Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam trong bối cảnh hội nhập tài chính

NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO HỌC VIỆN NGÂN HÀNG - TRẦN THỊ THU HƯƠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TĨM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ HÀ NỘI, 2019 NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO HỌC VIỆN NGÂN HÀNG TRẦN THỊ THU HƯƠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH CHUYÊN NGÀNH : TÀI CHÍNH - NGÂN HÀNG MÃ SỐ : 62.34.02.01 TÓM TẮT LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS TÔ KIM NGỌC PGS.TS TRẦN ĐĂNG KHÂM HÀ NỘI, 2019 MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài nghiên cứu Được hình thành từ năm 1990, thị trường TPCP Việt Nam đời muộn so với nước khu vực giới, có thành cơng định, trở thành kênh huy động vốn quan trọng cho ngân sách nhà nước cho đầu tư phát triển Tuy nhiên, thị trường TPCP tồn nhiều hạn chế, chưa phát triển tương xứng với tiềm Quy mơ thị trường nhỏ, thị trường chủ yếu phát triển theo chiều rộng mà chưa có chiều sâu Nhiều vấn đề tồn hàng hố thị trường đơn giản, sở nhà đầu tư đa dạng, sở hạ tầng chưa đáp ứng yêu cầu phát triển Thị trường TPCP chưa thực vai trò thị trường chuẩn, làm tham chiếu cho phận khác thị trường tài Thêm vào đó, kinh tế Việt Nam nói chung thị trường tài nói riêng q trình hội nhập nhanh thơng qua hàng loạt hiệp định thương mại vừa ký kết Hội nhập tài (HNTC) khu vực giới đem lại nhiều lợi ích, thách thức cho thị trường tài non trẻ Việt Nam Trước tình hình đó, thị trường TPCP cần có bước phát triển nhằm đáp ứng với yêu cầu hội nhập tận dụng lợi ích mà HNTC đem lại Nhận thấy cần thiết việc phát triển thị trường TPCP Việt Nam, nghiên cứu sinh lựa chọn đề tài: “Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài chính” làm đề tài luận án tiến sĩ nhằm nghiên cứu đóng góp sở luận phát triển thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài chính, đồng thời đánh giá thực trạng thị trường TPCP Việt Nam đặt điều kiện HNTC, từ gợi ý số giải pháp phát triển thị trường Mục tiêu nghiên cứu Các mục tiêu luận án là: - Xây dựng khung lý thuyết phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài - Phân tích thực trạng phát triển thị trường TPCP Việt Nam, từ đánh giá mức độ phát triển thị trường TPCP Việt Nam bối cảnh hội nhập tài - Xây dựng mơ hình kinh tế lượng xác định nhân tố, chiều ảnh hưởng mức độ ảnh hưởng nhân tố đến phát triển thị trường TPCP - Đề xuất giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP Việt Nam bối cảnh hội nhập tài Đối tượng phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu luận án phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ - Phạm vi nghiên cứu khơng gian: Thị trường TPCP Việt Nam bao gồm thị trường sơ cấp thị trường thứ cấp Phạm vi nghiên cứu thời gian: luận án nghiên cứu thị trường TPCP Việt Nam từ thị trường hình thành, nhiên tập trung chủ yếu giai đoạn 2000-2017 Những đóng góp luận án Về mặt lý thuyết - Luận án hệ thống sở luận thị trường TPCP, hội nhập tài phát triển thị trường TPCP tác động HNTC - Luận án xây dựng tiêu đánh giá phát triển thị trường TPCP gắn với vấn đề HNTC Đây điểm quan trọng luận án Về mặt thực tiễn - Luận án phân tích tồn diện thực trạng thị trường TPCP Việt Nam tất khía cạnh tác động hội nhập tài - Luận án đánh giá mức độ phát triển thị trường TPCP Việt Nam bối cảnh HNTC sử dụng tiêu chí đánh giá phát triển xây dựng phần lý thuyết, kết đạt được, hạn chế, nguyên nhân làm sở cho giải pháp đưa chương - Luận án nhân tố mức độ tác động nhân tố đến phát triển thị trường TPCP bối cảnh HNTC dựa vào nghiên cứu thực nghiệm - Cuối cùng, kết hợp kết nghiên cứu lý thuyết thực tiễn, luận án đề xuất số giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP Việt Nam bối cảnh HNTC Kết cấu luận án Ngoài phần mở đầu, kết luận tài liệu tham khảo, luận án gồm chương: Chương 1: Tổng quan nghiên cứu phương pháp nghiên cứu Chương 2: Cơ sở lý luận phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài Chương 3: Thực trạng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài Chương 4: Mơ hình kiểm định nhân tố tác động tới phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài Chương 5: Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.1 Tổng quan nghiên cứu 1.1.1 Tổng quan nghiên cứu nước 1.1.1.1 Nghiên cứu thị trường trái phiếu Chính phủ phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Luận điểm lý thuyết phát triển thị trường TPCP World bank Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) đưa nghiên cứu “Developing a government bond market: A handbook” năm 2001 nghiên cứu “FS series 12: Developing Government Bond Markets Primer, Diagnostic Checklist, and Guidelines for the Preparation of a Model Scope of Work” (2010) Bên cạnh nghiên cứu toàn thị trường có nghiên cứu vấn đề thị trường việc phát hành TPCP hay thị trường thứ cấp nghiên cứu Claessens, Klingebiel, Schmukler (2007) nghiên cứu Siegfried, Simeonova, Vespo (2007) 1.1.1.2 Nghiên cứu hội nhập tài thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập Nghiên cứu hội nhập tài Nhiều nghiên cứu giới vấn đề HNTC đưa ra, từ vấn đề khái niệm, đặc điểm, đến vấn đề sâu rộng lợi ích, rủi ro HNTC bao gồm nghiên cứu Stavarek cộng (2011), Kenan (2007) [75], Mougani (2011) [94], Agenor (2001) [24] Nghiên cứu Baele cộng năm 2004 [29] xây dựng số đo lường mức độ HNTC cho khu vực Châu Âu theo phương pháp dựa vào giá, phương pháp dựa vào thông tin phương pháp lượng Nghiên cứu hội nhập thị trường trái phiếu Chính phủ Các nghiên cứu hội nhập thị trường TPCP đưa trước chủ yếu tập trung khu vực Châu Âu nghiên cứu Baele cộng năm 2004 Hội nhập thị trường TPCP nước khu vực Châu Á đề cập số nghiên cứu trước hạn chế nghiên cứu Yu cộng năm 2007, nghiên cứu Lian (2016) Nghiên cứu tác động hội nhập tài đến thị trường trái phiếu Chính phủ HNTC có tác động trực tiếp gián tiếp đến thị trường TPCP Những nghiên cứu trước nghiên cứu vài tác động cụ thể HNTC đến thị trường TPCP Claeys cộng (2010), Claeys cộng (2012), Manganelli cộng (2007), Furceri cộng (2012), Bolton cộng (2011) 1.1.2 Tổng quan nghiên cứu Việt Nam 1.1.2.1 Nghiên cứu thị trường trái phiếu Chính phủ phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam Nghiên cứu trực tiếp phát triển thị trường TPCP Việt Nam có vài cơng trình nghiên cứu luận văn thạc sỹ Trịnh Mai Vân (2005), luận án tiến sĩ Lê Anh Tuấn (2011) Bên cạnh nghiên cứu tổng thể thị trường, có cơng trình nghiên cứu tập trung vào khía cạnh thị trường việc phát hành trái phiếu, giao dịch trái phiếu 1.1.2.2 Nghiên cứu hội nhập tài phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài Liên quan đến vấn đề hội nhập nói chung HNTC nói riêng Việt Nam, có số đề tài, cơng trình nghiên cứu khoa học cơng bố liên quan số lượng hạn chế, chưa có nghiên cứu cụ thể, mang tính hệ thống HNTC, đặc biệt gắn kết phát triển thị trường TPCP với HNTC 1.2 Khoảng trống nghiên cứu đề tài 1.2.1 Khoảng trống nghiên cứu Về mặt lý thuyết: Một là, chưa có nghiên cứu tổng quát, có hệ thống phát triển thị trường TPCP đặt bối cảnh HNTC Hai là, phần lớn nghiên cứu đánh giá thực trạng phát triển thị trường chưa xây dựng số đánh giá mức độ phát triển toàn thị trường TPCP cụ thể, đặc biệt đặt bối cảnh HNTC Ba là, chưa có mơ hình hồi quy cụ thể đánh giá nhân tố tác động đến thị trường trái phiếu Chính phủ phù hợp với thị trường Việt Nam khu vực ASEAN Về mặt thực tiễn: Một là, nghiên cứu thị trường TPCP Việt Nam chưa cập nhật trước thay đổi tình hình kinh tế xã hội, chưa đặt bối cảnh hội nhập ngày sâu rộng vào khu vực giới Hai là, chưa có nghiên cứu đo lường mức độ hội nhập thị trường TPCP Việt Nam 1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu Câu hỏi nghiên cứu lớn đề tài vấn đề phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài Để đưa câu trả lời cho câi hỏi chính, số câu hỏi nhỏ đưa ra, bao gồm: Một là: Hội nhập tài tác động đến thị trường TPCP? Hai là: Thị trường TPCP Việt nam phát triển tất khía cạnh bối cảnh HNTC thời gian vừa qua? Ba là: Các nhân tố tác động đến phát triển thị trường TPCP bối cảnh HNTC gì? Bốn là: Giải pháp phù hợp để phát triển thị trường TPCP Việt Nam bối cảnh HNTC để khai thác lợi ích mà HNTC đem lại đồng thời hạn chế bớt rủi ro? 1.3 Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính kết hợp với định lượng, phương pháp thống kê, phân tích tổng hợp, sử dụng mơ hình kinh tế lượng Nguồn số liệu Luận án sử dụng nguồn liệu sơ cấp thứ cấp có uy tín đối chiếu CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 2.1 Thị trường trái phiếu Chính phủ 2.2 Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài 2.2.1 Hội nhập tài 2.2.1.1 Khái niệm hội nhập tài Hội nhập tài q trình thị trường tài quốc gia trở nên ngày kết nối với thị trường tài quốc gia khác khu vực giới, kéo theo tự dịch chuyển dòng vốn dịch vụ tài xuyên biên giới quốc gia, không phân biệt đối xử người tham gia thị trường, làm cho tài sản tài có đặc điểm giống nguồn gốc xuất xứ giao dịch với mức 2.2.1.2 Phân loại hội nhập tài 2.2.1.3 Nội dung hội nhập tài Chuẩn mực hố khn khổ pháp lý cho hoạt động tài Sự gia nhập yếu tố nước tham gia vào thị trường quốc tế tổ chức, cá nhân nước Tự hoá tài khoản vốn Hội nhập tiền tệ thơng qua hình thành liên minh tiền tệ 2.2.2 Tác động hội nhập tài đến thị trường trái phiếu Chính phủ 2.2.2.1 Tác động tích cực Tăng quy mơ khoản thị trường Giảm chi phí vốn – Lãi suất Cải thiện sở nhà đầu tư thị trường Cải thiện sở hạ tầng cấu trúc vi mô thị trường Tăng cường kỷ luật thị trường 2.2.2.2 Tác động tiêu cực Tăng rủi ro thị trường Tác động làm tăng lãi suất Nguy khủng hoảng nợ công 2.2.3 Phát triển thị trường trái phiếu phủ bối cảnh hội nhập tài 2.2.3.1 Quan điểm phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài Phát triển thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài đòi hỏi thay đổi chất lượng thị trường nhằm tăng cường hiệu thị trường, đáp ứng yêu cầu trình hội nhập, tận dụng lợi ích hạn chế rủi ro mà hội nhập tài đem lại 2.2.3.2 Chỉ tiêu đánh giá mức độ phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài - Chỉ tiêu đánh giá quy mô thị trường: Quy mô thị trường TPCP/GDP, Quy mô thị trường TPCP nước / Quy mô thị trường TPCP khu vực, Giá trị giao dịch TPCP/ GDP Giá trị giao dịch TPCP / Giá trị giao dịch khu vực - Chỉ tiêu đánh giá mức độ bền vững thị trường: Lãi suất TPCP kỳ hạn, tỷ trọng TPCP có kỳ hạn dài, tỷ trọng TPCP/ Tổng giá trị TP, hệ thống tiêu giám sát cảnh báo rủi ro - Chỉ tiêu đánh giá mức độ hội nhập thị trường: Chỉ số mức chênh lệch lãi suất TPCP quốc gia với lãi suất TPCP quốc gia khác lấy làm tham chiếu, số beta hội tụ hệ số chặn - Chỉ tiêu đánh giá mức độ tiếp cận thị trường: Đối với tổ chức phát hành, việc tiếp cận thị trường, đặc biệt với thị trường nước có ích hiệu chi phí huy động vốn thấp q trình huy động vốn dễ dàng (FDSI) [60] Đối với nhà đầu tư việc dễ dàng tham gia, tiếp cận giao dịch thị trường Vì vậy, để đánh giá mức độ tiếp cận thị trường TPCP, tác giả đưa số tiêu: tỷ trọng TPCP phát hành nước/ tổng giá trị TPCP, giá trị TPCP quốc tế/GDP, sở NĐT tham gia thị trường (loại NĐT tham gia thị trường, tỷ lệ nắm giữ TPCP NĐT nước ngồi), đa dạng hố phương thức phát hành, phân phối giao dịch TPCP, công cụ thị trường đa dạng, đồng theo chuẩn quốc tế, sở hạ tầng đại, đồng - Chỉ tiêu đánh giá mức độ hiệu quả: tiêu chênh lệch giá chào mua chào bán, số vòng quay TPCP - Chỉ tiêu đánh giá mức độ ổn định: số lợi nhuận hàng ngày, mức độ biến động (độ lệch chuẩn hàng năm), độ lệch, tỷ lệ nắm giữ TPCP NĐT dài hạn 2.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài Một số nhân tố ảnh hưởng đến phát triển thị trường TPCP quy mô kinh tế, điều kiện vĩ mơ, tín nhiệm Chính phủ với tư cách tổ chức phát hành, đặc điểm khu vực tài chính, khn khổ pháp lý tính minh bạch thị trường 2.4 Một số học phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài từ kinh nghiệm quốc tế Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ phải gắn với phát triển kinh tế tăng cường điều kiện cho thị trường Phát triển thị trường TPCP theo hướng tuân theo quy luật thị trường, hạn chế dần loại bỏ chế điều hành, can thiệp thị trường Cơ sở nhà đầu tư yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến phát triển thị trường TPCP CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 3.1 Q trình hội nhập tài Việt Nam hội nhập thị trường trái phiếu Chính phủ 3.1.1 Quá trình hội nhập tài Việt Nam Năm 1986 đánh dấu mốc quan trọng kinh tế Việt Nam đất nước bắt đầu tiến hành công đổi chủ động hội nhập kinh tế quốc tế Từ đến Việt Nam khơng ngừng mở rộng quan hệ hợp tác kinh tế đối ngoại song phương đa phương với nhiều đối tác, nhiều hình thức, nhiều lĩnh vực, có lĩnh vực tài 3.1.2 Hội nhập thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam Sau trở thành thành viên WTO, thị trường trái phiếu Việt Nam bước hội nhập ngày sâu rộng với thị trường khu vực giới 3.2 Khái quát trình hình thành thực trạng phát triển thị trường trái phiếu phủ Việt Nam 3.3 Phân tích phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập 3.3.1 Sử dụng tiêu đánh giá phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Viêt Nam bối cảnh hội nhập tài 3.3.1.1 Chỉ tiêu đánh giá quy mơ thị trường Chỉ tiêu quy mơ thị trường TPCP Nhìn vào quy mơ thị trường TPCP thấy quy mơ thị trường có tăng trưởng qua năm Chỉ tiêu quy mô thị trường TPCP nước/ Quy mô thị trường TPCP khu vực 11 giá trị giao dịch repo tăng dần Xu tiếp tục năm 2017, giá trị giao dịch repo chiếm 47% tổng giá trị giao dịch, tiếp tục theo sát giá trị giao dịch outright Chất lượng đa dạng công cụ giao dịch thị trường: sản phẩm giao dịch đơn giản sơ sài có thêm cơng cụ khác ngồi trái phiếu trả lãi định kỳ Bên cạnh đó, chất lượng hàng hoá thị trường chưa tốt có nhiều mã trái phiếu thị trường khối lượng trái phiếu cho mã nhỏ Cơ sở hạ tầng đại, đồng 3.3.1.5 Chỉ tiêu đánh giá mức độ hiệu Chênh lệch giá chào mua- chào bán (lãi suất TPCP kỳ hạn 10 năm): Chênh lệch giá chào mua –chào bán TPCP thị trường TPCP Việt Nam mức cao, trung bình khoảng 25 điểm Trong 10 năm từ năm 2007 đến 2017, độ biến động mức chênh lệch giá chào mua- chào bán TPCP Việt Nam lớn, so với số nước khu vực Philipines hay Malaysia Chỉ tiêu vòng quay trái phiếu (bonds turnover ratio): Những năm thị trường thứ cấp TPCP, số vòng quay trái phiếu (bonds turnover ratio) từ mức thấp, 0,000089, tăng dần qua năm, lên đến 1,22 vào năm 2008 Chỉ số vòng quay trái phiếu đạt 2,25971 vào năm 2017, mức cao từ trước đến 3.3.1.6 Chỉ tiêu đánh giá mức độ ổn định Mức độ biến động, độ lệch số giá trái phiếu phủ: Mức sinh lời TPCP Việt Nam mức cao so với số nước khu vực Tuy nhiên đánh giá hệ số rủi ro CV TPCP Việt Nam so với quốc gia lại hệ số rủi ro thấp Điều chứng tỏ TPCP Việt Nam rủi ro Xét số độ lệch (skewness) mức sinh lời TPCP Việt Nam có độ lệch dương giống Thái Lan, Indonesia, có độ lệch lớn nhất, chứng tỏ thị trường biến động có mức sinh lời dương cực lớn Chỉ tiêu tỷ lệ nắm giữ TPCP NĐT dài hạn: giảm tỷ lệ nắm giữ ngân hàng thương mại, tăng tỷ lệ nắm giữ TPCP NĐT dài hạn 3.3.2 Đánh giá phát triển thị trường trái phiếu phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập 3.3.2.1 Kết đạt Thứ nhất, thị trường TPCP có mở rộng đáng kể quy mô Thứ hai, thị trường phát triển hướng dần tới bền vững Thứ ba, thị trường TPCP ngày hội nhập với khu vực 12 Thứ tư, phần lớn TPCP Việt nam phát hành thị trường tài nước, nguồn cung cấp vốn quan trọng bền vững cho thị trường Thứ năm, thị trường TPCP trở nên dễ tiếp cận với NĐT thể sở NĐT ngày đa dạng Thứ sáu, loại TPCP phát hành có đa dạng hơn, ngồi sản phẩm truyền thống trái phiếu trả lãi định kỳ chuẩn, thị trường có thêm sản phẩm trái phiếu khơng trả lãi định kỳ trái phiếu có kỳ trả lãi dài ngắn kỳ hạn chuẩn Thứ bảy, thị trường TPCP thể hiệu số vòng quay TPCP cải thiện đáng kể Thứ tám, mức độ ổn định thị trường TPCP cải thiện đáng kể thông qua việc cải thiện kỳ hạn cấu NĐT 3.3.2.2 Hạn chế Thứ nhất, quy mơ thị trường hạn chế Thứ hai, thị trường chưa phát triển bền vững Thứ ba, mức độ hội nhập thấp Thứ tư, mức độ tiếp cận thị trường vốn quốc tế Việt Nam thấp Thứ năm, mức độ tiếp cận NĐT đến thị trường TPCP hạn chế Cơ sở nhà đầu tư thiếu vắng tham gia tích cực nhà đầu tư dài hạn có tiềm lực tài mạnh quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm Các sản phẩm thị trường đơn giản, chưa có sản phẩm phức tạp Thứ sáu, thị trường TPCP chưa hoạt động hiệu quả, chưa thể vai trò tham chiếu cho thị trường khác Chênh lệch giá chào mua, chào bán TPCP lớn Thứ bảy, thị trường TPCP thiếu ổn định 3.3.2.3 Nguyên nhân Quy mô kinh tế nhỏ Các điều kiện vĩ mơ Sự tín nhiệm phủ với tư cách tổ chức phát hành hạn chế Sự phát triển khu vực tài thấp Khn khổ pháp lý liên quan đến thị trường TPCP chủ thể tham gia thị trường hạn chế Tính minh bạch thị trường chưa cao 13 CHƯƠNG 4: MƠ HÌNH KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 4.1 Cơ sở liệu phương pháp Dữ liệu sử dụng nghiên cứu liệu bảng cân bằng, bao gồm nước khu vực ASEAN + gồm nước ASEAN Nhật Bản, Hàn Quốc, Trung Quốc, nước khu vực ASEAN gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan Việt Nam Luận án thực kiểm định nhân tố tác động tới phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài liệu thu thập từ quốc gia quốc gia nằm khu vực liên kết Đơng Á, chế hợp tác nhiều lĩnh vực có sáng kiến thị trường trái phiếu Châu Á nhằm phát triển thị trường trái phiếu khu vực Dữ liệu biến liên quan mơ hình thu thập giai đoạn 17 năm từ năm 2000 đến năm 2016 4.1.3 Giả thuyết mơ hình nghiên cứu Mơ hình hồi quy có dạng sau: GBMsizeit = βo + β1t*GDPit + β2t*EXFLUCit + β3t*KAOPENit + β4t*FISBALit + β5t*BANKSIZEit + β6t* SPREADit + β7t* MONFREEit + β8t*GOVSTABit + Uit Trong đó: i : quốc gia thứ i (i = 1-9) t: năm (từ 2000-2016) Biến phụ thuộc: - GBMsize it : quy mô thị trường trái phiếu (% GDP) nước i năm t Các biến độc lập: - GDPit: Tổng sản phẩm quốc nội- ngang giá sức mua (GDP PPP) nước i năm t - EXFLUCit: Biến động tỷ giá hối đoái đồng nội tệ quốc gia i với đồng USD thời điểm t - KAOPENit : Độ mở tài khoản vốn quốc gia i thời điểm t - FISBALit : tỷ lệ thặng dư/ thâm hụt NSNN % GDP quốc gia i thời điểm t - BANKSIZEit : Tỷ lệ tín dụng nước cấp ngân hàng % GDP quốc gia i thời điểm t - SPREADit : Chênh lệch lãi suất cho vay lãi suất huy động quốc gia i thời điểm t 14 - MONFREEit : mức độ tự tiền tệ quốc gia i thời điểm t - GOVSTABit : số ổn định Chính phủ nước i năm t - Uit : phần nhiễu Các giả thuyết nghiên cứu: Giả thuyết H1: Quy mô kinh tế có mối quan hệ chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H2: Biến động tỷ giá có mối quan hệ ngược chiều với quy mơ thị trường TPCP Giả thuyết H3: Mức độ hội nhập tài có mối quan hệ chiều ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H4: Mức độ cân ngân sách có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H5: Quy mơ ngân hàng có mối quan hệ chiều ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H6: Chênh lệch lãi suất có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H7: Mức độ tự tiền tệ có quan hệ chiều với quy mô thị trường TPCP Giả thuyết H8: Sự ổn định Chính phủ có quan hệ chiều với quy mô thị trường TPCP 4.2 Kết mơ hình định lượng 4.2.1 Phân tích thống kê mơ tả 4.2.2 Kết phân tích hồi quy Luận án tiến hành hồi quy mơ hình ước lượng với phương pháp bình phương tối thiểu gộp Pool OLS, mơ hình tác động cố định FEM, mơ hình tác động ngẫu nhiên REM Kiểm định Hausman nhằm mục đích kiểm tra phù hợp mơ hình tác động cố định FEM mơ hình tác động ngẫu nhiên hay mơ hình Pooled OLS cho kết mơ hình hiệu ứng cố định FEM phù hợp để giải thích kết Kiểm định Modified Wald test thực để kiểm tra tượng phương sai sai số thay đổi cho thấy phương pháp ước lượng FEM có tượng phương sai sai số thay đổi Do phương pháp ước lượng FEM có tượng phương sai sai số thay đổi tự tương quan, luận án sử dụng phương pháp ước lượng bình phương nhỏ GLS để khắc phục trượng Kết thu sau: 15 Bảng 4.4: Kết hồi quy theo phương pháp GLS khắc phục tượng tự tương quan phương sai sai số thay đổi Biến Co.efficient Std Err EXFLUC -0,0026645 0,0449527 KAOPEN 7,779302 1,239365 *** FISBAL -0,9457525 0,2416386 *** MONFREE -0,0727044 0,1315124 GDP 0,0014773 0,0002671 *** BANKSIZE 0,0508646 0,268586 * SPREAD -2,641492 0,5432186 *** GOVSTAB 0.0926638 0,209063 -cons 43,10171 9,248769 *** Prob> chi2 0,0000 Mức ý nghĩa * 10%; ** 5%; *** 1% Nguồn: Tính tốn tác giả 4.3 Thảo luận kết nghiên cứu - Độ mở tài khoản vốn có quan hệ chiều mạnh với quy mơ thị trường trái phiếu Chính phủ Một quốc gia hội nhập tài sâu rộng thị trường TPCP có hội phát triển - Cân tài khố có mối quan hệ ngược chiều với quy mô thị trường TPCP Tuy nhiên quốc gia dựa vào việc thâm hụt NSNN để phát triển thị trường TPCP - Quy mơ kinh tế có quan hệ chiều với quy mô thị trường TPCP Một quốc gia muốn phát triển thị trường TPCP cần tập trung thúc đẩy kinh tế - Quy mô hệ thống ngân hàng có quan hệ chiều với quy mô thị trường TPCP với mức ý nghĩa 1% Chênh lệch lãi suất cho vay lãi suất huy động có quan hệ ngược chiều với quy mơ thị trường TPCP Cải thiện quy mô, chất lượng hiệu hệ thống ngân hàng giải pháp cho phát triển thị trường TPCP - Sự ổn định Chính phủ có quan hệ chiều với quy mô thị trường TPCP lại ý nghĩa thống kê Giải thích cho việc thị trường trái phiếu dường không phản ứng với thay đổi ổn định Chính phủ điểm đánh giá ổn định Chính phủ khơng phải dễ tính tốn 16 định lượng Tuy khơng có ý nghĩa thống kê quan hệ chiều ổn định Chính phủ với phát triển thị trường TPCP gợi ý giải pháp phát triển thị trường - Biến động tỷ giá khơng có ý nghĩa thống kê tương quan ngược chiều gợi ý ổn định kinh tế vĩ mô sở thúc đẩy phát triển thị trường TPCP CHƯƠNG 5: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 5.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài 5.1.1 Định hướng hội nhập tài Việt Nam Tháng năm 2016, Thủ tướng Chính phủ phê duyệt chiến lược tổng thể hội nhập quốc tế đến năm 2020, tầm nhìn đến năm 2030 theo định số 40/QĐ-TTg, có nội dung liên quan đến hội nhập tài 5.1.2 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài Theo lộ trình phát triển thị trường trái phiếu giai đoạn 2017-2020, tầm nhìn đến năm 2030 định 1191/QĐ-TTg ban hành ngày 14/8/2017, định hướng yêu cầu phát triển thị trường TPCP trở thành thị trường chuẩn cho thị trường tài chính, làm nòng cốt để phát triển thị trường trái phiếu Mục tiêu đặt phát triển thị trường TPCP ổn định, cấu trúc hoàn chỉnh, mở rộng sở nhà đầu tư, tăng quy mô, chất lượng hoạt động, đảm bảo thị trường hoạt động hiệu trở thành kênh huy động vốn trung dài hạn quan trọng cho NSNN, đồng thời đảm bảo cơng khai, minh bạch, bảo vệ lợi ích nhà đầu tư chủ động hội nhập thị trường quốc tế, bước tiếp cận với chuẩn mực thông lệ quốc tế 5.2 Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài 5.2.1 Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ gắn liền với phát triển kinh tế Mở rộng quy mô thị trường TPCP phải phù hợp với mức độ phát triển kinh tế để tạo bền vững phát triển thị trường TPCP Nghiên cứu thực nghiệm chứng minh quy mô kinh tế có ảnh hưởng tích cực đến quy mô thị trường TPCP phát triển thị trường 17 5.2.2 Giữ vững ổn định kinh tế vĩ mơ 5.2.3 Tăng cường tín nhiệm Chính phủ với tư cách chủ thể phát hành TPCP 5.2.3.1 Tăng hiệu quản lý nợ công 5.2.3.2 Giữ vững ổn định trị- xã hội 5.2.3.3 Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ tuân theo quy luật thị trường, giảm bớt can thiệp Chính phủ - Phát triển thị trường theo định hướng thị trường, giá cung cầu định Tiếp tục trình tự hố lãi suất thị trường TPCP - Cần hạn chế dần loại bỏ quy định bắt buộc mua nắm giữ TPCP 5.2.4 Phát triển hệ thống tài tạo tảng cho phát triển bền vững thị trường trái phiếu Chính phủ 5.2.4.1 Tăng cường hội nhập tài 2018-2030 Rà sốt, hoàn thiện khung pháp lý tuân theo chuẩn mực khu vực quốc tế, tăng cường hệ thống quản trị rủi ro đảm bảo an toàn hệ thống tài 2018-2025 Cải thiện sở hạ tầng cấu trúc vi mô thị trường 2018-2025 Tăng cường lực cạnh tranh tổ chức tài nước 2021-2030 Tiếp tục thực cam kết hội nhập sâu rộng với dịch vụ tài có tính chất phức tạp sau thực cam kết với dịch vụ tài Biểu đồ 5.1: Lộ trình hội nhập tài đến năm 2030 - Tăng cường nghiên cứu, dự báo đánh giá tác động hội nhập kinh tế nói chung hội nhập tài nói riêng để làm sở cho q trình hoạch định chế, sách liên quan đến hội nhập 18 - Nghiêm túc thực thi cam kết hội nhập tài gồm cam kết thuế, hải quan, dịch vụ tài bảo hiểm, chứng khoán, ngân hàng, kế toán- kiểm toán dịch vụ khác - Xây dựng lộ trình HNTC giai đoạn 5.2.4.2 Phát triển tổ chức tài tạo sở nhà đầu tư mạnh cho thị trường trái phiếu Chính phủ Giải pháp quỹ hưu trí Để thúc đẩy quy mơ chất lượng quỹ hưu trí, nhà làm sách cần ý đến tồn tổ chức tổng thể hệ thống an sinh xã hội, hoàn thiện khung pháp lý mạnh mẽ hiệu tổ chức tài khác Giải pháp công ty bảo hiểm Để phát triển ngành bảo hiểm Việt Nam, cần tiếp tục xây dựng hồn thiện chế sách hỗ trợ, cải thiện môi trường kinh doanh, phát triển sản phẩm đa dạng, đầu tư cho giáo dục, đào tạo nâng cao lực cạnh tranh doanh nghiệp bảo hiểm Giải pháp quỹ đầu tư Xây dựng hệ thống khuôn khổ pháp lý rõ ràng đầy đủ cho đời phát triển quỹ Để vận hành quỹ đòi hỏi phải có đội ngũ nhân viên am hiểu nên vấn đề đào tạo quan trọng Ngồi ra, cần có chế khuyến khích phát triển đa dạng quỹ đầu tư chế ưu đãi thuế, phí, đơn giản hố thủ tục thành lập quỹ đầu tư, chào bán chứng quỹ Giải pháp ngân hàng thương mại Quá trình hội nhập tài Việt Nam đặt yêu cầu tái cấu hệ thống ngân hàng ngân hàng cần có thay đổi lớn để đáp ứng yêu cầu hội nhập Để phát huy vai trò NHTM phát triển thị trường TPCP, việc tái cấu hệ thống, nâng cao chất lượng NHTM cần điều chỉnh sách đầu tư NHTM tham gia vào thị trường trái phiếu, xác định rõ vai trò tổ chức tín dụng tham gia vào thị trường vốn thị trường trái phiếu 19 5.2.4.3 Cải tiến sở hạ tầng 5.2.4.4 Phát triển tổ chức trung gian tài , hỗ trợ thị trường Xây dựng hệ thống nhà kinh doanh trái phiếu cấp Vai trò nhà kinh doanh TPCP cấp tham gia vào thị trường phát hành loại TPCP, đảm bảo tiêu thụ số chứng khoán phát hành phân phối chứng khoán đến tay nhà đầu tư cuối Những nhà kinh doanh trái phiếu cấp yêu cầu người tạo lập thị trường, cung cấp giá chiều mua bán cho loại TPCP, nhằm cải thiện tính khoản thị trường Xây dựng hệ thống nhà kinh doanh trái phiếu cấp phù hợp với chuẩn quốc tế Theo quy định Nghị định 95/2018/NĐ-CP phát hành đăng ký, lưu ký ,niêm yết giao dịch cơng cụ nợ Chính phủ khái niệm nhà tạo lập thị trường đưa Tuy nhiên, theo kinh nghiệm số quốc gia cần quy định tỷ lệ phần trăm định cho loại nhà đầu tư khác ngân hàng thương mại, cơng ty chứng khốn, ngân hàng đầu tư, khơng nên tập trung vào loại NĐT Chính phủ cần thu hút tổ chức nước trở thành nhà kinh doanh TPCP cấp 1, cân nhắc lợi ích bất lợi mà tổ chức đem lại Bên cạnh đó, cần xác định quy mơ hệ thống nhà kinh doanh TPCP cấp phù hợp với quy mô thị trường giai đoạn phát triển Q nhà kinh doanh TPCP làm giảm tính cạnh tranh, tăng khả thơng đồng giảm hiệu Quá nhiều nhà kinh doanh TPCP cấp lại làm cho mức độ cạnh tranh cao, triệt tiêu lợi nhuận từ làm giảm hiệu hoạt động tổ chức Nâng cao lực cơng ty chứng khốn Phát triển hệ thống cơng ty định mức tín nhiệm Việt Nam 5.2.5 Tăng cường nội lực cho thị trường hướng tới phát triển bền vững 5.2.5.1 Thực phát hành trái phiếu Chính phủ theo kế hoạch - Tổ chức phát hành TPCP huy động vốn cho NSNN theo kế hoạch Bộ Tài giao, đảm bảo mục tiêu đề - Tập trung phát hành trái phiếu theo phương thức đấu thầu, để đấu thầu trở thành phương thức phát hành chủ đạo TPCP, nhằm đảm bảo tính thị trường cạnh tranh phát hành TPCP, phù hợp với thông lệ quốc tế 20 - Cơ cấu lại danh mục nợ TPCP, tính tốn phát hành trái phiếu có kỳ trả lãi đầu dài hơn/ ngắn kỳ trả lãi chuẩn nhằm giảm đỉnh nợ vào năm 2019, 2020 - Thường xuyên tổ chức hội thảo, hội nghị, thông qua tổ chức, hiệp hội để tiếp cận với NĐT thị trường nhằm nhanh chóng nắm bắt nhu cầu NĐT, từ tăng hiệu việc phát hành - Phát hành trái phiếu thị trường quốc tế trước mắt cần nâng cao hệ số tín nhiệm quốc gia 5.2.5.2 Nâng cao chất lượng đa dạng hàng hố thị trường trái phiếu Chính phủ - Giảm bớt số mã TPCP thị trường cách mở bán lại mã TP có khối lượng nhỏ nhằm tăng quy mô mã giảm số mã thị trường, giảm bớt việc phát hành TPCP manh mún, thiếu quán, thiếu kỳ hạn chuẩn, đồng thời Chính phủ cần áp dụng điều khoản mua lại - Nghiên cứu phát triển sản phẩm mới, sử dụng phổ biến thị trường trái phiếu phủ phát triển trái phiếu có gốc lãi giao dịch tách biệt (trái phiếu STRIPS), trái phiếu điều chỉnh theo lạm phát, trái phiếu có lãi suất thả - Áp dụng sản phẩm phái sinh để phòng ngừa rủi ro hợp đồng tương lai, kỳ hạn, quyền chọn có hàng hố sở TPCP 5.2.5.3 Phát hành trái phiếu Chính phủ xanh 5.2.5.4 Kéo dài kỳ hạn danh mục trái phiếu Chính phủ Để kéo dài kỳ hạn danh mục TPCP cần cân nhắc loại TPCP phát hành, đồng thời thúc đẩy khoản cho loại trái phiều dài hạn Các công cụ phái sinh hợp đồng tương lai công cụ giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro giúp TPCP có kỳ hạn dài hấp dẫn 5.2.5.5 Đa dạng sở nhà đầu tư tham gia thị trường Giải pháp nhà đầu tư phi tài Nhóm NĐT phi tài tổ chức phi tài cơng ty thương mại, hay cơng ty công nghiệp Các công ty NĐT 21 dài hạn cho TPCP họ sử dụng thị trường TPCP để quản lý hiệu tài sản có tính lỏng Nhóm thứ hai nhà đầu tư nhỏ lẻ Đáp ứng nhu cầu NĐT nhỏ lẻ phần tất yếu chiến lược tổng thể để phát triển sở NĐT đa dạng Thu hút NĐT cá nhân gián tiếp thơng qua quỹ tương hỗ làm giảm bớt chi phí cách điều chỉnh thuế thu nhập cá nhân tiền gửi tiết kiệm tiền đầu tư vào quỹ đầu tư trái phiếu Phát triển hệ thống giao dịch điện tử TPCP giúp mở rộng sở NĐT đến NĐT nhỏ lẻ Giải pháp nhà đầu tư nước ngồi Thu hút nhà đầu tư nước ngồi thơng qua việc tinh giản thủ tục, điều kiện tham gia thị trường NĐT nước ngồi Bên cạnh đó, cần minh bạch thị trường hơn, điều chỉnh giảm chi phí tham gia thị trường NĐT nước ngồi, tạo môi trường đầu tư công bằng, hạn chế phân biệt đối xử nhà đầu tư nước Vấn đề thuế áp dụng NĐT nước Việt Nam kinh doanh TPCP thị trường Việt Nam cần xem xét, đánh giá lại 5.2.5.6 Tăng độ sâu thị trường trái phiếu Chính phủ - Tiếp tục phát triển thị trường mua bán lại trái phiếu phủ (repo) để làm tăng tính khoản thị trường thứ cấp Xây dựng khung pháp lý thống hoạt động repo Để phát triển thị trường mua lại repo, quan chức cần bảo đảm quản lý yếu tố liên quan đến giao dịch kiểm soát rủi ro: vấn đề toán chuyển giao trái phiếu, ký quỹ, xử lý vấn đề thực nghĩa vụ hợp đồng, thay trái phiếu, xử lý khoản toán lãi trái phiếu - Tiếp tục phát triển loại hình giao dịch cao cấp giao dịch bán khống nhằm đa dạng hố hình thức đầu tư tìm kiếm lợi nhuận phòng ngừa rủi ro cho NĐT Thúc đẩy giao dịch bán khống thông qua khuôn khổ pháp lý chặt chẽ từ quy trình thực quản lý, giám sát lựa chọn loại TPCP phép thực bán khống, quy định khối lượng giao dịch tối đa, thời hạn giao dịch, hình thức giao dịch, biện pháp kiểm soát khả toán bên tham gia hợp đồng 5.2.6 Tăng cường minh bạch thông tin thị trường - Nâng cao chất lượng thông tin công bố thị trường 22 - Tăng cường phối hợp ban ngành gồm Bộ Tài Chính, NHNN việc công bố thông tin phát hành TPCP từ chế sách, kế hoạch phát hành, lịch biểu phát hành, kết phát hành, đến tình hình thu chi NSNN - Xây dựng trang thông tin điện tử chuyên biệt, thống nhất, chuyên cung cấp thông tin liên quan đến thị trường trái phiếu, trước tiên trái phiếu phủ, từ kế hoạch phát hành, thực phát hành, kết phát hành hoạt động giao dịch - Hoàn thiện hệ thống báo thị trường đường cong lợi suất, số trái phiếu - Ngồi cần có quy định rõ ràng để ngăn ngừa hành vi gian lận, thao túng thị trường 5.2.7 Kiến nghị thực Quá trình phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ cần có tham gia cấp, ngành Sự tham gia quan chức liên quan vào thị trường TPCP cần phân định rõ trách nhiệm để tránh chồng chéo chức năng, nhiệm vụ vận hành thị trường Đồng thời cần nâng cao trách nhiệm đơn vị KẾT LUẬN Luận án tổng hợp hệ thống lại sở lý luận vấn đề phát triển thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài chính, xây dựng tiêu chí đánh giá mức độ phát triển thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài Sau luận án phân tích thực trạng phát triển thị trường TPCP Việt Nam đánh giá mức độ phát triển thị trường TPCP Việt Nam bối cảnh hội nhập tài sử dụng tiêu chí đánh giá xây dựng chương Những kết đạt tồn hạn chế phát triển thị trường với nguyên nhân nêu phần cuối chương luận án Luận án sử dụng mơ hình kinh tế lượng để xác định nhân tố tác động đến phát triển thị trường TPCP, chiều tác động mức độ tác động nhân tố Thông qua kết kiểm định, hội nhập tài chính, quy mô kinh tế, quy mô hệ thống ngân hàng, ổn định Chính phủ có mối quan hệ chiều với quy mô 23 thị trường TPCP cân tài khoá, chênh lệch lãi suất cho vay lãi suất huy động có quan hệ ngược chiều Thông qua đánh giá thực trạng thị trường TPCP Việt Nam kết kiểm định nhân tố ảnh hưởng đến thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài chính, luận án đưa số giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài Các giải pháp đưa nhằm cải thiện theo hướng tích cực nhân tố có ảnh hưởng đến phát triển thị trường TPCP phân tích chương trước Tóm lại, luận án giải câu hỏi nghiên cứu mục tiêu nghiên cứu đề Nghiên cứu sinh mong muốn thơng qua luận án đóng góp phần cơng sức kiến thức vào việc đề xuất giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP bối cảnh hội nhập tài Do hạn chế khả tiếp cận số liệu khả nghiên cứu nên luận án có hạn chế thiếu sót Do vậy, nghiên cứu sinh mong nhận ý kiến đánh giá nhà khoa học để kiến thức luận án trở nên hoàn thiện 24 DANH MỤC CÁC CƠNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CƠNG BỐ CÓ LIÊN QUAN ĐẾN ĐỀ TÀI LUẬN ÁN TT Tên cơng trình Phát triển thị trường trái phiếu Năm Tên tạp chí cơng bố Chính phủ Nhật Bản 2018 kinh nghiệm cho Việt Nam Đánh giá phát triển thị trường thứ cấp trái phiếu 2018 Chính phủ Việt Nam đến phát hành trái phiếu số 31-tháng 11/2018 Tạp chí Nghiên cứu Tài kế toán Số 01(174) 2018 Trang 40-43 Tác động hội nhập tài Tạp chí Kinh tế dự báo- 2018 Chính phủ Tạp chí Tài Số 680 Trang 55-57 Sử dụng số đánh giá mức độ hội nhập tài để đánh giá mức độ hội nhập thị Tạp chí Khoa học đào 2018 trường trái phiếu Chính phủ tạo Ngân hàng Số 192 Trang 10-18 Việt Nam Kỷ yếu hội thảo khoa học “ Phát triển dịch vụ quản lý gia sản – Giải pháp cải thiện sở nhà đầu tư thị trường trái Phát triển dịch vụ quản lý 2018 phiếu Chính phủ Việt Nam Thị trường vốn Việt Nam – 16 năm phát triển gia sản Việt Nam” Trang 105-114 NXB Bách Khoa Hà Nội Tạp chí Khoa học đào 2017 tạo Ngân hàng Số 176+177 Trang 80-86 Kỷ yếu hội thảo khoa học Cơ hội thách thức cho doanh nghiệp Việt Nam bối cảnh hội nhập “Giải pháp tài phát 2017 triển doanh nghiệp Việt Nam bối cảnh hội nhập” 1609- 25 2017/CXBIPH/0128/BKHN Trang 67-78 Kỷ yếu hội thảo khoa học “Phát triển quỹ hoán đổi Phát triển quỹ hoán đổi danh mục ETF nội địa Việt Nam 2016 danh mục ETF Việt Nam” GPXB 978-604-938892-7 NXB Bách Khoa Trang 132-139 Bàn thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối Tạp chí Nghiên cứu Tài 2016 cảnh hội nhập tài chính – Kế tốn Số 11 (160) Trang 20-22 Kỷ yếu hội thảo quốc tế “Developing financial Đánh giá hội nhập thị 10 trường trái phiếu Chính phủ 2016 Việt Nam markets in international integration context” ISBN: 978-604-88-3505-7 NXB Dân trí Trang 340-351 11 Phát triển quỹ hưu trí tự nguyện Việt Nam Tạp chí Nghiên cứu Tài 2014 – Kế tốn Số 06 (131) 2014 Trang 46-48 ... VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 2.1 Thị trường trái phiếu Chính phủ 2.2 Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ bối cảnh hội nhập tài 2.2.1 Hội. .. TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM TRONG BỐI CẢNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 5.1 Định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập tài 5.1.1 Định hướng hội nhập tài Việt Nam. .. trạng phát triển thị trường trái phiếu phủ Việt Nam 3.3 Phân tích phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam bối cảnh hội nhập 3.3.1 Sử dụng tiêu đánh giá phát triển thị trường trái phiếu