BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ Ngành: Dược Phẩm Ngày 09 tháng 01 năm 2014 CÔNG TY CỔ PHẦN DƯỢC HẬU GIANG (HSX: DHG) Hồng Hiếu Tri Chun viên phân tích Email:trihh@fpts.com.vn Điện thoại: (84) - 86290 8686 - Ext : 7596 Giá Giá mục tiêu Tăng/giảm Tỷ suất cổ tức Tóm tắt nội dung 114.000 114.000 0% 3,1% -18% -7% Bán Giảm ua 0% +7% +18% Theo dõi Thêm M THEO DÕI Diễn biến giá cổ phiếu DHG Thông tin giao dịch 08/01/2014 Giá 114.000 Giá cao 52 tuần (đ/CP) 121.000 Giá thấp nhấp 52 tuần (đ/CP) 64.000 Số lượng CP niêm yết (CP) 65.376.429 Số lượng CP lưu hành (CP) 65.366.299 KLGD BQ tháng (CP/ngày) 9.795 % sở hữu nước 48,8% Vốn điều lệ (tỷ đồng) 654 Vốn hóa (tỷ đồng) 7.452 288 Bis, Nguyễn Tổng quan doanh nghiệp Văn Cừ, P An Địa Tên CTCP Dược Hậu Giang Chúng tiến hành định giá lần đầu cổ phiếu DHG Xét ngắn hạn, cho giá cổ phiếu DHG phản ánh đầy đủ kỳ vọng thị trường tiềm phát triển khả chia tách cổ phiếu thời gian tới Về dài hạn, cho định đầu tư nên cân nhắc DHG qua giai đoạn tăng trưởng mạnh, tăng trưởng doanh thu – lợi nhuận giảm dần mức bình quân chung doanh nghiệp dược lớn giới Với dự phóng FCFF, giá mục tiêu 12 tháng tới 114.000 đồng/cp, thị giá Do đó, tơi khuyến nghị nhà đầu tư tiếp tục THEO DÕI cổ phiếu DHG Lợi nhuận sau thuế ước tính năm 2013 597 tỷ đồng, tương ứng EPS đạt 9.138 đồng/cp Rủi ro đầu tư cổ phiếu DHG thay đổi sách quản lý Bộ Y tế Bộ Công thương (TT 01/2012/TTLT-BYT-BTC QĐ 10/2007/QĐ-BTM) Khác biệt DHG so với doanh nghiệp ngành dược khác mạnh tuyệt đối mạng lưới phân phối rộng khắp nước (12 công ty con, 24 chi nhánh, 20.000 khách hàng đại lý 64 tỉnh thành phố), kèm chiến lược marketing có chiều sâu với kinh phí lớn Cơ hội DHG tiềm phát triển thị trường tiêu thụ nước lớn, đặc biệt tỉnh vùng nông thôn dạng bệnh tật xuất ngày nhiều ý thức Hịa, Q Ninh Kiều, Tp Cần Thơ chăm sóc sức khỏe người Việt ngày nâng cao Mức chi tiêu cho dược phẩm người Việt Nam vào năm 2016 Doanh thu Thuốc tự sản xuất, phân phố ước đạt 52 USD, so với mức bình quân 609 USD nước i phát triển 91 USD nước phát triển (theo IMS) dược phẩm Chi phí Nguyên liệu nhập khẩu, chi p Thách thức DHG sản phẩm chủ lực thuộc dịng Lợi cạnh hí kháng sinh giảm đau (với thương hiệu chính: Hapacol, tranh bán hàng, quảng cáo Phân khúc dược phẩm đa dạn g, mạng lưới phân phối rộng khắp 8,91% Rủi ro Chính sách, nguyên liệu đầu Funds vào Portal Global Limited 7,20% Danh sách cổ đông Tỷ lệ (%) CBCNV 3,30% SCIC 43,31% Cổ đơng khác nước ngồi 32,87% Franklin Templeton Investment Cổ đông khác nước 4,41% Klamentin, Haginat, Hagimox…) chịu cạnh tranh gay gắt từ sản phẩm loại cơng ty dược ngồi nước, chủ yếu giá bán, phân khúc thị trường mức độ nhận diện thương hiệu Khó khăn DHG việc đáp ứng yêu cầu công nghệ, chất lượng theo chuẩn quốc tế (PIC/S, EU), khó có khả thực việc sản xuất nhượng quyền gia công sản phẩm cho hãng dược lớn giới, giảm hội học hỏi công nghệ, quy trình, bí quyết… từ nước tiên tiến Dự án nhá máy khu công nghiệp Tân Phú Thạnh (Hậu Giang) bước chiến lược DHG giúp giải vấn Mã cổ phiếu: DHG Đối thủ cạnh tranh Sanofi Aventis (Pháp) Glaxo Smith Kline (Anh) Novartis (Thụy Sỹ) Astra Zeneca – (Anh) Dược Hậu Giang Thị phần 2012 7,1% 5,7% 4,2% 3,5% 5,4% đề lớn: 1) Nâng gấp đôi công suất sản xuất từ tỷ đvsp lên tỷ đvsp 2) Được ưu đãi thuế TNDN 15 năm, theo tơi ước tính giúp DHG tiết kiệm khoảng 289 tỷ đồng tiền thuế (đã chiết khấu giá) 3) Duy trì tăng trưởng doanh thu lợi nhuận mức cao năm tiếp theo, quy mô doanh nghiệp ngày lớn Tăng trưởng doanh thu giai đoạn 2014 – 2018 bình quân khoảng 16,2%/năm giảm mức bình quân 12,7% giai đoạn 2019 – 2028 Tăng trưởng doanh thu dài hạn mức 5%/năm (dựa báo cáo IMS, BMI dự phóng FPTS) Bảng 1: Số liệu tổng hợp dự phóng giai đoạn 2012 – 2028 Chỉ tiêu Đvt Doanh thu Tỷ đồng LN gộp Tỷ đồng LNST Tỷ đồng EPS Đồng DPS Đồng DPS/EPS % Tăng trưởng DT % Tăng trưởng LN gộp % Tăng trưởng LNST % Tỷ suất lợi nhuận gộp % ROE % ROA % P/E Lần P/B Lần 2012 2,931 1,444 486 7,441 2,008 27% 0% 0% 0% 49% 29% 20% 15.3 4.5 2013E 2014F 2015F 2016F 2018F 2020F 2022F 2025F 2028F 3,469 4,083 4,761 5,525 7,344 9,606 12,361 17,560 24,248 1,562 1,824 2,097 2,396 3,078 3,873 4,779 6,336 8,107 597 718 830 949 1,103 1,300 1,481 1,682 1,638 9,138 10,979 12,692 14,515 16,879 19,884 22,660 25,721 25,055 3,144 3,778 4,367 4,994 5,808 6,842 7,797 8,850 8,621 34% 34% 34% 34% 34% 34% 34% 34% 34% 18% 18% 17% 16% 15% 14% 13% 12% 11% 8% 17% 15% 14% 13% 12% 11% 9% 8% 23% 20% 16% 14% 5% 8% 6% 3% -1% 45% 45% 44% 43% 42% 40% 39% 36% 33% 29% 28% 27% 26% 22% 19% 17% 14% 11% 21% 21% 20% 20% 17% 15% 13% 11% 8% 12.5 10.4 9.0 7.9 6.8 5.7 5.0 4.4 4.6 3.6 3.0 2.4 2.0 1.5 1.1 0.9 0.6 0.5 (Nguồn: FPTS dự phóng) Theo báo cáo nhóm nghiên cứu quốc gia G ARPViệt Nam, 78% kháng sinh mua nhà thuốc tư nhân mà không cần đơn thuốc bác sĩ Cũng theo báo cáo này, kiến thức sử dụng kháng sinh khu vực nông thôn Việt Nam hạn chế cán cung cấp dịch vụ chăm sóc sức khỏe thường cung cấp kháng sinh cách không cần thiết cho trường hợp cảm cúm thông thường Theo nghị định 176/2013/NĐ-CP,cơ quan kiểm Rủi ro đầu tư tra cảnh cáo phạt tiền từ 200.000 đồng đến 50 Rủi ro sách việc doanh nghiệp nước ngồi 0.000 khơng phân phối thuốc trực tiếp Việt Nam Theo Bộ đồng hành vi bán lẻ loại thuốc phải k Công thương, mặt hàng dược phẩm nằm Danh mục ê đơn hàng hóa mà doanh nghiệp FDI quyền phân phối, thay mà khơng có đơn bác sĩ thuộc Danh mục Hàng hóa khơng quyền phân phối quy định Quyết định 10/2007/QĐ-BTM ban hành năm 2007 Thơng tư dự kiến có hiệu lực năm 2014 Rủi ro điều chỉnh sách hoạt động mua bán dược phẩm kê toa Từ 1/1/2014, Nghị định 176/2013/NĐ-CP, quy định xử phạt vi phạm hành lĩnh vực y tế có hiệu lực góp phần siết chặt tình trạng mua - bán thuốc không theo đơn bác sĩ, bắt đầu có hiệu lực Rủi ro tỷ giá DHG phải nhập hầu hết nguyên vật liệu sản xuất dược phẩm (chiếm 50% cấu chi phí DHG) www.fpts.com.vn www: Mã cổ phiếu: DHG KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ THEO FCFF VÀ P/E ĐỊNH GIÁ DÀI HẠN THEO PHƯƠNG PHÁP FCFF Giả định DCF WACC 2014 Thuế suất (đã ưu đãi) Chi phí vốn CSH Lãi suất phi rủi ro Phần bù rủi ro Hệ số Beta Tăng trưởng bình quân Tăng trưởng bền vững Giá trị 14.3% 7% 14.3% 8.9% 9.9% 0.23 13.9% 5% Tổng hợp định giá Thời gian dự phóng Tổng giá dòng tiền (+) Tiền đầu tư ngắn hạn (-) Nợ ngắn hạn dài hạn Giá trị vốn cổ phần Lợi ích cổ đơng thiểu số Giá trị vốn CSH công ty mẹ Cổ phiếu lưu hành (triệu cp) Giá trị chiết khấu Kỳ vọng đầu tư vốn cổ phần Suất cổ tức ước tính Giá kỳ vọng 12 tháng đvt: tỷ đồng 15 năm 5,889 842 6,738 16 6,674 65 102,083 14,3% 3,1% 113,586 ĐỊNH GIÁ THAM KHẢO TRONG NGẮN HẠN THEO PHƯƠNG PHÁP P/E CTCP Dược Hậu Giang Quốc gia Việt Nam DT quý ROE (tr USD) Tên Công ty (*) 2012 163 28,08% 12,48 Tăng trưởng LNTT 2009-2012 12,60% 11.97 10.21 P/E(12T) Sawai Pharmaceutical Co Ltd Nhật Bản 1.085 19,56% 15,98 3,09% Towa Pharmaceutical Co Ltd Nhật Bản 592 11,15% 13,62 40,57% P/E điều chỉnh (**) - Celltrion Inc Hàn Quốc 383 16,60% 19,99 84,94% 14.54 Nippon Chemiphar Co Ltd Nhật Bản 328 17,13% 10,60 25,19% 7.94 Daito Pharmaceutical Co Ltd Nhật Bản 313 12,10% 7,75 4,99% 5.81 Medical Ikkou Co Ltd Nhật Bản 234 15,70% 9,64 2,42% 7.23 Ấn Độ 127 11,85% 12,32 19,40% 11.50 Granules India Ltd 27,94% 105 6,10% 32,47 22.69 Trung Quốc Bình quân theo Doanh thu 12 tháng 12,91 10,91 Panadol GSK 650 579 Decolgen Ace United Pharm (*) C EPS 2013 (F) 9,138 đồng/cp Hapacol 115 Dược Hậu Gi Roussel 220 ác d P/E 8.9 9.9 10.9 11.9 12.9 ROCETA 500mg Mekophar 118 Paracetamol 50 oan Giá DHG 81,439 90,577 99,715 108,853 117,991 Vacopham 135 Vadol h ng 210 pms-Mexcold Imexpharm hiệp Parazacol 185 DP TW1 Dopagan Domesco 150 dượ 115 Paracetamol 50 3/2 DP c lự 160 Partamol 500 Stada-VN a ch Thepharco 95 Paracetamol 50 ọn d Bidiphar 116 Paracetamol 50 96 Paracetamol 50 DNA Pharma ựa tr Tatanol Pymepharco 385 ên q 55 Paracetamol 50 Dược Đồng uy Banalcine 132 TV Pharm Amfadol Ampharco 450 mô d oanh thu phù hợp với quy mô DHG (**) Chỉ số P/E điều chỉnh theo rủi ro quốc gi a Việt Nam so với nước theo số liệu GS Henan Lingrui Pharmaceutical Co Damodaran Ứng với thị giá cổ phiếu DHG ngày 08/01/2014 114.000 đ/cp, tương ứng với mức P/E 12,5, kết định giá theo phương pháp DCF định giá tham khảo theo phương pháp P/E cho thấy thị trường đánh giá cổ phiếu DHG cao so với mức giá hợp lý Nguyên nhân nhiều khả đến từ kỳ vọng lợi nhuận đột biến thương vụ chuyển nhượng Eugica thông tin chia tách cổ phiếu năm 2013 www.fpts.com.vn www: PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG KINH DOANH Bảng 2: Các sản phẩm cạnh tranh với Hapacol (dạng viên nén, 500mg paracetamol, không kết hợp) Mã cổ phiếu: DHG Thuốc generic giá rẻ, phân khúc thị trường đa dạng mạnh chủ lực Dược Hậu Giang dược DHG dịng thuốc gốc (generic drug) Chi phí sản xuất Tên sản phẩm NSX Đơn giá (đ/viên) dòng thuốc rẻ nhiều lần so với thuốc phát minh Vì DHG sản xuất thuốc giá rẻ (patent drug) khơng tốn chi phí nghiên cứu trải qua bước thử nghiệm lâm sàng chuột – người khỏe – người Với đặc thù ngành dược non trẻ Việt Nam, tương tự tất kéo dài khoảng 3-5 năm) Do đó, giá thành bệnh (quá trình doanh nghiệp sản xuất tân dược nội địa khác, 100% thuốc tân thuốc generic thường rẻ từ 50% đến hàng chục lần so với thuốc phát minh (vd: Panadol thuốc phát minh GSK, Hapacol thuốc generic dựa theo công thức Panadol) (nguồn: FPTS tổng hợp) Các thuốc generic chủ lực đóng góp phần lớn doanh thu lợi nhuận DHG thuộc nhóm kháng sinh – giảm đau phổ thơng Cơng thức hóa học thuốc đơn giản, từ 12 hoạt chất kết hợp với tá dược, dễ dàng sản xuất với số lượng lớn Đa phần sản phẩm tiêu thụ qua kênh thương mại (OTC – không cần toa bác sĩ – dễ dàng mua hiệu thuốc tư nhân) nên phù hợp với thói quen uống thuốc không qua tư vấn bác sĩ người Việt Nam Do đó, DHG định hướng kênh thương mại kênh chủ lực suốt trình phát triển doanh nghiệp nhằm khai thác triệt để mạnh hệ thống phân phối Thị trường chiến lược DHG chủ yếu tập trung vào khu vực Đồng Sông Cửu Long (Mekong Mekong – chiếm 20% dân số Việt Nam) Theo đánh giá tôi, thị trường vùng Đồng sông Cửu Long địa bàn trọng điểm www.fpts.com.vn www: Mã cổ phiếu: DHG DHG năm tới, cư dân vùng sử dụng thuốc theo thói quen theo tư vấn dược sĩ nhà thuốc mà không qua tư vấn bác sĩ, phù hợp với dịng thuốc phổ thơng DHG (trị bệnh phổ biến đau đầu, ho, cảm cúm, sốt, dị ứng…) Nguồn nguyên liệu đầu vào chiếm đến 50% - 80% giá vốn ngành dược nói chung DHG nói riêng Đây mạnh cạnh tranh giá DHG so với nhiều doanh nghiệp dược Khác biệt lớn thuốc generic th chung phân khúc nước do: 1) Lợi từ việc chào mua uốc nguyên liệu với số lượng lớn kèm nhiều khoản chiết khấu mua phát minh nguồn gốc nguyên liệu (nguyên hàng giúp giá nguyên liệu DHG thấp so với doanh liệu nghiệp có quy mơ nhỏ 2) Nguồn tiền mặt dồi giúp kỳ tổng hợp theo hướng tự nhiên – ngun liệu tốn tiền mua hàng bình qn DHG trì ổn tổng định từ 15 – 20 ngày, góp phần xây dựng củng cố uy tín với hợp phương pháp hóa học) thành phầ đối tác tạo nhiều thuận lợi cho hợp đồng mua bán nguyên n tá liệu sau 3) Sự linh hoạt chủ động Phòng cung ứng dược (được xem bí cơng nghệ tuyệt ngun liệu giúp DHG có nguyên liệu từ nhiều nguồn khác mật doanh nghiệp, ảnh hưởng trực tiếp đế n khả hấp thụ thuốc thể) Hai yếu tố c ốt lõi tạo nên khác hiệu thuố c sau uống (tính sinh khả dụng), tác dụng phụ khơng mong muốn, thời gian điều trị… đượ c thể rõ thể bệnh nhân mắc bệnh nặng, sức đề kháng yếu, đặc biệt kênh điều trị (Châu Âu, Mỹ, Thổ Nhĩ Kỳ, Trung Quốc, Ấn Độ, Pakistan…) với giá tốt nhất, đồng thời giảm thiểu rủi ro phụ thuộc vào số đối tác lớn Nguồn nguyên liệu đa dạng với nhiều mức giá chất lượng khác giúp DHG linh hoạt việc cân đối tỷ lệ giá vốn hàng bán/doanh thu theo dịng sản phẩm, giúp trì biên lợi nhuận gộp dòng sản phẩm tự sản xuất ổn định mức 52 – 55%/năm đáp ứng nhiều phân khúc khác với lực tài yêu cầu chất lượng khác Bảng 3: Khác biệt lớn giá nguyên liệu paracetamol biên lãi gộp tương ứng với nguồn nguyên liệu Quốc gia Nhà sản xuất paracetamol Giá FOB (vnd/kg) Giá 500mg para Biên lãi gộp (*) TQ Shangqiu Kangmeida Bio-Technology 103,576 51.8 60.0% TQ Shijiazhuang Zhongshuo Pharmaceutical Co 71,723 35.9 72.3% TQ Anhui Minmetals Development 75,942 38.0 70.7% Ấn Độ Locost India 116,866 58.4 54.9% TQ Heifei Joye Import Export 100,201 50.1 61.3% Mỹ Mallinckrodt INC (giá năm 1998 Mỹ) 180,277 90.1 30.4% Mỹ Mallinckrodt INC (giá năm 2013 Việt Nam) 124,542 62.3 52.0% Mỹ Rhodia INC (giá năm 1998 Mỹ) 178,168 89.1 31.3% Giá nhập paracetamol bình quân năm 2011 Bình quân (*) Biên lãi gộp tính dựa sở giả định sau: 91,350 115,850 45.7 64.8% 58 55.3% (Nguồn: FPTS tổng hợp) Giá bán sản phẩm giá bình quân sản phẩm Bảng 2, loại trừ sản phẩm Panadol, Dolodon Tatanol có chênh lệch lớnGiá bán trung bình viên thuốc giảm đau hạ sốt chứa 500mg paracetamol 162 đ/viên 500mg paracetamol chiếm 80% giá vốn viên thuốc para, 20% lại bao gồm tá dược, chi phí nhân cơng, khấu hao máy móc thiết bị, vận chuyển, bảo quản… Mức lãi gộp cịn cao đặt mua số lượng lớn toán nhanh Mức giá FOB tham khảo đặt hàng 1.000 kg, toán nhận hàng sau toán 3-5 ngày (đối với nhà cung ứng Trung Quốc) Doanh nghiệp dược cịn gia tăng biên lãi gộp sản phẩm chứa paracetamol cách kết h ợp với hoạt chất khác (codein,vitamin,ibuprofen…) dòng thuốc kết hợp với loại tá dược khác để ch o dạng bào chế khác (viên sủi, viên bao phim, xiro, bột tiêm, viên nhét hậu môn…) www.fpts.com.vn www: Mã cổ phiếu: DHG Dự án nhà máy – tương lai DHG Mục đích tiềm khai thác dự án Dự nhà máy thực nhằm đáp ứng nhu cầu gia tăng Tốc độ tăng dân số Việt Nam khoảng 2%/năm, sản lượng DHG công suất nhà máy cũ Cần Thơ tăng trưởng chạm ngưỡng tối đa vào năm 2011 liên tục tải năm tổng tiền sử dụng thuốc Việt Nam khoản 2012 – 2013 Năm 2013, tổng sản lượng DHG ước đạt gần g 18%/năm 4.6 tỷ đơn vị sản phẩm (+15% sản lượng thiết kế nhờ đặc thù Thị phần DHG (tính theo tổng tiền thuốc cơng nghệ ngành dược) Ngồi ra, dự án cịn giúp DHG sử dụng hưởng 15 năm ưu đãi thuế TNDN (thuế suất thuế TNDN 0% Việt Nam) ước đạt khoảng 3,13% vào năm năm đầu, 5% năm 10% năm 028, so với cuối) Tổng số tiền thuế tiết kiệm 15 năm quy giá lên mức dự kiến 5,36% vào năm 2013 tốc độ đến 289 tỷ đồng (2.851 tỷ đồng chưa chiết khấu) tăng trưởng doanh thu DHG bình quân trọng giai Dự án nhà máy Hậu Giang bao gồm nhà máy chính: đoạn 2014 – Non Betalactam Betalactam Sản lượng nhà máy Non – 2028 đạt 13,9% Betalactam (đã hoàn thiện bắt đầu sản xuất từ năm 2014) đạt khoảng tỷ đvsp theo kế hoạch DHG ước tính đến hết năm 2016 nhà máy chạy hết công suất Nhà máy Betalactam thiết kế với sản lượng khoảng tỷ đvsp/năm dự kiến chạy hết công suất vào năm 2016, nhà máy tính đến hết năm 2013 giai đoạn ép móng cọc dự kiến hoàn thành phần xây dựng năm 2014 Tổng kinh phí đầu tư cho tồn dự án sau điều chỉnh ước tính gần 760 tỷ đồng, khấu hao theo phương pháp đường thẳng Tuy nhiên, theo ước tính tơi, DHG lấp đầy cơng suất hai nhà máy vào năm 2020 do: Tổng hợp số liệu từ Tổng cục thống kê cho thấy giá thuốc giai đoạn 2005 – 2011 tăng bình quân 5,3%/năm (giai đoạn 2012 – 2013 tăng 20,4% 19% số thay đổi lớn sách quản lý giá Bộ Y tế) Do đó, tơi ước tính giai đoạn 2014 – 2028, giá thuốc tăng bình quân 5,3%/năm, sản lượng DHG tăng khoảng 11,8% năm 2014 giảm dần mức 8,38% năm 2020 (khi tổng sản lượng đạt 8,8 tỷ đvsp, gần chạm ngưỡng tối đa nhà máy mới, làm phát sinh nhu cầu đầu tư nâng cấp dây chuyền xây dựng nhà máy mới) Sau giai đoạn này, tăng trưởng sản lượng DHG tiếp tục giảm mức 5,45% vào năm 2028 Chi tiết: 1) Nhà máy Non Betalactam hoàn thiện nâng sản lượng dịng sản phẩm giảm đau (hapacol), kháng sinh Non betalactam, sản phẩm kháng sinh khác Sản lượng nhà máy ước tính tăng khoảng 10%/năm chạm ngưỡng công suất tối đa vào năm 2020 sản lượng đạt tỷ đơn vị sản phẩm DHG lựa chọn phương thức gia www.fpts com.vn www: Mã cổ phiếu: DHG Khu nhà điều hành phòng thí nghiệm Nhà máy Non Betalactam cơng dược phẩm cho đơn vị khác nước nhằm lấp đầy công suất thời gian ngắn Ngoài ra, tiêu chuẩn chất lượng nhà máy đạt GMP-WHO, phương án thu hút hợp đồng gia công cho tập đoàn lớn nước (yêu cầu tiêu chuẩn PIC/S – GMP EU-GMP) khơng khả thi Vì vậy, khả lấp đầy công suất nhà máy năm 2016 thấp 2) Tại nhà máy Betalactam: Các sản phẩm kháng sinh (tiêu biểu Klamentin, Haginat, Hagimox…) nhiều khả tiếp tục sản xuất nhà máy cũ Cần Thơ năm 2014 nhà máy Betalactam nhiều khả đưa vào sản xuất từ năm 2015 sau hoàn thành năm 2014 chờ giấy phép sản xuất Cục quản lý dược (Bộ Y Tế) Sản lượng thiết kế nhà máy khoảng tỷ đvsp (so với mức 600 triệu đvsp tại) với dây chuyền máy móc chủ yếu sản xuất dòng kháng sinh dạng uống phục vụ kênh OTC DHG không lựa chọn sản xuất kháng sinh dạng bột tiêm thuộc dịng Cephalosporin Penicillin phân khúc khơng phải mạnh DHG chủ yếu dành cho kênh điều trị, đòi hỏi đầu tư lớn với nhiều quy định khắt khe chất lượng Sản lượng nhà máy ước tính chạm ngưỡng tối đa vào năm 2020 Tại thời điểm cơng suất tồn dự án chạm ngưỡng tối đa tỷ đvsp vào năm 2020, theo giả định tôi, để tiếp tục trì mức tăng trưởng “hai số” thơng qua gia tăng sản lượng, nhiều khả DHG tiếp tục đầu tư dự án nhà máy tương tự để gia tăng sản lượng Kinh phí đầu tư cho dự án khoảng 700 tỷ đồng (đã loại trừ chi phí sử dụng đất) Tổng sản lượng sản xuất DHG vào thời điểm cuối năm 2028 ước đạt khoảng 14,7 tỷ đvsp Cơ cấu sản xuất theo dạng bào chế nhóm sản phẩm Với định hướng chiến lược lâu dài nhắm vào kênh OTC, cấu doanh thu theo nhóm sản phẩm có phân hóa rõ rệt với nhóm hàng chủ lực chiếm đến 70% doanh thu hàng năm DHG Dòng khánh sinh chiếm 38% cấu doanh thu, dòng giảm đau – hạ sốt bệnh đường hô hấp chiếm 19% 13% tổng doanh thu Đây dòng thuốc phù hợp với bệnh thông thường đặc điểm khí hậu nóng ẩm gió mùa Việt Nam phù hợp với thói quen mua thuốc khơng cần toa người dân Do đó, với phân khúc thị trường mà DHG nắm giữ, dự kiến cấu doanh thu theo dịng sản phẩm khơng có thay đổi lớn suốt giai đoạn 2014 – 2018 www.fpts.com.vn www: Mã cổ phiếu: DHG PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH VÀ DỰ PHĨNG GIAI ĐOẠN 2014 – 2028 Doanh thu lãi gộp giai đoạn 2009 – 2013 Doanh thu lợi nhuận gộp Trong giai đoạn 2009 – 2013F, doanh thu DHG đạt tốc độ tăng trưởng bình quân 18,7%/năm, cao mức bình quân 15% ngành tận dụng tốt ưu mạng lưới bán hàng hiệu từ chiến lược đầu tư lớn cho marketing Nhóm sản phẩm tự sản xuất có biên lãi gộp cao (52% -56%), nhóm cung cấp dịch vụ du lịch (tách từ phận chăm sóc khách hàng) ổn định mức 15%, nhóm hàng hóa phân phối khuyến có biên lãi gộp thấp (4% - 7%) DHG trì nhằm đảm bảo yêu cầu danh mục thuốc đấu thầu kích thích doanh thu Doanh thu năm 2013 DHG nhiều khả đạt mức 3.469 tỷ đồng (+18,4% so kỳ năm 2012) Dự phóng cho giai đoạn 2014 – 2028, tơi đưa giả định sau: Dự phóng doanh thu lãi gộp giai đoạn 2014 – 2028 Theo dự báo BMI, tăng trưởng doanh thu ngành dược giai đoạn 2012 – 2013 khoảng 18,2%, sau giảm dần mức 14,7% vào năm 2017 tiếp tục giảm nhẹ năm kế tiếp, trì mức tăng trưởng “hai số” năm 2022 Với vai trò doanh nghiệp sản xuất dược nội địa lớn Việt Nam, tốc độ tăng trưởng DHG diễn biến sát với dự báo Nhóm dược phẩm tự sản xuất chiếm 78% tổng doanh thu đóng góp 98% lợi nhuận gộp DHG, vậy, biến động nhóm sản phẩm ảnh hưởng tuyệt đối đến kết hoạt động kinh doanh chung DHG Do đó, tơi ước tính nhóm sản phẩm tăng trưởng gần 17% năm 2014, sau giảm dần mức 14,7% vào năm 2017 tiếp tục giảm mức 9,1% vào năm 2028 Tuy nhiên, tăng trưởng doanh thu chung DHG cao bình qn ngành nhờ đóng góp mảng hàng hóa phân phối, cung cấp dịch vụ hàng khuyến (15,1% vào năm 2017 11% vào năm 2028) Tăng trưởng doanh thu bền vững 5%/năm Biên lãi gộp nhóm hàng tự sản xuất năm 2014 ước đạt 52% so với mức bình quân 55% giai đoạn 2005 – 2013F Thời gian luân chuyển tiền 151 147 148 149 150 0 COGS / Hàng tồn kho 2.93 2.93 2.93 2.93 2.93 2.93 Chỉ số TK/Địn bẩy TC 2013 CS tốn hành 124 -388 CS toán nhanh 1.9 CS toán tiền mặt 1.2 Nợ / Tài sản 0.0 Nợ / Vốn sử dụng 0.0 Nợ / Vốn CSH 0.0 Nợ ngắn hạn / Vốn CSH 0.0 Nợ dài hạn / Vốn CSH - 2016 2.8 -94 2.5 1.7 - 2020 3.3 -156 2.7 2.0 - 2024 2027 2028 3.7 3.8 3.7 2.8 2.0 - 2.7 1.9 - 2.6 1.8 - 150 + Thanh lý tài sản cố dinh + Chi mua sắm TSCĐ -250 -124 -388 -94 + Tăng (giảm) đầu tư 0 0 + Các hoạt động đầu tư khác 0 3.6 Tiền từ hoạt động đầu tư + Cổ tức trả -206 + Tăng (giảm) vốn + Thay đổi nợ ngắn hạn + Thay đổi nợ dài hạn + Các hoạt động TC khác Tiền từ hoạt động TC Tổng lưu chuyển tiền tệ Tiền cuối năm 719 -156 0 -250 - -327 -447 -560 -564 0 0 -13 -1 0 11 15 0 0 -219 -327 -447 -560 -564 123 489 437 847 703 1,733 4,175 7,059 10,536 www.fpts.com.vn www: Mã cổ phiếu: DHG DIỄN GIẢI KHUYẾN NGHỊ Mức khuyến nghị dựa vào việc xác định mức chênh lệch giá trị mục tiêu so với giá trị thị trường cổ phiếu nhằm cung cấp thơng tin hữu ích cho nhà đầu tư thời gian đầu tư 12 tháng kể từ ngày đưa khuyến nghị Mức kỳ vọng 18% xác định dựa mức lãi suất trái phiếu Chính phủ 12 tháng cộng với phần bù rủi ro thị trường cổ phiếu Việt Nam Khuyến nghị Kỳ vọng 12 tháng Mua Thêm Theo dõi Giảm Bán Diễn giải Nếu giá mục tiêu cao giá thị trường 18% Nếu giá mục tiêu cao giá thị trường từ 7% đến 18% Nếu giá mục tiêu so với giá thị trường từ -7% đến 7% Nếu giá mục tiêu thấp giá thị trường từ -7% đến -18% Nếu giá mục tiêu thấp giá thị trường -18% Tuyên bố miễn trách nhiệm Các thông tin nhận định báo cáo cung cấp FPTS dựa vào nguồn thông tin mà FPTS coi đáng tin cậy, có sẵn mang tính hợp pháp Tuy nhiên, chúng tơi khơng đảm bảo tính xác hay đầy đủ thông tin Nhà đầu tư sử dụng báo cáo cần lưu ý nhận định báo cáo mang tính chất chủ quan chuyên v iên phân tích FPTS Nhà đầu tư sử dụng báo cáo tự chịu trách nhiệm định FPTS dựa vào thông tin báo cáo thông tin khác để định đầu tư mà khơn g bị phụ thuộc vào ràng buộc mặt pháp lý thông tin đưa Tại thời điểm thực báo cáo phân tích, FPTS nắm giữ 17 cổ phiếu DHG chun viên phân tích khơng nắm giữ cổ phiếu doanh nghiệp Các thông tin có liên quan đến chứng khốn khác thông tin chi tiết liên quan đến cố phiếu đư ợc xem http://ezsearch.fpts.com.vn cung cấp có u cầu thức Bản quyền © 2010 Cơng ty chứng khốn FPT Cơng ty Cổ phần Chứng khốn FPT Trụ sở Tầng - Tịa nhà 71 Nguyễn Chí Than h, Quận Đống Đa, Hà Nội,Việt Nam ĐT: (84.4) 37737070 / 2717171 Fax: (84.4) 37739058 Cơng ty Cổ phần Chứng khốn FPT Chi nhánh Tp.Hồ Chí Minh 29-31 Nguyễn Cơng Trứ, Quận 1, Tp Hồ Chí Minh,Việt Nam ĐT: (84.8) 62908686 Fax:(84.8) 62910607 Cơng ty Cổ phần Chứng khoán FPT Chi nhánh Tp.Đà Nẵng 100 Quang Trung, P.Thạch Thang, Quận Hải Châu TP Đà Nẵng, Việt Nam ĐT: (84.511) 3553666 Fax:(84.511) 3553888 www.fpts.com.vn www: ... với thị giá cổ phiếu DHG ngày 08 /01/ 2014 114.000 đ/cp, tương ứng với mức P/E 12,5, kết định giá theo phương pháp DCF định giá tham khảo theo phương pháp P/E cho thấy thị trường đánh giá cổ phiếu... kỳ năm 2012 ) Dự phóng cho giai đoạn 2014 – 2028, tơi đưa giả định sau: Dự phóng doanh thu lãi gộp giai đoạn 2014 – 2028 Theo dự báo BMI, tăng trưởng doanh thu ngành dược giai đoạn 2012 – 2013 ... 10/2007/QĐ-BTM ban hành năm 2007 Thơng tư dự kiến có hiệu lực năm 2014 Rủi ro điều chỉnh sách hoạt động mua bán dược phẩm kê toa Từ 1/1/ 2014 , Nghị định 176/ 2013 /NĐ-CP, quy định xử phạt vi phạm hành