Đơn vị tính: triệu đồng
Mơ hình định giá Giá trị Tỷ trọng
(%) Giá trị bình quân FCFF 348.652,45 20% 69.730,49 FCFE 316.821,92 20% 63.364,38 P/E2 249.553,22 10% 24.955,32 EV/EBITDA3 267.454,95 20% 53.490,99 P/BV4 194.743,71 10% 19.474,37 Tài sản thuần 155.278,56 20% 31.055,71
Giá trị doanh nghiệp 100% 262.071,27
Nguồn: Tính tốn từ số liệu tổng hợp
1 Xem chi tiết ở phụ lục 14
Sau khi định giá Cơng ty ZBT, dựa trên kết quả tính tốn theo các phƣơng pháp khác nhau các bên sẽ thƣơng lƣợng để đƣa ra mức giá phù hợp với giá trị hiện tại của công ty mục tiêu.
3.4.2.4 Giá trị cộng hƣởng khi OGN và ZBT tiến hành sáp nhập:
Sau khi sáp nhập ZBT vào OGN, OGN sẽ tăng dòng sản phẩm và thị phần tại Việt Nam, với các thế mạnh sẵn có và sẽ có sau khi sáp nhập thành cơng với ZBT, OGN sẽ có những sự cải thiện đáng kể các yếu tố sau:
- Thứ nhất: Tiết kiệm chi phí. Vật liệu đầu vào của OGN là bao bì nhựa và giấy do đó, khi kết hợp với ZBT thì OGN khơng phải nhập vật liệu từ bên ngồi, mà lúc này OGN sẽ chủ động hơn về khâu sản xuất của mình.
- Thứ hai: Đa dạng hóa danh mục sản phẩm. OGN sẽ bổ sung thêm những sản phẩm của ZBT vào danh mục sản phẩm của mình. Đồng thời, OGN có cơ hội sở hữu thị phần hiện tại của ZBT.
- Thứ ba: Việc sáp nhập của OGN và ZBT sẽ tạo cơ hội sử dụng những lợi thế cạnh tranh của hai bên. Mỗi bên sẽ có lợi thế riêng, OGN là công ty lớn trong ngành chế biến và sản xuất dầu ăn, sản phẩm của Cơng ty đã có mặt hơn 20 năm trên thị trƣờng trong nƣớc và đƣợc ngƣời tiêu dùng tín nhiệm. Trong khi đó, ZBT là cơng ty tiềm năng trong ngành sản xuất bao bì, phụ liệu. Sự kết hợp giữa thế mạnh thƣơng hiệu, hệ thống phân phối của OGN với tiềm năng sản xuất của ZBT, sẽ thúc đẩy sự tăng trƣởng của hai công ty khi giao dịch M&A thành cơng.
3.4.2.5 Ƣớc tính giá trị cộng hƣởng theo phƣơng pháp dịng tiền (FCFF) Bảng 3.5: Bảng tính giá trị cộng hƣởng theo phƣơng pháp FCFF
Đơn vị tính: triệu đồng
Mơ hình định giá OGN1 ZBT Giá trị công ty kết hợp
Giá trị cộng hƣởng2
Tăng trƣởng dự báo (nhanh) 6,57% 11,34% 10,22%
Tăng trƣởng dự báo (ổn định) 3,60% 1,88% 5,47% Nợ vay (D) 175.641 31.498 207.139,22 Tỷ trọng nợ (Wd) 31,71% 23,18% 30,03% Chi phí sử dụng nợ (Kd) 10,45% 15,40% 12,93% Vốn cổ phần (E) 378.289 104.374 482.662,04 Tỷ trọng vốn chủ (We) 68,29% 76,82% 69,97% Chi phí sử dụng vốn (Ke) 24,50% 22,26% 23,38% WACC 2012 19,12% 20,67% 20,24% WACC 2013 19,12% 20,67% 20,24% 1 Xem chi tiết phụ lục 21
WACC 2014 19,12% 20,67% 20,24% WACC 2015 19,12% 20,67% 20,24% WACC 2016 19,12% 20,67% 20,24% WACC 2017 19,12% 20,67% 20,24% FCFF 2012 180.688,04 65.264,62 245.952,66 FCFF 2013 192.561,39 19.735,42 212.296,81 FCFF 2014 205.214,96 45.522,61 250.737,57 FCFF 2015 218.700,02 50.906,54 269.606,56 FCFF 2016 233.071,21 66.489,47 299.560,68 FCFF 2017 241.451,24 56.688,91 298.140,16 FCFF 2018 248.386,76 56.904,07 305.290,83 Hiện giá - PV(FCFF) 1.527.165,05 348.652,45 1.875.817,50 1.979.072,01 Nguồn: Tính tốn từ số liệu tổng hợp
Nếu trƣờng hợp khơng có giá trị cộng hƣởng thì khi kết hợp 2 công ty giá tổng giá trị đạt đƣợc là 1.875.817,50 triệu VND. Nhƣng với giá trị cộng hƣởng đƣợc phát huy giá trị công ty sau khi sáp nhập tăng lên 1.979.072,01 triệu VND. Nhƣ vậy giá trị cộng hƣởng từ thƣơng vụ sáp nhập giữa OGN và ZBT là 103.254,51 triệu VND.
3.4.2.6 Xác định tỷ lệ sáp nhập:
Bên định giá tiến hành xem xét lại giá trị của OGN - ZBT với giá trị của lợi ích cộng hƣởng và kiểm sốt:
CTCP ZBT:
Giá trị Công ty ZBT là 348.652, 24 triệu VND, nợ là 49.974 triệu VND. Hiện tại, Cơng ty có 8.000.000 CP đang lƣu hành.
Giá trị cao nhất của 1 cổ phiếu ZBT đƣợc tính nhƣ sau:
= 37.335 VND/CP
CTCP OGN:
Giá trị Công ty OGN là 1.527.165,05 triệu VND, nợ là 623.583 triệu VND. Cơng ty hiện có 18.980.200 CP đang lƣu hành.
Giá trị cao nhất trong mỗi cổ phần của OGN:
Tỷ lệ trao đổi phù hợp dựa trên giá trị mỗi cổ phần của hai công ty:
Sau khi tính tốn có thể xác định cứ 1 cổ phần ZBT đƣợc trao đổi tƣơng xứng với 0,784 cổ phần OGN hay 1000 cổ phần ZBT sẽ trao đổi tƣơng ứng với 780 cổ phần OGN.
Sau khi tính tốn và xác định tỷ lệ trao đổi cổ phiếu ZBT và cổ phiếu OGN. Các bên sẽ tổ chức công bố thông tin cho nhà đầu tƣ và các bên liên quan để hoàn thành thủ tuc sáp nhập.
Có thể thấy, sự sáp nhập của cơng ty OGN và cơng ty ZBT ngồi việc tận dụng lợi thế và nguồn lực của mỗi bên, thì thƣơng vụ này cịn có thể làm gia tăng giá trị cơng ty lớn nếu hai bên tạo đƣợc sự cộng hƣởng tốt trong giai đoạn hậu M&A.
3.5 ĐÁNH GIÁ PHƢƠNG THỨC ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG VỤ M&A TẠI DOANH NGHIỆP THƢƠNG VỤ M&A TẠI DOANH NGHIỆP
3.5.1 Ƣu điểm
Việc sử dụng phổ biến phƣơng pháp tài sản là hợp lý đối với các doanh nghiệp vừa và nhỏ, có quy mơ về tài sản hợp lý, các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh, các doanh nghiệp mà tài sản nhƣ: nhƣ máy móc, nhà xƣởng, phƣơng tiện vận tải, trang thiết bị … Hiện tại các thƣơng vụ M&A của doanh nghiệp chủ yếu là mua bán các doanh nghiệp sản xuất là chủ yếu do đó việc áp dụng phƣơng pháp này là hợp lý và có thể dự tính đƣợc.
Doanh nghiệp áp dụng phƣơng pháp EBITDA trong định giá có ƣu điểm là cho phép doanh nghiệp có thể so sánh đƣợc mức độ sinh lợi của công ty mục tiêu qua từng thời kỳ hay so sánh với các doanh nghiệp khác, trung bình ngành một cách chính xác hơn.
Bên cạnh đó, doanh nghiệp có sử dụng mơ hình chiết khấu dịng tiền trong q trình định giá điều này góp phần khắc phục những nhƣợc điểm của phƣơng pháp tài sản. Vì mơ hình khiết khấu dịng tiền tính đến tình hình hoạt động, khả năng phát triển và lợi thế thƣơng mại của công ty mục tiêu trong tƣơng lai.
Thêm vào đó, doanh nghiệp áp dụng phƣơng pháp thị trƣờng, dùng chỉ số P/E để tính giá trị cơng ty mục tiêu điều này sẽ giúp phản ánh rõ tình hình thực tế của doanh nghiệp vì EPS là con số thực tế đã đƣợc kiểm toán và báo cáo cho Uỷ ban chứng khốn, hơn nữa, phƣơng pháp này khá dễ tính và dễ hiểu giúp cho doanh nghiệp tiết kiệm thời gian và chi phí khá nhiều.
3.5.2 Hạn chế
Phƣơng pháp định giá chiết khấu dòng tiền đƣợc doang nghiệp sử dụng một lãi suất chiết khấu cho cả thời kỳ là chƣa phù hợp trong điều kiện lãi suất thị trƣờng có nhiều biến động nhƣ thời gian qua và việc sử dụng mơ hình định giá tài sản vốn (CAMP) để xác định lãi suất chiết khấu trong đó lãi suất phi rủi ro đƣợc tính theo lãi suất trái phiếu kho bạc nhà nƣớc Việt Nam thời hạn 5 năm chắc chắn chƣa thể phát huy hiệu quả trong đánh giá trong điều kiện hiện nay. Thông thƣờng ở các nƣớc phát triển, lãi suất này đƣợc tính là lãi suất trái phiếu chính phủ thời hạn 10 - 15 năm hoặc trái phiếu của chính phủ Mỹ.
Phƣơng pháp thị trƣờng có nhiều ƣu điểm trong tính tốn và cho phép ƣớc lƣợng nhanh giá trị công ty. Tuy nhiên, với một thị trƣờng chứng khoán chƣa phát triển và đƣợc đánh giá là khơng đạt mức hiệu quả dạng yếu thì tính chính xác của con số mà doanh nghiệp đƣa ra là hạn chế, chƣa là cơ sở đáng tin cậy cho so sánh dễ làm sai lệch kết quả.
Trong phƣơng pháp sử dụng tỷ số EV/EBITDA, vì loại trừ hàng loạt yếu tố chi phí lớn của doanh nghiệp, EBITDA thƣờng cho ra một con số tuyệt đối lớn hơn rất nhiều so với EBIT hay lợi nhuận thuần. EBITDA âm rõ ràng là một dấu hiệu cảnh báo về hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp. Tuy nhiên, điều đó khơng có nghĩa EBITDA dƣơng là một dấu hiệu tích cực và doanh nghiệp đang tạo ra tiền. Vì EBITDA loại bỏ chi phí phi tiền mặt quan trọng là khấu hao TSCĐ, do đó tạo ra sự lầm tƣởng rằng đây là một thơng số biểu thị dịng tiền. Tuy nhiên, EBITDA đã khơng tính đến sự thay đổi trong dịng vốn lƣu động và các dịng tiền tài chính hay dịng tiền đầu tƣ nên hồn tồn khơng thể thay thế các chỉ tiêu trên báo cáo lƣu chuyển tiền tệ trong hoạt động phân tích tài chính và đầu tƣ.
Dữ liệu so sánh trong phƣơng pháp định giá hiện tại của doanh nghiệp nói riêng và các tổ chức định giá nói chung cịn hạn chế, khi định giá có những điều chỉnh hệ số dựa vào ý kiến chủ quan của cá nhân, việc điều chỉnh này có thể dẫn đến sai lệch trong định giá.
Trong phƣơng pháp định giá tài sản thuần việc xem xét giá trị tài sản hữu hình của doanh nghiệp (bất động sản, thiết bị), tài sản vơ hình (thƣơng hiệu, hệ thống khách hàng), các khoản nợ và các khoản nợ tiềm tàng ngoại bảng khá phức tạp và mang tính chủ quan, hiện tại phƣơng pháp này áp dụng không hợp lý tại Việt Nam vì có nhiều doanh nghiệp có khả năng tạo ra dịng tiền cao và giá trị thƣơng hiệu lớn nhƣng không làm chủ nhiều tài sản. Bên cạnh đó, phƣơng pháp này xác định giá trị doanh nghiệp chỉ dựa trên cơ sở tính tốn đến giá trị doanh nghiệp ở trạng thái tĩnh, mà chƣa tính đến khả năng kết hợp của các tài sản này để tạo ra khả năng
sinh lợi trong tƣơng lai và chƣa tính đến tiềm năng phát triển cũng nhƣ mức độ rủi ro của doanh nghiệp.
Hiện tại cách tính tốn giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp cịn nhiều bất cập, bởi thời gian để tính lợi nhuận của doanh nghiệp cịn q ngắn là 3 năm thời gian này chƣa đủ để phản ánh hết các biến động về giá cả nguyên vật liệu đầu vào, và cũng nhƣ chƣa cho thấy đƣợc mức độ phát triển bền vững của doanh nghiệp, do vậy sẽ không thể phản ánh một cách đầy đủ và chính xá giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp.
TỔNG KẾT CHƢƠNG 3
Dịch vụ tƣ vấn M&A tại công ty khá chuyên nghiệp, công ty có nhiều dịch vụ tƣ vấn khác nhau dành cho mục đích đa dạng của khách hàng, tiến trình M&A dành cho bên mua và bên bán rất chi tiết và rõ ràng. Trong mỗi thƣơng vụ, công ty cũng đã áp dụng rất nhiều các phƣơng pháp định giá khác nhau: phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền (FCFF và FCFE), phƣơng pháp thị trƣờng (Tỷ số P/E), phƣơng pháp tài sản, phƣơng pháp định giá dựa trên tỷ số EV/EBITDA. Trong đó, phƣơng pháp dùng phổ biến nhất là phƣơng pháp tài sản và phƣơng pháp định giá dựa trên tỷ số EV/EBITDA. Tổng hợp sơ bộ về tình hình hoat động định giá tại cơng ty cho thấy, công ty là một trong những cơng ty có dịch vụ tƣ vấn M&A tốt tại Việt Nam. Chƣơng tiếp theo, Báo cáo sẽ đƣa ra nhận xét và đánh giá về thực trạng hoạt động định giá trong một thƣơng vụ M&A tại doanh nghiệp.
CHƢƠNG 4: GIẢI PHÁP ĐỂ NÂNG CAO HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN VÀ ĐỊNH GIÁ TRONG THƢƠNG
VỤ M&A CỦA DOANH NGHIỆP
4.1 GIẢI PHÁP NÂNG CAO CHẤT LƢỢNG TRONG HOẠT ĐỘNG TƢ VẤN M&A TẠI CÔNG TY ĐỘNG TƢ VẤN M&A TẠI CÔNG TY
Trong hoạt động tƣ vấn M&A, Rồng Việt cũng nhƣ các tổ chức tƣ vấn khác không thể tránh khỏi một số các hạn chế. Những hạn chế này có thể xuất phát từ khía cạnh chủ quan của cơng ty tƣ vấn, hay do yếu tố khách quan từ phía doanh nghiệp và cơ quan quản lý. Để phát triển chất lƣợng hoạt động tƣ vấn M&A và đảm bảo lợi ích của các bên liên quan thì đề tài xin kiến nghị với Rồng Việt một số giải pháp sau:
4.1.1 Lập kế hoạch và chuẩn bị tốt cho thương vụ
Việc chuẩn bị kỹ càng trƣớc khi thực hiện giao dịch rất quan trọng, nhằm xác định và quản trị rủi ro có thể kiến giao dịch thất bại, hoặc giá trị công ty bị suy giảm. Khi chào bán một doanh nghiệp, bên tƣ vấn cần ƣu tiên hỗ trợ bên bán để xây dựng một kế hoạch kinh doanh đủ sức thuyết phục bên mua.
Bên bán là bên nắm rõ nhất hoạt động kinh doanh của mình nên họ thƣờng có xu hƣớng đánh giá khơng chính xác những thơng tin hỗ trợ nào là cần thiết để thuyết phục những bên khác (bên mua và các bên liên quan) có vốn am hiểu ít hơn về hoạt động của doanh nghiệp. Do đó, bên tƣ vấn cần nắm rõ điều này để có sự hỗ trợ kịp thời cho bên bán khi cung cấp thông tin cho đối tác trong giao dịch M&A.
4.1.2 Nâng cao sự chuyên nghiệp về công tác tƣ vấn
Trong hoạt động tƣ vấn sự chuyên nghiệp là yếu tố quan trọng để thu hút các bên tham gia thƣơng vụ, nhất là những thƣơng vụ có yếu tố nƣớc ngồi tham gia. Khi tiến hành tƣ vấn thƣơng vụ, bên tƣ vấn cần xác định kỹ những hồ sơ chứng từ và tài liệu nào đối tác sẽ yêu cầu để tƣ vấn đồng thời hỗ trợ khách hàng chuẩn bị đầy đủ khi đối tác có yêu cầu.
Bên tƣ vấn cũng cần tƣ vấn kỹ về quy trình thanh tốn trong giao dịch M&A, tránh tình trạng bên bán yêu cầu đặt cọc một khoản tiền hoặc thanh toán một phần ngay khi bắt đầu giao dịch, điều này sẽ gây ra sự thất vọng cho phía đối tác khi tiến hành thƣơng lƣợng.
4.1.3 Tìm kiếm nguồn số liệu kế tốn có chất lƣợng cao trong thẩm định thƣơng vụ
Chất lƣợng của số liệu kế toán cũng là vấn đề quan trọng trong thẩm định thƣơng vụ M&A. Việc có sẵn các số liệu kiểm tốn sẽ làm cho việc thẩm định bớt khó khăn hơn, nhất là khi số liệu đƣợc kiểm toán bởi những cơng ty kiểm tốn quốc tế hàng đầu. Quan trọng hơn là những báo cáo quản trị hàng tháng phải có chất lƣợng và phải đƣợc chuẩn bị kỹ càng để giúp việc soát xét diễn ra thuận lợi hơn.
4.1.4 Có chiến lƣợc khảo sát toàn diện chủ động hơn
Tại Việt Nam, việc khó khăn khi thực hiện thƣơng vụ là vấn đề thông tin. Do tại Việt Nam khơng có hệ thống, hoặc cơ sở dữ liệu tìm kiếm thông tin doanh nghiệp công khai và đáng tin cậy. Do đó đa phần, bên tƣ vấn và bên mua phải phụ thuộc hoàn toàn vào các tài liệu cần thiết và tồn bộ thơng tin pháp lý, thuế, tài chính và hoạt động kinh doanh mà bên bán cung cấp. Đồng thời, thái độ miễn cƣỡng khi cung cấp quá nhiều thông tin của bên bán là một khó khăn trong quá trình khảo sát.
Để khắc phục vấn đề này, bên tƣ vấn cần có chiến lƣợc khảo sát chủ động để tiếp cận thông tin của bên bán. Đồng thời, trong q trình đàm phán các bên phải có quy định rõ về vấn đề cung cấp thông tin trong quá trình thực hiện thƣơng vụ để việc khảo sát và thẩm định thực hiện một cách thuận lợi nhất, giúp giao dịch M&A diễn ra nhanh chóng nhƣ các bên đã kỳ vọng.
4.1.5 Chú trọng nắm bắt về vấn đề pháp lý trong hoạt động M&A
M&A là quá trình phức tạp, chứa nhiều rủi ro cũng nhƣ những thách thức. Trong q trình tƣ vấn M&A, địi hỏi ngƣời có những hiểu biết về pháp lý và có kinh nghiệm khi xử lý những vấn đề liên quan đến pháp lý. Bên tƣ vấn cần phải nắm rõ quyền có thể tham gia vào các doanh nghiệp. M&A có thể đƣợc tiến hành bằng nhiều hình thức khác nhau: mua lại cổ phần, vốn góp, chuyển nhƣợng vốn, tăng vốn hoặc phát hành riêng lẻ, chƣa tính đến có nếu sự tham gia của các tổ chức nƣớc ngồi thì sẽ đƣợc điều chỉnh bởi những quy định pháp lý khác.
Bên cạnh đó, bên tƣ vấn cũng cần nắm rõ những thủ tục khi tiến hành M&A