III. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.5.3. Mức độ thắt chặt của chính sách tiền tệ
Tác giả nghiên cứu mức độ thắt chặt tiền tệ khi có khủng hoảng tiền tệ của các nước trong mẫu nghiên cứu.
- Đối với các nước theo chế độ tỷ giá chuẩn tiền tệ như Argentina và Hồng Kông, khi có khủng hoảng xảy ra, để tránh các cuộc tấn công đầu cơ mạnh mẽ có thể xảy ra đối với đồng tiền của họ thì chính phủ các nước này phải áp dụng chính sách thắt chặt tiền tệ bằng cách tiếp tục duy trì lãi suất cao hơn hoặc cung tiền ở mức thấp hơn mức độ cung tiền đáng lẽ phải có của nền kinh tế. Việc cắt giảm cung tiền trong các cuộc khủng hoảng có thể là một nguyên nhân dẫn đến các chi phí điều chỉnh.
- Hệ thống TGHĐ thả nổi cho phép thực hiện mục tiêu chính sách tiền tệ độc lập, và cho phép nền kinh tế để chống lại tình trạng suy thoái. TGHĐ thả nổi có thể san bằng làn sóng suy thoái kinh tế nếu chính sách tiền tệ độc lập được sử dụng một cách thận trọng. Trường hợp của Indonesia dường như chỉ ra rằng các chính sách mở rộng tiền tệ vô kỷ luật
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 28 ở giai đoạn đầu của cuộc khủng hoảng đã để lại gánh nặng đối với nền kinh tế trong nhiều năm sau. Trong tình huống này, IMF hỗ trợ nền kinh tế như Indonesia với một chính sách lãi suất cao.
Tác giả quan sát biến động trong tốc độ tăng trưởng trong cung tiền: Đo lường tỷ lệ phần trăm thay đổi hàng quý trong khối tiền M2 của các nước trong mẫu nghiên.
Hình 11, Tốc độ tăng cung tiền, Mỹ Latinh 1994 – 1996
Trong hình 11, tác giả có thể nhìn thấy sự tăng trưởng liên tiếp trong lượng cung cấp tiền ở hầu hết các nước Châu Mỹ Latinh trong thời gian khủng hoảng. Tuy nhiên, hai trường hợp ngoại lệ rõ ràng là Brazil và Argentina. Đặc biệt, một sự giảm xuống trong cung tiền (-13%) trong quý đầu tiên của năm 1995 là dễ thấy tại Argentina dưới chế độ tỷ giá chuẩn tiền tệ. Mặt khác, Brazil, theo một TGHĐ thả nổi, đã thắt chặt mạnh trong việc cung tiền của mình trong quý thứ hai của năm 1995, có lẽ trong một nỗ lực để giảm lạm phát cao, từng đạt đến 2.500% trong tháng 12 năm 1993.
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 29 Hình 12, Tốc độ tăng cung tiền, Đông Á 1997 - 1998
Hình số 12 cho thấy rằng các nước Đông Á cũng gặp rắc rối với chính sách tiền tệ trong thời kỳ khủng hoảng của họ. Indonesia là một trường hợp để xem xét. Sau làn sóng đầu tiên của cuộc khủng hoảng, nguồn cung tiền Indonesian tăng một cách nhanh chóng, tỷ lệ trên 25%. Một phần do nỗ lực để giải cứu ngành ngân hàng khỏi mất khả năng thanh toán. Tuy nhiên, chính sách mở rộng tiền tệ đã không kéo dài quá lâu. Trong quý III năm 1998, Indonesia giảm cung tiền (-3%) để đáp ứng chính sách lãi suất cao theo yêu cầu của IMF.
Trường hợp khác là Malaysia trước khi công bố chính sách kiểm soát vốn vào tháng 9 năm 1998. Chính sách thắt chặt tiền tệ vừa phải (-4%) trong quý đầu tiên của năm 1998 có lẽ nhằm mục đích ổn định giá trị tiền tệ.
Để giữ tỷ giá ở mức ổn định nhất có thể, tiền tệ đã trở thành yếu tố nội sinh. Lúc bắt đầu của cuộc khủng hoảng vào tháng 12/1997, Hồng Kông, và chỉ có Hồng Kông, tiến hành một chính sách thắt chặt tiền tệ, trái ngược với việc mở rộng tiền tệ ở mức trung bình từ 3% đến 8% ở các nước khác. Tuy nhiên, việc giảm cung tiền một cách khéo léo (-1%), Hồng
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 30 Kông đã có thể tránh các chi phí điều chỉnh phát sinh từ chính sách thắt chặt tiền tệ cần thiết để duy trì hệ thống chuẩn tiền tệ. Cho đến khi mà mức độ của chính sách thắt chặt tiền tệ cần thiết còn được xem xét, chi phí điều chỉnh của Hồng Kông dường như là tương đối nhỏ. Mức độ thắt chặt vừa phải trái ngược với chính sách thắt chặt dữ dội ở Argentina.
Diễn biến của một sốnước trong mẫu nghiên cứu 1. Hồng Kông:
Tháng 10 năm 1997, Đôla Hồng Kông bị tấn công đầu cơ. Đồng tiền này vốn được neo vào Đôla Mỹ với tỷ giá 7,8 HKD/USD. Tuy nhiên, tỷ lệ lạm phát ở Hồng Kông lại cao hơn ở Mỹ. Đây là cơ sở để cho giới đầu cơ tấn công. Nhờ có dự trữ ngoại tệ hùng hậu lên tới 80 tỷ USD vào thời điểm đó tương đương 700% lượng cung tiền M1 hay 45% lượng cung tiền M3, nên Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông đã dám chi hơn 1 tỷ USD để bảo vệ đồng tiền của mình. Các thị trường chứng khoán ngày càng trở nên dễ đổ vỡ. Từ ngày 20 tháng 10 đến 23 tháng 10, Chỉ số Hang Seng đã giảm 23%. Ngày 15 tháng 8 năm 1998, Hồng Kông nâng lãi suất cho vay qua đêm từ 8% lên thành 23% và ngay lập tức nâng vọt lên 500%. Đồng thời, Cơ quan Tiền tệ Hồng Kông bắt đầu mua vào các loại cổ phiếu thành phần của Chỉ số Hang Seng để giảm áp lực giảm giá cổ phiếu. Cơ quan này và ông Donald Tsang, lúc đó là Bộ trưởng Tài chính và sau này làm Trưởng Đặc khu hành chính Hồng Kông, đã công khai tuyên chiến với giới đầu cơ. Chính quyền đã mua vào khoảng 120 tỷ Đôla Hồng Kông (tương đương 15 tỷ Đôla Mỹ) các loại chứng khoán. Sau này, vào năm 2001, chính quyền đã bán ra số chứng khoáng này và thu lời khoảng 30 tỷ Đôla Hồng Kông (khoảng 4 tỷ Đôla Mỹ).
Các hoạt động đầu cơ nhằm vào Đôla Hồng Kông và thị trường chứng khoán của nước này đã ngừng lại vào tháng 9 năm 1998 chủ yếu do các nhà đầu cơ bị thiệt hại bởi chính sách điều tiết dòng vốn nước ngoài của chính phủ Malaysia và bởi sự sụp đổ của thị trường trái phiếu và tiền tệ ở Nga.
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 31
2. Indonesia
Tháng 7/1998, khi Thái Lan thả nổi đồng Baht, cơ quan hữu trách tiền tệ của Indonesia đã nới rộng biên độ dao động của TGHĐ giữa Rupiah và Đôla Mỹ từ 8% lên 12%. Tháng 8, đồng Rupiah bị giới đầu cơ tấn công và đến ngày 14 thì chế độ TGHĐ thả nổi có quản lý được thay thế bằng chế độ thả nổi hoàn toàn. Đồng Rupiah liên tục mất giá. IMF đã thu xếp một gói viện trợ tài chính khẩn cấp cho Indonesia lên tới 23 tỷ Đôla, nhưng Rupiah tiếp tục mất giá do đồng Rupiah bị bán ra ồ ạt và lượng cầu Đôla Mỹ ở Indonesia tăng vọt. Tháng 9, cả giá Rupiah lẫn chỉ số thị trường chứng khoán đều giảm xuống mức thấp lịch sử.
Rupiah mất giá làm suy yếu bảng cân đối tài sản của các công ty Indonesia, đặc biệt là làm cho món nợ ngân hàng nước ngoài của các công ty tăng lên. Trước tình hình đó, nhiều công ty đẩy mạnh mua Đôla vào (có nghĩa là bán Rupiah ra) khiến cho nội tệ thêm mất giá và tỷ lệ lạm phát tăng vọt.
Lạm phát tăng tốc cùng với chính sách tài chính khắc khổ theo yêu cầu của IMF khiến chính phủ phải bỏ trợ giá lương thực và xăng đã khiến giá hai mặt hàng này tăng lên. Tình trạng bạo động để tranh giành mua hàng đã bùng phát. Riêng ở Jakarta đã có tới 500 người bị chết do bạo động. Khủng hoảng kinh tế và khủng hoảng xã hội đã dẫn tới khủng hoảng chính trị. Giữa năm 1998, Suharto buộc phải từ chức tổng thống.
Trước khủng hoảng, TGHĐ giữa Rupiah và Đôla vào khoảng 2000 : 1. Nhưng trong thời kỳ khủng hoảng, tỷ giá đã giảm xuống mức 18.000 : 1.
Do thay đổi TGHĐ và do nhiều nhân tố khác, GDP theo Đôla Mỹ của Indonesia đã giảm đi.
3. Malaysia
Ngay sau khi Thái Lan thả nổi đồng Baht (ngày 2 tháng 7 năm 1997), đồng Ringgit của Malaysia và thị trường chứng khoán Kuala Lumpur lập tức bị sức ép giảm giá mạnh. Ringgit đã giảm từ mức 3,75 Ringgit/Đôla Mỹ xuống còn 4,20 Ringgit/Đôla. Phần lớn sức ép giảm giá đối với Ringgit là từ việc buôn bán đồng tiền này trên thị trường tiền ở nước ngoài. Những người tham gia thị trường tiền duy trì tài khoản bằng đồng Ringgit ở trạng
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 32 thái bán ra nhiều hơn mua vào với dự tính về sự giảm giá của đồng Ringgit trong tương lai. Kết quả là lãi suất trong nước của Malaysia giảm xuống khuyến khích dòng vốn chảy ra nước ngoài. Lượng vốn chảy ra đạt tới mức 24,6 tỷ Ringgit vào quý hai và quý ba năm 1997.
4. Argentina
Argentina có một nền kinh tế nhiều trục trặc. Những năm đầu thế kỷ 20, Argentina được đánh giá là một nền kinh tế giàu có và là điểm đến hấp dẫn của dân di cư Châu Âu. Nhưng nền kinh tế này đã tăng trưởng chậm lại hầu như suốt thế kỷ, Argentina bị bỏ lại phía sau. Đất nước này thường xuyên phải đối mặt với các cuộc đảo chính quân sự và khủng hoảng kinh tế.
Vào đầu những năm 1990, Argentina đã cố gắng thực hiện một cuộc khởi đầu mới mẻ. Chính phủ mới được bầu chọn một cách dân chủ. Về kinh tế, Argentina cố gắng ngăn chặn rủi ro lạm phát bằng việc gắn chặt đồng Peso với Đôla Mỹ (theo cơ chế chuẩn tiền tệ, 1 Peso = 1 Đôla). Kết quả là suốt những năm 1990, nền kinh tế đạt được thành tựu đáng kể: tăng trưởng nhanh, thu hút dòng vốn nước ngoài vào rất lớn.
Cuối những năm 1990, trục trặc bắt đầu xuất hiện. Đôla Mỹ tăng giá so với Euro, Brazil phá giá đồng Real. Theo đó, do gắn với Đôla, Peso lên giá so với Euro và Real làm giảm xuất khẩu của Argentina, vì vậy tăng trưởng kinh tế chậm lại, dòng vốn vào bắt đầu chậm lại và cạn kiệt, nền kinh tế rơi vào tình trạng suy thoái. Các nhà đầu tư mất dần niềm tin cả vào tương lai của Peso và khả năng trả nợ của chính phủ Argentina. Nhiều người đã không còn tin vào sự gắn chặt của Peso so với Đôla, họ bắt đầu kỳ vọng Argentina sẽ từ bỏ cơ chế tỷ giá cố định và đồng Peso sẽ giảm giá so với Đôla. Trong một nỗ lực nhằm giữ lại các nguồn quỹ ở lại trong nước, chính phủ Argentina đã tăng lãi suất và cố gắng thực hiện cân bằng ngân sách, nhưng tất cả những cố gắng này đã đẩy nền kinh tế rơi sâu vào tình trạng suy thoái.
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 33
3.5.4. Sự mất mát sản lượng và tiến trình phục hồi:
Mối quan tâm của tác giả là xác định mức độ suy thoái nghiêm trọng như thế nào và quá trình ấy kéo dài bao lâu. Hai đại lượng này có thể đo lường xấp xỉ bằng sự thay đổi trong sản lượng thực sau khủng hoảng. Tác giả đã sử dụng giá trị thực của chỉ số giá trị sản xuất công nghiệp (sản lượng dầu thô đối với trường hợp của Indonesia và Argentina), đã được điều chỉnh bởi chỉ số giá tiêu dùng CPI. Chỉ số sản lượng thực tế được tính theo tháng ngoại trừ Hồng Kông là theo quý.
Hình 13. Sản lượng thực tế, Mỹ Latinh, 1994 – 1996
Tác giả cũng đồng nhất dữ liệu của mỗi quốc gia bằng cách lấy năm gốc làm chuẩn, với năm gốc là vào tháng 01/1994 ở Mỹ Latinh (hình 13), và vào tháng 01/1997 ở Đông Á (hình 14) (một ngoại lệ là dữ liệu IIP của Brazil, được chia thành cấp độ với năm gốc là 01/1995 bởi vì chỉ có dữ liệu từ năm 1995).
TGHĐ chuẩn tiền tệ và kiểm soát vốn: (Argentina và Chile ở Mỹ Latinh, Hồng Kông
và Malaysia ở Đông Á) có sự sụt giảm tương đối và tạm thời trong sản lượng thực trong giai đoạn đầu khủng hoảng; tuy nhiên sự sụt giảm này không nghiêm trọng.
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 34
TGHĐ thả nổi hoàn toàn: (Brazil và Mexico ở Mỹ Latinh; Indonesia, Hàn Quốc và Thái Lan ở Đông Á) chịu ảnh hưởng nghiêm trọng từ cuộc suy thoái. Brazil, Mexico và Indonesia không bao giờ hồi phục lại được đến mức sản lượng đã đạt được trước khủng hoảng. Hàn Quốc và Thái Lan sau 18 tháng mới phục hồi lại.
Hình 14. Sản lượng thực tế, Đông Á, 1997 – 1999
IV. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Còn quá sớm để đưa ra kết luận cuối cùng từ những mẫu thời gian ngắn và số quốc gia giới hạn đã sử dụng. Tuy nhiên, có thể tạm khẳng định rằng không có một chế độ tỷ giá nào vượt trội hơn những chế độ khác và thực tế cho thấy có nhiều điểm đáng chú ý:
(1) Mức giá trong nước hầu như không đổi trong khoảng thời gian của cú sốc và trong suốt giai đoạn điều chỉnh đầu tiên của TGHĐ danh nghĩa. Điều này làm nổi bật lên
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 35 khía cạnh triển vọng của mô hình biến động đột ngột TGHĐ với sự thay đổi chậm của giá.
(2) Chỉ một số ít các quốc gia thích ứng được với chế độ thả nổi tỷ giá sau cú sốc đầu tiên, (Hàn Quốc và Thái Lan) và số còn lại thì không (Inđônêxia, Mexico và Brazil). (3) Do những khó khăn khác nhau trong quá trình hồi phục, không thể nói rằng chế độ
thả nổi của IMF với sự linh hoạt của dòng vốn là tốt hơn so với những quốc gia thực hiện kiểm soát vốn. Tất nhiên, vẫn còn câu hỏi làm thế nào để đánh giá được sự mất mát thật sự từ việc phân phối lại tức thời phát sinh từ việc kiểm soát vốn, tức là những khó khăn của việc thay đổi tức thời trong tiêu dùng của công chúng. Tuy nhiên, hiện nay những ảnh hưởng của việc kiểm soát này dường như chỉ trong ngắn hạn.
(4) Hệ thống chuẩn tiền tệ có những khó khăn riêng của nó như vấn đề về duy trì lòng tin. Tác động của việc thắt chặt tiền tệ như là kết quả của các cuộc tấn công đầu cơ. Điều này trái ngược với trường hợp ở Hồng Kông, vấn đề liên quan đến lòng tin gần như không tồn tại và một sự thắt chặt đột ngột của chính sách tiền tệ đã siết chặt thị trường tiền tệ, đẩy lãi suất ngắn hạn lên đến ba con số, và tạo ra sự thu hẹp đáng kể hoạt động kinh tế.
(5) Chi phí điều chỉnh trong chế độ tỷ giá thả nổi cho thấy kết quả ngay lập tức vả khả quan (Hàn Quốc, Malaysia, Hồng Kông, Argentina và Chilê) và một số nước thì ngược lại như Mỹ Latinh, Brazil và Mexico, được lý giải là do sự hồi phục chậm chạp của sản lượng thực tế.
Tóm lại rất khó để xếp hạng ba chế độ nêu trên. TGHĐ linh hoạt cùng với kiểm soát vốn có vẻ như ổn, nhưng chi phí cho việc ngăn chặn dòng chu chuyển vốn có thể đáng kể. Hệ thống chuẩn tiền tệ dường như đã làm việc tốt, nhưng sự trì trệ gần đây của mộ số nước đã gây nghi ngờ về hiệu quả của nó. Cuối cùng, dưới chế độ tỷ giá thả nổi, nền kinh tế dường như phải chịu một sự giảm sút tồi tệ, nhưng xét về khía cạnh sản xuất đang phục hồi mạnh mẽ. Có thể nói rằng bài thuốc đắng của IMF cuối cùng cũng đã phát huy tác dụng đối
Nhóm 5 – NH Đêm 3 Trang 36 với các quốc gia được hỗ trợ. Các phương pháp của IMF có thể được chứng minh là đúng: sự phục hồi nhanh chóng gần đây của các nước nhận tài trợ như Thái Lan và Hàn Quốc. Đồng thời dường như IMF đã sai lầm khi chỉ trích Malaysia áp đặt kiểm soát vốn, ít nhất là theo số liệu thống kê trên.
V. NHẬN XÉT CỦA NHÓM
Bài nghiên cứu đã nêu được vai trò, tác dụng cũng như quy luật của bộ ba bất khả thi. Đồng thời đưa ra được các dẫn chứng và giải thích kết quả việc áp dụng các chính sách ở nột số nước. Tuy nhiên lại không lý giải được tại sao một số nước đi ngược lại với quy luật nhưng vẫn vượt qua được khủng hoảng, cũng như chính sách nào thì phù hợp với nền kinh tế nào.
Thời gian nghiên cứu ngắn và mẫu các quốc gia còn hạn chế về số lượng cũng như tiêu thức để chọn mẫu (không đại diện). Vì vậy còn quá sớm để khẳng định lời khuyên của IMF
