Giới thiệu
Mục tiêu nghiên cứu
Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến sự ổn định trong chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX trong giai đoạn 2009 Mục tiêu là xác định các yếu tố chính có thể tác động đến quyết định chi trả cổ tức, từ đó giúp các nhà đầu tư và quản lý doanh nghiệp hiểu rõ hơn về chiến lược tài chính và khả năng sinh lời của công ty.
Năm 2013, nghiên cứu tập trung vào các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ ổn định cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết, bao gồm đặc tính doanh nghiệp như quy mô, thời gian niêm yết, tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn nhất, dự phòng tài chính, độ biến động thu nhập trên mỗi cổ phiếu, và tốc độ tăng trưởng tổng tài sản Ngoài ra, nghiên cứu cũng xem xét tác động của yếu tố vĩ mô như lãi suất tiền gửi kỳ hạn một năm đến sự ổn định này.
Đối tượng và phương pháp nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của đề tài là các doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX trong giai đoạn từ 2009 đến 2013 Dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính, bản cáo bạch, báo cáo thường niên và nghị quyết Hội đồng quản trị được đăng tải trên website http://vietstock.vn/ Ngoài ra, thông tin về các biến vĩ mô như lãi suất được lấy từ website http://finance.vietstock.vn/.
Ngoài ra, dữ liệu trong đề tài nghiên cứu được chọn lọc từ những doanh nghiệp thỏa các điều kiện như sau:
• Các doanh nghiệp có đầy đủ số liệu báo cáo tài chính và có công bố thông tin minh bạch trong giai đoạn 2009 – 2013
Trong giai đoạn 2009 – 2013, các doanh nghiệp có hoạt động liên tục, EPS dương và chi trả cổ tức ổn định đã được lựa chọn để đảm bảo tính chính xác trong phân tích Điều kiện lọc dữ liệu này nhằm tránh hiện tượng hồi quy giả mạo Kết quả thu được từ quá trình chọn lọc gồm 144 mã chứng khoán trên hai sàn giao dịch HOSE và HNX.
Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong đề tài là phương pháp hồi quy OLS
Phương pháp Bình phương Bé nhất (Ordinary Least Squares) được áp dụng cho dữ liệu chéo và chuỗi thời gian trên phần mềm Eview Bài viết kết hợp phân tích mô hình hồi quy đa biến với thống kê mô tả, nhằm khảo sát mối tương quan giữa các biến độc lập và giữa biến phụ thuộc với biến độc lập.
Ý nghĩa thực tiễn của đề tài
Nghiên cứu chỉ ra rằng các yếu tố tác động đến sự ổn định trong việc chi trả cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong giai đoạn này bao gồm lợi nhuận, chính sách tài chính, và tình hình kinh tế vĩ mô Những yếu tố này đóng vai trò quan trọng trong việc duy trì mức cổ tức ổn định, góp phần vào sự tin tưởng của nhà đầu tư và sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.
Từ năm 2009 đến 2013, độ biến động của thu nhập trên mỗi cổ phiếu, được đo bằng độ lệch chuẩn của thu nhập, là yếu tố chủ yếu ảnh hưởng đến chi trả cổ tức của doanh nghiệp Mặc dù có nhiều nghiên cứu trước đây tập trung vào các yếu tố tác động đến chi trả cổ tức, nhưng nghiên cứu về mức độ ổn định trong chi trả cổ tức vẫn còn hạn chế Do đó, đề tài này sẽ cung cấp những đóng góp mới trong thực tiễn về vấn đề này.
Kết cấu của đề tài
Đề tài thực hiện nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ ổn định cổ tức Kết cấu của bài nghiên cứu được viết như sau: h
Chương 2: Tổng quan các công trình nghiên cứu trước đây về mức độ ổn định trong chi trả cổ tức
Chương 3: Tổng quan TTCK Việt Nam và thực trạng chính sách chi trả cổ tức
Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu
Tổng quan các công trình nghiên cứu trước đây về mức độ ổn định trong chi trả cổ tức
Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra mức độ ổn định trong chi trả cổ tức, bắt đầu với mô hình hiệu chỉnh từng phần của Lintner (1956), trong đó tỷ lệ hiệu chỉnh được sử dụng để đánh giá sự ổn định này Doanh nghiệp thường theo đuổi một tỷ lệ mục tiêu và sẽ điều chỉnh cổ tức khi lợi nhuận thay đổi Tuy nhiên, khảo sát của Lintner cho thấy các giám đốc tài chính tin rằng cổ đông ưa chuộng một chính sách cổ tức ổn định hơn, dẫn đến việc họ điều chỉnh cổ tức theo tỷ lệ hiệu chỉnh ci so với mục tiêu đã đề ra Mô hình hiệu chỉnh từng phần Lintner được tổng quát như sau:
Mô hình ∆D i,t = a i + c i (r i EPS i,t – D i,t-1 ) + u i,t hoặc ∆D i,t = a i + b i, 1 EPS i,t + b i,2 D i,t-1 + u i,t được sử dụng để phân tích sự thay đổi cổ tức của doanh nghiệp i tại thời điểm t Trong đó, ∆D i,t đại diện cho sự thay đổi cổ tức, a là hằng số, c là tỷ lệ hiệu chỉnh, r là tỷ lệ chi trả mục tiêu, EPS i,t là thu nhập trên mỗi cổ phiếu, và u i,t là sai số ngẫu nhiên phân phối chuẩn Nghiên cứu cho thấy mô hình này giải thích được 85% sự thay đổi của cổ tức dựa trên dữ liệu từ sàn chứng khoán Hoa Kỳ.
Fama và Babiak (1968) đã tiến hành kiểm định mô hình hiệu chỉnh từng phần của Lintner, sử dụng dữ liệu từ 392 doanh nghiệp tại Bắc Mỹ trong giai đoạn 1946.
Năm 1964, các tác giả đã chỉ ra rằng doanh nghiệp có xu hướng tăng cổ tức khi mức cổ tức này được duy trì trong tương lai Họ cũng khẳng định rằng mô hình hiệu chỉnh từng phần của Lintner giải thích tốt sự thay đổi cổ tức của các doanh nghiệp riêng lẻ, với tỷ lệ hiệu chỉnh cổ tức (ci) của mẫu nghiên cứu đạt 36,6%.
Mối tương quan giữa môi trường thông tin và mức độ ổn định cổ tức đã được nghiên cứu nhiều, với John và Williams (1985) là một trong những nghiên cứu tiêu biểu Họ chỉ ra rằng trong trạng thái cân bằng tín hiệu, chính sách cổ tức tối ưu sẽ dẫn đến sự ổn định cổ tức dựa trên giá cổ phiếu Nghiên cứu này cũng cho thấy doanh nghiệp có mức độ bất cân xứng thông tin cao hơn sẽ có sự ổn định hơn trong việc chi trả cổ tức Trong bối cảnh cổ tức chịu thuế, doanh nghiệp có nhiều thông tin nội bộ hơn thường sẽ trả cổ tức cao hơn và có giá cổ phiếu cao hơn khi nhu cầu tiền mặt vượt quá nguồn cung Nhiều doanh nghiệp phân phối cổ tức đồng thời với phát hành cổ phiếu mới, trong khi một số khác không chi trả cổ tức Cổ tức được coi là phương tiện truyền tải thông tin không có trong báo cáo kiểm toán, mang lại lợi ích kinh tế cho cổ đông Tóm lại, nghiên cứu này cho thấy môi trường thông tin của doanh nghiệp có ảnh hưởng lớn đến mức độ ổn định cổ tức hơn là thu nhập.
Kumar (1988) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa môi trường thông tin và mức độ chi trả cổ tức, chỉ ra rằng sự mâu thuẫn giữa các cổ đông quản lý ảnh hưởng đến thông tin được truyền tải qua chi trả cổ tức Nghiên cứu này xác định sự tồn tại của điểm cân bằng tín hiệu cổ tức, trong đó mức cổ tức phân chia thành các vùng phản ánh triển vọng doanh nghiệp Sự thay đổi trong cổ tức sẽ phản ánh triển vọng này, nhưng nếu doanh nghiệp chi trả cổ tức lệch khỏi các vùng này, sẽ không có điểm cân bằng Các điểm cân bằng liên quan chặt chẽ đến mức cổ tức bất thường, ổn định và dự đoán thấp về thu nhập tương lai Tuy nhiên, nghiên cứu của Kumar gặp hạn chế về chuỗi dữ liệu thời gian và dữ liệu chéo khi phân tích mối quan hệ giữa mức độ ổn định trong chi trả cổ tức và đặc tính doanh nghiệp.
John và William (1985) cùng Kumar (1988) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa môi trường thông tin và mức độ ổn định cổ tức Trong khi đó, Chen và Wu (1999) cùng John và cộng sự cũng đóng góp vào lĩnh vực nghiên cứu này.
Nghiên cứu của Chen và Wu (1999) đã chỉ ra mối quan hệ giữa cổ tức, thu nhập và giá cổ phiếu, nhấn mạnh vai trò của cổ tức trong việc phát tín hiệu và ổn định Sử dụng phương pháp mô phỏng Monte Carlo, nghiên cứu đã xác định mối quan hệ tương tác giữa ba biến tài chính này và cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thấy sự thay đổi cổ tức thường bắt nguồn từ động cơ phát tín hiệu và ổn định Kết quả cũng cho thấy rằng sự thay đổi cổ tức có thể truyền tải thông tin không mong đợi về thu nhập trong tương lai, với thời gian tối thiểu là một năm.
John và cộng sự (2006) đã kiểm định mối tương quan giữa cổ tức, thu nhập và giá cổ phiếu bằng mô hình Var, khác với nghiên cứu của Chen và Wu (1999) sử dụng phương pháp mô phỏng Monte Carlo Nghiên cứu này bao gồm 137 doanh nghiệp sản xuất và dịch vụ tại Anh từ năm 1970 đến 2003 Nhóm tác giả cũng áp dụng kiểm định nhân quả để cung cấp bằng chứng cho giả thuyết ổn định cổ tức và tín hiệu cổ tức, hỗ trợ cho các giả thuyết sau này Kết quả nghiên cứu đã thu hút sự chú ý của các tổ chức thị trường, khi họ cho rằng không có mối quan hệ giữa giá, cổ tức và thu nhập, trong khi thực tế ba biến số này lại có mối tương quan chặt chẽ và mức độ khác nhau của mối quan hệ nhân quả.
Mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu và ổn định cổ tức đã được nghiên cứu rộng rãi, với Rahman (2002) chỉ ra rằng cả góc độ doanh nghiệp và quốc gia đều ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức ổn định, và hai yếu tố này có mối tương quan ngược chiều với mức độ ổn định cổ tức Nghiên cứu cho thấy cấu trúc sở hữu ở góc độ quốc gia có tác động lớn hơn so với góc độ doanh nghiệp, với dữ liệu từ 28 quốc gia Kết quả cho thấy mức độ ổn định cổ tức khác nhau giữa các quốc gia và chính sách cổ tức của doanh nghiệp tại Hoa Kỳ khác biệt so với các quốc gia khác Michaelly và Roberts (2012) khẳng định cấu trúc sở hữu là yếu tố chủ chốt trong điều chỉnh chính sách chi trả cổ tức, cho rằng doanh nghiệp tư nhân ít ổn định cổ tức hơn doanh nghiệp nhà nước Họ cũng phát hiện rằng doanh nghiệp tư nhân có sở hữu phân tán trả cổ tức thấp hơn, trong khi doanh nghiệp chuyển từ tư nhân sang nhà nước thường gia tăng cổ tức trong quá trình chuyển đổi Doanh nghiệp nhà nước có xu hướng nhạy cảm hơn với thay đổi trong cơ hội đầu tư so với doanh nghiệp tư nhân.
Thuế là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến sự ổn định của cổ tức, với nhiều nghiên cứu trước đây chỉ ra tác động của yếu tố vĩ mô này Nghiên cứu của Rozycki (1997) cho thấy rằng luật thuế thu nhập khuyến khích doanh nghiệp duy trì cổ tức ổn định, giúp tăng giá trị tài sản cho nhà đầu tư chịu thuế bằng cách giảm thiểu hiện giá thuần của các khoản nợ thuế tương lai Ngược lại, cổ tức ổn định không có tác động tương tự đối với nhà đầu tư không chịu thuế Hơn nữa, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng sự ổn định cổ tức đặc biệt quan trọng đối với các doanh nghiệp có thu nhập biến đổi, với sự gia tăng tài sản từ ổn định cổ tức là một hàm số lồi với thuế thu nhập.
Nghiên cứu của Chemmanur và cộng sự (2010) về tác động của thuế đối với ổn định cổ tức tại Hoa Kỳ và Hồng Kông cho thấy doanh nghiệp Hồng Kông có mức độ ổn định cổ tức thấp hơn do không chịu tác động bất lợi về thuế cổ tức Hiệu ứng tín hiệu từ thay đổi cổ tức lên thu nhập cổ phần tại Hoa Kỳ mạnh mẽ hơn so với Hồng Kông Mặc dù tỷ suất cổ tức năm trước ảnh hưởng đến sự thay đổi cổ tức theo cùng một hướng ở cả hai quốc gia, nhưng thu nhập trên cổ phần năm trước lại tác động ngược chiều Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng mức độ ổn định cổ tức không tương quan với sở hữu vốn cổ phần, và doanh nghiệp Hồng Kông có chính sách cổ tức linh động hơn, chủ yếu do sự khác biệt trong cơ chế thuế giữa hai quốc gia.
Nghiên cứu của Shinozaki và Uchida (2013) đã chỉ ra mối quan hệ giữa cấu trúc sở hữu, cơ chế thuế và ổn định cổ tức của 6000 doanh nghiệp từ 28 quốc gia Đây là nghiên cứu đầu tiên sử dụng dữ liệu từ hơn 20 quốc gia để xem xét mối tương quan giữa tốc độ điều chỉnh cổ tức và cấu trúc sở hữu Kết quả cho thấy phần trăm sở hữu của cổ đông lớn nhất có liên quan đến tốc độ điều chỉnh cổ tức, với các doanh nghiệp và cổ đông đa số điều chỉnh cổ tức nhanh chóng khi mức cổ tức mục tiêu thấp hơn so với năm trước Ngoài ra, các doanh nghiệp ở quốc gia có chế độ thuế truyền thống thường đặt mục tiêu cổ tức thấp, dẫn đến sự ổn định cổ tức cao hơn Cuối cùng, nghiên cứu khẳng định rằng cấu trúc sở hữu và cơ chế thuế là những yếu tố chính ảnh hưởng đến mức độ ổn định cổ tức của doanh nghiệp.
Nghiên cứu của Aivazian và cộng sự (2006) mở rộng mối quan hệ giữa ổn định cổ tức và nợ doanh nghiệp, nhấn mạnh vai trò của phân loại nợ (nợ công và nợ ngân hàng) trong quyết định chính sách cổ tức Các doanh nghiệp tham gia thị trường nợ công có xu hướng chi trả cổ tức ổn định hơn so với doanh nghiệp vay nợ ngân hàng, nhằm giảm bất cân xứng thông tin và vấn đề đại diện Hơn nữa, nghiên cứu chỉ ra rằng các doanh nghiệp nợ công thường tuân theo mô hình chi trả cổ tức của Lintner (1956), trong khi doanh nghiệp không nợ công lại chi trả cổ tức dựa vào thu nhập và ít có xu hướng ổn định cổ tức.
Nghiên cứu của Aivazian và cộng sự (2006) cho thấy chi phí nợ ảnh hưởng đến ổn định cổ tức, trong khi Shin và cộng sự (2010) chỉ ra rằng chi phí nghiên cứu và phát triển (R&D) cũng tác động đến chính sách cổ tức Nghiên cứu này dựa trên dữ liệu từ các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Hàn Quốc, cho thấy rằng các doanh nghiệp nhỏ và vừa mang tính cách tân có khả năng duy trì ổn định cổ tức nhanh hơn nhờ vào cơ hội tăng trưởng và lợi nhuận sau khi trừ chi phí R&D Điều này cho thấy rằng doanh nghiệp nhỏ và vừa mang tính cách tân, như doanh nghiệp liên doanh và các mô hình sáng kiến kinh nghiệm, có thể thực hiện chính sách chi trả cổ tức ổn định hơn so với các doanh nghiệp không đổi mới Nghiên cứu cung cấp bằng chứng ủng hộ chính sách đổi mới của Hiệp hội các doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Hàn Quốc.
Thị trường chứng khoán Việt Nam và thực trạng chính sách chi trả cổ tức
Tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã hình thành và phát triển hơn một thập kỷ, bắt đầu với sự ra mắt của sàn giao dịch chứng khoán Tp.Hồ Chí Minh vào tháng 3 năm 2000.
Tính đến tháng 7 năm 2000, thị trường chứng khoán (TTCK) đã từng bước thiết lập khung pháp lý và cơ cấu, đồng thời mở rộng quy mô nhằm phù hợp với các tiêu chuẩn quốc tế.
Về pháp lý, thị trường chứng khoán hoạt động dưới sự điều chỉnh của Luật chứng khoán
Năm 2006, Luật sửa đổi bổ sung Luật chứng khoán đã được ban hành, tiếp theo là Luật chứng khoán 2010 và Nghị định số 58/2012/NĐ-CP, cùng với các thông tư hướng dẫn liên quan đến thị trường chứng khoán Các văn bản này quy định rõ ràng về niêm yết, giao dịch, hoạt động của công ty chứng khoán, quản lý quỹ, công bố thông tin và các hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài.
Tính đến tháng 3 năm 2015, thị trường chứng khoán Việt Nam có 2 sàn giao dịch với 677 công ty niêm yết, trong đó sàn HOSE có khoảng 308 công ty và sàn HNX có khoảng 369 công ty Thêm vào đó, có 89 công ty chứng khoán hoạt động môi giới, 41 công ty quản lý quỹ và 21 quỹ đầu tư chứng khoán, bao gồm 11 quỹ mở, 8 quỹ thành viên và 20 văn phòng đại diện.
Sau 15 năm phát triển, tổng giá trị vốn hóa thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt hơn 138.000 tỷ đồng, với giá trị niêm yết hiện tại là 95.000 tỷ đồng Thị trường chứng khoán Việt Nam đã có sự phát triển đáng kể, đặc biệt từ năm 2007 trở đi, sau 2 năm khi sàn HNX được thành lập.
Trong giai đoạn 2008-2012, Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua sự sụt giảm mạnh do tác động tiêu cực từ các yếu tố kinh tế vĩ mô và thị trường tài chính toàn cầu Nguyên nhân chính là sự yếu kém của nhiều doanh nghiệp niêm yết, không đủ khả năng chống đỡ với khó khăn, dẫn đến thua lỗ và phá sản Để khắc phục tình trạng này, Ủy ban chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) đang tích cực thực hiện các biện pháp nâng cao chất lượng hàng hóa niêm yết, theo chỉ đạo của Thủ tướng Chính phủ trong Đề án tái cấu trúc Thị trường chứng khoán Việt Nam.
Giai đoạn 2010 – 2014 chứng kiến sự gia tăng đáng kể số lượng doanh nghiệp hủy niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX Năm 2010 chỉ có 6 doanh nghiệp hủy niêm yết, nhưng con số này đã tăng lên 23 vào năm 2012, 37 vào năm 2013, và đạt 22 doanh nghiệp chỉ trong nửa đầu năm 2014 Nguyên nhân chính dẫn đến tình trạng này là do nhiều doanh nghiệp không còn đáp ứng được các tiêu chuẩn niêm yết, như hoạt động ba năm liên tục không có lãi hoặc không có giao dịch trong vòng 12 tháng.
Ngoài ra, số lượng các doanh nghiệp hủy niêm yết tự nguyện để tái cấu trúc cũng gia tăng mạnh Đồ thị 3.1 Số lượng doanh nghiệp niêm yết từ 2000 – 2015
Nguồn: http://cafef.vn/ h Đồ thị 3.2 Giá trị niêm yết, vốn hóa thị trường từ 2005 – 2015
Nguồn: http://cafef.vn/ Đồ thị 3.3 Giá trị giao dịch và Khối lượng giao dịch bình quân từ 2005 – 2015
Khối lượng giao dịch bình quân cũng thể hiện sự biến động khá nhiều trong giai đoạn
Từ năm 2005 đến 2015, khối lượng giao dịch bình quân trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã tăng mạnh từ khoảng 3,7 triệu cổ phiếu/phiên lên 45,5 triệu cổ phiếu/phiên vào tháng 3/2015 Năm 2014 ghi nhận khối lượng giao dịch cao nhất với hơn 68 triệu cổ phiếu/phiên, tương ứng với giá trị giao dịch bình quân đạt 807,8 tỷ đồng/năm Đặc biệt, giá trị giao dịch bình quân cao nhất được ghi nhận vào năm 2010 với khoảng 967 tỷ đồng/phiên Sự gia tăng này bắt đầu từ năm 2007, cho thấy sự phát triển mạnh mẽ của thị trường chứng khoán Việt Nam trong hơn một thập kỷ qua, cả về giá trị và khối lượng giao dịch.
Một yếu tố quan trọng trong việc xem xét tổng quan thị trường chứng khoán Việt Nam là các chỉ số chứng khoán, bao gồm VNIndex, phản ánh biến động giá cổ phiếu tại Sở giao dịch chứng khoán Tp.Hồ Chí Minh, và HNX-Index, thể hiện biến động giá cổ phiếu tại Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội.
Nguồn: Tạp chí đầu tư chứng khoán h
Năm 2000, sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM chính thức hoạt động với hai công ty niêm yết, dẫn đến sự tăng trưởng nhanh chóng về giá do nguồn cung hàng hóa khan hiếm Chỉ số VN Index liên tục tăng và đạt đỉnh gần 570 điểm vào ngày 25/6/2001 Tuy nhiên, sau đó, thị trường chứng khoán đã trải qua giai đoạn suy giảm kéo dài trong 3 năm tiếp theo, trước khi phục hồi mạnh mẽ vào cuối năm 2003.
Giai đoạn 2007-2009 chứng kiến sự biến động mạnh mẽ của thị trường chứng khoán Việt Nam, với VNIndex đạt đỉnh 1.170,67 điểm vào ngày 12/3/2007 và HNX-Index đạt 459,36 điểm Sự phát triển mạnh mẽ của thị trường trong thời gian này được lý giải bởi kỳ vọng cao vào sự phát triển kinh tế và dòng vốn đầu tư lớn vào Việt Nam trong giai đoạn 2007-2008.
Từ năm 2009 đến nay, thị trường chứng khoán (TTCK) đã có những hoạt động khả quan và xu hướng tăng trưởng rõ rệt Đến tháng 12/2014, tổng giá trị giao dịch toàn thị trường đã đạt mức cao, phản ánh sự phát triển tích cực của TTCK trong giai đoạn này.
Tính đến năm 2013, tổng giá trị giao dịch trên sàn HNX đạt 1.164 nghìn tỷ đồng, tăng 90% so với năm trước đó, với giá trị giao dịch bình quân mỗi phiên đạt 5.448 tỷ đồng.
Nguồn: Tạp chí đầu tư chứng khoán h
Theo bài phân tích của Bloomberg ngày 3/10/2014, thị trường chứng khoán Việt Nam đang nỗ lực để được MSCI nâng hạng từ thị trường sơ khai lên thị trường mới nổi, nhằm thu hút thêm vốn đầu tư Để đạt được xếp hạng này, thị trường cần thông thoáng đối với sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, dòng vốn phải dịch chuyển dễ dàng, và đáp ứng các yêu cầu về thanh khoản cùng vốn hóa thị trường tối thiểu Để thực hiện mục tiêu này, Việt Nam dự kiến sáp nhập hai sàn giao dịch chứng khoán và nới lỏng quy định về tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài, đồng thời bán cổ phần doanh nghiệp nhà nước để phát triển quy mô thị trường.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua 15 năm phát triển rõ rệt, thể hiện sự tiến bộ và đang trên đà hoàn thành kế hoạch để được MSCI xếp hạng vào thị trường mới nổi.
Thực trạng chính sách chi trả cổ tức tại Việt Nam
3.2.1 Thực trạng chính sách chi trả cổ tức
Trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay, có hai chính sách chi trả cổ tức phổ biến: chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động và chính sách cổ tức ổn định Cổ tức cho cổ phần phổ thông được xác định dựa trên lợi nhuận ròng thực hiện và được chi trả từ lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động ưu tiên giữ lại lợi nhuận để đầu tư vào các dự án tiềm năng, nhằm đạt tỷ suất sinh lời cao hơn mong đợi của cổ đông Ngược lại, chính sách cổ tức ổn định chỉ tăng cổ tức khi doanh nghiệp có khả năng duy trì lợi nhuận ổn định, đảm bảo chi trả cổ tức cao hơn, cho đến khi có dấu hiệu giảm sút lợi nhuận không thể tránh khỏi.
Ngoài ra, với số liệu tổng hợp được trên hai sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2009 –
Năm 2013, thị trường chứng khoán Việt Nam cho thấy nhiều doanh nghiệp ưu tiên chính sách chi trả cổ tức ổn định hơn là giữ lại lợi nhuận Cụ thể, ít nhất 60% doanh nghiệp niêm yết có tỷ lệ chi trả cổ tức dưới 20%, trong khi 20% doanh nghiệp duy trì tỷ lệ từ 20% đến 40% Chính sách chi trả cổ tức ổn định này không chỉ giúp ổn định tâm lý nhà đầu tư mà còn giảm thiểu sự bất trắc về dòng cổ tức trong tương lai.
3.2.2 Tác động của chính sách chi trả cổ tức đối với doanh nghiệp
Theo lý thuyết của Miller và Modigliani (1961), chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp trong một thế giới lý tưởng không có thuế, chi phí giao dịch hay bất hoàn hảo thị trường Tuy nhiên, trong thực tế, với các điều kiện thị trường không hoàn hảo, chính sách cổ tức trở thành một kênh truyền tải thông tin quan trọng về triển vọng doanh nghiệp cho nhà đầu tư Nhiều nghiên cứu thực nghiệm, như của Miller và Scholes (1978), Miller, Merton và Rock (1985), cùng Amir và Arslan (2011), đã chứng minh mối liên hệ giữa cổ tức và giá trị doanh nghiệp.
Nghiên cứu của tác giả Phùng Tất Hữu, đăng trong tạp chí tài chính ngày 28/4/2015, chỉ ra rằng chính sách cổ tức tại Việt Nam bị ảnh hưởng bởi biến động kinh tế Các doanh nghiệp chủ yếu áp dụng chính sách cổ tức tiền mặt ổn định hoặc giữ lại lợi nhuận một cách thụ động.
Chính sách cổ tức tại Việt Nam có ảnh hưởng rõ rệt đến giá cổ phiếu của doanh nghiệp, điều này được thể hiện qua tâm lý của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Hầu hết các nhà đầu tư tại đây thường tập trung vào mục tiêu đầu tư ngắn hạn, do đó, sự biến động trong chính sách cổ tức có thể tạo ra tâm lý bất ổn và ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ, đặc biệt là khi xem xét chi phí cơ hội của việc đầu tư vào cổ phiếu.
3.2.3 Các yếu tố tác động chính sách chi trả cổ tức tại Việt Nam a Các quy định về pháp lý
Căn cứ theo điều 132 của luật doanh nghiệp Việt Nam 2014, quy định các điều kiện để công ty cổ phần được chi trả cổ tức:
• Công ty đã hoàn thành các nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của pháp luật
• Đã trích lập các quỹ công ty và bù đắp đủ lỗ trước đó theo quy định của pháp luật và điều lệ công ty
• Ngay sau khi trả hết số cổ tức đã định, công ty vẫn đảm bảo thanh toán đủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác đến hạn
Các doanh nghiệp tại Việt Nam hiện nay phải tuân thủ các quy định pháp lý nghiêm ngặt về chi trả cổ tức, điều này ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của họ Tỷ lệ lợi nhuận ròng của các doanh nghiệp thường không cao, trong khi những doanh nghiệp thua lỗ phải bù đắp các khoản lỗ từ năm trước, tạo ra ràng buộc cho việc chi trả cổ tức Ngoài ra, quy định về thuế đánh trên cổ tức cũng là một yếu tố quan trọng cần xem xét.
Theo thông tư 111/2013/TT-BTC có hiệu lực từ 15/8/2013, mức thuế suất đối với thu nhập từ cổ tức tại Việt Nam là 5%, quy định này đã được duy trì từ trước năm 2013 theo luật thuế thu nhập cá nhân số 04/2007/QH12 Thời điểm tính thuế đối với cổ tức tiền mặt là khi nhận cổ tức, còn đối với cổ tức cổ phiếu là khi chuyển nhượng cổ phiếu Mức thuế suất 5% này không thay đổi từ năm 2007 đến nay, tạo động lực cho doanh nghiệp giữ mức cổ tức thấp, từ đó giúp cổ đông, đặc biệt là cổ đông lớn, có tỷ suất sinh lợi trước thuế cao hơn.
Doanh nghiệp nhỏ và vừa tại Việt Nam gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn từ ngân hàng và phát hành cổ phiếu do nhiều nguyên nhân như ngân hàng thận trọng trong tín dụng, thủ tục tín dụng siết chặt, sản phẩm tín dụng không đáp ứng nhu cầu và lãi suất cao Hệ quả là, các doanh nghiệp phải phụ thuộc vào vốn nội sinh từ lợi nhuận để lại, với chỉ khoảng 32,38% doanh nghiệp có khả năng vay vốn thường xuyên Tình trạng này dẫn đến tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hoặc không có, gây ảnh hưởng đến ưu tiên của cổ đông.
Khi doanh nghiệp có cấu trúc tổ chức chặt chẽ với ít cổ đông, hội đồng quản trị thường quyết định chi trả cổ tức dựa trên ý kiến của các cổ đông lớn Tại Việt Nam, văn hóa quản lý thường thiên về "quyền lực người đứng đầu", dẫn đến việc chia sẻ quyền lực không được chú trọng Các cổ đông nắm giữ tỷ lệ sở hữu lớn thường có mặt trong hội đồng quản trị, do đó quyết định của họ đại diện cho HĐQT Họ có xu hướng giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư vào các dự án phát triển trong tương lai thay vì chi trả cổ tức cho cổ đông.
Khi quyết định chi trả cổ tức cao, doanh nghiệp thường xem xét việc phát hành cổ phần mới để huy động vốn cho các dự án tiềm năng Nếu cổ phần mới được phát hành mà cổ đông hiện hữu không mua lại, quyền sở hữu của họ sẽ bị loãng Do đó, nhiều doanh nghiệp tại Việt Nam, với cơ cấu tổ chức chặt chẽ và tâm lý của các cổ đông chủ chốt, thường chọn giữ lại lợi nhuận thay vì chi trả cổ tức để bảo vệ quyền lợi sở hữu của mình.
Khả năng thanh khoản đóng vai trò quan trọng trong quyết định chi trả cổ tức của doanh nghiệp; khả năng thanh khoản càng cao, doanh nghiệp càng dễ dàng chi trả cổ tức Trong bối cảnh thị trường giảm thanh khoản, các nhà tổ chức thị trường cần chú ý, vì thanh khoản thể hiện niềm tin của nhà đầu tư và là nền tảng cho doanh nghiệp huy động vốn qua thị trường chứng khoán Thanh khoản tốt giúp giá cả phản ánh chính xác cung cầu mà không bị ảnh hưởng bởi các giao dịch thao túng, đảm bảo tính minh bạch trên thị trường.
Dù một doanh nghiệp có lợi nhuận giữ lại cao, việc thiếu tài sản thanh khoản có thể dẫn đến khả năng không chi trả cổ tức Hơn nữa, nhiều doanh nghiệp tăng trưởng nhanh với cơ hội tiềm năng vẫn gặp khó khăn trong việc duy trì khả năng thanh khoản và chi trả cổ tức.
Nội dung và kết quả nghiên cứu
Nội dung nghiên cứu
Bài nghiên cứu thực hiện hồi quy dựa trên mô hình của Jinho Jeong (2013) Phương trình hồi quy của Jinho Jeong (2013) như sau:
DDSi = β0 + β1SIZE + β2HISTORY + β3LARGE + β4SLACK + β5EV + β6GROWTH + β7INTEREST + β 8 TAX (1)
DDS i : là mức độ ổn định cổ tức
SIZE: là quy mô doanh nghiệp, đo lường bằng logarit của tổng tài sản
HISTORY: số năm niêm yết trên sàn chứng khoán
LARGE: là tỷ lệ cổ phiếu được nắm giữa bởi cổ đông lớn nhất, đại diện cho cổ đông nắm quyền
SLACK: là tỷ lệ lợi nhuận giữ lại tích lũy/tổng tài sản
EV: độ lệch chuẩn của EPS
GROWTH: tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản
INTEREST: là lãi suất tiền gửi kỳ hạn một năm
TAX: thuế thu nhập cổ tức
Trong nghiên cứu của Jeong (2013), biến giả TAX được sử dụng để kiểm soát tác động bất thường của thuế thu nhập cá nhân lên sự ổn định của cổ tức Tại Hàn Quốc, luật thuế đã quy định nhiều mức thuế suất khác nhau cho thu nhập từ cổ tức trong suốt 15 năm, với tổng cộng 8 mức thuế khác nhau Do đó, biến giả TAX được gán giá trị 1 nếu thuế suất cổ tức năm đó trên 16.5% và giá trị 0 nếu thấp hơn 16.5%, nhằm giảm thiểu biến động của biến TAX khi phân tích ảnh hưởng của nó đến sự ổn định của cổ tức.
Tại Việt Nam, thuế thu nhập từ cổ tức được quy định rõ ràng với mức thuế suất 5% theo thông tư 111/2013/TT-BTC có hiệu lực từ 15/8/2013, và trước đó theo luật thuế thu nhập cá nhân số 04/2007/QH12 Thời điểm tính thuế cho cổ tức tiền mặt là khi nhận cổ tức, trong khi đối với cổ tức cổ phiếu, thời điểm tính thuế là khi cá nhân chuyển nhượng cổ phiếu Như vậy, trong giai đoạn từ năm 2007 đến 2013, mức thuế suất 5% không có sự biến động, dẫn đến không có tác động bất thường của thuế lên mức độ ổn định cổ tức của các mã chứng khoán niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Bài nghiên cứu này đề xuất không đưa biến TAX vào phương trình hồi quy nhằm đo lường ảnh hưởng của các biến vĩ mô đến mức độ ổn định cổ tức.
Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy để đo lường tác động của các yếu tố đến mức độ ổn định của cổ tức.
DDSi = β0 + β1SIZE + β2HISTORY + β3LARGE + β4SLACK + β5EV + β6GROWTH + β7INTEREST (2)
DDSi : là mức độ ổn định cổ tức
SIZE: là quy mô doanh nghiệp, đo lường bằng logarit của tổng tài sản
HISTORY: số năm niêm yết trên sàn chứng khoán
LARGE: là tỷ lệ cổ phiếu được nắm giữa bởi cổ đông lớn nhất, đại diện cho cổ đông nắm quyền
SLACK: là tỷ lệ lợi nhuận giữ lại tích lũy/tổng tài sản
EV: độ lệch chuẩn của EPS
GROWTH: tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản
INTEREST: là lãi suất tiền gửi kỳ hạn một năm h
4.1.2 Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu a Dữ liệu thực hiện nghiên cứu
Dữ liệu trong đề tài nghiên cứu được chọn lọc từ những doanh nghiệp thỏa các tiêu chí chọn lọc như sau:
• Các doanh nghiệp có đầy đủ số liệu báo cáo tài chính và có công bố thông tin minh bạch trong giai đoạn 2009 – 2013
Trong giai đoạn 2009 – 2013, các doanh nghiệp có hoạt động liên tục, EPS dương và chi trả cổ tức liên tục đã được lựa chọn để đảm bảo tính chính xác trong phân tích Việc lọc dữ liệu nhằm tránh hiện tượng hồi quy giả mạo đã dẫn đến việc thu thập được 144 mã chứng khoán đáp ứng các tiêu chí này trên hai sàn HOSE và HNX Thông tin chi tiết được trình bày trong phụ lục 1.
Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong đề tài là phương pháp hồi quy OLS
Phương pháp Bình phương bé nhất (Ordinary Least Squares - OLS) được áp dụng cho dữ liệu chéo và dữ liệu chuỗi thời gian thông qua phần mềm EViews, một công cụ chuyên biệt trong lĩnh vực kinh tế lượng EViews nổi bật với khả năng quản lý dữ liệu linh hoạt và dễ sử dụng, cho phép hiển thị kết quả nhanh chóng và trực quan, khiến nó trở thành lựa chọn phổ biến cho các nhà nghiên cứu Bài nghiên cứu này không chỉ tập trung vào phân tích mô hình hồi quy đa biến mà còn kết hợp các thống kê mô tả để xem xét mối tương quan giữa các biến độc lập và giữa biến phụ thuộc với biến độc lập.
4.1.3 Tính toán các biến trong mô hình hồi quy a Biến mức độ ổn định cổ tức -
Biến mức độ ổn định cổ tức () được xây dựng dựa trên tỷ lệ hiệu chỉnh trong mô hình hiệu chỉnh từng phần của Lintner (1956):
Sự thay đổi cổ tức của doanh nghiệp i trong năm t so với năm t-1 được ký hiệu là ∆D i,t (D i,t - D i,t-1) Trong đó, ai là hằng số, ci là tỷ lệ hiệu chỉnh, và r i là tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu.
EPSi,t : là thu nhập trên mỗi cổ phiếu của doanh nghiệp i tại năm t u i,t : là sai số ngẫu nhiên phân phối chuẩn.
Khi chỉ số ci giảm, doanh nghiệp có xu hướng duy trì mức độ ổn định cổ tức cao, với sự thay đổi cổ tức không bị ảnh hưởng bởi biến động thu nhập Ngược lại, khi chỉ số ci gần 1, mức độ ổn định cổ tức sẽ phụ thuộc vào sự biến động thu nhập của doanh nghiệp.
Dựa trên dữ liệu của 144 mã chứng khoán được lựa chọn theo tiêu chí ban đầu của nghiên cứu, chúng tôi đã tiến hành hồi quy theo phương trình (3) cho từng mã chứng khoán trong giai đoạn từ năm.
Từ năm 2009 đến 2013, quá trình hồi quy đã thu thập và chọn lọc 63 mã chứng khoán có giá trị c i với ý nghĩa thống kê, đạt mức ý nghĩa p-value < 10% Chi tiết kết quả được trình bày trong phụ lục 2 và phụ lục 3 Một trong những biến quan trọng được xem xét là quy mô doanh nghiệp, hay còn gọi là SIZE.
Biến quy mô doanh nghiệp (SIZE) được tính toán bằng cách lấy logarit của tổng tài sản
Số liệu của tổng tài sản được lấy theo năm của từng mã chứng khoán trong giai đoạn
Từ năm 2008 đến 2013, số liệu tổng tài sản được sử dụng để tính toán tốc độ tăng trưởng, giúp đo lường biến GROWTH trong mô hình Ngoài ra, biến số năm niêm yết trên sàn được gọi là HISTORY.
Biến số năm niêm yết trên sàn chứng khoán (HISTORY) được xác định cho từng mã chứng khoán, dựa vào thời gian từ khi doanh nghiệp niêm yết đến năm hiện tại Đối với các doanh nghiệp chuyển sàn, biến HISTORY được tính từ thời điểm niêm yết trên sàn đầu tiên Bên cạnh đó, biến tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn nhất – LARGE cũng là một yếu tố quan trọng trong phân tích.
Tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn nhất (LARGE) được tính bằng phần trăm cổ phiếu mà cổ đông lớn nhất nắm giữ tại doanh nghiệp Dữ liệu này được thu thập hàng năm cho từng mã chứng khoán trong giai đoạn 2009 – 2013, dựa trên thuyết minh báo cáo tài chính của các doanh nghiệp niêm yết tương ứng.
Dựa trên dữ liệu từ 63 mã chứng khoán được chọn qua hồi quy, các mã không có thông tin về tỷ lệ sở hữu của cổ đông lớn nhất sẽ bị loại Cuối cùng, 54 mã chứng khoán đáp ứng đủ điều kiện được thu thập Biến dự phòng tài chính – SLACK cũng được xem xét trong quá trình này.
Biến dự phòng tài chính (SLACK) được xác định thông qua tỷ lệ lợi nhuận giữ lại tích lũy so với tổng tài sản Công thức tính SLACK là tỷ lệ giữa lợi nhuận giữ lại và tổng tài sản.
Kết quả hồi quy
4.2.1 Kiểm định các giả định của mô hình hồi quy a Kiểm định mô hình hồi quy là tuyến tính Để thực hiện kiểm định giả định mô hình hồi quy là tuyến tính, bài nghiên cứu sử dụng kiểm định Ramsey’s RESET test, đây là kiểm định được sử dụng tổng quát nhất cho kiểm định các trường hợp sử dụng sai mô hình
Bảng 4.4 Kiểm định mô hình hồi quy là tuyến tính
Specification: DDS C SIZE HISTORY LARGE SLACK EV GROWTH
Omitted Variables: Squares of fitted values
- 31.54335 44 Giả thiết H0: không bỏ sót biến bậc 2
Kết quả kiểm định từ bảng 4.3 cho thấy mô hình hồi quy tuyến tính là phù hợp, với giả thuyết H0 được chấp nhận và giả thuyết H1 bị bác bỏ Đồng thời, kiểm định giả định về giá trị kỳ vọng của sai số hồi quy cũng cho thấy E(u t) = 0.
Bảng 4.5 Kiểm định giá trị kỳ vọng của sai số hồi quy bằng 0
Kết quả kiểm định cho thấy giá trị kỳ vọng của sai số hồi quy rất nhỏ và gần bằng 0, cho phép kết luận rằng mô hình hồi quy có giá trị kỳ vọng của sai số hồi quy bằng 0 Ngoài ra, cần tiến hành kiểm định giả định hiện tượng đa cộng tuyến.
Hiện tượng đa cộng tuyến xuất hiện khi các biến độc lập có sự tương quan cao Kết quả từ bảng 4.3 Ma trận hệ số tương quan cho thấy một số biến độc lập có mối tương quan, nhưng hệ số tương quan không quá lớn Để đánh giá xem mô hình hồi quy có bị ảnh hưởng bởi hiện tượng đa cộng tuyến hay không, nghiên cứu này đã áp dụng kiểm định VIF (Variance Inflation Factor).
Bảng 4.6 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến Variance Inflation Factors
Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được xác định bằng logarit của tổng tài sản, trong khi số năm niêm yết (HISTORY) được tính dựa trên số năm doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Phần trăm sở hữu của cổ đông lớn nhất được gọi là LARGE, và tỷ lệ lợi nhuận giữ lại tích lũy trên tổng tài sản được biểu thị bằng SLACK Độ lệch chuẩn của thu nhập trên mỗi cổ phiếu được ký hiệu là EV, còn GROWTH đại diện cho tỷ lệ tăng trưởng trung bình của tổng tài sản.
Kết quả từ bảng 4.6 cho thấy kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến với các giá trị Centred VIF đều nhỏ hơn 2, điều này chứng tỏ rằng mô hình không gặp phải hiện tượng đa cộng tuyến.
Bảng 4.7 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi Heteroskedasticity Test: Breusch-Pagan-Godfrey
Obs*R-squared 7.047733 Prob Chi-Square(6) 0.3165
Scaled explained SS 11.76084 Prob Chi-Square(6) 0.0675
Giả thiết H 0 : không có hiện tượng phương sai thay đổi
Kết quả từ bảng 4.7 cho thấy giả thuyết H0 về phương sai không thay đổi trong mô hình hồi quy được chấp nhận Đồng thời, để kiểm tra hiện tượng tự tương quan, nghiên cứu đã thực hiện kiểm định Durbin - Wu.
Kết quả từ bảng 4.8 cho thấy giá trị Durbin-Watson xung quanh 2, điều này cho thấy mô hình không gặp phải hiện tượng tự tương quan.
Bảng 4.8 Kiểm định hiện tượng tự tương quan Dependent Variable: DDS
Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob
S.E of regression 0.47857 Akaike info criterion 1.48862
Sum squared resid 10.3063 Schwarz criterion 1.751287
Log likelihood -31.70411 Hannan-Quinn criter 1.58932
Prob(F-statistic) 0.149329 f Kiểm định hiện tượng nội sinh
Hiện tượng nội sinh xảy ra khi có sự vi phạm giả thiết về sự không tương quan giữa biến độc lập và sai số, khiến biến độc lập vừa là biến ngoại sinh tác động đến biến phụ thuộc, vừa là biến nội sinh ảnh hưởng đến sai số Để kiểm định hiện tượng này, nghiên cứu đã tính toán hệ số tương quan giữa các biến độc lập như SIZE, HISTORY, LARGE, SLACK, EV và GROWTH với sai số Kết quả thu được cho thấy
Bảng 4.9 Kiểm định hiện tượng nội sinh
Bảng 4.9 chỉ ra rằng độ tương quan giữa các biến độc lập và sai số rất nhỏ, gần bằng 0, chứng tỏ rằng các biến SIZE, HISTORY, LARGE, SLACK, EV và GROWTH đều là biến ngoại sinh Điều này xác nhận rằng mô hình không vi phạm hiện tượng nội sinh.
4.2.2 Kết quả của mô hình hồi quy
Bảng 4.10 trình bày kết quả hồi quy đa biến về các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ ổn định cổ tức từ năm 2009 đến 2013 Kết quả cho thấy chỉ có biến EV tác động đến mức độ ổn định chi trả cổ tức với mức ý nghĩa 5% Hệ số tương quan âm của biến EV chỉ ra rằng khi EV tăng, DDS giảm, đồng nghĩa với việc mức độ ổn định cổ tức của doanh nghiệp cao hơn Điều này phù hợp với giả thuyết H4, cho rằng doanh nghiệp có rủi ro cao có xu hướng ổn định cổ tức hơn, dựa trên nghiên cứu của Kumar.
Nghiên cứu của Guttman và cộng sự (2010) cho thấy rằng các doanh nghiệp có độ biến động thu nhập cao thường có kỳ vọng lợi nhuận thấp Để tạo tín hiệu ổn định cho nhà đầu tư, các doanh nghiệp này có xu hướng chi trả cổ tức ổn định hơn Kết quả nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã xác nhận giả thuyết H4.
Bảng 4.10 Hồi quy đa biến các yếu tố ảnh hưởng đến ổn định cổ tức giai đoạn 2009 - 2013
DDSi = β0 + β1 SIZE + β2HISTORY + β3LARGE + β4SLACK + β5EV + β6GROWTH + β7INTEREST
Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob
DDS được xác định thông qua hệ số c i trong mô hình hồi quy hiệu chỉnh từng phần Lintner Quy mô doanh nghiệp (SIZE) được tính bằng logarit của tổng tài sản, trong khi số năm niêm yết (HISTORY) được đo bằng số năm doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán LARGE đại diện cho tỷ lệ phần trăm sở hữu của cổ đông lớn nhất, và SLACK là tỷ lệ lợi nhuận giữ lại tích lũy so với tổng tài sản EV được tính là độ lệch chuẩn của thu nhập trên mỗi cổ phiếu, GROWTH là tỷ lệ tăng trưởng trung bình của tổng tài sản, và INTEREST được đo bằng lãi suất tiền gửi một năm.
Các biến SIZE, HISTORY, LARGE, SLACK, GROWTH và INTEREST không ảnh hưởng đến mức độ ổn định cổ tức, điều này không phù hợp với các giả thuyết trong nghiên cứu.
Biến SIZE và HISTORY là những yếu tố quan trọng mô tả thông tin doanh nghiệp trong mô hình hồi quy Theo giả thuyết H1, doanh nghiệp với mức độ bất cân xứng thông tin cao có xu hướng chi trả cổ tức ổn định hơn Nghiên cứu cũng giả định rằng doanh nghiệp niêm yết lâu năm và có quy mô lớn thường chi trả cổ tức ít ổn định hơn so với doanh nghiệp niêm yết ngắn hạn và quy mô nhỏ Tuy nhiên, kết quả hồi quy từ dữ liệu thị trường chứng khoán Việt Nam không hỗ trợ cho giả thuyết này.