hành chứng khoán lần đầu ra công chúng.
Vướng mắc lớn nhất mà các doanh nghiệp gặp phải hiện nay là việc định giá trị doanh nghiệp. Vì vậy khi tính giá trị doanh nghiệp cần lưu ý để hạn chế các vấn đề sau:
2.3.3.1/ Hạn chế của những cơ chế và phương pháp định giá hiện hành.
Theo quy định hiện hành, có hai cơ chế định giá được phép áp dụng là thành lập Hội đồng định giá hoặc thuê công ty tư vấn định giá độc lập.2
Thành viên của Hội đồng định giá là cán bộ đại diện của nhiều cơ quan quản lý Nhà nước khác nhau, ví dụ như Sở Tài chính, Sở KH-CN, Uỷ ban Nhân dân v.v., vì thế ý kiến đánh giá của họ không phải bao giờ cũng thống nhất và có thể bị nghiêng về những mục tiêu quản lý riêng. Do đó, định giá theo cơ chế này thường không phản ánh được giá trị “thực tế” của DNNN. Hơn nữa, mâu thuẫn về quyền lợi giữa DNNN với các cơ quan quản lý nhiều khi làm cho việc định giá chậm được thống nhất. Việc sử dụng công ty tư vấn độc lập để định giá tuy tỏ ra có hiệu quả hơn nhưng vẫn còn những hạn chế trong việc xác định giá trị tài sản vô hình như thương hiệu hay lợi thế kinh doanh. Hơn nữa, hầu hết các công ty tư vấn độc lập của
Việt Nam vẫn chưa đủ kinh nghiệm và trình độ để định giá các DNNN lớn và phức tạp.
Về mặt kỹ thuật, tuy trên thế giới có nhiều phương pháp định giá nhưng theo quy định của Bộ Tài chính chỉ có hai phương pháp định giá được phép áp dụng là (1) tài sản ròng và (2) dòng tiền chiết khấu.3 Hai phương pháp này được quy định kèm theo các công thức tính toán cố định. Điều này hạn chế việc tìm kiếm và áp dụng những phương pháp định giá phù hợp hơn.
2.3.3.2/ Tranh luận quanh vấn đề tính giá trị quyền sử dụng đất khi định giá
QSDĐ của nhiều DNNN tính theo giá thị trường là rất lớn, thậm chí có thể còn lớn hơn cả giá trị của tất cả các tài sản khác của doanh nghiệp. Nếu không tính đến giá trị QSDĐ thì DNNN có thể bị định giá quá thấp. Vì vậy, Nhà nước đã có chủ trương thực hiện tính giá trị QSDĐ khi định giá DNNN để cổ phần hoá. Tuy nhiên, thực hiện chủ trương này trên thực tế còn rất khó khăn do thiếu những quy định cụ thể, chưa có thị trường cũng như các tổ chức định giá chuyên nghiệp.
Lãnh đạo các DNNN chuẩn bị cổ phần hóa thường không đồng tình với chính sách tính giá trị QSDĐ khi định giá để cổ phần hóa vì làm như vậy sẽ đẩy giá cổ phần của các DNNN cổ phần hóa lên quá cao, làm cho họ bất lợi hơn các doanh nghiệp khác và không hấp dẫn các nhà đầu tư tiềm năng. Các doanh nghiệp nhà nước và tư nhân khác, theo Luật Đất đai sửa đổi, vẫn được quyền lựa chọn hình thức thuê đất nên không phải tính giá trị QSDĐ vào giá trị doanh nghiệp, do đó hấp dẫn các nhà đầu tư hơn.
2.3.3.3/ Khó khăn trong việc định giá tài sản vô hình.
Một số DNNN lớn, hoạt động tốt như Vinamilk, Bảo Minh, Vietcombank đã có kế hoạch cổ phần hoá trong năm nay và những năm tới đây. Các DNNN này đều có thương hiệu và tên tuổi nổi tiếng, tài sản vô hình có thể có giá trị không kém tài sản hữu hình. Mặc dù Bộ Tài chính đã
quy định công thức tính giá trị lợi thế kinh doanh của các DNNN (dựa trên giá trị tài sản trên sổ sách và tỷ lệ lợi nhuận bình quân của doanh nghiệp), các công thức này khó áp dụng trên thực tế. Vấn đề này đặc biệt nghiêm trọng đối với các DNNN lớn trong các ngành dịch vụ như bảo hiểm, ngân hàng, tư vấn. Nhiều quan điểm cho rằng phương pháp định giá tốt nhất trong những trường hợp này là đấu giá công khai. Song một số DNNN lo ngại rằng đấu giá công khai sẽ chỉ thu hút các nhà đầu tư cá nhân nhỏ lẻ chứ không giúp họ đạt được mục tiêu chính khi cổ phần hoá là đem lại những định chế đầu tư chiến lược để đóng góp kinh nghiệm quản lý và chiến lược kinh doanh cho doanh nghiệp. Vì thế, còn rất nhiều tranh luận xung quanh việc tìm ra giải pháp định giá tài sản vô hình phù hợp, đặc biệt là đối với các DNNN lớn.
2.3.3.4/ Định giá phần góp vốn của DNNN trong liên doanh.
Nhiều DNNN có vốn góp tham gia liên doanh đang gặp khó khăn trong việc xác định giá trị phần vốn góp này khi cổ phần hoá. Trong nhiều trường hợp, DNNN góp vốn bằng QSDĐ, và một số DNNN giờ đây thừa nhận rằng QSDĐ đó có thể đã được định giá quá cao khi thành lập LD.
Một vấn đề khác là phần lớn các LD đều phát sinh lỗ trong những năm đầu hoạt động, do vậy nếu tính giá trị phần vốn góp tại thời điểm DNNN cổ phần hoá thì phần vốn góp đó thường bị thấp hơn so với số liệu ban đầu khi thành lập LD. Trong những trường hợp này, cơ quan tài chính không chấp nhận xác định giá trị phần vốn góp LD theo sổ sách tại thời điểm cổ phần hoá nhưng cũng chưa tìm ra được một giải pháp định giá nào hợp lý. Hiện nay có rất nhiều DNNN có vốn góp LD với nước ngoài chưa thể cổ phần hoá vì lý do này.
2.3.3.5/ Một số quy định khác về cổ phần hóa có thể gây cản trở cho việc định giá.
Rất nhiều DNNN phàn nàn rằng các quy định về xác định giá trị các khoản phải thu khó đòi của Bộ Tài chính là quá cứng nhắc, ví dụ như chỉ
được phép xoá nợ khi chứng minh được con nợ đã chết hoặc phá sản. Do vậy, có những DNNN buộc phải tính các khoản phải thu hầu như không có khả năng thu hồi vào giá trị tài sản của doanh nghiệp để cổ phần hoá. Trong khi đó, các ngân hàng thương mại quốc doanh cũng không xóa các khoản nợ đã bị quá hạn hoặc treo cho những DNNN này. Kết quả là những DNNN đó có thể bị định giá quá cao nên gặp rất nhiều khó khăn trong việc huy động cổ đông.
Do các quy định hiện hành về bán cổ phiếu giá ưu đãi cho công nhân, quy định lưu giữ cổ phiếu ít nhất trong vòng 3 năm kể từ sau khi cổ phần hoá v.v., việc cổ phần hóa nhiều DNNN cho đến nay đều mang tính “nội bộ”, hầu như không thu hút thêm được nhà đầu tư mới, số lượng cổ phần bán cho nhà đầu tư ngoài DNNN chỉ chiếm khoảng 10%.
CHƯƠNG III
BIỆN PHÁP NÂNG CAO HIỆU QUẢ VIỆC PHÁT HÀNH CHỨNG KHOÁN RA CÔNG CHÚNG CỦA CÁC DNNN.