Tác giả sử dụng mô hình nghiên cứu dựa trên cơ sở lý thuyết và chắt lọc các công trình nghiên cứu trên thế giới. Trong phạm vi luận văn, tác giả xây dựng mô hình chủ yếu dựa trên nghiên cứu của Subba Reddy Yarram (2014) và tham khảo các công trình nghiên cứu tương tự như: Amy K. Dittmar (1999); Kathleen M. Kahl (2000); Guay và Harford (2000); Henk von Eije và William L. Megginson (2008);
Dimitris Andriosopoulos và Hafiz Hoque (2013); Từ Thị Kim Thoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên, Vũ Minh Hà (2015); Sarthak Kumar Jena (2016); Christopher Gan, Chao Bian, Damon Wu, David A. Cohen (2017) .
Nghiên cứu tập trung vào các yếu tố tác động đến việc mua lại cổ phần của các công ty niêm yết trên SGDCK Việt Nam, mẫu nghiên cứu bao gồm 601 các công ty phi tài chính có hoạt động mua lại và không có hoạt động mua lại cổ phần trong thời gian nghiên cứu từ năm 2008 đến năm 2017.
Tác giả sử dụng biến Buyback là biến phụ thuộc nhận giá trị là 1 nếu công ty có hoạt động mua lại cổ phần trong một năm cụ thể và nhận giá trị 0 nếu không công ty không mua lại cổ phần.
Do biến phụ thuộc là biến nhị phân, việc sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính cổ điển không phù hợp do các giả thiết bị vi phạm cụ thể khi sử dụng OLS để ước lượng mô hình với biến phụ thuộc là biến giả chỉ nhận giá trị 0 hoặc 1 phương sai của các yếu tố ngẫu nhiên sẽ thay đổi, yếu tố ngẫu nhiên sẽ không có phân bố chuẩn, ước lượng của biến phụ thuộc không đảm bảo thỏa điều kiện nằm trong đoạn
[0,1]. Để khắc phục những nhược điểm này nghiên cứu sẽ sử dụng mô hình hồi quy probit và mô hình xtprobit cho dữ liệu bảng để phân tích.
Biến Buyback nhận giá trị 0 hoặc 1 tùy thuộc vào độ thỏa dụng của I được xác định bằng các biến độc lập. Trong đó:
= + + + + + +
+ + + +
_ + _
Giả sử tồn tại mức giới hạn I* để:
Buyback = 1 nếu I > I*
Buyback = 0 nếu I < I*
I* không quan sát được, giả thiết Iit* = I+u:
Iit* = + + + + + +
+ + + +
_ + _ + (3.1)
Với u có phân phối N(0,1), khi đó ước lượng được phương trình:
= P(Iit*<I)=F(Iit) Trong đó F là hàm phân phối xác xuất tích lũy của u:
F(Iit)=∫
( )
( ) (−
)
Các yếu tố lần lượt được xem xét trong mô hình tương ứng với từng giả thuyết gồm: Tài sản, tiền mặt, dòng tiền tự do, tỷ số giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của cổ phiếu, tỷ lệ đòn bầy, thu nhập trên giá, quyền mua lại cổ phiếu cho nhân viên, sự độc lập, quy mô ban điều hành công ty và sự kiêm nghiệm của Chủ tich hội đồng quản trị và Giám đốc điều hành.
Khi quyết định mua lại cổ phần, ban điều hành công ty cho rằng giá trị của công ty là thấp hơn so với giá trị thực của nó, nguyên nhân xuất phát từ sự bất đối xứng thông tin giữa bên trong và bên ngoài doanh nghiệp, ban điều hành được cho là có thông tin tốt hơn so với thị trường và họ đang nhận định thông tin thị trường là sai. Mặt khác, các công ty quy mô nhỏ khó thu thập thông tin hơn nên mức độ bất đối xứng sẽ cao hơn các công ty quy mô lớn. Để phân tích điều này, biến Asset
được đưa vào mô hình đại diện cho giả thuyết về chi phí đại diện, Asset đo lường tổng tài sản đầu kỳ của doanh nghiệp năm nghiên cứu, biến này được tác giả thu thập trên bảng cân đối kế toán của công ty theo từng năm, đồng thời tương tự như kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Subba Reddy Yarram (2014); Từ Thị Kim Thoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên và Vũ Minh Hà (2015), tác giả kỳ vọng công ty có tổng tài sản càng lớn thì khả năng mua lại cổ phần càng cao.
Công ty mua lại cổ phiếu với mục đích phân phối lượng tiền mặt dư thừa khi chưa có dự án đầu tư mới, khi đó tiền mặt, dòng tiền sẽ có chiều hướng tác động tích cực đến quyết định mua lai cổ phiếu. Để đại diện cho giả thuyết vốn dư thừa hay dòng tiền tự do, tác giả đưa vào mô hình biến Cash được do lường bằng giá trị tiền và tương đương tiền chia cho tổng tài sản đầu kỳ, chỉ tiêu tính toán biến Cash được lấy trên bảng cân đối kế toán của các doanh nghiệp theo từng năm. Biến dòng tiền hoạt động (Ocf) được đo lường bằng (Lợi nhuận sau thuế + Khấu hao + Lãi vay)/Tổng tài sản tại thời điểm đầu kỳ được tính toán dựa trên các chỉ tiêu trên báo cáo lợi nhuận của các công ty qua các năm. Tương tự nghiên cứu của Dimitris Andriosopoulos và Hafiz Hoque (2013) về quyết định mua lại cổ phần ở châu Âu;
kết quả nghiên cứu của Stephens, C., Weisbach, M., (1998) tại Hà Lan; Sarthak Kumar Jena, Dr. Chandra Sekhar Mishra và Dr. Prabina Rajib (2016) tại Ấn Độ, tác giả kỳ vọng rằng công ty có tiền mặt dư thừa hay dòng tiền hoạt động càng cao thì xu hướng mua lại cổ phần càng cao.
Giả thuyết định giá thấp là động lực để doanh nghiệp mua lại cổ phần và gửi tín hiệu đến thị trường tài chính với quan điểm cải thiện giá. Tỷ lệ thu nhập trên giá Ep (Earning to price) được sử dụng làm thước đo đại diện cho giả thuyết định giá dưới giá trị, Ep cao ngụ ý một đồng bỏ để mua cổ phiếu sẽ thu về nhiều lợi nhuận hơn nghĩa là cổ phiếu đang bị định giá thấp. Theo nghiên cứu của Từ Thị Kim Thoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên và Vũ Minh Hà (2015) tại Việt Nam báo cáo bằng chứng khằng định giả thuyết dưới giá trị, cho rằng khi cổ phiếu bị định giá thấp thì tỷ lệ mua lại cổ phiếu sẽ tăng tương tự kết quả nghiên cứu của Christopher Gan, Chao Bian, Damon Wu, David A. Cohen (2017); Subba Reddy Yarram (2014);
Amy K. Dittmar (1999), do đó tác giả kỳ vọng tỷ lệ thu nhập trên có sự tương quan tích cực trong quyết định mua lại cổ phần.
Tương tự tác giả sử dụng biến MVBV đại diện cho giả thuyết tín hiệu đo lường giá trị thị trường/giá trị sổ sách của cổ phiếu thời điểm đầu kỳ. MVBV thấp có thể phản ánh tín hiệu cho thấy thị trường đang nhìn nhận tiêu cực về giá trị doanh nghiệp, MVBV cao lại thể hiện cơ hội tăng trưởng trong tương lai, doanh nghiệp sẽ có lợi thế huy động vốn trong trường hợp MVBV cao, ngoài ra cơ hội tăng trưởng trong tương lai tạo ra kỳ vọng về lợi nhuận trong tương lai, do đó sẽ không quá lo lắng trong việc sử dụng lợi nhuận hiện tại để phân phối lại cho cổ động, tương tự như nghiên cứu của Subba Reddy Yarram (2014), tác giả kỳ vọng MVBV cao thì có nhiều khả năng doanh nghiệp sẽ mua lại cổ phần nhằm nâng đỡ giá cổ phiếu.
Bến Lev đo lường nợ phải trả/tổng tài sản đầu kỳ, các chỉ tiêu tính toán được lấy trên bảng cân đối kế toán của từng doanh nghiệp theo từng năm. Theo giả thuyết về đòn bẩy, các doanh nghiệp có thể mua lại cổ phần nhằm đạt được cấu trúc vốn tối ưu.Tác giả kỳ vọng mối tương quan nghịch chiều giữa hệ số đòn bẩy và hoạt động mua lại cổ phần nghĩa là đòn bẩy cao thì khả năng mua lại cổ phần thấp hơn tương tự nghiên cứu của Lie (2002); Từ Thị Kim Thoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên và Vũ Minh Hà (2015); Amy K. Dittmar (1999), Subba Reddy Yarram (2014).
Giả thuyết thay thế cho rằng mua lại cổ phần là một phương pháp thanh toán cho cổ đông thay vì chi trả cổ tức tiền mặt xuất phát từ thuế suất cổ tức và thuế suất khi bán lại cổ phần và sự chủ động của nhà đầu tư trong việc bán lại cổ phần, với giả thuyết này các nhà quản trị công ty ngụ ý không muốn tạo ra kỳ vọng về việc chi trả cổ tức tăng trưởng hàng năm đến nhà đầu tư. Tác giả đưa vào mô hình biến Div là tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt trong kỳ đại diện cho giả thuyết thay thế. Tương tự nghiên cứu của Subba Reddy Yarram (2014); Gustavo Grullon và Roni Michaely (2002); Henk von Eije và William L. Megginson (2008; Dimitris Andriosopoulos, Hafiz Hoque (2013), Div được kỳ vọng tương quan ngược chiều với hoạt động mua lại cổ phần
Nếu mục đích của chính sách mua lại là để khuyến khích đội ngũ quản lý, công ty có thể mua lại cổ phiếu đã phát hành của chính công ty và bán lại cho đội ngũ nhân viên như một phần thưởng được trao cho các nhân viên xứng đáng, đồng thời biện pháp này được xem như là một biện pháp hạn chế tiếp quản thù địch. Biến giả ESOP đại diện cho giả thuyết về quyền chọn chứng khoán của nhân viên được đưa vào mô hình nhận giá trị là 1 khi công ty phát hành cổ phiếu cho nhân viên và nhận giá trị 0 khi không phát hành trong kỳ, Kahle, K. M. (2002); Subba Reddy Yarram (2014) phát triển mô hình nghiên cứu sử dụng quyền chọn chứng khoán dành cho nhân viên là biến độc lập tác động đến hoạt động mua lại cổ phần và đã chỉ ra những bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ thuận chiều theo đúng giả thuyết, do đó trong nghiên cứu này tác giả kỳ vọng ESOP sẽ có tương quan thuận chiều với hoạt động mua lại cổ phần nghĩa là công ty có chương trình mua lại chứng khoán cho nhân viên thì có khả năng mua lại cổ phần cao hơn.
Để đo lường tác động của nhóm yếu tố quản trị doanh nghiệp, tác giả sử dụng biến Independence đại diện cho sự độc lập của ban điều hành được tính bằng tỷ lệ phần trăm giữa số lượng thành viên Ban giám đốc không nằm trong Hội đồng quản trị so với tổng số thành viên Ban giám đốc. Biến Board_size đo lường quy mô ban giám đốc. Biên Independence và Board_size được thu thập trên báo cáo tài chính của các công ty qua các năm. Dựa theo nghiên cứu của Subba Reddy Yarram (2014); Wu (2012) tác giả kỳ vọng biến Independence và Board_size sẽ có tương quan thuận chiều với hoạt động mua lại cổ phần.
Việc Giám đốc điều hành đồng thời kiêm nghiệm Chủ tịch hội đồng quản trị đại diện cho cổ đông sẽ dễ dàng ủng hộ quyết định mua lại cổ phần vì lợi ích cổ đông hơn là mục tiêu nâng cao giá trị doanh nghiệp, xem xét tác động trong trường hợp này tác giả đưa biến CEO_duality vào mô hình, biến CEO_duality là biến giả nhận giá trị 1 khi Tổng giám đốc kiêm nghiệm Chủ tịch hội đồng quản trị và nhận giá trị 0 khi Tổng giám đốc không phải Chủ tịch hội đồng quản trị, tương tự nghiên cứu của Sitraselvi Chandren, Zamri Ahmad và Ruhani Ali (2015); Rohaida Abdul Latif, Kamarun Nisham Taufil Mohd và Hasnah Kamardin (2016), tác giả kỳ vọng
công ty có sự kiêm nghiệm giữa CEO và Chủ tịch hội đồng quản trị sẽ có khả năng mua lại cổ phần cao hơn các công ty còn lại.
Bảng 3.2: Bảng dấu kỳ vọng biến độc lập so với biến phụ thuộc
Ký hiệu biến Tên biến
Dấu kỳ vọng so với biến
phụ thuộc
Asset Tổng tài sản +
Ocf Dòng tiền hoạt động +
Cash Tiền và tương đương tiền +
MVBV Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách +
Lev Tỷ lệ đòn bẩy -
Div Tỷ lệ chi trả cổ tức tiền mặt +
Ep Thu nhập trên giá +
ESOP Quyền chọn chứng khoán cho nhân viên +
Independence Sự độc lập của ban điều hành +
Board_Size Quy mô ban điều hành +
CEO_duality Kiêm nghiệm giữa CEO và CTHĐQT +
Nguồn: tác giả tự tổng hợp