3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.2. Dữ liệu nghiên cứu
3.2.3.3. Các biến chỉ số thị trường
Luận văn bao gồm 4 biến thị trường trong mô hình nhằm đóng góp tính chính xác
và kịp thời, cũng nhƣ tăng sức mạnh dự báo kiệt quệ cho các công ty niêm yết ngoài biến tài chính và các biến kinh tế vĩ mô. Theo đó, dữ liệu báo cáo tài chính và các thông tin vĩ mô khác được công bố như là đầu vào và thị trường như một bộ xử lý
thông tin với các thông tin đầu vào (Rees, 1995) và vì vậy, sự kết hợp này sẽ làm tăng độ chính xác chung của mô hình dự báo kiệt quệ. Giả định cho việc bao gồm các biến thị trường trong luận văn bao gồm 2 lập luận. Thứ nhất, giá thị trường của
cổ phiếu phản ánh sự kết hợp nhiều loại thông tin đƣợc công bố liên quan đến dòng tiền kỳ vọng trong tương lai của cổ phiếu (Rees (1995)), hay “một tập hợp các thông tin liên quan đến khả năng thanh khoản và dòng tiền của doanh nghiệp”. Do
đó, giá cổ phiếu chứa đựng các thông tin liên quan đến khả năng kiệt quệ cho dù chúng không phải là cách đo lường trực tiếp về khả năng này (Beaver và các cộng
sự (2005)). Ngoài ra, tình hình tài chính của công ty có thể dẫn đến việc tái cấu trúc danh mục của các nhà đầu tư, điều này ảnh hưởng và làm điều chỉnh giá cổ phiếu trước sự kiện kiệt quệ tài chính. Lập luận thứ 2, Beaver và các cộng sự (2005) đã thảo luận, nếu tính năng của một quyền chọn của vốn cổ phần là chính xác, thì khi vốn cổ phần đƣợc xem nhƣ là một quyền chọn mua (Call-Option) trên tài sản (assets) của công ty (mệnh giá - face value) của nợ trở thành giá thực hiện (strike price), giá trị của vốn cổ phần đóng vai trò giá trị đệm (equity cushion) cho các người nắm giữ nợ cả gốc và lãi trước trước khi trở nên nguy hiểm. Do đó, một sự sụt giảm trong giá trị vốn cổ phần (và giá trị đệm (equity cushion) của vốn chủ sở hữu giảm đi) nên kéo theo một xác suất cao hơn của kiệt quệ hoặc phá sản. Bốn biến thị trường trong luận văn bao gồm:
Giá cổ phiếu (PRICE) là giá đóng cửa tại thời điểm quan sát và đƣợc thu thập từ
Cophieu68.vn, giá này sau đó được điều chỉnh để phản ánh cổ tức cổ phiếu, thưởng
cổ phiếu và cổ tức tiền mặt. Nhƣ đã lập luận ở trên, giá cổ phiếu chứa đựng các thông tin liên quan đến khả năng kiệt quệ tài chính. Tuy nhiên, Rees (1995) lại cho rằng, giá cổ phiếu cũng sẽ chịu sự tác động của rất nhiều thông tin ngẫu nhiên khác
mà không trực tiếp liên quan đến kiệt quệ tài chính hoặc khả năng phá sản của doanh nghiệp. Điều này có thể tạo ra các tín hiệu nhiễu trong phân tích và làm giảm
độ chính xác trong dự báo của mô hình. Tuy nhiên, các nghiên cứu của Beaver (1966), Beaver và cộng sự (2005) Christidis và Gregory (2010), Tinoco và Wilson (2013) đã cho thấy giá cổ phiếu có tầm ảnh hưởng và tăng sức mạnh dự báo của mô
hình. Keasey và Watson (1991) cũng cho thấy độ chính xác, tính kịp thời của các
mô hình dự báo kiệt quệ đƣợc cải thiện rất nhiều khi có mặt biến giá cổ phiếu trong
mô hình.
Như vậy, giá thị trường phản ánh kỳ vọng của nhà đầu tư về dòng tiền và thu nhập trong tương lai của doanh nghiệp. Dòng tiền và thu nhập này bị ảnh hưởng bởi tình hình tài chính của công ty, do đó có mối quan hệ chặt chẽ giữa mức giá cổ phiếu hoặc sự dịch chuyển giá cổ phiếu và khả năng kiệt quệ tài chính. Một giá trị lớn của giá cổ phiếu (PRICE) cho thấy tình hình tài chính của công ty là khá lành mạnh, hay khả năng kiệt quệ tài chính của công ty là khá thấp. Vì vậy, biến PRICE cho một kỳ vọng dấu âm (-) trong mô hình hồi quy.
TSSL vƣợt trội (Abnormal returns – ABNRET) của chứng khoán. Dữ liệu đƣợc
sử dụng để tính toán là giá đóng cửa điều chỉnh của chứng khoán và mức điểm số đóng cửa của VNINDEX đƣợc thu thập Cophieu68.vn. TSSL có thể đƣợc định nghĩa là tổng của khoản lời hoặc lỗ trên một khoản đầu tƣ trong một khoảng thời gian xác định. TSSL kết hợp gồm sự thay đổi trong giá trị của tài sản cộng với bất
kỳ một khoản phân phối tiền mặt nào (cổ tức hoặc tiền lãi). Để tính ra biến này trong luận văn, TSSL của mỗi chứng khoán trong năm t đƣợc tính là TSSL tích lũy trong 12 tháng trong năm tài chính được quan sát, trừ TSSL tích lũy của thị trường (VNINDEX&HNXINDEX) cho cùng giai đoạn.
Theo nhƣ Shumway (2001), do NĐT chiết khấu vốn cổ phần của những công ty đang trong trạng thái khó khăn về tài chính hoặc gần với vỡ nợ/phá sản. Do vậy, ABNRET đƣợc kết hợp vào mô hình sẽ có ích để dự báo kiệt quệ và phá sản. Hơn nữa, nhƣ Beaver và các cộng sự (2005) đã thảo luận, nếu các đặc tính của một quyền chọn của vốn cổ phần là chính xác, thì khi vốn cổ phần đƣợc xem nhƣ là một quyền chọn mua trên tài sản của công ty của nợ trở thành giá thực hiện, giá trị của vốn cổ phần đóng vai trò giá trị đệm cho các người nắm giữ nợ cả gốc và lãi trước trước khi trở nên nguy hiểm. Do đó, một sự sụt giảm trong giá trị vốn cổ phần kéo theo một xác suất cao hơn của kiệt quệ hoặc phá sản. Giả thuyết này phù hợp với những phát hiện của Dichev (1998), người đo lường rủi ro phá sản sử dụng các mô
hình của Altman (1968) và Ohlson (1980), đã chỉ ra rằng có một mối quan hệ nghịch biến giữa TSSL vốn cổ phần và khả năng phá sản. Theo đó, TSSL của doanh nghiệp cao hơn TSSL của thị trường (ABNRET nhận giá trị dương) sẽ làm giảm xác suất kiệt quệ và ngƣợc lại.
Nhằm loại bỏ các giá trị ngoại lai của một số quan sát trong mô hình hồi quy logit, sau khi chuyển đổi bằng hàm lƣợng giác TANH, ABNRET nhận các giá trị từ [- 1;1], và như đã lập luận ở trên, nếu ABNRET nhận giá trị dương và tăng (tiến gần
về 1), cho thấy xác suất kiệt quệ thấp, hay biến ABNRET cho một kỳ vọng dấu âm (-) trong mô hình hồi quy.
Biến quy mô (Size) của doanh nghiệp đo lường bằng giá trị thị trường của doanh
nghiệp chia cho tổng giá trị thị trường. Dữ liệu được sử dụng để tính toán cho biến này bao gồm dữ liệu về giá cổ phiếu và dữ liệu kế toán đƣợc lấy từ Cophieu68.vn.
Giá trị thị trường của doanh nghiệp được tính bằng giá cổ phiếu nhân cho số lượng
cổ phiếu đang lưu hành. Giá trị thị trường, hay vốn hóa thị trường được lấy từ báo cáo tài chính.
Biến quy mô (SIZE) của doanh nghiệp đƣợc đƣa vào mô hình với mục đích tăng thêm sức mạnh dự báo kiệt quệ của mô hình. Khi đó, các đặc tính của một quyển chọn vốn cổ phần được sử dụng trở lại để lập luận. Giá trị thị trường của vốn cổ phần của doanh nghiệp trong vị thế khó khăn về tài chính đƣợc chiết khấu bởi các thành viên của thị trường (nhà đầu tư) kéo theo sự sụt giảm trong giá trị đệm của các chủ nợ. Sự sụt giảm trong giá cổ phiếu, đƣợc gây ra bởi các nhà đầu tƣ có đánh giá tiêu cực về tình hình tài chính của công ty, có thể kéo theo một cách có hệ thống hướng đến giá thực hiện (hoặc là giá trị của nợ) cho đến khi đạt tới điểm mà doanh nghiêp không đủ khả năng thực hiện các nghĩa vụ nợ hay phá sản. Agarwal và Taffler (2008) cho rằng “xác suất phá sản của một doanh nghiệp là xác suất mà quyền chọn mua sẽ vô giá tại ngày đáo hạn, hay nói cách khác, giá trị của tài sản (đo bằng giá trị doanh nghiệp, quy mô) nhỏ hơn mệnh giá của nợ vào cuối thời gian nắm giữ, hay giá trị của tài sản (đo bằng giá trị thị trường của doanh nghiệp, quy mô (Size)) thấp hơn mệnh giá của nợ vào cuối giai đoạn nắm giữ. Vì vậy, một giá trị
cao của biến quy mô, sẽ kéo theo một xác suất thấp của kiệt quệ, hoặc phá sản.
Ngƣợc lại, một công ty có quy mô nhỏ, có xác suất kiệt quệ hoặc phá sản sẽ cao hơn. Vì vậy, biến SIZE cho một kỳ vọng dấu âm (-) trong mô hình hồi quy.
Biến vốn hóa thị trường trên tổng nợ (Market Capitalisation to Total Debt – MCTD). Dữ liệu đƣợc sử dụng để tính toán cho biến này bao gồm dữ liệu về giá cổ
phiếu để tính giá trị thị trường và dữ liệu về tổng nợ được lấy trong bảng Cân đối kế toán được thu thập từ Cophieu68.vn. Giá trị thị trường của doanh nghiệp được tính tương tự như đã trình bày ở phần biến quy mô, trong khi tổng nợ là tổng của các khoản nợ chịu lãi và các nghĩa vụ tài chính khác, hay nó là tổng của nợ ngắn hạn và dài hạn.
Nhằm loại bỏ các giá trị ngoại lai của một số quan sát trong mô hình hồi quy logit, sau khi chuyển đổi bằng hàm lƣợng giác TANH, MCTD nhận các giá trị từ [0-1].
Một giá trị cao của biến MCTD cho thấy giá trị tài sản của một công ty (đo bằng giá trị thị trường vốn cổ phần) vượt xa tổng nợ. Do vậy, vẫn còn một không gian rất lớn
để giá trị thị trường sụt giảm cho đến khi tổng nợ vượt quá tài sản và công ty rơi vào trạng thái kiệt quệ hoặc vỡ nợ. Ngƣợc lại, một giá trị thấp của biến này cho thấy giá trị thị trường của doanh nghiệp đang giảm đến gần điểm mà tổng nợ vượt quá tài sản của nó, hay điểm vỡ nợ. Một giá trị lớn của MCTD cho thấy ít có khả năng công ty rơi vào trạng thái kiệt quệ tài chính, hay một giá trị lớn của biến MCTD sẽ tương ứng với một xác suất thấp của kiệt quệ hoặc phá sản. Ngược lại, một công ty
có MCTD có giá trị thấp, dấn đến một khả năng cao hơn của tình trạng kiệt quệ. Vì vậy, biến MCTD cho một kỳ vọng dấu âm (-) trong mô hình hồi quy.