Mục tiêu của luận án này là đánh giá tác động của cấu trúc vốn tới khả năng sinh lời các doanh nghiệp nhằm lấp đầy khoảng trống nghiên cứu trong lịch sử nghiên cứu về vấn đề này. Từ các kết quả nghiên cứu đạt được, nghiên cứu sinh đưa ra một số khuyến nghị đối với các cơ quan quản lý, nhà đầu tư, doanh nghiệp và các đối tượng liên quan khác.
1 PHẦN MỞ ĐẦU Như vậy, để bổ sung cho nghiên cứu trước lịch sử, nghiên cứu sinh xem xét tác động phi tuyến tính cấu trúc vốn tới khả sinh lời qua mơ hình luận án tiến sỹ “Tác động cấu trúc vốn đến khả sinh lời doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu đề tài đánh giá tác động cấu trúc vốn tới khả sinh lời doanh nghiệp nhằm lấp đầy khoảng trống nghiên cứu lịch sử nghiên cứu vấn đề Từ kết nghiên cứu đạt được, nghiên cứu sinh đưa số khuyến nghị quan quản lý, nhà đầu tư, doanh nghiệp đối tượng liên quan khác Câu hỏi nghiên cứu Tác động cấu trúc vốn tới khả sinh lời nào? Đối tượng phạm vi nghiên cứu 4.1 Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu đề tài tác động cấu trúc vốn tới khả sinh lời doanh nghiệp 4.2 Phạm vi nghiên cứu Phạm vi nghiên cứu đề tài doanh nghiệp phi tài niêm yết sàn chứng khốn Việt Nam Dữ liệu cơng ty Vietstock cung cấp thu thập từ 2009 đến 2018 cho 490 doanh nghiệp Sau loại bỏ quan sát không đáng tin cậy quan sát bị sót, tác giả số liệu đầy đủ 438 doanh nghiệp với 3.942 quan sát Một số quan sát cho năm 2009 bị loại bỏ có xuất biến tăng trưởng doanh thu mơ hình với địi hỏi phải hy sinh năm gốc để tính Phương pháp nghiên cứu liệu 5.1 Phương pháp phân tích liệu Dữ liệu cơng ty Vietstock cung cấp dạng liệu mảng từ 2009 đến 2018 tính cho doanh nghiệp phi tài Dữ liệu sau thu thập đưa vào phần mềm STATA để phân tích Đầu tiên, nghiên cứu sinh hồi quy theo mơ hình Pooled OLS Mơ hình Pooled OLS mơ hình đơn giản không xem xét tới khác biệt doanh nghiệp nghiên cứu Sau hồi quy mơ hình Pooled OLS, tác giả tiến hành kiểm định tin cậy mơ hình: - Kiểm định Đa cộng tuyến - Kiểm định phương sai thay đổi - Kiểm định tự tương quan 5.2 Dữ liệu phân tích Dữ liệu sử dụng luận án cung cấp công ty Vietstock Đối với mơ hình tác giả đưa sử dụng liệu bảng với doanh nghiệp phi tài niêm yết sàn giao dịch chứng khốn Việt Nam từ 2009 đến 2018 Hình thức thu thập liệu sử dụng báo cáo tài doanh nghiệp kiểm tốn cơng bố sàn giao dịch chứng khốn Dữ liệu thu thập cho Lý chọn đề tài Xuất phát từ tầm quan trọng cấu trúc vốn khả sinh lời Trong môi trường kinh doanh, doanh nghiệp luôn phải đối mặt với sách nhu cầu vốn đề mở rộng hay trì hoạt động kinh doanh nhằm mang lại khả sinh lời tốt (Moeinaddin, Nayebzadeh, & Ghasemi, 2013) Đối với doanh nghiệp kinh doanh có khả sinh lời (không hiệu kinh doanh), khả cạnh tranh thấp, khoản nợ ngày tăng dẫn tới nguy phá sản bắt buộc doanh nghiệp phải giảm tỷ lệ nợ nhằm giảm khoản tiền phải trả hàng kì (Scott, 1976) Với doanh nghiệp khả sinh lời cao (hoạt động hiệu cao) việc sử dụng địn bẩy tài hay tăng vốn vay làm cho kết kinh doanh hiệu tận dụng chắn thuế Do đó, doanh nghiệp tình khác có chiến lược cấu trúc vốn khác Xuất phát từ khoảng trống nghiên cứu Luận án theo dòng nghiên cứu tác động phi tuyến cấu trúc vốn tới khả sinh lời (Ghosh, 2008; Margaritis & Psillaki, 2010; Đỗ Văn Thắng Trịnh Quang Thiều, 2010; Đoàn Vinh Thăng, 2016) Các nghiên cứu thuộc dòng đưa thêm biến tỷ lệ nợ bình phương vào mơ hình hồi quy với tư cách biến độc lập để xem xét tác động phi tuyến cấu trúc vốn tới khả sinh lời Việc đưa biến tỷ lệ nợ bình phương vào mơ hình hồi quy cho phép xem xét mối quan hệ phi tuyến dạng chữ U thuận chữ U ngược, cấu trúc vốn khả sinh lời Đây mối quan hệ đề cập nhiều lý thuyết cấu trúc vốn: Khi sử dụng nợ tới mức độ định có lợi vượt mức độ gây bất lợi cho doanh nghiệp Nếu hệ số hồi quy biến bình phương khơng có ý nghĩa thống kê, mối quan hệ trở dạng tuyến tính Có thể tóm tắt khác biệt mơ hình hồi quy luận án cơng trình trước lịch sử nghiên cứu sau: Mơ hình nghiên cứu trước Mơ hình phi tuyến Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ + β2*Tỷ lệ nợ2 + ∑βi*Biến kiểm sốti +u (1) Mơ hình tuyến tính Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ + ∑βi*Biến kiểm soáti +u Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ ngắn hạn + ∑βi*Biến kiểm soáti +u (2) (3) Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ dài hạn + ∑βi*Biến kiểm sốti +u (4) Mơ hình luận án Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ ngắn hạn + β2*Tỷ lệ nợ ngắn hạn + β3*Tỷ lệ nợ dài hạn + β4*Tỷ lệ nợ dài hạn + ∑βi*Biến kiểm soáti +u (5) 490 doanh nghiệp Sau loại bỏ quan sát không đáng tin cậy quan sát bị sót, tác giả cịn số liệu đầy đủ 438 doanh nghiệp với 3942 quan sát Một số quan sát cho năm 2009 bị loại bỏ có xuất biến tăng trưởng doanh thu mơ hình với địi hỏi phải hy sinh năm gốc để tính Những đóng góp luận án 6.1 Đóng góp lý luận Đóng góp mặt lý luận: Đề tài đóng góp củng cố thêm lý thuyết tác động cấu trúc vốn lên khả sinh lời doanh nghiệp thông qua việc cung cấp chứng thực nghiệm tác động phi tuyến cấu trúc nợ ngắn hạn tổng tài sản nợ dài hạn tổng tài sản tới khả sinh lời 6.2 Đóng góp thực tiễn Kết nghiên cứu đề tài làm tài liệu tham khảo cho nhà quản lý việc sử dụng cấu trúc vốn Với định dựa nghiên cứu làm cho tính tin cậy định trở nên cao Kết cấu luận án Chương 1: Tổng quan nghiên cứu sở lý luận tác động cấu trúc vốn tới khả sinh lời doanh nghiệp Chương 2: Phương pháp nghiên cứu Chương 3: Thực trạng cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Chương 4: Phân tích tác động cấu trúc vốn đến khả sinh lời doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Chương 5: Thảo luận kết nghiên cứu khuyến nghị Nghiên cứu Krishnan Moyer (1997) cho thấy mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời thơng qua doanh nghiệp có quy mô lớn ba nước Châu Á (Singapore, Hồng Kong Hàn Quốc) Phillips Sipahioglu (2004) dùng mơ hình Pooled OLS nhằm tìm mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp kinh doanh khách sạn Anh Trần Hùng Sơn (2008) nghiên cứu mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời với biến khả sinh lời đo ROA, ROE cấu trúc vốn đo tỷ số nợ ngắn hạn tổng tài sản (TS), tỷ số nợ dài hạn tổng TS, tỷ số nợ VCSH với mẫu gồm 50 doanh nghiệp phi tài niêm yết sàn chứng khoán HOSE Bài nghiên cứu sử dụng mơ hình OLS để nghiên cứu mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời với biến khả sinh lời đo ROA, ROE cấu trúc vốn đo tỷ số nợ ngắn hạn tổng tài sản (TS), tỷ số nợ dài hạn tổng TS, tỷ số nợ VCSH Kết cho thấy có mối quan hệ chiều tỷ số nợ ROA, ROE Ngoài ra, tốc độ tăng tưởng quy mơ lại khơng có ý nghĩa thống kê 1.1.2 Các nghiên cứu vận dụng dạng hàm phi tuyến tính phân tích Cơ sở lý thuyết quan trọng ủng hộ cho mối quan hệ phi tuyến cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp lý thuyết đánh đổi Những tranh luận lý thuyết M&M dẫn đến đời lý thuyết đánh đổi (tradeoff theory) doanh nghiệp đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ nợ vay với vấn đề có nguyên nhân từ khả phá sản Lý thuyết Kraus Litzenberger (1973) khởi xướng tiếp tục phát triển nghiên cứu Myers (1984) Ghosh A (2008) nghiên cứu tác động sách chia cổ tức, đòn cân nợ khả sinh lời lên giá trị tương lai doanh nghiệp Nghiên cứu chứng minh mối quan hệ theo hàm mũ (bậc 2) giá trị tương lai doanh nghiệp đo lường giá trị thị trường giá trị sổ sách với tư cách biến phụ thuộc đòn cân nợ với tư cách biến độc lập Margaritis & Psillaki (2010) nghiên cứu mối quan hệ cấu trúc vốn, cấu sở hữu hiệu suất công ty cách sử dụng mẫu công ty sản xuất Pháp Các tác giả sử dụng phương pháp phân tích bao bọc liệu (DEA) để xây dựng đo lường hiệu công ty theo khoảng cách từ giá trị biên Đỗ Văn Thắng Trịnh Quang Thiều (2010) nghiên cứu với mục tiêu phân tích mối quan hệ thực nghiệm giá trị doanh nghiệp (được đo số Tobin’s Q) cấu trúc vốn công ty niêm yết sàn chứng khoán TP.HCM Cũng nghiên cứu thị trường Đài Loan giai đoạn nghiên cứu từ 1993- 2005, Lin Chang (2011) thực nghiên cứu với 196 doanh nghiệp Đài Loan để tìm câu trả lời cho câu hỏi nợ có ảnh hưởng đến khả sinh lời DN không? Nghiên cứu phát phát hai ngưỡng tỷ số nợ khả sinh lời DN 9,86% 33,33% Khi tỷ số nợ thấp 9,86% khả CHƯƠNG TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA DOANH NGHIỆP 1.1 Tổng quan nghiên cứu tác động cấu trúc vốn đến khả sinh lời doanh nghiệp 1.1.1 Các nghiên cứu vận dụng dạng hàm tuyến tính phân tích Nhiều nghiên cứu tập trung vào mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp với kết trái chiều (Abor, 2005; Salim & Yadav, 2012; Okiro cộng sự, 2015; Chadha & Sharma, 2015; Vătavu, 2015; Kodongo cộng sự, 2015; Hamid cộng sự, 2015; Detthamrong cộng sự, 2017; Muritala, 2018; Tirumalsety Gurtoo, 2019) Sử dụng nhiều thước đo khác khả sinh lời doanh nghiệp nhiều phương pháp đánh giá khác nhau, nghiên cứu cho kết trái chiều tác động tỷ lệ nợ tới khả sinh lời doanh nghiệp 5 sinh lời DN đo Tobin’Q tăng 0,0546% tương ứng với mức tăng 1% tỷ số nợ Đoàn Vinh Thăng (2016) nghiên cứu xem xét ảnh hưởng cấu trúc vốn lên khả sinh lời 2.888 công ty cổ phần có vốn nhà nước Việt Nam Kết ước lượng mơ hình hồi quy theo phương pháp OLS cho thấy rằng, cấu trúc vốn khả sinh lời, đại diện tỉ số ROA ROE, có mối quan hệ hình chữ U ngược 1.2 Khoảng trống nghiên cứu - Thứ nhất: Việc vận dụng hàm tuyến tính phân tích chưa phản ánh chất mối quan hệ phi tuyến cấu trúc vốn khả sinh lời - Thứ hai: Một số nghiên cứu xem xét mối quan hệ phi tuyến cấu trúc vốn khả sinh lời chưa tính tới kỳ hạn nợ - Thứ ba: Một số nghiên cứu xem xét kỳ hạn nợ lại vận dụng mối quan hệ tuyến tính chưa xem xét dạng mơ hình đủ biến Có thể tóm tắt khác biệt mơ hình hồi quy luận án cơng trình trước lịch sử nghiên cứu sau: Mơ hình nghiên cứu trước Mơ hình phi tuyến tỉ lệ định để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh (Ross, Westerfield, & Jordan, 2008) Mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp giải thích thơng qua lý thuyết cấu trúc vốn sau Lý thuyết cấu trúc tài tối ưu Lý thuyết Modigliani and Miller (M&M) Theory Lý thuyết M&M trường hợp có thuế Lý thuyết M&M trường hợp khơng có thuế Lý thyết đánh đổi Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn dạng tĩnh Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn dạng động Lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết chi phí đại diện Lý thuyết tín hiệu Lý thuyết đỉnh điểm thị trường 1.3.2 Các tiêu phản ánh cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp 1.3.2.1 Chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn Cấu trúc vốn phần lý thuyết đo lường qua thành phần: Nợ phải trả khoản tín dụng DN huy động từ chủ thể kinh tế cam kết toán nợ gốc, chi phí sử dụng nợ theo thời gian quy định Các hình thức biểu nợ phải trả vốn vay, mượn từ bên ngồi thơng qua phát hành chứng khoán nợ Căn theo thời gian, nợ phải trả bao gồm nợ ngắn hạn nợ dài hạn Vốn chủ sở hữu nguồn vốn chủ sở hữu góp vào DN DN khơng phải cam kết toán, họ kỳ vọng mang lại lợi ích từ HQKD DN 1.3.2.2 Chỉ tiêu phản ánh khả sinh lời doanh nghiệp Đầu phản ánh lợi nhuận Khả sinh lời = Nguồn lực đầu vào hay đầu (Hay sức sinh lời) phản ánh kết Tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu Lợi nhuận sau thuế 100 Tỷ suất sinh lời = x vốn chủ sở hữu (ROE) (%) Vốn chủ sở hữu bình quân Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ + β2*Tỷ lệ nợ2 + ∑βi*Biến kiểm sốti +u (1) Mơ hình tuyến tính Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ + ∑βi*Biến kiểm soáti +u (2) Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ ngắn hạn + ∑βi*Biến kiểm soáti +u Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ dài hạn + ∑βi*Biến kiểm sốti +u (3) (4) Mơ hình luận án Khả sinh lời = β0+ β1*Tỷ lệ nợ ngắn hạn + β2*Tỷ lệ nợ ngắn hạn + β3*Tỷ lệ (5) nợ dài hạn + β4*Tỷ lệ nợ dài hạn + ∑βi*Biến kiểm soáti +u 1.3 Cơ sở lý thuyết tác động cấu trúc vốn đến khả sinh lời doanh nghiệp 1.3.1 Các vấn đề cấu trúc vốn doanh nghiệp 1.3.1.1 Cấu trúc vốn thành phần cấu trúc vốn Có nhiều định nghĩa cấu trúc vốn: Một số tác giả định nghĩa cấu trúc vốn doanh nghiệp pha trộn nợ vốn chủ sở hữu sử dụng để tài trợ cho hoạt động sản xuất, kinh doanh (Damodaran, 2011) Theo Ahmad cộng (2012), cấu trúc vốn quan hệ tỷ trọng nợ vốn chủ sở hữu tổng nguồn vốn doanh nghiệp để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh 1.3.1.2 Các lý thuyết cấu trúc vốn doanh nghiệp Có định nghĩa khác thực cho cấu trúc vốn Theo cách định nghĩa Ross & cộng (2008) cấu trúc vốn doanh nghiệp, hay cịn gọi địn bẩy tài chính, kết hợp việc sử dụng vốn nợ vốn chủ sở hữu theo Tỷ suất sinh lời tài sản Tỷ suất sinh lời X 100 (%) = Lợi nhuận sau thuế tài sản (ROA) 1.3.3 Mối quan hệ cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp Cho đến tranh luận tầm quan trọng việc lựa chọn cấu trúc vốn DN tiếp tục dù diễn nhiều thập kỷ xét mặt chất, chuyên gia đưa nhiều quan điểm tác động cấu trúc vốn đến khả sinh lời doanh nghiệp Modigliani Miller (1958) lập luận rằng: Hiệu kinh doanh độc lập với lựa chọn cấu trúc vốn “giả định” thị trường hoàn hảo Kể từ Modigliani Miller (1958) công bố điều này, nhiều tranh luận tập trung vào tính thực tế “giả định”, bao gồm thiếu vắng loại thuế, chi phí phá sản, số thiếu xót so với giới thực Do chun gia phản bác cho rằng: Vì khơng hoàn hảo thị trường, lựa chọn cấu trúc vốn DN ảnh hưởng đến HQKD DN, từ đó, xuất thêm lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm bổ sung cho lập luận CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 2.1 Giả thuyết nghiên cứu H1: Tác động tỷ lệ nợ ngắn hạn lên ROE có quan hệ hình chữ U ngược H2: Tăng tỷ lệ nợ ngắn hạn có tác động tiêu cực tới ROA H3: Tác động tỷ lệ nợ dài hạn lên ROE có quan hệ hình chữ U ngược H4: Tăng tỷ lệ nợ dài hạn có tác động tiêu cực tới ROA H5: Tỷ lệ sở hữu Nhà nước có tác động tiêu cực tới ROA ROE H6: Quy mơ doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực tới ROA ROE H7: Tốc độ tăng trưởng doanh thu có ảnh hưởng tích cực tới ROA ROE 2.2 Mơ hình nghiên cứu đề xuất, biến thang đo Với việc tham khảo mơ hình nghiên cứu trước đánh giá tác động cấu trúc vốn tới khả sinh lời doanh nghiệp phi tài Tác giả đưa mơ hình giả thuyết sau: Phương trình hồi quy: Dạng tổng quát phương trình hồi quy sau: Profitabilityit = π0+π1Capital Structurei,t+π2*Capital Structurei,t2 +Control Variablesi,t +uit (1) Các biến số mô tả bảng 1.2 Bảng 1.2 Chi tiết biến mơ hình Biến phụ thuộc (Khả sinh lời) (Profitability) ROEit Lợi nhuận ròng/Vốn chủ sở hữu ROAit Lợi nhuận ròng/Tổng tài sản Biến độc lập - Cấu trúc vốn (Capital Structure) SLit Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản SL2it (Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản)2 LLit Nợ dài hạn/Tổng tài sản LL2it (Nợ dài hạn/Tổng tài sản)2 TLit Tổng nợ/Tổng tài sản TL2it (Tổng nợ/Tổng tài sản)2 SLNit SLit - Trung bình SLit Bình phương SLNit SLN2it Biến phụ thuộc (Khả sinh lời) (Profitability) LLNit LLit - Trung bình LLit LLN2it Bình phương LLNit TLNit TLit - Trung bình TLit TLN2it Bình phương TLNit Biến kiểm sốt Control variables SIZEi,t Quy mô doanh nghiệp (log (tổng tài sản)) 10 ROEi,t =φo+φ1*LLNi,t+φ2*LLNi,t +φ3*SOi,t+ φ4*GROWTHi,t+φ5*SIZEi,t +ri,t ROAi,t =αo+α1*TLNi,t+α2*TLNi,t2+α3*SOi,t +α4*GROWTHi,t+α5*SIZEi,t +ei,t ROEi,t =γo+γ1*TLNi,t+γ2*TLNi,t2+γ3*SOi,t+γ4*GROWTHi,t+γ5*SIZEi,t+εi,t Trong đó: ei,t; εi,t; vi,t; ri,t; si,t; σi,t: sai số phương trình hồi quy tương ứng 2.3 Khái quát mẫu nghiên cứu liệu Dữ liệu sử dụng luận án cung cấp công ty Vietstock Đối với mơ hình tác giả đưa sử dụng liệu mảng với doanh nghiệp phi tài niêm yết sàn giao dịch chứng khốn Việt Nam từ 2009 đến 2018 Hình thức thu thập liệu sử dụng báo cáo tài doanh nghiệp kiểm tốn cơng bố sàn giao dịch chứng khốn Dữ liệu thu thập cho 490 doanh nghiệp Sau loại bỏ quan sát không đáng tin cậy quan sát bị sót, tác giả cịn số liệu đầy đủ 438 doanh nghiệp với 3942 quan sát Một số quan sát cho năm 2009 bị loại bỏ có xuất biến tăng trưởng doanh thu mơ hình với địi hỏi phải hy sinh năm gốc để tính 2.4 Phương pháp phân tích liệu Dữ liệu công ty Vietstock cung cấp dạng liệu mảng từ 2009 đến 2018 tính cho doanh nghiệp phi tài Dữ liệu sau thu thập đưa vào phần mềm STATA để phân tích Đầu tiên, nghiên cứu sinh hồi quy theo mơ hình Pooled OLS Mơ hình Pooled OLS mơ hình đơn giản khơng xem xét tới khác biệt doanh nghiệp nghiên cứu Sau hồi quy mơ hình Pooled OLS, tác giả tiến hành kiểm định tin cậy mô hình: Kiểm định Đa cộng tuyến Ho: Mơ hình khơng tồn đa cộng tuyến H1: Mơ hình có đa cộng tuyến Với giá trị VIF nhỏ 10 cho thấy mơ hình khơng có đa cộng tuyến; ngược lại VIF lớn 10 kết luận mơ hình tồn đa cộng tuyến (Ramanathan, 2002; Gujarati, 2003) Kiểm định phương sai thay đổi: Ho: Mơ hình khơng có phương sai thay đổi H1: Mơ hình có phương sai thay đổi Với p-value kiểm định hetero lớn 0.05 -> chấp nhận giả thuyết Ho (Mơ hình khơng tồn phương sai thay đổi); ngược lại p-value nhỏ 0.05 -> mơ hình tồn phương sai thay đổi Kiểm định tự tương quan: Ho: Mơ hình khơng có tự tương quan H1: Mơ hình có tự tương quan Với p-value kiểm định autocorrelation lớn 0.05 -> chấp nhận giả thuyết Ho (Mơ hình khơng tồn tự tương quan); ngược lại p-value nhỏ 0.05 -> mơ hình tồn tự tương quan Sau đó, nghiên cứu sinh tiến hành hồi quy theo Fixed effect Random effect Kiểm định Hausman sử dụng để tìm mơ hình phù hợp (giữa Fixed effect Random effect) liệu nghiên cứu thực tế (Hausman, 1978) Việc lựa chọn mơ hình nghiên cứu sử dụng kiểm định Hausman mơ hình Fixed effect Random effect, với giả thuyết: Ho: Mơ hình Random effect phù hợp H1: Mơ hình Fixed effect phù hợp Trong trường hợp kiểm định Hausman cho p-value lớn 0.05 mơ hình Random effect phù hợp ngược lại p-value kiểm định Hausman nhỏ 0.05 mơ hình Fixed effect phù hợp Sau lựa chọn mơ hình Fixed effect Random effect, tác giả tiếp tục tiến hành kiểm định tự tương quan phương sai thay đổi Trong trường hợp tồn vấn đề mơ hình hiệu chỉnh mơ hình hiệu chỉnh tổng quát GLS (Generalized least squares) CHƯƠNG THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN VÀ KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 3.1 Khái quát doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam 3.1.1 Khái niệm đặc điểm doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Khái niệm: Cơng ty niêm yết (CTNY) doanh nghiệp mà cổ phiếu doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán (TTCK) Đặc điểm doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam: - Thứ nhất: loại công ty cổ phần, cổ phiếu trái phiếu doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Được quyền phát hành chứng khốn có nhu cầu tang vốn pp hh ầầ nn dd oo aa nn vv àà T T hh óó hh nn gg oo gg ii hh (( hh T T aa cc ii hh oo hh ứ ứ aa áá ịịịị nn bb cc ii C C oo hh aa hh :: dd pp ệệ ứ ứ dd aa cc ư ii ss Y Y hh nn N N ii ạạ N N nn àà :: tt T T aa êê ớớ m m gg cc )) yy gg ởở cc nn ii aa hh nn ũũ ii gg bb pp ệệ cc aa óó tt oo gg ỷỷ ll m m ồồ ss ệệ cc áá cc hh ởở dd oo uu ữ ữ aa nn nn hh hh àà nn nn gg ư hh ii pp ệệ cc ớớ tt cc óó 55 ừ 00 ss hh ởở % % tt rr uu ữ ữ ll ởở nn êê nn hh àà đđ ư đđ ư cc ợợ cc ợợ cc cc oo ii ổổ ll àà tt ếế oo cc dd hh cc ịịịị nn ứ ứ hh cc gg hh ứ ứ kk hh nn gg oo áá kk nn hh ll oo áá àà vv nn ii hh cc ệệ oo đđ aa ư cc ặặ tt rr cc uu nn áá cc gg tt cc ââ hh nn ứ ứ m m gg gg ii kk aa oo hh dd ịịịị oo áá cc hh nn cc cc óó hh đđ nn ứ ứ ủủ iiii đđ gg kk hh ềề oo uu áá kk nn ii ệệ nn 3.1.2 Lịch sử hình thành thị trường chứng khốn TTCK Việt Nam có sở giao dịch chứng khoán tập trung: (1) Sàn HOSE thành phố Hồ Chí Minh (2) Sàn HNX thành phố Hà Nội ** S S T T đđ ặặ đđ ộộ cc nn tt gg rr nn ư cc àà ủủ gg aa nn nn ừ gg nn gg gg àà nn aa oo tt nn ắắ ềề ii yy ll kk ii ii đđ hh ềề nn àà cc ịịịị nn hh H H hh nn vv hh tt ll ớớ ếế ii V V O O S S pp ậậ nn ii tt hh ệệ nn ữ ữ tt N N E E ii ớớ nn gg aa aa ss m m yy ự ự :: ,, bb ss ii àà ếế nn nn H H đđ O O ổổ S S ii tt E E hh cc ăă nn óó gg tt tt rr hh ầầ ểể m m pp hh cc ââ ủủ nn aa tt cc hh hh ịịịị ii aa tt rr rr ư aa ờờ tt nn hh gg àà nn cc hh ũũ ss nn gg áá uu nn gg hh ư ii aa ii ss ự ự oo đđ bb ii ạạ nn ếế nn 11 Giai đoạn từ 2000 đến năm 2004 Giai đoạn 2005 đến 2006 Giai đoạn từ 2007 đến 2008 Giai đoạn từ 2009 đến 2011 Giai đoạn từ 2012 đến 2013 Giai đoạn từ 2014 đến 2016 * Sàn giao địch HNX Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (Sở GDCK Hà Nội) thành lập theo Quyết định số 01/2009/QĐ-TTg Thủ tướng Chính phủ sở chuyển đổi, tổ chức lại Trung tâm Giao dịch chứng khoán Hà Nội (thành lập theo Quyết định số 127/1998/QĐ-TTg khai trương hoạt động vào ngày 08/03/2005) Ngày 24/06/2009, Sở GDCK Hà Nội thức mắt, hoạt động với mơ hình Công ty TNHH thành viên Nhà nước (đại diện Bộ Tài chính) làm chủ sở hữu 3.1.3 Tình hình hoạt động kinh doanh doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Thị trường chứng khốn Việt Nam năm 2019 có 2,28 triệu tài khoản nhà đầu tư, số lượng tài khoản nhà đầu tư nước liên tục tăng từ tháng 8/2018 đến tháng 1/2019, đạt tổng cộng 2.197.735 tài khoản, tăng 4,7% so với cuối năm 2018, riêng số lượng tài khoản nhà đầu tư nước ngồi tăng 7% 3.1.4 Những khó khăn, tồn hoạt động kinh doanh doanh nghiệp niêm yết TTCK Việt Nam - Yếu tố bên chủ yếu bao gồm áp lực trì tốc độ tăng trưởng Duy trì tốc độ phát triển đáp ứng mong đợi đầu tư thực áp lực lớn cho doanh nghiệp - Yếu tố công bố thông tin coi khó khăn với doanh nghiệp niêm yết Khn khổ pháp luật công bố thông tin doanh nghiệp thị trường chứng khoán chặt chẽ, việc thực gặp nhiều khó khăn - Yếu tố bên ngồi đến từ cạnh tranh khơng lành mạnh từ đối thủ cạnh tranh trực tiếp đối thủ ngành làm tổn hại tới giá trị doanh nghiệp thị trường 3.2 Thống kê mô tả cấu trúc vốn khả sinh lời doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Bảng 3.1 Thống kê mô tả phân theo ngành Nhóm ngành 12 Nhóm ngành Khai khống Nghệ thuật, vui chơi & giải trí Sản xuất phi nơng nghiệp Sản xuất nơng nghiệp Tiện ích Vận tải kho bãi Xây dựng bất động sản Tổng Quan sát % 171 4.33% 18 0.46% 1467 37.13% 36 0.91% 243 6.15% 306 7.74% 981 24.83% 3942 100% Nguồn: Tác giả phân tích liệu Bảng 3.2 Mơ tả chung cho tất doanh nghiệp Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 3942 13 3.2.1.3 Ngành công nghệ thông tin Bảng 3.5 Thống kê mô tả cho ngành công nghệ thông tin Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 243 0.119839 0.092654 -0.34322 0.458011 ROA 243 0.073061 0.054718 -0.16993 0.394106 SL 243 0.346071 0.168724 0.00885 0.845657 LL 243 0.032895 0.063496 0.358813 SO 243 0.250591 0.1908 0.5511 GROWTH 243 0.088505 0.301298 -0.64228 2.360689 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.4 Ngành dịch vụ chuyên môn, khoa học công nghệ Bảng 3.6 Thống kê mô tả cho ngành dịch vụ chuyên môn, KH&CN Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 72 0.135942 0.091098 0.00336 0.427482 ROA 72 0.056956 0.037386 0.001464 0.181307 SL 72 0.521487 0.177376 0.13343 0.800753 LL 72 0.025811 0.043944 0.261169 SO 72 0.411888 0.234666 0.7156 GROWTH 72 0.14586 0.365495 -0.43755 2.260839 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.5 Ngành dịch vụ hỗ trợ (hành chính, du lịch, an ninh, kiểm định ) xử lý rác thải Bảng 3.7 Thống kê mô tả cho ngành dịch vụ hỗ trợ Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 18 0.09997 0.148309 -0.41533 0.298944 ROA 18 0.035924 0.044123 -0.11332 0.090391 SL 18 0.484209 0.121714 0.235046 0.706416 LL 18 0.156919 0.095783 0.017501 0.348578 SO 18 0.220978 0.161794 0.442 GROWTH 18 0.077297 0.406752 -0.6984 0.945109 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.6 Ngành dịch vụ lưu trú ăn uống Đối với ngành có doanh nghiệp mẫu với 27 quan sát Đây ngành có ROA cao hẳn trung bình mẫu (9% so với mức 6,5% trung bình mẫu) ROE lại thấp trung bình mẫu (11% so với 12,5% trung bình mẫu) Tỷ lệ nợ ngành thấp, thấp đáng kể so với trung bình mẫu, chưa tới 20% Đó coi nguyên nhân dẫn tới tình trạng ROA cao ROE lại thấp Nhà nước nắm giữ tỷ lệ cổ phần đáng kể cơng ty với vốn nhà nước chiếm bình quân khoảng 39% Bảng 3.8 Thống kê mô tả cho ngành dịch vụ lưu trú ăn uống Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 27 0.111367 0.088422 0.002924 0.284312 ROA 27 0.091458 0.079238 0.002103 0.23248 SL 27 0.171677 0.09448 0.034254 0.362904 14 Variable LL SO GROWTH Obs 27 27 27 Mean Std Dev Min Max 0.069701 0.096874 0.349188 0.393422 0.205073 0.565 0.301427 0.814733 -0.73 2.739127 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.7 Ngành khai khống Bảng 3.9 Thống kê mơ tả cho ngành khai khống Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 171 0.192362 0.152187 -0.48664 0.763947 ROA 171 0.094831 0.108637 -0.10432 0.587561 SL 171 0.351582 0.17031 0.056148 0.780236 LL 171 0.196514 0.193998 0.787283 SO 171 0.448457 0.190882 0.9811 GROWTH 171 0.127586 0.340271 -0.62892 2.154175 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.8 Ngành nghệ thuật, vui chơi & giải trí Bảng 3.10 Thống kê mô tả cho ngành nghệ thuật, vui chơi giải trí Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 18 0.185252 0.217296 -0.16954 0.426203 ROA 18 0.175313 0.19981 -0.12598 0.397243 SL 18 0.105708 0.051255 0.030528 0.186961 LL 18 0.029669 0.036102 0.000292 0.100055 SO 18 0.1299 0.1427 0.3354 GROWTH 18 0.117659 0.220572 -0.37252 0.61646 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.9 Ngành sản xuất phi nơng nghiệp Đây nhóm ngành có số lượng cơng ty đông đảo mẫu với tổng số 1.467 quan sát ứng với 163 công ty Ngành có ROA ROE cao mức trung bình mẫu với tỷ lệ nợ xấp xỉ trung bình mẫu Bảng 3.11 Thống kê mô tả cho ngành sản xuất phi nông nghiệp Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 1467 0.130815 0.121463 -0.68576 0.61951 ROA 1467 0.072403 0.071229 -0.33044 0.43276 SL 1467 0.406159 0.181067 0.00572 0.846258 LL 1467 0.067225 0.100613 0.596116 SO 1467 0.210068 0.254753 0.797 GROWTH 1467 0.125373 0.312584 -0.7343 3.646462 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.10 Ngành sản xuất nơng nghiệp Ngành sản xuất nơng nghiệp có ROA ROE mức cao Tuy nhiên, với cơng ty niêm yết, tính đại diện có lẽ chưa đủ để đưa kết luận cho ngành Tuy nhiên, mẫu chúng ta, ROA ROE ngành 15 16 thuộc dạng cao (11,84% 16,8%) Đây ngành mà tỷ lệ nợ mức thấp so với trung bình mẫu dù thấp Bảng 3.12 Thống kê mô tả cho ngành sản xuất nông nghiệp Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 36 0.16802 0.092484 -0.09026 0.29373 ROA 36 0.11837 0.068389 -0.02848 0.220432 SL 36 0.231396 0.087691 0.040375 0.396045 LL 36 0.122191 0.160542 0.443254 SO 36 0.048883 0.073345 0.186 GROWTH 36 0.143484 0.281189 -0.36939 1.047076 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.11 Ngành tiện ích Bảng 3.13 Thống kê mơ tả cho ngành tiện ích Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 243 0.154766 0.095477 -0.05174 0.524672 ROA 243 0.090608 0.070647 -0.03328 0.416297 SL 243 0.295939 0.17327 0.029783 0.703148 LL 243 0.148861 0.155265 0.650952 SO 243 0.379842 0.256571 0.9672 GROWTH 243 0.163803 0.41595 -0.54702 4.234057 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.12 Ngành vận tải kho bãi Bảng 3.14 Thống kê mô tả cho ngành vận tải kho bãi Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 306 0.144228 0.123658 -0.57122 0.7115 ROA 306 0.09665 0.080536 -0.08474 0.388603 SL 306 0.228803 0.139155 0.029516 0.686438 LL 306 0.135056 0.153426 0.683917 SO 306 0.242485 0.252653 0.697 GROWTH 306 0.149348 0.555287 -0.56803 8.679295 Nguồn: Tác giả phân tích liệu 3.2.1.13 Ngành xây dựng bất động sản Bảng 3.15 Thống kê mô tả cho ngành xây dựng bất động sản Variable Obs Mean Std Dev Min Max ROE 981 0.094157 0.111197 -0.77949 0.60554 ROA 981 0.033332 0.042172 -0.24054 0.273521 SL 981 0.51597 0.207696 0.008259 0.912342 LL 981 0.131211 0.159598 0.800729 SO 981 0.213009 0.248885 0.8 GROWTH 981 0.236279 0.927715 -0.93043 10.80467 Nguồn: Tác giả phân tích liệu CHƯƠNG PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN KHẢ NĂNG SINH LỜI CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 4.1 Ma trận hệ số tương quan Ma trận hệ số tương quan mối quan hệ cặp biến Chúng ta không đưa ba biến tỷ lệ nợ dài hạn, tỷ lệ nợ ngắn hạn tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản vào mơ hình điều chắn gây tượng đa cộng tuyến biến tổng nợ tổng tài sản với tỷ lệ nợ ngắn hạn tổng tài sản tỷ lệ nợ dài hạn tổng tài sản biến tỷ lệ nợ tổng hai biến cịn lại 4.2 Mơ hình nghiên cứu luận án: Xem xét đồng thời tác động nợ ngắn hạn dài hạn lên khả sinh lời 4.2.1 Xem xét đồng thời tác động nợ ngắn hạn dài hạn lên ROA Mơ hình ROAi,t = ψo + ψ1*SLNi,t + ψ2*SLNi,t2 + ψ3*LLNi,t + ψ4*LLNi,t2 + ψ5*SOi,t + ψ6*GROWTHi,t + ψ7*SIZEi,t + oi,t Các kiểm định đa cộng tuyến, phương sai không đồng tự tương quan sau hồi quy OLS cho kết sau: Bảng 4.5 Kiểm định đa cộng tuyến Variable 17 Bảng 4.7 Kiểm định phương sai không đồng White's test for Ho: homoskedasticity against Ha: unrestricted heteroskedasticity chi2(33) = 440.15 Prob > chi2 = 0.0000 Kết kiểm định cho thấy khơng có tượng đa cộng tuyến có tượng tự tương quan phương sai khơng đồng giá trị p-value hai kiểm định sau nhỏ 5%, dẫn tới việc bác bỏ giả thuyết H0 mức ý nghĩa 5% Nghiên cứu sinh tiếp tục thực hồi quy theo hai mô hình FEM REM.Tiếp theo, nghiên cứu sinh thực kiểm định Hausman để đánh giá mức độ phù hợp mơ hình FEM REM Kết kiểm định trình bày Bảng 4.8 Kiểm định Hausman Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(9) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 15.27 Prob>chi2 = 0.0326 (V_b-V_B is not positive definite) Nguồn: Tác giả phân tích liệu Kết phân tích hồi quy đánh giá tác động tỷ lệ nợ ngắn hạn dài hạn lên ROA cho thấy mơ hình FEM lựa chọn sau kiểm định Hausman FEM REM (p-value kiểm định Hausman nhỏ 0.05) Từ kết lựa chọn mơ hình, nghiên cứu sinh tiến hành kiểm định tự tương quan phương sai thay đổi mơ hình FEM Bảng 4.9 Kiểm định phương sai không đồng Modified Wald test for groupwise heteroscedasticity 18 LLN LLN2 SO GROWTH SIZE _cons N [-4.59] -0.171*** [-23.80] 0.0527*** [3.11] 0.00619*** [2.86] 0.0104*** [15.58] 0.00838*** [5.76] 0.0560*** [37.16] 3942 -t statistics in brackets * p