GIỚI THIỆU TỔNG QUAN CÁC NỘI DUNG CỦA LUẬN VĂN VÀ CÁC VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU
Lý do chọn đề tài
Trên thế giới đã có rất nhiều nghiên cứu về tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Nghiên cứu được thực hiện riêng rẻ ở từng quốc gia, và kết quả các nghiên cứu của các tác giả khác nhau cho thấy: nhân tố kinh tế vĩ mô có mức độ tác động khác nhau lên thị trường chứng khoán của các quốc gia khác nhau Và, ở trong cùng một nước, kết quả nghiên cứu cũng là khác nhau nếu giai đoạn nghiên cứu khác nhau Điều này cho thấy, việc áp dụng kết quả nghiên cứu của các tác giả ở các nước vào điều kiện thị trường Việt Nam là không xác đáng Thị trường chứng khoán Việt Nam cần có những nghiên cứu dành riêng cho nó Ở Việt Nam cũng đã có một số tác giả thực hiện nghiên cứu về tác động hay ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán Việt Nam Tuy nhiên, số lượng các nghiên cứu cũng còn ít ỏi và chưa có sự phân tích sự kiện đặt biệt là khủng hoảng tài chính Mỹ ảnh hưởng thế nào tới thị trường chứng khoán bằng nghiên cứu định lượng
Tham khảo những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán, tác giả lựa chọn nghiên cứu của các tác giả Anokye M Adam và George Tweneboah (2008) về thị trường chứng khoán Ghana làm bài tham khảo chính Bên cạnh đó, tác giả cũng tham khảo thêm các nghiên cứu của Ramin Cooper Maysami và cộng sự (2004), Gagan Deep Sharma và cộng sự
(2010), Christopher Gan và cộng sự (2006) để tăng sự đa dạng cho các biến Cùng với những lý do nghiên cứu nêu ở trên, tác giả tiến hành nghiên cứu đề tài: “Các nhân tố kinh tế vĩ mô và biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam” làm đề tài luận văn tốt nghiệp, lấy bối cảnh là cuộc khủng hoảng tài chính Mỹ năm 2008 đã tác động đến nhiều quốc gia trên thế giới Việt Nam cũng là một quốc gia nhìn thấy sự tác động của cuộc khủng hoảng này có ảnh hưởng đến mình Thị trường chứng khoán sẽ chịu sự biến động của nhiều yếu tố trong đó có sự biến động của các nhân tố kinh tế vĩ mô
Nghiên cứu đề tài “Các nhân tố kinh tế vĩ mô và biến động của thị trường chứng khoán Việt Nam” đặt ra vấn đề về nghiên cứu thị trường chứng khoán ảnh hưởng bởi các nhân tố kinh tế vĩ mô như thế nào trong giai đoạn từ khủng hoảng trở về trước và giai đoạn khủng hoảng trở về sau Tác động là như thế nào trong ngắn hạn và trong dài hạn? Mức độ tác động của mỗi yếu tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán là như thế nào?
Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu
Luận văn tập trung nghiên cứu và phân tích những vấn đề sau đây:
- Thứ nhất, phân tích lựa chọn các nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam
- Thứ hai, kiểm định mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa những biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam
- Thứ ba, phân tích so sánh giữa hai thời kỳ khảo sát: trước khủng hoảng và sau khủng hoảng để thấy sự khác nhau từ việc tác động của các biến kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán Việt Nam
Từ mục tiêu nghiên cứu ở trên cho thấy những câu hỏi nghiên cứu của luận văn là:
- Nghiên cứu các nhân tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng lớn tới thị trường chứng khoán Việt Nam?
- Liệu rằng có tồn tại hay không tồn tại mối quan hệ giữa những biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam? Mức độ tác động của mỗi nhân tố kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán là như thế nào trong ngắn hạn và dài hạn?
- Có tồn tại sự khác nhau giữa hai thời kỳ trước và sau khủng hoảng tài chính Mỹ không về vấn đề đang nghiên cứu?
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Tham khảo các nghiên cứu trước đây có liên quan đến đề tài, tác giả lấy đối tượng nghiên cứu là thị trường chứng khoán Việt Nam và các biến vĩ mô của nền kinh tế như: Chỉ số giá tiêu dùng, đầu tư trực tiếp nước ngoài, cung tiền mở rộng, lãi suất tín phiếu kho bạc, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, giá dầu trong nước và giá vàng trong nước
Như vậy luận văn về tổng thể sẽ có biến VN-Index là biến phụ thuộc và 8 biến kinh tế vĩ mô là những biến độc lập cần xem xét
Phạm vi nghiên cứu của đề tài là đề tài nghiên cứu về thị trường chứng khoán Việt Nam với biến đại diện là chỉ số VN-Index cùng với 8 biến kinh tế vĩ mô như chỉ số giá tiêu dùng, đầu tư trực tiếp nước ngoài, cung tiền mở rộng, lãi suất tín phiếu kho bạc, chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái, giá dầu trong nước và giá vàng trong nước theo quan sát tháng trong giai đoạn từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013 tức là gồm có 153 quan sát cho mỗi biến.
Phương pháp nghiên cứu
Để có được kết quả cho nghiên cứu của mình, tác giả sử dụng phương pháp phân tích định lượng thông qua các kiểm định như: thứ nhất là thống kê mô tả, tiếp theo tiến hành phân tích dựa trên kỹ thuật phân tích chuỗi thời gian như: kiểm định nghiệm đơn vị (unit root test), kiểm định đồng kết hợp Johansen (Johansen cointegration test) và mô hình hiệu chỉnh sai số vector (vector error correction model – VECM), phân tích hàm phản ứng đẩy (impulse response function) cùng phân rã phương sai (variance decomposition)
Mô hình được kiểm định phân tách thành hai thời kỳ: trước khủng hoảng tài chính, và sau khủng hoảng tài chính Do đó, bài luận văn sẽ chia dữ liệu khảo sát ra thành hai giai đoạn: giai đoạn 1 là từ tháng 7/2000 đến 7/2007 để xem xét tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán khi chưa có khủng hoảng tài chính; và giai đoạn 2 là từ tháng 8/2007 đến tháng 3/2013 để khảo sát các nhân tố kinh tế vĩ mô thay đổi có làm thị trường chứng khoán Việt Nam thay đổi hay không khi khủng hoảng tài chính lan rộng Hai giai đoạn này về thời gian cũng đủ dài để có thể phân tích do gần như có sự cân bằng về thời gian giữa hai giai đoạn (giai đoạn 1 là 7 năm và giai đoạn 2 là hơn 5 năm)
Tất cả các mô hình và kỹ thuật kiểm định ở trên đều được thực hiện dựa trên phần mềm Eview 6.
Bố cục bài nghiên cứu
Để phù hợp với mục tiêu nghiên cứu, bố cục luận văn bao gồm 5 chương, cụ thể:
Chương 1: Giới thiệu tổng quan các nội dung của luận văn và các vấn đề nghiên cứu Chương 2: Tổng quan các kết quả nghiên cứu trước đây
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Các kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận
TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Các nghiên cứu thực nghiệm về tác động giữa những biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán
Mối quan hệ giữa những biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán các nước được khá nhiều tác giả trên thế giới tiến hành nghiên cứu và đã tìm thấy nhiều kết quả đáng tin cậy
Anokye M Adam và George Tweneboah (2008) kiểm tra tác động của những biến kinh tế vĩ mô lên biến động chỉ số giá chứng khoán ở Ghana Phân tích trong dài hạn và ngắn hạn mối quan hệ giữa chỉ số giá chứng khoán và 4 biến kinh tế vĩ mô từ quý 1/1991 đến quý 4/2006 là đầu tư trực tiếp nước ngoài, lạm phát, lãi suất tín phiếu kho bạc và tỷ giá hối đoái với việc sử dụng phương pháp đồng kết hợp Johansen và mô hình hiệu chỉnh sai số vector VECM, đồng thời phân tích hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai Nghiên cứu đã tìm ra được mối quan hệ cân bằng dài hạn như sau: Đầu tư trực tiếp nước ngoài và lạm phát là hai biến tỷ lệ thuận với thị trường chứng khoán trong khi các biến còn lại là lãi suất tín phiếu kho bạc, tỷ giá hối đoái lại có mối quan hệ nghịch chiều với thị trường chứng khoán Song song đó, phân tích hàm phản ứng đẩy cho thấy giá chứng khoán phản ánh tức thời sự biến động của lạm phát Phản ứng của giá chứng khoán đối với tỷ giá và lãi suất khớp với những kết quả nghiên cứu trước đây cho cả thị trường chứng khoán phát triển và mới nổi Phân tích phân rã phương sai cho thấy sự biến động của biến chỉ số chứng khoán chủ yếu do biến động của chính nó ở cuối quý 1 Sau 4 quý thì tỷ giá và lạm phát trở thành nhân tố nổi cộm
Sau 12 quý thì biến động của thị trường chứng khoán được giải thích chủ yếu bởi lãi suất tín phiếu kho bạc Cuối 24 quý cho thấy lạm phát và lãi suất tín phiếu là nhân tố quan trọng nhất giải thích biến động của thị trường chứng khoán
Cũng sử dụng mô hình VECM và kiểm định đồng kết hợp Johansen, Ramin Cooper Maysami và cộng sự (2004) nghiên cứu cho thị trường chứng khoán
Singapore tìm thấy rằng tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa chỉ số chứng khoán Singapore với các biến độc lập nghiên cứu thông qua tương quan thuận với các biến chỉ số giá tiêu dùng CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp IP, lãi suất ngắn hạn STB, cung tiền M2 và tương quan nghịch với các biến còn lại là lãi suất dài hạn LTB, tỷ giá hối đoái SDR
Gagan Deep Sharma và Mandeep Mahendru (2010) nghiên cứu tác động của những biến kinh tế vĩ mô lên thị trường chứng khoán Ấn Độ với mục tiêu nghiên cứu là nhằm khám phá ra những biến kinh tế vĩ mô chủ yếu, xem xét tác động của những biến vĩ mô này lên giá chứng khoán Bài nghiên cứu tập trung vào 4 biến kinh tế vĩ mô chính đó là: Giá vàng, dự trữ ngoại hối, tỉ giá hối đoái và lạm phát lấy theo tuần cho thời kỳ từ tháng 1/2008 đến tháng 1/2009 Dựa vào ma trận tương quan để xem xét tác động của các biến số lên giá chứng khoán, tác giả nhận thấy tỷ giá hối đoái và giá vàng có tương quan cao với giá chứng khoán Tác giả chạy hồi quy 2 kịch bản: (1) giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái và (2) giá chứng khoán với tỷ giá hối đoái và giá vàng Kết quả cho thấy: tỷ giá hối đoái và giá vàng có tác động mạnh lên giá chứng khoán Dự trữ ngoại hối và lạm phát tác động lên giá chứng khoán có một mức hạn chế
Với mục tiêu nhằm kiểm tra mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán New Zealand NZSE40 và 7 biến kinh tế vĩ mô từ tháng 1/1990 đến tháng 1/2003 và sừ dụng kinh tế lượng với các mô hình nghiên cứu, kiểm định của eview như: Johansen Maximum Likelihood, kiểm định nhân quả Granger để xác định liệu chỉ số chứng khoán có là một chỉ báo cho những biến vĩ mô khác và tác giả Christopher Gan và cộng sự (2006) lấy 7 biến kinh tế vĩ mô đó là: Tỷ lệ lạm phát (CPI), Tỷ giá hối đoái (EX), GDP, Cung tiền, lãi suất dài hạn (LR), lãi suất ngắn hạn (SR), giá dầu nội địa (ROIL) đã cho ra kết quả như sau: 4 biến vĩ mô là EX, SR, ROIL và GDP là những biến quan trọng nhất trong việc quyết định chỉ số chứng khoán Kết quả cũng cho thấy NZSE không phải là chỉ báo bất cứ biến vĩ mô nào trong thời kỳ nghiên cứu Phân tích phản ứng đẩy cho kết quả như sau: Tác động của cú sốc lên giá chứng khoán có tác động dương, sau đó yếu dần kể từ 6 tháng Cú sốc đến GDP thực, giá dầu, SR lên NZSE40 là dương Cú sốc của CPI, M1 và LR luôn luôn có tác động âm lên chỉ số chứng khoán Cú sốc đến
EX có tác động âm, sau tháng thứ 4 thì trở nên dương Phân tích phân rã phương sai có kết quả là về dài hạn, NZSE40 có thể được giải thích từ các biến LR, SR, cung tiền và GDP Nhìn chung, chỉ số NZSE40 được quyết định bởi lãi suất, cung tiền và GDP thực trong giai đoạn 1990-2003 Kết quả này khuyến cáo các nhà đầu tư quan tâm đến đầu tư vào New Zealand nên chú trọng nhiều hơn vào những biến này thay vì chú trọng vào tỷ giá và tỷ lệ lạm phát
Tác giả Al-Sharkas và Adel (2004) sử dụng phương pháp đồng kết hợp của Johansen 1991 để phân tích cân bằng dài hạn giữa thị trường chứng khoán và những biến kinh tế vĩ mô áp dụng lần đầu tiên cho thị trường chứng khoán Jordan Các biến sử dụng là chỉ số thị trường chứng khoán Amman, CPI, cung tiền M2, chỉ số sản xuất công nghiệp và lãi suất tín phiếu kho bạc Tác giả tìm thấy rằng tồn tại mối quan hệ đồng kết hợp giữa các biến Việc phân tích kết quả cho thấy nó khớp với những tìm thấy trước đây Cung tiền, lãi suất tín phiếu và chỉ số sản xuất công nghiệp có mối quan hệ đồng biến với thị trường chứng khoán trong khi CPI tác động ngược chiều
Sử dụng những biến kinh tế vĩ mô quen thuộc, Pramod Kumar Naik và Puja padhi
(2012) cứu khảo sát mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán Ấn Độ (BSE Sensex) và 5 biến kinh tế vĩ mô đó là: chỉ sổ sản xuất công nghiệp, lạm phát, cung tiền, lãi suất tín phiếu kho bạc và tỷ giá hối đoái từ năm 1994 đến 2011 Kết quả sau khi sử dụng phương pháp Johansen và VECM cho thấy thị trường chứng khoán tương quan dương với cung tiền và chỉ số sản xuất công nghiệp, tương quan âm với lạm phát Tỷ giá và lãi suất tín phiếu không đáng kể trong việc quyết định chỉ số giá chứng khoán
Trong khuôn khổ mô hình chiết khấu giá trị, tác giả Andreas humpe và Peter Macmillan (2007) kiểm định liệu những biến kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng lên giá chứng khoán ở Mỹ và Nhật Bản hay không Phân tích đồng kết hợp được sử dụng để xem mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa sản xuất công nghiệp, CPI, cung tiền, lãi suất dài hạn và giá chứng khoán ở Mỹ và Nhật Bản Ở Mỹ, giá chứng khoán thuận chiều với sản xuất công nghiệp và nghịch chiều với CPI, lãi suất Cũng quan hệ thuật chiều nhưng không có ý nghĩa thống kê giữa giá chứng khoán Mỹ và cung tiền Với dữ liệu của Nhật Bản, tác giả tìm thấy mối quan hệ thuận chiều giữa giá chứng khoán với sản xuất công nghiệp và nghịch chiều với cung tiền CPI và lãi suất không có ý nghĩa lên giá chứng khoán
Asmy và cộng sự nghiên cứu kiểm tra mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa chỉ số chứng khoán kết hợp Kuala Lumpur (Malaysia) và những biến kinh tế vĩ mô như: lạm phát, cung tiền và tỷ giá hối đoái trong 2 thời kỳ trước và sau khủng hoảng từ 1987-
1995 và 1999-2007 Kết quả cho thấy có mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa giá chứng khoán và những biến kinh tế vĩ mô Lạm phát, cung tiền và tỷ giá có ảnh hưởng có ý nghĩa đến chỉ số giá chứng khoán Những biến này được cho là công cụ chính sách nhấn mạnh của chính phủ nhằm bình ổn giá chứng khoán
Gautam Goswami và Sung-chang Jung (1997) kiểm tra tác động của những nhân tố kinh tế lên thị trường chứng khoán Hàn Quốc Sử dụng mô hình VECM, bài nghiên cứu xem xét những tác động ngắn hạn cũng như dài hạn giữa giá chứng khoán và 8 biến kinh tế vĩ mô từ nền kinh tế Hàn Quốc Kết quả cho thấy thị trường chứng khoán nước này tương quan dương với sản xuất công nghiệp, lạm phát, lãi suất ngắn hạn, giá dầu, cán cân thương mại và tương quan âm với lãi suất dài hạn, cung tiền M2 và tỷ giá
Seyed Mehdi Hosseini và cộng sự (2011) xem xét vai trò của những biến kinh tế vĩ mô lên chỉ số giá chứng khoán ở Trung Quốc và Ấn Độ Bài nghiên cứu này kiểm tra mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán và 4 biến kinh tế vĩ mô là giá dầu thô, cung tiền M2, sản xuất công nghiệp và tỷ lệ lạm phát ở Trung Quốc và Ấn Độ với thời gian từ
1999 đến 2009 Sử dụng phương pháp Johansen 1990 và VECM, tác giả chỉ ra rằng có cả mối quan hệ dài hạn và ngắn hạn giữa những biến kinh tế vĩ mô và chỉ số thị trường chứng khoán ở mỗi nước
Tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm
Nhằm mục tiêu làm rõ hơn các nghiên cứu thực nghiệm của các tác giả trước đây, xin thống kê lại thành bảng tổng hợp các nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng tới thị trường chứng khoán các nước như sau:
Bảng 2.1 Tóm tắt các nghiên cứu trước đây
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); New Zealand - Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Malaysia - Mohamed Asmy,
Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md Fouad (2009); Ấn Độ - Gagan Deep Sharma, Mandeep Mahendru (2010); Nam Á - Dr
Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004); Ghana - Anokye M Adam, George Tweneboah (2008); Malaysia - Mohamed Asmy, Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md
Fouad (2009); Ấn Độ - Gagan Deep Sharma,Mandeep Mahendru (2010); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010)
Giá vàng Ấn Độ - Gagan Deep Sharma, Mandeep
Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010) (-) đầu tư trực tiếp nước ngoài
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); New Zealand - Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Trung Quốc -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011)
(+) Ấn Độ -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010) (-)
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004); Mỹ - Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Ghana - Anokye M
Adam, George Tweneboah (2008); Malaysia - Mohamed Asmy, Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md Fouad (2009); Trung Quốc và Ấn Độ -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010)
Jordan - Adel A Al-Sharkas (2004); Ấn Độ - Gagan Deep Sharma, Mandeep Mahendru (2010); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Nam Á - Dr Aurangzeb (2012)
Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004); Jordan - Adel A Al-Sharkas (2004); Ấn Độ -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012)
Mỹ và Nhật- Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Trung Quốc -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci
Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah (2004); Nhật- Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Trung Quốc -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); Mỹ - Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Malaysia - Mohamed Asmy, Wisam Rohilina, Aris Hasama, Md
Fouad (2009); Ấn Độ -Seyed Mehdi Hosseini, Zamri Ahmad, Yew Wah Lai (2011)
Jordan - Adel A Al-Sharkas (2004); New Zealand - Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang(2006) (+)
Singapore - Ramin Cooper Maysami, Lee Chuin Howe, Mohamad Atkin Hamzah
(+) (Lãi suất ngắn hạn) & (-) (lãi suất dài hạn)
Hàn Quốc - Gautam Goswami, Sung-Chang Tung (1997); Mỹ - Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Ghana - Anokye M
Adam, George Tweneboah (2008); Ấn Độ - Pramod Kumar Naik, Puja Padhi (2012); Thổ Nhĩ Kỳ - Ahmet Buyiiksalvaci (2010); Nam Á
Cán cân thương mại Hàn Quốc - Gautam Goswami,
Qua tham khảo một số nghiên cứu trước đây mặc dù không thể xem toàn bộ tất cả các bài nghiên cứu của tất cả các tác giả về chủ đề liên quan do số lượng rất lớn các nghiên cứu cho tới hiện tại nhưng ta có thể rút ra từ đa số các bài nghiên cứu trước đây rằng có nhiều nhân tố kinh tế vĩ mô được lựa chọn để đánh giá tác động của chúng tới thị trường chứng khoán các nước
Bảng tóm tắt các biến ở trên cho ta thấy rằng, có một số biến kinh tế vĩ mô cùng được nhiều tác giả lựa chọn làm biến độc lập cho nghiên cứu của mình như: tỷ giá hối đoái, giá vàng, giá dầu, đầu tư trực tiếp nước ngoài, lạm phát/CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất, cung tiền Đây là các biến có tần suất lặp lại khá cao trong hầu hết các nghiên cứu trước đây đặc biệt là những nước có nền kinh tế mới nổi Và đây cũng là những biến kinh tế vĩ mô phổ biến nhất và quen thuộc nhất với đa số người dân cũng như đối với những nhà đầu tư chứng khoán khi mà sự biến động của các biến này là nguồn thông tin tham khảo quan trọng để dự báo tình hình kinh tế vĩ mô tương lai có thể ảnh hưởng đáng kể đến giá chứng khoán Trong các nghiên cứu tham khảo ở trên, luận văn sẽ tham khảo chủ yếu nghiên cứu đầu tiên về “Nhân tố kinh tế vĩ mô và biến động của thị trường chứng khoán: trường hợp Ghana” của tác giả Anokye M Adam và cộng sự (2008) vì xét thấy:
- Thứ nhất, đây là nghiên cứu nói về thị trường chứng khoán Ghana có một số điểm tương đồng với điều kiện Việt Nam như: cũng thuộc nước đang phát triển, nhận đầu tư trực tiếp nước ngoài và là nước nhập siêu Do đó, các biến đưa vào đề tài cũng phù hợp khi áp dụng cho Việt Nam
- Thứ 2, nghiên cứu trường hợp nước đang phát triển là Ghana nhưng các tác giả thực hiện bài nghiên cứu lại đến từ trường đại học “School of Management, University of Leicester” của Anh Quốc, vốn cập nhật các phương pháp nghiên cứu tiên tiến nhất
Vì vậy, thiết nghĩ đây là nguồn tham khảo đáng quý khi áp dụng các phương pháp nghiên cứu của tác giả này nhằm áp dụng cho điều kiện Việt Nam
Như vậy, chương này đã cho chúng ta cái nhìn tổng thể về tác động của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán các nước Qua xem xét nhiều bài nghiên cứu trước đây của nhiều tác giả trên thế giới ta thấy các nghiên cứu thực nghiệm cũng chỉ ra rằng mối tương quan giữa các nhân tố kinh tế vĩ mô tới thị trường chứng khoán ở các nền kinh tế khác nhau là không thống nhất Việc tham khảo các nghiên cứu trước đây sẽ giúp cho ta có tiền đề tốt để tiến hành nghiên cứu áp dụng cho điều kiện thị trường chứng khoán Việt Nam.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu gồm 1 biến phụ thuộc là chỉ số thị trường chứng khoán VN – Index và 8 biến kinh tế vĩ mô đồng nhất thời kỳ khảo sát bao gồm 153 quan sát tháng kéo dài từ tháng 7/2000 cho đến tháng 3/2013 Trong đó, thời gian được chia làm 2 giai đoạn: giai đoạn đầu tiên là từ tháng 7/2000 đến tháng 7/2007 tức giai đoạn trước khủng hoảng tài chính Mỹ và giai đoạn sau là từ tháng 8/2007 đến hết giai đoạn nghiên cứu (tháng 3/2013) tức là giai đoạn khủng hoảng tài chính xảy ra trên diện rộng Mô hình sẽ được thực hiện cho hai giai đoạn vừa nêu và phân tích kết quả so sánh giữa hai giai đoạn này Mục đích của việc phân đoạn là nhằm xác định liệu khủng hoảng tài chính có tác động nào lên mối tương quan của các biến số kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán hay không
Trên cơ sở những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán, tác giả lựa chọn nghiên cứu của tác giả Anokye M Adam và cộng sự (2008) về thị trường chứng khoán Ghana làm bài tham khảo chính Bên cạnh đó, tác giả cũng tham khảo thêm các nghiên cứu của Ramin Cooper Maysami và cộng sự (2004), Gagan Deep Sharma và cộng sự (2010), Christopher Gan và cộng sự (2006) để tăng sự đa dạng cho các biến Cùng với việc xem xét các biến phù hợp với đặc thù tại Việt Nam và năng lực nghiên cứu, tác giả sử dụng trong đề tài này 8 biến kinh tế vĩ mô gồm: tỷ giá hối đoái, giá vàng, đầu tư trực tiếp nước ngoài, giá dầu, chỉ số giá tiêu dùng CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền, lãi suất Như đã đề cập ở chương hai, tác giả nhận thấy 8 biến này là các biến được các nghiên cứu trước đây sử dụng phổ biến nhất với tần suất lặp lại cao ở các nước đặc biệt là các nước đang phát triển Vì vậy, những biến này sẽ là các biến sử dụng xuyên suốt cho toàn luận văn của tác giả.
Mô tả biến
Các biến được sử dụng trong luận văn bao gồm:
Chỉ số thị trường chứng khoán: Đối với biến đại diện cho thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả chọn chỉ số VN-Index của HOSE (sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh) làm đại diện do nó ra đời gắn liền với sự ra đời của thị trường chứng khoán Việt Nam Với trên 300 công ty niêm yết, trên 100 công ty chứng khoán thành viên, HOSE hiện chiếm trên 85% giá trị vốn hóa của toàn thị trường chứng khoán Việt Nam và nó đang là thị trường niêm yết của các doanh nghiệp hàng đầu Việt Nam Vì vậy, xét về quy mô và lịch sử hoạt động, VN-Index chiếm ưu thế hơn các chỉ số như HNX-Index và Upcom- Index
VN-Index được Ủy ban chứng khoán nhà nước tính toán theo phương pháp chỉ số giá bình quân Passcher:
P1i: Giá hiện hành của cổ phiếu i
Q1i: Khối lượng đang lưu hành (khối lượng niêm yết) của cổ phiếu i
P0i: Giá của cổ phiếu i thời kì gốc
Q0i: Khối lượng của cổ phiếu i tại thời kì gốc
Dữ liệu mỗi quan sát là chỉ số VN-Index đóng cừa vào ngày giao dịch cuối cùng của mỗi tháng Nguồn dữ liệu được tác giả thu thập từ trang web của sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh http://www.hsx.vn
Trong nghiên cứu này, tác giả lựa chọn tỷ giá giữa tiền đồng Việt Nam so với Đô la Mỹ làm đại diện bởi những lý do từ chính sức ảnh hưởng của đồng đô la Mỹ đối với các nền kinh tế trên thế giới nói chung, và tại Việt Nam, đồng đô la Mỹ có mức độ phổ biến nhất trong các hoạt động kinh tế, thương mại, kể cả trong tích trữ dân cư Vì vậy, tác giả kỳ vọng sự lựa chọn biến này sẽ phản ánh tốt nhất mức độ ảnh hưởng của tỷ giá tới biến động của thị trường chứng khoán
Dữ liệu hàng tháng được thu thập từ website của Vietcombank www.vietcombank.com.vn lấy tỷ giá giao dịch cuối tháng
Người Việt Nam với thói quen ăn chắc mặc bền thường chọn vàng làm phương tiện cất trữ Khi thị trường chứng khoán có những biến động, người ta sẽ nghĩ đến vàng như là một kênh trú ẩn an toàn Vì vậy, vàng đóng một vai trò hết sức quan trọng đối với nền kinh tế Việt Nam Giá vàng trong nước được lựa chọn là một biến nằm trong các biến kinh tế vĩ mô để khảo sát Về nguồn dữ liệu, tác giả thu thập theo giá vàng SJC thời điểm cuối tháng dựa trên thông tin niêm yết giá vàng của công ty này
Đầu tư trực tiếp nước ngoài:
Biến đầu tư trực tiếp nước ngoài theo số vốn đăng kí và bổ sung thêm hàng tháng lấy từ các báo cáo tình hình đầu tư trực tiếp nước ngoài, báo cáo tình hình kinh tế xã hội hàng tháng đăng trên trang web cổng thông tin điện tử của chính phủ
Việt Nam là một quốc gia nhập khẩu xăng dầu và nó là một trong ba mặt hàng có giá trị nhập khẩu lớn nhất Tuy nhập khẩu xăng dầu nhưng giá dầu trong nước không theo cơ chế thị trường mà được quyết định bởi các cơ quan chức năng Vì vậy, thiết nghĩ giá dầu trong nước sẽ phản ánh tình hình nội tại của nền kinh tế và có thể ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán trong nước thông qua tác động của giá dầu như là một đầu vào cho sản xuất kinh doanh Về nguồn thu thập, tác giả lấy thông tin giá dầu
DO trong nước tại thời điểm cuối tháng từ trang web của Tập đoàn xăng dầu Việt Nam Petrolimex và website xangdau.net
Chỉ số giá tiêu dùng - CPI:
Chỉ số giá tiêu dùng (hay được viết tắt là CPI) là chỉ số tính theo phần trăm để phản ánh mức thay đổi tương đối của giá hàng tiêu dùng theo thời gian Sở dĩ chỉ là thay đổi tương đối vì chỉ số này chỉ dựa vào một giỏ hàng hóa đại diện cho toàn bộ hàng tiêu dùng Đây là chỉ tiêu được sử dụng phổ biến nhất để đo lường mức giá và sự thay đổi của mức giá chính là lạm phát
CPIt = 100 x Chi phí để mua giỏ hàng hoá thời kỳ t
Chi phí để mua giỏ hàng hoá kỳ cơ sở Đối với dữ liệu nghiên cứu trong luận văn, tác giả thu thập từ nguồn IFS CD- ROM (International Financial Statistics) của IMF với năm 2005 được coi là năm gốc (năm 2005 = 100)
Chỉ số sản xuất công nghiệp:
Chỉ số sản xuất công nghiệp được xem như là biến số đại diện cho hoạt động kinh tế thực của mỗi quốc gia Vì vậy, tác giả lựa chọn biến số này cho nghiên cứu của mình với kỳ vọng nó sẽ tương quan đáng kể tới thị trường chứng khoán Dữ liệu được tác giả thu thập từ các báo cáo tình hình kinh tế xã hội trên trang web cổng thông tin điện tử của chính phủ và báo cáo tổng cục thống kê
- Iq: Tốc độ phát triển sản xuất một ngành, một tỉnh, TP, một khu vực tính theo khối lượng sản phẩm
- iq: Tốc độ phát triển của sản phẩm hoặc ngành cấp dưới liền kề để tính cho ngành ở cấp cao hơn
- Wqo: Quyền số được tính bằng giá trị tăng thêm kỳ gốc
Biến cung tiền M2 được tác giả thu thập từ IFS CD-ROM của IMF cho dữ liệu các tháng của những năm đầu tiên Năm gần đây (2012 và 2013) tác giả thu thập dữ liệu từ trang web của Ngân Hàng nhà nước với tên gọi tổng phương tiện thanh toán do dữ liệu xa trở về trước không được công bố trên website này Đơn vị tính là tỷ VNĐ
Biến lãi suất là một biến có tính đa dạng trong các nghiên cứu trước đây vì các tác giả sử dụng các lãi suất khác nhau cho nghiên cứu của mình dựa vào những thông tin hiện có về tình hình kinh tế mỗi quốc gia Việc lựa chọn lãi suất nào sử dụng trong nghiên cứu chủ yếu là đảm bảo sao cho nó phù hợp và phản ánh tốt nhất sự tác động của nó tới hoạt động kinh tế trong đó có thị trường chứng khoán Vì vậy, theo ý kiến chủ quan của tác giả, tác giả lựa chọn lãi suất tín phiếu kho bạc như là một thước đo cho lãi suất phi rủi ro của nền kinh tế vì theo lý thuyết đây là lãi suất để các nhà đầu tư tham chiếu để đưa ra quyết định đầu tư của mình Lãi suất tín phiếu kho bạc được tác giả lấy từ mục Treasury Bill Rate của IFS CD - ROM
Bảng 3-1: Các biến số trong mô hình nghiên cứu
STT Ký hiệu Tên biến Đơn vị Giải thích
1 VNI Chỉ số thị trường chứng khoán VN-Index Điểm
Chỉ số VN-Index giá đóng cửa cuối tháng
2 EX Tỷ giá hối đoái VNĐ/USD
Tỷ giá giao dịch của NHTM Vietcombank vào cuối tháng
3 GOLD Giá vàng VNĐ/lượng
Giá vàng SJC trong nước tại thời điểm cuối tháng
STT Ký hiệu Tên biến Đơn vị Giải thích
4 FDI Đầu tư trực tiếp nước ngoài Triệu USD
FDI theo vốn đăng kí vào mỗi tháng
5 OIL Giá dầu Đồng/lít
Giá dầu DO trong nước tại thời điểm cuối tháng
6 CPI Tỷ lệ lạm phát Chỉ số
Chỉ số giá tiêu dùng với năm 2005 là năm gốc
7 IP Chỉ số sản xuất công nghiệp Chỉ số
Chỉ số sản xuất công nghiệp mỗi tháng
Tổng phương tiện thanh toán trong tháng tính tại thời điểm cuối tháng
9 TB Lãi suất tín phiếu kho bạc Phần trăm
Lãi suất tín phiếu kho bạc kỳ hạn 1 năm
Mô hình nghiên cứu và phương pháp kiểm định
3.3.1 Mô hình nghiên c ứ u: Để phân tích tác động của một số biến độc lập lên một biến phụ thuộc, bao giờ ta cũng có phương trình cân bằng thể hiện mối liên hệ giữa chúng thông qua các hệ số thể hiện mức độ tác động (thuận chiều hay nghịch chiều, tác động ít hay nhiều so với các biến khác) Bài luận văn với mục tiêu tìm kiếm mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến khảo sát cũng là bài toán tìm kiếm các hệ số này Vì vậy, với các biến nghiên cứu đã liệt kê ở trên do mức độ phổ biến của nó, mô hình về mối liên hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán sẽ được thể hiện như sau:
VNI t = f(EX t , GOLD t, FDI t, OIL t , CPI t , IP t , M2 t, TB t )
+ VNI: VN-Index, + EX: tỷ giá hối đoái USD/VND, + GOLD: giá vàng
+ FDI: đầu tư trực tiếp nước ngoài, + OIL: giá dầu,
+ CPI: tỷ lệ lạm phát, + IP: chỉ số sản xuất công nghiệp + M2: cung tiền mở rộng,
+ TB: lãi suất tín phiếu kho bạc
Trên đây là mô hình tổng quát của nghiên cứu và tác giả sẽ sử dụng các phương pháp nghiên cứu hỗ trợ bằng phần mềm Eview để có thể đưa ra kết quả định lượng làm nền tảng cho những kết luận của tác giả Các phương pháp kiểm định và giải thích phương pháp được tiếp tục đề cập ở phần ngay sau đây
3.3.2 Ph ươ ng pháp ki ể m đị nh:
Luận văn đã tham khảo nhiều nghiên cứu trước đây và nhận thấy rằng, các nghiên cứu của các tác giả gần đây trên thế giới về cùng một đề tài đa phần sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết Johansen (1990) để xem tác động dài hạn giữa các biến và mô hình hiệu chỉnh sai số vector VECM (vector error correction model) để xem xét sự điều chỉnh ngắn hạn hướng tới cân bằng dài hạn Các nghiên cứu còn phân tích thêm hàm phản ứng đẩy (Impulse response functions) và phân rã phương sai (Variance Decomposition) nhằm xem xét tính động trong sự tương tác của giá chứng khoán trước cú sốc từ các biến số kinh tế vĩ mô cũng như kiểm tra hàm lượng thông tin của mỗi biến trong việc giải thích biến động của chỉ số giá chứng khoán Phương pháp này là một bước tiến trong nghiên cứu kinh tế lượng gần đây, nó cho phép ước lượng được mối quan hệ dài hạn từ những biến chuỗi thời gian không dừng có đồng kết hợp
(Utku utkulu, 2004) Từ việc tham khảo các bài nghiên cứu trước đây với phương pháp nghiên cứu được sử dụng, tác giả cũng sẽ dùng các phương pháp kiểm định này áp dụng vào riêng cho bài luận văn của mình Sau đây xin liệt kê chi tiết hơn những phương pháp kiểm định sẽ sử dụng cho luận văn
Nói đến thống kê mô tả là nói đến việc mô tả dữ liệu bằng các phép tính và chỉ số thống kê thông thường như số trung bình (mean), số trung vị (median), phương sai (variance) độ lệch chuẩn (standard deviation)… cho các biến số mà chúng ta sử dụng
Việc sử dụng thống kê để tóm tắt và lập bảng, biểu đồ cho một tập dữ liệu để làm cho các đặc điểm chính của nó (trung bình, phương sai, phân bố,…) biểu lộ gọn và rõ hơn
Mục tiêu là giúp cho người sử dụng dữ liệu có thể hệ thống hóa lại các con số nhằm có những hình dung ban đầu về bộ dữ liệu của mình
3.3.2.2 Kiểm định nghiệm đơn vị (kiểm định tính dừng):
Tính dừng hàm ý rằng những đặc điểm của chuỗi không thay đổi qua thời gian (giá trị trung bình và phương sai không đổi qua thời gian) Kiểm định nghiệm đơn vị là một kiểm định quan trọng khi phân tích tính dừng của dữ liệu chuỗi thời gian và xác định bậc liên kết của chúng
Cách dễ dàng nhất để thực hiện kiểm định nghiệm đơn vị là xem xét mô hình sau:
Yt = pYt-1 + ut Ở đây ut là số hạng chỉ sai số ngẫu nhiên xuất phát từ các giả định cổ điển rằng nó có giá trị trung bình bằng 0, phương sai là hằng số và không tự tương quan Nếu hệ số của Yt-1 trong thực tế bằng 1, thì chúng ta đang phải đối mặt với vấn đề gọi là nghiệm đơn vị, tức là tình huống không dừng Do vậy nếu chúng ta thực hiện hồi quy và tìm ra rằng p = 1 thì chúng ta có thể nói Yt có nghiệm đơn vị
Phương trình ở trên thường được trình bày ở một dạng khác như sau:
Như vậy để kiểm định tính dừng, giả thuyết H0 là δ = 0 (hoặc p = 1) (tức là có nghiệm đơn vị)
Theo giả thuyết không rằng p = 1, trị thống kê t được tính theo quy ước được biết tới như là trị thống kê τ (tau), mà các giá trị tới hạn của nó đã được sắp thành bảng bởi Dickey và Fuller Kiểm định Tau còn được biết tới như là kiểm định Dickey-Fuller (DF), vì sự kính trọng đối với những người đã phát minh ra nó
3.3.2.3 Kiểm định đồng kết hợp:
Sử dụng đồng kết hợp là một kỹ thuật sử dụng rộng rãi trong mô hình kinh tế vĩ mô
Theo Utku Utkulu (2004), chuỗi thời gian không dừng (hay có xu hướng) có thể được xem là một vấn đề chính trong kinh tế lượng thực hành Tuy nhiên, hầu hết các chuỗi thời gian kinh tế vĩ mô đều có xu hướng Một vài nhà nghiên cứu đề xuất một giải pháp là lấy sai phân chuỗi dữ liệu liên tục cho đến khi đạt được tính dừng Thế nhưng, người ta chứng tỏ là những kết quả do sai phân dẫn tới việc thất thoát một vài thông tin dài hạn có giá trị của dữ liệu Một đột phá thực sự trong kinh tế lượng chuỗi thời gian là khái niệm “đồng kết hợp” vào những năm 80 Khái niệm được giới thiệu lần đầu tiên bởi Granger (1981) Sau đó, Engle và Granger (1987) cung cấp một nền tảng lý thuyết vững chắc cho việc trình bày, kiểm định, ước tính và mô hình những biến chuỗi thời gian không dừng đồng kết hợp
Phương pháp đồng kết hợp cho phép dữ liệu không dừng được sử dụng mà kết quả giả mạo được tránh khỏi Nó cũng cho phép kiểm định và ước tính mô hình dài hạn từ dữ liệu chuỗi thời gian thực
Như vậy, với sự thật rằng nhiều chuỗi thời gian vĩ mô không dừng đã giúp phát triển một lý thuyết phân tích chuỗi thời gian không dừng Engle và Granger (1987) chỉ ra rằng một sự kết hợp tuyến tính của hai hoặc hơn những chuỗi không dừng có thể dừng Nếu một sự kết hợp tuyến tính dừng như thế tồn tại, thì chuỗi thời gian không dừng được nói là đồng kết hợp Sự kết hợp tuyến tính dừng được gọi là phương trình đồng kết hợp và có thể được hiểu là có một mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến
Lấy một ví dụ đơn giản để dễ hiểu hơn đồng kết hợp, ta xem phương trình sau: mt = β0 + β1pt + β2yt + β3rt + et trong đó, mt: cầu tiền dài hạn yt: thu nhập thực rt: lãi suất Giả định quan trọng là et phải dừng Vấn đề gây ra cho nhà nghiên cứu là các biến đều mang đặc tính dừng bậc 1 Tuy nhiên, người ta cho rằng có tồn tại một sự kết hợp tuyến tính của những biến này thành dừng
Chúng ta có thể viết lại như sau: et = mt - β0 - β1pt - β2yt - β3rt
Do et phải dừng, sự kết hợp tuyến tính của những biến đồng kết hợp ở bên phải phương trình cũng phải dừng Như vậy, giả thuyết đòi hỏi rằng chuỗi thời gian của 4 biến không dừng có liên kết với nhau
Phân tích thống kê mô tả các biến
4.1.1 Phân tích bi ế n độ ng c ủ a ch ỉ s ố giá ch ứ ng khoán VN-Index:
Chỉ số giá chứng khoán là thước đo phản ánh sự biến động của giá chứng khoán nói chung trên thị trường chứng khoán.Với dữ liệu chỉ số giá chứng khoán VN-Index do tác giả thu thập được lấy từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013, biến động của chỉ số giá chứng khoán được thể hiện ở biểu đồ sau:
Biểu đồ 4-1: Diễn biến chỉ số VN-Index từ tháng 7/2000 đến tháng 3/2013
Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh - www.hsx.vn
Thị trường chứng khoán Việt Nam sau hơn 10 năm hoạt động xảy ra rất nhiều biến động thể hiện qua sự tăng giảm của chỉ số VN-Index Thị trường chứng khoán cho tới năm 2013 đã trải qua nhiều thăng trầm như sau:
Giai đoạn trước khủng hoảng tài chính Mỹ lấy mốc thời gian từ tháng 7/2000 đến tháng 7/2007 chỉ số VN-Index có những đặc điểm như sau:
Jul ‐ 00 Jan ‐ 01 Jul ‐ 01 Jan ‐ 02 Jul ‐ 02 Jan ‐ 03 Jul ‐ 03 Jan ‐ 04 Jul ‐ 04 Jan ‐ 05 Jul ‐ 05 Jan ‐ 06 Jul ‐ 06 Jan ‐ 07 Jul ‐ 07 Jan ‐ 08 Jul ‐ 08 Jan ‐ 09 Jul ‐ 09 Jan ‐ 10 Jul ‐ 10 Jan ‐ 11 Jul ‐ 11 Jan ‐ 12 Jul ‐ 12 Jan ‐ 13
- Từ khi khi ra đời cho đến giữa năm 2001, chỉ số chứng khoán VN-Index đã tăng “phi mã” từ 100 điểm ngày 28/7/2000 lên 571 điểm ngày 25/6/2001 – gấp trên 5.7 lần trong vòng 1 năm
- Từ tháng 7/2001 đến giữa năm 2004, chỉ số VN-Index gần như rơi tự do xuống còn trên 130 điểm
- Từ nửa cuối năm 2004 đến hết năm 2005, VN-Index “bò dần” lên trên 200 điểm và đến hết năm 2005 đã vượt qua mốc 300 điểm
- Từ năm 2006 là giai đoạn sốt nóng, khi phiên giao dịch đầu năm mới có hơn 300 điểm thì vào quý thứ 2 đã có lúc vọt lên đỉnh 632,69 điểm Tháng 3 và tháng 4 được nhận định là tháng phát triển nóng Nguyên nhân của sự tăng lên liên tục này là do các nhận định khả quan về thị trường chứng khoán Việt Nam, sự ra đời của các quỹ đầu tư làm cho lượng tiền chảy vào tương đối lớn, đặc biệt là sự xuất hiện của cổ phiếu VNM với quy mô lớn đã làm cho thị trường tăng đáng kể Tuy nhiên, những tháng tiếp theo VN-Index lại giảm xuống nhưng vào những tháng cuối năm nó lại tăng lên
- Thị trường chứng khoán từ năm 2007 đến cuối tháng 7/2007 diễn biến sôi động Từ tháng 1 đến tháng 3, VN-Index bức phá ngoạn mục, với đồ thị đi lên gần như thẳng đứng và chỉ số liên tục tăng cao và vượt ngưỡng 1.000 điểm Nguyên nhân được nhiều người lý giải là do tốc độ hội nhập quốc tế nhanh, những lợi ích thu được từ tự do hóa thương mại, cải cách thị trường sau khi gia nhập WTO, tốc độ tăng trưởng kinh tế cao và tính minh bạch được cải thiện với việc bắt đầu áp dụng chể độ báo cáo tài chính của nhiều công ty Sau đó là giai đoạn điều chỉnh mạnh từ giữa tháng 3 đến cuối tháng 4/2007, VN-Index tụt dốc và phục hồi lại từ cuối tháng 4 đến cuối tháng 6/2007 Đến cuối tháng 7/2007, VN-Index dao động xung quanh ngưỡng 1.000 điểm, tăng hơn 10 lần so với năm 2000
Nhìn chung trong giai đoạn 1, chỉ số VN-Index đi theo xu hướng tăng là phổ biến vì đây là giai đoạn có sự ủng hộ mạnh mẽ của các nhân tố kinh tế vĩ mô Các nhân tố kinh tế vĩ mô của Việt Nam tương đối ổn định, nền kinh tế tăng trưởng cao, năm sau cao hơn năm trước, vốn đầu tư nước ngoài theo số đăng ký mới và bổ sung cũng tăng cao Vì vậy mà các kênh đầu tư như vàng, USD, bất động sản trờ nên hạn chế vì không thu được mức lợi nhuận cao Trong giai đoạn này, đầu tư vào chứng khoán được xem như là một kênh đầu tư mới và đầy hấp dẫn Sự quan tâm của nhà đầu tư và lượng tiền đổ vào chứng khoán quá nhiều làm cho giá cổ phiếu tăng cực nóng Ngoài ra, trong giai đoạn này, chính sách tiền tệ được nới lỏng khiến cung tiền trong lưu thông tăng vọt Hệ quả là lạm phát tăng lên mức cao nhất trong vòng 7 năm kể từ năm 2001 (8.3%) kết hợp với thị trường chứng khoán quá nóng khiến VN-Index liên tục tăng
VN-Index trong giai đoạn này (từ tháng 8/2007 đến tháng 3/2013) có những biến động như sau:
- Từ cuối năm 2007 đến quý 1 năm 2009, VN-Index sụt giảm liên tiếp và có những thời điểm xuống dưới ngưỡng 245 điểm Đây là thời kỳ ảm đạm nhất của thị trường chứng khoán Việt Nam, chỉ số VN-Index liên tục giảm điểm và nhiều lần chạm đến mức mà nhiều nhà đầu tư không nghĩ đến Trong thời kỳ này, chính sách thắt chặt tiền tệ, Ngân hàng Nhà nước nâng lãi suất cơ bản lên 14%/năm vào tháng 6/2008 góp phần làm VN- Index bắt đầu rời mốc cao kỷ lục thời gian trước và chuyển sang thời kỳ giảm sâu
- Từ tháng 3 năm 2009 đến nay, thời gian này chỉ số VN-Index đã có sự chuyển biến tích cực và đi lên Và kể từ thời gian này, thị trường chứng khoán khá ổn định, không có nhiều biến động “nóng” như trước nữa Chỉ số VN-Index luôn xoay quanh mức 400 đến 500 điểm Nguyên nhân phục hồi là do việc nới lỏng chính sách tiền tệ, lãi suất cơ bản đã được giảm xuống một nửa (còn 7% từ đầu năm 2009) cùng với tác dụng của chính sách hỗ trợ lãi suất Tuy nhiên, từ cuối năm 2009 đến nay, nước ta thực hiện thu hẹp chính sách tiền tệ, các gói hỗ trợ lãi suất đã chấm dứt và lãi suất cơ bản đã hai lần được nâng lên: 8%/năm (từ 1/12/2009) và 9%/năm (từ 5/11/2010) nhưng lại đi cùng với tăng trưởng tín dụng cao và tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán cao nên chỉ số lạm phát tăng cao Trong bối cảnh lạm phát cao như vậy, giao dịch trên thị trường chứng khoán không còn sức tăng mạnh như giai đoạn đầu nữa
Như vậy trong giai đoạn 2 này thị trường chứng khoán không còn sức bật mạnh mẽ như trong giai đoạn 1 nữa Khủng hoảng tài chính Mỹ lan rộng, tình hình kinh tế khó khăn đi cùng các nhân tố vĩ mô bất ổn đã khiến cho tâm lý các nhà đầu tư trở nên e dè hơn khi đầu tư vào kênh có mức biến động cao như chứng khoán
4.1.2 Phân tích th ố ng kê mô t ả :
Bảng 4-1 trình bày tóm tắt thống kê mô tả của biến Các giá trị trung bình, sai số chuẩn, độ lệch và độ nhọn, thống kê Jacque-Bera và giá trị p đều được trình bày cho cả hai giai đoạn
Bảng 4-1: Thống kê mô tả
VNI1 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB Mean 330.6960 92.38259 15483.40 428.6681 7660435 100.3353 450555.1 5471.176 5.464824 Median 244.4600 87.41000 15697.00 297.2000 7240000 101.8900 392122.0 4400.000 5.720000
VNI2 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Mean 491.5000 172.5610 18911.88 2233.809 30072015 101.9376 2154510 16059.56 9.647463 Median 455.8900 165.3300 19100.00 1300.000 28002000 103.2200 2121355 14750.00 9.160000 Maximum 1065.090 225.0896 21036.00 16271.00 47460000 131.9000 3519376 21900.00 15.60000 Minimum 245.7400 117.2590 15932.00 37.28000 13071000 78.70000 1076900 8600.000 4.800000 Std Dev 165.9237 31.22913 1836.005 2989.152 11519836 7.828999 711276.2 4287.340 2.542401 Skewness 2.014496 0.097565 -0.25671 2.852314 0.129253
- 0.070402 Kurtosis 7.018343 1.843648 1.575792 11.58133 1.451438 7.129105 1.990175 1.668965 2.487416 Jarque-Bera 91.74295 3.896476 6.493908 300.8489 6.983798 49.46396 3.830844 5.023603 0.800610 Probability 0.000000 0.142525 0.038892 0.000000 0.030443 0.000000 0.147280 0.081122 0.670116 Sum 33422.00 11734.15 1286008 151899.0 2.04E+09 6931.760 1.47E+08 1092050 656.0275
Từ bảng thống kê mô tả ta thấy có những điểm nổi bật giữa hai giai đoạn như sau: Xét về mặt giá trị, các biến ở giai đoạn 2 đều tăng (thể hiện ở giá trị trung bình mean) so với giai đoạn 1 Tăng nhanh nhất là biến FDI (giai đoạn 2 gấp 4.2 lần so với giai đoạn 1), kế đến là biến cung tiền M2 (tăng gấp 3.78 lần), rồi lần lượt đến các biến khác như giá vàng, giá dầu, CPI, lãi suất tín phiếu, VN-Index, tỷ giá hối đoái, chỉ số sản xuất công nghiệp Xét về mức độ biến động (thể hiện ở độ lệch chuẩn/phương sai), bảng thống kê cho thấy hầu hết các biến đều có mức độ biến động cao hơn ở giai đoạn
2, giai đoạn 1 cũng có biến động nhưng có lẽ do tác động của những bất ổn trong nền kinh tế mà giai đoạn 2 có sự biến động nhiều hơn thể hiện ở các biến: CPI, EX, FDI, GOLD, M2, OIL, TB Trong đó, khác biệt chỉ có 2 biến là VN-index và IP có sự dao động ít hơn ở giai đoạn 2 so với giai đoạn 1 Thị trường chứng khoán ở giai đoạn 2 hoạt động có vẻ cầm chừng hơn thể hiện ở chỉ số chính là VN-index ít biến động hơn
Biến chỉ số sản xuất công nghiệp IP cũng có độ lệch chuẩn nhỏ hơn thể hiện sự ổn định hơn trong sản xuất công nghiệp ở giai đoạn sau Xu hướng biến động của các biến cũng được thể hiện rõ ở đồ thị biến động của các biến ở phần phụ lục 1.
Kết quả nghiên cứu
4.2.1 K ế t qu ả ki ể m đị nh nghi ệ m đơ n v ị :
Bảng 4-2 mô tả tóm tắt kết quả kiểm định nghiệm đơn vị của các biến qua cả hai giai đoạn khảo sát Phần kết quả chi tiết được nêu trong phụ lục 2 của luận văn Tác giả đã sử dụng phương pháp kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) như đã đề cập ở chương 3 để có được kết quả kiểm định như bên dưới
Bảng 4-2: Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị
Các biến số Giai đoạn 1 Giai đoạn 2
TB -2.069765 -5.526687* I(1) -2.544992 -7.263502* I(1) VNI1 -0.088663 -6.741384* I(1) -2.634605 -6.538742* I(1) ghi chú: *, ** và *** là ký hiệu mức ý nghĩa lần lượt tại 1%, 5% và 10%
Qua chạy dữ liệu bằng Eview cho thấy rằng, kết quả là tất cả các biến đều dừng khi lấy sai phân bậc 1 cho cả hai giai đoạn Còn ở mức đơn vị (hay tại mức) thì đa số các biến đều không dừng Điều này phù hợp với đa số dữ liệu chuỗi thời gian đã được kiểm chứng trong các nghiên cứu trước đây
Do tất cả các biến đều dừng cùng bậc là tại bậc 1 nên ta có thể tiến hành kiểm định đồng liên kết Johansen và áp dụng mô hình hiệu chỉnh sai số vector VECM.
4.2.2 K ế t qu ả ki ể m đị nh đồ ng liên k ế t và mô hình hi ệ u ch ỉ nh sai s ố vector:
4.2.2.1 Kết quả kiểm định đồng liên kết:
Như đã trình bày ở phần 4.2.1 về kiểm định nghiệm đơn vị, các biến được lựa chọn đều dừng tại sai phân bậc 1 với mức ý nghĩa 1% Mục đích chính của phần này là sử dụng kiểm định đồng liên kết Johansen để xác định xem có bao nhiêu tổ hợp tuyến tính của 9 biến quan sát là dừng Nói cách khác, về mặt kinh tế nghĩa là tồn tại bao nhiêu mối quan hệ cân bằng trong dài hạn Để thực hiện được điều này chúng ta sử dụng hai kiểm định thống kê là kiểm định Trace và kiểm định giá trị riêng cực đại
Trước khi thực hiện kiểm định Johansen, ta cần xác định độ trễ tối ưu nhằm tăng tính chính xác khi thực hiện kiểm định Để làm được điều này, ta sẽ ước lượng mô hình VAR với bậc trễ là 1 và tăng dần cho đến 12 (do dữ liệu nghiên cứu là dữ liệu tháng)
Việc xác định độ trễ tối ưu được dựa vào giá trị thống kê AIC (Akaike information criterion) trong bảng kết quả Chạy eview cho từng độ trễ rồi so sánh AIC xem AIC ứng với độ trễ nào là nhỏ nhất thì đó là độ trễ tối ưu cần tìm
Sau khi thực hiện các bước như trên, kết quả cho thấy, ta tìm được độ trễ tối ưu là
6 cho giai đoạn 1 và 4 cho giai đoạn 2 Sau đó, ta sẽ tiến hành chạy kiểm định đồng kết hợp Johansen với độ trễ tối ưu được xác định trước Nếu kết quả kiểm định đồng liên kết cho thấy có ít nhất 1 vector đồng liên kết thì có thể nói rằng ta đã thành công trong việc xác định được mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến
Kết quả của kiểm định đồng liên kết Johansen đối với các biến trong luận văn này được trình bày ở bảng 4-3 bên dưới
Bảng 4-3: Kết quả kiểm định đồng liên kết
Sample (adjusted): 2001M02 2007M07 Included observations: 78 after adjustments Trend assumption: Linear deterministic trend Series: VNI1 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB Lags interval (in first differences): 1 to 6
Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)
No of CE(s) Eigenvalue Statistic Critical Value Prob.**
Max-eigenvalue test indicates 6 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level
* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level **MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values
Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)
VNI1 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Sample (adjusted): 2008M01 2013M03 Included observations: 63 after adjustments Trend assumption: Linear deterministic trend Series: VNI2 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB Lags interval (in first differences): 1 to 4 Unrestricted Cointegration Rank Test (Maximum Eigenvalue)
No of CE(s) Eigenvalue Statistic Critical Value Prob.**
Max-eigenvalue test indicates 6 cointegrating eqn(s) at the 0.05 level
* denotes rejection of the hypothesis at the 0.05 level **MacKinnon-Haug-Michelis (1999) p-values
Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)
VNI2 CPI EX FDI GOLD IP M2 OIL TB
Như vậy, kiểm định Johansen ở kiểm định Maximum eigenvalue đã cho chúng ta kết quả là có 6 vector đồng liên kết hay 6 mối quan hệ đồng kết hợp cho cả hai giai đoạn Kết quả này dẫn đến kết luận là thực sự tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến được lựa chọn trong mô hình
Cũng trong kiểm định đồng liên kết Johansen với độ trễ là 6, ta có được các hệ số đồng liên kết của mô hình, cụ thể:
Yt = (VNIt CPIt EXt FDIt GOLDt IPt M2t OILt TBt) Ứng với hai giai đoạn, ta có vector đồng liên kết là β1 và β2 β1 = (1, 72.99379, 0.029829, 0.147484, 0.000237, -8.707073, -0.007532, - 0.184274, -103.780.1) β2 = (1, 29.83987, 0.170358, 0.038668, -5.03E-05, -25.55972, -0.000471, - 0.041337, -12.23343)
Các giá trị của β đại diện cho hệ số co giãn trong dài hạn của VNI, CPI, EX, FDI, GOLD, IP, M2, OIL và TB Do đó, mối quan hệ đồng liên kết giữa các biến số kinh tế vĩ mô với chỉ số giá chứng khoán lúc này được viết theo phương trình như sau:
VNI1 = -72.99379CPI – 0.029829EX – 0.147484FDI – 0.000237GOLD + 8.707073IP + 0.007532M2 + 0.184274OIL + 103.7801TB (1)
VNI2 = -29.83987CPI – 0.170358EX – 0.038668FDI + 5.03E-05GOLD + 25.55972IP + 0.000471M2 + 0.041337OIL + 12.23343TB (2)
Hai phương trình đồng liên kết trên là mô hình thể hiện mối quan hệ cân bằng dài hạn tức là những ảnh hưởng mang tính ổn định của các biến số kinh tế vĩ mô với thị trường chứng khoán Theo đó, ta thấy rằng, đối với giai đoạn 1 và giai đoạn 2, các biến CPI, EX, FDI cùng thể hiện mối quan hệ ngược chiều với chỉ số thị trường chứng khoán, các biến IP, M2, OIL và TB thể hiện mối quan hệ cùng chiều với thị trường chứng khoán Khác biệt có biến giá vàng GOLD thể hiện tỷ lệ nghịch ở giai đoạn đầu và tỷ lệ thuận với thị trường chứng khoán ở giai đoạn sau
Thứ nhất, biến CPI hay đại diện cho lạm phát của nền kinh tế tồn tại một mối quan hệ nghịch có ý nghĩa thống kê ở cả hai giai đoạn là hoàn toàn phù hợp với lý thuyết kinh tế Trong thời kỳ lạm phát cao, người ta nhận thấy rằng nền kinh tế đang trong tình trạng bất ổn, kỳ vọng về nền kinh tế xấu đi Lạm phát ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khoán thông qua tác động đến tình hình sản xuất hàng hóa, dịch vụ của các doanh nghiệp Lạm phát tăng thường đồng nghĩa với việc chi phí đầu vào cho hoạt động sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp tăng lên Khi chi phí sản xuất tăng cao, giá thành các sản phẩm, dịch vụ của doanh nghiệp sẽ phải tăng theo để đảm bảo sản xuất kinh doanh hoặc có lợi nhuận Tuy nhiên, sức tiêu thụ sản phẩm, dịch vụ của doanh nghiệp sẽ sụt giảm do giá bán cao, đặc biệt trong ngắn hạn khi người tiêu dùng tìm tới các sản phẩm thay thế Kết quả là giá cổ phiếu của doanh nghiệp niêm yết trên thị trường bị ảnh hưởng theo hướng suy giảm với các mức độ khác nhau Lạm phát tăng cao có thể làm lãi suất chung gia tăng do cơ quan quản lý triển khai chính sách thắt chặt tiền tệ Điều này dẫn tới tỷ suất sinh lợi yêu cầu của các nhà đầu tư sẽ cao hơn nên suất chiết khấu sẽ cao hơn Theo quan điểm nghịch biến giữa giá chứng khoán và tỷ suất chiết khấu, giá chứng khoán trên thị trường sẽ giảm xuống và để tránh rủi ro này, nhà đầu tư nắm giữ chứng khoán có khuynh hướng bán ra Hệ quả là thị trường chứng khoán bị ảnh hưởng tiêu cực Sự biến động của lạm phát phản ánh được tình hình chung của nền kinh tế, nghĩa là khi có sự tăng lên của giá cả hiện tại là tín hiệu cho những chính sách mang tính kinh tế trong tương lai nhằm điều chỉnh thị trường về trạng thái ổn định, ví dụ như động thái thắt chặt tiền tệ và do đó giá chứng khoán sẽ bị ảnh hưởng Xem xét hệ số co giãn của hai giai đoạn ta thấy rằng hệ số của giai đoạn 1 cao hơn giai đoạn 2 hay biến lạm phát trong giai đoạn 1 có sức ảnh hưởng tới VN- index cao hơn Điều này cho thấy rằng, ở giai đoạn 1, thị trường nhạy cảm hơn đối với những chính sách điều chỉnh lạm phát của chính phủ so với giai đoạn 2 Kết quả tác động ngược chiều của lạm phát cũng được tìm thấy ở nhiều nghiên cứu của các tác giả trước đây như Atsuyuki Naka (1998), Aktham Maghayereh (2001), Adel A Al- Sharkas (2004), Gagan Deep Sharma (2010), Dr Aurangzeb (2010), Kleoniki K Louli
Thứ hai, biến tỷ giá hối đoái tác động ngược chiều với thị trường chứng khoán ở hai giai đoạn Tuy nhiên, sự tác động là không đáng kể và hệ số cũng không có ý nghĩa thống kê Tồn tại mối tương quan âm là do khi nội tệ mất giá (tỷ giá tăng) sẽ làm lạm phát kỳ vọng tăng lên Các nhà đầu tư sẽ mất niềm tin về triển vọng của nền kinh tế dẫn đến giảm cầu chứng khoán và giá chứng khoán sẽ giảm xuống Tuy nhiên, hệ số không có ý nghĩa thống kê cho thấy về dài hạn, tỷ giá hối đoái không phải là một chỉ báo tốt cho biến động của chứng khoán tại Việt Nam Có thể có một lý do là trong ngắn hạn, tỷ giá sẽ có một sự tác động nhất định tới giá chứng khoán hơn là một sự tác động trong dài hạn Chúng ta sẽ chú ý quan sát khi xem xét các tác động liên quan tới ngắn hạn ở những phần sau
Biến thứ 3 có tác động nghịch chiều với chỉ số giá chứng khoán là đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI Tuy nhiên, cũng như biến tỷ giá hối đoái, FDI tác động rất nhẹ tới thị trường chứng khoán và hệ số β cũng không có ý nghĩa thống kê FDI có thể đóng góp vào thị trường chứng khoán bằng những kênh khác nhau FDI mang đến cho nền kinh tế nhiều vốn, tiền mặt để hoạt động sản xuất cùng với những chuyên gia nước ngoài và những kiến thức, kinh nghiệm cần thiết để điều hành doanh nghiệp Từ đó, làm cho các ngành có vốn FDI càng phát triển về lợi nhuận, về doanh số… Điều này làm tăng thu nhập mỗi cổ phần vốn là thứ mà các nhà đầu tư tìm kiếm bấy lâu Nó cũng giúp sự tăng trưởng kinh tế vĩ mô như tăng GDP, giúp tăng tiêu chuẩn sống của người dân cao hơn nữa và có thể dẫn đến thu hút cả kênh đầu tư gián tiếp nước ngoài
Hay nói cách khác, về tổng thể, FDI tương quan dương với thị trường chứng khoán
Ngược lại, FDI có khuynh hướng lớn hơn ở những nước có rủi ro cao, tài chính chưa phát triển, và yếu kém về tổ chức quản lý (những nước này là những nước cần nguồn vốn FDI nhất) Theo quan điểm này, FDI là một sự thay thế của các nhà đầu tư nước ngoài để loại bỏ khó khăn từ việc đầu tư vào thị trường vốn vì nếu đầu tư vào thị trường vốn thông qua kênh đầu tư gián tiếp thì có thể quyền lợi của các cổ đông nước ngoài không được bảo vệ Vì vậy, FDI có thể tương quan âm với thị trường chứng khoán
Thảo luận kết quả nghiên cứu
Qua phân tích kết quả nghiên cứu ta có thể rút ra được những đặc điểm nổi bật như sau:
- Thứ nhất, trong nhiều biến kinh tế vĩ mô đưa vào nghiên cứu có ba biến nổi bật ảnh hưởng lớn tới thị trường chứng khoán đó là chỉ số giá tiêu dùng CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp IP và lãi suất tín phiếu kho bạc Đây là ba biến có ảnh hưởng dài hạn tới chỉ số giá chứng khoán VN-Index
- Thứ hai, tồn tại mối quan hệ giữa những biến kinh tế vĩ mô và thị trường chứng khoán Việt Nam cả trong ngắn hạn và dài hạn Trong ngắn hạn, các biến chỉ số giá tiêu dùng CPI, tỷ giá hối đoái EX, đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI, giá vàng GOLD và lãi suất tín phiếu TB có tác động đến thị trường chứng khoán Trong dài hạn, như đã đề cập ở trên, các biến chỉ số giá tiêu dùng CPI, chỉ số sản xuất công nghiệp IP và lãi suất tín phiếu kho bạc ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán Việc tập trung vào các biến này khi phân tích thị trường chứng khoán do đó sẽ giúp ích cho các nhà đầu tư hay những đối tượng phân tích khác có cái nhìn toàn diện hơn trong việc đưa ra các kết luận của mình
- Thứ ba, việc chia thành hai giai đoạn phân tích cho thấy sự khác nhau giữa hai giai đoạn, xin tóm lại như sau:
+ Qua thống kê mô tả các biến ta thấy các biến trong giai đoạn 2 có sự biến động cao hơn (CPI, EX, FDI, GOLD, M2, OIL, TB) hàm ý giai đoạn 2 tình hình kinh tế vĩ mô bất ổn hơn so với giai đoạn 1
+ Kết quả đồng liên kết thể hiện một số tương đồng giữa hai giai đoạn Điểm khác biệt chủ yếu ờ hệ số tương quan của giá vàng Giá vàng ở giai đoạn 1 tương quan ngược chiều với chỉ số giá chứng khoán trong khi ở giai đoạn 2 có sự tương quan cùng chiều Điều này cho thấy thị trường vàng là thị trường thay thế thị trường chứng khoán trong khi ở giai đoạn 2 thị trường vàng bổ sung cho thị trường chứng khoán Ngoài ra, hệ số tương quan của biến chỉ số sản xuất công nghiệp IP ở giai đoạn 2 lớn hơn đáng kể so với giai đoạn 1 thể hiện thị trường chứng khoán có sự di chuyển sát sao hơn với hoạt động của nền kinh tế ở giai đoạn này
+ Phân tích VECM cho thấy thị trường chứng khoán trong ngắn hạn ở giai đoạn 1 chịu ảnh hưởng từ chính giá trị của chỉ sô VN-Index và giá vàng trong khi ở giai đoạn
2 chịu ảnh hưởng từ lãi suất tín phiếu kho bạc
+ Phân tích hàm phản ứng đẩy cho thấy sự khác biệt đáng kể giữa hai giai đoạn:
Trong giai đoạn ổn định thì các biến kinh tế vĩ mô có sự tác động theo một xu hướng rõ ràng nhưng bước qua giai đoạn kinh tế suy thoái thì các biến kinh tế vĩ mô có sự biến động không theo xu hướng rõ ràng và khó dự đoán hơn Từ đó, ta có thể nói rằng trong giai đoạn kinh tế bất ổn, việc dự báo giá chứng khoán là một công việc rất phức tạp và đòi hỏi sự thận trọng cao độ trong phân tích
+ Phân tích phân rã phương sai cho thấy không có sự khác biệt đáng kể giữa hai giai đoạn ngoài việc ở giai đoạn 1 biến CPI là biến chủ đạo trong giải thích sự biến động của giá chứng khoán còn ở giai đoạn 2 thì ngoài biến CPI còn có sự góp mặt đáng kể của biến FDI Do đó, có thể thấy lạm phát là một chỉ báo kinh tế quan trọng khi phân tích chứng khoán, ngoài ra cũng cần để ý tới tình hình đầu tư trực tiếp nước ngoài trong phân tích ở giai đoạn kinh tế bất ổn
Như vậy, ba câu hỏi nghiên cứu đề ra ban đầu đã tìm thấy được câu trả lời từ các kết quả đạt được
Thị trường chứng khoán Việt Nam có sự thăng trầm theo những biến động của nền kinh tế Chương này là chương quan trọng nhất phân tích những kết quả tìm được về mối quan hệ trong dài hạn và cả ngắn hạn của thị trường chứng khoán nước ta với các biến kinh tế vĩ mô Với những bằng chứng thuyết phục được đưa ra từ các kiểm định, thống kê trong chương này đã khẳng định về sự tồn tại mối quan hệ giữa các biến với thị trường chứng khoán Chương này đã đi qua khảo sát từ thống kê mô tả đến kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết Johansen, VECM, hàm phản ứng đẩy và phân rã phương sai Kết quả tổng hợp từ những kiểm định cho thấy rằng tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến trong đó có ý nghĩa thống kê là ba biến CPI, IP và TB Tuy nhiên, trong ngắn hạn thì thị trường chứng khoán có sự biến động thông qua các biến như CPI, EX, FDI, GOLD và TB Như vậy, với những kết quả có được trong chương này, chúng ta hoàn toàn có cơ sở để tin rằng tại Việt Nam, sự biến động của thị trường chứng khoán thể hiện qua chỉ số VN-Index có thể được giải thích thông qua sự thay đổi của các biến số kinh tế vĩ mô Nói cách khác, giữa chúng thật sự tồn tại mối quan hệ động trong ngắn hạn và cả cân bằng trong dài hạn.
