III. Đánh giá về chính sách cổ tức của các công ty niêmyết trên thị trường chứng khoán
2. Những điểm đạt được của chính sách cổ tức
TTCK Việt Nam sau hơn 6 năm phát triển đã có tác dụng tích cực tới công chúng đầu tư và các nhà quản lý. Trong thời gian đầu, mức chi trả cổ tức thường được gắn liền với lợi nhuận mà công ty thực hiện, mức chi trả cổ tức bằng tiền càng cao đồng nghĩa với việc công ty làm ăn có hiệu quả, cổ đông được hưởng lợi. Về phía công ty, mục tiêu của chính sách cổ tức là chi trả cổ tức bằng tiền ở mức tối đa mà công ty có thể đạt được. Nhiều ý kiến còn đưa ra nhận định về sự thống nhất giữa cổ tức và mức lãi suất tiết kiệm ngân hàng bằng sự so sánh không tương đồng giữa tỷ lệ cổ tức bằng mặt và lãi suất ngân hàng ở cùng thời điểm để đưa ra nhận định về cổ phiếu tốt hay xấu.
Cùng với sự phát triển của nền kinh tế, các thông lệ tốt về quản trị công ty được các công ty nghiên cứu và triển khai trong quản trị công ty. Nhận thức của các công ty về cổ tức và chính sách cổ tức ngày càng tiếp cận với chính sách tài chính của công ty đặc biệt là chính sách tài trợ. Nguồn vốn nội bộ từ lợi nhuận để lại được các công ty sử dụng và cụ thể hoá bằng chính sách chia cổ tức bằng cổ phiếu
Đồng thời, các công ty đã kết hợp giữa chính sách cổ tức và chính sách nhân viên, nhiều công ty đã thực hiện chương trình sở hữu cổ phần cho nhân viên như
REE, GMD, AGF...Các chương trình này được thiết kết tốt, có thành viên hội đồng quản trị giám sát thậm chí có công ty mời tư vấn thiết kế chưong trình. Do vậy, các chương trình này được nhân viên ủng hộ và tham gia nhiệt tình đáp ứng được mục tiêu về chính sách nhân viên và là một cách huy động nguồn tài trợ nội bộ
3. Một số hạn chế trong chính sách cổ tức của các công ty niêm yết
3.1. Mức chi trả cổ tức bằng tiền duy trì ở mức cao
Đa phần các công ty niêm yết hoạt động hiệu quả đều có chính sách cổ tức bằng tiền mặt khá cao trong những năm đầu niêm yết , phổ biến từ 12% - 30% vốn điều lệ, chiếm khoảng từ 30% - 80% của lợi nhuận sau thuế. Các công ty có xu hướng giảm mức chi trả cổ bằng tiền, tuy nhiên xu thế này còn yếu nên mức trung bình trên thị trường vẫn ở mức cao. Với mức chi trả như vậy, các công ty duy trì mức chi trả ngang với mức của thị trường có khả năng mất nguồn tài trợ từ lợi nhuận để lại.
Biểu đồ : so sánh cổ tức bằng tiền và EPS của một số công ty niêm yết
Tỷ lệ cổ tức bằng tiền và EPS của các công ty niêm yết phổ biến ở mức 50% - 70%. Cá biệt có TRI sử dụng nguồn lợi nhuận để lại để chia cổ tức. Một xu thế sử dụng nguồn tài trợ đã hình thành trong các công ty đạt kết quả kinh doanh tốt, tỷ số EPS cao như GMD, REE, SAM...Các công ty này cũng là các công ty huy động vốn từ việc phát hành cổ phiếu.
Mặt hạn chế ở đây là mức chi trả cổ tức tính theo mệnh giá của các công ty khá cao dao động từ 1.500 đồng/cổ phiếu đến 1.600 đồng/cổ phiếu. Một số công ty có mức chi trả cao nhưng tỷ lệ cổ tức bằng tiền với EPS ở mức trung bình như DHA, HAP, HAS...
Trong điều kiện thị trường chứng khoán chưa phát triển thì mức cổ tức nói trên đã làm cho các cổ đông tăng lòng tin va sự phấn khởi vào Ban quản lý, cổ phiếu có tính thanh khoản cao và đi kèm với việc gia tăng giá trị cổ phiếu. Tuy nhiên, việc thanh toán cổ tức bằng tiền mặt ở mức cao lại có những hạn chế :
+ Vốn tích luỹ bị giảm và về mặt tương đối do dùng lượng tiền mặt để phân phối cho các cổ đông
+ Tốc độ tăng đầu tư các dự án mới sẽ bị ảnh hưởng (về số lượng dự án cần triển khai ngay)
+ có thể tăng các khoản vay ngân hàng và như vậy tổng tiền lãi vay phải trả tăng lên, làm giảm lợi nhuận sau thuế.
+ Có thể tăng rủi ro trong dự án đầu tư mới khi tỷ trọng tiền vay ở mức lớn +Làm giảm việc tích luỹ nguồn vốn lưu động
+ Doanh nghiệp càng lớn thì tổng số tiền thanh toán cổ tức càng lớn, hiện số doanh nghiệp hàng năm thanh toán cổ tức trên 50 tỷ đồng/năm ngày càng tăng lên, đây là số tiền không nhỏ nếu như có biện pháp thích hợp để chuyển lượng vốn này tái đầu tư thì sẽ có ý nghĩa hơn nhiều.
Trong bối cảnh thị trường chứng khoán đang phát triển như hiện nay thì việc chi trả cổ tức bằng tiền ở mức cao sẽ còn ít ý nghĩa với các cổ đông và các nhà đầu tư :
+ Khi thị giá cổ phiếu trên thị trường chính thức và OTC được xác lập ở mặt bằng mới cao hơn và thanh khoản hơn trước nhiều thi mức cổ tức trên giá thị trường của cổ phiếu giảm xuống nhiều,chỉ dao động từ 1% - 4%.Tuy nhiên các nhà đầu tư vẫn hăng hái mua, động cơ mua ít nhằm tới mục tiêu lấy cổ tức, mà mục tiêu chính là hưởng chênh lệch giá mua – giá bán.
+ Có thể khẳng định TTCK VN đã thực sự là một thị trường chứng khoán theo thông lệ quốc tế, khi xu hướng đầu tư chứng khoán đa phầ là theo tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp chứ không theo mức chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Tốc độ tăng càng nhanh và càng bền vững thì giá cổ phiếu càng cao. Để đạt được mục đích này đòi hỏi doanh nghiệp phải có nhiều dự án đầu tư mở rộng sản xuất, như vậy cần phải huy động mọi nguồn vốn có thể, trong đó có việc giảm tỷ lệ thanh toán cổ tức bằng tiền.
3.2. Trích lập và chi quỹ khen thưởng phúc lợi chủ yếu bằng tiền mặt
Quỹ khen thưởng phúc lợi được trích từ lợi nhuận sau thuế để chi cho lãnh đạo và cán bộ công nhân viên trong công ty nhằm động viên khuyến khích cán bộ công nhân viên. Đây là một phần chính sách nhân viên của công ty .
Các công ty cổ phần thường trích lập quỹ khen thưởng phúc lợi từ lợi nhuận sau thuế theo mức từ 1.5 đến 3 tháng lương. Mức trích này bằng từ 5% - 10% lợi nhuận sau thuế của công ty. Năm 2004, công ty cổ phần Sacom chi trích lập 4 tỷ đồng từ 67.2% tỷ đồng lợi nhuận sau thuế để chi quỹ phúc lợi cho người lao động và
chi thưởng vượt lợi nhuận kế hoạch là 2.7 tỷ đồng. Năm 2005, Sacom trích lập 4.3 tỷ đồng từ 103 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế vượt lợi nhuận kế hoạch là 10.2 tỷ đồng.
Quỹ khen thưởng phúc lợi được ban giám đốc và công đoàn công ty đề xuất sử dụng. Các khoản chi chủ yếu bằng tiền mặt chi nhân dịp tết, tổng kết hoặc tổ chức cho cán bộ đi nghỉ trong các dịp lễ tết.
Mục đích của việc trích quỹ khen thưởng phúc lợi là khuyến khích nhân viên làm việc và gắn lợi ích của công ty với lợi ích của nhân viên. Với cách trích và sử dụng quỹ khen thưởng phúc lợi mang tính truyền thống như trên không khuyến khích được người lao động và ngày càng trở nên kém hiệu quả. Thứ nhất, chính sách chi quỹ phúc lợi mang tính truyền thống chỉ khuyến khích công nhân viên và lãnh đạo đạt được kết quả gắn với kết quả kinh doanh của năm trước ít gắn được với kế hoạch trong tương lai. Thứ hai, chính sách và danh sách chi trả cho cán bộ mang tính đồng đều và thường mang tính chủ quan của ban giám đốc. Thứ ba, chính sách cổ tức bằng tiền hiệu quả ít hơn trong việc gắn lợi ích của công ty và lợi ích của cán bộ nhân viên. Với mức trích quỹ khen thưởng và phúc lợi khá lớn của các công ty niêm yết hiện nay, các công ty hoàn toàn có khả năng thiết kế và thực hiện chương trình sở hữu cổ phần của nhân viên. Chương trình này hiệu quả hơn việc trả quỹ khen thưởng bằng tiền mặt.
3.3 Hình thức chi trả cổ tức chưa đa dạng
Hình thức chi trả bằng tiền mặt được áp dụng chủ yếu trong chính sách cổ tức của công ty. Bên cạnh đó, hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu gắn liền với chính sách tài trợ khi sử dụng nguồn tài trợ nội bộ từ lợi nhuận để lại. Ngoài ra, việc mua lại cổ phần cũng là một chính sách làm giảm tỷ lệ chi trả cổ tức cho cổ đông.
Trong những năm khi TTCK mới hoạt động, các công ty niêm yết chủ yếu sử dụng hình thức chi trả bằng tiền mặt với mức chi trả khá cao. Bên cạnh đó, hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu ít được sử dụng, các công ty nếu sử dụng nguồn tài trợ bằng lợi nhuận để lại, các công ty thường đưa nguồn trích từ quỹ đầu tư và phát triển mà không thực thi các đợt chi trả bằng cổ phiếu. Một số công ty đã thành công trong việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu như REE, AGF, GMD…Các nhà đầu tư đã có xu thế kỳ vọng về các đợt chi trả cổ tức bằng cổ phiếu của các công ty niêm yết vì hầu hết các công ty đều tích luỹ lượng vốn nội bộ vào quỹ đầu tư và phát triển.
4. Nguyên nhân
4.1 Nguyên nhân khách quan
Thứ nhất, nguyên nhân phải kể đến là do xu thế ưa thích chi trả cổ tức bằng tiền mặt trong tâm lý nhà đầu tư và các cổ đông trong các công ty niêm yết. Việc ưa thích cổ tức bằng tiền không phải vì lý do thuế thu nhập hay ảnh hưởng hưu trí mà vì chủ yếu là quan niệm trong cách đánh giá chỉ tiêu cổ tức bằng tiền mặt. Trong những năm 2000 đến năm 2003, các công ty niêm yết đều chi trả cổ tức ở mức cao. Cổ tức bằng tiền trở thành tiêu chi để đánh giá hiệu quả làm ăn của công ty. Về bản chất, mức chi trả cổ tức bằng tiền chỉ phản ánh chỉ tiêu hiệu quả kinh doanh của công ty. Những chỉ tiêu về EPS, P/E đánh giá sát hiệu quả kinh doanh hơn. Với xu thế như vậy, mức chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty phải duy trì ở mức cao tạo sức ép lên việc tài trợ nội bộ từ nguồn lợi nhuận để lại. Góp vào xu thế ưa thích cổ tức bằng tiền mặt một phần có sự ảnh hưởng của tâm lý các nhà đại diện phần vốn nhà nước tại công ty niêm yết. Thông thường, các nhà lãnh đạo đại diện cho nhà nước muốn duy trì mức cổ tức bằng tiền gần sát mức trung bình của các công ty khác để đạt kế hoạch quản lý nguồn vốn nhà nước.
Thứ hai, nguyên nhân kể đến là chính sách lương thưởng cho người lao động chưa được khai thôg trong Luật thuế thu nhập doanh nghiệp. Theo Luật này, các khoản chi thưởng cho nhân viên đều phải trích từ lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp. Điều này dẫn đến các công ty thường chỉ chấp nhận khoản chi phí trong kế hoạch và lương thưởng trong tháng 13 nếu đăng ký với cơ quan thuế trong những tháng đầu năm. Quy định này gần như trói buộc doanh nghiệp vì đến cuối năm, doanh nghiệp mới đánh giá được hiệu quả kinh doanh để khen thưởng người lao động. Do vậy, các doanh nghiệp vẫn phải chi khen thưởng cho nhân viên từ lợi nhuận sau thuế đặc biệt là các dịp Tết Dương Lịch và Tết Nguyên Đán trước khi có bất cứ kế hoạch thực thi chương trình ưu đãi cổ phần cho nhân viên. Về bản chất, các khoản chi khen thưởng này là khoản chi phí trước thuế của Doanh nghiệp.
Thứ ba, nguyên nhân tạo ra tiền lệ về việc trích quỹ đầu tư và phát triển của công ty niêm yết là do thông lệ của doanh nghiệp. Việc trích quỹ đầu tư và phúc lợi hình thành từ hệ thống doanh nghiệp nhà nước về việc phân chia lợi nhuận sau thuế của các doanh nghiệp này về ngân sách nhà nước. Khi đã cổ phần hoá, việc trích quỹ
đầu tư và phát triển vẫn được tiến hành tạo ra sự thiên lệch không đáng có về lợi ích của cổ đông.
4.2 Nguyên nhân chủ quan
Một nguyên nhân chủ quan trong các công ty niêm yết là áp lực chi trả cổ tức bằng tiền khi xây dựng chiến lược, kế hoạch kinh doanh cũng như khi đánh giá kết quả hoạt động kinh doanh của Ban điều hành. Điều này tạo cho ban điều hành phải hy sinh lợi ích từ việc huy động nguồn tài trợ từ lợi nhuận để lại để chia cổ tức bằng tiền với mức cao bằng mức thị trường. Về lý thuyết, các công ty cần duy trì mức chi trả cổ tức bằng tiền ổn định nhưng trong điều kiện mức chi trả cổ tức bằng tiền của các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam hiện nay, điều này trở thành mối bất lợi và tạo áp lực cho ban điều hành công ty
Bên cạnh đó, các chính sách cổ tức của công ty ít gắn kết với chính sách tài trợ. Việc theo đuổi chính sách cổ tức bằng tiền ở mức cao là một nguyên nhân. Nguyên nhân khác là do ban điều hành ít đánh giá được xu thế ưa thích cổ tức bằng cổ phiếu của các cổ đông và nhà đầu tư. Nếu công ty giảm tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt bằng cách thực thi hình thức chi trả bằng cổ phiếu sẽ tạo ra kỳ vọng tốt cho nhà đầu tư về các khoản lãi vốn mang lại từ cổ phiếu mới.
Một nguyên nhân nữa tạo ra sự không hợp lý về chế độ khen thưởng đối với người lao động trong công ty niêm yết là việc phân chia quỹ khen thưởng phúc lợi bằng tiền nhiều khi còn mang tính thiên lệch. Việc chi trả hoàn toàn do ban giám đốc duyệt mà không có những tiêu chí đánh giá hiệu quả công việc một cách khách quan. Người lao động ở thế bị động trong việc nhận quyền lợi. Khi thực thi các chương trình sở hữu cổ phần, người lao động được quyền tự đăng kí tham gia nên tính tự giác và hiệu quả rất cao.
Trong xu thế phát triển của TTCK nói chung và các công ty niêm yết nói riêng, các công ty niêm yết hoàn toà có cơ hội thực thi chính sách cổ tức một cách hiệu quả.
Chương III Giải pháp hoàn thiện chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam
1. Hoàn thiện hệ thống căn cứ để xây dựng chính sách cổ tức
1.1. Quy định pháp lý
Những quy định pháp luật là cơ sở ban đầu quyết định đến chính sách và hoạt động của mỗi công ty. Một chính sách bất kỳ của công ty đề ra đều phải tuân thủ các yêu cầu, nguyên tắc mà pháp luật quy định và chỉ được thực hiện trong khuôn khổ pháp luật cho phép hoặc không cấm. Về cơ bản, chính sách chi trả cổ tức của các công ty cần đáp ứng những yêu cầu sau :
Thứ nhất, công ty chỉ được trả cổ tức cho cổ đông khi kinh doanh có lãi, đã hoàn thành nghĩa vụ nộp thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của pháp luật. Công ty chỉ được phép chi trả cổ tức cho cổ đông từ phần lợi nhuận sau thuế. Công ty không được trả cổ tức vượt quá số lợi nhuận hiện có và lợi nhuận tích luỹ. Công ty không được dùng vốn góp và thặng dư vốn để trả cổ tức.
Thứ hai, công ty không được trả cổ tức trong trường hợp bị rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán, hoặc số nợ hiện tại của công ty đã lớn hơn số tài sản có.
Thứ ba, sau khi trả cổ tức cho cổ đông, công ty phải đảm bảo có khả năng thực hiện đầy đủ nghĩa vụ đã cam kết trong các hợp đồng tín dụng. Công ty phải thanh toán đầy đủ các khoản nợ đến hạn trước khi trả cổ tức.