(LUẬN văn THẠC sĩ) chi phí đại diện của đồng tiền tự do, chính sách cổ tức và tài trợ nghiên cứu các công ty niêm yết tại việt nam

GIỚI THIỆU

Trong bối cảnh một quốc gia đang phát triển, nền kinh tế không ngừng mở rộng, các doanh nghiệp cần duy trì và mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh để tăng cường năng lực cạnh tranh cả trong nước và quốc tế Để thực hiện điều này, họ phải đối mặt với nhiều loại chi phí khác nhau, bao gồm chi phí sản xuất, chi phí tài chính, chi phí lao động, tiền lương và thưởng Đặc biệt, trong các công ty cổ phần, một loại chi phí quan trọng là chi phí đại diện, mà doanh nghiệp cần phải quản lý hiệu quả để tối ưu hóa hoạt động kinh doanh.

Chi phí đại diện là gì? Tại sao chúng ta phải quan tâm đến chi phí đại diện?

Chi phí đại diện, theo Jensen và Meckling, là tổng hợp các chi phí liên quan đến hợp đồng giữa cổ đông và nhà quản lý, trong đó cổ đông thuê nhà quản lý làm đại diện Việc phân định quyền quản lý và quyền sở hữu trong các công ty rất quan trọng, nhưng cũng tiềm ẩn nhiều vấn đề do mục tiêu của cổ đông và nhà quản lý không giống nhau Cổ đông mong muốn tối đa hóa giá trị công ty, trong khi nhà quản lý thường tập trung vào thu nhập cá nhân Sự khác biệt này có thể dẫn đến việc nhà quản lý thực hiện các hành động nhằm tối đa hóa lợi ích cá nhân, bỏ qua mục tiêu tối đa hóa giá trị công ty, gây tổn hại đến lợi ích của cổ đông.

Các cổ đông sẽ phải chịu thêm chi phí để kiểm soát hoạt động của người quản lý, dẫn đến sự xuất hiện của chi phí đại diện Đặc biệt, những công ty có dòng tiền tự do lớn sẽ tạo điều kiện cho nhà quản lý dễ dàng trục lợi, từ đó làm gia tăng chi phí đại diện.

Trong bối cảnh thực tiễn Việt Nam hiện nay, nhiều công ty lớn đang phải đối mặt với vấn đề chi phí đại diện nghiêm trọng, khi một số nhà quản lý lợi dụng vị thế của mình để gây thiệt hại cho doanh nghiệp và tổn hại đến lợi ích kinh tế của nhà nước Các trường hợp điển hình như CTCP FullPower (FPC), CTCP Vận tải Hà Tiên (HTV), CTCP Bông Bạch Tuyết (BBT) và Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) cho thấy sự cần thiết phải quan tâm đến vấn đề này Đặc biệt, các vụ án liên quan đến các lãnh đạo doanh nghiệp nhà nước lớn như Vinashin và Vinalines đã gây ra hậu quả nghiêm trọng do vi phạm quy định pháp luật về quản lý kinh tế Để giảm thiểu thiệt hại cho doanh nghiệp và nền kinh tế quốc gia, tác giả đã chọn vấn đề tối thiểu hóa chi phí đại diện làm mục tiêu nghiên cứu Nghiên cứu này sẽ áp dụng các mô hình từ nước ngoài vào Việt Nam, với một trong những giải pháp là điều chỉnh dòng tiền tự do nhằm hạn chế chi phí đại diện.

Nghiên cứu này tập trung vào việc giải quyết vấn đề chi phí đại diện thông qua việc điều chỉnh dòng tiền tự do, với chính sách cổ tức và tài trợ hợp lý được coi là công cụ kiểm soát dòng tiền tự do Đối tượng nghiên cứu là mối quan hệ giữa chi phí đại diện của dòng tiền tự do và chính sách cổ tức, tài trợ của các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Luận văn cũng đo lường các yếu tố như dòng tiền tự do, đòn bẩy tài chính, cơ hội tăng trưởng, lợi nhuận, quy mô và rủi ro để khảo sát mức độ hiện diện của chi phí đại diện trong các công ty, từ đó kiểm tra tác động của chi phí đại diện đến chính sách cổ tức.

Nói tóm lại, luận văn tập trung giải quyết các câu hỏi nghiên cứu sau:

Các công ty sở hữu dòng tiền tự do lớn thường có xu hướng chi trả cổ tức cao và sử dụng nợ để giảm thiểu chi phí đại diện liên quan đến dòng tiền tự do.

Chi phí đại diện của dòng tiền tự do ảnh hưởng đến chính sách cổ tức thông qua các yếu tố như dòng tiền tự do, đòn bẩy tài chính, cơ hội tăng trưởng, lợi nhuận, quy mô và rủi ro Các biến này đo lường sự tồn tại của chi phí đại diện, từ đó giúp các công ty xác định mức cổ tức phù hợp nhằm tối ưu hóa lợi ích cho cổ đông Sự cân nhắc giữa dòng tiền tự do và đòn bẩy tài chính cũng đóng vai trò quan trọng trong việc ra quyết định về phân phối cổ tức, trong khi cơ hội tăng trưởng và lợi nhuận sẽ ảnh hưởng đến khả năng chi trả cổ tức trong tương lai Quy mô và rủi ro của doanh nghiệp cũng cần được xem xét để đảm bảo chính sách cổ tức phù hợp với tình hình tài chính và chiến lược phát triển bền vững.

Cấu trúc của nghiên cứu gồm 5 phần chính:

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Phương pháp nghiên cứu

Trong nghiên cứu này, tác giả áp dụng phương pháp hồi quy tối thiểu (Least Squares) để ước lượng và đánh giá tác động của các biến độc lập đến biến phụ thuộc Để hỗ trợ tính toán, tác giả sử dụng Microsoft Office Excel để tập hợp dữ liệu và Eviews để thực hiện ước lượng hồi quy dữ liệu bảng Đặc biệt, với mô hình nghiên cứu có dữ liệu dạng bảng kết hợp giữa biến thời gian và biến không gian (công ty), tác giả bổ sung phân tích theo phương pháp có tác động ngẫu nhiên và phương pháp cố định để đạt kết quả tối ưu Mô hình hồi quy được phân tích với hiệu ứng cố định cho các biến thời gian và công ty.

Mẫu nghiên cứu

Luận văn nghiên cứu 100 công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2007 đến 2011 Các công ty này đã niêm yết trước hoặc từ năm 2007 và hoạt động liên tục trên thị trường đến năm 2011 Ngành nghề kinh doanh chính của các công ty bao gồm bất động sản, bảo hiểm ngân hàng, chứng khoán, công nghệ viễn thông, dầu khí, năng lượng điện, sản xuất kinh doanh, thực phẩm và vật liệu xây dựng Mặc dù có nhiều công ty niêm yết trong thời gian này, việc thu thập dữ liệu gặp khó khăn do tính phân tán, vì vậy tác giả chỉ chọn một mẫu nghiên cứu cụ thể.

100 công ty có nguồn dữ liệu đầu vào minh bạch, rõ ràng nhất

Tác giả đã thu thập dữ liệu nghiên cứu từ các báo cáo tài chính hàng năm đã qua kiểm toán và các Nghị quyết đại hội cổ đông thường niên, được công bố trên các trang web của Sở giao dịch chứng khoán Thành phố.

Tác giả đã thu thập dữ liệu nghiên cứu từ Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Hồ Chí Minh, cũng như tham khảo thông tin từ trang web của Trung tâm lưu ký chứng khoán và các trang web tài chính khác để bổ sung các dữ liệu còn thiếu Thời gian thu thập dữ liệu diễn ra từ năm 2007 đến năm 2011.

NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Kết quả nghiên cứu giả thiết 1 và 2

Tác giả sử dụng phương pháp hồi quy bé nhất (Least squares) - tổng bình phương ước lượng bé nhất - để ước lượng các tham số của hàm hồi quy

Bảng 4.1: kết quả kiểm định giả thiết 1 theo phương pháp hồi quy bé nhất

Dựa vào kết quả kiểm định giả thiết 1 theo phương pháp hồi quy bé nhất (Least squares) ta thấy:

- Tồn tại mối quan hệ nghịch biến không có ý nghĩa thống kê giữa biến dòng tiền tự do với biến cổ tức

Hệ số Durbin-Watson là 1.477609, cho thấy hiện tượng tự tương quan giữa các biến trong mô hình Hơn nữa, hệ số R² chỉ đạt 0.000312 và R² điều chỉnh là -0.001695, cho thấy mức độ giải thích của mô hình là khá thấp.

Bảng 4.2: kết quả kiểm định giả thiết 2 theo phương pháp hồi quy bé nhất

Dựa vào kết quả kiểm định giả thiết 2 theo phương pháp hồi quy bé nhất (Least squares) ta thấy:

- Tồn tại mối quan hệ nghịch biến có ý nghĩa thống kê giữa biến dòng tiền tự do với biến đòn bẩy tài chính

Hệ số Durbin-Watson là 0.484415, cho thấy sự tự tương quan giữa các biến trong mô hình Ngoài ra, hệ số R² chỉ đạt 0.023044 và R² điều chỉnh là 0.021083, cho thấy mức độ giải thích của mô hình là khá thấp.

Kết quả nghiên cứu cho thấy việc kiểm định giả thiết 1 và 2 bằng phương pháp hồi quy bé nhất (Least squares) không phù hợp Để cải thiện độ chính xác và đánh giá tác động chéo của các biến thời gian và không gian trong mô hình hồi quy tuyến tính với dữ liệu dạng bảng, tác giả đã sử dụng hiệu ứng cố định (Fixed Effects Model - FEM) và hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effects Model - REM) (Xinh Xinh, 2010) Trong phần tiếp theo, tác giả tiến hành kiểm định mô hình hồi quy tuyến tính với cả hai loại hiệu ứng này để xác định mô hình tối ưu Bước đầu tiên là kiểm định mô hình hồi quy có tác động ngẫu nhiên, dựa vào kết quả nghiên cứu mô hình 1 và mô hình 2 được trình bày trong Phụ lục 1, 2, 3.

Trong Phụ lục 4, 5, 6, tác giả nhận định rằng mô hình hồi quy với tác động ngẫu nhiên có khả năng giải thích rất hạn chế, điều này không phù hợp với mục tiêu nghiên cứu của tác giả.

Tác giả tiếp tục kiểm định mô hình hồi quy với hiệu ứng cố định bằng cách cố định biến thời gian, biến không gian và cả hai biến này để xác định mô hình tối ưu Dựa trên kết quả hồi quy từ các mô hình (1) và (2) theo phương pháp Panel Least Squares với hiệu ứng cố định của các biến công ty và thời gian, được trình bày trong Phụ lục 7 và 8, tác giả đã rút ra những nhận định quan trọng.

Bảng 4.3: Kết quả hồi quy mô hình 1 theo phương pháp Panel Least Squares với hiệu ứng cố định cả hai biến công ty và thời gian

Mô hình hồi quy theo phương pháp Panel Least Squares với hiệu ứng cố định cho cả hai biến công ty và thời gian được xác định là phù hợp nhất, với hệ số giải thích R² đạt 33,8% và R² điều chỉnh là 16,4%, cho thấy sự cải thiện đáng kể so với ban đầu Kết quả phân tích hồi quy chỉ ra rằng có mối quan hệ nghịch biến không có ý nghĩa thống kê giữa dòng tiền tự do và cổ tức.

Kết quả hồi quy cho thấy rằng các công ty có dòng tiền tự do lớn sẽ giảm việc chi trả cổ tức, điều này không phù hợp với mong đợi của tác giả rằng β*FCF sẽ tăng cổ tức khi thanh khoản tiền lớn nhằm giảm chi phí đại diện Kết quả nghiên cứu của tác giả tương đồng với nghiên cứu của Siti Rahmi Utami và Eno L Inanga (2011), nhưng lại không phù hợp với phần lớn các nghiên cứu khác.

Bảng 4.4: Kết quả hồi quy mô hình 2 theo phương pháp Panel Least Squares với hiệu ứng cố định cả hai biến công ty và thời gian

Mô hình hồi quy theo phương pháp Panel Least Squares với hiệu ứng cố định cho thấy mối quan hệ nghịch biến không có ý nghĩa thống kê giữa dòng tiền tự do và đòn bẩy tài chính, với hệ số -0.255176 Hệ số giải thích R² đạt 74.67% và R² điều chỉnh là 68%, cho thấy sự cải thiện đáng kể so với ban đầu Nghiên cứu chỉ ra rằng các công ty Việt Nam không có xu hướng sử dụng nợ để giảm chi phí đại diện khi dòng tiền tự do lớn, mà nợ không được coi là công cụ kiểm soát hành vi của các nhà quản lý Kết quả này không phù hợp với các nghiên cứu trước đây.