GIỚI THIỆU
1 Sự cần thiết của đề tài
Mua lại cổ phần là một chiến lược tài chính quan trọng đối với các công ty ở các nước phát triển như Mỹ và Châu Âu Theo dữ liệu từ Compustat, từ năm 1984 đến 2000, các công ty Mỹ đã chi khoảng 26% tổng thu nhập hàng năm cho việc mua lại, trong đó hơn 90% thực hiện qua thị trường mở Tại Châu Âu, giá trị công bố mua lại cổ phần đạt 47,2 tỷ Euro vào năm 1997, tăng từ 14,2 tỷ Euro trong năm 1996 Nghiên cứu cũng chỉ ra có khoảng 1159 chương trình mua lại cổ phần tại Canada từ 1989 đến 1997, 264 chương trình tại Anh từ 1985 đến 1998, và 452 chương trình tại Nhật Bản từ 1995 đến 1998.
2003), 336 chương trình mua lại cổ phần trong giai đoạn 1994 – 2000 tại Hàn Quốc (Park and Jung, 2005), 800 chương trình mua lại cổ phần từ 1993 – 1997 tại Hong Kong (Zhang, 2005)
Thị trường chứng khoán thường có phản ứng tích cực trước các thông báo mua lại cổ phần, với tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình dao động từ 3% đến 5% xung quanh ngày công bố Nghiên cứu chỉ ra rằng giá cổ phiếu của các công ty thực hiện mua lại còn tăng đáng kể trong những năm tiếp theo, cho thấy thị trường có xu hướng phản ứng chậm với thông tin mua lại trong ngắn hạn.
Các công ty thực hiện mua lại cổ phần của mình vì ba lý do chính Đầu tiên, giả thuyết định giá thấp cho rằng cổ phiếu của công ty đang bị định giá thấp trên thị trường Thứ hai, giả thuyết tín hiệu cho thấy việc mua lại cổ phần là một cách để khẳng định khả năng sinh lợi và hiệu quả hoạt động của công ty Cuối cùng, giả thuyết dòng tiền tự do chỉ ra rằng việc giảm chi phí đại diện có thể dẫn đến dòng tiền tự do cao và cơ hội đầu tư thấp.
Mua lại cổ phần đã trở nên phổ biến trên toàn cầu, nhưng chỉ mới phát triển mạnh mẽ ở Việt Nam trong vài năm gần đây, đặc biệt từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 Chương trình IPO thành công trước năm 2008 đã giúp các công ty tích lũy lượng tiền mặt lớn từ thặng dư vốn cổ phần và lợi nhuận giữ lại, tạo điều kiện thuận lợi cho việc mua lại cổ phần tại Việt Nam.
Quy định pháp lý về công bố giao dịch mua lại cổ phần khác nhau giữa các quốc gia, với Mỹ và Châu Âu yêu cầu công ty công bố chi tiết hàng quý, trong khi Thụy Điển, Canada, Hong Kong và Singapore yêu cầu công bố hàng ngày Tại Việt Nam, các công ty chỉ cần công bố kết quả trong vòng 10 ngày sau khi kết thúc chương trình mua lại Quy trình thực hiện chương trình mua lại cổ phần cũng khác nhau; ở Mỹ, quyết định này thuộc về Hội đồng quản trị mà không cần thông qua Đại hội đồng cổ đông, trong khi ở Châu Âu và Thụy Điển, cần sự phê duyệt từ Đại hội đồng cổ đông hoặc Tòa án kinh tế.
Tại các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Hội đồng quản trị có quyền quyết định mua lại tối đa 10% cổ phần phổ thông trong vòng 12 tháng mà không cần sự phê duyệt của Đại hội đồng cổ đông Sự khác biệt này dẫn đến phản ứng khác nhau từ phía nhà đầu tư đối với các thông báo mua lại cổ phần, tạo ra kỳ vọng đa dạng về cơ hội đầu tư và ảnh hưởng đến hành vi giá cổ phần trên thị trường.
Sự khác biệt về thể chế, quy mô và mức độ phát triển của thị trường chứng khoán, đặc biệt là các quy định pháp lý liên quan đến mua lại cổ phần và công bố thông tin, khiến cho các kết quả nghiên cứu trước đây không thể áp dụng một cách cứng nhắc cho thị trường đang phát triển, đặc biệt là tại Việt Nam.
Vấn đề được đặt ra là liệu việc mua lại cổ phần của các công ty niêm yết tại Việt Nam có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu tương tự như những nghiên cứu đã chỉ ra ở các nước phát triển hay không, khi xem xét quy mô, thể chế, sự trưởng thành và các quy định pháp lý của thị trường chứng khoán Việt Nam Thêm vào đó, cần tìm hiểu động cơ thúc đẩy các chương trình mua lại cổ phần và mức độ mà nhà đầu tư tiếp nhận các tín hiệu mà công ty truyền đạt trong quá trình này.
Bài nghiên cứu này được thực hiện dựa trên dữ liệu từ các chương trình mua lại cổ phần của tất cả các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2008 đến tháng 6 năm 2014, với ba mục tiêu nghiên cứu chính.
Thứ nhất, hành vi giá cổ phần xung quanh ngày thông báo chương trình mua lại cổ phần;
Thứ hai, thành quả giá trong dài hạn của chương trình mua lại cổ phần (24 tháng sau tháng thông báo mua lại cổ phần);
Thứ ba, kiểm tra các giả thuyết làm động cơ của việc mua lại cổ phần của các công ty niêm yết
Nghiên cứu của tôi khác với nghiên cứu trước đây của Hạ Tấn Minh (2013) về tác động của việc mua lại cổ phần lên giá cổ phiếu tại thị trường chứng khoán Việt Nam.
Tôi sẽ phân tích thành quả giá cổ phần trong 24 tháng sau thông báo mua lại, mở rộng mẫu nghiên cứu đến hết năm 2013 và nửa đầu năm 2014.
Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu năm 2014 sẽ dài hơn và gần với hiện tại hơn so với các nghiên cứu trước đây, chỉ kéo dài trong 18 tháng và dừng lại ở năm 2012 Tôi hy vọng rằng việc nghiên cứu với dữ liệu mở rộng và gần gũi với thời điểm hiện tại sẽ cung cấp bằng chứng thực nghiệm đáng tin cậy cho các giả thuyết về tác động của việc mua lại cổ phần của các công ty niêm yết tại Việt Nam.
Tôi nghiên cứu các giả thuyết như định giá thấp, hiệu quả hoạt động trong tương lai và dòng tiền thặng dư, để hiểu động cơ của các công ty trong việc mua lại cổ phần trên thị trường Bài nghiên cứu trước chỉ tập trung vào giả thuyết định giá thấp và tỷ lệ cổ phần mua lại so với vốn chủ sở hữu.
Để thực hiện ba mục tiêu nghiên cứu đã đề ra, tôi tiến hành phân tích các thông báo về chương trình mua lại cổ phần trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm
2008 đến tháng 6 năm 2014 để trả lời ba câu hỏi sau:
- Giá cổ phần xung quanh ngày thông báo chương trình mua lại cổ phần tăng hay giảm?
Thị trường có thể phản ứng ngay lập tức hoặc chậm rãi đối với các thông báo mua lại cổ phần Sau khi có thông báo mua lại, giá cổ phiếu thường có xu hướng tăng hoặc giảm, tùy thuộc vào nhiều yếu tố như tâm lý nhà đầu tư, quy mô của đợt mua lại và triển vọng tài chính của công ty Việc phân tích phản ứng của thị trường trước thông báo mua lại là rất quan trọng để dự đoán xu hướng giá cổ phiếu trong tương lai.
- Động cơ nào là quan trọng nhất thúc đẩy các nhà quản lý tiến hành một chương trình mua lại cổ phần?
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
CƠ SỞ LÝ THUYẾT
Các tài liệu lý thuyết tài chính chỉ ra ba giả thuyết chính giải thích lý do các công ty thực hiện mua lại cổ phần của mình, bao gồm: giả thuyết định giá thấp, giả thuyết tín hiệu và giả thuyết dòng tiền tự do (Grullon & Michaely, 2004; Ikenberry & Vermaelen, 1995; Kahle, 2002; Nohel & Tarhan, 1998).
2.1.1 Giả thuyết định giá thấp
Giả thuyết này cho rằng công ty thực hiện chương trình mua lại cổ phần do giá cổ phiếu trên thị trường bị định giá thấp Khi công bố chương trình này, các nhà quản lý nhấn mạnh rằng họ đang phản ứng với việc định giá sai lệch (theo Vermaelen, 1981).
Theo Ikenberry và Vermaelen (1996), khi các nhà quản lý nhận thấy giá cổ phiếu đang giao dịch thấp hơn giá trị nội tại, việc thực hiện mua lại cổ phiếu sẽ tạo cơ hội chuyển giao tài sản từ các nhà đầu tư ngắn hạn sang các nhà đầu tư dài hạn.
Khi các nhà quản lý nhận thấy cổ phiếu của công ty bị định giá thấp trên thị trường, họ có thể xem xét chương trình mua lại cổ phần thị trường mở như một dự án có giá trị hiện tại ròng (NPV) dương (Lie, 2005).
Giả thuyết định giá thấp cho rằng sự bất đối xứng thông tin giữa nhà quản lý và cổ đông có thể dẫn đến việc định giá sai cho công ty Khi nhà quản lý nhận thấy giá cổ phiếu bị định giá thấp, họ có thể thực hiện mua lại cổ phiếu như một tín hiệu cho thị trường hoặc đầu tư vào cổ phiếu của chính công ty để tận dụng chênh lệch giá Việc công bố chương trình mua lại cổ phiếu thường kích thích phản ứng tích cực từ thị trường, giúp điều chỉnh định giá sai lệch Tuy nhiên, sự tăng trưởng giá cổ phiếu có thể không đủ để hoàn toàn điều chỉnh giá trị, đặc biệt đối với các công ty có tỷ lệ giá thị trường trên giá trị sổ sách thấp, vì họ có thể đạt được tỷ suất sinh lợi bất thường tích cực trong bốn năm sau thông báo mua lại Quyết định mua lại cổ phiếu của công ty còn phụ thuộc vào lượng thông tin có sẵn và độ chính xác trong việc định giá doanh nghiệp trên thị trường.
Nhiều nghiên cứu cho thấy, sau khi công bố ý định mua lại cổ phần, giá cổ phiếu tăng đáng kể, trong khi tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trước đó lại âm, cho thấy các công ty mua lại đang bị định giá thấp Giả thuyết này dựa trên việc các nhà quản lý có thông tin tốt hơn và khởi động chương trình mua lại để báo hiệu cho thị trường về việc cổ phần của họ bị định giá thấp Các nghiên cứu khảo sát cũng chỉ ra rằng khi được hỏi về lý do mua lại cổ phần trên thị trường mở, lý do phổ biến nhất được nêu ra là cổ phiếu bị "định giá thấp" và đại diện cho một "đầu tư tốt".
Giả thuyết tín hiệu cho rằng sau khi công bố mua lại cổ phần, tỷ suất sinh lợi của công ty sẽ cải thiện trong tương lai Thông tin từ việc mua lại cổ phần cũng tác động đến kỳ vọng của thị trường về khả năng sinh lời Do đó, nếu các nhà quản lý dự đoán hiệu suất hoạt động sẽ tốt hơn thị trường, họ sẽ khởi động chương trình mua lại cổ phần để truyền đạt thông tin tích cực (theo Grullon và Michaely, 2004).
Giả thuyết tín hiệu về việc mua lại cổ phần gây tranh cãi do công ty không cam kết thực hiện, dẫn đến việc thông báo mua lại không mang lại giá trị thực sự Các nhà quản lý thường không công bố việc hủy bỏ chương trình mua lại, khiến nhà đầu tư ở nhiều quốc gia hoài nghi về tính khả thi của thông báo này Khi nhà đầu tư không thể xác định được việc mua lại sẽ được thực hiện hay không, họ không thể phản ứng kịp thời Ở Hoa Kỳ, thông báo mua lại chỉ thể hiện “ý định” chứ không phải “cam kết”, với tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình là 12,1% trong 4 năm sau thông báo Ngược lại, nghiên cứu của Lee Jung và Thornton về các công ty Hàn Quốc cho thấy không có tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn, cho thấy thị trường Hàn Quốc hiệu quả và các quy định tại đây giúp giảm bớt sự không chắc chắn liên quan đến thông báo mua lại.
Sự khác biệt về thể chế và quy định pháp lý liên quan đến mua lại cổ phần cũng như công bố thông tin trên thị trường sẽ ảnh hưởng đến tác động của giả thuyết tín hiệu đối với động cơ thực hiện chương trình mua lại cổ phần và mức độ phản ứng của thị trường đối với các thông báo liên quan.
2.1.3 Giả thuyết dòng tiền tự do
Giả thuyết dòng tiền tự do cho rằng các công ty có xu hướng thực hiện mua lại cổ phần khi họ sở hữu dòng tiền tự do dồi dào và gặp khó khăn trong việc tìm kiếm cơ hội đầu tư hiệu quả, điều này được thể hiện qua hệ số Tobin.
Việc mua lại cổ phiếu giúp công ty giảm thiểu chi phí đại diện bằng cách tránh đầu tư vào các dự án có NPV âm Điều này không chỉ tiết kiệm chi phí mà còn gửi tín hiệu tích cực đến thị trường, dẫn đến sự tăng giá cổ phiếu sau thông báo mua lại.
Lý thuyết chi phí đại diện chỉ ra rằng các công ty có dòng tiền tự do vượt mức cơ hội đầu tư có thể sử dụng nguồn lực này cho các dự án không mang lại giá trị gia tăng, dẫn đến giảm giá trị công ty.
Grossman và Hart (1982), Easterbrook (1984) và Jensen (1986) lập luận rằng cổ đông có thể giảm thiểu tiền để kiểm soát nhà quản lý, từ đó hạn chế chi tiêu hoang phí như đầu tư vào dự án NPV âm Một cách để rút tiền thặng dư từ công ty là thông qua việc tăng mức chi trả Do đó, việc mua lại cổ phần và các phương pháp thanh toán khác trở thành yếu tố thiết yếu trong quá trình chuyển đổi của công ty từ giai đoạn tăng trưởng sang giai đoạn trưởng thành hơn.
Trong giai đoạn tăng trưởng, công ty thường có nhiều dự án NPV dương, chi phí vốn cao và dòng tiền tự do thấp, nhưng khi tốc độ tăng trưởng chậm lại do sự cạnh tranh, lợi nhuận sẽ giảm Khi đó, chi phí vốn giảm và dòng tiền tự do tăng lên Khi công ty có ít lựa chọn phát triển, tài sản trở nên quan trọng trong việc xác định giá trị, dẫn đến việc rủi ro hệ thống của công ty giảm (Grullon and Michaely, 2004).
Jensen (1986) cho rằng chi phí đại diện có thể bị lạm dụng bởi các công ty có dòng tiền dư thừa không cần thiết Khi thị trường lo ngại rằng nhà quản lý sẽ sử dụng dòng tiền thặng dư vào các dự án kém hiệu quả, họ sẽ phản ứng bằng cách thực hiện các chương trình mua lại cổ phần Giả thuyết này chỉ ra rằng các công ty có dòng tiền tự do cao sẽ hưởng lợi nhiều nhất từ việc mua lại cổ phiếu Tuy nhiên, nhiều chương trình mua lại cổ phần được công bố nhưng không thực hiện, và một số thậm chí không bao giờ diễn ra Do đó, điều quan trọng là các công ty phải thực sự tiến hành mua lại cổ phiếu để sử dụng dòng tiền mặt (Chan, Ikenberry và Lee, 2004).
Tóm lại, giả thuyết dòng tiền tự do dự đoán rằng:
(i) Các công ty mua lại cổ phần của họ sẽ bị giảm lợi nhuận;
CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Đến nay, nhiều nghiên cứu đã được thực hiện về chương trình mua lại cổ phần trên các thị trường chứng khoán toàn cầu Các nghiên cứu này thường tập trung vào các khía cạnh khác nhau của việc mua lại cổ phần, đặc biệt là động cơ kinh tế và phản ứng của giá cổ phiếu trước thông báo mua lại, thông qua việc phân tích lợi nhuận bất thường tích lũy cùng với lợi nhuận mua và nắm giữ trong dài hạn.
Do đó, khi trình bày các kết quả nghiên cứu trước đây, tôi sẽ trình bày theo 2 hướng:
Nghiên cứu cho thấy rằng phản ứng của giá cổ phần đối với thông báo mua lại cổ phần diễn ra mạnh mẽ trong ngắn hạn, với sự gia tăng đáng kể về giá trị cổ phiếu ngay sau thông báo Tuy nhiên, trong dài hạn, thành quả giá cổ phần có thể không duy trì được mức tăng này, cho thấy sự cần thiết phải xem xét các yếu tố khác ảnh hưởng đến hiệu suất cổ phiếu sau khi mua lại.
Kết quả nghiên cứu kiểm tra ba giả thuyết cho thấy động cơ của việc mua lại cổ phần có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường trong giai đoạn mua và nắm giữ dài hạn sau khi công bố thông tin về việc mua lại cổ phần.
2.2.1 Các nghiên cứu trước đây về phản ứng của giá cổ phần đối với thông báo mua lại cổ phần
Theo ông Stefan Selig, Phó Chủ tịch Ban Chứng khoán Mỹ, mua lại cổ phần hiện nay là một trong những chủ đề tài chính được thảo luận nhiều nhất trong các cuộc họp của Ban Giám Đốc.
Theo nghiên cứu của Jagannathan, Stephens và Weisbach (2000), trong 20 năm qua, số lượng và giá trị các chương trình mua lại cổ phần tại Mỹ đã tăng trưởng 23% mỗi năm Cụ thể, từ 115 chương trình (15,4 triệu USD) vào năm 1985, con số này đã vọt lên 755 chương trình (115 tỷ USD) vào năm 2004.
1986 Do đó, đã có rất nhiều bài nghiên cứu về tác động của chương trình mua lại cổ phần của các công ty Mỹ
Nhiều nghiên cứu, bao gồm của Masulis (1980), Dann (1981), Vermaelen (1981), và các tác giả khác như Comment và Jarell (1991), Ikenberry và Vermaelen (1995), đã chỉ ra rằng lợi nhuận bất thường xung quanh thông báo mua lại cổ phần tại Mỹ đạt khoảng 3% trong khoảng thời gian 20 ngày trước và 20 ngày sau thông báo Thêm vào đó, thị trường thường phản ứng chậm với các thông báo mua lại, dẫn đến sự gia tăng giá cổ phiếu trong dài hạn sau những thông báo này.
Masulis (1980) thực hiện nghiên cứu trên 199 thông báo mua lại cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán New York (NYSE) giai đoạn 1963 –
Nghiên cứu năm 1978 mang tên “Stock repurchase by tender offer: An analysis of the causes of common stock price changes” cho thấy thông báo mua lại cổ phần tạo ra mức lợi nhuận bất thường tích lũy trung bình là 17% trong 2 ngày xung quanh thông báo Tác giả đã so sánh sự tác động của cổ phần chuyển đổi và trái phiếu, chỉ ra rằng cổ phần chuyển đổi phản ánh chính xác sự gia tăng giá, trong khi trái phiếu không chuyển đổi và cổ phần ưu đãi không bị ảnh hưởng hoặc giảm giá sau thông báo mua lại cổ phần.
Nghiên cứu của Dann (1981) cho thấy lợi nhuận bất thường tích lũy giảm 5,4% trong 50 ngày trước thông báo chương trình mua lại cổ phần, trong khi lợi nhuận bất thường trung bình vào ngày thông báo đạt 8,95%, với 95% lợi nhuận này thuộc về cổ phần phổ thông Nghiên cứu mang tên “Common stock repurchase: An Analysis of Returns to Bondholders and Stockholders” được thực hiện trên 143 thông báo mua lại cổ phần của 122 công ty trên thị trường NYSE từ năm 1962 đến 1976 Tại thời điểm thông báo, lợi nhuận trung bình của cổ phiếu phổ thông là 15%, chứng khoán chuyển đổi khoảng 3%, trong khi nợ và cổ phần ưu đãi không có lợi nhuận đáng kể Kết quả cho thấy cổ đông phổ thông là nhóm duy nhất hưởng lợi từ giá trị gia tăng do thông báo mua lại cổ phần.
Bài nghiên cứu chỉ ra rằng giá cổ phiếu tăng trung bình 9,11% trong 60 ngày sau thông báo mua lại cổ phần, cho thấy thị trường phản ứng chậm với thông tin này Kết quả này cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về sự chậm trễ trong phản ứng của thị trường đối với các thông báo mua lại cổ phần.
Vermaelen (1981) đã nghiên cứu 243 thông báo mua lại cổ phần của các công ty niêm yết trên sàn NYSE trong giai đoạn 1970 – 1978 để phân tích tác động của thông báo mua lại đến giá cổ phần và ảnh hưởng của quy mô đến mức độ phản ứng của giá Kết quả cho thấy, trong ba ngày xung quanh thông báo mua lại, giá cổ phần tăng, tạo ra lợi nhuận bất thường tích lũy khoảng 3,74%, so với -7,08% trong 60 ngày trước đó Ngoài ra, Vermaelen cũng chỉ ra rằng thông báo mua lại giúp thị trường hiệu quả hơn bằng cách cho phép các công ty điều chỉnh giá cổ phần bị định giá sai Do đó, trong một thị trường thông tin hiệu quả, thông báo mua lại được xem như tín hiệu khuyến nghị cho nhà đầu tư mua cổ phiếu.
Nghiên cứu cho thấy rằng giả thuyết bất đối xứng thông tin được ủng hộ, với kết luận rằng các công ty quy mô nhỏ có khả năng tạo ra lợi nhuận bất thường lớn hơn từ chương trình mua lại cổ phần.
Comment và Jarell (1991) đã tiến hành nghiên cứu dựa trên bộ dữ liệu gồm 1.197 chương trình mua lại cổ phần của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Dow Jones trong giai đoạn này Nghiên cứu này cung cấp cái nhìn sâu sắc về tác động của các chương trình mua lại đến giá cổ phiếu và hiệu suất tài chính của các công ty.
1985 – 1988 trong bài nghiên cứu: “The relative signaling power of Dutch-auction and fixed-price self-tender offers and open-market share repurchases”.
Nghiên cứu này xác nhận giả thuyết rằng chương trình mua lại cổ phiếu có tác động tích cực đến giá cổ phiếu, vì chúng gửi đi tín hiệu quản lý đáng tin cậy cho thấy cổ phiếu của công ty đang bị định giá thấp Kết quả cho thấy giá cổ phiếu phản ứng tích cực với thông báo mua lại, với mức tăng trung bình khoảng 3%.
Ikenberry và Vermaelen (1995) đã thực hiện nghiên cứu "Market underreaction to open market share repurchases" dựa trên dữ liệu của 1.239 chương trình mua lại cổ phần từ 777 công ty niêm yết trên sàn chứng khoán New York ASE và NASDAQ trong giai đoạn 1980 – 1990 Kết quả cho thấy lợi nhuận bất thường trong 5 ngày quanh ngày thông báo mua lại đạt khoảng 3,54%, trong khi lợi nhuận bất thường khi mua và nắm giữ cổ phần trong 4 năm sau thông báo là 12,14% (tương đương 2,9% mỗi năm) Những phát hiện này hỗ trợ lập luận rằng thị trường phản ứng chậm với các thông báo mua lại cổ phần trong ngắn hạn, dẫn đến sự gia tăng giá trong dài hạn.
Cổ phiếu bị định giá thấp là yếu tố quan trọng thúc đẩy chương trình mua lại cổ phần của công ty Các công ty có giá trị sổ sách cao hơn giá trị thị trường thường đạt được lợi nhuận bất thường tích lũy lên đến 45,3% trong 4 năm sau khi công bố chương trình mua lại.
DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
Tôi đã thu thập dữ liệu về chương trình thông báo mua lại của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sàn giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh (HSX), trong khoảng thời gian từ ngày 01 tháng 01 năm 2008 đến ngày 30 tháng 6 năm 2014.
Thông tin chi tiết về các chương trình mua lại cổ phần được thu thập từ website của các công ty mua lại và HOSE, HNX Đối với thông tin chưa đầy đủ, tôi đã tham khảo thêm từ cafef.vn và một số công ty chứng khoán như Bảo Việt và FPT Để kiểm định các giả thuyết liên quan đến động cơ mua lại, tôi đã thu thập dữ liệu tài chính của các công ty như: giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (BM), vốn hóa thị trường (MV), lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA), thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS), dòng tiền tự do (FCF), tỷ lệ chi trả cổ tức (Div), chi phí đại diện (AC), rủi ro hệ thống (Sys), rủi ro đặc trưng (Idio) và hệ số Tobin’s Q.
Trong giai đoạn từ năm 2008 đến hết quý 3 năm 2023, chương trình mua lại cổ phần của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã ghi nhận nhiều số liệu thống kê đáng chú ý Những dữ liệu này phản ánh xu hướng và chiến lược của các doanh nghiệp trong việc tối ưu hóa vốn và cải thiện giá trị cổ phiếu Mua lại cổ phần không chỉ giúp các công ty tăng cường sự kiểm soát mà còn tạo ra giá trị cho cổ đông trong bối cảnh thị trường đầy biến động.
Năm 2014, có khoảng 379 công ty niêm yết thực hiện 524 chương trình mua lại cổ phần tại Việt Nam, như được trình bày trong Bảng 1 về số liệu thống kê của thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2014 Tôi so sánh dữ liệu này với các công ty mua lại tại Đài Loan và Hàn Quốc, vì cả ba thị trường đều có những điểm tương đồng về quy định pháp lý liên quan đến việc mua lại cổ phần và công bố thông tin giao dịch.
So sánh với Hàn Quốc và Đài Loan, hai thị trường chứng khoán phát triển tại Châu Á, tỷ lệ chương trình mua lại cổ phần hàng năm có sự khác biệt rõ rệt Tại Đài Loan, khoảng 22,6% công ty niêm yết thực hiện mua lại cổ phiếu hàng năm, trong khi Hàn Quốc chỉ đạt khoảng 5,3% Tỷ lệ này ở Việt Nam là khoảng 11,6%, cho thấy việc mua lại cổ phiếu tại thị trường Việt Nam khá phổ biến.
Hệ số tương quan giữa số lượng công ty thực hiện mua lại cổ phần hàng năm và lợi nhuận chứng khoán trung bình hàng tháng cho thấy sự khác biệt rõ rệt giữa các quốc gia Cụ thể, tại Đài Loan, hệ số này là 0,332, cho thấy các công ty thường mua lại cổ phần trong giai đoạn thị trường tăng trưởng Ngược lại, tại Việt Nam và Hàn Quốc, hệ số tương quan lần lượt là -0,374 và -0,317, cho thấy xu hướng mua lại cổ phần diễn ra chủ yếu trong giai đoạn thị trường suy giảm.
Dễ dàng nhận thấy trong số liệu thống kê các chương trình mua lại cổ phần, năm
Trong các năm 2008 và 2011, số lượng công ty niêm yết thực hiện chương trình mua lại cổ phần tăng cao, cho thấy sự phản ứng của các nhà quản lý trước dấu hiệu suy giảm của thị trường chứng khoán Họ đã tiến hành mua lại cổ phần nhằm thông báo rằng cổ phiếu đang bị định giá thấp Cụ thể, lợi nhuận trung bình hàng tháng của thị trường đã giảm từ 0,32% vào năm 2007 xuống -0,25% vào năm 2008.
2010 giảm xuống còn 0,13% năm 2011 Từ năm 2013, nền kinh tế đi vào ổn định hơn, các chương trình mua lại cổ phần không còn phổ biến trên thị trường
Trong số 522 chương trình mua lại cổ phần của 379 công ty niêm yết, có 110 chương trình (21%) đã được tái phát hành ra thị trường, trong khi 414 chương trình còn lại chưa được tái phát hành.
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Trung bình Trung bình Trung bình
A Thống kê mô tả cho thị trường Việt Nam
Số lượng công ty niêm yết 339 454 653 698 706 680 660 599 1249 719
Tổng vốn hóa thị trường (tỷ đồng)
Tỷ suất sinh lợi trung bình tháng (%) -0.25% 0.08% 0.79% 0.13% -0.12% 0.46% -0.91% 0.03% 0.35% 0.49%
B Thống kê mô tả cho mẫu các công ty mua lại
Số lượng công ty mua lại cổ phần 80 36 76 115 34 26 12 54.14 274.73 38.29
Số lượng chương trình mua lại cổ phần 123 47 93 171 49 29 12 74.86
Vốn hóa các công ty mua lại cổ phần
Tỷ lệ vốn hóa thị trường (%) 23.58% 12.96% 12.82% 15.20% 2.52% 35.53% 28.12% 19.40%
C Phân phối các mẫu dựa trên điều kiện
Mua lại để phát hành lại 37 14 13 31 7 7 1 16 172.64 13.86
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Trong bài nghiên cứu này, tôi áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện, với quy ước rằng ngày công ty niêm yết thông báo về chương trình mua lại cổ phần được xác định là ngày t = 0.
Phương pháp nghiên cứu sự kiện là một kỹ thuật trong nghiên cứu định lượng, giúp phân tích tác động của sự kiện đến thị trường thông qua các khoản lợi nhuận bất thường (AR) và lợi nhuận bất thường tích lũy (CAR) Quy trình này bao gồm bốn bước chính: xác định và nhận diện sự kiện, thiết lập cửa sổ ước lượng và cửa sổ sự kiện, ước lượng lợi nhuận kỳ vọng bằng mô hình thị trường, và cuối cùng là tính toán các lợi nhuận bất thường và lợi nhuận bất thường tích lũy xung quanh ngày diễn ra sự kiện để kiểm định và phân tích tác động của nó.
Mặc dù phương pháp nghiên cứu sự kiện đã được áp dụng từ khá lâu trên thế giới nhưng phương pháp này chưa phổ biến ở Việt Nam
Ngoài ra, tôi sử dụng thủ tục White để hiệu chỉnh phương sai thay đổi của mô hình hồi quy
Theo dữ liệu thống kê từ ngày 01 tháng 01 năm 2008 đến hết ngày 30 tháng 6 năm
Năm 2014, có tổng cộng 524 chương trình mua lại cổ phần được thực hiện trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HSX) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) Tuy nhiên, một số công ty mới niêm yết trong thời gian ngắn không đủ dữ liệu giá hàng ngày để ước lượng mô hình thị trường từ ngày -150 đến ngày -31 trước khi thông báo mua lại cổ phần Do đó, số lượng mẫu nghiên cứu đã giảm xuống còn 441 chương trình mua lại cổ phần.
Nghiên cứu của Thạc sĩ Hạ Tấn Minh (2012) cho thấy việc mua lại cổ phần hỗ trợ giá trong dài hạn, với lợi nhuận bất thường dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% sau 12 tháng từ thông báo Tuy nhiên, lợi nhuận bất thường trong 6 tháng đầu cao hơn so với 6 tháng tiếp theo, đặt ra câu hỏi về sự biến động của tác động này nếu thời gian nghiên cứu được kéo dài Do đó, tôi đã tiến hành nghiên cứu tác động giá trong 24 tháng sau khi công ty công bố mua lại cổ phần để đánh giá ảnh hưởng trong thời gian dài hơn.
3.2.1 Phản ứng của thị trường trong ngắn hạn đối với thông báo mua lại cổ phần
Theo nghiên cứu của Sau Jun, Jung, Walkling (2009) và Wang, Lin, Fung và Chen (2013), tôi áp dụng mô hình thị trường CAPM để ước tính lợi nhuận bất thường của cổ phiếu.
Mô hình thị trường ước tính các thông số thị trường αi, β i :
Chỉ số giá trị thị trường gia quyền (Rm) được xác định qua VnIndex và HNIndex, với các thông số (αi, βi) được ước tính bằng phương pháp bình phương hồi quy nhỏ nhất (OLS) Thời gian ước lượng được thực hiện trong khoảng 120 ngày, từ ngày -150 đến ngày -31 trước thông báo mua lại cổ phần, tức là cửa sổ ước lượng của mô hình thị trường là 120 ngày (-150, -31) Trong đó, Ri đại diện cho tỷ suất sinh lợi hàng ngày của công ty i.
Tôi tính toán tỷ suất sinh lợi bất thường ngày t sau khi tính toán tỷ suất sinh lợi bất thường của cổ phiếu i ngày t như sau:
Với là tỷ suất sinh lợi bất thường của cổ phiếu i ngày t được tính toán:
Tỷ suất sinh lợi hàng ngày của cổ phiếu i vào ngày giao dịch t được ký hiệu là R_it, trong khi E(R_it) đại diện cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của cổ phiếu i vào ngày t, được tính toán từ các thông số ước tính trong mô hình thị trường Số lượng công ty thông báo mua lại cổ phần cũng là một yếu tố quan trọng trong việc xác định các tỷ suất sinh lợi này.
Tôi đã tính toán tỷ suất sinh lợi bất thường hàng ngày tích lũy CAR (a, b), được xác định là tổng của tỷ suất sinh lợi bất thường trong khoảng thời gian từ ngày "a" đến ngày "b" xung quanh ngày công bố mua lại cổ phần.
Sau Zhang (2002) và Wang, Lin, Fung và Chen (2013), tôi tính toán tỷ suất sinh lợi
4 ngày CAR (-1,2) và tỷ suất sinh lợi 7 ngày CAR (-1,5) xung quanh các thông báo mua lại cổ phần như sau:
Theo nghiên cứu của Jonas Rồsbrant (2013), chúng tôi đã tiến hành tính toán tỷ suất sinh lợi 41 ngày CAR (-20,20) xung quanh ngày thông báo mua lại cổ phần Mục tiêu là kiểm tra xem chương trình mua lại cổ phần có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu hay không, bằng cách phân tích tác động của chương trình này đến giá trị trung bình của tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trong từng giai đoạn nghiên cứu.
Giả thuyết H0 cho rằng tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình trong khoảng thời gian sự kiện (T1, T2) bằng 0, tức là chương trình mua lại cổ phần không ảnh hưởng đến giá cổ phiếu.
Giả thuyết H1 cho rằng tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình trong khoảng thời gian sự kiện (T1, T2) khác 0, điều này cho thấy chương trình mua lại cổ phần có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu.
Mẫu nghiên cứu lớn hơn 30 nên giá trị kiểm định bằng:
Sau khi tính Z, tôi so sánh với giá trị tới hạn 1,96 (tương ứng với mức ý nghĩa là 5%) hoặc 2,58 (tương ứng với mức ý nghĩa là 1%)
Nếu Z nhỏ hơn giá trị Z tới hạn thì chấp nhận giả thiết H 0 , bác bỏ giả thiết
H1 Điều này có nghĩa là chương trình mua lại cổ phần không có tác động đến giá cổ phần trong ngắn hạn
Nếu giá trị Z vượt quá giá trị Z tới hạn, ta sẽ bác bỏ giả thuyết H0 và chấp nhận giả thuyết H1 Điều này chỉ ra rằng chương trình mua lại cổ phần có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu trong ngắn hạn.
3.2.2 Thành quả giá trong dài hạn của các công ty mua lại
3.2.2.1 Tỷ suất sinh lợi bất thường trong 2 năm mua và nắm giữ cổ phần
Jagannathan và Stephens (2003) báo cáo rằng, vào năm 1996, hơn 54% công ty tại
Mỹ đã thực hiện mua lại cổ phiếu của các công ty, với khoảng 27% trong số đó có hai hoặc nhiều chương trình mua lại trên thị trường mở trong 5 năm qua Phát hiện này cho thấy các công ty có khả năng thực hiện mua lại cổ phiếu một cách liên tục, do đó việc đánh giá thành quả giá trị dài hạn có thể được nhân đôi.
Trong quá trình tính toán thành quả giá cổ phần dài hạn của các công ty mua lại, việc kiểm soát thành quả kép là rất quan trọng, đặc biệt khi các công ty thực hiện mua lại cổ phiếu nhiều lần trong thời gian ngắn Trong số 441 chương trình mua lại đã nghiên cứu, có 114 công ty thực hiện chương trình nhiều lần Để phân tích hiệu ứng kép, tôi sử dụng các mẫu không bị chồng chéo trong quá trình mua lại trong khoảng thời gian 2 năm Kết quả cho thấy có 167 công ty đã công bố thực hiện 194 chương trình mua lại cổ phần, đáp ứng điều kiện kiểm soát thành quả kép Dữ liệu về thông báo mua lại và thông tin tài chính được thu thập từ các trang web của công ty và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội cũng như Thành phố Hồ Chí Minh.
Sau Wang, Lin, Fung và Chen (2013) đã tiến hành tính toán tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn bằng cách đo lường tỷ suất sinh lợi bất thường trong 2 năm mua và nắm giữ cổ phần (BHAR 2 năm), tương quan với chỉ số thị trường.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
PHẢN ỨNG THỊ TRƯỜNG TRONG NGẮN HẠN
Trong phân tích phản ứng ngắn hạn của thị trường, tôi đã xem xét tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình và tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy của cổ phiếu trong khoảng thời gian xung quanh ngày công bố mua lại cổ phiếu, dựa trên chỉ số thị trường và mô hình thị trường.
Trong Bảng 2, tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình từ ngày -20 đến ngày -3 liên tục giảm, nhưng đến ngày -2 thì bắt đầu tăng trở lại Sự thay đổi này có thể được lý giải bởi việc công ty đã gửi công văn xin chấp thuận chương trình mua lại cổ phần đến Sở giao dịch chứng khoán trước khi thông báo chính thức Do đó, thông tin về chương trình mua lại đã được lan truyền, khiến nhà đầu tư và nhân viên công ty tiến hành mua cổ phần trước ngày công bố, với hy vọng đạt được tỷ suất sinh lợi bất thường cao hơn.
Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình là dương từ ngày -2 đến ngày 7, với mức cao nhất vào ngày 0, ngày 1 và ngày 2, lần lượt đạt 0,62%; 1,11% và 0,56% theo mô hình chỉ số thị trường Đối với mô hình CAPM, tỷ suất sinh lợi bất thường tại ngày 0 và ngày 1 lần lượt là 0,53% và 1,07% Kết quả này cho thấy tác động mạnh mẽ của chương trình mua lại cổ phần lên giá cổ phiếu vào ngày thông báo và hai ngày sau đó.
Biến động tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình hàng ngày và tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy xung quanh ngày thông báo mua lại cổ phần được thể hiện rõ trong hình 1 và hình 2, sử dụng chỉ số mô hình và chỉ số mô hình CAPM.
Bảng 2 trình bày tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình (AR) và tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) của 441 chương trình mua lại cổ phần, với khoảng thời gian từ ngày -20 đến ngày 20, so với chỉ số thị trường và mô hình thị trường.
Ngày Chỉ số thị trường Mô hình CAPM
AR và CAR là các chỉ số quan trọng trong phân tích tài chính, với AR đại diện cho tỷ suất sinh lợi bất thường và CAR thể hiện tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình trong các ngày xung quanh thông báo mua lại cổ phần Những chỉ số này giúp đánh giá tác động của thông báo mua lại đến giá cổ phiếu.
Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình (AR) và tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) của 441 chương trình mua lại cổ phần được phân tích từ ngày -20 đến ngày 20 so với chỉ số thị trường.
Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình liên tục đã giảm từ ngày -20 đến ngày -4, sau đó đảo chiều trong 3 ngày tiếp theo với các tỷ lệ lần lượt là -2,07%; -1,89% và -1,84% Sự đảo chiều này cho thấy thông báo về chương trình mua lại cổ phần có tác động tích cực đến giá cổ phiếu, không chỉ ngăn chặn đà giảm giá mà còn tạo ra tỷ suất sinh lợi bất thường đáng kể cho nhà đầu tư trong khoảng thời gian sau đó.
Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình và tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình được tính toán bằng mô hình thị trường CAPM cho kết quả tương tự như nhau (hình 2).
Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình (AR) và tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) của 441 chương trình mua lại cổ phần được phân tích từ ngày -20 đến ngày 20 theo chỉ số mô hình CAPM cho thấy những biến động quan trọng trong hiệu suất đầu tư.
Tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình đạt mức cao nhất vào ngày 0 và ngày 1, lần lượt là 0,53% và 1,7% Đồng thời, tỷ suất sinh lợi bất thường trung bình tích lũy cũng đã đảo chiều vào ngày -3 và bắt đầu tăng trưởng trong suốt thời gian còn lại.
Sự biến động của tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trong mô hình CAPM và chỉ số thị trường có sự khác biệt rõ rệt Cụ thể, theo mô hình CAPM, tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy giảm mạnh hơn, trong khi lực đẩy giá đảo chiều từ ngày thông báo mua lại cổ phần lại không mạnh bằng mô hình chỉ số thị trường.
Các nhà đầu tư thường lo ngại khi giá cổ phiếu giảm mạnh trong thời gian dài, đặc biệt khi công ty công bố chương trình mua lại cổ phần Họ đặt câu hỏi về thông tin mà ban quản lý muốn truyền đạt qua chương trình này, liệu nó có phản ánh đúng bản chất của giá cổ phiếu hay không Vì vậy, trong giai đoạn này, nhà đầu tư thường trở nên thận trọng hơn trong các quyết định đầu tư của mình.
Tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy trung bình (CAR) của 441 chương trình mua lại cổ phần được phân tích từ ngày -20 đến ngày 20, so sánh với chỉ số thị trường và chỉ số mô hình CAPM.
Kết quả nghiên cứu này phù hợp với các nghiên cứu trước đó tại thị trường Đài Loan và các thị trường chứng khoán khác trên thế giới, bao gồm Ikenberrt et al (1995) tại Mỹ, Park và Jung (2005) tại Hàn Quốc, cùng với Jonas Rasbrant.
Bảng 3: Tỷ suất sinh lợi bất thường ngắn hạn xung quanh thông báo mua lại của 441 chương trình mua lại cổ phần từ năm 2008 đến tháng 8 năm 2014
CAR là tỷ suất sinh lợi bất thường tích lũy xung quanh ngày thông báo mua lại
Ngày Chỉ tiêu Chỉ số thị trường
Mô hình thị trường ĐÀI
THÀNH QUẢ GIÁ TRONG DÀI HẠN CỦA CÁC CÔNG TY MUA LẠI
Bảng 6 trình bày thành quả giá trong dài hạn của 194 chương trình thông báo mua lại cổ phần từ năm 2008 đến năm 2014, dựa trên chỉ số thị trường và chỉ số mô hình CAPM Nghiên cứu này giúp đánh giá tác động của các chương trình mua lại cổ phần đối với hiệu suất giá cổ phiếu trong thời gian dài Kết quả cho thấy mối liên hệ giữa thông báo mua lại và biến động giá cổ phiếu, góp phần cung cấp cái nhìn sâu sắc về chiến lược tài chính của doanh nghiệp.
BHAR2 (lợi nhuận bất thường khi mua và nắm giữ 2 năm)
Toàn bộ mẫu Tái phát hành
Không tái phát hành Khác biệt
Chỉ số thị trường Nhỏ nhất -0.84 -0.75 -0.84
Mô hình thị trường Nhỏ nhất -2.38 -2.38 -1.23
Số lượng mẫu quan sát 194 34 160
***, ** có ý nghĩa thống kê lần lượt là 1%, 5%
BHAR 2 năm là tỷ suất sinh lợi bất thường khi mua và nắm giữ 2 năm tính theo chỉ số thị trường và chỉ số mô hình CAPM
Công ty tái phát hành thực hiện chương trình mua lại cổ phần để tạo ra cổ phiếu quỹ, từ đó giảm số lượng cổ phần lưu hành trên thị trường Sau đó, họ sẽ tái phát hành những cổ phiếu quỹ này, làm tăng số lượng cổ phần lưu hành Ngược lại, công ty không tái phát hành mua lại cổ phần nhằm giảm số lượng cổ phần lưu hành nhưng không phát hành lại, dẫn đến việc hủy cổ phần để giảm vốn cổ phần.
Kết quả nghiên cứu cho thấy BHAR 2 năm đạt 8% đối với chỉ số thị trường với mức ý nghĩa 5%, trong khi mô hình thị trường CAPM ghi nhận mức giảm 21% với mức ý nghĩa 1% Điều này chỉ ra rằng thành quả giá dài hạn theo chỉ số thị trường là không đáng kể và có mức ý nghĩa thấp hơn so với mô hình thị trường CAPM.
Mô hình CAPM tính toán tỷ suất sinh lợi trung bình tích lũy dựa trên tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của thị trường và cổ phần, trong khi mô hình chỉ số thị trường lại đồng nhất tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của tất cả các công ty Do đó, kết quả từ mô hình CAPM được coi là đáng tin cậy hơn so với mô hình chỉ số thị trường Kết quả này không hỗ trợ giả thuyết về phản ứng chậm của thị trường đối với thông báo mua lại cổ phần, dẫn đến kết quả giá dài hạn trái ngược.
Có sự khác biệt rõ rệt giữa các công ty tái phát hành và không tái phát hành về tỷ suất sinh lợi bất thường trong hai năm, với mức chênh lệch lên đến 45% Tuy nhiên, do dữ liệu thu thập để phân loại công ty còn thiếu sót, nên kết quả dài hạn theo phân loại này không mang tính chất thống kê rõ ràng.
Vấn đề thú vị ở đây là phát hiện của tôi khác với kết quả ở thị trường chứng khoán
Nghiên cứu của Lee et al (2005) cho thấy rằng tại Hàn Quốc, không có sự tăng giá dài hạn của cổ phiếu sau các thông báo mua lại cổ phần Tương tự, nghiên cứu của Wang, Lin, Fung, Chen (2013) tại Đài Loan ghi nhận tỷ suất sinh lợi bất thường 38,82% trong 3 năm đối với cổ phần theo chỉ số thị trường và 44,30% theo mô hình thị trường Ngoài ra, Park và Jung (2005) cũng phát hiện tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn 13,68% một năm sau khi mua lại tại Hàn Quốc, điều này cho thấy kết quả nghiên cứu của tôi phù hợp với phát hiện của Lee et al (2005) về thị trường chứng khoán Hàn Quốc.
Mua lại cổ phần tại Việt Nam, Hàn Quốc và Đài Loan yêu cầu thông báo rõ ràng về thời gian, mục đích, tỷ lệ cổ phần và thời gian thực hiện Tại Hàn Quốc, việc mua lại chủ yếu nhằm ổn định giá cổ phiếu và truyền tải tín hiệu định giá thấp (theo Lee et al., 2005) Ngược lại, các công ty Đài Loan thực hiện mua lại sau khi được Hội đồng Quản trị phê duyệt với ba mục đích chính: chuyển nhượng cổ phần cho người lao động, chuyển đổi vốn chủ sở hữu, hoặc duy trì tín dụng và vốn cho cổ đông Điều này cho thấy rằng thành quả giá dài hạn phụ thuộc vào các yếu tố như mục đích, tỷ lệ mua lại và tỷ lệ hoàn thành chương trình mua lại so với dự kiến.
Sự khác biệt giữa Park và Jung (2005) và Lee et al (2005) nằm ở việc Park và Jung sử dụng mẫu từ cả KSE và KOSDAQ, trong khi Lee et al chỉ tập trung vào KSE Mẫu của Lee et al không bao gồm các công ty nhỏ, trung bình và liên doanh, dẫn đến khả năng kết quả nghiên cứu có liên quan đến thông tin bất đối xứng.
Kết quả từ hai nghiên cứu tại Đài Loan và Hàn Quốc cho thấy quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn Điều này đặt ra câu hỏi về tác động của quy mô doanh nghiệp và sự bất đối xứng thông tin đối với tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn trong bối cảnh thị trường không hoàn hảo ở Việt Nam.
Nghiên cứu trước đây tại thị trường chứng khoán Việt Nam cho thấy thông báo mua lại cổ phần có ảnh hưởng tích cực đến giá cổ phiếu trong vòng một năm Tuy nhiên, câu hỏi đặt ra là liệu xu hướng tăng giá này có tiếp tục duy trì khi thời gian nắm giữ kéo dài hơn một năm sau thông báo mua lại hay không.
Tôi đang nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến thành quả giá trong dài hạn, cụ thể là tỷ suất sinh lợi bất thường từ việc mua và nắm giữ cổ phiếu Nghiên cứu này dựa trên ba giả thuyết chính: giả thuyết định giá thấp, giả thuyết tín hiệu và giả thuyết dòng tiền tự do.
Tỷ suất sinh lợi bất thường dài hạn (BHAR) trong 2 năm mua và nắm giữ cổ phần được đo lường qua hai phương pháp: chỉ số thị trường (BHAR M) và mô hình thị trường (BHAR MKT) Nghiên cứu dựa trên 194 quan sát, trong đó có 160 quan sát không tái phát hành cổ phần mua lại của họ.
34 quan sát đã tái phát hành cổ phần mua lại của họ
Quy mô doanh nghiệp (ln(size)) và tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (BM) là hai yếu tố quan trọng để kiểm tra giả thuyết định giá thấp.
Sự thay đổi trong tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản công ty (ΔROA) là một đại diện của hiệu suất hoạt động của doanh nghiệp
Dòng tiền tự do (FCF) là công cụ quan trọng để kiểm tra giả thuyết tín hiệu Biến giả được thiết lập với giá trị 1 khi Tobin’s Q thấp hơn 1, và giá trị 0 khi Tobin’s Q lớn hơn hoặc bằng 1.
Sự thay đổi trong mức chi trả cổ tức bằng tiền (ΔDiv) và rủi ro của sự biến động tỷ suất sinh lợi (Vol) được coi là các biến kiểm soát quan trọng Tổng rủi ro bao gồm hai yếu tố chính: rủi ro hệ thống (sys) và rủi ro riêng (Idio).