Trên th tr ng phát hành, các t ch c tín d ng là đ i t ng mua TPCP ch y u, chi m kho ng 80% t ng giá tr TPCP phát hành. Các cơng ty ch ng khốn (CTCK), t ch c tài chính và cơng ty b o hi m vài n m g n đây c ng b t đ u tham gia mua TPCP nh ng t tr ng cịn h n ch (bi u 1.6). Ph n l n N T mua TPCP th ng gi đ n khi đáo h n. V i h u h t các NHTM mua TPCP khơng nh m m c
đích mua đi bán l i h ng chênh l ch giá mà là đ gi i quy t tình tr ng đ ng v n,
đ m b o tính thanh kho n12, ho c khi các kênh đ u t khác khơng cĩ d u hi u tích c c. Các TPCP k h n d i 5 n m th ng đ c các NHTM s d ng nh m t kho n d tr b t bu c t i NHNN, trong khi đĩ các TPCP cĩ k h n dài h n th ng đ c n m gi b i các cơng ty b o hi m nh m t kho n đ u t dài h n. Chính đ c đi m này c a th tr ng là m t nguyên nhân quan tr ng khi n tính thanh kho n c a TPCP Vi t Nam giai đo n qua m c r t th p.
12
Các NHTM cĩ th s d ng TPCP làm tài s n th ch p t i NHNN đ vay thêm v n khi g p khĩ kh n thanh kho n.
Bi u 1.6: T tr ng TPCP phát hành theo đ i t ng giai đo n 2000 - 2008 T tr ng giá tr TPCP phát hành theo đ i t ng bình quân giai đo n 2000 - 2008 (%) Các t ch c tài chính và b o hi m 9,5% Cơng ty ch ng khốn 10,8% T ch c tín d ng 79,7%
Ngu n: T ng h p c a tác gi t s li u cơng b c a B tài chính, [36].
Nh v y, phát hành TPCP hi n đã tr thành kênh huy đ ng v n quan tr ng cho n n kinh t nh m bù đ p thâm h t NSNN và tài tr các d án đ u t phát tri n qu c gia. L ng v n huy đ ng t phát hành TPCP đã t ng lên qua các n m, đ c bi t trong giai đo n 2005 – 2007 v i hai ph ng th c phát hành ch đ o là đ u th u qua TTCK và b o lãnh phát hành. K h n TPCP phát hành c ng đã đa d ng h n, tuy nhiên qui mơ các đ t phát hành TPCP cịn khá nh khi n th tr ng hi n t n t i r t nhi u mã trái phi u nh l , làm gi m tính thanh kho n c a th tr ng. i t ng N T trên TTTP cịn h n ch , NHTM là nh ng N T chính trên th tr ng và th ng mua gi đ n khi đáo h n ho c s d ng làm tài s n th ch p khi c n gi i quy t tính thanh kho n nên khơng t o đ c s sơi đ ng cho th tr ng th c p.
1 0PH N II
1 1PHÂN TÍCH NH NG NGUYÊN NHÂN CHÍNH D N N S TH T B I C A CÁC T PHÁT HÀNH TPCP VI T NAM N M 2009
2 32.1. S th t b i c a ho t đ ng huy đ ng v n TDNN qua phát hành TPCP n m 2009
Nh đã đ c p ph n m đ u, ho t đ ng huy đ ng v n qua phát hành TPCP trong n m 2009 g p r t nhi u khĩ kh n. Theo B tài chính, nhu c u v n TPCP trong n m 2009 c tính lên đ n 200.000 t đ ng, trong đĩ KBNN là 126.000 t
đ ng, ngân hàng phát tri n Vi t Nam (VDB) là 40.000 t đ ng, ngân hàng Chính sách xã h i (VBSP) là 10.000 t đ ng nh ng th c t v n TPCP huy đ ng thành cơng trong n m qua đ t r t th p so v i nhu c u. C n m 2009, KBNN ch huy đ ng
đ c 7.000 t đ ng (đ t kho ng 5,6% k ho ch), VDB huy đ ng đ c 4.860 t
đ ng (đ t 12,15%) và VBSP huy đ ng đ c 2.000 t đ ng (b ng 20% k ho ch). Theo th ng kê c a HNX, giá tr TPCP huy đ ng thành cơng qua đ u th u trên HNX trong n m 2009 ch đ t ch a đ n 5% giá tr g i th u, hàng lo t phiên đ u th u khơng cĩ N T nào tham gia. C th , trong c n m 2009, HNX t ch c 51 đ t đ u th u TPCP b ng n i t v i t ng kh i l ng g i th u là 62.700 t đ ng nh ng k t qu ch huy đ ng đ c 2.578 t đ ng, t c t l thành cơng ch đ t 4,18%13. Cĩ đ n h n 40 đ t phát hành TPCP hồn tồn khơng huy đ ng đ c đ ng nào cho ngân sách. 13 Theo s li u t BTC, n m 2007 k t qu đ u th u TPCP đ t 15.839 t đ ng/23.400 t đ ng kh i l ng g i th u, t l thành cơng là 67,69%; n m 2008 huy đ ng đ c 6.060 t đ ng/26.600 t đ ng kh i l ng g i th u, t l thành cơng 22,78%.
S l ng N T tham gia vào các đ t đ u th u TPCP n m qua r t th p, h u h t các đ t g i th u ch cĩ 3 - 4 N T tham gia. T ng giá tr TPCP đ t th u c a N T c ng ch đ t kho ng 50- 60% giá tr g i th u. R t nhi u đ t đ u th u khơng cĩ N T tham gia, đ c bi t là nh ng tháng gi a và cu i n m 2009.
V k h n, nh ng TPCP phát hành thành cơng trong n m 2009 h u h t ch cĩ k h n ng n d i 5 n m (ph n l n là tín phi u kho b c và TPCP k h n 2-3 n m), khơng cĩ TPCP nào cĩ k h n trên 5 n m đ c phát hành thành cơng trong n m 2009 v a qua.
Tĩm l i, ho t đ ng huy đ ng v n qua phát hành TPCP trong n m 2009 đã th t b i, ch m t t l r t th p TPCP đ c phát hành thành cơng trong n m này. T l huy đ ng v n TPCP đ t th p nh ng c ng khơng lo i tr kh n ng Chính ph đã ph i th c hi n vi c “ch đ nh” ng i mua trong nh ng đ t này. Trong th c t , vi c ch đnh ng i tham gia mua trái phi u trong các đ t phát hành c a Chính ph ho c
đa ph ng Vi t Nam khơng ph i là đi u hi m th y mà nh ng đ n v đ c ch
đnh th ng là các ngân hàng qu c doanh – v n đ c xác đnh là m t cơng c c a Chính ph và là nh ng đ n v đã nh n nhi u u đãi t Chính ph . n c g n đây nh t, Ngân hàng Nơng nghi p và Phát tri n nơng thơn Vi t Nam (Agribank) đã
đ c b sung thêm 10.200 t đ ng v n đi u l t ngu n v n NSNN.14
14
Agribank đ c b sung v n đi u l theo Quy t đnh s 482/Q -BTC c a B Tài chính. Hi n Agribank
đang ti p t c trình Ngân hàng Nhà n c, B Tài chính và Chính ph đ ngh đ c ti p t c b sung v n đi u l n m 2010 trên 10.000 t đ ng, trong đĩ v n Ngân sách Nhà n c đ ngh c p là 4.000 t đ ng (tham kh o t i http://vneconomy.vn/20100316010016165P0C6/10200-ty-dong-duoc-rot-vao-von-dieu-le-agribank.htm, truy c p 10/4/2010).
2 42.2. Phân tích nh ng nguyên nhân chính d n đ n s th t b i c a các đ t phát hành TPCP n m 2009
Cĩ nhi u nguyên nhân d n đ n s th t b i c a ho t đ ng huy đ ng v n qua phát hành TPCP n m 2009. Tuy nhiên theo tác gi cĩ ba nguyên nhân chính đĩ là: th nh t, n m 2009 mơi tr ng kinh t khơng thu n l i do tác đ ng c a kh ng ho ng kinh t tồn c u và nh ng y u t b t n kinh t v mơ trong n c; th hai, th tr ng s c p (th tr ng phát hành) tr n lãi su t c a TPCP do BTC đ a ra quá th p, khơng đ t k v ng c a N T; và th ba đĩ là trên th tr ng th c p (th tr ng giao d ch), tính thanh kho n c a TPCP m c th p nên khơng h p d n đ c N T.
4 02.2.1. Mơi tr ng kinh t khơng thu n l i do tác đ ng c a kh ng ho ng kinh t tồn c u và nh ng y u t b t n kinh t v mơ trong n c
N m 2009, n n kinh t Vi t nam ti p t c đ i m t v i nhi u khĩ kh n, thách th c. Kh ng ho ng kinh t tồn c u tác đ ng m nh đ n n n kinh t trong n c làm thu h p th tr ng xu t kh u, th tr ng v n, c ng nh tác đ ng đ n nhi u m t kinh t - xã h i c a Vi t nam. Bên c nh đĩ, nh ng y u kém n i t i c a n n kinh t trong n c ch a đ c c i thi n nh nh ng b t c p v c c u kinh t , hi u qu đ u t th p
đ c bi t là hi u qu đ u t v n khu v c nhà n c; thâm h t ngân sách liên t c m c cao và cĩ xu h ng gia t ng m nh, tình tr ng thâm h t th ng m i liên t c t ng và ch a cĩ kh n ng c i thi n trong ng n h n; l m phát m c cao trong giai
đo n 2007 – 2008 và ti m n nhi u nguy c quay tr l i; tình tr ng n x u gia t ng trong h th ng ngân hàng... T t c nh ng đi u này đã làm cho tri n v ng kinh t v
mơ c a Vi t Nam 2009 cịn r t nhi u khĩ kh n và vì th gi m s thu hút c a N T vào th tr ng TPCP trong n m 2009. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Nh v y, mơi tr ng v mơ khơng thu n l i là m t trong nh ng y u t tác đ ng b t l i đ n ho t đ ng huy đ ng v n qua phát hành TPCP c a Vi t Nam n m v a qua. Tuy nhiên nguyên nhân tr c ti p h n theo tác gi đĩ là nh ng b t c p và t n t i c a chính th tr ng ch ng khốn n này trên c th tr ng s c p và th c p. Trong ph n d i đây tác gi s t p trung đi sâu vào phân tích nh ng nguyên nhân này.
4 12.2.2. Nguyên nhân trên th tr ng s c p
2.2.2.1. Tr n lãi su t TPCP đ a ra quá th p, khơng đ t k v ng c a N T
Lãi su t TPCP Vi t Nam hi n ch u s can thi p c a ch th phát hành là BTC thơng qua c ch lãi su t tr n.15 Theo qui đnh thì “Lãi su t trái phi u kho b c do B tr ng B Tài chính quy t đ nh trên c s tình hình th c t c a th tr ng tài chính t i th i đi m phát hành”16. M c dù v y, trên th c t vi c xác đ nh và đ a ra tr n lãi su t TPCP cịn nhi u c m tính, ch a d a trên m t h th ng tham chi u c th nào. Chính vì v y khơng ít th i đi m tr n lãi su t TPCP đ c đ a ra khơng sát th c v i th tr ng, khơng ph n ánh sát th c t ng quan cung – c u v v n và đây c ng là nguyên nhân chính khi n hàng lo t các đ t phát hành TPCP khơng thành cơng trong n m v a qua.
15
Tham kh o trình t , th t c phát hành, c ch đi u hành lãi su t TPCP t i ph l c 1. 16
Trích đi u 25, M c II, Ngh đnh s 141/2003/N -CP ngày 20/11/2003 c a Chính ph ban hành quy ch phát hành trái phi u Chính ph , trái phi u đ c Chính ph b o lãnh và trái phi u Chính quy n đa ph ng.
Xem xét di n bi n hàng lo t các đ t phát hành TPCP trong n a đ u n m 2009
đ u th y r t rõ r ng m c tr n lãi su t TPCP mà BTC đ a ra th p h n nhi u so v i m c lãi su t th tr ng, c th là lãi su t huy đ ng v n c a NHTM và lãi su t yêu c u c a N T (b ng 2.1). các đ t phát hành trong tháng 2 và 3, m c tr n lãi su t BTC đ a ra đ i v i tín phi u 364 ngày ch là 6%/n m, lãi su t TPCP k h n 2 và 3 n m t ng ng m c 6,7% - 6,75%/n m trong khi đĩ, chi phí huy đ ng v n và cho vay đ i v i các kho n vay m t n m c a các NHTM th i đi m này bình quân đã dao đ ng quanh m c 8%/n m và 11%/n m. Tr n lãi su t TPCP BTC đ a ra c ng th p h n đ n 1,5% - 1,7%/n m so v i lãi su t đ ng ký đ u th u bình quân c a N T các k h n. M c chênh l ch quá l n này đã khi n các đ t phát hành TPCP các tháng đ u n m 2009 khơng th thành cơng dù các phiên đ u th u này v n thu hút
B ng 2.1: Chênh l ch gi a lãi su t yêu c u c a N T và lãi su t tr n TPCP m t s đ t phát hành n a đ u n m 2009 s đ t phát hành n a đ u n m 2009
Ngu n: T ng h p c a tác gi t s li u cơng b c a B tài chính,[36] và NHNN Vi t Nam[41].
n n a cu i n m 2009, các đ t phát hành TPCP ti p t c th t b i m c dù BTC
đã đi u ch nh t ng tr n lãi su t TPCP h u h t k h n. Lý do là tuy tr n lãi su t TPCP đã đ c BTC nâng lên nh ng v n ch a bám sát v i m c t ng lãi su t trên th tr ng nên ch a đáp ng đ c yêu c u c a N T. Bi u bi u 2.1 và 2.2. cho th y xu h ng gia t ng liên t c c a lãi su t trên th tr ng nh ng tháng cu i n m 2009. Lãi su t th tr ng t ng thì N T c ng yêu c u m c lãi su t cao h n đ i v i TPCP. C th , trong các đ t phát hành cu i n m 2009, lãi su t đ t th u bình quân c a N T
đ i v i TPCP k h n 2-5 n m giao đ ng m c 10,3% - 13%/n m. Trong khi đĩ, tr n lãi su t TPCP do BTC kh ng ch ch kho ng 8,9% - 9,8%/n m, t c m c chênh l ch kho ng 1,4%/n m (b ng 2.2).
Bi u 2.1: Xu h ng t ng c a lãi su t liên ngân hàng nh ng tháng cu i n m 2009
Ghi chú:
ON: lãi su t qua đêm
1W: lãi su t k h n 1 tu n 2W: lãi su t k h n 2 tu n 1M: lãi su t k h n 1 tháng
Bi u 2.2: Bi n đ ng lãi su t trên th tr ng ti n t n m 2009
B ng 2.2: Chênh l ch lãi su t yêu c u c a N T và tr n lãi su t TPCP các đ t phát hành cu i n m 2009
Ngu n: T ng h p c a tác gi t s li u cơng b c a B tài chính, [36].
N u th c hi n thêm m t so sánh n a gi a tr n lãi su t TPCP và l i su t đ n khi
đáo h n (YTM) c a TPCP cùng k h n đang giao d ch trên th tr ng m t s th i
đi m trong n m qua thì c ng th y cĩ s chênh l ch đáng k 17. n c nh th i
đi m tháng 3/2009, bình quân YTM c a TPCP cĩ k h n cịn l i 1-3 n m giao d ch trên th tr ng dao đ ng quanh m c 8,82%/n m thì tr n lãi su t TPCP t ng ng phát hành ch m c 7%/n m. Hay th i đi m tháng 8/2009, l i su t TPCP cĩ th i gian đáo h n cịn l i 2 - 3 n m giao d ch bình quân m c 9,5% - 9,7%/n m nh ng tr n lãi su t c a TPCP phát hành các k h n này ch ch a đ n 9%/n m và t t nhiên nh v y s r t khĩ đ N T ch p nh n.
17
Bi u 2.3: Di n bi n l i su t TPCP qua các tháng n m 2009 Ngu n: Bloomberg Ghi chú: 1YR: đ ng l i su t TPCP 1 n m 2YR: đ ng l i su t TPCP 2 n m