4. NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU:
4.5.1. Phân tích giai đoạn mẫ u:
Để kiểm tra tính vững của các kết quả qua thời gian, tác giả chia mẫu tài trợ bên ngoài theo 2 giai đoạn nhỏ. Ba mơ hình đầu tiên trong bảng 4.9 kiểm tra cho nửa đầu của mẫu (2006 – 2009), và ba mơ hình cuối bảng kiểm tra nửa thứ hai của mẫu (2010 – 2013).
Phù hợp với giả thuyết hành vi điều chỉnh thu nhập, phân tích các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh theo giai đoạn cho thấy sự ưu tiên tài trợ vốn cổ phần là không liên quan tới độ lớn của các biến kế tốn có dồn tích (biến tỷ lệ tài trợ vốn cổ phần trên tổng tài trợ bên ngồi là khơng có ý nghĩa thống kê trên cả hai giai đoạn).
Các biến kiểm soát đặc điểm doanh nghiệp vẫn là yếu tố ảnh hưởng đáng kể đến độ lớn của biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh. Tuy nhiên, những đặc điểm doanh nghiệp tác động lên các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là thay đổi theo từng giai đoạn:
- Giai đoạn 2006 – 2009: độ lớn của các biến kế tốn có điều chỉnh có mối quan hệ đồng biến với tỷ lệ tổng tài trợ bên ngoài trên tổng tài sản “external financing to assets” (đạt mức ý nghĩa 10% đối với Total DA, và 1% đối với 02 phương pháp đo lường của Current DA”); nghịch biến với tỷ lệ nợ trên tổng tài sản “debt to assets” (đạt mức ý nghĩa 5% đối với Total DA, và 1% đối với 02 phương pháp đo lường của Current DA”);
- Giai đoạn 2010 – 2013: độ lớn của các biến kế tốn có điều chỉnh có mối quan hệ đồng biến với giá trị thị trường vốn cổ phần “market value of equity” (đạt mức ý nghĩa 5% đối với 02 phương pháp đo lường của Current DA”); nghịch biến với tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách “Market to book ratio” (đạt mức ý nghĩa 5% đối với đối với 02 phương pháp đo lường của Current DA”). Cho thấy trong giai đoạn này, những doanh nghiệp có cổ phiếu càng thu hút thì càng có khả năng điều chỉnh thu nhập đánh lừa nhà đầu tư tại năm sự kiện; đối với những doanh nghiệp tăng trưởng thì khả năng điều chỉnh thu nhập là giảm.
4.5.2. Phân tích mức độ tác động của doanh nghiệp nhỏ:
Thực tế, một số doanh nghiệp nhỏ có khả năng tiếp cập hạn chế với nguồn tài trợ bên ngoài, các nhà quản lý của họ không thể tự do lựa chọn giữa tài trợ nợ và vốn cổ phần nên chỉ có thể dựa vào nguồn tài trợ mà họ có thể có. Do đó, để bảo đảm rằng các doanh nghiệp có khả năng tiếp cập hạn chế với nguồn tài trợ bên ngồi khơng ảnh hưởng đến kết quả, tác giả tiến hành kiểm tra ảnh hưởng của các doanh nghiệp nhỏ.
Trong bảng 4.10, tác giả chỉ kiểm tra những doanh nghiệp thuộc “top 75%” có giá trị thị trường của vốn cổ phần lớn tại thời điểm bắt đầu của mỗi năm 0. Kết quả với mẫu bị hạn chế tương tự các kết quả thu được với các mẫu đầy đủ, mẫu chia giai đoạn. Các biến kiểm soát đặc điểm doanh nghiệp có tác động lên biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là tương tự.
Vì vậy, các doanh nghiệp nhỏ thì khơng ảnh hưởng đến kết quả, việc ưu tiên tài trợ vốn cổ phần không phải là yếu tố tác động lên biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh.
57
Bảng 4.9: Phân tích mơ hồi quy theo các biến kiểm soát cho từng giai đoạn.
2006 - 2009 2010 - 2013
Total DA Current DA
Current DA excluding
depreciation Total DA Current DA
Current DA excluding depreciation Intercept 0.1890 * 0.6534 ** 0.6428 ** -0.0431 -0.1564 -0.2203 (1.96) (2.69) (2.68) (-0.35) (-1.16) (-1.61) Equity financing /external financing -0.0284 -0.0759 -0.0916 0.0784 0.0602 0.0690 (-0.68) (-1.23) (-1.51) (1.27) (0.91) (1.03)
Log of ratio of external
financing to assets 0.0704 * 0.2384 *** 0.2450 *** 0.0090 0.0022 -0.0051
(1.96) (3.32) (3.46) (0.20) (0.05) (-0.11)
Log of market value of equity 0.0064 -0.0193 -0.0220 0.0123 0.0332 ** 0.0359 ** (0.49) (-0.40) (-0.47) (0.87) (2.14) (2.27) Debt-to-asset ratio -0.0998 ** -0.3874 *** -0.3827 *** 0.1001 0.1110 0.1316 (-2.05) (-4.09) (-4.09) (1.36) (1.39) (1.62) Market-to-book ratio 0.0105 0.0146 0.0175 -0.0195 -0.0427 ** -0.0416 ** (0.92) (0.65) (0.79) (-1.05) (-2.10) (-2.00) No observations 294 291 291 174 175 175
Chú thích: Biến “Equity financing/external financing” kiểm soát việc ưu tiên đối với tài trợ vốn cổ phần, các biến cịn lại kiểm sốt cho
đặc điểm của doanh nghiệp.
Bảng 4.10: Phân tích mơ hồi quy theo các biến kiểm soát, đối với mẫu hạn chế.
Loại trừ những doanh nghiệp nhỏ
Total DA Current DA Current DAexcluding
depreciation Intercept 0.5559 *** 0.1036 0.0509 (2.92) (0.96) (0.47) Equity financing /external financing -0.0998 * -0.0553 -0.0476 (-1.88) (-1.31) (-1.12)
Log of ratio of external
financing to assets 0.1681 *** 0.0624 * 0.0580
(3.13) (1.77) (1.64)
Log of market value of
equity 0.0144(0.44) 0.0395 ***(2.70) 0.0417 ***(2.84) Debt-to-asset ratio -0.4075 *** -0.1624 *** -0.1505 *** (-4.21) (-2.84) (-2.62) Market-to-book ratio -0.0122 -0.0242 * -0.0232 * (-0.63) (-1.93) (-1.83) No observations 292 292 292
Chú thích: Mẫu phân tích bị hạn chế, chỉ gồm nhóm 75% doanh nghiệp có giá trị vốn hóa
thị trường lớn tại thời điểm bắt đầu mỗi năm 0.
(Nguồn theo kết quả chạy chương trình Eview và tổng hợp của tác giả)–Phụ lục 11
4.5.3. Phân tích phương pháp đo lường thay thế:
Theo Marciukaityte và Szewczyk (2011), Teoh và cộng sự (1998a, 1998b), tác giả đã ước tính biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh bằng cách sử dụng mơ hình Jones sửa đổi (1991). Việc sửa đổi là giả định rằng sự gia tăng các khoản phải thu thương mại “trade receivables” của các doanh nghiệp không phải là khoản kế tốn dồn tích khơng điều chỉnh “non-discretionary accruals”, khoản phải thu này có thể được điều chỉnh và có khả năng làm thái quá mức tăng trưởng doanh số bán hàng cao.
Để đảm bảo rằng kết quả là không thiên vị bởi giả định về các khoản phải thu thương mại, tác giả tiến hành phân tích hồi quy đối với biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh được ước lượng từ mơ hình Jones chưa sửa đổi.
Bảng 4.11 trình bày phân tích hồi quy các biến kiểm sốt trên các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh được ước lượng lại theo mơ hình Jones chưa sửa đổi. Kết quả mới thì tương tự các kết quả thu được với các mẫu đầy đủ. Các biến kiểm sốt đặc điểm doanh nghiệp có tác động lên biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là tương tự. Biến đại diện cho sự ưu tiên tài trợ vốn cổ phần vẫn không phải là yếu tố tác động lên biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh.
Bảng 4.11: Phân tích mơ hồi quy theo các biến kiểm soát, sử dụng phương pháp đo lường biến kế toán dồn tích có điều chỉnh thay thế.
DA estimated using unmodified Jones (1991)
Total DA Current DA Current DA excluding depreciation Intercept 0.1502 ** 0.2724 * 0.2557 * (1.98) (1.90) (1.80)
Equity financing /external
financing -0.0179(-0.56) -0.0728 *(-1.67) -0.0806 *(-1.86)
Log of ratio of external
financing to assets 0.0609 **(2.20) 0.1386 ***(3.21) 0.1419 ***(3.32) Log of market value of
equity 0.0100(1.04) 0.0357(1.43) 0.0326(1.31) Debt-to-asset ratio -0.0768 * -0.2797 *** -0.2693 *** (-1.92) (-4.23) (-4.11) Market-to-book ratio 0.0045 -0.0058 -0.0018 (0.33) (-0.42) (-0.14) No observations 468 466 466
Chú thích: Sử dụng mơ hình Jones chưa sửa đổi để ước lượng các biến kế tốn dồn tích có
điều chỉnh, với giả định sự gia tăng các khoản phải thu thương mại “trade receivables” khơng phải là khoản kế tốn dồn tích khơng điều chỉnh “non-discretionary accruals”
5. KẾT LUẬN:
Kết luận về kết quả nghiên cứu:
Trong phần 4 luận văn tổng quát và thảo luận về nội dung và kết quả nghiên cứu của câu hỏi nghiên cứu đã đề cập ở phần 1. Câu hỏi nghiên cứu được trình bày lại như sau:
Liệu các nhà quản trị doanh nghiệp có “đánh lừa” các nhà đầu tư bằng số liệu kinh doanh tốt khi thực hiện tài trợ hay khơng?
Nếu có thì do các nhà quản trị quá lạc quan về hiệu quả các dự án đầu tư của doanh nghiệp mình, hay chỉ đơn thuần là hành vi thao tác trên BCTC?
Để tìm câu trả lời cho câu bỏi nghiên cứu, tác giả dựa trên phương pháp nghiên thực nghiệm của nhóm tác giả Dalia Marciukaityte và Samuel H. Szewczyk (2011) được đăng trên tạp chí Review of Behavioral Finance, 3: 91-114 (năm 2011), DOI: 10.1002/rbf. Tác giả thực hiện thu thập dữ liệu về BCTC, dữ liệu giá và các giao dịch nội bộ của 268 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại HOSE, HNX giai đoạn từ 2006 đến 2013 và thực hiện nhiều phép hồi quy khác nhau. Qua phân tích thực nghiệm bằng phần mềm Eview 7.2, Stata 12.0 về biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh của các doanh nghiệp sử dụng tài trợ vốn cổ phần hoặc vay nợ bên ngồi đáng kể, phân tích các giao dịch nội bộ doanh nghiệp, luận văn chỉ ra các kết quả sau: Sử dụng dữ liệu giao dịch nội bộ, tác giả xác nhận lại giả thuyết rằng việc lựa chọn chính sách tài trợ bằng nợ có thể được sử dụng làm đại diện cho hành vi lạc quan quá mức trong quản lý. Các nhà quản trị đối với doanh nghiệp tài trợ nợ lạc quan hơn về doanh nghiệp của họ so với các nhà quản trị của các doanh nghiệp tài trợ vốn cổ phần.
Phù hợp với các nghiên cứu trước đó, tác giả thấy rằng biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh đạt đỉnh theo cả 3 phương pháp đo lường, khi các doanh nghiệp đạt được tài trợ vốn cổ phần hay tài trợ nợ. Tuy nhiên, các phương pháp đo lường biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là cao hơn đáng kể tại thời điểm tài trợ vốn cổ phần hơn là tại
thời điểm tài trợ nợ. Tác giả cũng thấy rằng biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh dựa trên chính sách tài trợ nợ hạn chế (chỉ sử dụng nợ) là không đạt đỉnh hoặc âm trong năm tài trợ, còn đối với chính sách tài trợ nợ hỗn hợp (có sử dụng thêm vốn cổ phần) thì biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh là đạt đỉnh tại năm tài trợ theo cả 3 phương pháp đo lường. Những kết quả này cung cấp bằng chứng, hành vi điều chỉnh thu nhập trong quản lý là có tồn tại đối với cả hai cả hai chính sách tài trợ vốn cổ phần và tài trợ nợ hỗn hợp.
Trong việc phân tích các biến kiểm sốt, tác giả tìm thấy mối quan hệ nghịch đảo giữa biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh và sự ưu tiên cho vốn cổ phần chứ không phải là vay nợ là khơng có ý nghĩa thống kê hoặc có ý nghĩa thống kê yếu. Cho thấy, mức độ điều chỉnh thu nhập trong quản lý dường như khơng bị ảnh hương bởi sự lựa chọn chính sách tài trợ nợ hay vốn cổ phần hoặc sự ưu tiên trong tài trợ vốn cổ phần, mà phụ thuộc vào đặc điểm của doanh nghiệp.
Tất cả các phân tích kiểm tra tính vững đều khơng xác nhận mối quan hệ nghịch đảo giữa biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh và sự ưu tiên cho vốn cổ phần. Những phân tích này tiếp tục làm rõ cho ảnh hưởng của các đặc điểm doanh nghiệp (tỷ lệ tổng tài trợ bên ngoài trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ trên tổng tài sản, giá trị thị trường của vốn cổ phần và tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách) lên độ lớn của biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh.
Kết quả của tác giả khơng có bằng chứng ủng hộ cho giả thuyết rằng hành vi lạc quan quá mức mà chỉ ủng hộ cho giả thuyết hành vi điều chỉnh thu nhập trong quản lý trong việc giải thích cho mức độ điều chỉnh thu nhập cao tại thời điểm tài trợ. Và mối quan hệ hành vi điều chỉnh thu nhập và mức độ điều chỉnh thu nhập (độ lớn của biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh) cao tại thời điểm tài trợ thì phụ thuộc vào đặc điểm của doanh nghiệp.
Nghiên cứu này góp phần vào sự hiểu biết về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định tài trợ và khả năng điều chỉnh thu nhập của nhà quản trị. Nhà quản trị lạc quan quá mức có khả năng dẫn đến kết quả động kinh doanh và BCTC tích cực, khơng phải
vì họ muốn gây hiểu lầm cho thị trường nhưng vì họ là quá lạc quan về triển vọng của doanh nghiệp. Tuy nhiên, bằng chứng về sự lạc quan của nhà quản trị tác động lên khả năng sai lệch BCTC là chưa nhận diện được. Hành vi điều chỉnh thu nhập trong quản lý của nhà quản trị là yếu tố chính làm méo mó BCTC của các doanh nghiệp. Sự hiểu biết tốt hơn về các yếu tố làm sai lệch BCTC là rất quan trọng để giúp các nhà đầu tư sử dụng các thông tin về biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh hiệu quả hơn. Hơn nữa, sự hiểu biết về các yếu tố bóp méo biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh có thể cung cấp giải phap trong việc cải thiện quy định kế tốn và chế độ kế tốn dồn tích.
Hành vi điều chỉnh thu nhập trong quản lý của nhà quản trị cũng có thể giúp hiểu được hiệu suất hoạt động doanh nghiệp sẽ kém sau tài trợ vốn cổ phần và tài trợ nợ.
Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo:
Kết quả nghiên cứu đạt được từ bộ dữ liệu 268 doanh nghiệp đang niêm yết tại HOSE, HNX giai đoạn từ 2006 đến 2013, so với nghiên cứu của nhóm tác giả Marciukaityte và Szewczyk (2011) thì số quan sát trong bài chưa đủ lớn, thời gian nghiên cứu chưa đủ dài nên mơ hình nghiên cứu có thể chưa đủ để đại diện cho tất cả các doanh nghiệp ở Việt Nam. Vì vậy cần có cỡ mẫu lớn hơn, thời gian dài hơn để có thể trả lời chính xác hơn cho vấn đề nghiên cứu.
Thơng tin, dữ liệu phân tích chưa xem xét các yếu tố bên ngồi như chính sách tài chính, kế tốn quy định riêng cho từng ngành nghề khác nhau cũng có thế ảnh hưởng đến sự lựa chọn trong chính sách tài trợ, ảnh hưởng đến mức độ điều chỉnh thu nhập. Đặc thù cơ sở pháp lý kế toán tại Việt Nam là chưa chặt chẽ cũng như tính minh bạch khi công bố thông tin của các doanh nghiệp cũng có thể làm cho khả năng điều chỉnh thu nhập của nhà quản lý cao hơn.
Điều đáng chú ý là việc phân loại mẫu theo chính sách tài trợ một cách công bằng của luận văn dựa trên giá trị vượt trội hơn 2 lần giữa khoản tài nợ và vốn cổ phần, thì có khả năng chưa phù hợp với thực tế tiếp cận nguồn tài trợ của các doanh nghiệp Việt Nam.
Từ những hạn chế trên, luận văn nhận thấy còn một số vấn đề còn bỏ ngỏ, chưa được nghiên cứu một cách toàn diện và sâu sắc. Những gợi ý cho nghiên cứu tiếp theo như sau:
- Nghiên cứu trên bộ dữ liệu đủ lớn, thời gian đủ dài để kết quả nghiên cứu có để đại diện cho các doanh nghiệp ở Việt Nam;
- Thực hiện phân loại mẫu nghiên cứu theo chính sách tài trợ nợ, vốn cổ phần theo những cách khác để có thể so sánh đối chiếu;
- Nghiên cứu thêm các yếu tố đặc thù tại Việt Nam làm biến kiểm sốt trong mơ hình hồi quy để xem xét mối quan hệ với các biến kế tốn dồn tích có điều chỉnh.
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO TIẾNG VIỆT
1. Lê Đạt Chí và cộng sự , 2012. Tài chính hành vi: Tâm lý học, Đưa ra quyết định, và thị trường. Thành phố Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản Kinh tế TP.HCM
2. Phạm Trí Cao và Vũ Minh Châu, 2011. Kinh tế lượng ứng dụng. Thành phố Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản Thống kê.
3. Trần Ngọc Thơ và cộng sự, 2005. Tài chính doanh nghiệp hiện đại. Thành phố
Hồ Chí Minh: Nhà xuất bản Thống Kê.
TIẾNG ANH
4. Boyer, C., Ciccone, S. J., & Zhang, W. 2006. Insider trading and earnings reporting: Evidence of managerial optimism or opportunism. Advances in
Investment Analysis and Portfolio Management, 2, 25–32.
5. Datta, S., Iskandar-Datta, M., & Raman, K. 2000. Debt structure adjustments and long-run stock price performance. Journal of Financial Intermediation, 9,
427–453.
6. DeAngelo, H., DeAngelo, L., & Skinner, D. J. 1994. Accounting choice in troubled companies. Journal of Accounting and Economics, 17, 113–143.
7. Goel, A. M., & Thakor, A. V. 2008. Overconfidence, CEO selection, and