Luận án Tiến sĩ Cấu trúc vốn và cấu trúc kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp đầu tư xây dựng, kinh doanh bất động sản tại Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH PHẠM THỊ VÂN TRINH CẤU TRÚC VỐN VÀ CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ĐẦU TƯ XÂY DỰNG, KINH DOANH BẤT ĐỘNG SẢN TẠI VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH – 2/2020 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH PHẠM THỊ VÂN TRINH CẤU TRÚC VỐN VÀ CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP ĐẦU TƯ XÂY DỰNG, KINH DOANH BẤT ĐỘNG SẢN TẠI VIỆT NAM LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ Chuyên Ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 34 02 01 TP HỒ CHÍ MINH – 2/2020 i LỜI CAM ĐOAN Tôi tên là: Phạm Thị Vân Trinh Sinh ngày: 22 tháng 12 năm 1977 thành phố Hồ Chí Minh Hiện cơng tác tại: Trường Cao đẳng Kinh tế - Kỹ thuật Tp Hồ Chí Minh Là học viên nghiên cứu sinh khóa 19 Trường Đại học Ngân hàng Tp HCM Mã số NCS: 010119140022 Cam đoan đề tài: Cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ doanh nghiệp đầu tư xây dựng, kinh doanh bất động sản Việt Nam Chuyên ngành: Tài ngân hàng Mã số: 9.34.02.01 Người hướng dẫn khoa học: PGS.,TS Trần Hoàng Ngân TS Vũ Văn Thực Luận án nghiên cứu sinh thực trường Đại học Ngân hàng Tp.Hồ Chí Minh Tơi xin cam đoan luận án cơng trình nghiên cứu riêng hướng dẫn PGS.TS Trần Hoàng Ngân TS Vũ Văn Thực Các kết nghiên cứu có tính độc lập riêng, số liệu, nguồn trích dẫn luận án thích rõ ràng, minh bạch Tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm lời cam đoan danh dự Ngày tháng năm 2020 Nghiên cứu sinh Phạm Thị Vân Trinh ii LỜI CẢM ƠN Tác giả xin chân thành cám ơn Lãnh đạo với Thầy, Cô Khoa Sau đại học, Khoa Tài Chính Trường đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh tạo điều kiện thuận lợi, giúp đỡ tận tình trình học tập Đặc biệt, trân trọng cảm ơn Phó Giáo sư, Tiến sĩ Trần Hoàng Ngân Tiến sĩ Vũ Văn Thực tận tâm, dành nhiều thời gian, tâm huyết hướng dẫn tác giả thực hoàn thành luận án Tác giả xin cám ơn Ban giám hiệu, quý đồng nghiệp Trường cao đẳng Kinh tế - Kỹ thuật Thành phố Hồ Chí Minh tạo điều kiện thuận lợi cho trình học tập nghiên cứu Trong trình thực luận án khơng thể tránh khỏi sai sót Tơi mong nhận hướng dẫn thêm từ Quý Thầy, Cô, chuyên gia đồng nghiệp để nghiên cứu tốt Trân trọng cám ơn./ Nghiên cứu sinh Phạm Thị Vân Trinh iii TÓM TẮT LUẬN ÁN Luận án nghiên cứu cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ doanh nghiệp đầu tư xây dựng, kinh doanh bất động sản, tập trung giải bốn vấn đề chính: (i) yếu tố tác động đến cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ; (ii) tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ hướng ngưỡng mục tiêu; (iii) tác động cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ; (iv) xác định ngưỡng cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn mục tiêu doanh nghiệp đầu tư xây dựng, kinh doanh bất động sản Nghiên cứu tiến hành với liệu bảng cân gồm 70 doanh nghiệp đầu tư xây dựng, kinh doanh bất động sản niêm yết Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) Việt Nam giai đoạn từ năm 2008 - 2017 Dựa lý thuyết MM, lý thuyết TOT, lý thuyết POT, lý thuyết tín hiệu, lý thuyết chi phí đại diện, lý thuyết phù hợp, lý thuyết dựa vào thuế, luận án xây dựng giả thuyết mơ hình nghiên cứu nhằm giải mục tiêu nghiên cứu đề Kết nghiên cứu luận án cho thấy: (i) thể chế có tác động nghịch chiều đến việc lựa chọn cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ; (ii) cấu tài sản, thuế thu nhập doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp hội tăng trưởng có tác động thuận chiều đến cấu trúc vốn, ngược lại khả khoản, khả sinh lời, phát triển tài có tác động nghịch chiều đến cấu trúc vốn; (iii) khả khoản, rủi ro kinh doanh, quy mô doanh nghiệp, phát triển tài , lạm phát có tác động thuận chiều đến việc lựa chọn cấu trúc kỳ hạn nợ (iv) tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn doanh nghiệp ĐT XD KD BĐS 24,87% tốc độ điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ 25,92%; (v) tác động cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ thuận chiều; (vi) ngưỡng cấu trúc vốn mục tiêu 69,68% cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu 57,9% Từ khóa: Cấu trúc vốn, cấu trúc kỳ hạn nợ, cấu trúc vốn mục tiêu, cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu, thể chế iv DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Ký hiệu từ viết tắt CPIA Diễn giải đầy đủ Tiếng Anh Country Policy and Institutional Assessment Tiếng Việt Đánh giá thể chế sách quốc gia CTCP Cơng ty cổ phần CTV Cấu trúc vốn BĐS Bất động sản BCTC Báo cáo tài DN Doanh nghiệp Diff-GMM Difference Generalized Method Phương pháp ước lượng Moment of Moment tổng quát sai phân ĐT XD Đầu tư xây dựng EBDI Ease of Doing Business Index Chỉ số thuận lợi kinh doanh EPS Earning Per Share Lợi nhuận cổ phiếu FEM Fixed Efeect Model Phương pháp yếu tố tác động cố định FD Financial Development Phát triển tài FDI Foreign Direct Investment Đầu tư trực tiếp nước FGLS Feasible Generalized Least Squares Phương pháp bình phương bé tổng quát khả thi FI Financial Institution Thể chế tài FM Financial Markets Thị trường tài GCI Global Competitivenesss Index Chỉ số lực cạnh tranh quốc gia GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm quốc nội GII Global Integerity Index Chỉ số liêm tồn cầu GICS Global Industry Classification Tiêu chuẩn phân ngành toàn cầu v GLS Generalized Least Squares Phương pháp bình phương bé tổng quát GMM General Method of Moment Phương pháp ước lượng Moment tổng quát GVHB Giá vốn hàng bán KD Kinh doanh H0 Null hypothesis Giả thuyết H0 (giả thuyết không) H1 Alternative hypothesis Giả thuyết H1 (giả thuyết nghịch) HaSIC Hanoi Standard Industrial Classification Tiêu chuẩn phân ngành Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM IMF International Monetary Fund Quỹ tiền tệ giới MM Modilligiani and Miller theory Lý thuyết Modilligiani Miller NHNN Ngân hàng nhà nước NHTM Ngân hàng thương mại NHTM CP Ngân hàng thương mại cổ phần NVNH Nguồn vốn ngắn hạn NVDH Nguồn vốn dài hạn NNH Nợ ngắn hạn NDH Nợ dài hạn OECD Orgnization for Economic Cooperation and Development Tổ chức Hợp tác Phát triển Kinh tế OLS Ordinary Least Squares Phương pháp bình phương nhỏ PCI Provincial Competitiveness Index Chỉ số lực cạnh tranh cấp tỉnh Pooled OLS Pooled Ordinary Least Squares Phương pháp bình phương tối thiểu gộp vi POT Pecking Order theory Lý thuyết trật tự phân hạng PTR Panel Threshold Regression Hồi quy ngưỡng liệu bảng PVAR Panel Vector Autoregressive Models Phương pháp vector tự hồi quy dạng bảng REM Random Efeect Model Phương pháp yếu tố tác động ngẫu nhiên ROA Return On Total Assets Lợi nhuận ròng tài sản ROE Return On Total Equity Lợi nhuận ròng vốn chủ sở hữu SURE Seemingly Unrelated Regression Phương pháp dường không tương quan Sys-GMM System Generalized Method of Moment Phương pháp ước lượng Moment tổng quát hệ thống TCTD Tổ chức tín dụng TNDN Thu nhập doanh nghiệp TNV Tổng nguồn vốn TOT Trade-off theory Lý thuyết đánh đổi TSNH Tài sản ngắn hạn TSDH Tài sản dài hạn TT BĐS Thị trường bất động sản TTCK Thị trường chứng khoán TTTC Thị trường tài TTS Tổng tài sản TTTP Thị trường trái phiếu VAMC Vietnam Asset Management Company VCSH VCCI VN-INDEX Công ty quản lý tài sản tổ chức tín dụng Việt Nam Vốn chủ sở hữu Vietnam Chamber of Commerce and Industry Phịng Thương mại cơng nghiệp Việt Nam Chỉ số chứng khoán Việt Nam vii VN WACC Việt Nam Weighted Average Cost of Capital Chi phí sử dụng vốn bình quân viii DANH MỤC BẢNG Trang Bảng 1.1: Tình hình tỷ lệ vốn dài hạn DN ĐT XD KD BĐS Việt Nam giai đoạn 2008 - 2017 50 Bảng 1.2: Số lượng DN ĐT XD KD BĐS Việt Nam có chênh lệch tỷ lệ vốn dài hạn tỷ lệ tài sản dài hạn âm giai đoạn 2008 – 2017 51 Bảng 2.1: Tổng hợp lý thuyết cấu trúc vốn cấu trúc kỳ hạn nợ doanh nghiệp 74 Bảng 2.2: Tổng hợp giả thuyết nghiên cứu 90 Bảng 2.3: Đo lường biến mơ hình 94 Bảng 2.4: Kỳ vọng dấu biến mơ hình 96 Bảng 2.5: Các mơ hình nghiên cứu đề xuất luận án 101 Bảng 4.1: Kết thống kê mô tả biến 115 Bảng 4.2: Kết hồi quy yếu tố tác động đến cấu trúc vốn 118 Bảng 4.3: Kết ước lượng yếu tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ 121 Bảng 4.4: Tốc độ điều chỉnh CTV cấu trúc kỳ hạn nợ hướng ngưỡng mục tiêu DN ĐT KD BĐS Việt Nam 124 Bảng 4.5: Kết xác định ngưỡng CTV mục tiêu DN ĐT XD KD BĐS Việt Nam 126 Bảng 4.6: Danh sách doanh nghiệp có CTV ngưỡng CTV mục tiêu 128 Bảng 4.7: Kết xác định ngưỡng cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu DN ĐT XD KD BĐS Việt Nam 128 Bảng 4.8: Danh sách doanh nghiệp có cấu trúc kỳ hạn nợ ngưỡng cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu 130 li Ma trận tự tương quan  (obs=700) | tdr ldr roe risk liq size gro tang am tax inf gdp fd cpia term + tdr | 1.0000 ldr | 0.1502 1.0000 roe | 0.0120 -0.0451 risk | liq | -0.0481 -0.2978 -0.0019 0.1231 1.0000 0.0009 -0.0072 1.0000 0.0049 1.0000 size | 0.2244 0.3442 -0.1667 -0.0772 -0.1712 1.0000 gro | 0.2443 0.0890 -0.0088 -0.0338 -0.0440 0.0889 tang | 0.0553 0.0618 -0.0290 -0.0349 -0.0811 -0.1223 0.0474 1.0000 amr | -0.0691 0.0125 -0.0093 0.0787 0.1764 0.0073 0.0003 0.1529 1.0000 1.0000 tax | 0.0549 -0.0086 0.0396 -0.0583 0.0224 -0.0196 -0.0085 0.0012 -0.0465 1.0000 inf | 0.0156 -0.1058 0.0848 -0.0564 0.0663 -0.1978 -0.0138 0.1424 0.1506 0.0996 1.0000 gdp | -0.0246 0.0449 -0.0246 -0.0461 -0.0611 0.1470 -0.0042 -0.1378 -0.1632 -0.0072 -0.3141 1.0000 fd | -0.0019 0.0325 -0.0517 -0.0569 -0.0835 0.0732 -0.0059 -0.1920 -0.1157 -0.0026 -0.1426 -0.2725 1.0000 cpia | -0.0117 -0.0625 0.0604 -0.0191 0.0513 -0.1885 -0.0305 0.1088 0.0966 0.0631 0.3142 -0.1877 -0.0976 1.0000 term | -0.0020 0.0830 -0.1079 0.0788 -0.0914 0.2108 0.0038 -0.1604 -0.1835 -0.1040 -0.4336 0.2338 0.2610 -0.1035 1.000 lii PHỤ LỤC 4: KẾT QUẢ HỒI QUY VÀ KIỂM ĐỊNH MƠ HÌNH CẤU TRÚC VỐN Kết hồi quy Pooled OLS, FEM REM  Mơ hình Pooled OLS Source | SS df MS -+ -Model | 5.46732105 14 390522932 Residual | 22.1507319 685 032336835 -+ -Total | 27.618053 699 039510805 Number of obs F( 14, 685) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE = = = = = = 700 12.08 0.0000 0.1980 0.1816 17982 -tdr | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -ldr | 1034785 0302981 3.42 0.001 0439903 1629667 roe | 0012993 001503 0.86 0.388 -.0016517 0042502 risk | -.0003012 0004295 -0.70 0.483 -.0011445 000542 liq | -.0093589 00121 -7.73 0.000 -.0117347 -.0069831 size | 0205389 0057482 3.57 0.000 0092527 0318252 gro | 1205166 020154 5.98 0.000 0809456 1600875 tang | 0193064 0634963 0.30 0.761 -.1053642 1439771 amr | -.000155 0001267 -1.22 0.222 -.0004039 0000938 tax | 0433361 0264562 1.64 0.102 -.0086088 095281 inf | 0027101 0036027 0.75 0.452 -.0043636 0097838 gdp | -.0248306 0179885 -1.38 0.168 -.0601499 0104886 fd | -.1778089 120851 -1.47 0.142 -.4150918 059474 cpia | -.0801354 3157194 -0.25 0.800 -.7000294 5397586 term | 0070118 0219819 0.32 0.750 -.0361482 0501717 _cons | 5921928 1.233127 0.48 0.631 -1.82897 3.013355 - Mơ hình FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: stt Number of obs Number of groups = = 700 70 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10 10.0 10 within = 0.2552 between = 0.1040 overall = 0.1333 corr(u_i, Xb) = -0.3038 F(14,616) Prob > F = = 15.07 0.0000 -tdr | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -ldr | 0944252 0257359 3.67 0.000 0438845 1449658 roe | 0045756 0009722 4.71 0.000 0026663 006485 risk | 0002758 0002508 1.10 0.272 -.0002167 0007683 liii liq | -.0040525 0008582 -4.72 0.000 -.0057378 -.0023671 size | 068063 0096434 7.06 0.000 049125 087001 gro | 1528518 0314391 4.86 0.000 0911109 2145927 tang | -.1281506 0520773 -2.46 0.014 -.2304211 -.02588 amr | -.0000909 0000781 -1.16 0.245 -.0002444 0000625 tax | 0110797 0163847 0.68 0.499 -.0210969 0432563 inf | 0050169 0020521 2.44 0.015 000987 0090468 gdp | -.0326693 0102678 -3.18 0.002 -.0528335 -.0125051 fd | -.2461853 0707761 -3.48 0.001 -.3851769 -.1071936 cpia | 1788732 184345 0.97 0.332 -.1831476 5408941 term | 0175604 0124897 1.41 0.160 -.0069671 0420879 _cons | -1.048801 7620419 -1.38 0.169 -2.545316 4477141 -+ -sigma_u | 16820737 sigma_e | 10044754 rho | 73713373 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(69, 616) = 22.89 Prob > F = 0.0000  Mơ hình REM Random-effects GLS regression Group variable: stt Number of obs Number of groups = = 700 70 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10 10.0 10 within = 0.2515 between = 0.1201 overall = 0.1507 corr(u_i, X) = (assumed) Wald chi2(14) Prob > chi2 = = 208.53 0.0000 -tdr | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -ldr | 0999612 0252444 3.96 0.000 0504831 1494394 roe | 0038606 0009588 4.03 0.000 0019813 0057399 risk | 0002575 000254 1.01 0.311 -.0002403 0007554 liq | -.0049415 0008373 -5.90 0.000 -.0065826 -.0033004 size | 0511827 0081707 6.26 0.000 0351685 067197 gro | 1395325 0275557 5.06 0.000 0855244 1935406 tang | -.1124368 0513724 -2.19 0.029 -.2131248 -.0117488 amr | -.0001056 0000788 -1.34 0.180 -.00026 0000488 tax | 0097274 0165055 0.59 0.556 -.0226228 0420776 inf | 0043154 0020713 2.08 0.037 0002559 008375 gdp | -.0294319 0103703 -2.84 0.005 -.0497572 -.0091065 fd | -.2197263 0712331 -3.08 0.002 -.3593406 -.080112 cpia | 0802399 1844558 0.44 0.664 -.2812868 4417666 term | 0138387 0126183 1.10 0.273 -.0108926 0385701 _cons | -.441902 7490104 -0.59 0.555 -1.909936 1.026131 -+ -sigma_u | 13956125 sigma_e | 10044754 rho | 6587516 (fraction of variance due to u_i) liv Kết hồi quy so sánh Pooled OLS, FEM REM 2.1 Kết hồi quy so sánh Pooled OLS FEM F test that all u_i=0: F(69, 616) = 22.89 Prob > F = 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Chọn phương pháp FEM 2.2 Kết hồi quy so sánh Pooled OLS REM  Breusch and Pagan test Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects tdr[stt,t] = Xb + u[stt] + e[stt,t] Estimated results: | Var sd = sqrt(Var) -+ tdr | 0395108 1987733 e | 0100897 1004475 u | 0194773 1395612 Test: Var(u) = chibar2(01) = Prob > chibar2 = 1320.89 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Chọn phương pháp REM  2.3 Kết hồi quy so sánh phương pháp FEM REM Hausman test Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(14) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 6.63 Prob>chi2 = 0.9481 (V_b-V_B is not positive definite) Kết luận: Prob > F = 0.9481 >0.05 => Chọn phương pháp FEM Kiểm định mơ hình phương pháp FEM 3.1 Kiểm định tượng phương sai thay đổi Modified Wald test regression model for groupwise heteroskedasticity in fixed effect Ho: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i chi2 (70) = 3525.66 Prob>chi2 = 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Có tượng phương sai thay đổi 3.2 Kiểm định tượng tự tương quan Wooldridge test for autocorrelation in panel data H0: no first order autocorrelation F( 1, 69) = Prob > F = 52.409 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Có tượng tự tương quan lv Khắc phục khuyết tật mơ hình FEM phương pháp FGLS Cross-sectional time-series FGLS regression Coefficients: generalized least squares Panels: heteroskedastic Correlation: common AR(1) coefficient for all panels Estimated covariances = Estimated autocorrelations = Estimated coefficients = 70 15 (0.7264) Number of obs Number of groups Time periods Wald chi2(14) Prob > chi2 = = = = = 700 70 10 232.59 0.0000 -tdr | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -ldr | 040311 0209614 1.92 0.054 -.0007726 0813946 roe | 0029805 000682 4.37 0.000 0016438 0043171 risk | -.0002674 0001354 -1.97 0.048 -.0005329 -1.95e-06 liq | -.0074007 0012074 -6.13 0.000 -.0097671 -.0050342 size | 0427955 006299 6.79 0.000 0304497 0551412 gro | 218065 0230751 9.45 0.000 1728386 2632914 tang | -.0597887 0410997 -1.45 0.146 -.1403426 0207652 amr | 0000239 0000552 0.43 0.665 -.0000843 0001322 tax | -.0041091 0119737 -0.34 0.731 -.0275771 019359 inf | 0018858 0013668 1.38 0.168 -.0007931 0045647 gdp | -.0217466 0059194 -3.67 0.000 -.0333484 -.0101448 fd | -.1632497 0521175 -3.13 0.002 -.2653981 -.0611013 cpia | 0579545 1378996 0.42 0.674 -.2123238 3282327 term | 0105193 0089446 1.18 0.240 -.0070118 0280505 _cons | -.3091093 5460695 -0.57 0.571 -1.379386 7611673 Kết hồi quy phương pháp Sys-GMM kiểm định AR (2), Sargan test Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM -Group variable: stt Number of obs = 630 Time variable : nam Number of groups = 70 Number of instruments = 42 Obs per group: = Wald chi2(16) = 8177.72 avg = 9.00 Prob > chi2 = 0.000 max = -tdr | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -tdr | L1 | 7512887 0484526 15.51 0.000 6563233 8462541 | ldr | 1579443 0102066 15.47 0.000 1379396 1779489 roe | -.0995726 0209671 -4.75 0.000 -.0584778 -.1406673 risk | 001628 0003248 0.61 0.456 0022646 0009913 liq | -.0038193 001573 -2.43 0.015 -.0069024 -.0007363 size | 0024525 0043907 4.56 0.006 -.061531 1105800 gro | 0391397 0206659 1.89 0.058 -.0013647 0796441 tang | 0847906 0515692 1.64 0.100 -.0162832 1858643 amr | 0002228 0000845 0.64 0.468 0000573 0003884 tax | 1738754 0373241 4.66 0.000 1007214 2470294 lvi inf | 0007266 0010176 0.71 0.475 0027210 0012679 gdp | -.0150624 0076878 -1.96 0.050 -.0301303 0555000 fd | -.1084778 0581475 -1.87 0.062 -.2224447 0054892 cpia | -.6263332 0875452 -7.15 0.000 -.7979186 -.4547478 term | 0245112 0063871 0.84 0.510 -.0370298 0119926 stt | -.0024255 0010822 -2.24 0.025 -.0045465 -.0003044 _cons | 2.582915 3516467 7.35 0.000 1.8937 3.272129 -Instruments for first differences equation Standard D.( ldr roe risk liq size gro amr inf gdp fd tax cpia term) GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(1/9).(tdr L.tdr) collapsed Instruments for levels equation Standard ldr roe risk liq size gro amr inf gdp fd tax cpia term _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) D.(tdr L.tdr ldr roe risk cpia term) collapsed -Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = -3.50 Pr > z = 0.000 Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = 0.63 Pr > z = 0.527 -Sargan test of overid restrictions: chi2(25) = 22.32 Prob > chi2 = 0.617 (Not robust, but not weakened by many instruments.) Hansen test of overid restrictions: chi2(25) = 24.95 Prob > chi2 = 0.465 (Robust, but weakened by many instruments.) Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: GMM instruments for levels Hansen test excluding group: chi2(20) = 14.61 Prob > Difference (null H = exogenous): chi2(5) = 10.34 Prob > iv(liq size gro amr infe gdp fd) Hansen test excluding group: chi2(19) = 11.37 Prob > Difference (null H = exogenous): chi2(6) = 13.58 Prob > chi2 = chi2 = 0.798 0.066 chi2 = chi2 = 0.811 0.035 PHỤ LỤC 5: KẾT QUẢ HỒI QUY VÀ KIỂM ĐỊNH MƠ HÌNH CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ Kết hồi quy phương pháp Pooled OLS, FEM REM  Mơ hình Pooled OLS Source | SS df MS -+ -Model | 8.53292388 14 609494563 Residual | 34.6365612 685 050564323 -+ -Total | 43.1694851 699 06175892 Number of obs F( 14, 685) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE = = = = = = 700 12.05 0.0000 0.1977 0.1813 22487 -ldr | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -tdr | 1618068 0473763 3.42 0.001 0687866 2548271 lvii roe | 0014784 0018796 0.79 0.432 -.0022121 0051688 risk | 0006468 0005367 1.21 0.229 -.0004069 0017005 liq | 0103419 0015275 6.77 0.000 0073428 013341 size | 0667642 0067914 9.83 0.000 0534298 0800985 gro | 0225683 025837 0.87 0.383 -.0281609 0732974 tang | 3125325 0785025 3.98 0.000 1583981 466667 amr | -.0001578 0001585 -1.00 0.320 -.0004691 0001535 tax | -.0095898 0331453 -0.29 0.772 -.0746685 0554888 inf | 0012018 0045067 0.27 0.790 -.0076468 0100504 gdp | 0252986 0225046 1.12 0.261 -.0188878 0694849 fd | 1878926 1511889 1.24 0.214 -.1089566 4847418 cpia | 6083298 3941315 1.54 0.123 -.1655211 1.382181 term | 0319593 0274626 1.16 0.245 -.0219617 0858803 _cons | -3.35609 1.536908 -2.18 0.029 -6.373706 -.3384736 - Mơ hình FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: stt Number of obs Number of groups = = 700 70 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10 10.0 10 within = 0.1593 between = 0.1946 overall = 0.1743 corr(u_i, Xb) = -0.2130 F(14,616) Prob > F = = 8.33 0.0000 -ldr | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -tdr | 226486 0617294 3.67 0.000 1052604 3477116 roe | 0008071 0015322 0.53 0.599 -.002202 0038161 risk | -.0000364 0003888 -0.09 0.925 -.0007999 0007271 liq | 0083319 0013107 6.36 0.000 0057579 0109058 size | 0949434 0150487 6.31 0.000 0653905 1244964 gro | -.0250717 049606 -0.51 0.613 -.122489 0723456 tang | 138679 0808564 1.72 0.087 -.0201087 2974667 amr | -.0002108 0001209 -1.74 0.082 -.0004481 0000265 tax | -.0187591 0253737 -0.74 0.460 -.0685885 0310703 inf | 0032259 0031908 1.01 0.312 -.0030404 0094921 gdp | 0089749 0160282 0.56 0.576 -.0225016 0404514 fd | 0054029 1106843 0.05 0.961 -.2119615 2227672 cpia | 8251458 2837786 2.91 0.004 267855 1.382437 term | 0434682 0192949 2.25 0.025 0055765 0813599 _cons | -4.421859 1.168509 -3.78 0.000 -6.716603 -2.127114 -+ -sigma_u | 1774281 sigma_e | 15556651 rho | 56536976 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(69, 616) = 11.81 Prob > F = 0.0000  Mơ hình REM Random-effects GLS regression Group variable: stt R-sq: within = 0.1578 between = 0.2034 overall = 0.1812 Number of obs Number of groups = = 700 70 Obs per group: = avg = max = 10 10.0 10 Wald chi2(14) = 130.99 lviii corr(u_i, X) = (assumed) Prob > chi2 = 0.0000 -ldr | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -tdr | 2198936 0555261 3.96 0.000 1110644 3287227 roe | 0004701 0014607 0.32 0.748 -.0023928 0033331 risk | 0000422 0003879 0.11 0.913 -.000718 0008025 liq | 0081835 0012538 6.53 0.000 0057261 010641 size | 0811289 0112477 7.21 0.000 0590839 1031739 gro | -.0117365 0396497 -0.30 0.767 -.0894485 0659755 tang | 1662946 0770499 2.16 0.031 0152795 3173097 amr | -.0002153 0001198 -1.80 0.072 -.0004502 0000195 tax | -.0200345 025113 -0.80 0.425 -.0692551 0291861 inf | 0025226 0031656 0.80 0.426 -.0036818 0087271 gdp | 0131072 0158893 0.82 0.409 -.0180353 0442496 fd | 0454893 1090735 0.42 0.677 -.1682909 2592695 cpia | 7449305 2789439 2.67 0.008 1982106 1.29165 term | 0397036 0192041 2.07 0.039 0020642 0773429 _cons | -3.959515 1.119988 -3.54 0.000 -6.15465 -1.764379 -+ -sigma_u | 16386108 sigma_e | 15556651 rho | 52594948 (fraction of variance due to u_i) Kết quà hồi quy so sánh phương pháp Pooled OLS, FEM REM 2.1 Kết hồi quy so sánh phương pháp Pooled OLS FEM F test that all u_i=0: F(69, 616) = 11.81 Prob > F = 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Chọn phương pháp FEM  2.1 Kết hồi quy so sánh phương pháp Pooled OLS REM Breusch - Pagan test Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects ldr[stt,t] = Xb + u[stt] + e[stt,t] Estimated results: | Var sd = sqrt(Var) -+ ldr | 0617589 2485134 e | 0242009 1555665 u | 0268505 1638611 Test: Var(u) = chibar2(01) = Prob > chibar2 = 793.74 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Chọn phương pháp REM  2.3 Kết hồi quy so sánh phương pháp FEM REM Hausman test Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(14) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 17.21 Prob>chi2 = 0.2452 lix (V_b-V_B is not positive definite)) Kết luận: Prob > F = 0.2452 >0.05 => Chọn phương pháp FEM Kiểm định mơ hình phương pháp FEM 3.1 Kiểm định tượng phương sai thay đổi Modified Wald regression model test for groupwise heteroskedasticity in fixed effect H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i chi2 (70) = 6343.66 Prob>chi2 = 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Có tượng phương sai thay đổi 3.2 Kiểm định tượng tự tương quan Wooldridge test for autocorrelation in panel data H0: no first order autocorrelation F( 1, 69) = Prob > F = 90.254 0.0000 Kết luận: Prob > F = 0.000 Có tượng tự tương quan Khắc phục khuyết tật mơ hình FEM phương pháp FGLS Cross-sectional time-series FGLS regression Coefficients: Panels: Correlation: generalized least squares heteroskedastic common AR(1) coefficient for all panels Estimated covariances = Estimated autocorrelations = Estimated coefficients = 70 15 (0.6614) Number of obs Number of groups Time periods Wald chi2(14) Prob > chi2 = = = = = 700 70 10 152.74 0.0000 -ldr | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -tdr | 015683 0431619 0.36 0.716 -.0689129 1002788 roe | 0025018 0018608 1.34 0.179 -.0011454 006149 risk | -.0000126 0002799 -0.05 0.964 -.0005613 000536 liq | 0097856 001641 5.96 0.000 0065693 0130019 size | 0825695 008148 10.13 0.000 0665997 0985394 gro | 000496 0312057 0.02 0.987 -.0606661 0616582 tang | 1723176 0659633 2.61 0.009 0430319 3016032 amr | -.0001826 0000863 -2.11 0.034 -.0003517 -.0000134 tax | -.0242005 0197058 -1.23 0.219 -.0628232 0144221 inf | -.000439 0020792 -0.21 0.833 -.0045141 0036362 gdp | -.0036545 009049 -0.40 0.686 -.0213903 0140813 fd | -.0646597 0788804 -0.82 0.412 -.2192624 0899431 cpia | 3923726 2077278 1.89 0.059 -.0147664 7995116 term | 0097288 013647 0.71 0.476 -.0170188 0364763 _cons | -2.412627 8198438 -2.94 0.003 -4.019492 -.8057629 lx Kết hồi quy phương pháp Sys-GMM kiểm định AR (2), Sargan test Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM -Group variable: stt Number of obs = 630 Time variable : nam Number of groups = 70 Number of instruments = 47 Obs per group: = Wald chi2(16) = 2128.36 avg = 9.00 Prob > chi2 = 0.000 max = -ldr | Coef Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] -+ -ldr | L1 | 740831 0466697 15.87 0.000 6493601 8323019 | tdr | 1751155 0451969 3.87 0.000 0865312 2636997 roe | 089637 0276387 1.24 0.131 0354662 1438079 risk | 0002324 0001777 3.31 0.001 -.0001159 0005808 liq | 009409 002628 3.58 0.000 0042581 0145598 size | 0282489 0051475 5.49 0.000 01816 0383378 gro | -.1418714 0895988 -1.58 0.113 -.317482 0337391 tang | 2803687 1426583 1.97 0.049 0007636 5599738 amr | -.0003852 0001753 -1.20 0.128 -.0007289 -.0000415 tax | -.4372817 0926819 -1.62 0.110 -.6189349 -.2556286 inf | 0084154 0027813 3.03 0.002 0029642 0138666 gdp | 0259444 0092594 0.98 0.205 0077962 0440926 fd | 2001345 1104584 1.81 0.070 -.01636 4166290 cpia | -.4574119 1387429 -3.30 0.001 -.1854807 -.129343 term | 0515683 0131283 3.93 0.000 0258374 0772992 stt | -.0017734 0008669 -2.05 0.041 -.0034724 -.0000744 _cons | -2.258985 5425996 -4.16 0.000 -3.322461 -1.19551 -Instruments for orthogonal deviations equation Standard FOD.(tdr roe risk liq size gro amr inf gdp fd tax cpia term) GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) L(1/9).L.ldr Instruments for levels equation Standard tdr roe risk liq size gro amr inf gdp fd tax cpia term _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) D.L.ldr -Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = -4.87 Pr > z = 0.000 Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = -0.91 Pr > z = 0.364 -Sargan test of overid restrictions: chi2(30) = 18.14 Prob > chi2 = 0.756 (Not robust, but not weakened by many instruments.) Hansen test of overid restrictions: chi2(30) = 29.12 Prob > chi2 = 0.511 (Robust, but weakened by many instruments.) Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: GMM instruments for levels Hansen test excluding group: chi2(23) = 16.42 Prob > chi2 = 0.837 lxi Difference (null H = exogenous): chi2(7) iv(tdr roe risk liq size amr infe gdp fd cpia Hansen test excluding group: chi2(19) Difference (null H = exogenous): chi2(11) = 12.70 term) = 17.75 = 21.37 Prob > chi2 = 0.080 Prob > chi2 = Prob > chi2 = 0.789 0.030 lxii PHỤ LỤC 6: XÁC ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN MỤC TIÊU VÀ CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ MỤC TIÊU Xác định cấu trúc vốn mục tiêu Threshold estimator (level = 95): model | Threshold Lower Upper -+ Th-1 | 0.4624 0.4621 0.4625 Th-21 | 0.4949 0.4946 0.4964 Th-22 | 0.6968 0.6965 0.6976 Th-3 | 0.4624 0.4621 0.4625 Threshold effect test (bootstrap = 300 300 300): -Threshold | RSS MSE Fstat Prob Crit10 Crit5 Crit1 -+ -Single | 1.02e+04 14.7724 7.46 0.4133 15.4439 18.7844 24.8578 Double | 8090.1361 11.7248 179.35 0.0000 12.6129 16.2047 24.6973 Triple | 8042.8600 11.6563 4.06 0.8767 170.4469 305.0785 493.0285 -Fixed-effects (within) regression Group variable: stt Number of obs Number of groups = = 700 70 R-sq: Obs per group: = avg = max = 10 10.0 10 within = 0.4474 between = 0.3104 overall = 0.1644 F(17,613) = 29.19 corr(u_i, Xb) = -0.7509 Prob > F = 0.0000 -roe | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -ldr | 4325644 9060319 0.48 0.633 -1.346739 2.211867 risk | -.0011211 008721 -0.13 0.898 -.0182477 0160055 liq | -.1178215 0313205 -3.76 0.000 -.1793301 -.0563129 size | -3.219271 3241469 -9.93 0.000 -3.855844 -2.582698 gro | -1.774825 1.115027 -1.59 0.112 -3.964561 4149103 tang | -5.284111 1.811917 -2.92 0.004 -8.84243 -1.725793 amr | 0005988 0027232 0.22 0.826 -.0047491 0059467 tax | -.0243969 5704775 -0.04 0.966 -1.144724 1.09593 inf | -.1048972 0716275 -1.46 0.144 -.2455621 0357678 gdp | 3291809 3595177 0.92 0.360 -.3768548 1.035217 fd | 1.57331 2.485566 0.63 0.527 -3.307948 6.454568 cpia | -18.45785 6.402043 -2.88 0.004 -31.03045 -5.885256 term | -.7765083 4349896 -1.79 0.075 -1.630759 0777422 | _cat#c.tdr | | 0.436282 3.236451 0.44 0.057 -4.919595 7.792158 lxiii | -0.598324 2.039174 2.25 0.024 5937106 8.602938 | -1.065542 4.071264 15.00 0.000 53.07022 69.06086 | -4.878509 1.582588 3.08 0.002 1.770557 7.986461 | _cons | 114.5766 26.32659 4.35 0.000 62.87533 166.2778 -+ -sigma_u | 4.0816882 sigma_e | 3.4892673 rho | 57777296 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(69, 613) = 2.65 Prob > F = 0.0000 Xác định cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu Threshold estimator (level = 95): model | Threshold Lower Upper -+ Th-1 | 0.4571 0.4561 0.4574 Th-21 | 0.5786 0.5785 0.5790 Th-22 | 0.5790 0.5786 0.5803 Th-3 | 0.4571 0.4561 0.4574 Threshold effect test (bootstrap = 400 400 400): Threshold | RSS MSE Fstat Prob Crit10 Crit5 Crit1 -+ Single | 1.59e+05 230.5474 3.74 0.6600 12.0854 14.7636 18.5669 Double | 1.27e+05 183.9201 174.93 0.0000 14.6764 21.1977 33.2517 Triple | 1.26e+05 182.5486 5.18 0.7733 106.2312 146.4418 256.1035 Fixed-effects (within) regression Number of obs = 700 Group variable: stt Number of groups = 70 R-sq: within = 0.1424 between = 0.0021 overall = 0.1265 Obs per group: = avg = max = 10 10.0 10 F(17,613) = 11.99 corr(u_i, Xb) = -0.6917 Prob > F = 0.0000 -roe | Coef Std Err t P>|t| [95% Conf Interval] -+ -tdr | 9.046699 1.612905 4.99 0.000 4.879209 11.21419 risk | -.0020783 0101858 -0.20 0.838 -.0220816 017925 liq | -.162214 0348628 -4.65 0.000 -.230679 -.093749 size | -4.450682 3678539 -12.10 0.000 -5.173088 -3.728275 gro | -2.512001 1.300514 -1.07 0.345 -4.066005 1.042002 tang | -9.577041 2.090049 -4.58 0.000 -13.68157 -5.472515 amr | 0011577 0031759 0.36 0.716 -.0050792 0073946 tax | 0861181 6638631 0.13 0.897 -1.217604 1.38984 inf | -.0791305 0834999 -0.95 0.344 -.243111 08485 lxiv gdp fd cpia term | 6126637 4185981 1.46 0.144 -.2093966 1.434724 | -.231889 2.893942 -0.08 0.936 -5.915132 5.451354 | -19.78065 7.434064 -2.66 0.008 -34.37997 -5.181327 | -.5011012 5062393 -0.99 0.323 -1.495275 4930725 | _cat#c.ldr | | 4901884 85.82502 2.15 0.032 -352.7351 -15.64167 | 700761 13.10332 2.52 0.012 -58.74046 -7.274757 | 644529 16.80532 3.11 0.000 -29.72987 -1.310706 | -1.5407883 1.108877 0.49 0.626 -2.718447 1.63687 | _cons | 134.278 30.5158 4.40 0.000 74.34976 194.2061 -+ -sigma_u | 5.5124277 sigma_e | 4.0661682 rho | 64762322 (fraction of variance due to u_i) -F test that all u_i=0: F(69, 613) = 3.59 Prob > F = 0.0000