60
CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN
5.1 Những đóng góp của luận văn
Luận văn „„Tác động của chính sách tiền tệ đối với tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán‟‟ bằng việc sử dụng dữ liệu về tỷ suất sinh lợi của 194 cổ phiếu niêm yết tại Sở Giao Dịch Chứng Khốn Thành Phố Hồ Chí Minh và các dữ liệu về lãi suất cho vay, lãi suất tiền gửi, tỷ giá hối đoái trong giai đoạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2014 đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm rằng chính sách tiền tệ đã có tác động đến tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán tại Việt Nam. Trong đó, chiều hướng tác động, quy mơ tác động và độ trễ của chính sách đối với từng nhóm ngành khác nhau là khác nhau.
1) Đối với nhóm ngành tài chính ngân hàng, lãi suất tiền gửi có quan hệ nhân quả Granger rất chặt chẽ với tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu nhóm ngành này. Tác động của lãi suất tiền gửi lên tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu nhóm ngành này hầu như là tác động nghịch biến. Do đặc thù hoạt động nên nhóm ngành này chịu sự tác động của lãi suất tiền gửi hơn lãi suất cho vay do cơ chế kiêm suất lãi suất huy động của Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam trong những năm gần đây (trong khi lãi suất cho vay được thả nổi để các tổ chức tín dụng và khách hàng vay tự thoả thuận.
2) Trong khoảng thời gian rất ngắn khoảng 2 tháng lãi suất tiền gửi biến động thì có tác động đồng biến lên tỷ suất sinh lợi nhưng sau đó từ tháng thứ 4 trở đi thì tác động này đổi chiều và trở nên rõ rệt hơn cả. Cơ chế này là do lãi suất tiền gửi điều chỉnh tăng thì trong khoảng thời gian đầu rất ngắn chưa thể ảnh hưởng đến chi phí đầu vào của nhóm ngành này trong khi việc điều chỉnh tăng lãi suất cho vay có thể diễn ra ngay lập tức hoặc trước đó một khoảng thời gian nên tỷ suất sinh lợi của nhóm cổ phiếu này có xu hướng biến động tăng cùng với lãi suất.
61
3) Đối với các doanh nghiệp thuần t trong nhóm ngành cơng nghiệp chế biến chế tạo và ngành sản xuất, phân phối điện, khí đốt, nước nóng, hơi nước và điều hồ khơng khí thì có sự cân bằng trong dài hạn giữa tỷ suất sinh lợi và lãi suất cho vay. Tác động này, đúng như kỳ vọng và phù hợp với lý thuyết là tác động nghịch biến. Tuy nhiên có sự khác biệt trong mức độ tác động của lãi suất cho vay đối với tỷ suất sinh lợi của các nhóm ngành này. Cụ thể nhóm ngành sản xuất điện, khí đốt, … có sử dụng vốn vay cao hơn sẽ chịu tác động mạnh hơn từ những thay đổi trong lãi suất cho vay và tốc độ điều chỉnh cân bằng trong ngắn hạn cũng nhanh hơn so với nhóm ngành cơng nghiệp chế biến, chế tạo.
4) Nhìn chung, chính sách tiền tệ cụ thể là chính sách lãi suất có sự tác động đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán, tác động này là khác nhau đối với mỗi nhóm ngành nhưng nhìn chung ảnh hưởng của chính sách có độ trễ nhất định : tác động của lãi suất đối nhóm ngành tài chính ngân hàng vốn nhạy cảm với biến động lãi suất phải mất khoảng 2 đến 4 tháng trong khi tác động của những thay đổi trong lãi suất phải mất từ 6 tháng để ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các doanh nghiệp cịn lại.
5) Mặc dù chính sách tiền tệ có độ trễ khi đi vào thực tiễn nhưng mức độ ảnh hưởng của nó thường kéo dài. Trong nghiên cứu này chúng tôi phát hiện ra rằng ảnh hưởng của một cú sốc lãi suất đối với tỷ suất sinh lợi của chứng khoán thường kéo dài đến 2 năm.
6) Một điểm mới trong nghiên cứu của chúng tơi đó là việc đánh giá được tác động của chính sách tiền tệ lên từng nhóm cổ phiếu riêng lẻ thay vì đánh giá tác động chung lên chỉ số thị trường như các nghiên cứu trước đây thực hiện. 5.2 Những hạn chế của luận văn :
Do giới hạn về thời gian và nguồn dữ liệu nên luận văn vẫn tồn tại những hạn chế như :
62
1) Luận văn này khi nghiên cứu về chính sách tiền tệ chỉ xem xét biến động của lãi suất và tỷ giá hối đối trong khi đó có thể bỏ sót các biến có khả năng ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán như cung tiền, giá vàng, … 2) Phạm vị nghiên cứu giới hạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm
2014 chỉ bao gồm 81 kỳ quan sát nên độ vững mạnh của nghiên cứu cần được kiểm nghiệm lại trong thời gian tới.
3) Luận văn chưa chứng minh được tác động của chính sách tiền tệ đối với tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu nhóm ngành xây dựng và nhóm ngành kinh doanh bất động sản.
4) Do gặp khó khăn trong việc phân loại doanh nghiệp có hoạt động xuất nhập khẩu với các doanh nghiệp khác nên luận văn chưa đánh giá được tác động củ tỷ giá hối đoái lên tỷ suất sinh lợi của chứng khoán.
5.3 Đề xuất hƣớng nghiên cứu tiếp theo :
Căn cứ những đóng góp và hạn chế của đề tài, chúng tôi xin đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo trong việc kiểm định tác động của chính sách tiền tệ đối với tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán tại Việt Nam như:
1) Khắc phụ những hạn chế mà luận văn này đã đề cập như mở rộng phạm vi nghiên cứu, mở rộng việc sử dụng các biến số khác như cung tiền, lãi suất chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn, giá vàng,… và mở rộng nghiên cứu trên các nhóm ngành khác.
2) Sử dụng các mơ hình kinh tế lượng khác để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ lên tỷ suất sinh lợi của chứng khoán.
DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
Danh mục tài liệu tiếng Việt
1) Hà Quỳnh Hoa (2008). Cầu về tiền và hệ quả đối với chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Luận án tiến sỹ. Đại học Kinh tế Quốc Dân.
2) Huỳnh Thế Nguyễn và Nguyễn Quyết (2013). Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái, lãi suất và giá cổ phiếu tại TP.HCM. Tạp chí Phát triển và Hội nhập UEF, 11(21), 37-41.
3) Lê Hoàng Phong và Đặng Thị Bạch Vân (2015). Kiểm chứng bằng mơ hình ARDL tác động của các nhân tố vĩ mơ đến chỉ số chứng khốn Việt Nam. Tạp chí Phát Triển và Hội Nhập, 20 (3), 61-66.
4) Lê Thị Lanh và cộng sự (2014). Kiểm định các nhân tố vĩ mô tác động đến thị trường chứng khốn Việt Nam. Tạp chí Khoa Học Trường Đại học An Giang, 3, 70-78.
5) Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam (2004 đến 2009). Báo cáo thường niên. Hà Nội.
6) Nguyển Phúc Cảnh (2014). Truyền dẫn của chính sách tiền tệ qua kênh giá tài sản tài chính : Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam. Tạp chí Phát triển và Hội nhập, 19(29), 11-18.
7) Nguyễn Thị Phương Nhung (2014). Ứng dụng mơ hình Vectơ hiệu chỉnh sai số (VECM) để phân tích mối quan hệ giữa tăng trưởng kinh tế và sự phát triển của thị trường chứng khốn Việt Nam. Tạp chí phát triển Khoa học và Cơng nghệ, 18.
8) Thủ tướng Chính Phủ (2011). Nghị quyết số 11/NQ-CP ngày 24/02/2011 về những giải pháp chủ yếu tập trung kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, bảo đảm an sinh xã hội. Công báo số 115 + 116.
9) Trần Ngọc Thơ (2007). Tài chính doanh nghiệp hiện đại, NXB Thống kê, TP.Hồ Chí Minh.
10) Trần Ngọc Thơ (2012), Nghiên cứu sơ thảo về phá giá tiền tệ và một số khuyến nghị chính sách cho VN, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp cơ sở, Trường Đại học Kinh tế TP.HCM.
11) Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn (2013). Cơ chế truyền dẫn CSTT ở VN tiếp cận theo mơ hình SVAR. Tạp chí Phát triển và Hội nhập, 10, 8-16.
Danh mục tài liệu tiếng Anh
1) Ahlgren, N. and J. Antell (2002). Testing for Cointegration between International Stock Prices. Applied Financial Economics, 12, 851-61.
2) Asel Isakova (2008). Monetary Policy Efficiency in the Economies of Central Asia. Journal of Economics and Finance, 58, 11-12.
3) Campbell, J.Y. (1987). Stock Returns and the Term Structure. Journal of Financial Economics, 18, 373-399
4) Dickey, D., & Fuller, W. (1979). Distribution of the estimators for autoregressive time series with a unit root. Journal of the American Statistical Association, 427-431
5) Dickey, D. A. (1984). Testing for Unit Roots in Autoregressive-Moving Average Models of Unknown Order. Biometrika, 71, 599-607
6) Engle, R., & Granger, C. (1987). Cointegration and error correction representation, estimation and testing. Econometrica, 251-276.
7) Fama, Eugene (1970), “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work,” Journal of Finance, 25, 383-417.
8) Fama, Eugene and Kenneth French (1993), “Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds,” Journal of Finance, 33, 3-56.
9) Fisher, I. (1930), The theory of interest, New York, Macmillan
10) Granger, C. (1969). Investigating causal relation by econometric and cross sectional method. Econometrica, 424-438.
11) Johansen, S. (1988). Statistical analysis of cointegration vectors. Journal of Economic Dynamics and Control, 231-254.
12) Johansen, S. (1991). Estimation and hypothesis testing of integration vectors in gaussian vector autoregressive models. Econometrica, 1551- 1580.
13) Johansen, S. (2000). Modeling of cointegration in the vector autoregressive model. Economic Modeling, 359-373.
14) Jongmoo Jay Choi, Elyas Elyasiani và Kenneth J. Kopecky , 1992. The sensitivity of bank stock returns tomarket, interest and exchange rate risks. Journal of Banking and Finance, 16, 983-1004.
15) Lintner, J. (1965a). The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets. Review of Economics and Statistics, 73, 13-37.
16) Lintner, J. (1965b). Security Prices, Risk and Maximal Gains from Diversification. Journal of Finance, 20, 587-615.
17) Markowitz, H. (1952). Portfolio Selection. Journal of Finance, 12, 71-91. 18) Maysami, R. C., & Koh, T. S. (2000). A vector error correction model of
the Singapore stock market. International Review of Economics and Finance, 9, 79-96.
19) Maysami, R. C., Lee, C. H., & Mohamad, A. H. (2004). Relationship between Macroeconomic Variables and Stock Market Indices: Cointegration Evidence from Stock Exchange of Singapore's All-S Sector Indices. Journal Pengurusan, 24, 47-77.
20) Mukherjee, K. T., & Naka, A. (1995). Dynamic Relations between Macroeconomic Variables and the Japanese Stock Market: An Application of a Vector Error Correction Model. Journal of Financial Research, 18, 223- 237.
21) Mohamed et al (2009), “Effects of macroeconomic variables on stock prices in Malaysia: an approach of error correction model”. MPRA paper.
22) Nader, M., & Alraimony, H. (2012). The Impact of Macroeconomic Factors on Amman Stock Market Returns. International Journal of Economics and Finance.
23) Peersman, G., (2005). What Caused the Early Millennium Slowdown? Evidence Based on Vector Autoregressions. Journal of Applied Econometrics, 20 (2), 185–207.
24) Peersman, G., and Straub, R. (2009). Technology Shocks and Robust Sign Restrictions in a Euro Area SVAR. International Economic Review, .50 (3), 727-750.
25) Phillips, P., & Perron, P. (1988). Testing for a unit root in time series regression. Biometrika, 335-346.
26) Thorbecke, Willem (1997). On stock market returns and monetary policy. The journal of finance, 52(2), 635-. 654.
27) Sharpe, W.F. (1964). Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk. Journal of Finance, 19(3), 425-42.
28) Sims, C.A (1980). Macroeconomics and Reality. Econometrica 48 (1):1-48 29) Taylor, M. P. (2004). Estimating Structural Macroeconomic Shocks
Through Long-Run Recursive Restrictions on Vector Autoregressive Models: The Problem of Identification. International Journal of Finance and Economics, 9, 229-244.