Giới thiệu
Trong nhiều công ty, CEO có quyền đưa ra mọi quyết định quan trọng
Trong một số công ty, quy trình ra quyết định diễn ra một cách minh bạch hơn nhờ sự chấp thuận từ các nhà quản lý cấp cao Sự khác biệt trong quan điểm giữa các cá nhân có thể ảnh hưởng đến quyền ra quyết định và việc thực thi các quyết định đó Mặc dù quyết định của nhà quản trị có thể không luôn tác động đến kết quả doanh nghiệp, nhưng khi được thực hiện, chúng cùng với đặc điểm của nhà quản trị sẽ đóng vai trò quan trọng trong việc hình thành thành quả của công ty.
Theo nghiên cứu của Sah & Stiglitz (1986, 1991) và lý thuyết về quản trị theo phong cách tự do quyết định, việc CEO nắm giữ quyền quyết định chủ chốt trong công ty có thể làm tăng rủi ro do sự chủ quan trong các quyết định Điều này dẫn đến khả năng xảy ra các quyết định cực đoan, tốt hoặc xấu, cao hơn so với các tổ chức có nhiều nhà quản trị cấp cao tham gia ra quyết định Do đó, khi quyền lực của CEO tăng lên, mức độ biến động trong thành quả của công ty cũng sẽ gia tăng, vì khả năng thực thi các quyết định quan trọng của CEO trở nên mạnh mẽ hơn.
Trong lý thuyết quản trị, có nhiều tranh luận về vai trò của các nhà quản trị cấp cao Nghiên cứu của Lieberson và O’Connor (1972) cho thấy ảnh hưởng của CEO chỉ giải thích một phần nhỏ khả năng sinh lợi của doanh nghiệp Ngược lại, các nghiên cứu của Tushman & Romanelli (1985), Hambrick & Mason (1984) và Child lại nhấn mạnh tầm quan trọng của lãnh đạo trong việc định hình thành công của tổ chức.
Nghiên cứu của Weiner & Mahoney (1981) đã chỉ ra rằng các nhà quản trị cấp cao đóng vai trò quan trọng trong thành công của công ty, một quan điểm được củng cố bởi các nghiên cứu trên cỡ mẫu lớn Các nghiên cứu về kinh tế và phân tích tài chính cũng nhấn mạnh tầm quan trọng này, như trong trường hợp của Denis và Denis (1995) cùng với Weisbach.
(1995), Parrino (1997) và Huson, Malatesta & Parrino (2004) đều đưa ra bằng chứng về tốc độ thay thế CEO có tương quan với các thành quả của công ty
Malmendier & Tate (2003) và Bertrand & Schoar (2003) cho rằng một số đặc điểm của các nhà quản lý cấp cao có tương quan với thành quả của công ty
Bài nghiên cứu này khẳng định rằng các nhà quản lý chỉ có thể ảnh hưởng đến kết quả công ty khi họ có khả năng tác động đến các quyết định quan trọng Quyền quyết định của CEO thường thể hiện qua việc đảm nhiệm các vị trí quan trọng trong hội đồng quản trị, như Chủ tịch hội đồng quản trị, hoặc khi họ là cổ đông sáng lập của công ty.
Quyền lực của CEO gia tăng khi họ nắm giữ vị trí điều hành và các chức vụ quan trọng, dẫn đến khả năng ra quyết định cao hơn, ảnh hưởng đến chiến lược kinh doanh và phát triển của công ty Điều này đặt ra kỳ vọng rằng mức độ ảnh hưởng của CEO càng lớn thì thành quả doanh nghiệp càng biến động Tuy nhiên, cần xem xét liệu quyền lực tập trung vào CEO sẽ mang lại kết quả tích cực hay tiêu cực cho doanh nghiệp Nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ giúp đánh giá tác động của việc gia tăng quyền lực của CEO tại các công ty cổ phần, từ đó hỗ trợ cho lý thuyết quản trị hoặc lý thuyết chi phí đại diện Để cải thiện thành quả công ty, câu hỏi đặt ra là có nên tăng cường hay hạn chế quyền lực của CEO, đặc biệt khi nhiều CEO ở Việt Nam thường kiêm nhiệm nhiều chức vụ quan trọng và nắm quyền ra quyết định lớn Các thước đo quyền lực CEO như cổ đông sáng lập, kiêm chủ tịch hội đồng quản trị, và thành viên hội đồng quản trị sẽ được xem xét, cùng với các chỉ số thành quả doanh nghiệp như ROA, Tobin's Q và tỷ suất sinh lợi vượt trội.
Trong nghiên cứu này, một số biến kiểm soát như quy mô và độ tuổi của công ty, số năm CEO tại vị, và đòn bẩy tài chính đã được đưa vào mô hình hồi quy Việc kiểm định phương sai thay đổi cho chuỗi dữ liệu sau khi hồi quy là cần thiết do giả thuyết liên quan đến sự khác biệt trong biến động thành quả Mẫu nghiên cứu bao gồm dữ liệu của 82 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2008.
Bài nghiên cứu này được chia thành bốn phần, trong đó phần đầu tiên tổng hợp các nghiên cứu và bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa quyền lực CEO và thành quả doanh nghiệp, từ đó xây dựng giả thuyết nghiên cứu.
Trong phần 2, bài viết trình bày phương pháp nghiên cứu, bao gồm việc xây dựng thước đo quyền lực CEO, thước đo thành quả và các biến kiểm soát, cũng như thiết lập mô hình hồi quy Phần 3 sẽ cung cấp kết quả nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của quyền lực CEO đến thành quả của doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2008-2012 Cuối cùng, phần kết luận sẽ chỉ ra những hạn chế của luận văn và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Quyền lực trước đây thường bị xem là một khái niệm tiêu cực trong nghiên cứu khoa học xã hội, dẫn đến việc nó thường bị bỏ qua trong các lý thuyết.
Williamson & Ouchi (1981) đã chỉ trích khái niệm quyền lực trong tổ chức, cho rằng nó không cần thiết và không hữu ích Vào cuối những năm 1970, các khóa học về quyền lực và ảnh hưởng mới bắt đầu xuất hiện ở một số trường quản trị, nhưng lý thuyết quản trị vẫn thường bỏ qua yếu tố quyền lực Khi quyền lực được đề cập, thường chỉ là khía cạnh cá nhân, như French & Raven (1968) nhấn mạnh quyền lực thể hiện qua chuyên môn và sự công nhận, hay Perrow (1970) cho rằng lý thuyết quyền lực chủ yếu mang tính cá nhân hoặc nhóm Nghiên cứu của Gandz và Murray (1980) với 428 nhà quản trị cho thấy mâu thuẫn trong tư tưởng: mặc dù họ thừa nhận hoạt động chính trị phổ biến trong tổ chức và cần thiết cho thành công, nhưng lại ưa thích làm việc ở những nơi không có chính trị, vì hoạt động này thường gây ra những ảnh hưởng tiêu cực.
Quyền lực trong các tổ chức trở nên quan trọng trong việc ra quyết định trong những hoàn cảnh nhất định, đặc biệt khi các kỹ năng chính trị được sử dụng để đạt được mục tiêu Nguồn gốc của quyền lực cần được xác định rõ ràng, và các chiến thuật cũng như thủ thuật để phát triển và thực hành sự ảnh hưởng cá nhân là rất cần thiết để gia tăng quyền lực trong tổ chức.
Quyền lực được định nghĩa bởi Wrong (1968) là "việc kiểm soát có chủ ý và có hiệu quả bởi các nhóm cụ thể", tương tự như định nghĩa của Russell (1938) về việc một số người phụ thuộc vào người khác để đạt được kết quả mong muốn Ba yếu tố chính trong định nghĩa này bao gồm sự ảnh hưởng giữa các cá nhân, mối quan hệ giữa người quản lý và nhân viên không bị giảm sút mà còn bao hàm sự tương tác giữa các đồng cấp, và sự nhận thức có chủ đích về ảnh hưởng này Wrong cũng nhấn mạnh rằng quyền lực nên được hiểu một cách hẹp hơn so với khái niệm kiểm soát xã hội, yêu cầu phân biệt giữa các nhân tố kiểm soát phổ biến và nỗ lực có chủ đích nhằm kiểm soát người khác.
Finkelstein (1992) định nghĩa quyền lực là khả năng của cá nhân hành động theo ý định của họ, nhưng không phải tất cả quyền lực đều giống nhau Ông phân loại quyền lực thành bốn dạng: quyền cơ cấu, quyền sở hữu, quyền lực chuyên môn và quyền lực dựa vào uy tín Quyền cơ cấu xuất phát từ vị trí của nhà điều hành trong tổ chức, với CEO thường nắm giữ quyền lực lớn nhờ vào vai trò quan trọng trong cấp cao của doanh nghiệp, cho phép họ ra quyết định và tiếp cận thông tin nội bộ một cách sâu sắc.
Một số CEO nắm giữ cả hai vị trí Chủ tịch hội đồng quản trị và CEO, điều này mở rộng quyền lực của họ Quyền cơ cấu cho phép CEO giải quyết các tranh luận về chiến lược, hoạt động sáp nhập, định hướng tổ chức và phân bổ nguồn lực theo sở thích cá nhân Nhờ đó, CEO có thể đưa ra quyết định cuối cùng bất chấp sự phản đối.
Quyền sở hữu trong một tổ chức thể hiện vị thế kinh tế và quyền bỏ phiếu của nhà điều hành Các nhà điều hành phải chịu trách nhiệm trước chủ sở hữu doanh nghiệp, do đó, CEO có quyền sở hữu sẽ có lợi ích tương đồng với chủ sở hữu, từ đó gia tăng quyền lực so với CEO không có quyền sở hữu.
Quyền sở hữu trong doanh nghiệp thể hiện qua phòng họp hội đồng quản trị, nơi các quyết định được đưa ra thông qua bỏ phiếu Quyền lực chuyên môn đến từ kiến thức và kinh nghiệm của nhà quản lý, cũng như khả năng tiếp cận thông tin nội bộ và môi trường bên ngoài Nhà điều hành sử dụng quyền lực này để giải quyết những vấn đề không chắc chắn và tăng cường ảnh hưởng của công ty Kiến thức chuyên môn được tích lũy qua trải nghiệm, giáo dục và các mối liên hệ trong lĩnh vực liên quan, nhưng thường bị giới hạn bởi ngành nghề cụ thể Quyền lực dựa vào uy tín phát sinh từ nhận định tích cực của người khác về nhà điều hành, có thể đến từ nền tảng giáo dục, quan hệ với tổ chức bên ngoài, chính trị, và thành công trong quá khứ Theo Finkelstein, bốn chỉ báo cho các dạng quyền lực này bao gồm: số lượng vị trí trong hội đồng quản trị công ty, số vị trí trong hội đồng quản trị phi lợi nhuận, vị thế tài chính của hội đồng quản trị, và trình độ đào tạo của nhà quản trị.
Nghiên cứu của Marianne Bertrand và Antoinette Schoar vào năm 2003 đã chỉ ra vai trò quan trọng của CEO và các nhà quản trị cấp cao trong việc định hình chính sách doanh nghiệp Họ đã phân tích mối quan hệ giữa các nhà quản trị và các chính sách như đầu tư, tài trợ và chiến lược tổ chức, cho thấy sự khác biệt trong phong cách quản trị có ảnh hưởng đến thành quả công ty Cụ thể, các nhà quản trị nhạy cảm với đầu tư thường có xu hướng giữ ít tiền mặt và tham gia ít vào hoạt động sáp nhập Hơn nữa, các nhà quản lý có thành quả ổn định cao hơn thường nhận được mức lương và đền bù cao hơn, đồng thời quản trị công ty hiệu quả hơn Nghiên cứu cũng phát hiện rằng CEO lớn tuổi có xu hướng bảo thủ hơn, trong khi các quản trị gia có bằng Thạc sĩ quản trị kinh doanh thường theo đuổi các chiến lược cạnh tranh hơn Đặc biệt, việc thay đổi CEO là cổ đông sáng lập có ảnh hưởng lớn hơn đến thành quả công ty so với CEO không phải cổ đông sáng lập, củng cố lý thuyết về đặc điểm của cổ đông sáng lập.
Stinchcombe, 1965) cho rằng sự thay đổi các cổ đông sáng lập dường như có ảnh hưởng rất lâu dài
Nghiên cứu của Sah và Stiglitz (1986, 1991) so sánh kết quả ra quyết định theo nhóm khi cá nhân mắc lỗi chủ quan, cho thấy sự đa dạng hóa quan điểm trong nhóm Quyết định nhóm phản ánh ý kiến khác nhau và nhóm lớn có xu hướng từ chối các dự án không tốt, vì chỉ chấp nhận khi phần lớn đồng ý Ngược lại, nhóm lớn cũng ít chấp nhận các dự án tốt Nghiên cứu năm 1991 chỉ ra rằng thành quả ít biến động hơn khi nhiều nhà quản trị tham gia, cho thấy sự gia tăng quy mô nhóm ra quyết định tương đương với sự giảm quyền lực của người ra quyết định cụ thể.
Một số nghiên cứu gần đây, như nghiên cứu của Denis và Denis, đã cung cấp thông tin quan trọng về các chủ đề liên quan Những nghiên cứu này có thể được truy cập đầy đủ thông qua các nguồn tài liệu trực tuyến, giúp người đọc nắm bắt thông tin một cách dễ dàng.
(1995), Weisbach (1995), Parrino (1997) và Huson, Malatesta & Parrino
Nghiên cứu của Denis & Denis (1995) và Huson et al (2004) chỉ ra rằng tốc độ thay thế CEO và chu chuyển quản lý có mối tương quan với kết quả và quyết định đầu tư của công ty Cụ thể, giá trị sổ sách của tài sản ở các doanh nghiệp có chu chuyển quản lý cấp cao tăng chậm hơn so với các doanh nghiệp ngang bằng trong ngành, với mức giảm trung vị điều chỉnh theo ngành là -29% sau chu chuyển bắt buộc và -6% sau chu chuyển tự nguyện Weisbach (1995) cung cấp bằng chứng cho thấy việc thay đổi CEO ảnh hưởng đến quyết định đầu tư, với xác suất từ bỏ các hoạt động mua lại không thành công tăng từ 3,6% lên 13,7% trong những năm có chu chuyển quản lý Điều này cho thấy cả chu chuyển bắt buộc và tự nguyện đều làm tăng khả năng từ bỏ các hoạt động mua lại kém hiệu quả.
Nghiên cứu của Ye Ling và Wang Yaxing (2012) dựa trên dữ liệu thị trường chứng khoán Thượng Hải và Thẩm Quyến từ năm 2003 đến 2007 cho thấy mối liên hệ giữa sự thay đổi nhà điều hành cấp cao và hiệu suất công ty Kết quả cho thấy rằng thành quả kém dẫn đến việc thay thế các nhà quản lý cấp cao, với khả năng thay thế cao hơn ở các công ty không có vốn nhà nước so với các công ty có vốn nhà nước Sau khi thay đổi nhà điều hành, hiệu suất của công ty thường được cải thiện, nhưng mức độ cải thiện ở các công ty có vốn nhà nước lại thấp hơn so với các công ty không có vốn nhà nước.
Cần phân biệt giữa sự thay đổi thường xuyên và bất thường trong các công ty, vì các tổng giám đốc có thể tạo ra thành quả tốt hơn so với những người bên ngoài Tuy nhiên, nguồn lực chính thúc đẩy thành quả lại đến từ các khoản mục below-the-line, lợi nhuận và tổn thất bất thường, chứ không phải từ dòng tiền hoạt động.
Theo Finkelstein và Hambrick (1996), các xu hướng và kinh nghiệm quản trị ảnh hưởng đến hành vi doanh nghiệp do tính mơ hồ và phức tạp trong công việc của các nhà quản trị cấp cao Mischel (1977) cho rằng quyết định chiến lược tại các công ty thường rơi vào "tình huống không chắc chắn", nơi mà người ra quyết định phải đối mặt với nhiều lựa chọn khó dự đoán Finkelstein và Hambrick đã khảo sát, cho thấy sự thay đổi trong lựa chọn của các nhà điều hành cấp cao là yếu tố quan trọng để hiểu hành vi công ty, góp phần vào lý thuyết quản trị và hành vi tổ chức Cách tiếp cận này liên quan đến tranh luận về ảnh hưởng của các nhà quản trị đối với quyết định và kết quả doanh nghiệp Trong khi đó, Hannan và Freeman (1977) không nhấn mạnh tác động của lựa chọn quản trị đến thành quả doanh nghiệp, do các rào cản môi trường và tổ chức hạn chế hoạt động quản trị.
Phương pháp nghiên cứu
Thước đo quyền lực CEO
Để thực hiện kiểm định thực nghiệm, cần ước lượng quyền lực ra quyết định của CEO, một khái niệm trừu tượng và khó quan sát Finkelstein (1992) xác định bốn nguồn lực của quyền lực trong đội ngũ quản trị cấp cao: quyền cơ cấu, quyền sở hữu, quyền lực chuyên môn và quyền lực dựa vào uy tín Cần xác định liệu các nhà quản trị cấp cao khác có tham gia vào quyết định cùng CEO hay không, vì sự tham gia này có thể làm giảm quyền lực của CEO Do đó, thước đo quyền lực của CEO chủ yếu tập trung vào quyền cơ cấu, đặc biệt khi CEO giữ các chức danh khác như Chủ tịch hội đồng quản trị hoặc cổ đông sáng lập Tuy nhiên, do hạn chế về dữ liệu của doanh nghiệp Việt Nam, nghiên cứu này không thể cung cấp bằng chứng cho tất cả các dạng quyền lực của CEO liên quan đến sự biến động thành quả.
Các thước đo quyền lực CEO được sử dụng trong bài bao gồm:
Thước đo quyền lực của CEO đầu tiên là sự kết hợp giữa vai trò CEO và cổ đông sáng lập Điều này đặt ra câu hỏi liệu CEO có phải là một trong những người sáng lập công ty hay không Theo lý thuyết quản trị của Donaldson và Lorch (1983) cùng với Finkelstein (1992), nếu CEO đồng thời là cổ đông sáng lập, thì họ sẽ có ảnh hưởng lớn hơn đến quyết định và chiến lược của công ty.
Thước đo thứ hai về quyền lực CEO là “CEO only insider”, tức là xem xét liệu CEO có phải là thành viên trong hội đồng quản trị hay không Nếu một nhà quản trị khác cũng là thành viên hội đồng, họ có thể tham gia vào các quyết định quan trọng cùng với CEO Do đó, CEO ở các công ty có nhiều nhà quản lý trong hội đồng thường có ít quyền ảnh hưởng hơn Adams, Almeida & Ferreira (2005) chỉ ra rằng sự hiện diện của CEO trong hội đồng quản trị có liên quan đến số lượng cá nhân có thể cùng ra quyết định với CEO, cho thấy các thành viên khác có thể trở thành đối thủ về quyền lực và vị thế của CEO (Ocasio, 1994) Tuy nhiên, điều này trái ngược với lý thuyết chi phí đại diện, cho thấy rằng hội đồng quản trị có nhiều thành viên nội bộ có thể không hoạt động vì lợi ích của cổ đông nhỏ.
Biến giả "CEO’s concentration of titles" được xây dựng để đo lường mức độ tập trung quyền lực của CEO, với giá trị bằng 1 nếu CEO đồng thời giữ chức vụ Chủ tịch hội đồng quản trị, và bằng 0 nếu không Khi CEO không phải là Chủ tịch, kỳ vọng là ông ta sẽ có ít ảnh hưởng hơn trong quá trình ra quyết định, vì Chủ tịch hội đồng quản trị thường đóng vai trò quan trọng trong các quyết định chiến lược.
Sự thành công của CEO thường gắn liền với khả năng ra quyết định trước khi đảm nhiệm vị trí này, và quá trình trở thành CEO tại một công ty cũng ảnh hưởng đến quyết định chung trong tổ chức Theo Vancil (1987) và Brickley, Coles và Jarrel (1997), có hai cách phổ biến để chọn CEO: thi tuyển, nơi công ty tổ chức các cuộc thi để tìm ứng cử viên phù hợp, và bổ nhiệm, nơi người thành công được chỉ định vào vị trí CEO Trong trường hợp bổ nhiệm, CEO mới thường kiêm luôn chức danh Chủ tịch hội đồng quản trị, và người tiền nhiệm thường muốn trao quyền Chủ tịch cho người kế nhiệm Nếu CEO không đồng thời là Chủ tịch, khả năng chi phối các quyết định quan trọng của họ có thể bị hạn chế.
Thước đo thành quả của doanh nghiệp
Theo nghiên cứu của Adams, Almeida & Ferreira (2005), ba thước đo thành quả doanh nghiệp bao gồm Tobin's Q, ROA và tỷ suất sinh lợi vượt trội Việc kiểm định mối quan hệ giữa quyền lực CEO và ROA giúp xác định tác động của quyền lực này đến thành quả kế toán Đồng thời, kiểm định mối quan hệ giữa quyền lực CEO với Tobin's Q và tỷ suất sinh lợi vượt trội sẽ phản ánh ảnh hưởng của quyền lực đến giá trị thị trường của doanh nghiệp.
Tobin's Q là tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của một công ty Giá trị thị trường được xác định bằng cách lấy giá trị sổ sách của tài sản trừ đi giá trị sổ sách của vốn cổ phần và sau đó cộng với giá trị thị trường của vốn cổ phần.
Tobin's Q data is collected on an annual basis, providing valuable insights into economic indicators and investment opportunities.
Trong đó: Giá trị thị trường của công ty = Giá trị sổ sách của tổng tài sản
– Giá trị sổ sách của VCP + Giá trị thị trường của VCP
Theo lý thuyết đầu tư của Tobin (1969), Tobin's Q được định nghĩa là tỷ lệ giữa thị giá của công ty và chi phí vốn thay thế của nó Khi hệ số Tobin's Q lớn hơn 1, công ty có xu hướng đầu tư nhiều hơn do chi phí huy động vốn thấp hơn so với giá trị thị trường cao Do đó, Tobin's Q trở thành chỉ số hiệu quả để đánh giá giá trị thị trường của công ty.
ROA, hay tỷ suất lợi nhuận trên tài sản, được tính bằng thu nhập ròng không bao gồm các khoản thu nhập bất thường và các hoạt động không liên tục, chia cho giá trị sổ sách của tài sản Dữ liệu này được tính toán hàng năm cho mỗi công ty.
ROA (Return on Assets) là chỉ số quan trọng cho biết lợi nhuận thu được từ vốn đầu tư và tài sản Mức độ ROA của các công ty cổ phần thường khác nhau, phụ thuộc vào ngành nghề hoạt động Do đó, để có cái nhìn chính xác hơn, việc so sánh ROA nên được thực hiện qua các năm của mỗi công ty và giữa các công ty trong cùng lĩnh vực.
Tài sản của một công ty được hình thành từ vốn vay và vốn chủ sở hữu, cả hai nguồn vốn này đều quan trọng trong việc tài trợ cho hoạt động của công ty Hiệu quả chuyển đổi vốn đầu tư thành lợi nhuận được thể hiện qua chỉ số ROA (Return on Assets) Chỉ số ROA càng cao cho thấy công ty đang tạo ra nhiều lợi nhuận hơn từ lượng đầu tư ít hơn, do đó, ROA được coi là thước đo thành quả kế toán quan trọng của doanh nghiệp.
- Thước đo tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu u i = ̅̅̅̅ ̅̅̅̅̅
̅̅̅̅ : bình quân tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu i
̅̅̅̅̅ : bình quân tỷ suất sinh lợi của thị trường
Hệ số β i là chỉ số đo lường rủi ro của cổ phiếu i, được tính toán thông qua mô hình hồi quy giữa tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu (SR) và tỷ suất sinh lợi của thị trường (MR).
Nghiên cứu của Adams, Almeida & Ferreira (2005) đã điều chỉnh tỷ suất sinh lợi hàng tháng của cổ phiếu để ước lượng beta và residual, trong khi các biến độc lập và biến kiểm soát sử dụng dữ liệu năm Mục tiêu là thu được tỷ suất sinh lợi vượt trội theo năm nhằm phục vụ cho việc kiểm định mô hình bằng cách ước tính tỷ suất sinh lợi vượt trội theo mô hình một nhân tố CAPM.
Các biến kiểm soát
Tỷ lệ sở hữu của CEO (CEO ownership) là chỉ số thể hiện tỷ lệ phần trăm cổ phần mà CEO nắm giữ sau khi đã điều chỉnh các yếu tố phân chia cổ phần, so với tổng số cổ phần của công ty.
- (CEO ownership) 2 = Bình phương tỷ lệ sở hữu của CEO
The size of a company is influenced by various factors, including its ability to adapt to market changes and maintain effective communication channels Recent trends indicate that successful companies leverage innovative strategies to enhance their operational efficiency Continuous improvement and strategic planning play a crucial role in achieving sustainable growth and competitive advantage in today's dynamic business environment.
- Firm age (Độ tuổi công ty) = Số năm kể từ ngày công ty thành lập
- Leverage (Đòn bẩy) = Giá trị sổ sách của nợ dài hạn/Giá trị sổ sách của tổng tài sản
- CEO tenure (Nhiệm kỳ của CEO) = Số năm kể từ khi CEO được bổ nhiệm
- (CEO tenure) 2 = Bình phương nhiệm kỳ của CEO
Khả năng sinh lợi của công ty, được đo bằng tỷ lệ lợi nhuận trên tài sản (ROA), có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị thị trường của doanh nghiệp Nghiên cứu của Yermack (1996) chỉ ra rằng ROA của năm hiện tại và hai năm trước đó có tác động tích cực đến chỉ số Tobin's Q Do đó, ROA và ROA với độ trễ bậc 1 được đưa vào mô hình như các biến kiểm soát để phân tích sâu hơn.
Nhiều lý thuyết, như của Myers (1977) và Smith & Watts (1992), cho rằng giá trị của công ty không chỉ phụ thuộc vào khả năng sinh lợi hiện tại và trong quá khứ mà còn vào cơ hội đầu tư trong tương lai, được thể hiện qua chi tiêu vốn Tương tự như các nghiên cứu trước, tỷ số chi tiêu vốn trên doanh thu được coi là một trong những biến kiểm soát quan trọng trong mô hình phân tích cơ hội đầu tư.
Tỷ lệ sở hữu của CEO là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến động cơ tiếp nhận rủi ro, vì khi CEO nắm giữ nhiều cổ phiếu, họ có xu hướng giảm thiểu rủi ro cho công ty nhằm bảo vệ danh mục đầu tư cá nhân Nghiên cứu của Amihud và Lev (1981) chỉ ra rằng các công ty có nhiều cổ đông có thể tham gia vào các hoạt động mua bán sáp nhập để giảm rủi ro, mặc dù điều này không nhất thiết mang lại lợi ích tối ưu cho cổ đông Khi tỷ lệ sở hữu của CEO tăng, động lực để họ giảm thiểu rủi ro có thể giảm theo Ngoài ra, nghiên cứu của Morck và cộng sự (1988) cho thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu và thành quả công ty là phi tuyến, do đó biến bình phương tỷ lệ sở hữu của CEO cũng cần được xem xét như một biến kiểm soát trong mô hình.
Biến thời gian điều hành của CEO được tích hợp vào mô hình nhằm kiểm soát chu kỳ học hỏi và các tác động tín hiệu Nghiên cứu trước đây chỉ ra rằng khi phạm vi ra quyết định của CEO giảm, chi phí đại diện sẽ tăng lên (Antia, Pantzalis, & Park, 2010) Ngoài ra, biến đòn bẩy tài chính được đưa vào mô hình do ảnh hưởng của nó đến tính bất ổn của các biến thành quả, đặc biệt là tỷ suất sinh lợi Kỳ vọng rằng các công ty lớn hơn, lâu đời hơn và có mức độ đa dạng hóa cao hơn sẽ ít bị biến động về thành quả, do đó, biến độ tuổi của công ty cũng được xem xét như một biến kiểm soát.
Phương pháp kiểm định
Bài viết tiến hành hồi quy ba thước đo thành quả của doanh nghiệp, bao gồm Tobin's Q, ROA và tỷ suất sinh lợi vượt trội, với các biến độc lập phản ánh quyền lực của CEO và các yếu tố kiểm soát thông qua Pooled Regression Đối với Tobin's Q và ROA, tác giả áp dụng mô hình tương tự như phương pháp ước lượng của Morck, Sheifer và Vishny (1988) và Yermarck.
Nghiên cứu của Himmelberg, Hubbard & Palia (1999) đã chỉ ra sự khác biệt chính trong việc đưa thước đo quyền lực của CEO vào các biến giải thích Đối với tỷ suất sinh lợi vượt trội, hàm hồi quy được áp dụng tương tự như trong nghiên cứu của Adams, Almeida & Ferreira (2005).
Hàm hồi quy của thước đo thành quả về giá trị thị trường Tobin's Q là một công cụ quan trọng trong phân tích tài chính, giúp đánh giá mối quan hệ giữa giá trị thị trường của doanh nghiệp và chi phí đầu tư Việc áp dụng Tobin's Q trong nghiên cứu có thể cung cấp cái nhìn sâu sắc về hiệu quả hoạt động và quyết định đầu tư của các công ty Thông qua việc sử dụng dữ liệu mới nhất, nghiên cứu này nhằm làm rõ hơn về vai trò của Tobin's Q trong việc đo lường thành quả kinh tế.
Q = a + a 1 (CEO = Founder) + a 2 (CEO only insider) + a 3 (CEO ‘s concentration of titles) + a 4 (CEO ownership) + a 5 (CEO ownership) 2 + a 6 ln(assets) + a 7 + a 8 (Firm age) + a 9 ROA + b 10 ROA t-1 + ε 1
Khi loại bỏ biến ROA và ROA t-1 khỏi mô hình hồi quy, ta nhận được mô hình hồi quy mới cho thước đo thành quả kế toán ROA.
The article presents a model for analyzing return on assets (ROA) and superior stock returns, incorporating various CEO-related factors The ROA equation includes variables such as whether the CEO is a founder, insider status, title concentration, and ownership levels, alongside firm size and age Similarly, the stock return model expands on these factors by adding leverage and CEO tenure, both in linear and quadratic forms, to assess their impact on performance This comprehensive approach highlights the significance of CEO characteristics in determining financial outcomes for firms.
Sau khi thực hiện hồi quy Pooled Regression, cần kiểm tra phương sai thay đổi bằng kiểm định White Nếu phát hiện có phương sai thay đổi, sử dụng kiểm định "robust" để khắc phục, nhằm nâng cao độ tin cậy cho hệ số hồi quy.
Kiểm định GLS là công cụ quan trọng để xác minh độ tin cậy của kết quả trong phân tích dữ liệu bảng Việc áp dụng phương pháp FEM và REM là cần thiết, giúp nhận diện sự khác biệt giữa các công ty, đồng thời sử dụng kiểm định Hausman test để chọn mô hình tối ưu So với Pooled Regression, FEM và REM có ưu điểm nổi bật trong việc phản ánh sự khác biệt giữa các công ty Hơn nữa, việc kết hợp dữ liệu bảng với FEM và REM giúp hạn chế hiện tượng nội sinh do thiếu sót các biến không quan sát được.
Kết quả nghiên cứu
Thống kê mô tả
Mẫu nghiên cứu bao gồm dữ liệu từ các công ty phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2008 – 2012, với tỷ suất sinh lợi hàng tháng của cổ phiếu được tính toán dựa trên giá đóng cửa đã điều chỉnh cổ tức từ Công ty Cổ Phần Nghiên Cứu Đầu Tư Phú Toàn Thông tin để xây dựng các thước đo như Tobin's Q, ROA, quyền lực của CEO và biến kiểm soát được thu thập từ các Báo cáo tài chính đã kiểm toán, Báo cáo thường niên, Bản cáo bạch và nguồn internet Tuy nhiên, việc công bố thông tin của các công ty niêm yết vẫn chưa đầy đủ và đồng nhất, đặc biệt là dữ liệu về tỷ lệ sở hữu cổ phần của CEO.
Một số công ty chỉ cung cấp thông tin chung về tỷ lệ sở hữu của các cổ đông lớn, thiếu chi tiết, gây khó khăn trong việc thu thập dữ liệu về tỷ lệ nắm giữ cổ phần của các CEO Điều này dẫn đến việc cỡ mẫu bị hạn chế Hơn nữa, do yêu cầu dữ liệu "balance", các công ty được chọn phải được niêm yết trước năm 2008 và duy trì niêm yết đến cuối năm 2012 Do những khó khăn trong quá trình thu thập, mẫu cuối cùng chỉ gồm 410 quan sát từ 82 công ty trong giai đoạn 2008-2012, chủ yếu tập trung vào các công ty có CEO kiêm nhiệm chức danh trong hội đồng quản trị.
Khoảng 45% các công ty được chọn mẫu thuộc ngành chế biến và chế tạo, gần 20% thuộc ngành buôn bán sỉ và lẻ, trong khi 7% còn lại thuộc ngành nông lâm nghiệp và thủy sản Thời gian từ 2008 đến 2012 là giai đoạn biến động mạnh của thị trường chứng khoán Việt Nam, với VN-Index giảm từ 1.170,67 điểm vào tháng 3 năm 2007 xuống còn 413,7 điểm vào cuối năm 2012 Trong giai đoạn này, thị trường trải qua nhiều khó khăn do khủng hoảng kinh tế toàn cầu, dẫn đến giá trị thị trường của các công ty niêm yết bị ảnh hưởng nghiêm trọng Khoảng 41% công ty trong mẫu có sự thay đổi về CEO, cho thấy sự biến động trong quyền lực lãnh đạo và ảnh hưởng đến thành quả doanh nghiệp.
Bảng 4.1: Danh sách 82 công ty đƣợc chọn và beta của mỗi công ty qua các năm 2008 – 2012
STT NĂM MÃ CP BETA STT NĂM MÃ CP BETA STT NĂM MÃ CP BETA
10 2012 BT6 1.2034 20 2012 DRC 2.5978 30 2012 HDC 0.4374 tot nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
STT NĂM MÃ CP BETA STT NĂM MÃ CP BETA STT NĂM MÃ CP BETA
40 2012 L10 1.7816 50 2012 PNC 0.9448 60 2012 SMC 0.783 tot nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
Beta của các công ty được ước tính thông qua việc hồi quy tỷ suất sinh lợi hàng tháng của từng công ty với tỷ suất sinh lợi hàng tháng của thị trường Công thức tính toán được thể hiện như sau: SR it = β i MR t + u it.
STT NĂM MÃ CP BETA STT NĂM MÃ CP BETA STT NĂM MÃ CP BETA
68 2012 TNC 0.7389 tot nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
Biến giả “CEO = Chủ tịch hội đồng quản trị” sẽ nhận giá trị 1 nếu CEO cũng là Chủ tịch hội đồng quản trị trong năm đó, và 0 nếu không Biến giả “CEO = Cổ đông sáng lập” sẽ có giá trị 1 nếu CEO hiện tại là cổ đông sáng lập, và 0 nếu không phải Cuối cùng, biến giả “CEO = Thành viên hội đồng quản trị” sẽ nhận giá trị 1 nếu CEO là thành viên trong hội đồng quản trị trong năm đó, và 0 nếu không.
Thước đo thành quả doanh nghiệp bao gồm Tobin's Q với giá trị trung bình là 1,1214 và độ lệch chuẩn 0,5074, trong đó giá trị cao nhất đạt khoảng 4,4 và thấp nhất là 0,346 ROA có giá trị trung bình là 0,0944 và độ lệch chuẩn 0,0979, với tỷ suất sinh lợi trên tài sản cao nhất là 61,12% và thấp nhất là -18,74% Tỷ suất sinh lợi vượt trội có giá trị trung bình -0,0084 và độ lệch chuẩn 0,357, với mức cao nhất đạt 13,276% và thấp nhất là -12,04%.
Tỷ lệ sở hữu của CEO dao động từ 0% đến 59,883%, bao gồm cả phần cổ phần cá nhân của CEO và tỷ lệ cổ phần mà CEO đại diện cho các cổ đông khác hoặc phần vốn góp của nhà nước (nếu có).
Nhiệm kỳ trung bình của CEO là 5,1 năm, với độ lệch chuẩn 5,37 năm, trong đó thời gian giữ chức lâu nhất lên đến 31 năm và ngắn nhất là 0 năm Một số công ty không chú trọng đến đầu tư chi tiêu vốn, dẫn đến tỷ lệ chi tiêu vốn trên doanh thu bằng 0, trong khi những công ty khác lại tập trung mạnh vào cơ hội đầu tư cho tương lai, với chi tiêu vốn có thể cao gấp nhiều lần.
8,99 lần so với doanh thu Nhìn chung, tỷ lệ chi tiêu vốn trên doanh thu trung bình bằng 12,19% với độ lệch chuẩn bằng 49,95%
Bảng 4.3 chỉ ra rằng hệ số tương quan giữa ba thước đo quyền lực CEO đều nhỏ hơn 0, với hệ số tương quan lớn nhất (0,426) giữa CEO là cổ đông sáng lập và CEO là Thành viên hội đồng quản trị, trong khi hệ số nhỏ nhất (0,1378) là giữa CEO là cổ đông sáng lập và CEO là Chủ tịch hội đồng quản trị Điều này cho thấy các thước đo này có khả năng phản ánh các khía cạnh khác nhau của quyền lực CEO.
Bảng 4.4 chỉ ra mối tương quan giữa ba thước đo thành quả doanh nghiệp, bao gồm Tobin's Q, ROA và tỷ suất sinh lợi vượt trội Hệ số tương quan cao nhất là giữa Tobin's Q và ROA, đạt 0,5782 Ngược lại, hệ số tương quan thấp nhất là giữa ROA và tỷ suất sinh lợi vượt trội, chỉ đạt 0,2994 Hệ số tương quan giữa Tobin's Q và tỷ suất sinh lợi vượt trội là 0,3549.
Bảng 4.2: Tóm tắt thông tin về các biến tài chính và thước đo quyền lực
Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan giữa các thước đo quyền lực
Bảng 4.4: Ma trận hệ số tương quan giữa các thước đo thành quả doanh nghiệp
Tên biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn
Tỷ lệ sở hữu của CEO 410 0.1007 0.1350 0 0.59883
Chi tiêu vốn/Doanh thu 410 0.1219 0.4995 0 8.99055 Đòn bẩy 410 0.0979 0.1502 0 0.69302
Thước đo quyền lực CEO
CEO = Cổ đông sáng lập 120 0.2927 0.4556 0 1
CEO = Cổ đông sáng lập
CEO = CĐ sáng lập kiêm Chủ tịch
CEO = Cổ đông sáng lập 1
CEO = CĐ sáng lập kiêm Chủ tịch -0.4809 -0.1602 -0.4951 1
Tobin's Q ROA TSSL vượt trội
TSSL vượt trội 0.3549 0.2994 1 tot nghiep do wn load thyj uyi pl aluan van full moi nhat z z vbhtj mk gmail.com Luan van retey thac si cdeg jg hg
Kết quả hồi quy
Bảng 4.5 & 4.6 cho thấy Tobin's Q chịu ảnh hưởng lớn nhất từ quyền lực CEO, với hệ số R² cao nhất đạt 46,50% trong mô hình Pooled Regression, và p-value của R² ở cả bốn mô hình đều bằng 0 Kết quả hồi quy cho thấy hệ số hồi quy của Tobin's Q với hai trong ba thước đo quyền lực CEO đều nhỏ hơn 0 và có ý nghĩa thống kê Cụ thể, trong Pooled Regression, hệ số hồi quy cho biến “CEO = Cổ đông sáng lập” và “CEO = Thành viên hội đồng quản trị” lần lượt là -0,1771 và -0,1631, cả hai đều có ý nghĩa thống kê ở mức 5% Điều này cho thấy khi công ty do cổ đông sáng lập hoặc thành viên hội đồng quản trị điều hành, giá trị thị trường của công ty sẽ bị ảnh hưởng tiêu cực Kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Morck, Shleifer và Vishny (1988), cho thấy kiểm soát của gia đình cổ đông sáng lập có tác động tiêu cực đến giá trị thị trường của các công ty lâu đời, nhưng lại trái ngược với kỳ vọng ban đầu.
Kết quả hồi quy theo mô hình FEM cho thấy các thước đo quyền lực CEO không có ý nghĩa thống kê đối với Tobin's Q của doanh nghiệp Việt Nam trong giai đoạn 2008 – 2012, cho thấy ảnh hưởng yếu của quyền lực CEO lên giá trị thị trường trong bối cảnh thị trường chứng khoán biến động Đặc biệt, mối quan hệ giữa thước đo quyền lực CEO và thành quả thị trường không rõ ràng do sự sụt giảm giá trị thị trường chung Đối với thước đo thành quả ROA, hệ số hồi quy cho thấy tác động ngược chiều giữa CEO kiêm Chủ tịch hội đồng quản trị và ROA, nhưng cũng không có ý nghĩa thống kê rõ ràng Điều này có thể do việc sử dụng thủ thuật kế toán tại một số doanh nghiệp, dẫn đến việc ROA không phản ánh chính xác thành quả kế toán và làm giảm rõ ràng trong tác động của quyền lực CEO đến kết quả tài chính.
Hệ số hồi quy của các biến quyền lực CEO trong bốn mô hình đều lớn hơn 0 nhưng không có ý nghĩa thống kê, ngoại trừ biến “CEO = Chủ tịch hội đồng quản trị” trong mô hình FEM với hệ số 0,03731 và có ý nghĩa ở mức 10% Kiểm định Hausman cho thấy mô hình REM là lựa chọn tốt hơn FEM Đáng chú ý, hệ số R² của cả bốn mô hình không có ý nghĩa thống kê do p-value lớn hơn alpha, cho thấy mô hình hồi quy không phù hợp Do đó, chưa có bằng chứng xác thực cho thấy quyền lực CEO ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi vượt trội của doanh nghiệp, tương tự như nghiên cứu của Adams, Almeida &.
Theo Ferreira (2005), tỷ suất sinh lợi vượt trội được ước tính bằng mô hình một nhân tố CAPM, nhưng mô hình này có hạn chế trong việc đo lường đầy đủ các yếu tố của rủi ro hệ thống Do đó, tỷ suất sinh lợi vượt trội trong trường hợp này khó có thể phản ánh chính xác thành quả của doanh nghiệp.
Tỷ lệ sở hữu của CEO có mối quan hệ phi tuyến với Tobin's Q, với hệ số hồi quy lần lượt là -2,4583 và 5,7424, có ý nghĩa ở mức 5% trong mô hình FEM Điều này cho thấy tỷ lệ sở hữu thấp ảnh hưởng tiêu cực đến giá trị thị trường công ty, trong khi tỷ lệ sở hữu cao lại có tác động tích cực Hệ số hồi quy của "tuổi công ty" trong các mô hình Pooled Regression, GLS, FEM đều nhỏ hơn 0 và có ý nghĩa ở mức 5%, cho thấy tuổi thọ của công ty có ảnh hưởng tiêu cực đến Tobin's Q Hơn nữa, hệ số hồi quy của Tobin's Q và ROA lớn hơn 0, có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, tương đồng với nghiên cứu của Yermack.
Hệ số hồi quy của thước đo thành quả ROA và "Chi tiêu vốn/Doanh thu" trong mô hình FEM và REM đều lớn hơn 0 và có ý nghĩa ở mức 5%, cho thấy chi tiêu vốn có tác động ngược chiều đến ROA của doanh nghiệp Quy mô công ty và tỷ lệ đòn bẩy cũng ảnh hưởng trái chiều đến ROA và tỷ suất sinh lợi Ngược lại, đối với Tobin's Q, hệ số hồi quy của quy mô công ty lớn hơn 0 và có ý nghĩa ở mức 5%.
Theo ma trận hệ số tương quan, hệ số giữa ba thước đo thành quả không cao, với Tobin's Q và ROA có hệ số cao nhất chỉ đạt 0,5782 Điều này cho thấy các thước đo này không hoàn toàn thay thế cho nhau, có thể dẫn đến sự khác biệt trong kết quả hồi quy Sự không nhất quán giữa các mô hình tương ứng với Tobin's Q, ROA và tỷ suất sinh lợi vượt trội cho thấy chưa có bằng chứng rõ ràng về ảnh hưởng của quyền lực CEO đối với các doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 2008-2012.
Bảng 4.5 trình bày kết quả hồi quy theo phương pháp Pooled Regression và GLS, với các hệ số t và z cho các biến CEO, tỷ lệ sở hữu của CEO, quy mô, tuổi công ty, chỉ tiêu vốn/doanh thu và ROA Các hệ số cho thấy sự ảnh hưởng của CEO và các yếu tố khác đến hiệu suất doanh nghiệp Đặc biệt, hệ số của CEO với vai trò cổ đông sáng lập là -0.1771, có ý nghĩa thống kê cao với p-value < 0.001 Tỷ lệ sở hữu của CEO có hệ số -0.8075, cho thấy mối liên hệ tiêu cực với hiệu suất Hệ số ROA đạt 2.8182, cho thấy tác động tích cực mạnh mẽ Số quan sát là 328, với R² là 0.465, cho thấy mô hình giải thích được một phần đáng kể biến động trong dữ liệu.
TS SL v ượt tr ội Tê n bi ến
Hồi quy Tobin's Q ROA cho thấy hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, trong khi hệ số hồi quy cũng có ý nghĩa thống kê ở mức 10% Tất cả các kết quả hồi quy đã được kiểm tra phương sai thay đổi, và khi phát hiện mô hình bị phương sai thay đổi, đã được khắc phục bằng kiểm định "robust".
Bảng 4.6 trình bày kết quả hồi quy theo phương pháp FEM và REM, cho thấy các hệ số t và z liên quan đến CEO, cổ đông sáng lập, chủ tịch HĐQT và thành viên HĐQT Tỷ lệ sở hữu của CEO có ảnh hưởng tiêu cực và đáng kể, với hệ số -2.4583 Ngược lại, bình phương tỷ lệ sở hữu của CEO cho thấy tác động tích cực, với hệ số 5.7424 Các yếu tố khác như quy mô công ty, tuổi công ty và chỉ tiêu vốn/doanh thu cũng được phân tích, cho thấy mối quan hệ đa dạng với ROA và các biến số khác Số quan sát trong nghiên cứu là 328 và 410, với giá trị p cho thấy ý nghĩa thống kê của các kết quả Mô hình được chọn là FEM và REM, với kết quả từ kiểm định Hausman cho thấy sự phù hợp của mô hình.
Hệ số hồi quy của TS SL cho thấy sự vượt trội so với F E M R E M Tê n bi ến T o b in 's Q R O A, với ý nghĩa thống kê đạt mức 5% và 10% Tất cả các kết quả hồi quy đã được kiểm tra phương sai thay đổi, và khi phát hiện mô hình bị phương sai thay đổi, đã được khắc phục bằng phương pháp kiểm định "robust".
4.3 Kết quả hồi quy cho thước đo quyền lực mới – CEO là cổ đông sáng lập kiêm Chủ tịch hội đồng quản trị
Thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ, với loại hình công ty cổ phần mới mẻ so với thế giới Nhiều doanh nghiệp lớn xuất phát từ doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa hoặc chuyển đổi từ công ty trách nhiệm hữu hạn Do đó, việc CEO đồng thời là cổ đông sáng lập và Chủ tịch hội đồng quản trị khá phổ biến, chiếm khoảng 35,8% trong mẫu quan sát Tác giả xây dựng thước đo quyền lực CEO qua vai trò này, với kỳ vọng rằng CEO sẽ có ảnh hưởng mạnh mẽ đến thành quả doanh nghiệp.
Theo ma trận hệ số tương quan, mối liên hệ giữa bốn biến quyền lực CEO bao gồm “CEO = Cổ đông sáng lập”, “CEO = Chủ tịch hội đồng quản trị”, “CEO = Thành viên hội đồng quản trị” và “CEO = Cổ đông sáng lập kiêm chủ tịch hội đồng quản trị” được thể hiện rõ Kết quả cho thấy sự tương quan đáng chú ý giữa các biến này, cho thấy vai trò quan trọng của CEO trong cấu trúc quyền lực doanh nghiệp.
CEO được xác định là thành viên hội đồng quản trị và cũng có thể là cổ đông sáng lập kiêm chủ tịch hội đồng quản trị, với hệ số tương quan cao nhất là -0,4951 Do đó, tiêu chí “CEO = Thành viên hội đồng quản trị” sẽ được điều chỉnh cho phù hợp.
Trong mô hình này, chúng tôi kiểm tra tác động của việc CEO đồng thời là cổ đông sáng lập và chủ tịch hội đồng quản trị đến thành quả doanh nghiệp Biến giả "CEO = Cổ đông sáng lập kiêm chủ tịch hội đồng quản trị" sẽ nhận giá trị 1 nếu CEO trong năm đó là cổ đông sáng lập và giữ chức vụ chủ tịch hội đồng quản trị, ngược lại sẽ nhận giá trị 0.