Nghiên cứu mối quan hệ giữa lợi suất cổ phiếu và thanh khoản thị trường trường hợp các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam TT

1 INTRODUCTION đầu tư mạnh cho cao giá trị doanh nghiệp quốc gia có quyền bảo Rationale vệ nhà đầu tư yếu Many researchers and investors have paid much attention to the research topics of Cho đến thời điểm nay, nghiên cứu lợi suất cổ phiếu khoản stock market liquidity and stock liquidity The increase of stock market liquidity thị trường Việt Nam không nhiều Nhiều nghiên cứu tập trung vào nhân tố ảnh suggests the attractiveness of stock market, which enables the stock market to attract hưởng tới lợi suất cổ phiếu khoản thị trường, nhiên khiêm more both domestic and international investors tốn cơng trình đề cập tới mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị trường Trong năm gần đây, thị trường chứng khoán Việt Nam trải qua nhiều Do vậy, việc lựa chọn đề tài “Nghiên cứu mối quan hệ lợi suất cổ phiếu thăng trầm Trong giai đoạn 2010-2015, với xu suy giảm tốc độ tăng trưởng khoản thị trường: Trường hợp doanh nghiệp niêm yết thị trường GDP nước giới ảnh hưởng nặng nề khủng hoảng tài chính, chứng khốn Việt Nam” nhằm góp phần ổn định khoản thị trường đưa khoản thị trường chứng khóan Việt Nam biến động mạnh Năm 2011, khuyến nghị hướng tới chiến lược nâng hạng thị trường Việt Nam thị trường chứng kiến lao dốc số, khoản giảm mạnh, nhiều cơng Mục tiêu nghiên cứu ty chứng khốn bị thua lỗ (thậm chí cơng ty chứng khốn Kim Long sau thua lỗ 2.1 Mục tiêu tổng quát tính đến hủy bỏ lĩnh vực chứng khốn) Sang năm 2012, Chính phủ quan - Đánh giá thực nghiệm mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị Ban, Ngành có sách thích hợp để hỗ trợ cho thị trường, cụ thể trường, đề xuất khuyến nghị nhằm phát triển ổn định khoản cổ phiếu Quyết định số 1826/QĐ-TTg phê duyệt Đề án “Tái cấu trúc thị trường chứng khoán thị trường doanh nghiệp bảo hiểm”, nhằm tái cấu trúc toàn diện bước nâng cao vai trò, vị 2.2 Mục tiêu cụ thể trí thị trường Sau năm triển khai, đến năm 2015, khoản thị trường có nét tích cực quy mơ thị trường tăng mạnh, đạt 34,5% GDP; mức vốn Để thực mục tiêu tổng quát, luận án tập trung mục tiêu cụ thể sau: hóa thị trường đạt khoảng 23% GDP Các năm đánh dấu sử khởi sắc mạnh - Luận giải mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị trường mẽ khoản thị trường, vượt qua tất dự báo, ví dụ năm 2016, 2017, 2018 - Kiểm định thực chứng mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị Mặc dù vậy, hạn chế tiềm ẩn rủi ro phát sinh khoản thị trường công nghệ lạc hậu, minh bạch thông tin chưa cao, thu hút dòng vốn ngoại hạn chế, chưa đáp ứng tiêu chí nâng hạng thị trường… Bên cạnh trường doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam - Đưa khuyến nghị để khoản thị trường ổn định bền vững Đối tượng phạm vi nghiên cứu đó, để đảm bảo ổn định khoản thị trường cổ phiếu doanh nghiệp - Đối tượng nghiên cứu: Mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị trường niêm yết, nhiều nghiên cứu quyền bảo vệ nhà đầu tư yếu tố quan - Phạm vi nghiên cứu: trọng tác động đến phát triển quốc gia mà tác động đến Dữ liệu luận án bao gồm cơng ty phi tài niêm yết Sở Giao phát triển công ty quốc gia Một quốc gia có quyền bảo vệ nhà dịch Chứng khốn Hồ Chí Minh Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội khoảng thời đầu tư mạnh làm giảm tính bất cân xứng thơng tin động viên nhà đầu tư gian từ năm 2010 đến năm 2019 Luận án loại bỏ công ty tài khỏi mẫu nghiên tham gia vào thị trường chứng khốn, dẫn tới tăng lên tính khoản cổ phiếu cứu cơng ty có đặc điểm khác biệt so với công ty phi tài Ví dụ, doanh nghiệp Bên cạnh đó, giá trị doanh nghiệp quốc gia có quyền bảo vệ nhà cơng ty tài có địn bảy tài lớn 3 Dữ liệu nghiên cứu thu thập từ sở liệu DATASTREAM Các quan sát mà có liệu trống (missing value) bị loại bỏ Dữ liệu cuối liệu bảng không cân bao gồm 596 công ty 4.437 quan sát Phương pháp nghiên cứu Nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu chung: phương pháp tổng hợp, phân tích, so sánh, phương pháp thống kê kết hợp với điều tra, khảo sát Phương pháp định lượng sử dụng để đánh giá mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị trường Các mơ hình đưa vào sau: Uớc lượng hồi quy bình phương nhỏ gộp (Pooled Ordinary Least Squares - Pooled OLS), ước lượng hồi quy nhân tố cố định (Fixed effects model) ước lượng hồi quy nhân tố ngẫu nhiên (Random effects model) Bên cạnh đó, luận án sử dụng mơ hình hồi quy mơmen hố tổng qt động (System Generalized Method of Moments SGMM) Dự kiến kết đạt điểm luận án Thanh khoản cổ phiếu ảnh hưởng tiêu cực tới lợi suất cổ phiếu, với yếu tố khác không đổi, tác động làm tăng giá trị doanh nghiệp - Thanh khoản cổ phiếu tác động trực tiếp gián tiếp tới giá trị doanh nghiệp - Thanh khoản cổ phiếu tác động tiêu cực tới lợi suất cổ phiếu trường hợp quyền bảo vệ cổ đông nhỏ lẻ yếu Bằng chứng thực nghiệm mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị trường cung cấp thông tin cho bên tham gia thị trường nhà đầu tư nước, nước, thị trường,… việc định Minh bạch hóa thơng tin, cải tiến công nghệ,… để ổn định phát triển khoản cổ phiếu đáp ứng mục tiêu nâng hạng thị trường Quyền bảo vệ nhà đầu tư cần tăng cường Quản trị công ty doanh nghiệp niêm yết Việt Nam Kết cấu luận án Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu tham khảo, bảng biểu phụ lục, kết cấu luận án gồm chương: CHƯƠNG 1: Tổng quan nghiên cứu phương pháp nghiên cứu CHƯƠNG 2: Cơ sở lý luận lợi suất cổ phiếu khoản cổ phiếu CHƯƠNG 3: Nghiên cứu thực chứng mối quan hệ khoản thị trường lợi suất cổ phiếu CHƯƠNG 4: Kiểm định thực chứng tác động khoản thị trường giá trị doanh nghiệp CHƯƠNG 5: Kết khuyến nghị CHƯƠNG TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1.1 Tính khoản lợi suất cổ phiếu Giả thuyết nghiên cứu 1: Tồn mối quan hệ âm tính khoản cổ phiếu lợi suất cổ phiếu 1.2 Tính khoản cổ phiếu giá trị doanh nghiệp Một nghiên cứu nghiên cứu mối quan hệ khoản Tính khoản cổ phiếu cho nhân tố quan trọng cổ phiếu lợi suất cổ phiếu nghiên cứu Amihud Mendelson (1986) tác động đến giá trị doanh nghiệp Tác động giải thích lý Nghiên cứu lập luận có mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thuyết liên quan đến hiệu hoạt động (operating performance-based theories) cổ phiếu, đo lường chi phí giao dịch cổ phiếu thông qua khoảng chênh lý thuyết liên quan đến giá cổ phiếu (price-based theories) Các lý thuyết liên quan lệch giá mua - giá bán cổ phiếu phiên giao dịch Kết đến hiệu hoạt động phân loại nhỏ thành lý thuyết đại diện (agency- khoản cổ phiếu giảm xuống lợi suất cổ phiếu tăng lên Kết nghiên cứu hàm based theories) lý thuyết phản hổi (feedback theories) Hai lý thuyết có chung ý tồn phần bù rủi ro cho tính khoản cổ phiếu, phần bù rủi ro lập luận tăng lên tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp có cao cổ phiếu có khoản tác động tích cực lên hiệu hoạt động khả sinh lời doanh nghiệp Một vài nghiên cứu chí cịn phản bác lại kết nghiên cứu Amihud Mendelson (1986) Ví dụ, Chen and Kan (1989) cho kết nghiên cứu mà Amihud Mendelson (1986) có phương pháp nghiên cứu thực tế tính khoản cổ phiếu khơng có tác động đáng kể đến lợi suất cổ phiếu Eleswarapu Reinganium (1993) lại mối quan hệ ngược chiều tính khoản cổ phiếu lợi suất cổ phiếu tồn tháng Chang cộng (2010) tính khoản cổ phiếu có mối quan hệ ngược chiều với lợi suất cổ phiếu phụ thuộc vào chu kỳ kinh tế Marshall Young (2003) cho phần bù rủi ro khoản (thanh khoản thấp bù đắp rủi ro hàm ý mối quan hệ ngược chiều tính khoản lợi suất cổ phiếu) có tồn tại Australia giai đoạn 1994-1998 Batten Vo (2014) mối quan hệ chiều tính khoản cổ phiếu lợi suất cổ phiếu giai đoạn 2007-2010 Việt Nam Khi tính làm tăng giá trị doanh nghiệp Các nghiên cứu Palmiter (2002), Edmans (2009) Admati Pfleiderer (2009) lập luận cổ đơng lớn doanh nghiệp có biện pháp giám sát nhà quản lý doanh nghiệp nâng cao quản trị doanh nghiệp Nếu nhà quản lý doanh nghiệp không điều hành doanh nghiệp tốt, cổ đông lớn thối vốn doanh nghiệp Trong đó, nghiên cứu khoản giá trị doanh nghiệp Việt Nam chưa có nhiều Thuyết Túy (2016) tồn tạo mối quan hệ tính khoản cổ phiếu, quản trị công ty giá trị doanh nghiệp dựa nguồn liệu 635 cơng ty phi tài niêm yết sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HSX) sở giao dịch chứng khốn Hà Nội (HNX) giai đoạn 2007 – 2015 Giả thuyết nghiên cứu 2: Các cơng ty mà có cổ phiếu có tính khoản cao khoản cổ phiếu tăng lên lợi suất cổ phiếu tăng lên Batten Vo (2014) giải có giá trị doanh nghiệp cao thích nghiên cứu Việt Nam chưa hội nhập vào kinh tế giới 1.3 Tính khoản cổ phiếu cấu vốn doanh nghiệp tính khoản khơng phải yếu tố rủi ro quan trọng tác động đến phần bù rủi ro cổ phiếu Tuy nhiên, nghiên cứu sinh cho kết Batten Vo (2014) mẫu nghiên cứu nghiên cứu bao gồm phần lớn khoảng thời gian đặc biệt, khủng hoảng tài năm 2007 – 2008 Căn lập luận trên, NCS xây dựng giả thuyết nghiên cứu sau: Mối quan hệ tính khoản cổ phiếu cấu vốn doanh nghiệp giải thích dựa vào hai lý thuyết cổ điển cấu vốn doanh nghiệp Nghiên cứu Amihud Mendelson (1986) xây dựng mơ hình lý thuyết chứng minh tỷ lệ lợi nhuận yêu cầu nhà đầu tư đầu tư vào vốn chủ sở hữu công ty hàm số lõm tăng (increasing and concave function) chênh lệch giá mua - giá bán cổ phiếu (stock spread) Điều tức mẫu nghiên cứu bị hạn chế số lượng công ty Luận án sử dụng chênh lệch giá mua - bán cổ phiếu tăng lên, nhà đầu tư mà đầu tư vào cổ mẫu nghiên cứu lớn bao gồm khoảng thời gian dài so với nghiên cứu phiếu doanh nghiệp yêu cầu mức tỷ lệ lợi nhuận cao doanh trước Việt Nam nghiệp Do tính khoản cổ phiếu giảm chênh lệch giá mua - 1.5 Dữ liệu, mơ hình phương pháp nghiên cứu bán cổ phiếu tăng lên, kết nghiên cứu Amihud Mendelson (1986) gợi ý 1.5.1 Dữ liệu nghiên cứu tính khoản cổ phiếu chi phí vốn đầu tư vào vốn chủ sở hữu doanh nghiệp Dữ liệu luận án bao gồm công ty phi tài niêm yết Sở Giao có mối quan hệ ngược chiều Martinez cộng (2015) cung cấp chứng chứng dịch Chứng khốn Hồ Chí Minh Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội khoảng tỏ lợi nhuận đầu tư cổ phiếu tính khơng khoản cổ phiếu có mối quan thời gian từ năm 2010 đến năm 2019 Luận án loại bỏ cơng ty tài khỏi mẫu hệ chiều Một vài nghiên cứu thực chứng nghiên cứu tác động tính khoản cổ nghiên cứu cơng ty có đặc điểm khác biệt so với cơng ty phi tài Ví dụ, cơng ty tài có địn bảy tài lớn Dữ liệu cuối phiếu lên cấu vốn doanh nghiệp Kết nghiên cứu phù hợp liệu bảng không cân bao gồm 596 công ty 4.437 quan sát với dự đoán lý thuyết cấu vốn đánh đổi lý thuyết cấu vốn trật tự xếp 1.5.2 Mơ hình nghiên cứu hạng 1.5.2.1 Mơ hình nghiên cứu mối quan hệ tính khoản cổ phiếu lợi suất Nghiên cứu Udomsirikul cộng (2011) chứng tỏ tính khoản cổ phiếu cổ phiếu có tác động tiêu cực lên địn bảy tài doanh nghiệp niêm yết STOCK_RETURNit = α0 + β1STOCK_LIQUIDITYit + γCONTROLit + vit (1.1) Thái Lan Nadarajah cộng (2018) nghiên cứu cơng ty niêm yết sàn 1.5.2.2 Mơ hình nghiên cứu mối quan hệ tính khoản cổ phiếu giá trị chứng khốn Australia (ASX) tìm chứng thể tính khoản cổ doanh nghiệp phiếu hệ số nợ tổng tài sản doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều TOBINQit = α0 + β1 STOCK_LIQUIDITYit + γ CONTROLit + φit Giả thuyết nghiên cứu 3: Các công ty mà có cổ phiếu có tính khoản cao 1.5.2.3 Mơ hình nghiên cứu mối quan hệ tính khoản cổ phiếu cấu có địn bảy tài thấp vốn doanh nghiệp 1.4 Khoảng trống nghiên cứu LEVERAGEit = α0 + β1 STOCK_LIQUIDITYit + γ CONTROLit + εit (1.3) Dựa vào phần thảo luận tổng quan nghiên cứu luận án 1.5.3 Phương pháp nghiên cứu khoảng trống nghiên cứu cho đề tài nghiên cứu sau Thứ nhất, 1.5.3.1 Phương pháp ước lượng bình phương nhỏ gộp có nhiều nghiên cứu kiểm tra tác động tính khoản cổ phiếu đến lợi 1.5.3.2 Phương pháp ước lượng nhân tố cố định suất cổ phiếu, giá trị cấu vốn doanh nghiệp, nghiên cứu thực 1.5.3.3 Phương pháp ước lượng nhân tố ngẫu nhiên từ lâu cần phải kiểm tra lại mối quan hệ khoảng thời gian 1.5.3.4 Phương pháp hồi quy mơmen hố tổng qt động gần Thứ hai, nghiên cứu tính khoản cổ phiếu, lợi suất cổ phiếu, giá trị doanh nghiệp cấu vốn doanh nghiệp Việt Nam chưa nhiều Các nghiên cứu sử dụng khoảng thời gian đặc biệt (giai đoạn khủng hoảng tài chính) (1.2) 10 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ TÍNH THANH KHOẢN CỔ PHIẾU VÀ LỢI SUẤT CỔ PHIẾU 2.1 Các vấn đề tính khoản cổ phiếu Lý thuyết đánh đổi Lý thuyết trật tự xếp hạng Lý thuyết chi phí đại diện 2.3.2.2 Đo lường 2.1.1 Khái niệm Hirshleifer (1968) định nghĩa tính khoản tài sản khả thời gian ࡸࡱࢂࡱࡾ࡭ࡳࡱ࢏࢚ = chuyển đổi tài sản thành dạng quỹ (funds) để tiêu dùng tái đầu tư lập tức, quỹ thông thường dạng tiền mặt 2.1.2 Đo lường Sự chênh lệch giá mua - giá bán cổ phiếu hệ số Amihud 2.1.1.1 Sự chênh lệch giá mua - giá bán cổ phiếu ‫܂۽܃ۿ‬۳۲_‫܀۾܁‬۳‫ۯ‬۲ܑ‫ = ܌‬૛ (‫܁ۯ‬۹ ܑ‫ି ܌‬۰۷۲ܑ‫) ܌‬ (‫܁ۯ‬۹ ܑ‫ ܌‬ା۰۷۲ܑ‫) ܌‬ (1.1) 2.1.1.2 Hệ số Amihud ‫ۻۯ‬۷۶‫܃‬۲࢏ࢊ = ૚૙૟ |‫| ܌ܑ܀‬ ‫܌ܑ܄‬ (1.2) 2.1.2.3 Số ngày giao dịch có lợi suất 2.2 Các vấn đề lợi suất cổ phiếu 2.2.1 Khái niệm 2.2.2 Đo lường Lợi suất tuyệt đối = Dt + (Pt - Pt-1) Lợi suất tương đối = [Dt + (Pt - Pt-1)]/Pt-1 Lợi suất tương đối = (Pt - P’t-1)/P’t-1 2.2.3 Các yếu tố tác động đến lợi suất cổ phiếu (1.3) (1.4) (1.5) 2.3 Các vấn đề khác 2.3.1 Các vấn đề giá trị doanh nghiệp 2.3.1.1 Khái niệm 2.3.1.2 Đo lường ܶ‫= ܾܳ݊݅݋‬ ீ௜á ௧௥ị ௧௛ị ௧௥ườ௡௚ ௩ố௡ ௖௛ủ ௦ở ௛ữ௨ା ீ௜á ௧௥ị ௦ổ ௦á௖௛ ௡ợ ௩௔௬ ீ௜á ௧௥ị ௦ổ ௦á௖௛ ௖ủ௔ ௧ổ௡௚ ௧à௜ ௦ả௡ ௖ô௡௚ ௧௬ 2.3.1.3 Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp 2.3.2 Các vấn đề cấu vốn doanh nghiệp 2.3.2.1 Khái niệm lý thuyết cấu vốn doanh nghiệp Lý thuyết Modigliani – Miller (2.4) ࡰࡱ࡮ࢀ࢏࢚ ࡰࡱ࡮ࢀ࢏࢚ ାࡹࢂ࢏࢚ (2.3) 2.3.2.3.Các yếu tố ảnh hưởng đến địn bảy tài doanh nghiệp 11 12 CHƯƠNG 3: NGHIÊN CỨU THỰC CHỨNG TÁC ĐỘNG CỦA Bảng 3.3: Tác động khoản cổ phiếu đến lợi suất cổ phiếu - Hồi quy TÍNH THANH KHOẢN CỔ PHIẾU ĐẾN LỢI SUẤT CỔ PHIẾU OLS gộp 3.1 Khái quát lợi suất cổ phiếu tính khoản tồn thị trường Mục tóm tắt nét lợi suất cổ phiếu tính khoản tồn thị trường khoảng thời gian nghiên cứu Việc toàn thị trường có tính Biến phụ thuộc: STOCK_RETURN Biến AMIHUD khoản tốt có tác động tích cực đến tính khoản cổ phiếu thị trường Trong khoảng thời gian này, thị trường chứng khoán Việt Nam đón nhận nhiều (1) (2) 0.031*** (0.006) QUOTED_SPREAD 1.267*** (0.373) sách sở pháp lý Những sách ban hành hồn thiện ZERO_VOLUME 2.727*** nên tạo môi trường hoạt động thông thoáng cho nhà đầu tư, gia tăng khoản thị trường, thu hút nhà đầu tư nước (0.489) BETA 0.017 0.010 0.010 (0.019) (0.018) (0.018) 0.040*** 0.022** 0.010 (0.009) (0.009) (0.006) -0.134*** -0.093** -0.081** (0.040) (0.038) (0.035) PROFITABILITY 0.973*** 0.990*** 0.935*** (0.168) (0.170) (0.173) MB 0.109*** 0.114*** 0.129*** (0.021) (0.021) (0.021) Constant -0.342*** -0.010 0.118 (0.126) (0.104) (0.084) 4,426 3.2 Kết thống kê mơ tả Giá trị trung bình độ lệch chuẩn lợi suất cổ phiếu cho mẫu nghiên cứu viết 0.046 0.585 Kết từ ma trận tương quan biến ASSETS LEVERAGE cho thấy hệ số tương quan của biến vế phải mơ hình nghiên cứu (1.1) nhỏ 0.7, chứng tỏ mơ hình nghiên cứu khơng có tượng đa cộng tuyến 3.3 Kết hồi quy Kết nghiên cứu cột Bảng 3.3 dấu hệ số biến dương có ý nghĩa thống kê mức 1%, tức giá trị ba biến tăng lên lợi suất cổ phiếu giảm xuống (3) 4,408 4,429 Biến giả ngành cơng nghiệp Số lượng quan sát Có Có Có Biến giả năm Có Có Có 0.313 0.308 0.309 R-squared 13 14 3.4 Kiểm tra tính vững kết nghiên cứu Bảng 3.5: Kiểm tra tính vững 2: Hồi quy tác động tính khoản cổ phiếu Bảng 3.4: Kiểm tra tính vững 1: Hồi quy tác động tính khoản cổ phiếu đến lợi suất cổ phiếu phương pháp hồi quy liệu bảng đến lợi suất cổ phiếu sử dụng độ trễ biến giải thích Biến phụ thuộc: STOCK_RETURN VARIABLES (1) (2) Biến phụ thuộc: STOCK_RETURN (3) Hồi quy nhân tố ngẫu nhiên VARIABLES AMIHUD (0.004) AMIHUD 1.698*** ZERO_VOLUME PROFITABILITY MTB Constant Số lượng quan sát Hồi quy nhân tố cố định (4) (5) (6) 0.048*** 0.001 -0.004 -0.008 (0.009) (0.009) (0.009) 0.020*** 0.006 -0.014** (0.008) (0.007) (0.006) 0.024 0.060* 0.092*** (0.032) (0.031) (0.030) 1.255*** 1.307*** 1.276*** (0.135) (0.135) (0.133) -0.092*** -0.091*** -0.075*** (0.017) (0.017) (0.016) -0.497*** -0.158** -0.544*** (0.099) (0.078) (0.076) 3,877 3,883 3,887 (0.010) 1.864*** 1.414** 2.907*** (0.436) ZERO_VOLUME (0.640) 3.197*** 3.782*** (0.501) (0.584) 0.016 0.009 0.010 0.009 0.006 0.006 (0.019) (0.019) (0.018) (0.020) (0.019) (0.019) 0.050*** 0.035*** 0.016** 0.094*** 0.082*** 0.061** (0.011) (0.011) (0.008) (0.031) (0.030) (0.029) LEVERAGE -0.194*** -0.182*** -0.145*** -0.473*** -0.480*** -0.427*** (0.046) (0.047) (0.042) (0.085) (0.084) (0.081) PROFITABILITY 1.083*** 1.150*** 1.058*** 1.601*** 1.624*** 1.563*** (0.175) (0.178) (0.181) (0.206) (0.208) (0.213) MTB 0.123*** 0.130*** 0.145*** 0.163*** 0.166*** 0.175*** (0.023) (0.024) (0.024) (0.036) (0.036) (0.036) Constant -0.984*** -0.757*** -0.503*** -1.429*** -1.187*** -0.902*** (0.121) (0.109) (0.079) (0.296) (0.274) (0.247) 4,408 4,429 4,426 4,408 4,429 4,426 Có Có Có Khơng Khơng Khơng BETA ASSETS Biến giả ngành cơng nghiệp Có Có Có Số lượng quan sát Biến giả năm Có Có Có Biến giả ngành cơng nghiệp 0.309 0.304 0.298 R-squared 0.037*** QUOTED_SPREAD (0.558) LEVERAGE (3) (0.006) (0.305) ASSETS (2) 0.032*** QUOTED_SPREAD BETA (1) Biến giả năm R-squared Có Có Có Có Có Có 0.311 0.304 0.307 0.350 0.349 0.348 15 16 Bảng 3.6: Kiểm tra tính vững 3: Hồi quy tác động tính khoản cổ phiếu đến lợi suất cổ phiếu phương pháp hồi quy SGMM quan sát từ năm 2017 trở (tương ứng với giai đoạn quyền bảo vệ cổ đông nhỏ lẻ mạnh) Bảng 3.7: Tác động tính khoản cổ phiếu đến lợi suất cổ phiếu tác Biến phụ thuộc: STOCK_RETURN VARIABLES L.STOCK_RETURN AMIHUD (1) (2) (3) -0.056 (0.165) 0.084* (0.046) 0.206 (0.190) 0.015 (0.048) QUOTED_SPREAD 5.037** (2.289) ZERO_VOLUME BETA ASSETS LEVERAGE PROFITABILITY MB Constant Số lượng quan sát Biến giả ngành công nghiệp Biến giả năm AR(1) test (p-value) AR(2) test (p-value) Hansen test (p-value) 0.326** (0.133) 0.081 (0.091) 0.082 (0.309) 1.592 (1.310) -0.138 (0.156) 0.000 0.271** (0.111) 0.047 (0.064) -0.030 (0.296) 0.810 (1.107) -0.026 (0.137) -0.631 7.011** (2.918) 0.254** (0.105) -0.067 (0.043) -0.149 (0.251) 1.437 (1.058) -0.047 (0.105) 0.000 (0.000) (0.651) (0.000) 3,927 Có Có 0.001 0.531 0.110 3,933 Có Có 0.000 0.433 0.331 3,940 Có Có 0.000 0.941 0.194 động quyền bảo vệ cổ đông Biến phụ thuộc: STOCK_RETURN mẫu nghiên cứu thứ bao gồm quan sát vào trước năm 2017 (tương ứng với giai đoạn quyền bảo vệ cổ đông nhỏ lẻ yếu) mẫu nghiên cứu thứ hai bao gồm mạnh (1) AMIHUD 0.030*** (2) (3) QUOTED_SPREAD (4) (5) (6) 0.028 (0.010) (0.030) 1.931*** 2.753 (0.694) ZERO_VOLUME (1.876) 4.507*** 2.740 (0.739) (1.776) 0.019 -0.026 -0.026 -0.024 (0.019) (0.019) (0.032) (0.031) (0.031) 0.101*** 0.100*** 0.608*** 0.599*** 0.566*** (0.034) (0.033) (0.127) (0.121) (0.122) - - - 0.523*** 0.538*** 0.527*** -1.459*** -1.436*** 1.399*** (0.096) (0.095) (0.093) (0.280) (0.280) (0.281) 1.955*** 1.957*** 1.916*** 0.888* 0.988** 0.838* (0.246) (0.246) (0.251) (0.477) (0.496) (0.476) 0.179*** 0.181*** 0.183*** 0.248*** 0.243*** 0.254*** (0.040) (0.040) (0.041) (0.080) (0.079) (0.081) - - - 1.285*** 1.192*** 1.154*** -6.271*** -6.174*** 5.748*** (0.314) (0.302) (0.287) (1.257) (1.170) (1.138) 3,348 3,353 3,358 1,060 1,076 1,068 nghiệp Có Có Có Có Có Có Biến giả năm Có Có Có Có Có Có R-squared 0.431 0.432 0.435 0.385 0.387 0.382 BETA 0.020 (0.019) ASSETS 0.102*** (0.034) LEVERAGE PROFITABILITY MB 3.6 Tác động quyền bảo vệ cổ đông đến mối quan hệ tính khoản Luận án chia mẫu nghiên cứu thành hai mẫu nghiên cứu nhỏ hơn, Giai đoạn quyền bảo vệ cổ đông yếu VARIABLES Constant cổ phiếu lợi suất cổ phiếu Giai đoạn quyền bảo vệ cổ đông Số lượng quan sát 0.019 - - Biến giả ngành công 17 Kết nghiên cứu cột (1) đến (3) hệ số biến đo lường tính khoản cổ phiếu dương có ý nghĩa thống kê, tức tác động ngược chiều tính khoản cổ phiếu đến lợi suất cổ phiếu tồn giai đoạn quyền bảo vệ nhà đầu tư yếu Ngược lại, kết nghiên cứu cột (4) đến (7) hệ số biến đo lường tính khoản cổ phiếu khơng có ý nghĩa thống kê, tức tính khoản cổ phiếu khơng có tác động đến lợi suất cổ phiếu giai đoạn quyền bảo vệ nhà đầu tư mạnh 18 CHƯƠNG 4: TÁC ĐỘNG CỦA THANH KHOẢN CỐ PHIẾU TỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 4.1 Kết thống kê mơ tả Giá trị trung bình tỷ số TobinQ cho mẫu nghiên cứu luận án 0.796 Giá trị nhỏ chứng tỏ cơng ty mẫu nghiên cứu có giá trị thị trường tổng tài sản nhỏ giá trị sổ sách tổng tài sản Nói cách khác, thị trường định giá công ty nhỏ giá trị sổ sách, hàm ý công ty hoạt động khơng thật tốt Thứ hai, địn bảy tài có giá trị trung bình 0.364 Các giá trị nhỏ lớn đòn bảy tài 0.000 0.913, thể mẫu nghiên cứu có cơng ty khơng sử dụng nợ có cơng ty sử dụng nợ cao Thứ ba, liên quan đến biến đo lương tính khoản cổ phiếu, thấy độ biến thiên biến lớn Bảng 4.1: Kết thống kê mô tả biến nghiên cứu Biến TOBINQ LEVERAGE AMIHUD QUOTED_SPREAD ZERO SALES FIXED_ASSETS PROFITABILITY MTB TAX_SHIELD CASH_RATIO Số lượng quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ Giá trị lớn 4,437 4,437 4,408 4,429 4,426 4,432 4,431 4,437 4,437 4,425 4,432 0.796 0.364 5.195 0.037 0.007 10.128 0.267 0.096 1.137 0.133 0.238 0.508 0.281 2.391 0.031 0.013 1.502 0.216 0.078 0.901 0.083 0.226 0.156 0.000 0.216 0.003 0.000 6.390 0.002 -0.103 0.210 -0.041 0.003 3.306 0.913 9.406 0.139 0.071 14.062 0.878 0.393 5.670 0.379 0.891 Bảng 4.2 trình bày ma trận hệ số tương quan: giá trị doanh nghiệp biến đo lường tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp có hệ số tương quan âm Địn bảy tài biến đo lường tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp có hệ số tương quan dương 19 20 Bảng 4.2: Ma trận tương quan biến nghiên cứu (1) (1) TOBINQ (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) Bảng 4.3: Tác động tính khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp - Hồi quy OLS gộp (9) (10) Biến phụ thuộc: TOBINQ (2) LEVERAGE -0.330 1.000 (3) AMIHUD -0.305 0.093 1.000 (4) QUOTED_SPREAD (5) ZERO -0.189 -0.159 0.031 0.131 0.718 0.186 VARIABLES 1.000 0.289 AMIHUD 1.000 (1) 0.188 0.236 -0.520 -0.436 -0.136 1.000 (7) FIXED_ASSETS (8) PROFITABILITY (9) MTB 0.111 0.600 0.858 0.125 -0.457 -0.384 -0.027 -0.170 -0.308 -0.033 -0.174 -0.147 -0.003 -0.156 -0.179 0.025 0.122 0.244 1.000 0.001 -0.001 1.000 0.491 1.000 (10) TAX_SHIELD (11) CASH_RATIO 0.091 0.335 -0.450 -0.467 -0.062 -0.153 -0.020 -0.108 -0.082 -0.072 0.042 -0.008 -0.184 0.082 0.291 0.368 0.178 0.278 (2) -0.731 (0.461) ZERO 1.000 0.211 4.2 Kết hồi quy tác động tính khoản cổ phiếu đến giá trị doanh nghiệp Kết nghiên cứu bảng 4.3 cột (1) (3), tương ứng với tiêu đo lường tính khoản hệ số Amihud (AMIHUD) số lượng ngày giao dịch cổ phiếu có lợi suất (ZERO), hệ số biến đo lường tính khoản âm có ý nghĩa thống kê mức 1% Các kết nghiên cứu hàm ý tính khoản cổ phiếu tăng lên (ví dụ hệ số Amihud chênh lệch giá mua - giá bán cổ phiếu giảm xuống) giá trị doanh nghiệp tăng lên Về mức ý nghĩa kinh tế, kết ước lượng cột độ lệch chuẩn giảm xuống hệ số Amihud làm tăng hệ số TobinQ mức xấp xỉ 9.31%.1 Kết ủng hộ lý thuyết chi phí đại diện lý thuyết phản hồi tương tự với kết Fang cộng (2009) Nguyen cộng (2016) đồng thời ủng hộ giả thuyết nghiên cứu 9.31% = (2.391*0.031/0.796)*100%, 2.391 độ lệch chuẩn hệ số Amihud, 0.031 giá trị tuyệt đối tham số ước lượng biến cột bảng 4.3, 0.796 giá trị trung bình hệ số TobinQ SALES 1.000 LEVERAGE PROFITABILITY CASH_RATIO Constant Số lượng quan sát Biến giả ngành công nghiệp Biến giả năm R-squared (3) -0.031*** (0.004) QUOTED_SPREAD (6) SALES (11) 1.000 0.010 (0.012) -0.011 (0.049) 3.358*** (0.243) 0.214*** (0.071) 0.517*** (0.141) 0.031*** (0.012) -0.057 (0.049) 3.317*** (0.244) 0.240*** (0.073) 0.187 (0.143) -2.786*** (0.536) 0.032*** (0.011) -0.038 (0.049) 3.330*** (0.247) 0.252*** (0.072) 0.336** (0.141) 4,398 Có Có 0.465 4,419 Có Có 0.448 4,416 Có Có 0.454 4.3 Kết hồi quy tác động tính khoản cổ phiếu đến cấu vốn doanh nghiệp Kết Bảng 4.5 hàm ý mối quan hệ mối quan hệ ngược chiều tính khoản cổ phiếu địn bảy tài doanh nghiệp Về mức ý nghĩa kinh tế, kết ước lượng cột độ lệch chuẩn giảm xuống hệ số Amihud làm giảm việc sử dụng địn bảy tài mức xấp xỉ 13.79% 21 22 Bảng 4.5: Tác động tính khoản cổ phiếu đến cấu vốn doanh nghiệp - Hồi quy OLS gộp Biến phụ thuộc: LEVERAGE VARIABLES (1) (2) CHƯƠNG TÓM TẮT KẾT QUẢ VÀ KHUYẾN NGHỊ 5.1 Tóm tắt kết nghiên cứu (3) Kết nghiên cứu luận án tăng lên tính khoản cổ AMIHUD 0.021*** (0.003) QUOTED_SPREAD phiếu có tác động làm giảm lợi suất cổ phiếu Kết nhà đầu tư yêu cầu ZERO SALES FIXED_ASSETS PROFITABILITY MTB TAX_SHIELD Constant Số lượng quan sát Biến giả ngành công nghiệp Biến giả năm R-squared mức lợi tức cao đầu tư vào cổ phiếu có tính khoản thấp Trong 1.115*** (0.216) 0.081*** (0.005) 0.157*** (0.034) -0.837*** (0.086) -0.075*** (0.007) -1.078*** (0.072) -0.362*** (0.075) 4,387 Có Có 0.524 0.075*** (0.005) 0.156*** (0.034) -0.807*** (0.088) -0.081*** (0.007) -1.083*** (0.071) -0.263*** (0.072) 4,408 Có Có 0.514 giai đoạn quyền bảo vệ cổ đơng nhỏ lẻ mạnh, cổ đơng khơng cảm thấy 1.457*** (0.346) 0.066*** (0.005) 0.157*** (0.034) -0.844*** (0.086) -0.076*** (0.007) -1.061*** (0.072) -0.160** (0.071) 4,405 Có Có 0.506 lo ngại tính khơng khoản cổ phiếu khơng u cầu mức bù rủi ro tương ứng Luận án tính khoản cổ phiếu có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp có tác động tiêu cực đến địn bảy tài doanh nghiệp Nếu tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp tăng lên doanh nghiệp có xu hướng giảm việc sử dụng nợ, từ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp 5.2 Các khuyến nghị Các giải pháp nhằm tăng thêm tham gia nhà đầu tư thị trường chứng khốn Việt Nam Ví dụ, nhính phủ Việt Nam đưa biện pháp thu hút nhà đầu tư nước ngồi đa dạng hóa sản phẩm đầu tư vào cổ phiếu Khuyến khích doanh nghiệp Việt Nam niêm yết thị trường chứng khoán Giải pháp làm giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Tăng cường quyền bảo vệ nhà đầu tư doanh nghiệp niêm yết Nâng cao chất lượng công bố thông tin doanh nghiệp thị trường Nâng cao hệ thống công nghệ thông tin giao dịch chứng khoán 23 KẾT LUẬN Thanh khoản lợi suất cổ phiếu doanh nghiệp hai nội dung quan trọng quản trị tài doanh nghiệp Tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp tác động đến lợi suất cổ phiếu từ tác động đến định tài định đầu tư doanh nghiệp, từ tác động đến giá trị doanh nghiệp Quyền bảo vệ cổ đơng nhỏ lẻ nói riêng bảo vệ nhà đầu tư nói chung quốc gia vấn đề thu hút quan tâm nhiều học giả giới mà cịn khơng nhà quản lý doanh nghiệp Luận án đo lường khoản cổ phiếu doanh nghiệp, lợi suất cổ phiếu doanh nghiệp, giá trị doanh nghiệp địn bảy tài Kết luận án khoản cổ phiếu có mối quan hệ ngược chiều với lợi suất cổ phiếu Hơn nữa, mối quan hệ tồn quyền bảo vệ cổ đông nhỏ lẻ bị yếu Ngoài ra, kết luận án cho thấy khoản cổ phiếu có mối quan hệ chiều với giá trị doanh nghiệp có mối quan hệ ngược chiều với địn bảy tài doanh nghiệp Bên cạnh đó, kết luận án cho thấy tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp có tác động trực tiếp gián tiếp (thông qua cấu vốn doanh nghiệp) làm tăng giá trị doanh nghiệp Kết nghiên cứu luận án sở để luận án đưa nhóm khuyến nghị dành cho phủ Việt Nam khuyến nghị dành cho doanh nghiệp niêm yết Việt Nam Về bản, khuyến nghị có mục đích làm tăng tính khoản cổ phiếu doanh nghiệp tăng quyền bảo vệ nhà đầu tư Việt Nam  ... tính khoản cổ phiếu lợi suất cổ phiếu 1.2 Tính khoản cổ phiếu giá trị doanh nghiệp Một nghiên cứu nghiên cứu mối quan hệ khoản Tính khoản cổ phiếu cho nhân tố quan trọng cổ phiếu lợi suất cổ phiếu. .. pháp nghiên cứu CHƯƠNG 2: Cơ sở lý luận lợi suất cổ phiếu khoản cổ phiếu CHƯƠNG 3: Nghiên cứu thực chứng mối quan hệ khoản thị trường lợi suất cổ phiếu CHƯƠNG 4: Kiểm định thực chứng tác động khoản. .. trị doanh nghiệp - Thanh khoản cổ phiếu tác động tiêu cực tới lợi suất cổ phiếu trường hợp quyền bảo vệ cổ đông nhỏ lẻ yếu Bằng chứng thực nghiệm mối quan hệ lợi suất cổ phiếu khoản thị trường