(Luận văn) cơ cấu vốn tối ưu cho dự án thép tấm lá phú mỹ 001

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ng TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM hi ep w n lo ad th yj uy TRẦN XUÂN SƠN ip la an lu n va ll fu oi m at nh z z vb k jm ht om l.c gm LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ an Lu n va y te re th TP Hồ Chí Minh – Năm 2004 30 ng MỤC LỤC hi MỞ ĐẦU ep TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI w n MỤC ĐÍCH CỦA ĐỀ TAØI .3 lo ad PHẠM VI CỦA ĐỀ TÀI th yj Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN uy CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ip CƠ SỞ LÝ LUAÄN 1.2 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 10 1.3 NHỮNG NGHIÊN CỨU NGOÀI NƯỚC 11 1.4 NHỮNG NHIÊN CỨU TRONG NƯỚC 12 la 1.1 an lu n va ll fu oi m at nh CHƯƠNG 2: DỰ ÁN THÉP TẤM LÁ PHÚ MỸ TỔNG QUAN VỀ DỰ ÁN THÉP TẤM LÁ PHÚ MỸ .14 2.2 CÁC CHỈ TIÊU TÀI CHÍNH CỦA DỰ ÁN 22 2.3 NHỮNG VẤN ĐỀ CẦN GIẢI QUYẾT .29 z 2.1 z vb k jm ht gm CHƯƠNG 3: CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CHO DỰ ÁN THÉP TẤM LÁ PHÚ MỸ CÁC CHỈ TIÊU HIỆU QUẢ CỦA DỰ ÁN 30 3.2 NHU CẦU VỐN CHO DỰ ÁN 38 3.3 KHẢO SÁT CÁC NGUỒN VỐN CHO DỰ ÁN .39 3.4 ĐẶC ĐIỂM CỦA CÁC NGUỒN VỐN TÀI TR CHO DỰ ÁN 42 3.5 KẾT QUẢ PHÂN TÍCH CÁC CƠ CẤU VỐN 43 3.6 ĐÁNH GIÁ CƠ CẤU VỐN ĐƯC LỰA CHỌN .51 3.7 KẾT LUẬN 53 om l.c 3.1 an Lu n va y te re 31 ng MỞ ĐẦU hi TÍNH CẤP THIẾT CỦA ĐỀ TÀI ep Hoạch định cấu vốn cho doanh nghiệp hay dự án vấn đề w n mẻ lónh vực tài Việt Nam Cơ cấu vốn vấn đề phức tạp lo có nhiều tranh luận Trên thực tế, có doanh nghiệp Việt Nam ý tới ad th vấn đề cấu vốn Tuy nhiên, dù nhiều quan điểm chưa thống yj uy vấn đề tài trợ vốn cho doanh nghiệp kinh tế thị trường, hoạch định ip cấu vốn lại đóng vai trò quan trọng việc đánh giá, nâng cao hiệu la an lu doanh nghiệp hay dự án va Việc hoạch định cấu vốn năm gần n doanh nghiệp có vốn đầu tư nước quan tâm doanh fu ll nghiệp Việt Nam, thị trường tài chưa phát triển với điều kiện oi m nh kinh tế khác, dự án thường có hội lựa chọn cấu vốn tối ưu mà at thường bị động cấu vốn Cùng với phát triển kinh tế, vấn z z đề tài ngày ý hoạch định dự án Các vb k tối đa cho doanh nghiệp jm ht doanh nghiệp trọng vào vấn đề tài trợ vốn nhằm đạt hiệu gm l.c Trong trình nghiên cứu khả thi thực dự án thép Phú Mỹ, om vấn đề cấu vốn không đặt nặng Do việc nghiên cứu khả thi dự an Lu án theo yêu cầu phủ Việt Nam kế hoạch phát triển ngành thép đến năm 2010 làm tảng cho việc phát triển kinh tế nên vấn đề cấu y te cho việc xây dựng ngành kinh tế chiến lược nên việc phân tích tài dự re án công nghệ thiết bị lần đầu xây dựng Việt Nam phục vụ n va vốn nhằm đặt hiệu cao không nghiên cứu kỹ Mặt khác, dự 32 án dừng lại số tiêu hiệu quả; nguồn vốn cấu vốn cho dự ng hi án dừng lại việc tận dụng nguồn vốn ưu đãi ep Trong trình thực dự án, vấn đề công nghệ, vấn đề w nguồn vốn cấu vốn lại đặt do: n lo Tổng công ty thép Việt Nam – chủ đầu tư dự án – phải cân nhắc việc ad - th thực dự án để thúc đẩy phát triển cân đối ngành thép yj uy phải mang lại hiệu kinh tế cao ip Các nguồn vốn ưu đãi thường có hạn không hẳn sử dụng la - an lu Càng nhiều nguồn vốn vay, giải tình trạng thiếu vốn n va mang lại hiệu cao Dự án hoàn thành trở thành thành doanh nghiệp thành viên ll fu - m oi Tổng công ty Thép Việt Nam hoạt động độc lập theo kế hoạch at nh bắt đầu cổ phần hoá Chính vậy, việc xác định cấu vốn hợp z lý từ xây dựng dự án tiền đề để giúp cho doanh nghiệp z vb sau có cấu vốn tối ưu ht k jm Với vấn đề đặt ra, cần thiết phải xem xét, xây dựng cấu vốn gm tối ưu cho dự án, giúp cho việc thực dự án mang lại hiệu cao đáp ứng l.c vấn đề thị trường Tuy nhiên, cấu vốn lại vấn đề om phức tạp có nhiều ý kiến trái ngược đòi hỏi phải có phân tích kỹ an Lu lưỡng toàn diện y nguyên tắc tài trợ vốn, yếu tố ảnh hưởng đến định tài trợ vón te tế dần chuyển sang hướng thị trường Dựa việc phân tích đánh giá re vấn đề cấu vốn cho dự án thép Phú Mỹ - giai đoạn kinh n va Từ yêu cầu cấp thiết trên, đề tài tập trung vào nghiên cứu 33 đặc điểm dự án, đề tài nghiên cứu thiết lập số mô hình vốn ng hi cho dự án đánh giá cấu vốn thông qua mô hình để tìm ep cấu vốn thích hợp w n MỤC ĐÍCH CỦA ĐỀ TÀI lo ad Mục đích chủ yếu đề tài vận dụng mô hình cấu vốn th tài doanh nghiệp vào dự án cụ thể nhằm tìm phương án yj uy tối ưu áp dụng thực tế Cụ thể, đề tài nhằm tìm cấu nợ, vốn chủ ip sở hữu tài sản hợp lý cho dự án thép Phú Mỹ – doanh nghiệp la an lu độc lập – nhằm đạt hiệu cao hoạt động Do cấu vốn va doanh nghiệp định cấu đầu tư ban đầu dự án nên điều n quan trọng phải tính đến hiệu doanh nghiệp tương lai dựa fu ll cấu vốn đầu tư vào dự án thời gian đầu oi m at nh Đề tài nhằm giúp tối ưu hoá cấu vốn cho doanh nghiệp z tương lai sở nghiên cứu kỹ nguồn vốn vay, vốn chủ sở hữu chi phí z sử dụng chúng để giai đoạn phát triển cụ thể điều chỉnh vốn k jm ht gm PHẠM VI CỦA ĐỀ TÀI vb theo hướng cấu mục tiêu l.c Dựa lý thuyết định cấu vốn đầu tư cấu vốn tối om ưu cho doanh nghiệp, đề tài giới hạn việc nghiên cứu nhằm tìm an Lu cấu vốn tối ưu cho dự an thép Phú Mỹ Ngoài việc xác định cấu vốn gồm phạm vi đề tài mà vấn đề cần nghiên cứu y việc hoạch định cấu vốn doanh nghiệp sau không bao te sử dụng Tuy nhiên, việc nghiên cứu khả cổ phần hoá ảnh hưởng re tài khảo sát khả tiếp cận số nguồn vốn có chi phí n va mục tiêu cho dự án đầu tư trở thành doanh nghiệp độc lập, đề 34 Ý NGHĨA KHOA HỌC VÀ THỰC TIỄN ng hi Về mặt khoa học, đề tài việc kết hợp sử dụng lý thuyết tài ep định đầu tư, định tài trợ vốn, chi phí sử dụng vốn cấu vốn tối w ưu Từ đó, đề tài nhằm đưa cách phân tích đánh giá cách khoa học n vấn đề cấu vốn cho dự án hay doanh nghiệp áp dụng không cho dự lo ad th án thép cán nguội Phú Mỹ mà cho dự án khác yj Về mặt thực tiễn, đề tài vận dụng lý thuyết tài đại vào uy ip điều kiện đặc thù doanh nghiệp nhà nước cụ thể Việt Nam Đề tài la giải trở ngại đặt việc thực dự án thép lu an Phú Mỹ nâng cao hiệu dự án tối ưu hoá cấu vốn doanh nghiệp va n tương lai Đây vấn đề phát sinh từ thực tế mà nghiên cứu khả thi dự án lập fu ll năm 1999 – 2000 không đề cập giải cách thấu đáo oi m at nh z z vb k jm ht om l.c gm an Lu n va y te re 35 ng CHƯƠNG hi CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ep w 1.1 CƠ SỞ LÝ LUẬN n 1.1.1 CÁC NGUYÊN TẮC CỦA TÀI TR VỐN lo ad Cơ cấu vốn tối ưu cho dự án hay cho doanh nghiệp có điểm tương đồng th yj tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn, tối đa hoá giá dòng tiền dự án hay uy ip giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên việc tài trợ vốn có nguyên tắc la định cần phải tuân theo lu an Nguyên tắc bảo đảm tính tương thích: Nguyên tắc nhằm đảm bảo n va cấu vốn có tương thích, phù hợp thời gian đáo hạn chu kỳ sinh lời ll fu tài sản đầu tư Trên thực tế, nguồn tài trợ có thời gian đáo hạn khác oi m thời gian nguồn tiền tạo từ loại tài sản không giống at nh Do đó, doanh nghiệp bị rủi ro tài khả toán z tương đồng hai khoảng thời gian Việc tài trợ vốn cần có z vb tương thích thời gian sử dụng vốn với chu kỳ sinh lời tài sản đầu tư ht jm Tài sản cố định tài sản lưu động thường xuyên có thời gian hoàn vốn lâu dài k tài trợ nguồn vốn ổn định vốn chủ sở hữu nguồn vay gm om ngắn hạn nhằm giảm rủi ro khả toán l.c dài hạn khác Các tài sản lưu động tạm thời tài trợ nguồn vốn an Lu Trong phần phân tích cấu vốn dự án, nguyên tắc đặt nhằm xem xét phần vốn tài trợ cho tài sản khác dự án Ngoài y te re cấu vốn dự án n va ra, thời gian hoàn vốn khoản vay cân nhắc tính toán Nguyên tắc cân đối lợi nhuận rủi ro: Nguyên tắc xây dựng dựa phân tích tác động có tính đòn bẩy chi phí cố định vốn 36 vay Đòn bẩy tài đòn bẩy kinh doanh yếu tố ảnh hưởng đến ng hi hoạch định cấu vốn Tác động đòn bẩy tài đòn bẩy kinh doanh ep tạo nên ảnh hưởng theo cấp số nhân Doanh nghiệp sử dụng vốn vay w nhiều dùng vốn vay để tài trợ cho đầu tư tài sản cố định tác động đòn n lo bẩy lớn Hoặc tạo bước phát triển nhảy vọt, đưa doanh ad th nghiệp vào khó khăn dẫn đến phá sản Do đó, doanh nghiệp phải yj cân nhắc cẩn trọng lợi nhuận rủi ro trước định cấu vốn uy ip theo hướng tăng tỉ trọng vốn vay sử dụng tiền vay để mua sắm tài sản cố định la cho dự án doanh nghiệp lu an Để an toàn, giảm thiểu rủi ro kinh doanh rủi ro tài chính, doanh nghiệp n va thường có xu hướng giảm tỷ trọng nợ vay số tiền huy động từ nợ ưu tiên cho ll fu tài sản tạm thời, tài sản có khả khoản cao Tuy nhiên, m oi doanh nghiệp lợi dụng tác động cấp số nhân khoản nợ nh at sản lượng chắn vượt xa điểm hòa vốn Việc cân nhắc tác động đòn z bẩy tài chính, đòn bẩy kinh doanh việc cân đối lợi nhuận z vb rủi ro gặp phải ht jm Nguyên tác đảm bảo quyền kiểm soát: Chủ sở hữu luôn muốn nắm k quyền kiểm soát doanh nghiệp Vì vậy, việc hoạch định cấu vốn phải đảm gm l.c bảo trì quyền kiểm soát doanh nghiệp cho chủ sở hữu Việc tái cấu vốn om phải thực theo hướng gia tăng tỷ trọng vốn chủ sở hữu, đảm bảo cho vốn an Lu chủ sở hữu đủ lớn để doanh nghiệp độc lập mặt tài chính, chủ sở hữu doanh nghiệp đa sở hữu quyền kiểm soát doanh nghiệp lại vấn đề y với doanh nghiệp tư nhân, vấn đề sở hữu không đặt te rủi ro dung hòa nguồn vốn chủ sở hữu nguồn vốn vay Đối re doanh Việc kết hợp nguyên tắc nguyên tắc cân đối lợi nhuận - n va chủ động định vấn đề quan trọng sản xuất kinh 37 lớn Tuy nhiên, doanh nghiệp huy động vốn vay, thuê hay phát ng hi hành trái phiếu, cổ phiếu ưu đãi có rủi ro chủ sở hữu bị ep toàn quyền kiểm soát huy động vốn vay vượt khả chi trả w khoản nợ Vì vậy, cần xem xét khả hy sinh phần kiểm soát để đổi lấy n lo an toàn mặt tài xem xét cấu vốn doanh nghiệp ad th Nguyên tắc linh hoạt: nguyên tắc đảm bảo tính linh hoạt tài trợ yj vốn Tính linh hoạt tài trợ vốn thể khả điều chỉnh tăng, giảm uy ip nguồn vốn cho phù hợp với thay đổi nhu cầu vốn qua thời kỳ kinh doanh la Do tính mùa vụ sản xuất kinh doanh nên nhu cầu vốn thay đổi theo lu an thời kỳ Để đảm bảo nâng cao tính linh hoạt việc điều động vốn, n va việc cấu vốn phải xây dựng sở giúp cho doanh nghiệp chủ ll fu động mặc cả, lựa chọn nhà cung cấp vốn thị trường m oi Các khoản nợ ngắn hạn thường cho phép doanh nghiệp có hội thuận lợi nh at để điều chỉnh linh hoạt nguồn vốn Mặt khác, việc đa dạng hóa hình thức tài z trợ cách bổ sung thêm điều khoản khả thu hồi trước thời hạn z vb trái phiếu cổ phiếu ưu đãi giúp cho doanh nghiệp chủ jm ht động điều chỉnh cấu vốn cách kịp thời k Nguyên tắc tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn: Nguyên tắc dựa gm l.c quan điểm chi phí sử dụng vốn/giá vốn giá thị trường Bất nguồn tài trợ om có chi phí sử dụng vốn khác Ngoài ra, chi phí sử dụng vốn tùy an Lu thuộc vào hình thức tài trợ, biến động chu kỳ kinh tế Vì vậy, mục hợp Mặt khác, cấu vốn thường nên nghiêng nguồn tài trợ có thời gian y biến động giá vốn thị trường để lựa chọn thời điểm huy động vốn thích te Để thực đïc mục đích này, doanh nghiệp phải đánh giá xu re dụng vốn tối thiểu, nhằm tối đa hóa lợi ích chủ sở hữu n va tiêu doanh nghiệp xây dựng cấu vốn cho đảm bảo chi phí sử 38 đáo hạn ngắn, có thời gian hoàn trả vốn gốc lãi điều chỉnh cách ng hi linh hoạt ep Các nguyên tắc nguyên tắc hoạch định cấu tài w trợ doanh nghiệp kinh tế thị trường Các nguyên tắc n lo thứ tự ưu tiên định mà quan trọng nguyên tắc tùy ad th thuộc vào quyền định người phụ trách tài doanh nghiệp, yj tùy thuộc vào môi trường cụ thể hoạt động kinh doanh, đặc điểm kinh uy ip tế, đặc điểm ngành kinh doanh đặc điểm doanh nghiệp Đồng thời, doanh la nghiệp phải lưu ý xem xét để đạt nguyên tắc này, có doanh lu an nghiệp phải hy sinh nguyên tắc khác n va 1.1.2 CÁC YẾU TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CƠ CẤU VỐN ll fu Có năm yếu tố ảnh hưởng đến định cấu vốn oi Rủi ro kinh doanh: m • nh at Rủi ro kinh doanh rủi ro hoạt động doanh nghiệp không sử z z dụng nợ Rủi ro kinh doanh lớn tỷ lệ nợ sử dụng tổng vốn k jm Thuế thu nhập ht • vb nhỏ gm l.c Một lý chủ yếu để sử dụng nợ doanh nghiệp lãi suất om khoản mục khấu trừ thuế làm giảm chi phí sử dụng nợ Tuy Sự linh hoạt tài y điều kiện định Mọi doanh nghiệp coi nguồn vốn ổn định te Sự linh hoạt tài thể khả huy động vốn re • n va đáng kể doanh nghiệp hay không an Lu nhiên, tuỳ theo thuế suất sách thuế mà việc sử dụng nợ lợi 43 3.4.3 Vốn vay thương mại ng hi Nguồn vay từ ngân hàng thương mại nghiên cứu cân nhắc ep trình thiết lập cấu vốn tài trợ cho dự án Tuy nhiên, có w Vietcombank có đủ khả cung cấp nguồn tín dụng cho hoạt động nhập n thiết bị làm tài sản cố định đầu tư ban đầu Số tiền cho vay tối đa tương lo ad th ứng 51 triệu USD thời gian cho vay 144 tháng kể từ lần rút vốn yj Thời gian ân hạn gốc 36 tháng thời gian trả nợ gốc 108 tháng, trả lãi uy ip tháng lần Lãi suất cho vay 9,5 -12%/năm tuỳ thuộc vào tình hình tài la công ty Lãi suất nợ hạn tính 150% lãi suất cho vay an lu KẾT QUẢ PHÂN TÍCH CÁC CƠ CẤU VỐN n va 3.5 ll fu Nhằm tìm cấu vốn tối ưu cho dự án, phương án tài trợ nợ lần oi m lượt thử nghiệm đó, tỷ lệ nợ thay đổi từ 10% đến 90% cấu at nh vốn dự án Chi phí sử dụng vốn bình quân tính cho trường hợp z Đồng thời, ứng với phương án, hệ số bêta dự án thay đổi tùy z vb theo tỷ lệ nợ tham gia vào cấu vốn ht jm 3.5.1 Chi phí sử dụng vốn bình quân dự án WACC k Chi phí sử dụng vốn bình quân WACC dự án tính chi phí sử n va Tổng hợp nguồn vốn vay mà dự án sử dụng sau: an Lu 3.5.1.1 Chi phí sử dụng nợ kd(1-T) om l.c WACC = wdkd(1-T) + wSkS gm dụng nợ chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu y te re 44 BẢNG 3-8: CÁC NGUỒN VỐN VAY CHO DỰ ÁN ng hi ep Nguồn vay Trị giá vay tối đa (triệu USD) Lãi suất (%/năm) w n lo ad Vốn đầu tư phát triển 48 5.40% Vốn ODA 20 6,50% Vay thương mại 51 10,20% th yj Với nguồn vốn vay trên, chi phí sử dụng nợ dự án tăng lên tương uy ứng với tỷ lệ nợ tổng nguồn vốn để đủ bù đắp rủi ro tăng thêm ip la BẢNG 3-9: CHI PHÍ SỬ DỤNG N TRONG TỪNG CƠ CẤU VỐN Vay thương mại Tỷ trọng tổng vốn vay kd2(1-T) oi kd3(1-T) Chi phí sử dụng nợ Tỷ trọng tổng vốn vay kd(1-T) 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% 4.70% 4.84% 5.35% 5.85% 6.24% at nh z z 11.85% 26.54% 26.24% 22.96% 20.41% k jm ht 8.67% 8.67% 8.67% 10.80% 21.95% 30.62% gm 5.53% 5.53% 5.53% 5.53% 5.53% vb 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% 4.59% m 10.89 21.78 32.67 43.56 54.45 65.34 76.23 87.12 98.01 Tỷ trọng tổng vốn vay 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 88.15% 73.46% 62.97% 55.10% 48.97% ll kd1(1-T) fu 11% 25% 43% 67% 100% 150% 233% 400% 900% Vay voán ODA n 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% Vay vốn đầu tư phát triển va D/E an D/A lu Tỷ lệ Tổng giá Tỷ lệ Nợ/Vốn chủ trị vay Nợ/Tài sản sở hữu l.c 3.5.1.2 Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu ks = kRF + (kM – kRF) x b om Để tính chi phí sử dụng vốn, cần xác định hệ số beta b dự án Sử dụng an Lu công thức Hamanda, hệ số bêta doanh nghiệp lại phụ thuộc vào tỷ lệ Nợ/Tài sản doanh nghiệp y te tác động đến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu Công thức Hamanda cho re Tỉ lệ nợ tăng làm tăng rủi ro mà doanh nghiệp gặp phải n va b = bU[1 – (1-T)D/E] 45 thấy hệ số bêta doanh nghiệp thay đổi tỷ lệ nợ/vốn chủ ng hi sở hữu thay đổi Như vậy, ứng với tỷ lệ nợ khác doanh nghiệp có ep hệ số bêta cấu vốn khác chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu w khác dần đến chi phí sử dụng vốn bình quân khác n lo ad Như xác định chương 3, hệ số bêta doanh nghiệp th không sử dụng nợ bU = 0,78 Từ đó, chi phí sử dụng vốn cấu vốn yj uy xác định sau: ip BẢNG 3-10: CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN ỨNG VỚI TỪNG CƠ CẤU VỐN la 10% 11% 20% Hệ số bêta kd(1-T) b Chi phí sử dụng Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu vốn bình quân ks WACC 0.85 8.85% 8.42% 25% 4.59% 0.94 8.94% 8.07% 30% 43% 4.59% 1.06 9.06% 7.72% 40% 67% 4.59% 1.22 9.22% 7.37% 50% 100% 4.70% 1.44 9.44% 7.07% 60% 150% 4.84% 1.77 9.77% 6.81% 70% 233% 5.35% 2.32 10.32% 6.84% 80% 400% 5.85% 3.42 11.42% 6.96% 90% 900% 6.24% 6.72 ll fu 4.59% n D/E Chi phí sử dụng nợ va D/A an lu Tỷ lệ Nợ/Tài Tỷ lệ Nợ/Vốn sản chủ sở hữu oi m at nh z z vb 14.72% 7.09% ht k jm BIỂU ĐỒ 2: CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN CỦA DỰ ÁN om l.c gm an Lu n va y te re 46 ng WACC 9.00% hi ep 8.00% 7.00% w 6.00% n lo 5.00% ad 4.00% th yj 3.00% uy 2.00% ip la 1.00% lu 0.00% an 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% n va D/A ll fu oi m Từ phân tích cho thấy tỷ lệ Nợ/Tài sản xấp xỉ 60%, chi phí sử dụng nh vốn dự án đạt mức gần thấp 6,81% Tuy nhiên, để tìm phương án tối at ưu cần tính toán lại IRR NPV dòng tiền hoạt động dự án z z vb Khi tỷ lệ Nợ/Tài sản thay đổi, mức tiền lãi vay khấu trừ thuế thay jm ht đổi tác động đến dòng tiền hoạt động Tỷ lệ Nợ/Tài sản tăng làm k tăng khoản lãy vay khấu trừ thuế Kết dòng tiền hoạt động tăng lên, gm l.c IRR NPV dự án tăng lên Ngược lại, tỷ lệ Nợ/Tài sản (D/A) tăng om làm tăng chi phí sử dụng lãi vay lẫn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tác WACC thấp chưa thể khẳng định cấu vốn tối ưu an Lu động tiêu cực tới dự án Vì vậy, việc tìm cấu vốn để chi phí sử dụng vốn y Tỷ lệ Nợ/Tài sản 50% te • re xấp xỉ xem xét là: n va Nhằm tiến tới cấu vốn tối ưu, trường hợp cấu vốn có chi phí thấp 47 ng hi ep • Tỷ lệ Nợ/Tài sản 60% • Tỷ lệ Nợ/Tài sản 70% • Tỷ lệ Nợ/Tài sản 80% w Kết tính toán phương án sau: n lo BẢNG 3-11: KẾT QUẢ KHẢO SÁT CÁC CƠ CẤU VỐN CỦA DỰ ÁN ad th Nợ/Tài sản yj uy Phương án Vốn chủ sở hứu/Tài sản WACC IRR NPV % % % Triệu USD 100 8,78 10,57 17,25 50 7,07 10,71 39,97 40 6,81 10,74 44,11 30 6,84 10,78 44,07 6,96 10,82 42,71 80 20 Cơ cấu lựa chọn oi m ll 70 fu n 60 va an 50 lu la Cơ sở ip % Ghi at nh z z vb k jm ht om l.c gm an Lu n va y te re ng hi e p 48 w n l o a d BAÛNG 3-12: DÒNG TIỀN HOẠT ĐỘNG - TRƯỜNG HP N/TÀI SẢN = 50% 10 11 12 Sản lượng (1000 tấn) 243.00 364.50 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 Doanh thu 168.73 253.09 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 - Chi phí biến đổi 153.92 230.88 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 - Chi phí cố định 3.37 3.37 3.37 3.37 3.37 3.36 3.36 3.36 3.31 3.31 11.44 18.84 21.31 21.31 21.31 21.32 21.32 21.32 21.37 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 11.09 11.09 2.09 (1.69) 5.72 8.19 8.19 8.19 10.24 10.24 10.24 3.01 2.86 2.57 2.28 1.98 1.69 1.39 1.10 - 0.43 0.84 0.89 0.93 1.28 1.33 (4.70) 2.43 4.77 5.02 5.27 7.27 + Khấu hao 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 - Thay đổi vốn lưu động 19.85 14.88 4.96 - - (11.42) 0.67 12.94 18.15 (9.31) 0.51 9.20 - - Thueá 405.00 405.00 405.00 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 21.37 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 19.29 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 0.81 0.51 0.09 0.05 - - - - - - - - 1.37 2.77 2.82 3.11 3.11 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 7.52 7.77 15.71 15.96 17.60 17.63 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 11.09 11.09 11.09 2.09 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 (0.00) - - (0.00) - (0.00) - - - - - - - - - 18.40 18.35 18.60 18.85 17.80 18.04 18.19 18.22 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 11.41 10.63 10.06 9.52 8.39 7.95 7.48 7.00 6.55 6.12 5.72 5.34 4.99 4.66 4.35 4.06 19.29 405.00 o gm NPV = 39,97 trieäu USD c o m l IRR = 10,71% 405.00 a 12.05 k WACC = 7,07% 405.00 z (46.14) 405.00 tz (46.42) ht (6.30) ($49.70) ($52.90) jm Hiện giá dòng tiền hoạt động ($6.30) 405.00 vb Dòng tiền hoạt động 20 in h Thu nhập sau thuế EBIT(1-t) 19 l - 18 la - 17 fu - Laõi vay 16 n Thu nhập trước thuế EBIT 15 va - Khấu hao 14 u a n Thu nhập trước thuế khaáu hao 13 y ip th -1 j u y -2 l -3 lm Naêm Lu an v an r y et e ng hi e p 49 w n l o a d BẢNG 3-13: DÒNG TIỀN HOẠT ĐỘNG - TRƯỜNG HP N/TÀI SẢN = 60% -1 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 Sản lượng (1000 tấn) 243.00 364.50 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 Doanh thu 168.73 253.09 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 - Chi phí biến đổi 153.92 230.88 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 - Chi phí cố ñònh 3.37 3.37 3.37 3.37 3.37 3.36 3.36 3.36 3.31 3.31 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 11.44 18.84 21.31 21.31 21.31 21.32 21.32 21.32 21.37 21.37 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 11.09 11.09 2.09 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 (1.69) 5.72 8.19 8.19 8.19 10.24 10.24 10.24 19.29 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 3.72 3.54 3.19 2.84 2.48 2.13 1.78 1.42 1.07 0.72 0.23 0.14 - - - - - - - - - 0.33 0.75 0.80 0.86 1.22 1.27 1.32 2.73 2.79 3.08 3.10 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 (1.69) 5.39 7.44 7.38 7.33 9.02 8.97 8.92 16.55 16.50 17.71 17.70 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 + Khaáu hao 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 11.09 11.09 2.09 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 - Thay đổi vốn lưu động 19.85 14.88 4.96 - - (0.00) - - (0.00) - (0.00) - - - - - - - - - (8.41) 3.64 15.60 20.51 20.11 20.05 20.00 18.64 18.59 18.30 18.28 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 9.03 8.43 7.77 7.27 6.80 6.36 5.96 5.58 5.22 4.89 4.58 4.29 y j u y ip l la th u a n -2 l -3 vb Năm Thu nhập trước thuế khấu hao - - (46.53) (46.37) (6.90) 2.80 11.22 k gm WACC = 6,81% NPV = 44,11 trieäu USD c o m l IRR = 10,74% 3.81 a (6.30) z ($52.90) 20.46 ht ($49.70) jm Hiện giá dòng tiền hoạt động ($6.30) tz Dòng tiền hoạt động in h Thu nhập sau thueá EBIT(1-t) 12.90 o - Thueá 11.87 11.08 19.29 fu - lm - Lãi vay n Thu nhập trước thuế EBIT va - Khaáu hao 10.35 Lu an v an r y et e ng hi e p 50 w n l o a d BẢNG 3-14: DÒNG TIỀN HOẠT ĐỘNG - TRƯỜNG HP N/TÀI SẢN = 70% -3 -2 -1 10 11 12 13 14 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 th Naêm 16 17 18 19 20 243.00 364.50 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 Doanh thu 168.73 253.09 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 - Chi phí biến đổi 153.92 230.88 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 - Chi phí cố định 3.37 3.37 3.37 3.37 3.37 3.36 3.36 3.36 3.31 3.31 11.44 18.84 21.31 21.31 21.31 21.32 21.32 21.32 21.37 21.37 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 11.09 11.09 2.09 va 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 (1.69) 5.72 8.19 8.19 8.19 10.24 10.24 10.24 19.29 19.29 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 4.43 4.22 3.81 3.40 2.98 2.57 2.16 1.75 l 1.34 0.92 0.38 0.23 - - - - - - - - - 0.22 0.66 0.72 0.78 1.15 1.21 1.27 2.69 2.75 3.06 3.09 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 (1.69) 5.49 7.53 7.47 7.41 9.09 9.03 8.96 16.59 16.53 17.74 17.71 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 + Khaáu hao 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 11.09 11.09 2.09 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 - Thay đổi vốn lưu động 19.85 14.88 4.96 - - (0.00) - - (0.00) - (0.00) - - - - - - - - - (8.41) 3.74 15.70 20.59 20.53 20.17 20.11 20.05 18.68 18.62 18.32 18.30 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 (6.90) 2.87 11.27 13.85 12.92 11.88 11.09 10.35 9.02 8.42 7.75 7.25 6.77 6.34 5.93 5.55 5.20 4.86 4.55 4.26 j u y y Sản lượng (1000 taán) o 405.00 15 281.21 ip la l - Khấu hao - - Thu nhập sau thuế EBIT(1-t) (46.52) (46.34) k gm WACC = 6,84% an Lu NPV = 44,07 trieäu USD c o m l IRR = 10,78% z (6.30) jm Hiện giá dòng tiền hoạt động vb ($6.30) ($49.70) ($52.90) ht Dòng tiền hoạt động tz a in h - Thuế n - lm - Lãi vay fu Thu nhập trước thuế EBIT u a n Thu nhập trước thuế khấu hao v an r y et e ng hi e p 51 w n 10 11 12 13 243.00 364.50 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 168.73 253.09 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 153.92 230.88 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 3.37 3.37 3.37 3.37 3.37 3.36 3.36 3.36 3.31 3.31 3.30 11.44 18.84 21.31 21.31 21.31 21.32 21.32 21.32 21.37 21.37 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 11.09 11.09 2.09 2.09 (1.69) 5.72 8.19 8.19 8.19 10.24 10.24 10.24 19.29 5.13 4.90 4.43 3.96 3.49 3.01 2.54 2.07 - 0.12 0.56 0.63 0.71 1.08 1.15 1.22 (1.69) 5.60 7.62 7.55 7.48 9.15 9.08 13.13 13.13 13.13 13.13 13.13 11.09 19.85 14.88 4.96 - - (0.00) (8.41) 3.84 15.79 20.68 20.61 (6.87) 2.94 11.28 13.81 - - - 405.00 405.00 405.00 405.00 405.00 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 281.21 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 256.53 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 3.30 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 21.38 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 19.29 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 20.80 1.13 0.53 0.32 - - - - - - - - 2.65 2.72 3.04 3.07 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 3.12 9.01 16.63 16.56 17.76 17.73 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 17.68 11.09 2.09 2.09 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 0.59 - - (0.00) - (0.00) - - - - - - - - - 20.24 20.17 20.10 18.72 18.65 18.34 18.31 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 18.26 11.82 11.01 10.26 8.93 8.32 7.65 7.14 6.66 6.22 5.82 5.44 5.09 4.76 4.45 4.16 n - Lãi vay 405.00 va Thu nhập trước thuế EBIT 405.00 1.60 ip - Khaáu hao 16 u a n Thu nhập trước thuế khấu hao 15 la - Chi phí cố định 14 y - Chi phí biến đổi j u y Doanh thu th Sản lượng (1000 tấn) o a d -1 l -2 fu -3 l BẢNG 3-15: DÒNG TIỀN HOẠT ĐỘNG - TRƯỜNG HP N/TÀI SẢN = 80% Năm 17 18 19 20 l (46.47) (46.24) 12.87 jm k WACC = 6,96% gm c o m NPV = 42,71 trieäu USD l IRR = 10,82% o (6.30) z ($6.30) ($49.70) ($52.90) ht Hiện giá dòng tiền hoạt động vb Dòng tiền hoạt động tz - Thay đổi vốn lưu động 11.09 a + Khấu hao in h Thu nhập sau thuế EBIT(1-t) lm - Thueá Lu an v an r y et e ng 3.6 ĐÁNH GIÁ CƠ CẤU VỐN ĐƯC LỰA CHỌN hi ep Khi cấu nợ chiếm 50% tổng vốn đầu tư dự án, hai nguồn vay w sử dụng vay từ quỹ hỗ trợ phát triển vay từ nguồn vốn ODA với lãi n lo suất 5,4%/năm 6,5%/năm Với cấu vốn này, IRR dòng tiền hoạt ad th động dự án tăng lên lãi vay khoản nợ khấu trừ thuế yj Hiện giá dòng tiền tính 39,97 triệu USD Chi phí sử dụng vốn bình quân uy ip WACC giảm từ 8,77% chưa sử dụng nợ xuống 7,07% la Tỷ trọng nợ tổng tài sản lớn, IRR dòng tiền hoạt động dự án lu an tăng khoản lãi vay khấu trừ thuế tăng lên Tuy nhiên, va n tăng tỷ lệ nợ đến mức làm cho chi phí sử dụng vốn dự án giảm ll fu đến mức thấp trước tăng trở lại Có thể nhận thấy chi phí sử dụng vốn m oi giảm xuống thấp tỷ lệ nợ nằm khoảng 60% tài sản nh at Vượt qua tỷ lệ 60% nợ, IRR dự án tiếp tục tăng, nhiên chi phí sử z dụng vốn tăng trở lại nên NPV dự án lại bắt đầu giảm Như vậy, thấy z vb cấu vốn tối ưu nằm mức khoảng 60% nợ, 40% vốn chủ sở hữu Ở cấu om l.c y không gặp khó khăn việc trả lãi vay dài hạn Tuy nhiên với cấu vốn trên, te sản cố định Thời gian khấu hao tương ứng với thời gian vay vốn nên dự án re Với cấu vốn lựa chọn, nguồn vốn dài hạn đầu tư vào tài n va 3.6.1 Cơ cấu vốn lựa chọn có tương thích với tài sản đầu tư an Lu WACC laø WACCmin = 6,81% gm NPV laø NPVmax = 44,11 triệu USD k IRR = 10,71% > lãi suất rào cản = WACC = 7,07% jm ht tiêu đánh giá hiệu dự án sau: thời gian đầu, dự án có khả thiếu nguồn vốn lưu động Trong trường ng hi hợp đó, vay thương mại ngắn hạn hình thức ưu tiên sử dụng ep 3.6.2 Cơ cấu vốn lựa chọn có khả đem lại rủi ro cho dự án w Với cấu Nợ chiếm 60% nguồn vốn việc đem lại ích lợi việc sử n lo dụng đòn bẩy tài giải tình trạng thiếu vốn đầu tư Việc sử ad th dụng nợ tài trợ cho tài sản cố định đem lại tác động phát triển lớn Tuy yj nhiên, điều đồng nghóa với việc gia tăng rủi ro dự án việc sử uy ip dụng nhiều nợ đầu tư vào tài sản có tính khoản thấp có rủi ro dễ la dẫn đến tình trạng phá sản Ở cấu vốn lựa chọn, hệ số bêta dự án lu an tính 1,77 – doanh nghiệp chịu mức rủi ro cao thị trường va n 3.6.3 Cơ cấu vốn lựa chọn tính linh hoạt cao fu ll Về mặt tính linh hoạt nguồn vốn, đặc điểm nguồn vốn dự án m oi đặc điểm kinh tế Việt Nam, dễ dàng thay đổi cấu vốn nh at dự án Việc sử dụng nguồn vốn vay ưu đãi làm cho nguồn vốn dự z z án tính linh hoạt khó tìm nguồn vốn thay có lãi suất thấp vb jm ht tương tự Mặt khác, vốn chủ sở hữu bị giới hạn khả Tổng công ty Thép Việt Nam Vấn đề cổ phần hoá, phát hành cổ phiếu k l.c gm nghiên cứu chưa thể thực thời gian ngắn 3.6.4 Cơ cấu vốn lựa chọn tối thiểu hoá chi phí sử dụng vốn om Mặc dù cấu vốn xem xét có bất lợi vậy, cấu vốn an Lu nên lựa chọn có chi phí sử dụng vốn thấp Với chi phí sử dụng vốn y te chủ sở hữu 40%, nằm khả chủ đầu tư re động dự án đạt mức tối đa Mặt khác, với cấu vốn lựa chọn, nguồn vốn n va vậy, giá trị dự án tối đa hoá thể giá dòng tiền hoạt 3.7 KẾT LUẬN ng hi Để tài trợ cho dự án, nguồn vốn sử dụng nợ hay vốn chủ sở hữu ep Khi sử dụng nợ, dự án có ưu điểm sau: lãi vay khấu trừ thuế làm cho dòng tiền hoạt động dự án w - n lo tăng lên đáng kể ad th - lãi vay khoản chi phí cố định dự án thành công, chủ sở hữu yj lợi chia sẻ lợi nhuận với người khác uy ip Tuy nhiên, việc sử dụng nợ với tỷ trọng lớn đem lại nhược lu tỷ lệ nợ cao, rủi ro dự án lớn chi phí sử dụng an - la điểm: va n nợ vốn chủ sở hữu cao fu dòng tiền hoạt động dự án bị biến động, việc trả nợ gặp ll - m oi khó khăn có khả dẫn đến phá sản nh at Với cấu vốn tối ưu lựa chọn – 60% tài trợ nợ, 40% tài trợ z vốn chủ sở hữu – dự án tận dụng ưu điểm việc tài trợ vốn z vb nợ, tận dụng tác dụng đòn bẩy tài Mặt khác, với cấu vốn ht gm khó khăn huy động vốn k jm vậy, chủ đầu tư dự án – Tổng công ty Thép Việt Nam – giải l.c Mặc dù việc sử dụng nợ cao gặp nhược điểm nêu trên, đối om với dự án thép Phú Mỹ, nhược điểm tác động không nhiều đến an Lu dự án Như phân tích, nhu cầu thép cán nguội thị trường Việt y nóng cán nguội biến đổi chiều Chênh lệch cuộn thép cán te Mặt khác, giá thép có biến động nhìn chung giá cuộn thép cán re đó, công suất nhà máy hoàn thành đáp ứng 50% nhu cầu n va Nam cao toàn sản phẩm phải nhập Trong nguội cuộn thép cán nóng không biến động nhiều giúp cho dòng tiền hoạt ng hi động dự án ổn định, giảm rủi ro sử dụng nợ ep Với đặc điểm nêu trên, cấu vốn lựa chọn tỏ hợp lý Vấn đề lại w phát triển mở rộng, cần coi cấu vốn lựa chọn cấu vốn mục tiêu n lo Lúc đó, việc cổ phần hoá phát hành cổ phiếu vấn đề cần nghiên cứu ad th xem xét để tối đa hoá giá trị doanh nghiệp yj uy ip la an lu n va ll fu oi m at nh z z vb k jm ht om l.c gm an Lu n va y te re ng KẾT LUẬN hi Với nghiên cứu đánh giá mô hình, cấu vốn tối ưu dự án ep 60% nợ 40% vốn tự có, nguồn nợ sử dụng nguồn vay w n dài hạn Việc lựa chọn cấu vốn nói cho dự án xuất phát từ kết lo nghiên cứu chi phí sử dụng nợ, chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tương quan ad th rủi ro doanh nghiệp biến động thị trường yj uy Ngoài cấu vốn tối ưu xác định, kết nghiên cứu cho ip la thấy cần tiếp cận nguồn vốn sử dụng cho dự án vốn tín dụng đầu tư phát an lu triển, vốn ODA, vốn chủ sở hữu phần vốn vay thương mại ngắn hạn với n va chi phí sử dụng vốn chúng ll fu Việc phân tích cho thấy ảnh hưởng cấu vốn đến tiêu at nh cấu vốn cho dự án oi m hiệu dự án tầm quan trọng việc lựa chọn đắn z Kết nghiên cứu quan trọng đạt tìm chi phí sử z vb dụng vốn bình quân tối thiểu từ xác định cấu vốn tối đa cho dự án ht k jm Mặc dù trình phát triển dự án, cấu vốn thời điểm om l.c dự án gm khác cấu lựa chọn cấu vốn tìm cấu mục tiêu Trong trình phát triển dự án với sách cổ phần hoá, cần an Lu thiết phải có nghiên cứu thêm định giá dự án, cách thức cổ phần hoá y te re nghiên cứu sau đề tài n va khả huy động vốn phát hành cổ phiếu Đó nội dung cần 10 ng hi ep w n lo ad th yj uy ip la an lu n va ll fu oi m at nh z z vb k jm ht om l.c gm an Lu n va y te re