sụp đổ của các tổ chức tài chính nắm giữ chúng

Ngoài ra, như đã đề cập, sự ổn định lãi suất có mối quan hệ chặt chẽ với tất cả các mục tiêu đã nêu, do lãi suất là một trong các mục tiêu trung gian, có tác động gián tiếp đến chi tiêu trong nền kinh tế, từ đó tác động đến giá cả Madura (2013) cũng cho rằng tác động của CSTT cũng ảnh hưởng gián tiếp đến các mức lãi suất khác, bao gồm cả lãi suất cho vay của các hộ gia đình và doanh nghiệp Điều này khuyến khích các hộ gia đình và doanh nghiệp chi nhiều tiền hơn Khi

đó, nền kinh tế sẽ tăng trưởng và tạo ra việc làm

 Mục tiêu ổn định thị trường tài chính

Bordo và Wheelock (2007) cho rằng CSTT dẫn đến lạm phát liên tục hoặc biến động cao gây bất ổn cho thị trường tài chính Mishkin (2016), các cuộc khủng

hoảng tài chính có thể cản trở khả năng chu chuyển vốn trong thị trường tài chính giữa những chủ thể thừa vốn và thiếu vốn, có cơ hội đầu tư sản xuất và có thể dẫn đến sự sụt giảm trong hoạt động kinh tế Do đó, việc thúc đẩy một hệ thống tài chính ổn định hơn, trong đó tránh được các cuộc khủng hoảng tài chính, là một mục tiêu quan trọng đối với một NHTW

 Mục tiêu ổn định tỷ giá hối đoái

Tỷ giá hối đoái đơn giản là một mức giá của ngoại tệ (Copeland, 2005), là

số lượng đơn vị của một loại tiền tệ được cung cấp để đổi lấy đơn vị của một loại tiền tệ khác (Lattie, 2000) Tỷ giá hối đoái là thước đo khả năng cạnh tranh, vì tỷ giá nắm bắt được giá cả, chi phí và năng suất tương đối của một quốc gia cụ thể

so với các quốc gia còn lại của thế giới Từ quan điểm kinh tế vĩ mô, biến động tỷ giá có thể tác động mạnh đến nền kinh tế, vì có thể ảnh hưởng đến cơ cấu sản lượng và đầu tư, dẫn đến phân bổ không hiệu quả của thương mại trong nước và bên ngoài, ảnh hưởng đến thị trường lao động và giá cả, và thay đổi tài khoản vãng lai Do đó, sự thay đổi tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đến thương mại quốc tế theo cả cách trực tiếp và gián tiếp (Auboin và Ruta, 2011)

Với tầm quan trọng của thương mại quốc tế ngày càng tăng, giá trị của đồng tiền giữa các quốc gia đã trở thành một sự cân nhắc lớn đối với NHTW của các quốc gia trên thế giới Ngoài ra, việc ngăn chặn những thay đổi lớn trong tỷ giá hối đoái giúp các công ty và cá nhân mua hoặc bán hàng hóa ở nước ngoài có

kế hoạch trước dễ dàng hơn Vì vậy, ổn định tỷ giá hối đoái là một mục tiêu quan trọng của CSTT Ở các quốc gia khác vốn phụ thuộc nhiều hơn vào ngoại thương,

sự ổn định trên thị trường ngoại hối còn có tầm quan trọng lớn hơn (Mishkin, 2016) Tại Việt Nam, tỷ giá hối đoái chỉ là công cụ điều hành CSTT của NHNN

để đạt được mục tiêu duy nhất của CSTT, là ổn định giá cả

2.1.2 Tác động của CSTT lên tăng trưởng kinh tế

2.1.2.1 Trường phái cổ điển

Mishkin (2016) dựa trên lý thuyết về số lượng tiền tệ của Fisher giải thích rằng khi khối lượng tiền tệ có sự gia tăng (sụt giảm), mức giá sẽ tăng (giảm) theo một tỷ lệ tương ứng Từ đó, Fisher đã đưa ra hàm cầu tiền:

MV = PY hay M = 𝟏

𝐕 x PY

Trong đó M: cung tiền; V: vòng quay tiền; P: giá cả và Y: sản lượng Với V được giả định là không đổi trong ngắn hạn Theo đó, cầu tiền là lượng tiền mà các chủ thể trong nền kinh tế muốn nắm giữ phục vụ cho các chi tiêu danh nghĩa (Mishkin, 2016) Từ hàm cầu tiền, Fisher cho rằng khi thị trường tiền tệ cân bằng, cung tiền sẽ bằng cầu tiền và do V không đổi, khi thay đổi cung tiền sẽ dẫn đến sự thay đổi về giá (giả định Y không đổi trong ngắn hạn)

và lãi suất không tác động đến cầu tiền

Ngoài ra, PY đại diện cho GDP danh nghĩa, nghĩa là tăng trưởng kinh

tế phụ thuộc vào cung tiền (ít nhất là trong dài hạn) Khi thực thi CSTT mở rộng sẽ làm tăng cung tiền, từ đó thúc đẩy tăng trưởng kinh tế (Y tăng) hoặc tạo ra lạm phát (P tăng) Như vậy, theo trường phái cổ điển, CSTT đóng vai trò quan trọng, thông qua cung tiền quyết định tăng trưởng kinh tế và lạm phát

2.1.2.2 Trường phái Keynesian

Theo Mishkin (2016), Keynes (1936) đã bác bỏ quan điểm của lý thuyết

số lượng tiền tệ rằng vòng quay tiền là một hằng số và phát triển lý thuyết về cầu tiền, nhấn mạnh tầm quan trọng của lãi suất Trong lý thuyết về cầu tiền, gọi là lý thuyết ưu thích thanh khoản, Keynes đã kết luận rằng lãi suất cao hơn làm cầu tiền giảm và ngược lại, từ đó hình thành nên hàm cầu tiền thực tế:

𝐌𝐝

𝐏 = 𝐋(𝐢, 𝐘) Trong đó 𝐌𝐝

𝐏 là cầu tiền thực tế, i là lãi suất và không còn sự tồn tại của yếu tố giá cả (P) Keynes cho rằng CSTT và tăng trưởng kinh tế có mối quan

hệ gián tiếp, thông qua lãi suất tác động đến chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng

Cụ thể:

 Lãi suất và chi tiêu, đầu tư

Madura (2012) cho rằng khi các yếu tố khác không đổi, cầu vốn vay có mối quan hệ ngược chiều với lãi suất, nghĩa là các hộ gia đình và doanh nghiệp sẽ cần lượng vốn vay lớn hơn khi lãi suất thấp hơn Theo Mishkin (2016), các doanh nghiệp đầu tư vào vốn cơ sở vật chất (máy móc và nhà máy) miễn là họ mong muốn kiếm được nhiều tiền hơn so với chi phí lãi vay của khoản vay để tài trợ cho khoản đầu tư Ngay cả khi một doanh nghiệp có tiền dư và không cần phải vay để thực hiện đầu tư vào cơ sở vật chất, chi tiêu đầu tư theo kế hoạch của doanh nghiệp vẫn sẽ bị ảnh hưởng bởi lãi suất thực cho việc đầu tư Thay vì đầu tư vào cơ sở vật chất, doanh nghiệp có thể mua các loại chứng khoán như trái phiếu doanh nghiệp Qua đó chứng minh rằng hoạt động của doanh nghiệp tỷ lệ nghịch với lãi suất Kết quả là khi chi tiêu và đầu tư tăng, tổng cầu hàng hóa sẽ tăng, thúc đẩy kinh tế phát triển

 Lãi suất và xuất khẩu ròng

Theo Mishkin (2016), lãi suất thực ảnh hưởng đến lượng xuất khẩu ròng thông qua tỷ giá hối đoái Khi lãi suất thực trong nước tăng, tài sản bằng đồng nội

tệ có lợi nhuận cao hơn so với tài sản bằng đồng ngoại tệ nước ngoài Mọi người muốn nắm giữ nhiều đồng nội tệ hơn, vì vậy đồng nội tệ tăng giá trị so với giá trị của các loại tiền tệ khác Do đó, lãi suất thực trong nước tăng dẫn đến giá trị đồng nội tệ cao hơn Đồng nội tệ tăng giá làm cho hàng hóa trong nước trở nên đắt hơn,

vì vậy người nước ngoài sẽ ít mua các mặt hàng xuất khẩu hơn khi tính bằng ngoại

tệ, do đó cầu hàng hóa trong nước giảm, làm giảm xuất khẩu ròng Đồng nội tệ tăng giá cũng làm cho hàng hóa nước ngoài trở nên rẻ hơn khi quy đổi sang đồng nội tệ, do đó, nhập khẩu sẽ tăng lên, đồng thời gây ra sự sụt giảm trong xuất khẩu ròng Do đó, sự gia tăng của lãi suất thực tế, dẫn đến sự gia tăng giá trị của đồng nội tệ, dẫn đến sự sụt giảm trong xuất khẩu ròng Từ đó cho thấy lãi suất và xuất khẩu ròng có mối quan hệ nghịch biến

(Nguồn: Mishkin, 2016)

Hình 2.1 Đường IS Dựa trên sự tác động của lãi suất lên chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng, đường IS (hình 2.1) được hình thành trên cơ sở tập hợp các điểm giữa tổng sản lượng và (Y) lãi suất (i), là đường nối liền các điểm mà tại đó thị trường hàng hóa cân bằng Đường IS dốc xuống cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng với lãi suất Khi lãi suất tăng, chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng sẽ giảm, làm tổng sản lượng giảm do tổng cầu giảm Ngược lại, khi lãi suất giảm, chi tiêu, đầu tư và xuất khẩu ròng sẽ tăng, làm tổng cầu tăng dẫn đến tổng sản lượng tăng

Trên thị trường tiền tệ, theo Copeland (2005), dựa theo phân tích của Keynes, CSTT và lãi suất có mối quan hệ mật thiết, sự cân bằng trên thị trường tiền tệ sẽ quyết định lãi suất, khi đó cung tiền bằng cầu tiền Từ đó hình thành nên hàm cầu tiền:

𝐌𝐬

𝐌𝐝

𝐏 = 𝐤𝐲 − 𝐥𝐫 (𝐤, 𝐲 > 𝟎) Trong đó Ms: cung tiền; Md: cầu tiền, r: lãi suất, y: sản lượng và k,y là các tham

số dương Phương trình thể hiện rằng tác động của việc tăng (hoặc giảm) x% trong cung tiền sẽ làm cho mức giá tăng (giảm) x% nếu lãi suất không đổi, hoặc

0 1 2 3 4 5 6 7 8

làm lãi suất giảm (tăng) nếu mức giá không đổi; hoặc kết hợp cả hai, nghĩa là

thay đổi giá nhỏ hơn x% song song với sự thay đổi trong lãi suất

(Nguồn: Copeland, 2005)

Hình 2.2 Đường LM Theo Keynes, đường LM (hình 2.2) được hình thành từ điều kiện tập hợp các điểm cân bằng trên thị trường tiền tệ Lý thuyết ưa thích thanh khoản của Keynes cho thấy rằng cầu tiền trong thực tế Md/P phụ thuộc vào tổng sản lượng (thu nhập, y) và lãi suất (danh nghĩa, r) Khi thu nhập tăng, cầu tiền tăng do chi tiêu tăng và người dân trở nên giàu có hơn, sẽ nắm giữ tài sản (tiền) nhiều hơn Khi lãi suất tăng, chi phí cơ hội để giữ tiền tăng, và cầu tiền giảm, cầu tiền tương quan dương với tổng sản lượng và tương quan âm với lãi suất Do đó, đường LM

là đường dốc lên (Copeland, 2005) Khi tổng sản lượng tăng, cầu tiền tăng và lãi suất tăng, do đó cầu tiền bằng với cung tiền và thị trường tiền tệ đang ở trạng thái cân bằng (Mishkin, 2011)

Khi các đường IS và LM được kết hợp trong cùng một biểu đồ, giao điểm của hai đường xác định mức cân bằng của tổng sản lượng cũng như lãi suất Mô hình IS – LM cho thấy ảnh hưởng của CSTT đến hoạt động kinh tế và tương tác với CSTK (thay đổi chi tiêu và thuế của chính phủ) để tạo ra một mức tổng sản lượng nhất định; mức độ lãi suất bị ảnh hưởng như thế nào bởi những thay đổi trong chi tiêu đầu tư cũng như thay đổi CSTK và tiền tệ và cách tốt nhất để thực hiện CSTT (Mishkin, 2011)

(Nguồn: Mishkin, 2011)

Hình 2.3 Mô hình IS – LM Mức lãi suất mà tại đó thị trường hàng hoá và thị trường tiền tệ cân bằng đồng thời là giao điểm của đường IS và LM, điểm E (hình 2.3) Tổng sản lượng (cung hàng hóa) bằng tổng cầu (IS) và cầu tiền bằng cung tiền (LM) Tại bất kỳ điểm nào không thỏa mãn điều kiện cân bằng này sẽ có xu hướng di chuyển trở

về điểm E

Tuy nhiên, trường phái Keynes cho thấy vai trò của CSTT đối với tăng trưởng kinh tế nhưng không hoàn toàn đánh giá cao vai trò này trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Madura (2012) cho rằng CSTT cũng có giới hạn do tác động của việc thu hẹp tín dụng Ngay cả khi NHTW gia tăng cung tiền, nhưng các NHTM không sẵn lòng cho vay, tăng dự trữ đặc biệt trong bối cảnh kinh tế suy thoái, sẽ không làm tăng trưởng kinh tế Thêm vào đó, Mishkin (2016) còn đề cập đến độ trễ nhất định của CSTT, từ giai đoạn NHTW thu thập dữ liệu, nhận diện, quyết định chính sách, thực thi đến khi CSTT bắt đầu tác động đến nền kinh tế cần một khoảng thời gian Trong khoảng thời gian này, nền kinh tế có thể đã tự điều chỉnh trước các cú sốc mà không có sự can thiệp của CSTT

Lãi suất, r

Tổng sản lượng, Y

2.1.2.3 Mô hình Mundell-Fleming

Copeland (2005) đề cập đến các vấn đề về chu chuyển vốn quốc tế dựa trên

mô hình Mundell – Fleming (MF) của Mundell và Fleming (1962) trên cơ sở kế thừa mô hình của Keynes

(Nguồn: Copeland, 2005)

Hình 2.4 Mô hình MF Theo phân tích của Mundell và Fleming, so với mô hình IS-LM trong nền kinh tế đóng, mô hình MF (hình 2.4) đã có một điểm mới đóng vai trò quan trọng,

là đường cán cân thanh toán (Balance of payments – BP) trong nền kinh tế mở, từ

đó có tên gọi khác là mô hình IS-LM-BP Trong mô hình MF, trong các cơ chế tỷ giá khác nhau, hiệu quả của CSTK và CSTT được phân tích dựa trên mối quan hệ ngắn hạn giữa tỷ giá danh nghĩa, lãi suất và sản lượng Cân bằng cán cân thanh toán (BP) có được khi dòng vốn trên các giao dịch chỉ đủ để tài trợ cho thâm hụt hoặc hấp thụ thặng dư tài khoản vãng lai Đường BP dốc lên thể hiện mối quan hệ đồng biến giữa lãi suất và thu nhập Vì thu nhập (sản lượng, y) tăng ở bất kỳ mức

tỷ giá hối đoái nào và với độ mở nền kinh tế ngày càng cao, tài khoản vãng lai sẽ giảm khi nhu cầu nhập khẩu tăng Để duy trì trạng thái cân bằng, tài khoản vốn phải tăng, điều này chỉ có thể đạt được bằng cách tăng lãi suất trong nước và sẽ làm đồng nội tệ tăng giá Theo đó, thu nhập cao hơn phải kết hợp với lãi suất cao hơn để có được trạng thái cân bằng của cán cân thanh toán (Copeland, 2005) Trong thực tế, cán cân thanh toán không phải lúc nào cũng luôn cân bằng (BP = 0) Cán cân thanh toán thâm hụt (BP < 0) khi điểm cân bằng nằm bên phải đường

BP Ngược lại, nếu điểm cân bằng này nằm bên trái đường BP, cán cân thanh toán

sẽ thặng dư (BP > 0) NHTW có thể thông qua CSTT và CSTK làm dịch chuyển các đường trong mô hình IS-LM-BP, hình thành các điểm cân bằng mới Muldell

và Fleming còn đề cập đến vấn đề chu chuyển vốn trong nền kinh tế mở Theo đó, trong chế độ tỷ giá hối đoái linh hoạt, tác động của cú sốc CSTT nhất định đối với sản lượng thực tế càng mạnh thì mức độ chu chuyển vốn quốc tế càng cao Ngược lại, tác động của cú sốc chi tiêu chính phủ (CSTK) đối với sản lượng thực, giảm theo mức độ chu chuyển vốn quốc tế (Pierdzioch, Döpke và Buch, 2002) Ngoài

ra, trong chế độ tỷ giá hối đoái cố định và khả năng chu chuyển vốn quốc tế, bộ

ba bất khả thi sẽ chỉ còn là bộ đôi và có thể được giải quyết dễ dàng hơn Mở rộng tiền tệ và tài khóa đều tăng sản lượng nhưng có tác động ngược lại với lãi suất

Do đó, ví dụ, một quốc gia đồng thời trải qua thất nghiệp và thâm hụt bên ngoài

có thể kết hợp mở rộng tài khóa với thu hẹp tiền tệ, nâng tổng cầu trong khi thu hút một dòng vốn đủ lớn để thu hẹp khoảng cách thanh toán nước ngoài Nếu không có sự mở cửa và khả năng chu chuyển vốn, cách tiếp cận này sẽ không thể thành công Mundell tiếp tục lập luận rằng, khi vốn được chu chuyển dễ dàng và

tỷ giá hối đoái được cố định, để có một tổ hợp chính sách ổn định đòi hỏi phải sử dụng CSTK để giải quyết cho cân bằng nội bộ (đường IS-LM) và chính sách tiền

tệ cho cân bằng bên ngoài (đường BP), theo Obstfeld (2001)

(Nguồn: Copeland, 2005)

Hình 2.5 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá thả nổi khi mở rộng CSTT

Theo hình 2.5, trong chế độ tỷ giá thả nổi, khi NHTW mở rộng CSTT làm tăng cung tiền, đường LM (M0) dịch chuyển sang phải thành LM (M1), nền kinh

tế cân bằng tại điểm C, lãi suất giảm và sản lượng tăng Tuy nhiên, C không là điểm cân bằng dài hạn, lãi suất giảm làm cán cân thanh toán thâm hụt do vốn đầu

tư giảm và tỷ giá tăng (nội tệ mất giá) Nội tệ mất giá dẫn đến cầu hàng hóa trong nước tăng do giá cả rẻ hơn, cạnh tranh cao, làm xuất khẩu tăng và nhập khẩu giảm, tài khoản vãng lai thặng dư, dịch chuyển IS (S0) và BP (S0) sang IS (S1) và BP (S1) Tuy nhiên, lãi suất vẫn thấp hơn mức ban đầu (r0), tài khoản vốn giảm thâm hụt do tài khoản vãng lai thặng dư bù đắp, thị trường cân bằng tại điểm B (Copeland, 2005) Như vậy, trong cơ chế tỷ giá hối đoái thả nổi và chu chuyển vốn tự do, CSTT đã thúc đẩy tăng trưởng kinh tế

(Nguồn: Copeland, 2005) Hình 2.6 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá thả nổi khi mở rộng CSTK

Khi mở rộng CSTK, chi tiêu Chính phủ tăng (G1) trong khi giá cả và cung tiền không đổi, đường LM không dịch chuyển, IS dịch chuyển thành IS (G1, S0), hình 2.6 Chính phủ tăng chi tiêu đồng thời tăng vay mượn, thu nhập và lãi suất tăng, thị trường cân bằng tại điểm C Lãi suất tăng làm dòng vốn đầu tư chảy vào trong nước tăng, cầu nội tệ tăng dẫn đến tỷ giá giảm (nội tệ tăng giá), cán cân thanh toán thặng dư Nội tệ tăng giá làm hàng hóa trong nước kém cạnh tranh, xuất khẩu giảm, đường IS dịch chuyển thành IS (G1, S1), lãi suất giảm (r1), BP dịch chuyển thành BP (S1) do tài khoản vãng lai giảm Từ đó hình thành nên điểm

cân bằng mới với lãi suất và sản lượng đều giảm Như vậy, trong chế độ tỷ giá thả nổi và hoạt động chu chuyển vốn tự do, CSTT có tác dụng mạnh hơn CSTK trong việc gia tăng sản lượng (Copeland, 2005)

Trong chế độ tỷ giá cố định và chu chuyển vốn tự do, Copeland (2005) dựa trên mô hình MF đã kết luận rằng CSTK có tác dụng mạnh trong khi CSTT không

có tác dụng trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế

(Nguồn: Copeland, 2005) Hình 2.7 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá cố định khi mở rộng CSTT

Copeland (2005) cho rằng, trong mô hình MF (hình 2.7), với tỷ giá cố định

và chu chuyển vốn tự do, khi mở rộng CSTT, LM (DC0, FX0) dịch chuyển thành

LM (DC1, FX0), điểm cân bằng mới là B, thu nhập tăng (y1), lãi suất giảm (r1) và

dự trữ ngoại hối không đổi Lãi suất giảm và thu nhập tăng tạo ra tác động kép do

cả tài khoản vốn (lãi suất giảm làm dòng vốn chảy ra) và tài khoản vãng lai đều thâm hụt (thu nhập tăng, nhập khẩu tăng) gây sức ép làm giảm giá đồng nội tệ Để duy trì tỷ giá cố định, NHTW phải bán ngoại tệ ra, thu vào nội tệ, dẫn đến dự trữ ngoại hối và cung nội tệ giảm Kết quả là lãi suất sẽ tăng, thu nhập giảm, đường

LM (DC1, FX0) trở về vị trí ban đầu, LM (DC0, FX0), sản lượng chỉ tăng trong ngắn hạn và sẽ trở lại mức ban đầu

(Nguồn: Copeland, 2005)

Hình 2.8 Mô hình MF trong chế độ tỷ giá cố định khi mở rộng CSTK Trong khi đó, mở rộng CSTK làm tăng chi tiêu Chính phủ, lãi suất tăng (r2), thu nhập tăng (y2), IS (G0) dịch chuyển thành IS (G1), điểm cân bằng tại C (hình 2.8) Lãi suất tăng làm tài khoản vốn thặng dư, tài khoản vãng lai thâm hụt, cung ngoại tệ tăng, cầu nội tệ tăng gây áp lực làm nội tệ tăng giá Để giữ tỷ giá cố định, NHTW phải bán ra nội tệ thu vào ngoại tệ, đường LM (DC0, FX0) dịch chuyển thành LM (DC0, FX1), dự trữ ngoại hối tăng Kết quả là lãi suất giảm (r1, tăng so với ban đầu), sản lượng tiếp tục tăng (y1), điểm cân bằng mới được xác định tại B và tài khoản vốn tăng bù đắp sự thâm hụt của tài khoản vãng lai

Như vậy, các mô hình kinh tế học đều chỉ ra rằng CSTT có vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Ngoài ra, kết hợp với CSTK, CSTT tác động đến nền kinh tế thông qua lãi suất, từ đó ảnh hưởng đến sản lượng, thu nhập, tỷ giá hối đoái cũng như cán cân thanh toán trong nền kinh tế mở Từ đó cho thấy việc mở cửa nền kinh tế sẽ có tác động đến việc điều hành CSTT và tăng trưởng kinh tế

2.1.3 Tác động của độ mở cửa nền kinh tế đến tăng trưởng kinh tế 2.1.3.1 Độ mở cửa nền kinh tế

Có nhiều quan điểm về độ mở cửa nền kinh tế và các nhà kinh tế học

từ rất lâu đã nhận ra rằng mở cửa thương mại có ảnh hưởng quan trọng đến tăng trưởng kinh tế (Coe và Helpman, 1995; Romer, 1998; Barro và Sala-i-

Martin, 2004) Độ mở nền kinh tế được chia thành độ mở cửa thương mại và

độ mở cửa tài chính (Simorangkir, 2006; AFAHA, Njogo và Oluchukwu, 2012) Vì độ mở thương mại làm tăng nhu cầu tài trợ trong khi độ mở tài chính cung cấp các nguồn tài chính mới Một nền kinh tế nên mở cả dòng chảy thương mại và dòng vốn bởi vì nếu chỉ có một trong hai sẽ không mang lại kết quả mong muốn Mở cửa thương mại mà không có mở cửa về tài chính có thể dẫn đến nhiều khoản trợ cấp cho vay và kiềm chế thị trường tài chính hơn Trong khi đó, mở cửa tài chính mà không mở cửa thương mại sẽ chỉ cho phép các doanh nghiệp lớn trong nước khai thác thị trường vốn nước ngoài nhưng

sẽ không cho phép các doanh nghiệp nhỏ trong nước, có khả năng tăng trưởng nhưng lại hạn chế về tài chính tiếp cận các quỹ nước ngoài (Ashraf, 2018)

Độ mở cửa thương mại có nhiều cách đo lường khác nhau, trong đó phổ biến nhất là chỉ số đo lường độ mở cửa thương mại, được tính toán bằng cách lấy tổng kim gạch XNK chia tổng sản phẩm quốc nội (GDP), (XK + NK)/GDP Đây là phương pháp đơn giản, dễ tính toán và được sử dụng bởi nhiều nhà nghiên cứu như Karras (1999, 2001), Berument và Dogan (2003), Dodzin và Vamvakidis (2004), Liberati (2006), Huang (2006), Berument và Senay (2007), Acar và Isik (2009), Alam và Mujahid (2014), Zhang, Zhu và Lu (2015), Musila và Yiheyis (2015), Idris, Yusop và Habibullah (2016), Zahonogo (2017), Ekpo và Effiong (2017) hay Myovella và Kisava (2018)

Ngoài phương pháp trên, chỉ số đo lường độ mở cửa thương mại còn được tính bằng hai phương pháp khác nhưng ít phổ biến hơn Thứ nhất, chỉ số

độ mở cửa còn có thể tính bằng tỷ trọng tổng kim ngạch xuất khẩu và tổng sản phẩm quốc nội (XK/GDP) trong nghiên cứu của Salvatore (1983), Hausmann, Hwang và Rodrik (2005), Harrison và Rodríguez-Clare (2009), hay Were (2015) Thứ hai, có thể lấy tỷ lệ giữa tổng kim ngạch nhập khẩu và tổng sản phẩm quốc nội (NK/GDP) Phương pháp này được sử dụng trong các nghiên cứu của Karras (1999, 2001) nhưng được xem là một phần của tổng mức tiêu thụ, không phải là phương pháp chính ước lượng độ mở cửa nền kinh tế và trong một số nghiên cứu khác như của Acar và Isik (2006, 2009), Squalli và Wilson (2011), Hye và Lau (2015) hay Ekpo và Effiong (2017) Theo lý thuyết

về lợi thế so sánh, hoạt động thương mại dẫn đến việc sử dụng nguồn lực trong nước hiệu quả hơn thông qua việc nhập khẩu hàng hóa và nguyên liệu đầu vào, khi quá tốn kém để sản xuất tại địa phương Những hàng hóa này cần thiết cho sản xuất hàng xuất khẩu ở các nước kém phát triển Do đó, nhập khẩu cũng quan trọng như xuất khẩu để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế ở các nước đang phát triển (Yanikkaya, 2003)

 Độ mở tài chính

Theo Wei (2015), khái niệm về mở cửa tài chính đề cập đến dòng chu chuyển vốn tự do xuyên biên giới xuất phát từ việc hạn chế các rào cản về vốn

do chính phủ đặt ra và nâng cao vai trò tự do trong thị trường vốn Mở cửa tài chính là sự nới lỏng các quy định để những người ở nước ngoài có thể giao dịch trên thị trường tài chính trong nước và những người trong nước có thể tiếp cận nợ và các tài sản định danh bằng ngoại tệ

Độ mở cửa tài chính có thể đo lường bằng phương pháp “de facto” hoặc

“de jure” Theo đó, phương pháp “de facto” sử dụng thước đo thực tế là chỉ số toàn cầu hóa tài chính được xây dựng bởi Lane và Milesi-Ferreti (2006) Chỉ tiêu này được định nghĩa là tỷ lệ giữa khối lượng tài sản và nợ nước ngoài trên GDP (% GDP) của một quốc gia Đối với phương pháp “de jure”, Chinn và Ito (2006) đề xuất một chỉ số khác là độ mở cửa tài khoản vốn (KAOPEN) Mỗi thước đo đều có điểm mạnh và điểm yếu Biện pháp de facto ít nhạy cảm với tính nội sinh hơn so với biện pháp de jure, trong khi biện pháp de jure có thể tốt hơn về mặt lý thuyết nền tảng (Baltagi, 2009) Bên cạnh đó, tỷ lệ giữa tổng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và GDP, (FDI/GDP) cũng được sử dụng để đo lường độ mở cửa tài chính trong nhiều nghiên cứu như Liberati (2006), Vo và Daly (2007), Baltagi (2009), Zhang, Zhu và Lu (2015), hay Musila và Yiheyis (2015) Hoặc ở mức độ tổng quát hơn, nhiều nghiên cứu như Aizenman và Noy (2004) hay Mujahid và Alam (2014) còn sử dụng phương pháp tỷ số giữa tổng vốn đầu tư trực tiếp (FDI) và gián tiếp (FPI) nước ngoài trên GDP ((FPI + FDI)/GDP) để đo lường độ mở cửa tài chính

Trong phạm vi nghiên cứu, luận văn sẽ sử dụng độ mở thương mại và

độ mở tài chính đại diện cho độ mở cửa nền kinh tế Có nhiều phương pháp

đo lường như đã phân tích, trong điều kiện khả thi và phổ biến, luận văn sẽ đo lường độ mở cửa thương mại bằng phương pháp (XK + NK)/GDP và đo lường

độ mở cửa tài chính theo tỷ số FDI/GDP Mặc dù các nghiên cứu thường sử dụng độ mở cửa thương mại đại diện cho độ mở cửa nền kinh tế, nhưng không phải là không khả thi khi kết hợp cả hai độ mở cửa Những nghiên cứu gần đây thường tìm thấy mối liên hệ tích cực giữa sự mở cửa thương mại và mở cửa tài chính giữa các nền kinh tế phát triển và đang phát triển Trong đó,

Rajan và Zingales (2003) cho rằng mở cửa thương mại mà không mở cửa tài chính khó có thể mang lại sự phát triển tài chính Ngành tài chính trong nước

có thể bị đe dọa vì các công ty khác có tiếp cận vào nguồn tài chính quốc tế Prasad và Rajan (2008) kết luận rằng lợi ích chính của việc mở tài chính dường như là gián tiếp, liên quan nhiều hơn đến vai trò trong việc xây dựng các tổ chức hơn là tăng khả năng cung cấp dòng vốn Các lợi ích khi mở cửa tài chính

để cải thiện các tổ chức trong nước: a) làm cho ngành tài chính cạnh tranh và phát triển hơn, b) cải thiện các trung gian tài chính dẫn đến các dịch vụ tài chính hiệu quả hơn, c) thúc đẩy cải thiện quản trị doanh nghiệp và d) kiềm chế các chính sách kinh tế vĩ mô và sự thiếu trách nhiệm của chính phủ

2.1.3.2 Tác động của độ mở cửa nền kinh tế đến tăng trưởng kinh tế

Các nhà nghiên cứu có hai quan điểm trái ngược nhau về tác động của

độ mở cửa nền kinh tế lên CSTT đối với tăng trưởng kinh tế Romer (1993) và Rogoff (2003) cho rằng độ mở cửa nền kinh tế có tác động tiêu cực đến tác động của CSTT lên nền kinh tế và làm biến động giá tài sản Ở các quốc gia

có độ mở lớn, CSTT nới lỏng sẽ làm giảm giá đồng nội tệ, từ đó làm tăng chi phí của hộ gia đình và doanh nghiệp Việc nhập khẩu càng cao, lạm phát sẽ càng cao và vai trò của CSTT sẽ giảm đi do các cú sốc bên ngoài Ngoài ra, việc toàn cầu hóa sẽ dần xóa bỏ các quy định và sự can thiệp của Chính phủ vào CSTT Theo Limjaroenrat (2013), tác động của các cú sốc cung bên ngoài nền kinh tế dự kiến sẽ truyền dẫn vào nền kinh tế trong nước nhiều hơn thông qua mức độ mở cao hơn, dẫn đến biến động lạm phát cao hơn và việc thực thi CSTT của NHTW sẽ kém hiệu quả hơn Aghion, Bloom, Blundell, Griffith và Howitt (2005) còn cho rằng khi mở cửa, các nước kém phát triển bị thiệt thòi theo nghĩa là họ không thể áp dụng các công nghệ từ các nước phát triển do những trở ngại về công nghệ và tài chính Các quốc gia phát triển có thể có tác động thương mại đến sự tăng trưởng của một quốc gia khác (Haltiwanger, 2011; McMillan và Verduzco, 2011) Bên cạnh đó, các nghiên cứu khác ở các

quốc gia trên thế giới cũng ủng hộ quan điểm này, trong đó có Berument và Dogan (2003) hay Shayanewako (2018)

Trong khi đó, có khá nhiều nhà nghiên cứu ủng hộ quan điểm tác động tích cực (trực tiếp hoặc gián tiếp) của độ mở cửa đến tác động của CSTT lên nền kinh tế Theo báo cáo nghiên cứu về triển vọng kinh tế thế giới của IMF (2006), (i) sự mở cửa sẽ giảm thiểu các rào cản thâm nhập thị trường, giá cả cạnh tranh gay gắt hơn sẽ làm giảm giá cả hàng hóa, một phần ảnh hưởng trực tiếp đến tăng trưởng kinh tế (thông qua xuất khẩu ròng và chi tiêu tiêu dùng); (ii) mở cửa giúp các doanh nghiệp gia tăng tổng cung, cải thiện năng suất lao động và kiểm soát giá cả tốt hơn Papademos (2007) cho rằng hiện tượng toàn cầu hóa không đòi hỏi bất kỳ thay đổi cơ bản nào trong chiến lược CSTT cũng như không ảnh hưởng đến bất kỳ cách thức cụ thể nào đến hiệu quả chung của CSTT Toàn cầu hóa ngụ ý nhấn mạnh hơn vào mục tiêu ổn định giá cả trong một tầm nhìn trung và dài hạn và phân tích tiền tệ đã trở nên khó khăn hơn nhưng đồng thời tương đối quan trọng hơn để đánh giá rủi ro dài hạn đối với

sự ổn định giá cả và sự ổn định tài chính Hơn nữa, toàn cầu hóa có thể ảnh hưởng đến tầm quan trọng tương đối và chức năng của một số kênh của cơ chế truyền tải CSTT, nhưng bằng chứng thực nghiệm đến nay cho thấy những tác động đó đã bị hạn chế Kohn (2006), cũng cho rằng mở cửa có thể giúp việc thực hiện CSTT thuận lợi hơn do sự mở cửa có tác động trực tiếp và gián tiếp, giúp giá cả hàng hóa trở nên cạnh tranh hơn, tạo ra sức ép gia tăng năng suất lao động trong nước và kiểm soát lạm phát

Simorangkir (2006) có quan điểm cho rằng theo lý thuyết lợi thế so sánh của Hecksher-Ohlin, sự mở cửa có thể có lợi trong việc cải thiện hiệu quả kinh tế của một quốc gia Dựa trên lý thuyết này, một quốc gia sẽ xuất khẩu sản phẩm có lợi thế cạnh tranh và nhập khẩu hàng hóa không có lợi thế cạnh tranh, điều này sẽ hỗ trợ tăng trưởng kinh tế quốc gia Bên cạnh đó, sự mở cửa

sẽ tăng cường dòng vốn vào một quốc gia, do đó sẽ đẩy nhanh quá trình tích lũy và chuyển giao vốn, được coi là thành phần chính trong việc thúc đẩy tăng

trưởng kinh tế Mở cửa thương mại buộc các nhà hoạch định chính sách khởi xướng cải cách tự do hóa lĩnh vực tài chính trong nước như nâng cao chất lượng quy định, tự do hóa lãi suất, tư nhân hóa ngân hàng và chính sách phát triển thị trường chứng khoán (Barlow and Radulescu, 2005; Hauner, 2013)

Độ mở thương mại làm tăng tính cạnh tranh trên thị trường sản phẩm bằng cách đưa vào các công ty nước ngoài Sự gia nhập của các công ty nước ngoài một mặt làm giảm lợi nhuận của các công ty trong nước, mặt khác các cơ hội bên ngoài cũng như sự cần thiết phải bảo vệ thị trường trong nước trước các công nghệ nước ngoài vượt trội đòi hỏi các công ty trong nước phải tăng cường đầu tư (Ashraf, 2018)

Woodford (2007) có sự lo ngại khi toàn cầu hóa sẽ làm suy yếu khả năng kiểm soát lạm phát trong nước thông qua CSTT quốc gia nhưng cũng không phủ nhận quan điểm về mức độ mở của một nền kinh tế có ý nghĩa đối với việc thực hiện CSTT Hơn nữa, sự mở cửa, ở mức độ quan trọng, buộc các NHTW phải đối mặt với một loạt các vấn đề thực tế sẽ không có trong trường hợp nền kinh tế đóng, chẳng hạn như có nên ổn định chỉ số giá trong nước hay một chỉ số giá cho tất cả hàng hóa tiêu thụ trong nước Và dù tốc độ toàn cầu hóa là bao nhiêu, NHTW vẫn có thể có chiến lược nhất quán để đạt được mục tiêu lạm phát mà không cần phối hợp chính sách với NHTW khác

Nhiều nghiên cứu khác nhau như Ang (2009), Sulaiman, Oke và Azeez (2012) hay Orji, Ogbuabor và Anthony-Orji (2015) đã đề cập đến những người đầu tiên khởi xướng học thuyết cũng như đánh giá các lợi ích mà tự do hóa tài chính mang lại cho nền kinh tế và đề ra quy trình tự do hóa tài chính là McKinnon (1973) và Shaw (1973) Mishkin (2006) nhấn mạnh rằng toàn cầu hóa tài chính có thể giúp thúc đẩy các cải cách thể chế có thể làm ổn định hệ thống tài chính hơn, từ đó góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Mở cửa thương mại ảnh hưởng đáng kể đến việc truyền dẫn CSTT và tác động của cú sốc CSTT đối với sản lượng có xu hướng tăng lên với độ mở (Cwik, Müller

và Wolters 2011) Tuy nhiên, toàn cầu hóa tài chính giúp dòng vốn dễ dàng

hơn cũng thúc đẩy rủi ro quá mức từ phía các tổ chức tài chính và cho phép các cú sốc tài chính được truyền qua biên giới dễ dàng hơn Toàn cầu hóa không chỉ thúc đẩy môi trường kinh tế cạnh tranh hơn mà buộc doanh nghiệp phải đổi mới, mà còn tạo ra động lực mạnh mẽ cho cải cách thể chế để làm cho thị trường hoạt động tốt hơn

Mishkin (2009) một lần nữa thể hiện quan điểm tích cực về sự mở cửa khi cho rằng toàn cầu hóa hệ thống tài chính trong nước bằng cách mở cửa thị trường tài chính cho người nước ngoài khuyến khích phát triển tài chính và tăng trưởng tài sản theo hai cách Đầu tiên, mở cửa thị trường tài chính cho vốn nước ngoài trực tiếp làm tăng khả năng tiếp cận vốn và giảm chi phí cho những người đầu tư sản xuất Thứ hai, mở cửa thị trường cho các tổ chức tài chính nước ngoài thúc đẩy cải cách, cải thiện chức năng của hệ thống tài chính Cho phép các tổ chức tài chính nước ngoài hoạt động tại một quốc gia có thị trường mới nổi mang lại chuyên môn và thực tiễn tốt nhất, chẳng hạn như các

tổ chức được thiết kế để sàng lọc tốt các rủi ro tín dụng xấu và giám sát các hoạt động của người đi vay để giảm thiểu rủi ro Vì quen thuộc với các hệ thống tài chính được cải tiến, các công ty tài chính nước ngoài cũng có khả năng tăng áp lực lên Chính phủ trong nước để đưa ra những cải cách sẽ làm cho hệ thống tài chính hoạt động hiệu quả hơn Tuy nhiên cần phải có những điều kiện tiên quyết và một số yếu tố cần thiết cho tiến trình toàn cầu hóa tài chính, có thể là một lực lượng mạnh mẽ để hỗ trợ những nỗ lực đó Bên cạnh

đó, mở cửa thương mại cũng thúc đẩy tăng cường tài chính bằng cách giảm tham nhũng Thuế quan cao gây tham nhũng vì các nhà nhập khẩu có động cơ trả lương cho các quan chức hải quan để ngăn ngừa các nhà nhập khẩu tránh thuế quan bằng cách buôn lậu hàng hóa (Ades và Di Tella, 1994) Ngoài ra, Prasad, Rogoff, Wei và Kose (2003) còn cho rằng hội nhập tài chính về nguyên tắc có thể giúp tăng tốc độ tăng trưởng ở các nước đang phát triển thông qua một số kênh Các kênh tác động trực tiếp đến các yếu tố quyết định tăng trưởng kinh tế như tăng tiết kiệm trong nước, giảm chi phí vốn, chuyển giao công

nghệ từ các nước tiên tiến sang các nước đang phát triển và phát triển các ngành tài chính trong nước Các kênh gián tiếp, trong một số trường hợp có thể còn quan trọng hơn các kênh trực tiếp, bao gồm chuyên môn hóa sản xuất tăng lên nhờ quản lý rủi ro tốt hơn, và cải thiện cả về chính sách và thể chế kinh tế vĩ mô do áp lực cạnh tranh hoặc “hiệu ứng kỷ luật” của việc toàn cầu hóa Các nghiên cứu gần đây cũng cho thấy tác động tích cực của sự mở cửa đến tăng trưởng kinh tế cả trong ngắn hạn và dài hạn; và có mối quan hệ bổ sung qua lại tích cực và mạnh mẽ giữa mở cửa thương mại và hình thành vốn trong việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia trên thế giới (Fetahi-Vehapi, Sadiku và Petkovski, 2015; Khalid và A.Ali , 2017; Keho, 2017; Cinar

và Nulambeh, 2018; Malefane và Odhiambo, 2018)

Tóm lại, các nghiên cứu đã chỉ ra rằng tác động của độ mở đến tăng trưởng kinh tế vẫn còn tồn tại nhiều quan điểm khác nhau Không thể phủ nhận các lợi ích mà việc mở cửa nền kinh tế mang lại như tăng trưởng kinh tế, cải thiện năng suất lao động, tăng tính cạnh tranh hay thúc đẩy chu chuyển vốn Song song đó mở cửa nền kinh tế cũng mang lại nhiều vấn đề truyền dẫn, lây nhiễm, làm suy giảm vai trò của CSTT đối với nền kinh tế và các vấn đề khác

Để đánh giá rõ ràng tác động của việc mở cửa, cần có nhiều nghiên cứu thực nghiệm hơn

2.1.4 Cơ chế truyền dẫn của CSTT

Quan điểm của Ireland (2005) cho rằng cơ chế truyền dẫn CSTT là những thay đổi trong cung tiền danh nghĩa hoặc lãi suất danh nghĩa ngắn hạn tác động đến các biến số thực như tổng sản lượng và tỷ lệ việc làm Đơn giản hơn, theo Mishkin (2016), cơ chế truyền dẫn CSTT là các kênh mà thông qua

đó CSTT ảnh hưởng đến tổng cầu và nền kinh tế Các kênh này bao gồm lãi suất, giá tài sản, tỷ giá hối đoái, tiền tệ tín dụng và kỳ vọng (Mishkin, 1995; Dabla-Norris và Floerkemeier, 2006) Mishkin (2016) đã phân loại cụ thể hơn, gồm lãi suất truyền thống hoạt động thông qua chi phí lãi vay thực tế và ảnh hưởng đến đầu tư; các kênh giá tài sản khác như hiệu ứng tỷ giá hối đoái, lý

thuyết Tobin’s Q, hiệu ứng tài sản; và các kênh tín dụng – cho vay của NHTM, bảng cân đối kế toán, dòng tiền và hiệu ứng thanh khoản hộ gia đình

Từ quan điểm của các nhà nghiên cứu trên thế giới, có nhiều mô hình

về các kênh truyền dẫn của CSTT Theo Loayza và Schmidt-Hebbel (2002):

(Nguồn: Loayza và Schmidt-Hebbel, 2002)

Hình 2.9 Cơ chế truyền dẫn của CSTT theo Loayza và Schmidt-Hebbel

Ngoài ra, mô hình kênh truyền dẫn CSTT được NHTW châu Âu chi tiết hóa hơn với các yếu tố tác động từ những cú sốc ngoài NHTW:

Tỷ giá hối đoái

Tổng cầu

Giá cả trong nước

Giá cả hàng nhập khẩu

Tổng sản lượng

Tổng giá cả Công cụ

Giá cả trong khu vực

Tổng sản lượng

và giá cả

(Nguồn: NHTW châu Âu)

Hình 2.10 Cơ chế truyền dẫn của CSTT theo NHTW châu Âu

 Kênh lãi suất

Kênh đầu tiên là kênh lãi suất, một kênh truyền thống và thường được xem là kênh chính trong cơ chế truyền dẫn CSTT (Loayza và Schmidt-Hebbel, 2002) Theo Kapur và Behera (2012), Mishkin (2016), quan điểm truyền thống về cơ chế truyền dẫn tiền tệ, khi nới lỏng CSTT, lãi suất thực giảm, chi tiêu và đầu tư của hộ gia đình và doanh nghiệp tăng, làm tổng cầu tăng, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Việc đề cập đến lãi suất thực tế thay vì lãi suất danh nghĩa ảnh hưởng đến chi tiêu cho thấy một cơ chế quan trọng, thông qua đó CSTT có thể kích thích nền kinh tế, ngay cả trong giai đoạn giảm phát, khi lãi suất danh nghĩa đã chạm mức 0 Liên hệ với độ mở nền kinh tế, theo Madura (2012), khi mở cửa, các giao dịch tài chính với nước ngoài ngày càng phổ biến, vì vậy lãi suất trong nước cũng

sẽ chịu ảnh hưởng bởi lãi suất nước ngoài thông qua cầu vốn vay từ nước ngoài bằng đồng nội tệ và mối tương quan này là ngược chiều Kết quả là

Biến động giá cả

Các cú sốc ngoài tác động của NHTW Thay đổi phần

bù rủi ro

Thay đổi nguồn vốn cho vay của ngân hàng

Thay đổi của nền kinh tế toàn cầu

Thay đổi CSTK

Biến động giá cả của thị trường hàng hóa

khi thực hiện CSTT thắt chặt, lãi suất trong nước tăng, cao hơn so với lãi suất nước ngoài, cầu vốn vay bằng đồng nội tệ sẽ tăng, từ đó càng làm lãi suất trong nước tăng, vượt qua mức lãi suất mà CSTT mong muốn Ngoài

ra, Limjaroenrat (2013) cho rằng các cơ quan tiền tệ sẽ ít kiểm soát được lãi suất khi độ mở (tài chính) của nền kinh tế càng lớn Mức chênh lệch lãi suất lớn hơn giữa lãi suất trong nước và lãi suất nước ngoài sẽ làm tăng xung đột giữa việc duy trì khả năng cạnh tranh quốc tế và mục tiêu lạm phát; do đó, cơ quan tiền tệ sẽ mất tính độc lập trong việc kiểm soát công

cụ chính sách hoặc lãi suất Một số nhà kinh tế cũng đề xuất rằng tỷ giá có thể là một cơ chế truyền tải tốt hơn trong khi lãi suất mất đi tính hiệu quả trong điều kiện kinh tế mở (Kuang, 2008) Ngoài ra, khi mở cửa, thị trường tài chính có thể bị đảo lộn dẫn đến sự gia tăng biến động thanh khoản và giá tài sản, tạo ra sự kém hiệu quả trong việc thực thi CSTT thông qua kênh lãi suất (Misati, Lucas, Anne và Shem, 2010)

sự cạnh tranh nhiều hơn trong các hệ thống ngân hàng, mở rộng tín dụng với các hộ gia đình và doanh nghiệp nhỏ, qua đó làm giảm các hạn chế tài