3. 2D li u mu nghiên cu
3.5 Kim đ nh mô hình ba nhâ nt Fama –French vic ph iu trên sàn HOSE
3.5.1 Ki m đnh tính d ng và hi n t ng đa c ng tuy n
Trong phân tích h i quy, ki m đnh tính d ng và hi n t ng đa c ng tuy n là nh ng b c đ u tiên c n ph i ti n hành.
Vì b n ch t c a phân tính h i quy là xây d ng nh ng d báo cho t ng lai. M t chu i không d ng s không có giá tr th c ti n b i chúng ta không th s d ng nh ng m u d li u trong quá kh đ khái quát hóa cho các giai đo n th i gian khác. Chúng ta không th d báo đ c đi u gì cho t ng lai, t đó c ng s không th tìm ki m đ c nh ng danh m c có t su t sinh l i v t tr i v i trung bình bành n u nh b n thân d li u luôn thay đ i. Do v y ki m đ nh tính d ng là b c đ u tiên đ có th ra quy t đnh có nên s d ng chu i d li u quá kh hay không. Trong bài lu n v n, tác gi s d ng ph ng pháp ki m đnh nghi m đ n v vì ph ng pháp này đ c s d ng khá ph bi n đ ki m đnh m t chu i th i gian d ng hay không.
Bên c nh ki m đ nh tính d ng, ki m đnh hi n t ng đa c ng tuy n c ng h t s c quan tr ng. có th s d ng m t mô hình h i quy cho m c đích d báo, đi u quan tr ng là ph i đ m b o các bi n trong mô hình h i quy không có m i quan h t ng quan v i nhau, m i bi n Xi ch a m t thông tin riêng v Y, thông tin không ch a trong b t k bi n Xi khác. Ki m đnh hi n t ng đa c ng tuy n nh m ki m tra xem các bi n có đ c l p v i nhau trong vi c gi i thích cho bi n ph thu c hay không. Tr ng h p xu t hi n
hi n t ng đa c ng tuy n, chúng ta ph i nh n di n và lo i b các bi n có h s t ng quan cao. B ng 3.6 K t qu ki m đnh tính d ng t tính toán (tstart) t tra b ng (m c ý ngh a 5%) (tcrit) RP -11,10840 Rm - Rf -11,98172 SMB -13,18465 HML -12,67651 -2,875680 Ngu n: Tác gi tính toán
Trong c 4 chu i th i gian tác gi ki m đnh tính d ng, giá tr tuy t đ i c a t tính toán đ u l n h n giá tr tuy t đ i c a t tra b ng (v i m c ý ngh a 5%) (|tstart| > |tcrit|). Nh v y, các chu i ki m đnh đ u là chu i d ng, đi u này t o đi u ki n thu n l i đ tác gi ti n hành các b c phân tích ti p theo. B ng 3.7 Ma tr n t ng quan gi a các bi n Rm - Rf SMB HML Rm - Rf 1 -0,166780 -0,188051 SMB 0,167780 1 0,040816 HML -0,188051 0,040816 1 Ngu n: Tác gi tính toán
Nhìn vào k t qu ta th y giá tr tuy t đ i c a h s t ng quan gi a các nhân t gi i thích vào kho ng [0,040816 – 0,188051], th p h n r t nhi u so v i m c 0,6 (là m c có nhi u kh n ng x y ra hi n t ng đa c ng tuy n. Nh v y, không có m i t ng quan v i nhau gi a các bi n gi i thích, ngh a là m i bi n gi i thích (HML, Rm – Rf và SMB)
ch a m t thông tin v RP và không ch a b t k thông tin v bi n gi i thích nào khác, nên ít có kh n ng x y ra hi n t ng đa c ng tuy n
3.5.2 Ki m đnh mô hình ba nhân t Fama – French
Trong ph m vi bài lu n v n, tác gi ti n hành phân tích h i quy tuy n tính (Linear Regression) b ng cách th c hi n cho t ng danh m c đ u t theo ph ng pháp bình ph ng bé nh t thông th ng (Ordinary Least Square – OLS). Ph ng trình h i quy đ c s d ng: Rp = Rf + .(Rm – Rf) + s.SMB + h.HML.
Tác gi ti n hành h i quy theo ph ng t ng bi n và k t h p cùng lúc c 3 bi n c a trình trên cho l n l t t ng danh m c S/H, S/L, B/H, B/L đ có cái nhìn c th h n v
nh h ng c a t ng nhân t lên t ng nhóm c phi u khác nhau.
Tác gi s d ng R2 hi u ch nh thay vì R2 vì R2 là m t hàm không gi m c a s bi n gi i thích, t c khi càng thêm bi n gi i thích thì R2 càng t ng mà không ph n ánh đ c s phù h p c a mô hình khi t ng bi n. Trong tr ng h p đó, R2 hi u ch nh là l a ch n t t h n khi xem xét vi c thêm bi n gi i thích vào mô hình. Khi s bi n l n h n 1 thì R2 hi u ch nh ≤ R2, nh ng m c đ t ng c a R2 hi u ch nh ch m h n.
Khi ti n hành h i quy duy nh t nhân t HML đ i v i danh m c 83 ch ng khoán và v i t ng danh m c, giá tr tuy t đ i c a các h s h i quy cao đ i v i các danh m c có BE/ME th p (S/L và B/L) và th p đ i v i các danh m c có BE/ME cao (S/H và B/H), tuy nhiên h s h i quy h không có ý ngh a th ng kê đ i v i các danh m c S/H và B/H và k t qu này ng c l i v i nh ng gì mô hình Fama – French phát bi u (Xem thêm ph c l c 16 K t qu h i quy nhân t HML v i danh m c S/H và ph l c 18 K t qu h i quy nhân t HML v i danh m c B/H).
Ti p t c h i quy nhân t SMB đ i v i danh m c 83 ch ng khoán và v i t ng danh m c thì k t qu h i quy không rõ ràng và không th đ a ra k t lu n là đúng hay ng c l i v i lý thuy t c a Fama và French n u ch d a vào nhân t SMB, h n n a m c đ
gi i thích (th hi n qua R2 hi u ch nh) c ng r t nh . K t qu này g i cho tác gi vi c h i quy k t h p nhi u bi n mà tác gi s trình bày d i đây.
B ng 3.8 K t qu tính toán , , s, h và R2 hi u ch nh b ng ph n m m Eviews 5.1 Bi n gi i thích Bi n ph thu c s h R 2 hi u ch nh R2 hi u ch nh trung bình 83 CK -0,001562 -0,022592 -0,004874 -0,004874 S/H -0,005081 0,245444 0,006410 S/L 0,002694 0,442450 0,028112 B/H -0,004946 -0,518021 0,048759 SMB B/L 0,002559 -0,794086 0,086155 0,042359 83 CK -0,005967 -0,576473 0,056610 0,056610 S/H -0,006010 -0,058570 -0,004367 S/L -0,005987 -1,013496 0,157862 B/H -0,004368 -0,055641 -0,004394 HML B/L -0,004391 -1,100714 0,159256 0,0770892 83 CK 0,003983 1,140457 0,679559 0,679559 S/H -0,000363 1,076834 0,578753 S/L 0,007219 1,116312 0,556073 B/H 0,001404 1,107524 0,649303 Rm - Rf B/L 0,010332 1,291221 0,636865 0,6052485 83 CK 0,002851 1,146107 0,300183 -0,225911 0,702788 0,702788 S/H 0,003361 1,165803 0,553315 0,287566 0,646140 (Rm – Rf) , SMB & S/L 0,003404 1,118930 0,776191 -0,691608 0,723805 0,6930282
B/H 0,003404 1,118930 -0,223809 0,308392 0,672778
HML
B/L 0,003361 1,165803 -0,446685 -0,712434 0,729390
Ngu n: Tác gi tính toán b ng ph n m m Eview 5.1
Khi ti n hành ki m đ nh h i quy ch m t nhân t th tr ng v i các danh m c, k t qu cho th y nhân t th tr ng v n nh h ng đ n t su t sinh l i c a các danh m c c phi u trên 50%, cao nh t là danh m c B/H, m c đ nh h ng c a nhân t th tr ng là 65%. R2 hi u ch nh trung bình c a 4 danh m c (S/H, S/L, B/H, B/L) đ t 60,52%. i u đó ch ng t , nhân t th tr ng v n là nhân t quan tr ng nh t c n ph i xem xét k tr c khi đ u t vào các c phi u trên th tr ng Vi t Nam.
K t h p c 3 nhân t đ ch y h i quy, k t qu cho th y s k t h p đ ng th i c a các nhân t t o ra m c nh h ng cao h n đ n t su t sinh l i c a các danh m c c phi u, R2 hi u ch nh trung bình c a 4 danh m c (S/H, S/L, B/H, B/L) đ t 69,30%. R2 hi u ch nh cao nh t danh m c B/L đ t 73%. i u đó cho th y, vi c thêm bi n quy mô v n hóa và bi n giá tr vào mô hình s giúp gi i thích t t h n t su t sinh l i c a các danh m c.
H s luôn l n h n 1 cho th y nhân t th tr ng v n đóng vai trò quan tr ng nh t trong vi c gi i thích t su t sinh l i c a c phi u trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam; h s s đ i d u t d ng (có đ l n g n b ng 1) đ i v i các danh m c có v n hóa nh (S/H và S/L) sang âm (có đ l n g n b ng 0) đ i v i các danh m c có v n hóa l n (B/L và B/H), đi u này đúng theo lý thuy t c a mô hình Fama – French; h s h đ i d u t âm (có đ l n g n b ng -1) đ i v i các danh m c có BE/ME th p (S/L và B/L) sang d ng (có đ l n g n b ng 0) đ i v i các danh m c có BE/ME cao (S/H và B/H), k t qu này đi ng c l i v i lý thuy t mà Fama và French đ xu t trong mô hình ba nhân t .
3.5.3 Phân tích k t qu h i quy
K t qu h i quy đ i v i danh m c 83 ch ng khoán:
B ng 3.9 K t qu h i quy 3 nhân t v i danh m c 83 ch ng khoán
Ngu n: Tác gi tính toán b ng ph n m m Eview 5.1
Ph ng trình sau khi ch y h i quy:
RP = Rf + 1,146107 x (Rm – Rf) + 0,300183 x SMB – 0,225911 x HML + 0,002851 Ph ng trình trên cho th y khi t ng nhân t th tr ng (Rm – Rf), nhân t quy mô SMB hay nhân t giá tr HML thay đ i 1% thì t su t sinh l i c a danh m c 83 ch ng khoán (RP) s thay đ i t ng ng 1,14%, 0,30% hay –0,23%. C 3 nhân t đ u nh h ng
đ n t su t sinh l i c a ngành v i m c gi i thích khá l n 70,03%, trong đó nhân t th tr ng có m c nh h ng đáng k nh t đ n t su t sinh l i c a danh m c 83 ch ng khoán.
K t qu h i quy đ i v i danh m c S/H:
B ng 3.10 K t qu h i quy 3 nhân t v i danh m c S/H
Ngu n: Tác gi tính toán b ng ph n m m Eview 5.1
Ph ng trình sau khi ch y h i quy:
RS/H = Rf + 1,165803 x (Rm – Rf) + 0,553315 x SMB + 0,287566 x HML + 0,003361 Ph ng trình trên cho th y khi t ng nhân t th tr ng(Rm – Rf), nhân t quy mô SMB hay nhân t giá tr HML thay đ i 1% thì t su t sinh l i c a danh m c S/H (RS/H) s thay đ i t ng ng theo là 1,16%, 0,55% hay 0,29%. M c đ nh h ng c a nhân t th tr ng và nhân t SMB lên t su t sinh l i c a danh m c S/H là r t l n, trong khi
m c đ nh h ng c a nhân t HML th p. Các bi n này gi i thích 64,61% s thay đ i trong t su t sinh l i c a danh m c S/H.
K t qu h i quy đ i v i danh m c S/L:
B ng 3.11 K t qu h i quy 3 nhân t v i danh m c S/L
Ngu n: Tác gi tính toán b ng ph n m m Eview 5.1
Ph ng trình sau khi ch y h i quy:
RS/L = Rf + 1,118930 x (Rm – Rf) + 0,776191 x SMB – 0,691608 x HML + 0,003404
Ph ng trình trên cho th y khi t ng nhân t th tr ng(Rm – Rf), nhân t quy mô SMB hay nhân t giá tr HML thay đ i 1% thì t su t sinh l i c a danh m c S/L (RS/L) s thay đ i t ng ng theo là 1,12%, 0,77% và -0,69% . Các bi n này gi i thích 72,38% s thay đ i trong t su t sinh l i c a danh m c S/H và t t c các h s h i quy đ u có ý ngh a th ng kê. Danh m c S/L là danh m c có m c đ bi n đ ng t su t sinh l i l n
nh t trong 4 danh m c kh o sát. Mô hình ba nhân t Fama – French hoàn toàn đúng khi áp d ng đ i v i danh m c S/L.
K t qu h i quy đ i v i danh m c B/H:
3.12 K t qu h i quy 3 nhân t v i danh m c B/H
Ngu n: Tác gi tính toán b ng ph n m m Eview 5.
Ph ng trình sau khi ch y h i quy:
RB/H = Rf + 1,118930 x (Rm – Rf) – 0,223809 x SMB + 0,308392 x HML + 0,003404
Ph ng trình trên cho th y khi t ng nhân t th tr ng(Rm – Rf), nhân t quy mô SMB hay nhân t giá tr HML thay đ i 1% thì t su t sinh l i c a danh m c B/H (RB/H) s thay đ i t ng ng 1,2%, -0,22% và 0,308%. Các bi n này gi i thích 67,27% s thay đ i trong t su t sinh l i c a danh m c B/H.
K t qu h i quy đ i v i danh m c B/L:
B ng 3.13 K t qu h i quy 3 nhân t v i danh m c B/L
Ngu n: Tác gi tính toán b ng ph n m m Eview 5.1 t d li u c a Công ty c ph n
đ u t Phú Toàn
Ph ng trình sau khi ch y h i quy:
RB/L = Rf + 1,165803 x (Rm – Rf) – 0,446685 x SMB – 0,712434 x HML + 0,003361 Ph ng trình trên cho th y khi t ng nhân t th tr ng(Rm – Rf), nhân t quy mô SMB và nhân t giá tr HML thay đ i 1% thì t su t sinh l i c a danh m c B/L (RB/L) s thay đ i t ng ng 1,17%, –0,45% và –0,71%. M c đ nh h ng c a nhân t th tr ng và nhân t HML chi ph i ph n l n t su t sinh l i c a danh m c B/L (các h s h i quy g n b ng 1 xét v giá tr tuy t đ i), nhân t SMB có m c nh h ng nh h n r t nhi u.
Các bi n này gi i thích 72,94% s thay đ i trong t su t sinh l i c a danh m c B/L. Mô hình ba nhân t Fama – French hoàn toàn đúng khi áp d ng đ i v i danh m c B/L. T nh ng k t qu tính toán và phân tích trên, tác gi rút ra m t s nh n xét:
• H s h i quy c a nhân t th tr ng
K t qu h i quy cho th y h s là l n nh t trong 3 h s , đi u này cho th y nhân t th tr ng v n đóng vai trò ch đ o, tác đ ng l n đ n t su t sinh l i c a các c phi u trên th tr ng ch ng khoán Vi t Nam, trong khi nhân t SMB và HML tác đ ng ít h n (tuy nhiên v n có ý ngh a).
M t y u t r i ro th tr ng quan tr ng và đi n hình nh t c a th tr ng ch ng khoán c a các n c đang phát tri n là hành vi b y đàn xu t phát t kh n ng phân tích h n ch c a các nhà đ u t (95% nhà đ u t cá nhân trong đó ph n l n là nh ng ng i ch a có nhi u tr i nghi m th tr ng).
Bên c nh đó, b t cân x ng thông tin trên th tr ng c ng tác đ ng m nh đ n hành vi nhà đ u t . Nhi u nghiên c u uy tín trên th gi i (đi n hình là Bikhchandani và Sunil Sharma vào n m 2001) cho r ng khi nhà đ u t ph i đ a ra quy t đnh trong môi tr ng thông tin b t cân x ng thì kh n ng h b t ch c hành đ ng c a nhà đ u t khác trên th tr ng s l n h n.
R i ro th tr ng v n chi ph i r t l n đ n t su t sinh l i c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam.
• H s h i quy c a nhân t SMB có quan h v i quy mô.
H s h i quy c a nhân t SMB c a hai danh m c quy mô nh (0,25 và 0,44 t ng ng cho danh m c S/H và S/L) cao h n h n so v i h s h i quy nhân t SMB c a hai danh