5.1 Định giá theo mơ hình tăng trưởng cổ tức
(Đơn vị tính: VND)
Tình hình trả cổ tức qua các năm Năm 2009 Năm 2008 Năm 2007
Tổng số lượng cổ phiếu tương ứng
với vốn điều lệ 15,119,540 15,119,540 15,119,540
Mệnh giá (đồng/cp) 10,000 10,000 10,000
Vốn điều lệ (vốn đầu tư của chủ sở
hữu) 151,195,400,000 151,195,400,000 151,195,400,000
Tỷ lệ % trả cổ tức theo mệnh giá 15% 15% 15%
Tổng giá trị cổ tức được chia 22,679,310,000 22,679,310,000 22,679,310,000
Giá trị Cổ tức trên 1 cổ phiếu
(DPS) 1,500 1,500 1,500
Từ năm 2010 trở đi, Hịa Bình thực thi chính sách cổ tức ốn định theo một tỷ lệ nhất định là 15% trên mệnh giá (Một cổ phiếu sẽ được chia cổ tức là 1,500 đồng/cổ phiếu)
Như vậy, ta áp dụng phương pháp định giá theo mơ hình cổ tức khơng tăng trưởng, g = 0%
Divident 2009 (năm 2009, HBC trả cổ tức 15% trên MG) 1,500 đồng/cp
Rs 16.20%
(g) 0%
Giá = 9,261 (đồng/cổ phiếu)
Vậy giá cổ phiếu theo phương pháp tăng trưởng cổ tức là 9,261 đồng/cổ phiếu
5.2 Định giá theo mơ hình chiết khấu dòng tiền tự do 5.2.1 Dữ liệu đầu vào
Năm dự báo Theo dự báo tài chính năm 2009
Giai đoạn trăng trưởng 2,2% năm trưởng đều 1%Giai đoạn tăng
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Tốc độ tăng doanh thu 160.2% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 1.0% 1.0%
Chi phí hoạt động theo
% doanh thu 217.18% 93.79% 93.64% 93.50% 93.35% 93.29% 93.22% Tốc độ tăng vốn hoạt
động 15.62% -65.04% 3.97% 3.90% 3.83% 1.72%
Khấu hao theo % vốn
hoạt động 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0%
Thuế suất 28%
WACC 16.20%
Tốc độ tăng FCF trong
dài hạn, (gLR) 5%
5.2.2 Dự báo dòng tiền trong giai đoạn tăng trưởng khơng đều
Đơn vị tính: Tỷ đồng
Quá khứ
Năm dự báo
Giai đoạn trăng trưởng 2,3% năm Theo dự báo dài hạn Giai đoạn tăng trưởng đều 1% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Doanh thu 442.2 530.6 542.3 554.2 566.4 578.9 584.7
Chi phí hoạt động ngoại trừ khấu hao 378.3 479.3 508.6 519.0 529.6 540.4 545.4
Khấu hao 20.8 5.3 4.7 4.9 5.1 5.3 5.4
NOPAT = EBIT x (1-T) 26.8 33.1 20.8 21.8 22.8 23.9 24.4 Tổng vốn hoạt động (TOC) 821.5 1,356.0 474.1 492.8 512.1 531.7 540.8 Tổng vốn hoạt động thuần mới 111.0 534.5 (881.9) 18.8 19.2 19.6 9.1
Dịng tiền tự do FCF (84.2) (501.4) 902.7 3.0 3.6 4.2 15.2
Hiện giá của FCF (431.5) 668.6 1.9 2.0 2.0 6.2
5.2.3 Giá trị thu hồi và giá trị nội tại ước tính
Giá trị ước tính vào năm 2015
FCF (2014) 4
Giá trị thu hồi ở cuối năm 2014 (TV) 4
0 Hiện giá của giá trị thu hồi 2014 16
Tính tốn giá trị nội tại của cơng ty Tổng hiện giá FCF từ 2009 đến 2014 243
Hiện giá giá trị thu hồi 2014 16
Tổng giá trị Cơng ty 259
Trừ: Giá trị thị trường của nợ và cổ phiếu ưu đãi 33
Giá trị nội tại của cổ phiếu thường 226 Số lượng cổ phiếu đang lưu hành
13,874,54 0
Giá trị nội tại của mỗi cổ phần (đồng/cp) 16,278 Giá = 16,278 (đồng/cổ phiếu)
Vậy giá cổ phiếu theo phương pháp chiết khấu dịng tiền là 16,278 đồng/cổ phiếu
5.3 Định giá theo phương pháp P/E
Xác định PE trung bình
Tên cơng ty Wi Giá
(Đồng/CP)
EPS (Đồng/CP)
P/E
(Xi) (Wi*Xi)
Cơng ty cổ phần Hồng Anh Gia Lai 566.53 74,500.00 4,407 16.90 9,577 Cơng ty cổ phần Đầu tư phát triển đơ thị
và khu cơng nghiệp Sơng Đà 329.66 79,500.00 7,051 11.27 3,717
Tổng Cơng ty Cổ phần Đầu tư Phát triển
Xây dựng 824.78 31,700.00 3,423 9.26 7,637
Cơng ty Cổ phần Ngoại thương và Phát
triển Đầu tư Thành phố Hồ Chí Minh 414.24 65,000.00 5,779 11.25 4,659 Cơng ty Cổ phần Xây dựng và Kinh 142.88 10,000.00 1,929 5.18 741
doanh Địa ốc Hồ Bình
Cộng 2,278 26,331
PE Trung bình theo trọng số tài sản = =
26,331/2,278 11.56
Định giá theo phương pháp PE = EPS x PE trung bình theo trọng số tài sản = 1,929 x 11.56
= 22,299 (đồng/cổ phiếu)
Giá = 22,299 (đồng/cổ phiếu)
Vậy giá cổ phiếu theo phương pháp PE là 22,299 đồng/cổ phiếu
5.4 Định giá theo phương pháp PB
Xác định PB trung bình
Tên cơng ty Wi (đồng/CP) Giá P/B(Yi) (Wi*Yi)
Cơng ty cổ phần Hồng Anh Gia Lai 566.53 74,500.00 4.62 2,616 Cơng ty cổ phần Đầu tư phát triển đơ thị
và khu cơng nghiệp Sơng Đà 329.66 79,500.00 4.49 1,481 Tổng Cơng ty Cổ phần Đầu tư Phát triển
Xây dựng 824.78 31,700.00 1.87 1,543
Cơng ty Cổ phần Ngoại thương và Phát
triển Đầu tư Thành phố Hồ Chí Minh 414.24 65,000.00 2.84 1,175 Cơng ty Cổ phần Xây dựng và Kinh
doanh Địa ốc Hồ Bình 142.88 10,000.00 4.62 660
Cộng 2,278 7,475
PB trung bình theo trọng số tài sản = =
7,475/2,278 3.28
Định giá theo phương pháp PB = BVPS x PB trung bình theo trọng số tài sản = 41,770 x 3.28
= 137,066 (đồng/cổ phiếu)
5.5 Kết quả định giá cổ phiếu của HBC
Tĩm tắt kết quả định giá của 4 phương pháp trên, ta cĩ:
Phương pháp định giá Giá cổ phiếu(đồng/cp) Trọng số Giá theo trọng số (đồng/cp)
1. Tăng trưởng cổ tức (g) 9,261 40% 3,704
2. Chiết khấu dịng tiền (DCF) 16,278 40% 6,511
3. PE 22,299 10% 2,230
4. PB 137,066 10% 13,707
Cộng 100% 26,152
Kết quả định giá = 26,152 (đồng/cổ phiếu)
Giá trị nội tại của cổ phiếu Hịa Bình (HBC) là 26,152 đồng/cổ phiếu
6. CÁCH TÍNH WACC, R S VÀ HỆ SỐ BETA
6.1 Cách tính trung bình trọng số, chi phí vốn, WACC
WACC = Wd*(Rd) (1-T)+Wc*(Rs)
Trong đĩ:
Tỷ trọng nợ trong nguồn vốn, Wd 55%
Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi trong tổng nguồn vốn, Wp 0% Tỷ trọng vốn cổ phần thường trong tổng nguồn vốn, Wc 45%
Chi phí nợ vay, Rd 15%
Chi phí của vốn cổ phần ưu đãi, Rp 0%
Chi phí của vốn chủ sở hữu (lợi nhuận giữ lại), Rs 14.48%
Suất thuế thu nhập doanh nghiệp 28%
Thay vào cơng thức ta cĩ:
WACC = 55% x 15% x (1 – 28%) + 45% x 16.2% WACC = 13%
6.1.1 Cách tính Wd, Wp và Wc
Năm 2009 Năm 2008 Năm 2007
Tổng nợ 782,060,745,053 627,803,508,213 637,356,578,876
Vốn chủ sở hữu 579,536,829,751 535,489,800,690 543,897,677,048
Tỷ trọng nợ trong nguồn vốn (Wd) 57% 54% 54% Tỷ trọng vốn cổ phần ưu đãi trong
tổng nguồn vốn (Wp) 0% 0% 0%
Tỷ trọng vốn cổ phần thường
trong tổng nguồn vốn (Wc) 43% 46% 46%
Tổng 100% 100% 100%
Cấu trúc nợ bình quân (Wi) (Xi) (Wi*Xi)
Năm 2007 1,181,254,255,924 54% 637,356,578,876 Năm 2008 1,163,293,308,903 54% 627,803,508,213 Năm 2009 1,361,597,574,804 57% 782,060,745,053 Cộng 3,706,145,139,631 2,047,220,832,142 Cấu trúc nợ bình quân (Wd) = 2,047,220,832,142/3,706,145,139,631 = 55%
Cấu trúc vốn chủ sở hữu bình quân (Wc) = 1 – 55% = 45%
6.1.2 Cách tính vốn chủ sở hữu Rs theo CAPM
Tính Rs theo cách tiếp cận “Mơ hình định giá tài sản vốn, CAPM”
Rs = Rrf + (Rm – Rrf) bi
Trong đĩ:
Lãi suất phí rủi ro, Rrf 6%
(Rrf lấy theo lãi suất tín phiếu ngân hàng)
Lãi suất lợi nhuận địi hỏi, RM 13% (RM theo quá khứ của cổ phiếu HBC)
Phần bù của thị trường, Rrf – RM 7%
Hệ số beta, bi 1.21
Rs = 6% + (13% - 6%) * 1.21 = 14.48%
Bêta là hệ số đo lường rủi ro của cổ phiếu HBC. Hệ số bêta của HBC cao tức là rủi ro của cổ phiếu HBC cao, do đĩ các nhà đầu tư cũng địi hỏi một tỷ suất sinh lời của vốn chủ sở hữu (Rs) cao để bù đắp cho rủi ro
Dữ liệu giá cổ phiếu HBC và giá thị trường (VNINDEX) làm cơ sở để tính bêta như sau:
STT Date
DATA PROFIT
Price Market Vnindex HBC
(A) Vnindex (B) 1 07/01/2008 30.8 409.6 -6.10% 0.42% 2 08/01/2008 27.9 447.1 -9.42% 9.16% 3 10/01/2008 24.7 454.4 -31.39% -18.14% 4 12/01/2008 15.4 314.7 -6.67% -9.72% 5 06/02/2008 32.8 407.9 0% 0% 6 09/03/2008 36 555.1 29.03% 24.16% …………………………………………………………………………………………………... 782 16/06/2010 45.3 549.1 22.76% 8.05% 783 17/06/2010 45.3 549.1 22.76% 8.05% Tính hệ số bêta theo 2 cách: Cách 1:
Cú pháp hàm Excel Price Vnindex Ghi chú
Độ lệch chuẩn theo ngày = STEVD (dữ liệu tồn bộ cột A) 49.37% 35.21% Độ lệch chuẩn theo năm = Dailily SD*250^0.5 673.68% 495.04% 250 là số phiên HOSE mở cửa trong 1 năm Mối tương quan
giữa giá cổ phiếu HBC và Vnindex
= Correl (cột A;cột B) 0.95581
Beta (bi) = (Độ lệch chuẩn theo ngày) x (Độ lệch chuẩn theo năm) x (Mối tương quan giữa giá cổ phiếu HBC và Vnindex)/ (Độ lệch chuẩn theo năm)^2
= 1.3164
Cách 2:
Sử dụng hàm Slope của Excel Cú pháp: = Slope(cột A;cột B) = 1.3164
Như vậy, cả 2 phương pháp đều cho giá trị Beta là 1.3164 Điều chỉnh hệ số beta = 2/3bi + 1/3
= 2/3 x 1.3164 + 1/3 = 1.21
=> Vậy hệ số beta (bi) cuối cùng được sử dụng để tính tốn Rs là 1.21
7. NHẬN XÉT VÀ KIẾN NGHỊ7.1 Ưu điểm: 7.1 Ưu điểm:
7.1.1 Báo cáo tài chính rõ rang, minh bạch
Báo cáo tài chính của HBC khơng cĩ dấu hiệu mâu thuẫn, rõ ràng, kịp thời và minh bạch. Báo cáo tài chính được các cơng ty kiểm tốn đủ chuẩn của Bộ tài chính và Ủy ban chứng khốn Nhà nước. trong báo cáo kiểm tốn gần nhất năm 2009 do CƠNG TY CỔ PHẦN KIỂM TỐN VÀ TƯ VẤN TÀI CHÍNH KẾ TỐN (AFC) - Trụ sở chính: Indochina Park Tower, số 4 Nguyễn Đình Chiểu, Quận 1, TP.Hồ Chí Minh - Điện thoại : (08) 2 200 237 Fax: (08) 2 200 265 khơng cĩ ý kiến loại trừ hoặc nhận xét đặc biệt nào, đây cũng là một yếu tố tích cực và tăng thêm tính minh bạch, lành mạnh về tình hình tài chính của HBC. Tuy khơng thể chắc chắn độ chính xác của số liệu kiểm tốn đưa ra là chính xác 100% nhưng mức độ tin cậy là chấp nhận được.
7.1.2 Doanh thu, thị phần cĩ tính bền vững
Doanh thu cũng như thị phần của Hịa Bình qua các năm chiếm tỷ trọng cao trong lĩnh vực thi cơng xây dựng và bất động sản tại Thanh phố Hồ Chí Minh và các tỉnh thành lân cận. Hoạt động kinh doanh của Hịa Bình cơ bản là thuận lợi, khĩ khăn chỉ là tạm thời.
7.1.3 Tình hình tài chính lành mạnh
Mặc dù năm 2009 là năm hết sức khĩ khăn đối với các doanh nghiệp kinh doanh do biến động kinh tế nhưng doanh thu của Hịa Bình năm 2009 vẫn tăng so với năm 2008, cĩ lãi và đặc biệt dịng tiền mặt dồi dào khơng xảy ra tình trạng thiếu hụt vốn hay túng quẫn tiền mặt do bị chiếm dụng vốn.
Hịa Bình thực hiện chính sách chi trả cổ tức ổn định 15% theo mệnh giá, lợi nhuận giữ lại sẽ được tái đầu tư tạo tiền đề phát triển cho tương lai
Khả năng sinh lợi (ROE) của Hịa Bình so với các cơng ty trong ngành và đặc biệt là so với đối thủ cạnh tranh DIG thấp do các lý do sau:
Hịa Bình quản lý chưa tốt chi phí, để chi phí cao nhất là hai loại chi phí giá vốn hàng bán và chi phí tài chính
Hịa Bình khơng tận dụng hiệu ứng địn bẫy tài chính để cải thiện ROE. Tỷ lệ nợ vay qua các năm tương đối thấp
7.3 Nhận định cổ phiếu Hòa Bình (HBC)
Nhận định về giá trị nội tại doanh nghiệp
Giá trị nội tại của cổ phiếu HBC theo tính tốn 17,636 đồng/cổ phiếu Giá trị thị trường đến hết ngày 31/12/2009 103,000 đồng/cổ phiếu Rõ ràng thị trường đang đánh giá cổ phiếu của HBC rất cao, vượt giá trị thực gần 6 lần. Diễn biến tăng hay giảm giá thị trường của HBC khơng phụ thuộc vào giá trị thực mà biến động theo các xu hướng khác của thị trường thong tin như: kinh tế vĩ mơ, tâm lý hành vi,….
PHỤ LỤC
Phụ lục 1: Bảng cân đối kế tốn
(Đơn vị tính: VND)
Năm 2009 Năm 2008 Năm 2007
TÀI SẢN Tài sản ngắn hạn
Tiền và các khoản tương đương tiền 155,773,870,503 79,595,306,265 57,749,706,113
Các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn 28,000,000,000 50,000 50,000
Các khoản phải thu ngắn hạn 477,200,422,979 315,298,839,002 300,448,610,770
Hàng tồn kho 184,503,075,805 395,996,427,710 412,126,327,626
Tài sản ngắn hạn khác 9,729,776,773 6,442,732,823 5,877,977,827
Tổng tài sản ngắn hạn 855,207,146,060 797,333,355,800 776,202,672,336
Tài sản dài hạn
Tài sản cố định 357,694,016,566 252,950,115,100 282,240,526,194
Các khoản tài sản dài hạn khác 148,696,412,178 113,009,838,003 122,811,057,394
Tổng tài sản dài hạn 506,390,428,744 365,959,953,103 405,051,583,588
TỔNG TÀI SẢN 1,361,597,574,804 1,163,293,308,903 1,181,254,255,924
NGUỒN VỐN NỢ PHẢI TRẢ
Nợ ngắn hạn
Phải trả cho người bán 135,097,333,474 142,613,975,275 147,086,758,701 Vay và nợ ngắn hạn 315,794,705,714 122,948,694,302 97,797,035,966 Các khoản phải trả khác 256,345,889,666 197,206,670,777 250,976,887,826
Nợ dài hạn
Vay và nợ dài hạn 17,402,091,993 109,467,249,531 85,526,230,750
Cá khoản nợ dài hạn khác 679,447,000 865,968,174 808,449,000
Lợi ích của cổ đơng thiểu số 56,741,277,206 54,700,950,154 55,161,216,633
Tổng nợ dài hạn 74,822,816,199 165,034,167,859 141,495,896,383
Tổng nợ 782,060,745,053 627,803,508,213 637,356,578,876
VỐN CHỦ SỞ HỮU
Vốn đầu tư của chủ sở hữu 151,195,400,000 151,195,400,000 151,195,400,000 Lợi nhuận sau thuế chưa phân phối 36,497,838,145 3,888,703,518 10,882,709,297 Nguồn kinh phí và quỹ khác 391,843,591,606 380,405,697,172 381,819,567,751
Tổng vốn chủ sở hữu 579,536,829,751 535,489,800,690 543,897,677,048
TỔNG NGUỒN VỐN 1,361,597,574,804 1,163,293,308,903 1,181,254,255,924
Phụ lục 2: Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh
Năm 2009 Năm 2008 Năm 2007
Doanh thu 442,182,497,793 276,042,825,144 303,847,927,070
Các khoản chi phí hoạt động khơng
bao gồm khấu hao và đầu tư 378,346,923,001 252,321,408,828 285,682,038,520
EBITDA 63,835,574,792 23,721,416,316 18,165,888,550
Khấu hao tài sản hữu hình và vơ
hình 20,817,084,967 13,113,129,968 3,602,753,709
EBIT 43,018,489,825 10,608,286,348 14,563,134,841
Chi phí lãi vay 7,145,692,380 5,107,981,113 3,150,756,915
EBT 35,872,797,445 5,500,305,235 11,412,377,926
Thuế 9,105,423,833 614,307,227 2,797,800,023
Thu nhập trước khi chia cổ tức ưu
đãi 26,767,373,612 4,885,998,008 8,614,577,903
Cổ tức ưu đãi - - -
Lợi nhuận ròng 26,767,373,612 4,885,998,008 8,614,577,903
THƠNG TIN TRÊN CỔ PHẦN
EPS 1,929 349 570 DPS 1,744 1,619 2,000 BVPS 41,770 38,230 35,973 CFPS 3,430 1,285 808 CF 47,584,458,579 17,999,127,976 12,217,331,612 Tổng giá trị vốn chủ sở hữu 579,536,829,751 535,489,800,690 543,897,677,048 Giá cổ phiếu 10,000 10,000 10,000 Số lượng cổ phiếu 13,874,540 14,007,038 15,119,540
Năm 2009 Năm 2008 Năm 2007
(%trên vớn điều lệ, khơng phải dividen
yield) 16% 15% 20%
Cổ tức trả cho cổ đơng thường 24,191,264,000 22,679,310,000 30,239,080,000 Trích lập lợi nhuận giữ lại 2,576,109,612 (17,793,311,992) (21,624,502,097)
Retention Ratio 9.62% -364.17% -251.02%
Dividen Yield 90.38% 464.17% 351.02%
Phụ lục 4: Bảng lưu chuyển tiền tệ
Năm 2009 Năm 2008 Năm 2007
NOWC 463,763,922,920 457,512,709,748 378,139,025,809 TOC 821,457,939,486 710,462,824,848 660,379,552,003 NCF 47,584,458,579 17,999,127,976 12,217,331,612 NOPAT 26,767,373,612 4,885,998,008 8,614,577,903 OCF 47,584,458,579 17,999,127,976 12,217,331,612 FCF -84,227,741,026 -45,197,274,837 8,614,577,903 EVA -18,028,493,375 -46,874,850,701 -35,237,346,090 MVA -579,398,084,351 -535,349,730,310 -543,746,481,648 Phụ lục 5: Bảng tổng hợp các tỷ số tài chính
Năm 2007 Năm 2008 Năm 2009 Trung bình nghành
Tỷ số thanh khoản hiện hành 1.57 1.72 1.21 2.00
Tỷ số thanh tốn nhanh 0.12 0.17 0.26 1.20
Tỷ số vịng quay hàng tồn kho 0.74 0.70 2.40 7.00
Ngày thu tiền bình quân 151.44 213.55 170.93 73.74
Tỷ số vịng quay tài sản cố định 1.99 2.14 2.01 5.00
Tỷ số vịng quay tổng tài sản 0.26 0.24 0.32 1.50
Tỷ số nợ 49% 49% 53% 14%
Tỷ số thanh tốn lãi vay 4.62 2.08 6.02 5.00
Tỷ số khả năng trả nợ 0.10 0.10 0.19 12.00
Tỷ suất lợi nhuận trên doanh thu 2.84% 1.77% 6.05% 4.00%
Tỷ số sức sinh lời căn bản 1.23% 0.91% 3.16% 3.00%
Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản 0.73% 0.42% 1.97% 3.00%
Lợi nhuận trên vốn cổ phần thường 1.58% 0.91% 4.62% 7.00%
D/E 107.04% 107.02% 125.16%
Tỷ số giá/thu nhập 17.55 28.67 5.18 13.00
Tỷ số giá/dịng tiền 12.38 7.78 2.92 12.00