SỞ HỮU ĐẾN HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP
Bối cảnh toàn cầu hóa cùng với thực trạng khủng hoảng kinh tế đã ảnh hưởng mạnh đến các hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp Việt Nam. Theo đó, môi trường kinh doanh tiềm ẩn nhiều rủi ro sẽ là nhân tố tác động làm cho các doanh nghiệp bộc lộ những yếu kém về nhiều mặt. Chính vì vậy, một trong những kế hoạch quan trọng của chiến lược tái cấu trúc nền kinh tế hiện nay của Việt Nam là tái cấu trúc hệ thống doanh nghiệp. Tái cấu trúc doanh nghiệp với bản chất là sự thay đổi doanh nghiệp một cách toàn diện ở hầu hết các lĩnh vực, trong đó tái cấu trúc về sở hữu của doanh nghiệp là một nội dung quan trọng. Mặc dù vấn đề tái cấu trúc doanh nghiệp đã là đề tài của nhiều nhà khoa học nhưng hầu như chưa có nhiều nghiên cứu đề cập đến tái cấu trúc sở hữu một cách đầy đủ và vẫn còn tồn tại một số hạn chế nhất định. Đặc biệt, vấn đề cấu trúc sở hữu tác động đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp và giá trị doanh nghiệp như thế nào vẫn còn là một câu hỏi lớn.
3.1. Các nghiên cứu trong nước về tác động của cấu trúc sở hữu đếnhiệu quả hoạt động của doanh nghiệp hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp
Năm 2010, luận án tiến sĩ của tác giả Phạm Quốc Việt với đề tài: “ Nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố điều hành công ty đến hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần”. đã tập trung nghiên cứu một số vấn đề như: nghiên cứu mối tương quan giữa cấu trúc sở hữu, tính chất của HĐQT, tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên BKS với hiệu quả hoạt động của công ty cổ
phần; kiểm định sự tồn tại của hiệu ứng “ hội tụ lợi ích” và hiệu ứng “ngăn chặn” thông qua kiểm định mối tương quan giữa tỷ lệ sở hữu cổ phần của thành viên BGĐ với hiệu quả hoạt động của công ty cổ phần Việt Nam đồng thời gợi ý một số chính sách nhằm nâng cao hiệu quả của các công ty cổ phần ở Việt Nam. Phương pháp nghiên cứu chính trong đề tài này là phương pháp hồi quy OLS với biến phụ thuộc ROA, đồng thời tác giả sử dụng phương pháp phân tổ thống kê để khảo sát sâu hơn mối tương quan giữa biến phụ thuộc với các biến độc lập theo các biến kiểm soát thuộc môi trường bên trong như số lượng lao động, chất lượng lao động , quy mô vốn, tỷ lệ nợ. Tuy nhiên hạn chế của đề tài là thời gian thu thập số liệu của tác giả chỉ dừng lại ở 3 năm 2006-2008, trong khoảng thời gian này các công ty trên thị trường chứng khoán còn ít và chủ yếu đang ở giai đoạn đầu cổ phần hóa, chưa đủ để phát hiện những tác động từ các nhân tố đến hiệu quả hoạt động trong dài hạn. Ngoài ra, bài nghiên cứu chỉ đưa ra các kết luận chung từ số liệu của các công ty niêm yết trên HOSE, chưa đi cụ thể vào ngành riêng biệt. Ngoài ra số liệu về tỷ lệ sở hữu của Hội đồng quản trị, Ban quản lý của doanh nghiệp rất khó khăn khi xem xét sự thay đổi liên tục của nó tại các công ty trên Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh ( HOSE).
Đề tài “ Nghiên cứu ảnh hưởng của nhân tố sở hữu nước ngoài đến cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp: Bằng chứng thực nghiệm tại các công ty cổ phần Việt Nam” của tác giả Phạm Băng Trinh đã tập trung nghiên cứu mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài với giá trị doanh nghiệp và cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, dựa trên cơ sở dữ liệu 3402 quan sát là các doanh nghiệp phi tài chính ở Việt Nam được niêm yết trên Sàn Giao dịch chứng khoán TPHCM và Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn 2006-2012. Tương đồng với kết quả được tìm thấy ở nhiều thị trường khác trên thế giới, đặc biệt tại một số nước mới nổi và đang phát triển được nêu trong hai chương trên, bài nghiên cứu đã đưa ra
những bằng chứng quan trọng cho thấy rằng sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp.Năm 2012, bài nghiên cứu của tác giả Phạm Hữu Việt với chủ đề: “Foreign ownership and performance of listed firms: evidence from an emerging economy” đã thực hiện trên cơ sở dữ liệu của các công ty phi tài chính trên 2 sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX giai đoạn 2006-2010 với phương pháp hồi quy theo hai biến phụ thuộc là ROA, Tobin’s Q,. Bằng kết quả thực chứng, tác giả đã rút ra kết luận về mối quan hệ chữ U ngược giữa tỷ lệ sở hữu nước ngoài với hiệu quả hoạt động. Theo đó, khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài nhỏ hơn 31,85% thì tỷ lệ này ảnh hưởng tích cực đến hiệu quả hoạt động, tuy nhiên, khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài lớn hơn 31,85%, tỷ lệ này ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả hoạt động.
Một trong số ít những nghiên cứu đầu tiên xem xét đến cấu trúc sở hữu và khả năng thâu tóm và sát nhập (M&A) là của tác giả Nguyễn Thu Hiền và Trần Duy Thanh (2011) “ Cấu trúc sở hữu và khả năng thao túng của doanh nghiệp”. Nghiên cứu đã chỉ ra ba loại hình cấu trúc sở hữu, đó là cấu trúc sở hữu tập trung, cấu trúc sở hữu phân tán và liên kết sở hữu. Một điểm nổi bật mà bài viết là đã làm sáng rõ chính là chất lượng nguồn thông tin, đây được coi vừa là yếu tố tác động đến chất lượng ra quyết định tài chính vừa là hệ quả của cấu trúc sở hữu. Bên cạnh đó, tác giả đã nêu bật những điểm thuận lợi, bất lợi cũng như những rủi ro tiềm tàng của từng loại hình cấu trúc sở hữu có thể tác động đến giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, bài viết chỉ dừng lại ở việc mô tả và so sánh định tính, chưa đưa ra được tác động cụ thể đến giá trị doanh nghiệp và phương pháp đo lường mức độ ảnh hưởng này tới các quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân chia cổ tức như thế nào. Ngoài ra, tác giả cũng chưa chỉ ra một cách chi tiết các khía cạnh của cấu trúc sở hữu, bao gồm cả về mặt số lượng và tỷ lệ nắm giữ của các cá nhân hay nhóm chủ sở hữu có thể tác động đến giá trị doanh nghiệp theo cách nào.
Nghiên cứu về cấu trúc sở hữu và giá trị của các công ty niêm yết tại
Việt Nam của TS Phạm Hữu Hồng Thái cũng là một nghiên cứu cơ bản để đánh giá tác động của cấu trúc sở hữu của các công ty niêm yết đối với hiệu quả của doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu đưa ra một số kết luận (1) sở hữu nhà nước chưa có cơ sở để đánh giá là có tác động đến hiệu quả của doanh nghiệp và đây là vấn đề phức tạp mà tác giả chưa tìm được nguồn cơ sở đủ tin cậy để đánh giá; (2) sở hữu tư nhân và sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến giá trị doanh nghiệp; (3) sự kết hợp giữa sở hữu tư nhân và sử hữu doanh nghiệp không có tác động đến giá trị doanh nghiệp. Ưu điểm của nghiên cứu này là đã xác định và phân tích được các cấu trúc sở hữu tồn tại trên thị trường Việt Nam đồng thời sử dụng các phương pháp định lượng để xác định ra mối quan hệ giữa hiệu quả doanh nghiệp và cấu trúc sở hữu. Tuy nhiên do nguồn dữ liệu phân tích chỉ là các công ty niêm yết và thời gian nghiên cứu chỉ trong vòng 2 năm nên dữ liệu đưa có chưa có tính tổng quát, đồng thời nghiên cứu chưa phản ánh được dữ liệu mảng ( panel date), đây là một cách tiếp cận rất quan trọng trong việc đánh gia sự ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu tới hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp thay đổi qua các năm, đồng thời các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam không phải xuất hiện cùng một thời điểm, do vậy việc đánh giá định lượng cần xem xét theo hướng dữ liệu không cân bằng( unbalanced Data panel) Mặt khác nghiên cứu này mới chỉ đánh giá sự ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến khía cạnh giá trị doanh nghiệp mà chưa đề xuất được cấu trúc sở hữu tối ưu cho các doanh nghiệp niêm yết trên sàn bao nhiêu là tốt.
Ngoài ra, nghiên cứu về cấu trúc sở hữu theo cách tiếp cận loại hình sở hữu cũng đã được Báo cáo vĩ mô của Ủy Ban Kinh Tế Quốc Hội (2012) đề cập một cách khá sâu sắc ở phạm vi hệ thống ngân hàng Việt Nam. Nghiên cứu này đã chỉ ra rằng hệ thống các ngân hàng ở Việt Nam đang có cấu trúc sở hữu ngày càng đan xen và chính điều này đã và đang kéo theo một loạt các hệ lụy, trong đó điển hình là việc giải ngân vốn cho các hoạt động đầu tư dựa
trên quan hệ thay vì dựa trên hiệu quả lao động, và về lâu dài tác động xấu đến giá trị cổ phiếu các ngân hàng cổ phần mà biểu hiện cụ thể nhất là tình trạng nợ xấu tăng cao. Một kết quả quan trọng của báo cáo liên quan đến quyết định tài trợ của các ngân hàng, đó là việc cho vay lẫn nhau giữa các ngân hàng có mối quan hệ sở hữu chéo sẽ dẫn đến việc giảm hiệu quả đầu tư do chủ quan ở việc thẩm định dự án. Tuy nhiên, bản báo cáo này không thực hiện được nghiên cứu định lượng cụ thể để đánh giá tác động của cấu trúc sở hữu đến giá cổ phiếu. Hơn nữa, báo cáo chưa đề cập đến cấu trúc sở hữu đối với các loại hình doanh nghiệp khác.
Nguyễn Đức Mậu và Nguyễn Xuân Thành(2012) với bài viết “Cấu trúc sở hữu trong ngân hàng thương mại Việt Nam” đã chỉ ra hai mối quan hệ sở hữu trong hệ thống các ngân hàng thương mại Việt Nam, đó là sở hữu giữa hai ngân hàng thương mại và sở hữu giữa doanh nghiệp và ngân hàng. Ngoài ra, tác giả đã làm rõ nhiều vấn đề liên quan đến lợi thế của việc sở hữu chéo trong ngân hàng cũng như tác động của cấu trúc sở hữu đến việc chấp hành các quy định về đảm bảo an toàn vốn cho hoạt động của ngân hàng thương mại. Tuy nhiên, nghiên cứu này chủ yếu mới chỉ dừng lại ở việc mô tả và thống kê số liệu về tỷ lệ sở hữu ở các ngân hàng, nhưng chưa có được những phân tích về tác động thực sự của cơ cấu đó đến các quyết định tài trợ và đầu tư của các ngân hàng. Thêm vào đó, tác giả chỉ đưa ra vấn đề cấu trúc sở hữu với khối các ngân hàng thương mại, chưa tập trung tìm hiểu về sự đa dạng của cấu trúc sở hữu ở các loại hình doanh nghiệp khác trong nền kinh tế.
Điểm còn hạn chế chung của những nghiên cứu trên là vẫn chưa đề cập toàn diện đến khái niệm cấu trúc sở hữu với đầy đủ những vấn đề có liên quan, mà chủ yếu chỉ khai thác trên từng khía cạnh rời rạc và vẫn chỉ dừng lại ở những lý thuyết.
Đề tài liên quan đến tái cấu trúc doanh nghiệp cũng được nhiều nhà nghiên cứu quan tâm, đặc biệt là tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước, tiêu biểu
trong số này là bài viết TS Trần Thế Cường (2010) “ Tái cấu trúc DNNN và giải quyết vấn đề phân tách giữa chức năng đại diện chủ sở hữu nhà nước và chức năng quản lý nhà nước đối với các DNNN” ; bài viết của Nguyễn Quốc Nghi và Mã Thị Quỳnh Như (2010) –Đại học Cần Thơ “ Luận bàn về tái cấu trúc DNNN”; bài nghiên cứu của Trần Thị Hải Lý thuộc Đại học Kinh tế TPHCM (2009) “Phát triển doanh nghiệp theo hướng tái cấu trúc” . Ngoài ra còn có những nghiên cứu khác: bài viết của GS.TS Vương Đình Huệ (2011) “ Các giải pháp nhằm tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước” ; bài viết của Hay Sinh và Nguyễn Kim Đức (2011)- Đại học Kinh tế TPHCM “ Tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước dưới góc nhìn của hoạt động thẩm định giá trị doanh nghiệp”…
Nguyễn Quốc Nghi và Mã Thị Quỳnh Như (2010) cho rằng chính việc thực hiện chức năng chủ sở hữu còn bị phân tán và việc thực hiện vai trò quản lý lại do nhiều cơ quan nhà nước đảm nhận đã làm suy giảm hiệu quả đầu tư và từ đó giảm giá trị doanh nghiệp và tác giả đã đưa ra một số giải pháp cho tình trạng này, đó là: (1) phải xác định rõ vai trò quản lý và cơ cấu trúc sở hữu trong các DNNN; (2) cần hoàn thiện cơ chế giám sát từ phía cơ quan đại diện chủ sở hữu vốn nhà nước.
Hay Sinh và Nguyễn Kim Đức (2011) đã đưa ra những kiến nghị về việc thẩm định giá trị doanh nghiệp để xác định tỷ lệ vốn nhà nước thích hợp, tác giả đã đưa ra phân loại doanh nghiệp nhà nước theo cấu trúc chủ sở hữu và theo lĩnh vực, nhưng bài viết chỉ đề cập đến vấn đề sở hữu dưới góc độ cấp bậc quản lý các cấp từ trung ương đến địa phương chứ chưa phân tích trên góc độ tỷ lệ sở hữu vốn của các đối tượng khác nhau với doanh nghiệp nhà nước cũng như tác động của cơ cấu sở hữu đến việc ra quyết định quản trị đối với hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.Vương Đình Huệ với bài viết “ Giải pháp chủ yếu nhằm tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước”(2011) đã đề cập nhiều đến những thuận lợi và khó khăn trong quá trình thực hiện tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước, và nhấn mạnh đến vai trò của thị trường tài chính
trong việc phân bố lại nguồn lực, cơ cấu sở hữu.
Vào năm 2013, bài báo của Tiến sĩ Phạm Hữu Hồng Thái với tựa đề : “Cấu trúc sở hữu và giá trị của các công ty niêm yết tại Việt Nam” đã tập trung nghiên cứu ba khía cạnh của cơ cấu sở hữu là tỷ lệ sở hữu nhà nước, tỷ lệ sở hữu tư nhân, tỷ lệ sở hữu nước ngoài đến giá trị doanh nghiệp. Thông qua việc sử dụng dữ liệu của 646 công ty trên 2 sàn chứng khoán tại Việt Nam trong 2 năm 2011 và 2012, bằng phương pháp hồi quy dữ liệu chéo OLS để tiến hành hồi quy bội với biến phụ thuộc Tobin’s Q, tác giả đã đưa ra một số kết luận như: sở hữu nhà nước không tác động đến giá trị của công ty trên thị trường chứng khoán; sở hữu tư nhân và sở hữu nước ngoài có tương quan âm với giá trị doanh nghiệp; sự kết hợp giữa sở hữu tư nhân và sở hữu nhà nước không tác động đến giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu này đã chỉ ra một cái nhìn tổng quát về mối quan hệ giữa các thành phần sở hữu đối với việc gia tăng giá trị của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Tuy nhiên bài nghiên cứu chưa đề cập đến mối quan hệ này trong từng ngành cụ thể và chưa xem xét đến các khía cạnh khác của cơ cấu sở hữu.
Có thể nói rằng những nghiên cứu trên của các tác giả đã đưa ra được nhiều vấn đề và giải pháp có liên quan đến tái cấu trúc doanh nghiệp nhà nước, nhưng hầu hết mới chỉ dừng lại ở phạm vi vĩ mô, chủ yếu liên quan đến các chính sách, cơ chế quản lý chứ chưa đi sâu khái thác với một định nghĩa cụ thể về cấu trúc sở hữu (bao gồm thành phần sở hữu, tỷ lệ sở hữu, chủ thể tham gia sở hữu…). Hơn nữa, các bài viết này đều xuất phát từ những yếu kém của doanh nghiệp nhà nước nên chỉ đề cập đến doanh nghiệp nhà nước, song chưa đặt sự quan tâm đến vấn đề cấu trúc sở hữu của các loại hình doanh nghiệp khác, đặc biệt là loại hình công ty cổ phần có sự tham gia tích cực của