Nghiên c u s d ng s li u báo cáo tài chính c a doanh nghi p vào th i đi m 31/12/2011. N m 2011 đ c ch n làm n m c s . Các b ng tóm t t báo tài chính c a ngân hàng VCF đ c trình bày trong ph l c 1
B c 1: c tính giá tr công ty không s d ng n vay
Trong n m 2011 công ty VCF có doanh thu là 1,586,026 tri u đ ng, t ng l i nhu n tr c thu là 233460 tri u đ ng và chi phí lãi vay là 3,567 tri u đ ng. Nh v y l i nhu n tr c thu và lãi vay c a VCF là 233,037 tri u đ ng.
Thu su t theo lu t thu thu nh p doanh nghi p hi n hành là 25%, EBIT sau thu c a VCF là 177,770 tri u đ ng.
T ng v n ho t đ ng bình quân n m 2011 là t ng c a v n ch s h u bình quân c a doanh nghi p và v n vay bình quân c a doanh nghi p là 671,635 tri u đ ng. Chi phí s d ng v n ch s h u Ke là 16.56% (xem ph l c 4).
• c tính các thông s khác trong mô hình
Nghiên c u s d ng s li u công ty VCF trong giai đo n 2007 - 2011 , s li u d báo v th tr ng ngành cafe c a Vi t Nam, k ho ch phát tri n c a công ty đ c tính t c đ t ng tr ng l i nhu n hàng n mtrong giai đo n t ng tr ng nhanh và n đnh, d báo mô hình t ng tr ng c a doanh nghi p, thu và chi phí s d ng v n doanh nghi p.
o c tính t c đ t ng tr ng l i nhu n n m c s :
T c đ t ng tr ng l i nhu n = Su t sinh l i trên v n x T l tái đ u t
Su t sinh l i trên v n (ROC) đ c tính b ng cách chia EBIT sau thu cho v n bình quân đ u k và cu i k .Theo đó ROC c a doanh nghi p n m 2011(n m c s ) là 26.47% (xem ph l c 5).
T l tái đ u t (Reinves) đ c tính b ng t s gi a m c tái đ u t và EBIT sau thu . Theo đó, t l tái đ u t n m c s 2011 là 120.28% (xem ph l c 7)
K t qu tính toán đ c t c đ t ng tr ng l i nhu n (g ) là 31.84% .
o Mô hình t ng tr ng và d báo t c đ t ng tr ng l i nhu n c a công ty VCF
Nghiên c u s d ng mô hình t ng tr ng 3 giai đo n đ c tính giá tr c a VCF. V i nh ng chi n l c m i trong 4 n m t i, công ty VCF có k t p trung vào khai thác nhà máy m i x y d ng và s d ng nhà máy m i có công su t 3200 t n/n m, g p 3 l n nhà máy hi n t i, v i m c đ u t g n 560 t đ ng d ki n s đi vào ho t đ ng vào quý 3/2012. Khi nhà máy ho t đ ng, VCF có kh n ng s n xu t cà phê đen thêm 3200 t n/n m, t ng g p 3 l n so v i hi n t i và thêm kho ng 2,100 t n/n m cà phê s a hòa tan, t ng ng t ng kho ng 1.6 l n so v i công su t hi n
t i. Chính vì v y d báo công ty s t ng tr ng nhanh trong 4 n m ti p theo (2012 – 2019).
V i m c c nh đ c nh tranh trên th tr ng ngày càng t ng cùng v i giá nguyên li u đ u vào t ng do v y trong giai đo n sau thì t c đ t ng tr ng doanh thu s gi m d n trong 5 n m ti p theo (2015-2019) tr c khi đi vào giai đo n n đ nh n m 2020. V t l t ng tr ng trong giai đo n t ng tr ng n đ nh, gi cho r ng VCF s t ng tr ng n đ nh m c cao là 10%. Nguyên nhân là t ng tr ng tiêu th cà phê
Vi t Nam đ c d báo là đ t kho ng trên d i 10% trong nh ng n m t i. Tiêu
th cà phê Vi t Nam - m t n c đang phát tri n – cao h n nhi u so v i các n c phát tri n (ch kho ng 6 -7%), cho th y th tr ng tiêu th cà phê Vi t Nam còn r t ti m n ng.v i h n 40% th ph n, và đa s s n ph m đ c tiêu th trong n c. i u này cho th y t ng tr ng c a VCF s ch u nhi u tác đ ng t th tr ng cà phê trong
n c.
o T c đ t ng tr ng c a t ng v n ho t đ ng bình quân:
D a vào s li u báo cáo tài chính tài chính t ng v n ho t đ ng c a doanh nghi p (2007-2011), c tính t c đ t ng tr ng v n bình quân cho c giai đo n và d phóng cho các n m ti p theo. Mô hình đ a ra gi đnh là t ng v n ho t đ ng bình quân VCF có t c đ t ng tr ng bình quân là 30.08% qua các n m trong giai đo n t ng tr ng nhanh (2011 - 2015), trong giai đo n sau s t ng ch m l i cho đ n giai đo n n đ nh là 14% (xem ph l c 6)
o Thu thu nh p doanh nghi p:
V thu thu nh p doanh nghi p, hi n nay, thu thu nh p doanh nghi p áp d ng đ i
v i VCF t ng đ i ít là do đ c s h tr c a Nhà n c nh ng v lâu dài cùng v i
xu h ng m c a n n kinh t và nh ng cam k t theo WTO thì thu s nh các doanh nghi p khác. M c thu thu nh p doanh nghi p này s n đ nh qua các n m trong mô hình đnh giá.
Chi phí s d ng v n không đòn b y Ke:
Ke là chi phí s d ng v n khi doanh nghi p không s d ng n vay. Ke đ c c tính b ng ph ng pháp gián ti p theo th tr ng M , nghiên c u c tính Ke = 16.53% (Xem ph l c 4)
Sau khi c tính các thông s ta có mô hình FCFF đ đ nh giá VCF trong tr ng h p không có đòn b y nh sau:
B ng 3.1: Xác đnh giá tr VCF khi không có n vay Giai đo n phát tri n nhanh (2012-2015)
Th i gian (n) 4
T l tái đ u t (Reinves) 120.28%
Su t sinh l i trên v n (ROC) 26.48%
T l t ng tr ng (g) 31.83%
Chi phí s d ng v n Ke 16.43%
Giai đo n t ng tr ng gi m d n (2016-2019)
Th i gian (n) 4
T l t ng tr ng Gi m 4,37%/n m
T l tái đ u t Gi m 10.48 %/n m
Chi phí s d ng v n Ke 16.42%
Giai đo n t ng tr ng n đnh (2020)
T l t ng tr ng 10%
ROC 10.76%
T l tái đ u t 67.88%
Chi phí s d ng v n 16.43%
Giá tr công ty không s d ng n vay 1,937,145
B c 2: c tính giá tr lá ch n thu c a lãi vay (VTS)
Áp d ng công th c tính lá ch n thu c a Myer và Damoradan: VTS = PV [Kd, DTKd]. Trong giai đo n n đinh: VTS = D*T
Giá tr là ch n thu c a lãi vay b tác đ ng l n b i c c u v n c a Doanh nghi p trong t ng lai.Hi n t i VCF ch y u là s d ng v n ch s h u (D/V bình quân t
2007 đ n n m 2011 ch là 4.76%). Gi s công ty gi m c v n vay n đ nh hi n
nay trong su t giai đo n t ng tr ng nhanh sau đó t i t ng d n giai đo n n đ nh thì
c u trúc v n c a công ty t ng đ ng v i c a ngành ch bi n th c ph mc a M là
22.8%. K t h p v i b ng c tính v n ho t đ ng h ng n m (Ph l c 6). Ta có
đ c k t qu sau:
B ng 3.2: c tính giá tr lá ch n thu c a VCF Giai đo n phát tri n nhanh (2012-2015)
Th i gian (n) 4 T l t ng tr ng v n ho t đ ng 30.08% T s D/V 4.76% Thu TNDN (T) 25% Chi phí s d ng v n Kd 17.5% Giai đo n t ng tr ng gi m d n (2016-2019) Th i gian (n) 4 T l t ng tr ng v n ho t đ ng Gi m 3.22%/n m T l D/V T ng 3.61%/n m Thu TNDN (T) 25% Chi phí s d ng v n Kd Gi m 1.70%/n m Giai đo n t ng tr ng n đnh (2020) T l t ng tr ng v n ho t đ ng 14% T l D/V 22.8% Thu TNDN 25% Chi phí s d ng v n vay Kd 9% Hi n giá giá tr c a là ch n thu (VTS) 157,047
V y ta có giá tr lá ch n thu c a VTS v i c c u v n trên là 157,047 tri u đ ng. (B ng tính c th đ c trình bày ph l c 8)
B c 3: c tính chi phí phá s n d tính c a doanh nghi p và tác đ ng thu n
Chi phí phá s n c a d tính c a VCF đ c c tính b ng công th c:
PV c a chi phí s n d tính = Xác su t phá s n x PV c a chi phá s n = a x BC • c tính xác su t phá s n c a VCF
c tính xác su t phá s n c a VCF ta s d ng mô hình Z” hi u ch nh k t h p v i b ng Altman & Kishore đ tính ra xác su t v n
B ng 3.3: c tính xác su t phá s n c a VCF N m 2011 2010 2009 2008 Bình quân X1: V n l u đ ng/t ng tài s n 0.82175 0.75535 0.83966 0.73734 0.78853 X2: L i nhu n gi l i/t ng tài s n 0.20283 0.20699 0.23743 0.01744 0.21575 X3: EBIT/ t ng tài s n 0.30638 0.29525 0.33695 0.29622 0.30870 X4:Giá tr s sách c a VCSH / T ng tài s n 0.88646 0.79421 0.89817 0.87545 0.86357 Z'' đi u ch nh 6,56 X1 + 3,26 X2 + 6,72 X3 + 1,05 X4 + 3,25 12.1073
So sánh v i b ng Altman & Kishore ta th y VCF đ c x p h ng trái phi u là AAA t ng ng v i xác su t phá s n là 0.03%
• c tính chi phí phá s n
Do khó kh ntrong vi c tìm ki m m t d li u tin c y đ c tính m t con s c th v chi phí phá s n.Báo cáo tài chính c a công ty không đ 10 n m và h n ch trong vi c tìm ki m d li u c a các doanh nghi p trong ngành. Sau khi t ng h p các nghiên c u tr c đây và tính hình th c t th tr ng nh n th y chi phí phá s n c a doanh nghi p n m trong kho ng 30% - 40% giá tr doanh nghi p. D a vào ví d c a Damoradan (2002) khi đ nh giá doanh nghi p Tube Investements, gi s chi phí phá s n c a doanh nghi p VCF vào kho ng 40% giá tr c a công ty không có đòn b y tài chính. Ta tính đ c chi phí phá s n c a VCF là:
PV Chi phí phá s n = 40% * Giá tr công ty không s d ng đòn b y = 40% * 1937104 = 774,841(tri u đ ng)
PV chi phí phá s n d tính c a doanh nghi p = Xác su t phá s n * PV chi phí phá s n
= 0.03%*774,841 = 232 (tri u đ ng) Giá tr tài s n ho t đ ng c a VCF là = Giá tr công ty không đòn b y vay + PV l i ích thu - Chi phí phá s n = 1937104 + 157047 – 232 = 2,093,919 (tri u đ ng).
