bao cao phan tich co phieu ctg 20200409085118

Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY Ngân Hàng TMCP Cơng Thương Việt Nam [+31.1%] (CTG: HOSE) THÔNG TIN CỔ PHIẾU Giá cổ phiếu (đồng/cp) Giá mục tiêu (đồng/cp) Tiềm tăng/giảm (%) Giá cao 52 tuần (đồng) Giá thấp 52 tuần (đồng) Tăng/giảm giá tháng (%) Tăng/giảm giá tháng (%) Tăng/giảm giá 12 tháng (%) Giá trị vốn hóa (tỷ đồng) KLGDBQ (nghìn cổ, tháng) SL CP lưu hành (triệu cp) Nước sở hữu (%) Giới hạn SH nước (%) P/E trượt 12 tháng (x) P/B trượt 12 tháng (x) 18,300 24,000 36.6 27,750 17,200 -12.4 -14.8 -17.8 69,441 7,747 3,723 29.7 30.0 9.0 0.9 TÓM TẮT TÀI CHÍNH Thu nhập lãi (tỷ đồng) Tăng trưởng (% y/y) Lãi từ HĐDV (tỷ đồng) Tăng trưởng (% y/y) LN HĐKD trước DP (tỷ đồng) Chi phí DP RRTD (tỷ đồng) LNST (tỷ đồng) Tăng trưởng (% y/y) NIM (%) NPL (%) LDR Thông tư 22 (%) CIR (%) ROA (%) ROE (%) P/B (x) 2017A 27,073 21,4% 1,855 9.2% 17,550 8,344 7,459 10.3% 2.8% 1.1% 92.5% 46% 0.7% 12.0% 1.58 2018A 22,212 -18.0% 2,771 49.4% 14,361 7,803 5,277 -29.3% 2.1% 1.6% 86.0% 50% 0.5% 8.2% 1.49 2019A 33,199 49.5% 4,055 46.0% 24,785 13,004 9,477 79.6% 2.9% 1.2% 85.0% 39% 0.8% 13.0% 1.30 2020F 34,731 4.6% 4,866 20.0% 26,496 16,067 8,411 -11.2% 2.9% 1.0% 85.0% 39% 0.7% 10.5% 1.06 Nguồn: FiinPro, EVS dự phóng Tăng trưởng giá so với VN-index CTD CTG • CTG ngân hàng thương mại đứng thứ quy mô tổng tài sản thị phần số 18 ngân hàng niêm yết, với BID, VCB vượt xa nhóm ngân hàng TMCP phía sau (như STB, MBB, TCB, ACB ) VN-Index VN-Index 20% 30% 10% 0% 20% -10% 10% -20% • Tệp khách hàng rộng lớn kết hợp với sản phẩm dịch vụ đa dạng sở để CTG tăng trưởng doanh thu phí dịch vụ tương lai 0% -30% -40% -10% Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-20 Mar-20 Apr-20 Sep-18 Dec-19 Jan-20 Jul-18 Aug-18 Nov-19 Jun-18 Sep-19 Oct-19 Apr-18 May-18 Aug-19 Mar-18 Jun-19 Jul-19 Jan-18 Feb-18 Apr-19 -30% May-19 -50% -20% NHẬN ĐỊNH ĐẦU TƯ -40% Nguồn: Fiinpro • CTG nhiều room để cải thiện NIM việc tối ưu hóa danh mục tín dụng, tăng tỷ trọng cho vay bán lẻ khách hàng SME ĐIỂM HỖ TRỢ ĐẦU TƯ • CTG có khả đáp ứng hệ số an toàn vốn tối thiểu (CAR) theo Basel thời gian tới, tiền đề để nới room tăng trưởng tín dụng cấp cho ngân hàng • Dự kiến nợ VAMC năm giúp lợi nhuận năm 2021 tăng trưởng mạnh mẽ • Ảnh thưởng dịch Covid-19 tác động làm giảm lợi nhuận CTG 11.2%, nhiên giá cổ phiếu CTG sụt giảm mạnh thời gian qua khiến cổ phiếu trở nên rẻ, hấp dẫn cho triển vọng phục hồi mạnh sau dịch bệnh Khuyến nghị Mua với giá mục tiêu 24,000 đồng/cổ phiếu ĐỊNH GIÁ VÀ RỦI RO • Chúng tơi sử dụng phương pháp so sánh PB để định giá CTG • Giá mục tiêu: CTG xác định giá hợp lý mức 24,000 đồng/cp • Khuyến nghị MUA cho cổ phiếu CTG • Rủi ro: Diễn biến dịch bệnh Covid-19, nợ xấu tiềm ẩn rủi ro pha loãng số rủi ro đầu tư cổ phiếu CTG Nguyễn Thanh Tùng, CFA – Chuyên viên Nghiên cứu tungnt1@eves.com.vn www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY Lịch sử hình thành phát triển I TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP Ngân hàng TMCP Công Thương Việt Nam (Thương hiệu: Vietinbank; Mã chứng khoán: CTG) tiền thân Ngân hàng chuyên doanh Công Thương Việt Nam, thành lập năm 1988 theo Nghị định số 53/NĐ-HĐBT ngày 26/03/1988 Hội đồng Bộ trưởng Cùng với Ngân hàng phát triển nông nghiệp (nay Agribank), Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (nay Vietcombank) Ngân hàng Đầu tư Xây dựng Việt Nam, CTG ngân hàng thành lập sở tách từ Ngân hàng Nhà nước Việt Nam Một số cột mốc trình phát triển CTG sau: 1988 Thành lập theo Nghị định số 53/NĐ-HĐBT 1990 Liên doanh với nước thành lập Ngân hàng Indovina 2008 Ra mắt thương hiệu Vietinbank, IPO 2011 Bán 10% vốn cho IFC, ngân hàng TMCP Nhà nước có cổ đơng chiến lược nước ngồi 2013 Bán 20% vốn cho MUFG Nâng cấp CoreBanking Thay đổi nhận diện thương hiệu Với công ty con, công ty hợp tác kinh doanh hoạt động đa lĩnh vực, CTG có khả cung cấp trọn gói dịch vụ tài cho khách hàng, từ dịch vụ tiền gửi, vay vốn, thuê tài chính, bảo hiểm, chứng khốn, vàng bạc đá quý, quản lý quỹ Đây sở tốt để CTG tăng thu nhập/khách hàng 2017 Công ty con, liên kết, hợp tác kinh doanh Tên Quan hệ Tỷ lệ Ngành nghề sở hữu VietinBank Leasing Công ty 100.0% VietinBank Securities Công ty 75.6% VietinBank AMC Công ty 100.0% Vietinbank Insurance Công ty 73.4% Công ty 100.0% Kinh doanh vàng, bạc, đá quý Công ty 100.0% Quản lý quỹ Công ty 100.0% Dịch vụ chuyển tiền Vietinbank Lào Công ty 100.0% IndovinaBank Công ty liên doanh 50.0% Aviva Hợp tác kinh doanh 0.0% Vietinbank Gold & Jewellery Vietinbank Capital Vietinbank Money Transfer Vốn điều lệ Năm (tỷ đồng) thành lập Cho th tài 1,000.0 2011 Chứng khốn 1,064.4 2009 Quản lý nợ khai thác tài sản 120.0 2010 Bảo hiểm phi nhân thọ 666.7 2002 200.0 2010 500.0 2010 50.0 2012 Ngân hàng 1,166.0 2015 Ngân hàng 193 triệu USD 1992 2,557 2011 Bảo hiểm nhân thọ Nguồn: CTG Cổ đơng nước ngồi sở hữu gần đạt giới hạn tối đa 30% cho khối ngoại CTG sở hữu 64.46% với Ngân hàng Nhà nước Việt Nam, 19.73% MUFG Bank, 3.35% Quỹ đầu tư cấp vốn IFC, 1.64% IFC, 1.15% Cơng đồn, 9.67% cổ đông khác Hiện khối ngoại sở hữu xấp xỉ 30% vốn CTG, chạm ngưỡng giới hạn pháp luật www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY IFC 2% Cổ đơng khác 10% Cơng đồ n 1% IFC Ca pi talization Fund, L.P 3% SBV 64% MUFG Bank 20% Nguồn: CTG II HOẠT ĐỘNG KINH DOANH QUY MÔ VÀ CHIẾN LƯỢC KINH DOANH Quy mô hoạt động đứng thứ số ngân hàng niêm yết CTG ngân hàng top đầu quy mô hoạt động với mạng lưới điểm giao dịch rộng lớn với 1,000 chi nhánh phòng giao dịch (chỉ sau LPB) Quy mô tổng tài sản đứng thứ 02, đạt 1.2 triệu tỷ đồng (chỉ sau BID) 1600 30000 1200 20000 Đơn vị: tỷ đồng 100 1,600 80 1,200 60 800 800 10000 Nhân viên (RHS) Tổng tà i s ản (LHS) Nguồn:BCTC BCTN bên, EVS ước tính KLB VBB BAB NVB EIB TPB VIB LPB HDB VPB SHB TCB ACB STB MBB BID TPB VBB NVB KLB BAB EIB VIB VPB HDB TCB MBB SHB ACB VCB BID STB LPB CTG Điểm giao dịch nước (LHS) 20 VCB 40 400 CTG 400 Vốn chủ s hữu (RHS) Nguồn:BCTC BCTN bên, EVS ước tính Quy mơ tín dụng đạt 966 nghìn tỷ đồng, đứng thứ sau BID Quy mô huy động đạt 931 tỷ đồng, đứng thứ 03 sau BID VCB Thị phần tín dụng CTG 30/09/2019 11.8%, thị phần huy động 10.9% CTG đứng thứ quy mô thu nhập lãi Đơn vị: tỷ đồng 1,600,000 1,200,000 30,000 800,000 20,000 400,000 10,000 Nguồn:Fiinpro, SBV, EVS ước tính Huy động 2019 Thu nhậ p lãi 2019 KLB VBB NVB EIB BAB TPB LPB VIB STB SHB ACB HDB TCB MBB VPB VCB CTG KLB VBB NVB TPB BAB EIB VIB LPB HDB TCB MBB SHB ACB VPB STB VCB BID CTG Tín dụng 2019 BID - - Đơn vị: tỷ đồng 40,000 Lợi nhuận s au thuế 2019 Nguồn: Fiinpro, SBV, EVS ước tính www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY Chiến lược kinh doanh: chuyển đổi cấu danh mục tín dụng, cấu thu nhập phát triển ngân hàng điện tử Chuyển đổi cấu danh mục theo hướng tập trung vào khách hàng SME, khách hàng cá nhân; chuyển đổi cấu thu nhập theo hướng giảm phụ thuộc vào thu nhập lãi số hóa hoạt động ngân hàng câu chuyện mới, mà xem hướng chung ngành ngân hàng để (1) Cải thiện biên lãi (NIM), (2) Giảm thiểu rủi ro nhờ đa dạng hóa (diversification), (3) Cải thiện CAR, tối ưu hóa thu nhập tài sản có rủi ro RoRWA (nhờ RWA mảng bán lẻ thấp) (4) Đảm bảo lực cạnh tranh thời đại Fintech phát triển mạnh mẽ CTG chậm chân so với đối thủ cạnh tranh việc chuyển đổi cấu danh mục tín dụng tỷ lệ cho vay khách hàng cá nhân ngân hàng tăng chậm chạp từ 13.9% năm 2012 lên 27.8% năm 2018, thua xa VCB (ở mức 36.9%), BID (ở mức 31.6%) nhóm ngân hàng cổ phần Tuy nhiên tiềm CTG: đẩy mạnh bán lẻ, NIM CTG cải thiện đáng kể thời gian tới Về 02 chiến lược lại, CTG thực thi tốt: (1) Tỷ trọng thu nhập từ hoạt động dịch vụ tăng từ 5.8% năm 2012 lên 10% năm 2019 (VCB 9.4%, BID 8.9%), điều giúp CTG giảm bớt phụ thuộc vào tăng trưởng tín dụng (2) CTG ngân hàng 03 ngân hàng có vốn nhà nước nâng cấp hệ thống Corebanking CTG ngân hàng phát hành app Vietinbank Ipay phục vụ khách hàng cá nhân Vietinbank Efast phục vụ khách hàng doanh nghiệp Tỷ trọng cho vay KHCN Cơ cấu danh mục tín dụng 100% 65.0% 80% 50.0% 60% 35.0% 40% 20.0% CTG 5.0% 2012 BID 2013 CTG 2014 VCB 2015 2016 2017 VPB ACB MBB 2018 20% 0% 2012 2013 2014 SOE TCB 2015 Cá nhân 2016 2017 2018 Đối tượng khác Tỷ lệ Lãi dịch vụ/Tổng thu nhập 25.0% 20.0% 15.0% CTG 10.0% 5.0% 0.0% 2012 BID 2013 CTG 2014 VCB 2015 2016 VPB Nguồn: Fiinpro, EVS ước tính 2017 ACB 2018 MBB 2019 TCB Giao diện Phần mềm eFast Vietinbank Nguồn: CTG KẾT QUẢ KINH DOANH Năm 2019, lợi nhuận sau thuế đứng thứ 3, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận đứng đầu số ngân hàng niêm yết Năm 2019, CTG cán đích với lợi nhuận sau thuế đạt 9,461 tỷ đồng, tăng trưởng 75% so với kỳ, đứng thứ 03 số ngân hàng niêm yết (sau VCB TCB) Tăng trưởng thu nhập lãi thu phí dịch vụ đóng góp vào tăng trưởng lợi nhuận sau thuế CTG năm Tăng trưởng tín dụng thị trường năm 2019 mức thấp (xấp xỉ 7.1%) so với mức tăng trưởng tín dụng chung toàn ngành khoảng 13.5%, nguyên nhân CTG khơng đáp ứng tỷ lệ an tồn vốn theo Basel 2, điều mà bàn chi tiết phần sau Tăng trưởng tiền gửi khách hàng mức 8.1%, cao tăng trưởng tín dụng để giảm tỷ lệ LDR mức quy định 85% www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY 20000 Đơn vị: tỷ đồng 120% LNST 2019 (LHS) KLB NVB VBB EIB BAB LPB Tăng trưởng (y/y) (RHS) LNST 2018 (LHS) 27.1% 1,200,000 30.0% 1,000,000 25.0% 15.8% 18.5% 18.4% 800,000 600,000 STB ACB SHB -80% VIB TPB -40% HDB 4000 MBB 0% BID 8000 VPB 40% TCB 12000 CTG 80% VCB 16000 20.0% 13.8% 7.4% 7.1% 10.0% 200,000 5.0% - 2014 2015 Tín dụng thị trường 2016 2017 2018 200% Nhân tố ảnh hưởng đến lợi nhuận sau thuế 2019 35.0% 30.0% 16.4% 14.9% 16.2% 400,000 20.0% 9.7% 8.1% 200,000 15.0% 10.0% 5.0% - 0.0% 2014 2015 Ti ền gửi khách hàng 2016 2017 2018 Tă ng trưởng 2019 Tỷ l ệ ca sa Nguồn: Fiinpro, EVS ước tính Thu nhập lãi năm 2019 đạt 33,199 tỷ đồng, tăng trưởng mạnh 47.4% yoy Nguyên nhân phần chênh lệch tỷ suất sinh lời tài sản (asset yield) chi phí huy động vốn (COF) cải thiện +100bps (Yield spread +100bps, Asset yield +30 bps COF -70bps) Đóng góp vào cải thiện asset yield tăng trưởng tỷ suất sinh lời danh mục cho vay (loan yield) Tỷ suất liên tục tăng từ mức 6.0% năm 2015 lên 9.0% năm 2019, kết việc cấu lại danh mục tín dụng chúng tơi đề cập COF giảm nhờ quản lý khoản tốt hơn, giảm số dư vay TCTD khác kỳ Nguyên nhân khác chất lượng tài sản cải thiện, quy mơ tài sản sinh lời tăng, khơng cịn ghi giảm thu nhập lãi khoản vay bị chuyển thành nợ xấu Chúng bàn kỹ chất lượng tài sản CTG phần sau 100.0% Đơn vị: tỷ đồng 10.0% 80.0% 25,000 60.0% 20,000 40.0% 6.0% 15,000 20.0% 4.0% 10,000 0.0% 5,000 -20.0% - -40.0% NII 150% 25.0% 30,000 2014 100% 26.1% 600,000 Tă ng trưởng NIM cải thiện từ 2.1% lên 2.9% 2013 50% 32.9% 2013 Nguồn: Fiinpro, EVS ước tính 2015 EAT 2016 2017 g-NII Nguồn: Fiinpro, EVS ước tính Thu nhập lãi tăng trưởng 17.7%, suất lao động nhân viên nâng cao 800,000 2019 Sa u l oại trừ nợ xấ u 0% 1,000,000 0.0% 2013 -50% NII Services fee FX income Trading income Other income Income from associates OPEX Provision Expense Taxes EAT 15.0% 400,000 35,000 -100% 2018 2019 g-EAT 8.0% 2.0% 0.0% 2013 2014 Yield spread 2015 2016 Asset yield 2017 COF 2018 2019 NIM Nguồn: Fiinpro, EVS ước tính Lãi từ hoạt động dịch vụ tăng trưởng tốt với tốc độ tăng trưởng năm gần 40%, chiếm 10% tổng thu nhập hoạt động CTG năm 2019 CTG không thuyết minh rõ khoản thu nhập này, nhiên cho động lực tăng trưởng thu nhập lãi 02 năm vừa qua phần nhờ thỏa thuận banca với Aviva từ cuối năm 2017 Tỉ lệ chi phí hoạt động/thu nhập (CIR) cải thiện từ mức 50% năm 2018 xuống 39% năm 2019 Doanh thu/nhân viên tăng 41.5% lên mức 1,681 tỷ đồng/nhân viên/năm, chi phí lương bình qn tăng 28.0% lên mức 341 triệu đồng/người/năm Mức lương nhân viên CTG bình quân thuộc Top cao ngành ngân hàng, nhiên - theo đánh giá - chưa xứng đáng với vị CTG thua xa VCB (412 triệu đồng), TCB (408 triệu đồng), hay MBB (350 triệu đồng) Chúng tơi cho CTG khơng cịn room để cắt giảm chi phí lương bối cảnh thị trường lao động ngành ngân hàng cạnh tranh, mức độ luân chuyển nhân cao Để tiếp tục cải thiện CIR, CTG cần nâng cao hiệu nhân viên www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY 5,000 90.0% Lãi từ hoạt động dịch vụ (tỷ đồng) 2,000 60% 70.0% 4,000 50.0% 3,000 30.0% 2,000 10.0% 1,000 -10.0% - 50% 1,500 40% 1,000 30% 20% 500 10% -30.0% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 Hoạ t động dịch vụ Dị ch vụ tha nh toán Dị ch vụ khác Tă ng trưởng (RHS) - 0% 2013 2014 2015 2016 2018 2019 Lương nhân viên Doanh thu/Nhân viên Nguồn: CTG, EVS ước tính 2017 CIR Nguồn: CTG, EVS ước tính CHẤT LƯỢNG TÀI SẢN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG Chúng nhận thấy tỷ lệ chuyển nợ xấu (Bad rate) từ năm 2013 trở lại biến động, nhiên có xu hướng giảm Năm 2015 2018 02 năm Bad rate đạt đỉnh, giá trị khoản nợ xấu bán cho VAMC tăng mạnh Chi phí dự phịng (Credit cost) thường biến động chiều với Bad rate, nhiên nhờ bán nợ xấu cho VAMC, dự phòng nợ xấu trích dần nhiều năm, Credit cost biến động với biên độ nhỏ Credit cost thấp Bad rate năm qua nguyên nhân khiến tỷ lệ NPL toàn phần (bao gồm trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu đặc biệt VAMC phát hành) CTG tăng từ 0.93% năm 2013 lên 2.11% năm 2019 Chúng cho Credit cost CTG tiếp tục trì mức cao so với Bad rate vài năm tới để xử lý khoản nợ xấu Chất lượng tài sản có xu hướng cải thiện, nhiên cần thêm thời gian để xử lý nợ xấu 3.00% 3.5% 2.50% 3.0% 2.5% 2.00% 2.0% 1.50% 1.5% 1.00% 1.0% 0.50% 0.5% 0.00% 0.0% 2013 2014 2015 2016 Bad rate 2017 2018 2019 2013 2014 Credit cost rate 2015 2016 Loan Port NPL Nguồn: CTG, EVS ước tính 2017 2018 2019 Total NPL Nguồn: CTG, EVS ước tính CTG thận trọng việc trích lập dự phịng Điểm tích cực CTG thận trọng việc trích lập dự phịng, thể tỷ lệ giảm trừ tài sản bảo đảm (Collateral discount) trước trích lập giảm dần theo thời gian, tỷ lệ Tài sản bảo đảm Bất động sản Giấy tờ có giá (REs, VPs) – loại TSBĐ phép giảm trừ - tăng qua năm Tuy nhiên so sánh với đối thủ cạnh tranh, mức giảm trừ TSBĐ CTG mức trung bình, tỷ lệ nợ xấu mức cao 100.0% 160% 80.0% 120% 70.0% 5.00% 60.0% 50.0% 4.00% 60.0% 80% 40.0% 40.0% 3.00% 30.0% 2.00% 40% 20.0% 0.0% 0% 2013 2014 2015 Collateral discount (LHS) 2016 2017 2018 2019 REs, VPs as % of total credit (RHS) Nguồn: CTG, EVS ước tính Hiệu kinh doanh mức trung bình so với ngành 6.00% 20.0% 0.03% 1.00% 10.0% 0.00% 0.0% BID CTG Bad rate (LHS) VCB VPB NPL (LHS) ACB MBB TCB Collateral discount (RHS) Nguồn: EVS ước tính Ngành ngân hàng ngành kinh doanh rủi ro Để kinh doanh hiệu quả, thu nhập ngân hàng cần tối thiểu bù đắp rủi ro mà ngân hàng chấp nhận Khi xét đến hiệu sinh lời điều chỉnh rủi ro tín dụng (Risk adjusted return), nhận thấy tỷ suất sinh lời CTG biến động, mức trung bình năm gần (đứng 5/7 số ngân hàng so sánh) Điều thể xếp hạng số ROA ROE ROE năm 2019 đạt 13%, tăng mạnh so với năm 2018, nhiên đứng thứ 11 www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY số 18 ngân hàng niêm yết ROA đạt 0.8%, đứng thứ 10/18 3.0% 7.0% 6.0% 2.0% 5.0% 1.0% 4.0% 0.0% 3.0% 2.0% -1.0% 1.0% -2.0% 0.0% 2013 2014 2015 2016 Risk adjusted return 2017 2018 NIM - OPEX 2019 BID Bad rate CTG VCB VPB Risk adjusted return ACB MBB NIM-OPEX TCB Bad rate 30.0% 3.5% 14.0% 1.2% 25.0% 3.0% 12.0% 1.0% 2.5% 10.0% 2.0% 8.0% 1.5% 6.0% 20.0% 15.0% 10.0% 1.0% ROE 2019 NVB EIB KLB BID STB SHB VBB BAB LPB CTG VCB ACB VIB HDB TPB 0.0% MBB 0.0% TCB 0.5% VPB 5.0% 0.8% 0.6% 0.4% 4.0% 0.2% 2.0% 0.0% 0.0% 2013 2014 2015 2016 ROE ROA 2019 Nguồn: EVS ước tính 2017 2018 2019 ROA Nguồn: EVS ước tính CÁC CHỈ TIÊU AN TỒN Đáp ứng CAR giúp nới room tăng trưởng tín dụng cấp cho CTG CTG 17 ngân hàng thí điểm áp dụng sớm Basel 2, nhiên hết thời hạn (năm 2019), CTG chưa đáp ứng tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (CAR) Hệ số nhân vốn chủ sở hữu (Equity multiplier) CTG cuối năm 2019 mức 16.1 lần, cao mức bình quân 18 ngân hàng Việt Nam niêm yết - mức 13.8 lần - cao mức bình quân ngân hàng quốc tế gửi báo cáo cho ủy ban Basel (BIS) - mức 14.5 lần Điều cho thấy vốn chủ sở hữu CTG mỏng so với mức bình quân Ban lãnh đạo ngân hàng gần cho biết ngân hàng đáp ứng Basel giữ lại lợi nhuận Tuy nhiên cho kể trường hợp CAR CTG thấp so với đối thủ cạnh tranh 25.0 1,800,000 Equity multiplier 20.0 16.0% 12.0% 1,200,000 8.0% 15.0 600,000 4.0% 10.0 (tỷ đồng) 5.0 KLB VBB NVB BAB TPB EIB Average reported to BIS LDR sát ngưỡng giới hạn, áp lực tiêu cực đến NIM Tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn khoản mức an toàn VIB LPB HDB SHB VPB TCB Average ACB MBB STB VCB BID CTG - 0.0% BID CTG VCB VPB ACB MBB TCB Equity/(Asset + 50% x Off BS) Total Asset Off BS commitment CAR Basel (30/06) Minimum CAR threshold Tỷ lệ cho vay/huy động (LDR) theo quy định Thông tư 22 (hiệu lực từ năm 2020) tối thiểu 85% Chỉ số CTG 31/12/2019 theo ước tính chúng tơi 84.99%, vừa đủ đáp ứng quy định Như muốn tăng trưởng tín dụng năm 2020, cho dù tăng vốn hay không, CTG phải tiếp tục đẩy mạnh quy mô huy động, khiến chi phí lãi tăng, ảnh hưởng tiêu cực đến thu nhập lãi www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY 120.0% 50% 100.0% 40% 80.0% Tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn 30% 60.0% 20% 40.0% 10% 20.0% 0% 0.0% BID CTG LDR CIR 22 VCB VPB ACB LDR (inc corp bond) MBB TCB Requirement 120.0% 100.0% 80.0% 60.0% 50.0% 40.0% 20.0% BID CTG VCB Gi ới hạn VPB ACB MBB TCB Sau 30/09/2020 Tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn CTG cuối năm 2019 theo ước tính chúng tơi 26%, tốt nhiều so với quy định ngân hàng nhà nước Tỷ lệ khả chi trả vòng 30 ngày (LCR) xấp xỉ 50%, khả chi trả năm xấp xỉ 23%, tương đương mức khuyến nghị (50% tháng, 10% năm) 0.0% BID CTG VCB LCR month VPB ACB MBB TCB LCR year III DỰ PHÓNG, ĐỊNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ Tăng trưởng tín dụng dự phóng đạt 7% Ban lãnh đạo CTG cho biết hội nghị nhà đầu tư gần đây, ngân hàng đáp ứng tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu (CAR) theo Basel sau phép giữ lại lợi nhuận năm gần Tuy nhiên đáp ứng, tỷ lệ CAR CTG khả sát mức quy định (8%) hệ số nhân vốn chủ sở hữu ngân hàng mức cao, CTG nhiều khả không thuộc top ngân hàng cấp room tăng trưởng tín dụng lớn Cộng với diễn biến dịch bệnh Covid-19 phức tạp thời gian gần làm hoạt động kinh doanh nhu cầu vay vốn nhiều doanh nghiệp bị ảnh hưởng mạnh, chúng tơi dự phóng tăng trưởng tín dụng năm 2020 CTG mức 7%, tương đương 02 năm gần NIM kỳ vọng trì mức 2.9% Nếu bỏ qua năm 2018 CTG ghi giảm thu nhập lãi nợ xấu NIM CTG liên tục cải thiện kể từ năm 2016 trở lại (từ 2.7% lên 2.9%) Dự phóng chúng tơi NIM 2020: + Về chi phí lãi: chúng tơi đánh giá CTG khơng cịn room để giảm quy mô huy động tỷ lệ LDR chạm ngưỡng giới hạn Các chiến lược giảm chi phí huy động vốn thu hút casa từ người gửi tiền giảm vốn cấp (trái phiếu) thay vào lợi nhuận giữ lại chưa rõ ràng Do chúng tơi cho chi phí huy động vốn CTG biến động với lãi suất thị trường + Về thu nhập lãi: kỳ vọng suất sinh lời tài sản (asset yield) tiếp tục trì tương đương năm 2019 ngân hàng giảm lãi suất để hỗ trợ doanh nghiệp ảnh hưởng Covid-19 nhờ việc (1) Tiếp tục tăng tỷ trọng cho vay khách hàng cá nhân - đối tượng có lãi suất cho vay cao, chiếm tỷ trọng lãi suất thấp danh mục CTG (2) Room tăng trưởng tín dụng khơng cao, áp lực giảm lãi suất để thu hút khách hàng không lớn Chi phí dự phịng tăng ảnh hưởng Covid-19 Chúng kỳ vọng tỷ lệ Tỷ lệ chuyển nợ xấu CTG năm 2020 mức 1%, cao 0.4% so với năm 2019 ảnh hưởng từ dịch Covid-19, ngân hàng trích lập hết tồn khoản nợ xấu VAMC CTG định giá mức thấp Sau thông tin tiêu cực dịch bệnh Covid-19 tuần trước, cổ phiếu CTG giảm giá mạnh vùng định giá thấp, với mức PE, PB thấp vòng năm trở lại www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY 25.00 2.3 23.00 2.1 21.00 1.9 + SD 19.00 + SD 17.00 + SD 1.7 + SD 1.5 1.3 15.00 1.1 13.00 11.00 9.00 - SD 0.9 - SD - SD 0.7 - SD 0.5 7.00 PE Median PB Average Nguồn: EVS ước tính Median Average Nguồn: EVS ước tính Khi so sánh với ngân hàng khác, mức định giá theo PB CTG mức thấp, mức định giá PE mức trung bình Nếu so sánh với ngân hàng có quy mơ VCB hay BID, thấy CTG định giá rẻ nhiều Ngân hàng Khuyến nghị MUA cổ phiếu CTG với giá mục tiêu 24,000 VNĐ/cổ phiếu Rủi ro đầu tư diễn biến dịch bệnh Covid-19 phức tạp, nợ xấu tiềm ẩn rủi ro pha loãng EPS Tỷ lệ chuyển nợ xấu 1,803 0.8% 0.9% 1.0% 1.1% 1.2% 5.0% 2,119 1,956 1,793 1,630 1,467 Tăng trưởng tín dụng 6.0% 7.0% 8.0% 2,126 2,133 2,140 1,962 1,968 1,974 1,798 1,803 1,809 1,634 1,639 1,643 1,471 1,474 1,478 PE PB VCB 14.5 3.0 BID 14.8 1.7 ACB 5.1 1.1 VPB 5.1 1.0 MBB 4.0 0.9 TCB 5.4 0.9 CTG 9.0 0.9 Median 5.4 1.0 Với giả định nêu trên, dự phóng EPS BVPS CTG năm 2020 đạt 1,803 VND (-11.8% yoy) 22,440 VND Chúng ước tính giá trị hợp lý CTG mức 24,000 VND (upside 31.1%) vòng năm tới, tương ứng với mức PE = 13.3 lần PB = 1.07 lần, PE fw = 6.26 lần, PB fw = 0.91 lần thời điểm Dịch Covid-19 ảnh hưởng đến khả tăng trưởng tín dụng, tỷ lệ vỡ nợ khách hàng CTG Dưới bảng phân tích độ nhạy biến số đến EPS BVPS CTG 9.0% 2,147 1,980 1,814 1,648 1,482 10.0% 2,153 1,986 1,819 1,652 1,485 BVPS 22,440 0.8% Tỷ lệ 0.9% chuyển 1.0% nợ xấu 1.1% 1.2% 5.0% 22,755 22,592 22,429 22,266 22,103 6.0% 22,762 22,598 22,435 22,271 22,107 Credit growth 7.0% 8.0% 22,769 22,776 22,605 22,611 22,440 22,445 22,275 22,280 22,111 22,114 9.0% 22,783 22,617 22,451 22,284 22,118 10.0% 22,790 22,623 22,456 22,289 22,122 Bên cạnh đó, nhà đầu tư cần theo dõi thêm rủi ro về: + Các khoản nợ xấu tiềm ẩn chưa thể bảng cân đối, CTG có lịch sử chuyển nợ xấu quy mô lớn cho VAMC vào quý cuối năm + Rủi ro pha loãng: Trong số phát biểu gần đây, lãnh đạo ngân hàng nhà nước cho biết tăng vốn cho CTG thêm 10,000 tỷ đồng, nhiên chưa thông tin phương thức tăng vốn Trường hợp CTG phát hành cổ phiếu để tăng vốn ảnh hưởng đến định giá cổ phiếu ngân hàng www.eves.com.vn Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY Báo cáo Kết HĐKD (Tỷ VNĐ) Thu nhậ p l ã i Chi phí l ã i Thu nhậ p l ã i thuầ n Thu nhậ p từ hoạ t động dị ch vụ Bảng cân đối kế toán 2017 2018 2019 65,277 73,870 82,743 (38,204) (51,658) (49,544) 27,073 22,212 33,199 4,302 5,964 7,888 (2,447) (3,193) (3,833) 1,855 2,771 4,055 Lã i /(l ỗ) thuầ n từ HĐ ki nh doa nh ngoạ i hối 710 710 1,564 Lã i /(l ỗ) thuầ n từ mua bá n chứng khoá n ki nh doa nh 325 271 366 Lã i /(l ỗ) thuầ n từ mua bá n chứng khoá n đầ u tư (81) 218 (791) 1,995 1,889 1,497 743 374 628 32,620 28,446 40,519 Chi phí hoạ t động dị ch vụ Lã i /Lỗ thuầ n từ hoạ t động dị ch vụ Lã i /(l ỗ) thuầ n từ hoạ t động c Thu nhậ p từ góp vốn, mua cổ phầ n Tổng thu nhậ p hoạ t động Chi phí hoạ t động (Tỷ VNĐ) Ti ền mặ t, ng bạ c, đá quý Ti ền gửi tạ i Ngâ n hà ng nhà nước Vi ệt Na m Ti ền gửi tạ i cá c TCTD c cho va y cá c TCTD c Ti ền gửi tạ i cá c TCTD c Cho va y cá c TCTD c Dự phịng rủi ro Chứng khố n ki nh doa nh Cho vay khách hàng Cho va y ch hà ng Dự phòng rủi ro cho va y ch hà ng Chứng khoá n đầ u tư (15,070) (14,084) (15,735) 17,550 14,361 24,785 Chi phí dự phịng rủi ro tín dụng (8,344) (7,803) (13,004) 9,206 6,559 11,781 (1,747) (1,281) (2,304) Lợi nhuậ n s a u thuế 7,459 5,277 9,477 Đầ u tư dà i hạ n c Cổ đông Công ty mẹ 7,432 5,275 9,461 Dự phòng gi ả m gi đầ u tư dà i hạ n Chi phí thuế thu nhậ p doa nh nghi ệp Chứng khoá n đầ u tư s ẵ n s ng để bá n Chứng khoá n đầ u tư gi ữ đến ngà y đá o hạ n Dự phòng gi ả m gi chứng khố n đầ u tư Góp vốn, đầ u tư dà i hạ n Đầ u tư o công ty l i ên doa nh Tà i s ả n cố đị nh Chỉ số hoạt động Bấ t động s ả n đầ u tư 2017 2018 2019 Chỉ s ố cổ phi ếu Tà i s ả n Có c 2018 7,028 2019 8,283 20,757 23,182 24,874 107,510 130,512 129,389 101,938 126,277 123,085 5,572 4,235 6,304 - - - 3,529 3,132 3,825 Cá c cơng cụ tà i phá i s i nh cá c tà i s ả n tà i c 529 LN thuầ n từ HĐKD trước CF dự phịng rủi ro tín dụng Tổng l ợi nhuậ n trước thuế 2017 5,980 281 470 782,385 851,866 922,325 790,688 864,926 935,271 (8,303) (13,060) (12,946) 128,393 102,100 104,615 125,760 88,586 97,132 5,133 16,208 15,368 (2,500) (2,694) (7,884) 3,114 3,317 3,283 2,704 2,906 3,018 413 413 265 (3) (2) 11,437 11,140 10,997 - - - 31,428 31,731 32,651 Cá c khoả n phả i thu 13,714 21,741 22,350 Số CP Lưu hà nh 3,723 3,723 3,723 Cá c khoả n l ã i , phí phả i thu 14,524 6,593 6,676 EPS bả n 1,546 1,036 2,044 Tà i s ả n thuế TNDN hoã n l i - - - 3,197 3,405 3,637 Chấ t l ượng Vốn Tà i s ả n Tỷ l ệ nợ xấ u (NPL) Trích l ậ p dự phịng/Nợ xấ u Trích l ậ p dự phòng/Dư nợ cho va y Tà i s ả n Có c 1.14% 1.59% 1.16% -92.14% -95.26% -119.72% TỔNG TÀI SẢN - Trong đó: Lợi thương mạ i 1,095,061 1,164,290 1,240,711 - Tổng nợ phải trả 1,031,296 1,096,973 1,163,357 15,207 62,600 70,603 1.05% 1.51% 1.38% -1.15% -0.94% -1.44% Vốn CSH/Nợ va y 6.18% 6.14% 6.65% Ti ền gửi va y cá c Tổ chức tín dụng c 115,159 111,400 109,483 Vốn CSH/Dư nợ cho va y 8.06% 7.78% 8.27% Ti ền gửi cá c tổ chức tín dụng c 68,526 73,942 82,538 Vốn CSH/Tổng tà i s ả n 5.82% 5.78% 6.23% Va y cá c tổ chức tín dụng c 46,633 37,458 26,945 105.01% 104.74% 104.76% 752,935 825,816 892,785 78,192 78,192 78,192 Chi phí DPRR/Cho va y KH Tỷ l ệ Dư nợ/Ti ền gửi (LDR) Đị nh gi Vốn hóa thị trường Gi trị doa nh nghi ệp (EV) Ti ền gửi ch hà ng Vốn tà i trợ, uỷ thá c đầ u tư 1,103,507 1,168,136 1,233,265 P/E 13.6 20.3 10.3 P/B 1.2 1.2 1.0 Lợi nhuậ n Hi ệu quả n l ý ROE % Cá c khoả n nợ phủ NHNN Vi ệt Na m Phá t hà nh gi ấ y tờ có gi Cá c khoả n nợ c Vốn chủ sở hữu Vốn tổ chức tín dụng Vốn ều l ệ 5,934 5,776 46,216 57,066 119,129 45,007 27,643 63,765 67,316 77,355 46,209 46,416 46,725 37,234 37,234 37,234 8,975 8,975 8,975 12.02% 8.05% 13.10% ROA trước dự phòng % 1.72% 1.27% 2.06% Cổ phi ếu Quỹ - - - ROA % 0.73% 0.47% 0.79% Vốn c - 207 516 ROIC% 0.00% 0.00% 0.00% Quỹ tổ chức tín dụng 7,476 8,168 9,610 Bi ên l ã i s uấ t ròng (NIM) 2.77% 2.05% 2.87% Chênh l ệch tỷ gi hối i 551 600 626 Lợi s uấ t trung bình Tà i s ả n s i nh l ời 6.69% 6.81% 7.15% Chênh l ệch đá nh gi l i tà i s ả n - - - 17.74% 26.38% 20.16% 9,234 11,837 19,833 -46.20% -49.51% -38.83% 0.00% 0.00% 0.00% Thu nhậ p ngoà i l ã i / Thu nhậ p từ l ã i Tỷ l ệ Chi phí/Thu nhậ p (CIR) Tỷ s uấ t cổ tức 10 Thặ ng dư vốn cổ phầ n 6,364 22,502 Lợi nhuậ n chưa phâ n phối Lợi ích cổ đơng thi ểu s ố NỢ PHẢI TRẢ VÀ VỐN CHỦ SỞ HỮU 296 296 561 1,095,061 1,164,290 1,240,711 www.eves.com.vn BÁO CÁO PHÂN TÍCH CƠNG TY CÁC MỨC KHUYẾN NGHỊ MUA: NẮM GIỮ: BÁN: KHÔNG XẾP HẠNG: Ngày 03 Tháng 04 Năm 2020 Lợi nhuận kỳ vọng 12 tháng đầu tư +14% Lợi nhuận kỳ vọng 12 tháng đầu tư nằm khoảng +/–14% Lợi nhuận kỳ vọng 12 tháng đầu tư thấp –14% Do thiếu thông tin cần thiết nên thực khuyến nghị XÁC NHẬN CỦA CHUYÊN VIÊN NGHIÊN CỨU Chuyên viên nghiên cứu thực báo cáo xác nhận (1) Báo cáo phản ánh ý kiến độc lập, khách quan chuyên viên nghiên cứu; (2) Chun viên nghiên khơng có phần thù lao đã, đang, trực tiếp hay gián tiếp có liên quan đến khuyến nghị hay quan điểm thể báo cáo này; (3) Tại thời điểm công bố báo cáo, chuyên viên nghiên cứu nắm giữ vị liên quan cổ phiếu đề cập báo cáo hưởng lợi từ việc tăng giá cổ phiếu KHUYẾN CÁO Các thông tin báo cáo xem đáng tin cậy dựa nguồn thông tin công bố công chúng xem đáng tin cậy Tuy nhiên, ngồi thơng tin Cơng ty Cổ phần Chứng khốn EVEREST (EVS), EVS khơng chịu trách nhiệm độ xác thông tin báo cáo Ý kiến, dự báo ước tính thể quan điểm người viết thời điểm phát hành, không xem quan điểm EVS thay đổi mà khơng cần thơng báo EVS khơng có nghĩa vụ phải cập nhật, sửa đổi báo cáo hình thức thơng báo với người đọc trường hợp quan điểm, dự báo ước tính báo cáo thay đổi trở nên khơng xác Thơng tin báo cáo thu thập từ nhiều nguồn khác khơng đảm bảo độ xác thơng tin Báo cáo nhằm mục đích cung cấp thơng tin cho tổ chức đầu tư nhà đầu tư cá nhân EVS không mang tính chất khuyến nghị mua hay bán chứng khốn hay cơng cụ tài có liên quan Không phép chép, tái sản xuất, phát hành tái phân phối nội dung báo cáo mục đích khơng có chấp thuận văn EVS Khi sử dụng nội dung EVS chấp thuận, xin vui lịng ghi rõ nguồn trích dẫn THƠNG TIN LIÊN LẠC CTCP CHỨNG KHỐN EVEREST (EVS)- www.eves.com.vn Trụ sở chính: Tầng 2, VNT Tower, 19 Nguyễn Trãi, Thanh Xuân, Hà Nội, Việt Nam Điện thoại: (84) 24 3772 6699 - Fax: (84) 24 3772 6763 Chi nhánh Sài Gòn: Tầng M, Central Park Tower, 117 Nguyễn Du, Bến Thành, Quận 1, TP Hồ Chí Minh, Việt Nam Điện thoại: (84) 28 6290 6296 - Fax: (84) 28 6290 6399 Chi nhánh Hàm Nghi: Tầng 4, Ruby Tower, 81-85 Hàm Nghi, Nguyễn Thái Bình, Quận 1, TP.Hồ Chí Minh, Việt Nam Điện thoại: (84) 28 3915 2616 - Fax: (84) 28 3915 2618 Chi nhánh Bà Triệu: Tầng 1, Tịa nhà Minexport, 28 Bà Triệu, Quận Hồn Kiếm, Hà Nội, Việt Nam Điện thoại: (84) 24 39366866 - Fax: (84) 24 3936 6586 11 www.eves.com.vn ... 17.7%, suất lao động nhân viên nâng cao 800,000 2019 Sa u l oại trừ nợ xấ u 0% 1,000,000 0.0% 2013 -50% NII Services fee FX income Trading income Other income Income from associates OPEX Provision... lệ NPL toàn phần (bao gồm trái phiếu doanh nghiệp, trái phiếu đặc biệt VAMC phát hành) CTG tăng từ 0.93% năm 2013 lên 2.11% năm 2019 Chúng cho Credit cost CTG tiếp tục trì mức cao so với Bad rate... 2013 2014 Credit cost rate 2015 2016 Loan Port NPL Nguồn: CTG, EVS ước tính 2017 2018 2019 Total NPL Nguồn: CTG, EVS ước tính CTG thận trọng việc trích lập dự phịng Điểm tích cực CTG thận trọng