Chúng tôi dự báo tỉ giá trong ngắn hạn, dựa trên mơ hình tiền tệ của tỉ giá có tính đến điều kiện ngang giá lãi su t khơng phịng ngừa (UIP) trong dài hạn. Xu t phát điểm là mơ hình tiền tệ của tỉ giá, với gi định khơng có chi phí trong giao dịch thương mại qu c tế, thì điều kiện cân bằng sức mua (PPP) là: vt = pt - p*t , trong đó pt , p*t là log của chỉ s giá trong nước và chỉ s giá nước ngoài, vt là log của tỉ giá danh nghĩa. Tuy nhiên, thực tế giao thương m t chi phí nên điều kiện PPP khơng thể ln được thỏa mãn, vì thế có khái niệm tỉ giá thực:
rt = vt -pt + p*t . Trong điều kiện PPP, tỉ giá thực sẽ có tính dừng và dao động quanh một giá trị c định trong ngắn hạn. Tuy nhiên những cú s c về lãi su t trong ngắn hạn có thể làm tỉ giá thực không tuân theo PPP trong một th i gian dài, và đây điều kiện UIP phát huy tác dụng.
Cụ thể, theo điều kiện UIP, sự chênh lệch lãi su t sẽ là dự báo t t cho sự thay đổi tỉ giá:
vst Δ +1=it-it * , trong đó Δvts+1là tỉ lệ m t giá dự kiến từ kỳ t đến kỳ t+1, it và it * là lãi su t trong nước và nước ngoài.
Gi định trong dài hạn, tài kho n vãng lai (ca) phụ thuộc vào điều kiện PPP trong khi tài kho n v n (ka) phụ thuộc vào điều kiện UIP. Theo đó cán cân thanh tốn được xác định như sau: cat + kat = γ (vt + p*t -pt ) – λ(it – i*t – Ấv*t+1) = 0, trong đó γ là hệ s co giãn của xu t khẩu ròng theo năng lực cạnh tranh của nền kinh tế, λ thể hiện sự linh hoạt của các dòng v n ra vào. Gi định trong dài hạn, Δvt+
*
1= 0, phương trình trên sẽ cho kết qu tỉ giá danh nghĩa dài hạn như sau: vt = pt - p*t - w (it - i*t), trong đó w = γ/ λ. Phương trình trên cho th y tỉ giá danh nghĩa là một hàm s của chênh lệch mức giá và chênh lệch lãi su t giữa hai nước, với mức độ điều chỉnh theo chênh lệch lãi su t được xác định qua chỉ s w.
Trong bước thực nghiệm, chúng tôi gi định vector zt = (vt , pt , pt* , it , it*) có thểđược biểu diễn lại thơng qua mơ hình VECM. Các biến sử dụng trong phân tích này bao g m log của tỉ giá danh nghĩa (VND/USD), log của chỉ s CPI của Việt Nam và Mỹ, và lãi su t trái phiếu (T-bill) của Việt Nam và Mỹ. Chúng tôi dùng s liệu theo quý từ QI/1997 đến QIV/2009 (chiết xu t và tính tốn từ IFS, SBV và các ngu n khác), và đã được điều chỉnh mùa theo phương pháp trung bình trượt. Kiểm định về tính dừng (ADF-test) cho th y các chuỗi s liệu trên tuân theo I(1), và có m i quan hệ đ ng liên kết (cointegration) trong dài hạn. Mơ hình VAR với độ trễ là 4 sẽđược ước lượng (dựa trên tiêu chuẩn LR, FPE, và HQ), để xác định cân bằng dài hạn của tỉ giá, từđó ước lượng mơ hình VECM để dự báo ngắn hạn.
Hộp 2. Một s phương pháp và kết qu dự báo tỉ giá các đ ng tiền lớn của giới chuyên gia tài chính
Giới đầu tư chuyên nghiệp thư ng sử dụng hai phương pháp dự báo tỉ giá chính. Phương pháp thứ nh t dùng các mơ hình kinh tế và s liệu kinh tế (fundamental) để dự báo tỉ giá các đ ng tiền chính theo xu hướng và diễn biến kinh tế vĩ mô của các nước. Phương pháp này thư ng đưa ra dự báo dài hạn, từ 3 tháng đến 3-5 năm, và có tính ch t định hướng nhiều hơn là để quyết định đầu tư.
Phương pháp thứ hai dùng phân tích kĩ thuật (technical analysis) dự báo xu hướng tỉ giá dựa vào đ thị và các chỉ s kĩ thuật của một đ ng tiền trong quá khứ. Phương pháp này đưa ra dự báo ngắn hạn (dưới 1 tuần) và c các mức giá tham chiếu (support/resistance) để giúp các nhà đầu tưđề ra chiến thuật ngắn hạn. Phân tích kĩ thuật khơng dựa vào các mơ hình kinh tế mà dựa vào tâm lí và thói quen của thị trư ng. Theo một cuộc kh o sát của Citigroup, có kho ng 70-90% các nhân viên kinh doanh (trader) của các quỹ ngoại h i sử dụng phương pháp thứ hai. Tuy nhiên hầu hết các ngân hàng đầu tư lớn đều có mơ hình tỉ giá theo phương pháp thứ nh t để tư v n cho khách hàng. Sau đây là ba ví dụ thực tế về dự báo tỉ giá dựa vào hai phương pháp nói trên. Mơ hình GSDEER của Goldman Sachs hồn tồn dựa trên lí thuyết kinh tế, dự báo của FX360 hồn tồn dựa trên phân tích kĩ thuật, và dự báo của UBS kết hợp c hai phương pháp nói trên.
Mơ hình GSDEER được xây dựng trên nguyên tắc xác định tỉ giá dựa vào các biến s về điều kiện thương mại (term of trade), năng su t lao động (productivity) và nguyên lí cân bằng sức mua (PPP). Mơ hình này được áp dụng cho một tập hợp (panel) các đ ng tiền quan trọng và ước lượng bằng kỹ thuật DOLS. Dự báo tỉ giá từ mô hình này có tính ch t lí thuyết, nghĩa là tỉ giá ph n ánh các yếu t kinh tế dài hạn nên các dự báo không ph n ánh được nhiều yếu t tác động ngắn hạn. Đến th i điểm cu i tháng 9/2009, GSDEER đưa ra các dự báo sau cho một vài đ ng tiền lớn:
44
QIV/2009 QI/2010 QIV/2010
EUR 1,19 1,19 1,19
JPY 113,18 114 113,75
GBP 1,54 1,56 1,53
CNY 6,93 7,06 7
Phân tích kĩ thuật của các chuyên gia FX360 đưa ra các dự báo sau, chủ yếu cho ngắn hạn (dưới một tháng):
Ngưỡng kháng cự Ngưỡng ch ng đỡ
EUR 1,4703 1,4425
JPY 105,6 87,12
GBP 1,7331 1,5272
Phân tích tổng hợp của UBS, có tính đến các yếu t kinh tế vĩ mô như mức độ chuộng rủi ro (risk appetite), nợ chính phủ (national debts), dịng v n qu c tế (capital flow),... đưa ra một s dự báo như sau vào cu i tháng 9/2009:
1 tháng 3 tháng 12 tháng
EUR 1,45 1,35 1,50
JPY 85 90 90
Hộp 3. Các công cụ của một ngân hàng Trung ương hiện đại Công cụ thực thi chính sách tiền tệ: