CHƯƠNG 3 : PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.3 Xây dựng giả thuyết
Trong phần này tác giả sẽ trình bày những giả thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp dựa trên các lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm trước đây Những nghiên cứu trước đây đã trình bày một số nhân tố ảnh hưởng đến lựa chọn cấu trúc vốn của doanh nghiệp như: Quy mô doanh nghiệp, Tài sản hữu hình, Cơ hội tăng trưởng, Tính thanh khoản… (Fank và Goyal 2009; Welch 2011, Dejong 2008) và những nhân tố riêng biệt của quốc gia như: Sở hữu nhà nước, Quy mơ thị trường chứng khốn, Hệ thống ngân hàng và tài chính… Trong phần tiếp theo sẽ phân tích cụ thể mối quan hệ giữa những biến nhân tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp
3.3.1 Khả năng sinh lợi
Những nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa Khả năng sinh lợi và Địn bẩy có mối quan hệ ngược chiều Theo lý thuyết Trật tự phân hạng (Myers 1984) doanh nghiệp thường thích sử dụng nguồn tài chính bên trong trước khi sử dụng nguồn bên ngồi Theo lý thuyết Đánh đổi cho rằng một doanh nghiệp có khả năng sinh lợi nên vay mượn nhiều hơn để tạo ra tấm chắn thuế cho thu nhập Mặc dù có nhiều tranh luận khác nhau tuy nhiên hầu hết các nghiên cứu thực nghiệm như của Titman và Wessels (1988) và Fama và French (2002) đều xác nhận mối quan hệ nghịch biến giữa khả năng sinh lợi nhuận và đòn bẩy của doanh nghiệp Những nghiên cứu thực nghiệm đối với các doanh nghiệp tại Việt Nam của Dzung Nguyen (2011), Nguyen và Ramachandran ( 2006), Biger (2008), NguyenThiCanh (2012) đều cho thấy kết quả khả năng sinh lợi của
doanh nghiệp có quan hệ nghịch biến với đòn bẩy doanh nghiệp Để đo lường khả năng sinh lợi của doanh nghiệp đa số sử dụng lợi nhuận sau thuế/ Tổng tài sản để xem xét khả năng sinh lợi của tài sản doanh nghiệp
=> Giả thuyết H1: Khả năng sinh lợi có mối quan hệ nghịch biến với Đòn bẩy
3.3.2 Tài sản cố định hữu hình.
Tài sản cố định hữu hình được xem là nhân tố tác động đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Lý thuyết chi phí đại diện cho rằng có mối tương quan dương giữa Tài sản cố định hữu hình và Địn bẩy của doanh nghiệp, một doanh nghiệp có tài sản cố định hữu hình sẽ thích vay mượn nhiều hơn là các doanh nghiệp có nhiều tài sản vơ hình, hơn nữa nếu một doanh nghiệp có nhiều tài sản cố định hữu hình sẽ giảm được rủi ro đạo đức khi doanh nghiệp đó dùng tài sản để làm vật thế chấp, từ đó tạo ra dấu hiệu cho các chủ nợ là họ có thể bán những tài sản đó trong trường hợp doanh nghiệp phá sản Đặc biệt các doanh nghiệp tại các quốc gia nhỏ và đang phát triển như Việt Nam phụ thuộc vào nợ ngân hàng nhiều hơn là thị trường trái phiếu Những ngân hàng tại các quốc gia này (Như Việt Nam) thích cho vay ngắn hạn hơn dài hạn do e ngại về rủi ro và giá trị khoản vay phụ thuộc chính vào tài sản đảm bảo, mối quan hệ với ngân hàng (Nguyen và Ramachandran 2006). Để đo lường Tài sản cố định hữu hình hầu hết các nghiên cứu trước đây sử dụng Giá trị tài sản cố định hữu hình/ Tổng tài sản
=> Giả thuyết H2: Tài sản cố định hữu hình của doanh nghiệp có mối quan hệ tương quan dương với địn bẩy của doanh nghiệp.
3.3.3 Quy mô doanh nghiệp
Quy mô doanh nghiệp được xem là nhân tố tác động đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Những nghiên cứu trước đây rút ra các doanh nghiệp
có quy mơ lớn hơn thì có tỷ lệ địn bẩy cao hơn ởi vì một doanh nghiệp quy mơ lớn có thuận lợi hơn các doanh nghiệp quy mô nhỏ trong tiếp cận thị trường tín dụng và các điều kiện cho vay dễ hơn Một doanh nghiệp lớn hơn thì cung cấp cho thị trường nhiều thơng tin tài chính, hoạt động kinh doanh hơn, nên đối với người cho vay cũng giảm được những rủi ro từ thông tin bất xứng, vì vậy doanh nghiệp lớn dễ vay hơn và vay với lãi suất thấp hơn doanh nghiệp nhỏ Nhiều nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới ủng hộ giả thuyết này như nghiên cứu của Myers (1984), Rajan và Zingales (1995), Frank và Goyal (2009)… Đối với Việt Nam nghiên cứu của Nguyen và Ramachandran (2006), iger (2008)… đều xác nhận mối tương quan dương giữa quy mơ và địn bẩy doanh nghiệp Để đo lường quy mô doanh nghiệp các nghiên cứu trước hầu hết sử dụng logarit tự nhiên của doanh thu hoặc logarit tự nhiên của tổng tài sản Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng logarit tự nhiên của tổng tài sản đại diện cho quy mô của doanh nghiệp
=> Giả thuyết H3: Quy mơ của doanh nghiệp có mối tương quan dương với đòn bẩy doanh nghiệp.
3.3.4 Cơ hội tăng trƣởng
Cơ hội tăng trưởng được xem là nhân tố có liên quan đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Có hai quan điểm khác nhau về mối tương quan giữa cơ hội tăng trưởng trong tương lai và đòn bẩy của doanh nghiệp Quan điểm đầu tiên cho rằng có một mối tương quan dương giữa địn bẩy và cơ hội tăng trưởng, Một doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao có nhu cầu vốn cao hơn vì vậy có xu hướng sử dụng nhiều nguồn tài chính từ bên ngồi hơn thơng qua vay nợ Quan điểm thứ hai cho rằng trong những doanh nghiệp có nhiều cơ hội tăng trưởng sẽ xuất hiện nhiều chi phí đại diện phát sinh từ cuộc chiến giữa cổ đông và trái chủ nên doanh nghiệp thường chọn các dự án dưới mức tối ưu để chuyển
giá trị từ trái chủ sang cổ đơng, các doanh nghiệp thường có xu hướng sử dụng ít nợ hơn hoặc sử dụng nợ ngắn hạn để tránh chi phí đại diện và tránh chuyển lợi nhuận qua chủ nợ Có nhiều nghiên cứu trên thế giới ủng hộ quan điểm thứ hai như nghiên cứu của Myers (1984), Titman và Wessels (1998), Rajan và Zingales (1995)…Tuy nhiên từ các nghiên cứu thực nghiệm tại các quốc gia đang phát triển và Việt Nam lại cho kết quả có mối tương quan dương giữa cơ hội tăng trưởng và đòn bẩy doanh nghiệp như nghiên cứu của Nguyen và Ramachandran (2006), Biger (2008), Dzung Nguyen (2011)…vì vậy trong nghiên cứu này tác giả lựa chọn giả thuyết cơ hội tăng trưởng có mối tương quan dương với địn bẩy của doanh nghiệp
=> Giả thuyết 4: Cơ hội tăng trưởng có mối tương quan dương với Địn bẩy của doanh nghiệp.
3.3.5 Khả năng thanh khoản
Khả năng thanh khoản của doanh nghiệp quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Những chủ nợ thường đòi hỏi doanh nghiệp cần có khả năng thanh khoản tốt đặc biệt là các món nợ ngắn hạn, vì vậy khả năng thanh khoản của doanh nghiệp cũng là một nhân tố để doanh nghiệp có thể tiếp cận vốn dễ dàng hơn Tuy nhiên theo lý thuyết trật tự phân hạng những doanh nghiệp tích lũy tiền mặt và có nhiều tài sản thanh khoản sẽ thích sử dụng nguồn vốn bên trong hơn vay nợ, vì vậy có mối tương quan âm giữa khả năng thanh khoản và đòn bẩy Nhiều nghiên cứu thực nghiệm như của Deesomark (2004), DeJong (2008) là khả năng thanh khoản của doanh nghiệp có tương quan âm với đòn bẩy của doanh nghiệp Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam có ít bằng chứng về mối tương quan này theo nghiên cứu của Dzung Nguyen (2011) cho thấy mối tương quan âm, nghiên cứu của NguyenThiCanh (2012) cho thấy mối quan hệ trên khơng có ý nghĩa thống kê Dựa trên nghiên cứu và lý thuyết trật tự phân hạng,
tác giả sẽ giả thuyết khả năng thanh khoản của doanh nghiệp và đòn bẩy doanh nghiệp có mối tương quan âm
Giả thuyết H5: Khả năng thanh khoản của doanh nghiệp và Địn bẩy doanh nghiệp có mối tương quan âm.
3.3.6 Sở hữu nhà nƣớc
Sở hữu nhà nước trong doanh nghiệp đối với các quốc gia như Việt Nam có thể xem là nhân tố có tác động đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Trước đây đã có một số nghiên cứu tìm hiểu mối quan hệ giữa sở hữu nhà nước và đòn bẩy của doanh nghiệp như nghiên cứu của Dzung nguyen (2011) cho rằng có mối tương quan dương giữa Sở hữu nhà nước và đòn bẩy của doanh nghiệp, ngồi ra cịn có một số nghiên cứu khác về mối quan hệ giữa đòn bẩy và sở hữu nhà nước trong ngân hàng thương mại Dựa trên nghiên cứu của Dzung nguyen ( 2011) và thực tế tại Việt Nam, tác giả giả thuyết Sở hữu nhà nước trong doanh nghiệp và địn bẩy doanh nghiệp có tương quan dương.
=> Giả thuyết H6: Sở hữu nhà nước trong doanh nghiệp và đòn bẩy doanh nghiệp có tương quan dương.
Bảng 3.1: Các giả thuyết và lý thuyết, nghiên cứu trước đây Nội dung giả
thuyết
Tƣơng quan kỳ vọng
Lý thuyết
hỗ trợ Tham khảo
H1 Khả năng sinh lợi có mối quan hệ nghịch biến với Đòn bẩy Âm Lý thuyết trật tự phân hạng Nguyen and Ramachandran (2006), Biger er al(2008), Rajan and Titman và
hữu hình của doanh nghiệp có mối quan hệ tương quan dương với Đòn bẩy của doanh nghiệp chi phí đại diện Wessels (1988) và Fama và French (2002), Nguyen Thi Canh (2012)
H3 Quy mô của doanh
nghiệp có mối tương quan dương với Địn bẩy doanh nghiệp
Dương Lý thuyết
đánh đổi
H4 Cơ hội tăng trưởng có mối tương quan dương với Đòn bẩy của doanh nghiệp
Dương Timan and Wessles (1988), Nguyen and Ramachandran (2006), Deesomsak (2004), Dejong (2008) H5 Khả năng thanh
khoản của doanh nghiệp và Đòn bẩy doanh nghiệp có mối tương quan âm.
Âm Lý thuyết
trật tự phân hạng
H6 Sở hữu nhà nước trong doanh nghiệp
Dương Dzung Nguyen
và đòn bẩy doanh nghiệp có tương quan dương
3.4 Đo lƣờng biến 3.4.1 Đòn bẩy
Trong các nghiên cứu trước đây trên thế giới và Việt Nam các nhà nghiên cứu thường sử dụng một hoặc kết hợp nhiều đòn bẩy trong ba loại đòn bẩy (Đòn bẩy ngắn hạn, Đòn bẩy dài hạn và Đòn bẩy tổng) như: Titman và Wessels (1988), De Jong (2008) sử dụng đòn bẩy dài hạn để nghiên cứu do cho rằng nợ ngắn hạn phần lớn mang tính chất là nợ thương mại do đó khơng hồn tồn mang tính chất quyết định đến cấu trúc vốn, Booth (2001), Welch (2004) sử dụng cả ba loại đòn bẩy trong nghiên cứu… Các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam như Nguyen (2010) sử dụng địn bẩy tổng và địn bẩy có hiệu chỉnh giá trị thị trừơng, Nguyen Thi Canh ( 2012) sử dụng đòn bẩy tổng để nghiên cứu, Nguyen và Ramachandran (2006) và Dzung Nguyen (2011) sử dụng cả ba loại đòn bẩy trong nghiên cứu Trong nghiên cứu này tác giả sẽ sử dụng cả ba đòn bẩy Đòn bẩy ngắn hạn, Đòn bẩy dài hạn và Đòn bẩy tổng như là đại diện cấu trúc vốn của doanh nghiệp và làm biến phụ thuộc để xác định mối tương quan với các biến khác, để đánh giá các biến tác động đến các đòn bẩy của doanh nghiệp khác nhau như thế nào Theo các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới các nhà nghiên cứu thường sử dụng giá trị thị trường của vốn hoặc nợ để xác định biến đòn bẩy của doanh nghiệp, tuy nhiên các nghiên cứu tại Việt Nam, như nghiên cứu của Nguyen và Ramachandran (2006), Dzung nguyen (2011) sử dụng giá trị sổ sách của doanh nghiệp do thị trường vốn và thị trường nợ tại Việt Nam chưa hồn thiện nên khó xác định giá trị thị trường của Nợ và Vốn Trong nghiên cứu này
tác giả sẽ dựa trên giá trị sổ sách của doanh nghiệp để tính địn bẩy của doanh nghiệp theo cơng thức sau:
Địn bẩy Tổng:
Ký hiệu biến TLEV
TLEV = Tổng nợ của doanh nghiệp Tổng tài sản của doanh nghiệp
Đòn bẩy ngắn hạn:
Ký hiệu biến: SLEV
SLEV = Nợ ngắn hạn của doanh nghiệp
Tổng tài sản của doanh nghiệp
Đòn bẩy dài hạn:
Ký hiệu biến: LLEV
LLEV = Tổng nợ của doanh nghiệp – Nợ ngắn hạn Tổng tài sản của doanh nghiệp
3.4.2 Khả năng sinh lợi
Khả năng sinh lợi của doanh nghiệp được đo lường bằng lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp chia tổng tài sản của doanh nghiệp theo công thức sau:
Ký hiệu biến: PROF
PROF = Lợi nhuận sau thuế của doanh nghiệp Tổng tài sản của doanh nghiệp
3.4.3 Quy mô doanh nghiệp
Quy mô doanh nghiệp theo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây thường được đo lường bằng logarit của tổng tài sản hoặc logarit của doanh thu doanh
nghiệp Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng logarit của tổng tài sản để đo lường quy mô của doanh nghiệp
Ký hiệu biến: SIZE
SIZE = Logarit của tổng tài sản doanh nghiệp
3.4.4 Cơ hội tăng trƣởng
Hầu hết nghiên cứu thực nghiệm được đo lường bằng tốc độ tăng trưởng của doanh thu hoặc tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản Trong nghiên cứu này cơ hội tăng trưởng được đo phần trăm thay đổi tổng tài sản
Ký hiệu biến: GROW
GROW = Phần trăm thay đổi tổng tài sản
3.4.5 Khả năng thanh khoản
Đa số các nghiên cứu thực nghiệm được đo lường bằng tài sản ngắn hạn chia cho nợ ngắn hạn
Ký hiệu biến: LIQU
LIQU = Tài sản ngắn hạn của doanh nghiệp Nợ ngắn hạn của doanh nghiệp
3.4.6 Sở hữu nhà nƣớc
Dựa trên nghiên cứu của Dzung Nguyen ( 2011) và các nghiên cứu về sở hữu ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Trong nghiên cứu này tác giả xem biến Sở hữu nhà nước như là một biến giả: Nếu sở hữu nhà nước bằng hoặc trên 50% nhận giá trị 1, nếu dưới 50% nhận giá trị 0
Ký hiệu biến: STATE
STATE= 1 khi tỷ lệ sở hữu của doanh nghiệp nhà nước tại doanh nghiệp lớn hơn hoặc bằng 50%
STATE=0 khi tỷ lệ sở hữu của doanh nghiệp nhà nước tại doanh nghiệp nhỏ hơn 50%.
Bảng 3.2: ảng tổng hợp biến và đo lường biến Loại biến Ký hịêu
biến Tên biến Đo lƣờng
iến phụ thuộc TLEV Tổng đòn bẩy = Tổng nợ/ Tổng tài sản SLEV Đòn bẩy ngắn hạn = Nợ ngắn hạn/Tổng tài sản
LLEV Đòn bẩy dài hạn = ( Tổng nợ- Nợ
ngắn hạn)/ Tổng tài sản
iến độc lập
PROF Khả năng sinh lợi = Lợi nhuận sau
thuế/ Tổng tài sản
TANG Tài sản hữu hình = Tài sản cố định
hữu hình/ Tổng tài sản
SIZE Quy mơ doanh nghiệp = Logarit tự nhiên tổng tài sản GROW Tốc độ tăng trưởng =Phần trăm thay
đổi tổng tài sản LIQU Khả năng thanh khoản = Tài sản ngắn
hạn/ Nợ ngắn hạn
STATE Sở hữu nhà nước Sở hữu nhà nước
KẾT LUẬN CHƢƠNG 3
Trong chương 3 dựa trên mơ hình nghiên cứu thực nghiệm của ooth (2001) và các nghiên cứu thực nghiệm Việt Nam, kết hợp sử dụng cách thức xác định mơ hình phù hợp do Dougherty (2011) đề xuất. Tác giả đã lựa chọn sử dụng mơ hình những ảnh hưởng cố định làm mơ hình để nghiên cứu thực nghiệm Tác giả đã xây dựng các giả thuyết, các biến nghiên cứu dựa trên các lý thuyết, nghiên cứu thực nghiệm trước đây trên thế giới và tại Việt Nam: gồm các biến phụ thuộc là Đòn bẩy tổng (TLEV), Đòn bẩy dài hạn (LLEV, Đòn bẩy ngắn hạn (SLEV), iến độc lập gồm: Khả năng sinh lợi (PROF), Tài sản hữu hình (TANG), Quy mô (SIZE), Cơ hội tăng trưởng (GROW), Khả năng thanh khoản (LIQU), iến giả sở hữu nhà nước (STATE). ài nghiên cứu sử dụng hồi quy dữ liệu bảng từ dữ liệu lấy từ báo cáo tài chính của 277 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Phần tiếp theo của đề tài tác giả thực nghiệm nghiên cứu và trình bày nội dung nghiên cứu, kết quả nghiên cứu
CHƢƠNG 4
NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1 Miêu tả thống kê dữ liệu bảng
Bảng 4.1: Miêu tả thống kê của các biến phụ thuộc
TLEV SLEV LLEV
Mean 0.561508 0.405428 0.124326 Median 0.540396 0.397095 0.043981 Maximum 13.45591 1.555522 7.575016 Minimum 0.000000 0.000000 0.000000 Std. Dev. 0.615261 0.207619 0.292707 Skewness 11.84669 0.315125 15.74893 Kurtosis 198.3870 2.898050 356.2337 Jarque-Bera 2235475. 23.52241 7257755. Probability 0.000000 0.000008 0.000000
Bảng 4.2: Miêu tả thống kê của các biến độc lập
TLEV SLEV LLEV TANG PROF SIZE LIQU GROW STATE
Mean 0.5615 0.4054 0.1243 0.3932 0.0872 19.914 2.2731 0.3941 0.3530 Median 0.5403 0.3970 0.0439 0.3500 0.0593 19.974 1.4841 0.2091 0.0000 Maximum 13.455 1.5555 7.5750 4.6445 0.9239 24.097 101.22 9.5000 1.0000 Minimum 0.0000 0.0000 0.000 0.0000 -2.4781 13.258 0.0000 -0.7213 0.0000 Std. Dev. 0.6152 0.2076 0.2927 0.2841 0.1569 1.4149 3.9481 0.6715 0.4780 Skewness 11.846 0.3151 15.748 5.0221 -3.7895 -0.1916 14.295 4.6560 0.6148 Kurtosis 198.38 2.8980 356.23 62.485 65.130 3.4603 308.04 41.592 1.3780 Jarque- Bera 223547 23.522 72577 21002 22608 20.701 541715 90953 239.08