kiiili if til Hựháo Ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến tỷ suất sinh lời cổ phiếu doanh nghiệp niêm yết Việt Nam • NGUYỄN THỊ HOA HồNG' * Tóm tắt Bài viết nghiên cứu ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến tỷ suất sinh lời (TSSL) cổ phiếu doanh nghiệp (DN) niêm yết Việt Nam giai đoạn 2010-2020 Bằng cách áp dụng mơ hình hồi quy đa biến, kết nghiên cứu cho thấy, chất lượng lợi nhuận DN tốt đo lường thông qua số dự báo lợi nhuận cao dẫn đến TSSL cổ phiếu lớn Bên cạnh đó, nghiên cứu chứng minh nhân tố khác, bao gồm: TSSL vốn chủ sở hữu (ROE); Khả toán nhanh; Mức độ rủi ro hệ thống; Địn bẩy tài có tác động định đến TSSL cổ phiếu DN niêm yết Việt Nam Từ khóa: chất lượng lợi nhuận, doanh nghiệp niêm yết, dự báo lợi nhuận, tỷ suất sinh lời cổ phiếu, Việt Nam Summary The paper examines the impact ofearnings predictability on stock returns in Vietnamese listedfirms during 2010-2020 By applying multivariable regression models, it shows that the better earnings quality measured as the higher earnings predictability index, the higher the stock returns will be In addition, the paper indicates that otherfactors such as return on equity (ROE), quickratio, systematic risk level, financial leverage have certain effects on stock returns in Vietnamese listedfirms Keywords: earnings quality, listed firms, earnings predictability, stock returns, Vietnam GIỚI THIỆU Tại Việt Nam, ảnh hưởng chất lượng lợi nhuận đến TSSL cổ phiếu phân tích nhiều phương pháp đo lường khác nhau, như: quản trị lợi nhuận, chất lượng dồn tích, tính ổn định lợi nhuận, tính bền vững lợi nhuận, biến động lợi nhuận, giá trị thơng tin liên quan hay tính kịp thời lợi nhuận (Dang Ngoe Hung Vu Thi Thuy Van, 2020) Tuy nhiên, ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến biêh động cổ phiếu hay TSSL cổ phiếu chưa quan tâm, việc dự báo lợi nhuận lại tiêu quan trọng để đánh giá chất lượng lợi nhuận, qua giúp nhà đầu tư đưa định đắn Vì vậy, việc nghiên cứu mối quan hệ hai yếu tố cần thiết lý luận thực tiễn bối cảnh thị trường Việt Nam nay, đặc biệt sau tác động mạnh mẽ đại dịch Covid-19 Cơ SỞ LÝ NGHIÊN CỨU THUYẾT VÀ PHƯƠNG PHÁP Cơ sở lý thuyết giả thuyết nghiên cứu Các nghiên cứu Nuryaman (2013), Perotti Wagenhofer (2014), Võ Xuân Vinh Nguyễn Minh Nguyệt (2017), Salehi cộng (2018) Dang Ngoe Hung Vu Thi Thuy Van (2021) chứng minh chất lượng lợi nhuận có tác động đáng kể tới TSSL cổ phiếu Trong đó, Võ Xuân Vinh Nguyễn Minh Nguyệt (2017) ra, biến động lợi nhuận lớn làm giảm TSSL cổ phiếu hay Nuryaman (2013) khẳng định, quản trị lợi nhuận có mối quan hệ chiều với TSSL cổ phiếu Dự báo lợi nhuận thước đo đo lường chất lượng lợi nhuận DN Chỉ số dự báo lợi nhuận cao, chất lượng lợi nhuận tốt, vậy, nghiên cứu kỳ vọng dự báo lợi nhuận có tác động chiều tới TSSL cổ phiếu Vì vậy, tác giả đề xuất giả thuyết nghiên cứu: DN có chất lượng lợi nhuận tốt thơng qua số dự báo lợi nhuận cao làm tăng TSSL cổ phiếu Mơ hình phương pháp nghiên cứu Dựa theo nghiên cứu Perotti Wagenhofer *TS., Khoa Quản trị Kinh doanh, Trường Đại học Ngoại thương Ngày nhận bài: 17/6/2022; Ngày phản biện: 05/7/2022; Ngày duyệt đăng: 14/7/2022 Economy and Forecast Review 109 BẢNG 1: TỔNG Hộp CÁC DAU Biến kỳ vọng CỎA biên độc lập Giải thích Biến phụ thuộc Dâu kỳ vọng TSSL cổ phiếu -Ạ., RET„ = Ạ -^-LLl RET Trong đó: - P.- giá đóng cửa chứng khốn i, năm t - P:,giá đóng cửa chứng khốn i, năm t-1 Biến độc lập Dự báo lợi nhuận (cách tính phần Mơ hình phương pháp EP nghiên cứu) Logarit tự nhiên tổng tài sản SIZE Lợi nhuận ròng/vốn chủ sở hữu ROE QUICK (Tài sản ngắn hạn - Hàng tồn kho)/NỢ ngắn hạn BETA Giá trị biến kiểm toán cơng ty kiểm tốn lớn - EY, PwC, Deloitte, KPMG, ngược lại BIG4 nhận giá trị Tỷ lệ giá trị thị trường chia cho giá trị sổ sách MTB Tổng nỢ/Tổng tài sản LEV Trong đó: +: tương quan thuận chiều; + + + + - tương quan nghịch chiều Nguồn: Tác giả tự tổng hợp BẢNG 2: TÓM TAT đặc ĐIỂm CỎA Biến RET EP SIZE ROE QUICK BETA BIG4 MTB LEV Sô' quan sát 1.512 1.512 1.512 1.512 1.512 1.512 1.5121 1.512| 1.512 Giá trị trung bình 0,066 0,088 27.120 0114 1.883 0,462 0,224 1,304| 0,4851 biến mõ hình Độ lệch chuẩn 0.551 0,126 1.488 0,751 4,720 0,612 0,417 0,9711 0,216, Giá trị nhỏ nhát -0,910 0,001 23,330 -48,200 0.055 -2,642 0,255 0.047! Hồi QGY Giá trị lớn 11.111 2,850 32,510 1,407 28,699 4,563 5,855 0,919 Nguồn: Tác già tự tính tốn phần mềm Stata 16 (2014), Salehi cộng (2018), Dang Ngoe Hung Vu Thi Thuy Van (2021), tình hình thu thập số liệu thực tế Việt Nam, mơ hình xây dựng với biến độc lập phụ thuộc sau: RET’ = av + ữlEPir + a2SIZE,' + aJiOE,, + a4QU!CK.t + a.BETAit + afỊBIG41 + a^TB.^ + U.JLEV.' + eit (1) Trong đó: i, t: doanh nghiệp i năm t; e: sai số biến ngẫu nhiên Biến dự báo lợi nhuận EP (Earning Predictability) tính theo mơ hình Dechow Schrand (2004) giai đoạn năm với năm trước + năm đo lường theo 03 bước sau: Bước 7: Tổng dồn tích ACCit tính theo cơng thức (2) đây: ACC, = ACẠ, - ACL - ACASH, + ASTDEBT, DEPTit (2) Trong đó: - ACA : Chênh lệch tài sản ngắn hạn năm t năm t-1; ACL.' Chênh lệch nợ ngắn hạn năm t vs năm t-1; ACASH.- Chênh lệch tiền mặt năm t vs năm t-1; - ASTDEBTChênh lệch vay ngắn hạn năm t vs năm t-1; 110 - DEPT : Khấu hao tài sản cố’ định năm t Bước 2: Lợi nhuận doanh nghiệp trước khoản bất thường NIBEit tính theo cơng thức (3) (trong CFOịt dịng tiền từ hoạt động kinh doanh năm t): NIBE^=ACC.+CFOn (3) Bước 3: Chât lượng lợi nhuận tính theo khả dự báo (Dự báo lợi nhuận EP) hệ số’ R- ước lượng từ mơ hình (4) (Trong đó: A! tổng tài sản doanh nghiệp năm t-1): „ „ NIBE., (4) = /3n + P, + Ạ, A.r; ° Aơ-t " Dấu kỳ vọng giải thích cách tính biến mơ hình (1) tổng hợp Bảng Mô tả mẫu nghiên cứu Mẫu nghiên cứu ban đầu bao gồm tất DN niêm yết sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) Sở Giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) Việt Nam giai đoạn 2010-2020 Tuy nhiên, để phù hợp với mục tiêu phương pháp nghiên cứu, số tiêu chí loại trừ áp dụng: (1) Các DN thuộc ngành tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, chứng khốn đặc điểm ngành có khác biệt so với DN cịn lại; (2) Các DN khơng có đầy đủ số liệu cần thu thập mơ hình nghiên cứu, đặc biệt mơ hình tính dự báo lợi nhuận cần số liệu năm trước năm nghiên cứu; (3) Loại bỏ 1% giá trị ngoại lai (các giá trị khác biệt so với tổng thể nghiên cứu, to nhỏ) để giảm tác động quan sát mơ hình Sau áp dụng tiêu chí trên, mẫu cuối bao gồm 1.512 quan sát phạm vi nghiên cứu 11 năm NIBE., KẾT QUẢ NGHIÊN cứu Bảng cho thấy, giá trị trung bình TSSL cổ phiếu (RET) 6,6% có nghĩa thơng thường trung bình TSSL cổ phiếu có xu hướng tăng lên khoảng 6,6% so với kỳ năm trước Giá trị lớn nhât RET cao nhiều so với giá trị trung bình cho thấy tiềm tăng trưởng TSSL cổ phiếu Bên cạnh đó, giá trị nhỏ RET -91% có khoảng cách cách biệt so với giá trị trung bình đặc biệt so với giá trị lớn Điều cho thấy tình hình lên xuống thất thường Kinh tế Dự báo mã chứng khoán thị trường chứng khoán Việt Nam Biến EP khả dự báo lợi nhuận thể chất lượng lợi nhuận DN mẫu quan sát Sự khác biệt giá trị lớn nhỏ EP phản ánh thực trạng chất lượng lợi nhuận có khác DN đặc trưng ngành nghề tình hình kinh doanh Biến SIZE thể quy mơ DN có giá trị trung bình 27,120; giá trị lớn 32,510 không cách biệt lớn với giá trị nhỏ 23,330 Bên cạnh đó, biến ROE thể TSSL vốn chủ sở hữu có giá trị trung bình 0,114 cho thấy 1512 mẫu quan sát, hầu hết cơng ty có lợi nhuận dương tồn công ty hoạt động hiệu có lợi nhuận âm Trong đó, biến QUICK thể tính khoản thơng qua hệ số tốn nhanh có giá trị trung bình 1,883 cách biệt lớn so với giá trị lớn 28,699 giá trị nhỏ 0,055 Biến Beta đo lường rủi ro DN, Beta nhỏ thể mức độ rủi ro DN thấp, giá trị trung bình Beta 0,462 1512 mẫu quan sát cho thấy mức độ rủi ro cơng ty niêm yết có xu hướng khơng q cao Bên cạnh đó, biến BIG4 thể chất lượng kiểm toán 1.512 mẫu quan sát giá trị trung bình BIG4 0,224 cho thấy rằng, số lượng DN niêm yết mẫu quan sát kiểm tốn cơng ty kiểm toán hàng đầu EY, PwC, KPMG Deloitte cịn Giá trị trung bình biến MTB 1,3, chứng minh rằng, công ty mẫu nghiên cứu không bị định giá thấp so với giá trị thực tế DN Cuổì cùng, giá trĩ trung bình biến LEV 0,48, cho thấy mẫu nghiên cứu không gặp vấn đề q lớn địn bẩy tài Kết từ Bảng cho thấy cặp biến độc lập mơ hình (1) biến BETA đo lường rủi ro DN biến SIZE thể quy mô DN có hệ số tương quan cao mức 0,4017, khơng vượt q 0,8 Vì vậy, mơ hình tiềm ẩn khả đa cộng tuyến biến độc lập Nghiên cứu tiếp tục sử dụng sơ' phóng đại phương sai (VIF) để kiểm tra lần biến độc lập mơ hình có bị đa cộng tuyến hay không Kết cho thây, tất biến độc lập Economy and Forecast Review BẢNG 3: MA TRẬN HỆ số TƯƠNG QGAN GIỮA CÁC BIẾN TRONG MƠ HÌNH EP SIZE ROE QUICK BETA BIG4 MTB LEV EP SIZE ROE 1,000 -0,0271 0,0213 -0,0813 0,0057 -0,0315 -0,0709 -0,0291 1,000 -0,0032 -0,2398 0,4017 0,2199 0,2360 0,1628 1,000 0,0140 -0.0278 0,0212 0,0805 0,1358 QUICK BETA BIG4 MTB 1,000 -0,0483 1,000 -0,0589 0,1128 1,000 -0,0080 0.0703 0,0574 1,000 0,0218 0,0533 0,0848 0,0265 LEV 1,000 BẢNG 4: KẾT QGẢ Hồi QGY MƠ HÌNH (1) ĐÁNH GIÁ ẢNH HƯỞNG CGA Dự BÁO LỢl NHGẬN đến TSSL cổ PHIEG DN niêm yết TẠI VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2010-2020 Mơ hình (1) FEM Mơ hình (1) FEM (robust) 0,178** (1,97) -0,127* (-1,84) 0,019* (1,76) -0,012 (-1,51) 0,127** (4,62) -0,023 (-0,28) -0,001 (-0,38) -0,0002*** (-6,80) EP SIZE ROE QUICK BETA BIG4 MTB LEV 0,289** (1,90) -0,127 (-1,34) 0,019*** (9,80) -0,012* (-1,71) 0,127*** (4,13) -0,023 (-0,37) -0,001 (-0,30) -0,0004*** (-3,13) (1,81) 3,406 (1211) 1512 0,2546 3,406* Hang số’ N R2 Kiểm định Hausman Kiểm định Breusch-Pagan 1512 0,2033 0.0323 0,0000 Nguồn: Tác già tự tính tốn phần mềm Stata 16 mơ hình có hệ số VIF < 2, nên tượng đa cộng tuyến không xảy với biến độc lập mơ hình nghiên cứu (1) Kết phân tích ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến tỷ suất sinh lời cổ phiếu doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2020 trình bày Bảng Giá trị p-value kiểm định < 5% nên mơ hình FEM mơ hình phù hợp Tuy nhiên, mơ hình có xảy tượng phương sai sai số thay đổi nên nghiên cứu tiếp tục sử dụng ước lượng robust để khắc phục tượng Từ kết Bảng 4, ta có mơ hình sau: RETit = 3,406 + 0,289EPit - 0,127SIZEit + 0,019ROEit - 0,012QUICKit + 0,127BETAit 023BIG4it - 0,001MTBit - 0,0004LEVi,t Giá trị R? 0,2546 sau hiệu chỉnh Robust thây mơ hình hồi quy giải thích 25,46% biến động biến phụ thuộc EP thể khả dự báo lợi nhuận Hẹ sô' hồi quy biến EP RET 0,289, mức ý nghĩa thông kê 5%, thể mối quan hệ đồng biến 111 khả dự báo lợi nhuận TSSL cổ phiếu DN mẫu quan sát, qua chứng minh rằng, chất lượng lợi nhuận cao thể qua số dự báo lợi nhuận lớn, TSSL cổ phiếu tăng Giả thuyết nghiên cứu chấp nhận Biến ROE có mức ý nghĩa thống kê mức % với hệ số góc dao động khoảng 0,01 đến 0,02 cho thấy môi quan hệ chiều biến ROE RET, TSSL vốn chủ sở hữu lớn, TSSL cổ phiếu cao Biến QUICK thể tính khoản có ý nghĩa thống kê mức 10% với mối quan hệ ngược chiều, điều tương đồng với lý thuyết lợi nhuận rủi ro, nhà đầu tư có yêu cầu mức TSSL cổ phiếu cao, để bù đắp lại vào phần rủi ro phải gánh chịu Biến BETA đo lường mức độ rủi ro DN có ý nghĩa thống kê 1% hệ sô' hồi quy 0,127 cho thấy mô'i quan hệ chiều, mức đo lường rủi ro DN cao TSSL cổ phiếu lớn Điều ngược lại với dấu kỳ vọng tác giả Trong trường hợp hệ số beta lớn, mức rủi ro cao, nhiều nhà đầu tư kỳ vọng giá cổ phiếu cao tương ứng để bù đắp rủi ro, mà phải chịu, qua giải thích cho dấu (+) biến RET BETA Bên cạnh đó, biến LEV cho biết địn bẩy tài DN cho mối quan hệ ngược chiều với mức ý nghĩa thống kê % thể địn bay tài thấp, TSSL cổ phiếu cao Trong đó, với biến độc lập cịn lại, nghiên cứu chưa tìm thấy chứng có ý nghĩa thống kê cho thấy có tồn ảnh hưởng biến SIZE (quy mô DN), BIG4 (chất lượng kiểm toán) MTB (giá trị thị trường giá trị sổ sách) đến TSSL cổ phiếu KẾT LUẬN VÀ MỘT số GIẢI PHÁP Kết luận Nghiên cứu đánh giá ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến TSSL cổ phiếu DN niêm yết Việt Nam giai đoạn 2010-2020 Kết nghiên cứu tác động đáng kể chất lượng lợi nhuận, thông qua khả dự báo lợi nhuận đến TSSL cổ phiếu; cụ thể, số dự báo lợi nhuận lớn, chất lượng lợi nhuận cao, qua kéo theo TSSL cổ phiếu tăng Một số giải pháp Từ kết nghiên cứu, DN muốn nâng cao TSSL cổ phiếu cần thực giải pháp nhằm cải thiện chất lượng lợi nhuận Cụ thể là: - Về phía DN, cần hồn thiện hệ thông giám sát chế quản lý với hoạt động kiểm soát nhà quản lý, qua hạn chế tác động làm thay đổi số lợi nhuận báo cáo tài Bên cạnh đó, hội đồng quản trị cần chủ động đưa quy chế giám sát đến với nhà quản lý cách xác, kịp thời, để ngăn chặn, xử phạt thích đáng với hành vi thao túng lợi nhuận, làm giảm độ xác BCTC trước cơng bơ' bên ngồi thị trường - phía quan quản lý nhà nước, cần hoàn thiện khung pháp luật, có biện pháp triệt để trường hợp công bô' thông tin sai lệch báo cáo tài thị trường chứng khốn - phía nhà đầu tư, cần xem xét đánh giá cẩn thận trước đưa định, báo cáo tài DN niêm yết bị can thiệp điều chỉnh nhiều ảnh hưởng tiêu cực đến lợi ích việc định họ Đê’ thực việc đầu tư hiệu quả, nhà đầu tư nên có kê' hoạch đầu tư cụ thể, lâu dài chi tiết.u TÀI LIỆU THAM KHẢO Võ Xuân Vinh Nguyễn Minh Nguyệt (2017) Thanh khoản, biến động lợi nhuận TSSL cổ phiếu - Nghiên cứu thị trường chứng khốn Việt Nam, Tạp chí Khoa học Đại học Mở TP Hồ Chí Minh, 12(2), 3-14 Dang Ngọc Hung, Vu Thi Thuy Van (2020) Studying the impacts of earnings quality on stock return: Experiments in Vietnam, International Journal ofAdvanced and Applied Sciences, 7(4), 45-53 Dechow, p M., Schrand, c M (2004) Earnings Quality, (Charlotteville, VA: The Research Nuryaman N (2013) The influence of earnings management on stock return and the role of audit quality as a moderating variable, International Journal of Trade, Economics and Finance, 4(2), 73-78 Peng, E.Y., Yan, A., Yan, M (2016) Accounting accruals, heterogeneous investor beliefs, and stock returns, Journal of Financial Stability, 24, 88-103 Perotti, p., Wagenhofer, A (2014) Earnings Quality Measures and Excess Returns, Journal of Business Finance & Accounting, 41(5-6), 545-571 Salehi, M., Tagribi, M., Farhangdoust, s (2018) The effect of reporting quality on stock returns of listed companies on the Tehran Stock Exchange, International Journal of Productivity and Performance Management, 67(1), 4-19 Wu, S.W., Lin, F., Fang, w (2012) Earnings management and investor’s stock return, Emerging Markets Finance and Trade, 48(3), 129-140 112 Kinh tế Dự báo ... độc lập mơ hình nghiên cứu (1) Kết phân tích ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến tỷ suất sinh lời cổ phiếu doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam giai đoạn 2010-2020 trình bày Bảng Giá... tác động đáng kể chất lượng lợi nhuận, thông qua khả dự báo lợi nhuận đến TSSL cổ phiếu; cụ thể, số dự báo lợi nhuận lớn, chất lượng lợi nhuận cao, qua kéo theo TSSL cổ phiếu tăng Một số giải pháp... thị trường giá trị sổ sách) đến TSSL cổ phiếu KẾT LUẬN VÀ MỘT số GIẢI PHÁP Kết luận Nghiên cứu đánh giá ảnh hưởng dự báo lợi nhuận đến TSSL cổ phiếu DN niêm yết Việt Nam giai đoạn 2010-2020 Kết