Chương 1 : GIỚI THIỆU
3.1. Ước lượng xác xuất kiệt quệ tài chính của các doanh nghiệp: cách tiếp cận bằng mô
3.1.1.1. Diễn giải các biến độc lập trong phân tích hồi quy:
Working capital/total assets (WC/TA) = Vốn lưu động/ Tổng tài sản
Chỉ số working capital/ total assets, thường được tìm thấy trong các nghiên cứu về các trục trặc DN, là một công cụ đo lường độ thanh khoản rịng của các tài sản của công ty tương ứng với tổng vốn. Working capital được định nghĩa như là sự khác nhau giữa current assets – tài sản lưu động và current liabilities- nợ ngắn hạn.
NOPAT/total assets (ROA) = Lợi nhuận sau thuế/ Tổng tài sản :
Tỷ số càng cao cho thấy doanh nghiệp làm ăn càng hiệu quả. Cịn nếu tỷ số nhỏ hơn 0, thì doanh nghiệp làm ăn thua lỗ. Mức lãi hay lỗ được đo bằng phần trăm của giá trị bình quân tổng tài sản của doanh nghiệp. Tỷ số cho biết hiệu quả quản lý và sử dụng tài sản để tạo ra thu nhập của doanh nghiệp.
Earnings before Interest and taxes/Total assets (EBIT/TA)=Lợi nhuận trước thuế và lãi vay/Tổng tài sản (chỉ số hiệu suất sử dụng tài sản)
25
Chỉ số này đo lường năng suất thật của tài sản doanh nghiệp, một cách độc lập với thuế và vay nợ. Bởi vì sự sinh tồn tối hậu của một doanh nghiệp là dựa vào khả năng tạo ra tiền của tài sản, chỉ số này xuất hiện rất hay trong nghiên cứu liên quan đến thất bại doanh nghiệp.
Market value of Equity/Book value of total liabilities (MVE/TL) = Giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu /Giá trị sổ sách của nợ:
Chỉ số này được đo lường bởi giá trị thị truờng của tất cả cổ phiếu, cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu thường, trong khi nợ bao gồm cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Chỉ số này đo mức độ có thể sụt giảm về mặt giá trị của tài sản công ty (đo lường bởi giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu và nợ) trước khi nợ vượt quá tài sản và công ty mất khả năng thanh toán.
Sales/Total assets (S/TA) = Tổng doanh thu/ Tổng tài sản:
Chỉ số doanh thu trên tổng tài sản là một chỉ số tài chính tiêu chuẩn minh họa cho khả năng tạo ra thu nhập của tài sản doanh nghiệp. Nó là một thước đo khả năng quản trị trong mơi trường cạnh tranh.
Price/Book value (P/B)= Giá thị trường/ giá trị sổ sách:
Tỷ lệ được sử dụng để so sánh giá của một cổ phiếu so với giá trị ghi sổ của cổ phiếu đó. Tỷ lệ này được tính tốn bằng cách lấy giá đóng cửa hiện tại của cổ phiếu chia cho giá trị ghi sổ tại quý gần nhất của cổ phiếu đó.
Total Debt To Total Assets Ratio (D/A)= tổng nợ/ tổng tài sản:
Tỷ số này cho biết có bao nhiêu phần trăm tài sản của doanh nghiệp là từ đi vay. Qua đây biết được khả năng tự chủ tài chính của doanh nghiệp. Tỷ số này mà quá nhỏ, chứng tỏ doanh nghiệp vay ít. Điều này có thể hàm ý doanh nghiệp có khả năng tự chủ tài chính cao. Song nó cũng có thể hàm ý là doanh nghiệp chưa biết khai thác địn bẩy tài chính, tức là chưa biết cách huy động vốn bằng hình thức đi vay. Ngược lại, tỷ số này mà cao quá hàm ý doanh nghiệp khơng có thực lực tài chính mà chủ yếu đi vay để có vốn kinh doanh. Điều này cũng hàm ý là mức độ rủi ro của doanh nghiệp cao hơn.
26
Tỷ số này cho biết lợi nhuận chiếm bao nhiêu phần trăm trong doanh thu. Tỷ số này mang giá trị dương nghĩa là cơng ty kinh doanh có lãi; tỷ số càng lớn nghĩa là lãi càng lớn. Tỷ số mang giá trị âm nghĩa là công ty kinh doanh thua lỗ.
Tuy nhiên, tỷ số này phụ thuộc vào đặc điểm kinh doanh của từng ngành. Vì thế, khi theo dõi tình hình sinh lợi của cơng ty, người ta so sánh tỷ số này của cơng ty với tỷ số bình quân của tồn ngành mà cơng ty đó tham gia. Mặt khác, tỷ số này và số vòng quay tài sản có xu hướng ngược nhau. Do đó, khi đánh giá tỷ số này, người phân tích tài chính thường tìm hiểu nó trong sự kết hợp với số vịng quay tài sản.
Return on Equity (ROE) = Lợi nhuận sau thuế / Vốn chủ sở hữu:
Tỷ số lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu ROE cho biết cứ 100 đồng vốn chủ sở hữu của công ty cổ phần này tạo ra bao nhiều đồng lợi nhuận. Nếu tỷ số này mang giá trị dương, là cơng ty làm ăn có lãi; nếu mang giá trị âm là cơng ty làm ăn thua lỗ.
TIE = Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) / Chi phí lãi vay:
Hệ số khả năng thanh toán lãi vay cho biết mức độ lợi nhuận đảm bảo khả năng trả lãi như thế nào. Nếu công ty quá yếu về mặt này, các chủ nợ có thể đi đến gây sức ép lên công ty, thậm chí dẫn tới phá sản cơng ty
Quick Ratio (Khả năng thanh toán nhanh)= Tiền và các khoản tương đương tiền/ Nợ ngắn hạn:
Chỉ số thanh toán tiền mặt cho biết bao nhiêu tiền mặt và các khoản tương đương tiền (ví dụ chứng khốn khả mại) của doanh nghiệp để đáp ứng các nghĩa vụ nợ ngắn hạn. Nói cách khác chỉ số thanh tốn tiền mặt cho biết, cứ một đồng nợ ngắn hạn thì có bao nhiêu tiền mặt và các khoản tương đương tiền đảm bảo chi trả.
3.1.2. Kiện toàn mơ hình:
Đầu tiên ta chạy mơ hình tương quan với tất cả các biến, ta loại các biến P/B, ROS, ROE, QU_RA vì khơng có tác động đến biến phụ thuộc Y (Xem phụ lục 1.1)
Còn lại 7 biến, ta tiếp tục chạy mơ hình hồi quy từng biến để xem tác động của từng biến độc lập tác động đến biến phụ thuộc Y, ta có bảng tổng hợp như sau:
27
Bảng 3.1: Tổng hợp tác động từng biến đến Y trong hồi quy:
Y WC/TA 1.611 Sig 0.001 ROA 28.112 Sig 0.000 EBIT/TA 28.808 Sig 0.000 MVE/TL 0.287 Sig 0.003 S/TA 0.438 Sig 0.032 D/A -1.251 Sig 0.006 TIE 0.473 Sig 0.000 (Nguồn: Tác giả)
Ta thấy các biến độc lập đều có ảnh hưởng đến biến Y. Và tiến hành chạy mơ hình, được kết quả như sau:
Bảng 3.2: Variables in the Equation
B S.E. Wald df Sig. Exp(B)
Step 1a WCTA .403 1.341 .090 1 .764 1.496 ROA 29.225 8.701 11.282 1 .001 4924576261924.4 EBITTA 6.173 6.799 .824 1 .364 479.691 MVETL 1.612 .609 7.014 1 .008 5.011 STA .168 .408 .169 1 .681 1.182 DA 8.716 3.182 7.501 1 .006 6099.086
28
TIE .163 .080 4.204 1 .040 1.177 Constant -7.978 2.698 8.742 1 .003 .000 a. Variable(s) entered on step 1: WCTA, ROA, EBITTA, MVETL, STA, DA, TIE.
(Nguồn: Tác giả)
Đối với hồi quy tuyến tính sử dụng kiểm định t để kiểm định giả thuyết H0: k=0. Còn đối với hồi quy Binary Logistic, đại lượng Wald Chi Square được sử dụng để kiểm định ý nghĩa thống kê của hệ số hồi quy tổng thể.
Ta nhìn thấy giá trị (sig.) của WC/TA, EBIT/TA, S/TA có giá trị lớn hơn mức ý nghĩa = 0,05 sự thay đổi của các biến trên khơng có ý nghĩa thống kế
Kết quả bảng trên cho thấy mức độ ảnh hưởng của các biến ROA, MVE/TL, D/A, TIE có giá trị (sig.) nhỏ hơn mức ý nghĩa = 0,05 bác bỏ H0. Mối liên hệ giữa biến phụ thuộc và các biến độc lập này có ý nghĩa với mức độ tin cậy nhìn chung > 95%. Như vậy mơ hình này là mơ hình tối ưu trong nghiên cứu này, ta tiến hành phân tích và nhận xét.
29
Chương 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU CỦA MƠ HÌNH HỒI QUY
BINARY LOGISTIC
4.1. Thực trạng các doanh nghiệp
Những năm gần đây, số lượng doanh nghiệp bị hủy niêm yết bắt buộc tăng mạnh hơn số doanh nghiệp niêm yết mới. Trong hầu hết những trường hợp doanh nghiệp hủy niêm yết, các nguyên nhân chủ yếu đều do hoạt động kinh doanh thua lỗ và lỗ lũy kế ba năm liên tục. Theo quy định về hủy bỏ niêm yết chứng khốn của các cơng ty đại chúng được trích theo quy định tại Điều 60 – Mục 1- Chương 5 của nghị định số 58/2012/NĐ-CP do Thủ tướng ký ban hành ngày 20/07/2012 và có hiệu lực kể từ ngày 15/09/2012. Theo đó các trường hợp cơng ty bị hủy niêm yết bắt buộc như sau:
- Tổ chức niêm yết tại Sở GDCK không đáp ứng được các điều kiện niêm yết. - Tổ chức niêm yết ngừng hoặc bị ngừng các hoạt động sản xuất, kinh doanh chính từ 1 năm trở lên.
- Tổ chức niêm yết bị thu hồi Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh hoặc Giấy phép hoạt động trong lĩnh vực chuyên ngành.
- Cổ phiếu khơng có giao dịch tại Sở GDCK trong thời hạn 12 tháng.
- Kết quả sản xuất, kinh doanh bị thua lỗ trong 3 năm liên tục hoặc tổng số lỗ luỹ kế vượt quá số vốn điều lệ thực góp trong báo cáo tài chính kiểm tốn năm gần nhất trước thời điểm xem xét.
- Tổ chức niêm yết chấm dứt sự tồn tại do sáp nhập, hợp nhất, chia, tách, giải thể hoặc phá sản; quỹ đầu tư chứng khoán chấm dứt hoạt động.
- Trái phiếu đến thời gian đáo hạn hoặc trái phiếu niêm yết được tổ chức phát hành mua lại toàn bộ trước thời gian đáo hạn.
- Tổ chức kiểm tốn khơng chấp nhận thực hiện kiểm tốn hoặc có ý kiến khơng chấp nhận hoặc từ chối cho ý kiến đối với báo cáo tài chính năm gần nhất của tổ chức niêm yết.
- Tổ chức được chấp thuận niêm yết không tiến hành các thủ tục niêm yết tại Sở GDCK trong thời hạn 3 tháng kể từ ngày được chấp thuận niêm yết.
30
- Tổ chức niêm yết vi phạm chậm nộp báo cáo tài chính năm trong 3 năm liên tiếp.
- UBCK, Sở GDCK phát hiện tổ chức niêm yết giả mạo hồ sơ niêm yết hoặc hồsơ niêm yết chứa đựng những thông tin sai lệch nghiêm trọng ảnh hưởng đến quyết định của nhà đầu tư.
- Tổ chức niêm yết vi phạm nghiêm trọng nghĩa vụ công bố thông tin và các trường hợp mà Sở GDCK hoặc UBCK xét thấy cần thiết phải hủy niêm yết nhằm bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư.
Trong phạm vi bài nghiên cứu sẽ chọn mẫu quan sát các công ty bị hủy niêm yết do kinh doanh thua lỗ 3 năm liên tục. DVD, VTA, FPC là 3 công ty đầu tiên bị hủy niêm yết do liên tiếp vi phạm quy định về công bố thông tin trong năm 2011. Cũng trong thời gian này, có 4 cơng ty bị cảnh báo do vi phạm về công bố thông tin và 575 công ty niêm yết bị nhắc nhở bằng văn bản và công bố vi phạm trên website của UBCK.
Đến năm 2012, trên sàn chứng khốn có tổng cộng 18 cổ phiếu đã bị hủy niêm yết. Có nhiều nguyên nhân dẫn đến việc hủy niêm yết của doanh nghiệp như vi phạm nghiêm trọng về công bố thông tin như SD3, SGTT, MCV; hủy niêm yết để sáp nhập trong trường hợp của HBB sáp nhập vào SHB và S64, SSS sáp nhập vào SD6; VMG 12 tháng khơng có giao dịch; VIA khơng đủ điều kiện là công ty đại chúng; VKP, AGC… lỗ lớn 3 năm liên tiếp; CSG, TRI giải thể, SVI hủy niêm yết trên HNX để chuyển qua HOSE.
Rất nhiều công ty đã bị hoặc tự nguyện hủy niêm yết trong thời gian vừa qua. Nhiều nhà đầu tư mắc kẹt với những cổ phiếu khơng mong muốn này. Tuy nhiên, ở 1 khía cạnh nào đó, sự đào thải là cần thiết cho thị trường chứng khoán (TTCK) về dài hạn. Sở GDCK Hà Nội (HNX) đưa ra là trường hợp của CTCP Dược Trung ương GTTdiplantex (GTTD). Đây là trường hợp khá đặc biệt khi GTTD chưa giao dịch đã hủy niêm yết. Cụ thể, GTTD sẽ bị hủy niêm yết hơn 5 triệu cổ phiếu, tương đương hơn 50 tỷ đồng từ ngày 07/08/2012. Lý do là GTTdiplantex đã khơng hồn tất thủ tục niêm yết trong thời hạn 3 tháng kể từ ngày được chấp thuận niêm yết.
31
TT MCK Tên công ty Sàn VĐL
1 TRI CTCP Nước giải khát Sài Gòn HSX 275.5
2 MKP CTCP Hóa – Dược phẩm GTTkophar HSX 101.2
3 MCV CTCP Cavico Việt Nam khai thác mỏ & Xây dựng HSX 120.9
4 VKP CTCP Nhựa Tân Hóa HSX 80.0
5 CAD CTCP Chế biến & XNK Thủy sản CadoviGTTx HSX 88.0
6 BAS CTCP Basa HSX 96.0
7 CSG CTCP Cáp Sài Gòn HSX 297.4
8 SVI CTCP Bao bì Thiên Hịa HNX 89.2
9 HBB Ngân hàng TMCP Nhà Hà Nội HNX 4,050.0
10 V11 CTCP Xây dựng số 11 HNX 84.4
11 AGC CTCP Cà phê An Giang HNX 83.0
12 S64 CTCP Sông Đà 6.04 HNX 20.0
13 SSS CTCP Sồng Đà 6.06 HNX 25.0
14 SDS CTCP Xây lắp và Đầu tư Sông Đà HNX 28.0
15 VMG CTCP TM & DV Dầu khí Vũng Tàu HNX 96.0 16 VSP CTCP Vận tải Biển & BĐS Việt Hải HNX 380.8
17 SGTT CTCP Chứng khoán SGTT HNX 225.0
18 SD3 CTCP Sông Đà 3 HNX 160.0
(Nguồn: VietstockFinance)
32
phiếu MED sẽ chào sàn vào ngày 22/6 với giá tham chiếu 15.500 đồng/cp.
Trên thực tế, trường hợp MED bị hủy niêm yết phần nhiều do doanh nghiêp chủ động trì hỗn để chờ thời điểm thích hợp và thuận lợi hơn trong bối cảnh TTCK đang giảm sút. Nhưng dù sao, nó cũng cho thấy 1 sự thắt chặt trong công tác quản lý niêm yết của các cơ quan chức năng.
Trong tháng 7 vừa qua, TTCK đã chứng kiến sự "ra đi" của khá nhiều doanh nghiệp. Ngày 26/7 vừa qua, HNX công bố quyết định về việc hủy niêm yết 9,6 triệu cổ phiếu VMG của CTCP Thương mại và Dịch vụ Dầu khí Vũng Tàu. Quyết định huỷ niêm yết có hiệu lực ngay trong ngày. Lý do được đưa ra là VMG khơng có giao dịch tại HNX trong thời hạn 12 tháng.
Cơng ty này có kết quả kinh doanh khá tệ hại. Trong quý II/2012, công ty mẹ VMG lỗ 1,37 tỷ đồng, nâng lỗ 6 tháng lên 2,06 tỷ đồng. Và tính lũy kế đến hết quý II/2012 tổng lỗ lên tới hơn 54 tỷ đồng. Cổ phiếu VMG khơng có giao dịch trong suốt năm qua và đứng giá ở mức 4.300 đồng/cp (từ ngày 26/7/2011).
CTCP Xây dựng số 11 (V11) cũng thuộc diện làm ăn kém hiệu quả. Công ty đã lên kế hoạch hủy niêm yết tự nguyện để tái cấu trúc doanh nghiệp. Tuy nhiên, tình hình kinh doanh và đặc biệt là báo cáo tài chính riêng và hợp nhất năm 2011 của V11 bị đơn vị kiểm tốn khơng thể đưa ra ý kiến nhận xét đã khiến HNX buộc phải rời sàn trước khi V11 xin hủy niêm yết tự nguyện. Cụ thể, 8,4 triệu cổ phiếu V11 (tương đương 84 tỷ đồng) buộc phải rời sàn kể từ ngày 17/8 tới. Trong năm 2011, V11 lỗ gần 31 tỷ đồng và dự kiến lỗ tiếp 22 tỷ trong năm 2012.
Trước đó, các trường hợp hủy niêm yết vì kinh doanh thua lỗ yếu kém khá nhiều như: VKP (từ 25/6, do lỗ 3 năm liên tiếp), AGC (từ 17/7, vốn chủ sở hữu âm), CAD (từ 4/6 do lỗ 3 năm liên tiếp), VSP (từ 1/6 do lỗ 3 năm liên tiếp), MCV (từ 10/5 do liên tục vi phạm công bố thông tin), TRI (từ 10/4 do thua lỗ nhiều, doanh nghiệp tự rút lui)...
Đầu tháng 8, Hội đồng Quản trị Công ty Cổ phần Cáp Sài Gòn (CSG) cũng đã đồng thuận việc giải thể công ty, huỷ niêm yết cổ phiếu. Trong quý II/2012, CSG đã thốt lỗ nhờ hoạt động tài chính. Tình hình sản xuất kinh doanh chính của CSG gặp khá nhiều vấn đề. Doanh thu thuần quý II đạt vỏn vẹn 18,82 tỷ đồng, giảm 35,88% so với cùng kỳ năm 2011
33 và lỗ gôp 1,8 tỷ đồng.
Một số cơng ty khác cũng tính tới chuyện rời sàn do làm ăn kém hiệu quả và dường như khơng thấy được lợi ích "như mong muốn" trên sàn chứng khoán như: LGC, SGT, SQC...
Đến năm 2013, có thể nói năm qua, thị trường đã đào thải khá nhiều doanh nghiệp yếu kém giúp cho chất lượng hàng hóa trên sàn ngày càng cải thiện hơn. Theo thống kê của Vietstock, trên cả hai sàn có 16 doanh nghiệp phải rời sàn do hoạt động kinh doanh sa sút