4 .Kết quả thực nghiệm
4.2 .Kết quả phân tích hồi quy
4.2.1.Kiểm định hành vi bầy đàn trong các giai đoạn
Nghiên cứu sử dụng kết quả phân tích hồi quy để kiểm định sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong các giai đoạn khác nhau và được trình bày trong bảng 4.5
Bảng 4.5 : Kết quả ước lượng của mơ hình (9)
Tồn bộ giai đoạn
mẫu BFC FC AFC
CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD
1% criterion α 0.0204*** 0.0149*** 0.0127*** 0.0088*** 0.0231*** 0.0177*** 0.0256*** 0.0185*** (19.537) (14.460) (22.402) (29.142) (23.020) (18.978) (14.218) (10.327) 0.0077*** 0.0077*** 0.0107*** 0.0098*** -0.0015 -0.00086 0.0058* 0.0073** (4.0284) (4.0952) (10.109) (17.279) (-1.2448) (-0.7723) (1.7291) (2.1964) 0.0062*** 0.0054*** 0.0114*** 0.0083*** -0.0024** -0.0024** 0.0025 0.0036 (3.3356) (2.9196) (10.381) (14.448) (-1.9690) (-2.1274) (0.7783) (1.1300) 0.00665 0.00621 0.16157 0.31401 0.00510 0.00939 0.00066 0.00189 5% criterion α 0.0199*** 0.0143*** 0.0125*** 0.0087*** 0.0232*** 0.0175*** 0.0256*** 0.0183*** (17.670) (12.989) (21.530) (27.777) (14.775) (11.939) (12.736) (9.1505) 0.0074*** 0.0074*** 0.0103*** 0.0094*** -0.0015 -0.0005 0.00444 0.0059* (4.0199) (4.1140) (10.063) (17.107) (-0.8703) (-0.3128) (1.4052) (1.9023) 0.0064*** 0.0057*** 0.0114*** 0.0082*** -0.0022 -0.0018 0.0022 0.0035 (3.4569) (3.0983) (10.488) (14.106) (-1.3035) (-1.1372) (0.6898) (1.0875) 0.00648 0.00619 0.15624 0.30427 -0.00010 0.00287 -0.00000 0.00108
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eview 8.1)
Ghi chú: là hệ số xác định điều chỉnh; trong ngoặc đơn là giá trị thống kê t;
Bảng 4.5 trình bày kết quả kiểm định sự tồn của hành vi bầy đàn theo phương pháp của Christie và Huang (1995). Kết quả cho thấy: tại các mức ý nghĩa 1% và 5% của biến động thị trường, ngoại trừ giai đoạn khủng hồng tài chính, thì các hệ số hồi quy và của CSAD và CSSD có giá trị dương và có ý nghĩa thống kê trong hầu hết các trường hợp. Kết quả này hàm ý rằng độ phân tán của tỷ suất sinh lợi các chứng khốn có xu hướng gia tăng trong điều kiện thị trường biến động mạnh trong các giai đoạn: toàn bộ giai đoạn mẫu, giai đoạn trước khủng hoảng và giai đoạn sau khủng hoảng. Điều này hàm ý rằng không tồn tại hành vi bầy đàn tồn tại trên thị trường trong các giai đoạn này. Ngược lại, trong giai đoạn khủng hoảng tài chính 2007-2008, các hệ số hồi quy và của CSAD và CSSD có giá trị âm tại các mức biến động 1% và 5%. Đặc biệt, tại mức biến động 1%, hệ số hồi quy của CSSD và CSAD có giá trị âm và có ý nghĩa thống kê tại mức ý nghĩa 5%, điều này hàm ý rằng các chủ thể tham gia thị trường thay đổi hành vi đầu tư của mình chủ yếu trong giai đoạn khủng hồng tài chính khi thị trường sụt giảm, hay tồn tại hành vi bầy đàn trong giai đoạn khủng hoảng tài chính khi thị trường giảm.
Bảng 4.6 : Kết quả ước lượng của mơ hình (10)
Tồn bộ giai đoạn
mẫu BFC FC AFC
CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD
α 0.0178*** 0.0121*** 0.0114*** 0.0076*** 0.0224*** 0.017*** 0.0201*** 0.0133*** (61.689) (55.475) (16.369) (19.816) (21.872) (18.536) (63.888) (53.646) 0.4398*** 0.4271*** 0.7477*** 0.7262*** 0.0133 0.0832 0.5593*** 0.5933*** (26.721) (34.148) (7.6589) (13.462) (0.1137) (0.7836) (31.510) (42.565) 0.2793*** 0.2863*** -7.219*** -10.12*** -2.6624 -5.350** 0.2184*** 0.2021*** (31.844) (42.952) (-3.2124) (-8.155) (-1.0409) (-2.298) (23.548) (27.747) 0.91 0.95 0.17 0.27 0.02 0.07 0.96 0.97
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eview 8.1)
Bảng 4.6 trình bày kết quả kiểm định mối quan hệ tuyến tính và phi tuyến theo phương pháp của Chang và đồng sự (2000). Kết quả cho thấy một sự trái ngược trong
các giai đoạn phân tích. Trong tồn bộ giai đoạn mẫu và giai đoạn sau khủng hoảng tài chính (AFC), hệ số hồi quy của CSSD và CSAD đều dương và có ý nghĩa thống kê mạnh tại mức ý nghĩa 1%. Điều này hàm ý rằng trong toàn bộ giai đoạn mẫu và giai đaọn sau khủng hoảng tài chính khơng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn. Ngược lại, hệ số hồi quy của CSSD và CSAD có giá trị âm và có ý nghĩa thống kê mạnh tại mức ý nghĩa 1% trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính (BFC). Điều này hàm ý rằng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính. Trong giai đoạn khủng hoảng tài chính, hệ số hồi quy của CSSD và CSAD có giá trị âm, điều này hàm ý rằng có thể có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong giai đoạn này. Đặc biệt, hệ số hồi quy của CSAD có giá trị âm và có ý nghĩa thơng kê tại mức ý nghĩa 5%, kết quả này cho thấy có tồn tại hành vi bầy đàn trong giai đoạn khủng hoảng tài chính theo phương pháp của CSAD tại mức ý nghĩa 5%. Điều này cho thấy rằng trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính (BFC) và giai đoạn khủng hoảng tài chính (FC) thì mơ hình tuyến tính là khơng đáng tin cậy và hành vi bầy đàn thật sự tồn tại trong thị trường cổ phiếu, điều này phù hợp với phát hiện của Trần Thị Hải Lý (2010).
Tóm lại, kiểm định sự tồn tại của hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán Việt Nam theo phương pháp của Christie và Huang (1995) và theo phương pháp của Chang và đồng sự (2000) cho kết luận giống nhau trong toàn bộ giai đoạn mẫu, giai đoạn khủng hoảng tài chính (FC) và giai đoạn sau khủng hoảng tài chính (AFC). Riêng giai đoạn trước khủng hoảng tài chính (BFC) cho kết luận trái ngược nhau. Ngoài ra, so sánh hệ số điều chỉnh, hệ số xác định sự phù hợp của mơ hình, trong bảng 4.5 và 4.6 trong các giai đoạn nghiên cứu. Kết quả cho thấy mơ hình phi tuyến cung cấp một kiểm định hợp lý hơn đối với dữ liệu nghiên cứu và hệ số điều chỉnh khi đo lường độ phân tán của tỷ suất sinh lợi theo phương pháp CSAD cao hơn khi đo lường độ phân tán của tỷ suất sinh lợi theo phương pháp CSSD trong các giai đoạn, trong các mơ hình và tại các mức ý nghĩa biến động của thị trường.
4.2.2.Kiểm định ảnh hưởng của tính bất ổn của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu đối với hành vi bầy đàn
Để kiểm định xem liệu rằng hành vi bầy đàn có khác biệt giữa các danh mục cổ phiếu khác nhau được sắp xếp theo mức độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi, nghiên cứu này ước lượng CSSD và CSAD theo mơ hình (9) trong ba danh mục cổ phiếu. Kết quả ước lượng được trình bày trong bảng 4.7, 4.8, 4.9 và 4.10. Nghiên cứu sắp xếp tất cả các cổ phiếu theo mức độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu : danh mục (1) bao gồm các cổ phiếu với độ bất ổn thấp nhất, trong khi danh mục (3) bao gồm các cổ phiếu với đổ bất ổn cao nhất.
Bảng 4.7 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ mức bất ổn trong tồn bộ giai đoạn mẫu theo mơ hình (9)
Full Sample 1% Criterion 5% Criterion
Period α α Group1 CSSD 0.0158*** 0.0076*** 0.0053*** 0.006 0.0153*** 0.0073*** 0.0055*** 0.006 (15.26) (4.017) (2.841) ((13.71) (4.009) (3.001) CSAD 0.0114*** 0.0076*** 0.0048*** 0.006 0.0109*** 0.0072*** 0.0050*** 0.006 (11.12) (4.051) (2.647) (9.916) (3.995) (2.768) Group2 CSSD 0.0196*** 0.0076*** 0.0056*** 0.006 0.0191*** 0.0073*** 0.0059*** 0.006 (18.90) (4.018) (3.038) (17.08) (4.001) (3.199) CSAD 0.0145*** 0.0075*** 0.0051*** 0.006 0.0140*** 0.0072*** 0.0054*** 0.006 (14.11) (4.027) (2.797) (12.64) (4.009) (2.967) Group3 CSSD 0.0247*** 0.0072*** 0.0063*** 0.006 0.0241*** 0.007*** 0.0066*** 0.006 (22.41) (3.608) (3.229) (20.35) (3.627) (3.360) CSAD 0.0179*** 0.0076*** 0.0057*** 0.006 0.0177*** 0.0074*** 0.0061*** 0.006 (17.24) (3.996) (3.067) (15.48) (4.062) (3.283) G3-G1 CSSD -0.0004 0.0011 -0.0003 0.0010 (-0.1724) (0.5547) (-0.1453) (0.5359) CSAD 0.0000 0.0008 0.0002 0.0010 (0.0012) (0.4562) (0.1204) (0.5519)
Ghi chú: Group1 là danh mục 1, Group2 là danh mục 2, Group3 là danh mục 3, G3- G1 là kiểm định Wald về sự bằng nhau của các hệ số giữa danh mục (3) và danh mục
(1); là hệ số xác định điều chỉnh; trong ngoặc đơn là giá trị thống kê t; ký
hiệu ***, **, * theo thứ tự là có ý nghĩa tại mức 1%, 5% và 10%.
Kết quả ước lượng từ bảng 4.7 cho thấy: trong toàn bộ giai đoạn mẫu, hệ số hồi quy và của CSSD và CSAD tại các mức biến động 1% và 5% đều dương và có ý nghĩa thống kê mạnh tại mức ý nghĩa 1%. Điều này cho thấy, theo phương pháp của Christie và Huang (1995), trong giai đoạn từ 05/01/2004 đến 30/06/2015 khơng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong các danh mục cổ phiếu khác nhau về mức độ bất ổn tỷ suất sinh lợi.
Bảng 4.8 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ bất ổn trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính theo mơ hình (9) BFC 1% Criterion 5% Criterion Period α α Group1 CSSD 0.0098*** 0.0096*** 0.0076*** 0.227 0.0095*** 0.0096*** 0.0077*** 0.236 (26.91) (14.17) (11.11) (25.69) (14.86) (11.16) CSAD 0.007*** 0.0083*** 0.0062*** 0.260 0.0068*** 0.0083*** 0.0063*** 0.267 (24.78) (15.84) (11.63) (23.56) (16.37) (11.65) Group2 CSSD 0.0124*** 0.0109*** 0.0097*** 0.255 0.0123*** 0.0104*** 0.0096*** 0.244 (31.19) (14.68) (12.83) (29.89) (14.41) (12.56) CSAD 0.0088*** 0.0098*** 0.008*** 0.299 0.0087*** 0.0094*** 0.0079*** 0.288 (28.46) (16.91) (13.59) (27.14) (16.63) (13.28) Group3 CSSD 0.0168*** 0.0120*** 0.0156*** 0.074 0.0166*** 0.0115*** 0.0155*** 0.071 (15.24) (5.869) (7.493) (14.73) (5.804) (7.345) CSAD 0.0112*** 0.0108*** 0.0109*** 0.181 0.0111*** 0.0103*** 0.0107*** 0.173 (21.62) (11.18) (11.08) (20.79) (10.91) (10.75) G3-G1 CSSD 0.0025 0.008*** 0.0019 0.0078*** (1.197) (3.83) (0.9483) (3.69) CSAD 0.0025** 0.0047*** 0.002** 0.0045*** (2.57) (4.76) (2.11) (4.48)
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eview 8.1)
Kết quả ước lượng từ bảng 4.8 cho thấy: trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính (BFC), hệ số hồi quy và của CSSD và CSAD tại các mức biến động 1% và 5% đều dương và có ý nghĩa thống kê mạnh tại mức ý nghĩa 1%. Điều này cho thấy, theo phương pháp của Christie và Huang (1995), trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính (từ 05/01/2004 đến 30/06/2007) khơng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong các danh mục cổ phiếu.
Bảng 4.9 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ bất ổn trong giai đoạn khủng hoảng tài chính theo mơ hình (9)
FC 1% Criterion 5% Criterion Period α α Group1 CSSD 0.0196*** -0.0014 -0.0024** 0.006 0.0197*** -0.0014 -0.0022 0.0006 (19.46) (-1.128) (-2.028) (12.51) (-0.813) (-1.328) CSAD 0.0148*** -0.0005 -0.0018* 0.006 0.0145*** -0.0001 -0.0012 0.001 (16.98) (-0.461) (-1.776) (10.60) (-0.048) (-0.836) Group2 CSSD 0.0223*** -0.0019 -0.0023* 0.004 0.0223*** -0.0018 -0.0019 -0.002 (20.91) (-1.527) (-1.824) (13.33) (-0.981) (-1.104) CSAD 0.0174*** -0.0009 -0.0023** 0.007 0.0169*** -0.0004 -0.0015 0.000 (17.94) (-0.861) (-2.017) (11.11) (-0.213) (-0.897) Group3 CSSD 0.0265*** -0.0015 -0.0029** 0.007 0.0269*** -0.0018 -0.0031 0.003 (22.51) (-1.067) (-2.047) (14.65) (-0.915) (-1.553) CSAD 0.0204*** -0.0011 -0.0029** 0.013 0.0207*** -0.0012 -0.0029* 0.007 (19.57) (-0.871) (-2.382) (12.67) (-0.706) (-1.651) G3-G1 CSSD -0.0001 -0.0004 -0.0004 -0.0008 (-0.10) (-0.31) (-0.22) (-0.42) CSAD -0.0006 -0.0011 -0.0012 -0.0017 (-0.49) (-0.90) (-0.67) (-0.95)
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eview 8.1)
Kết quả ước lượng từ bảng 4.9 cho thấy: trong giai đoạn khủng hoảng tài chính (FC), hệ số hồi quy và của CSSD và CSAD tại các mức biến động 1% và 5% đều âm, điều này hàm ý có thể có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong điều kiện thị trường biến động mạnh. Đặc biệt, hệ số hồi quy của CSSD và CSAD tại mức biến động 1% đều có ý nghĩa thống kê tại mức ý nghĩa 5% và 10%. Điều này cho thấy, theo phương pháp của Christie và Huang (1995), trong giai đoạn khủng hoảng tài chính (từ 01/07/2007 đến 31/12/2008), trong điều kiện thị trường sụt giảm có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong các danh mục cổ phiếu khác nhau về độ bất ổn. Ngoài ra, tại mức biến động 5%, chi có hệ số hồi quy của CSAD của danh mục (3) âm và có ý nghĩa thống tại mức 10%.
Bên cạnh đó, kiểm định Wald về sự khác nhau trong các hệ sộ hồi quy và của CSSD và CSAD giữa danh mục (3) và danh mục (1) tại các mức biến động 1% và 5% đều khơng có ý nghĩa thống kê. Điều này cho thấy khơng có sự khác nhau giữa các danh mục cổ phiếu. Như vậy, khủng hoảng tài chính có thể khuyến khích hành vi bầy đàn, nhưng khơng có sự khác biệt hành vi bầy đàn giữa các danh mục cổ phiếu khác nhau về độ bất ổn.
Bảng 4.10 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ bất ổn trong giai đoạn sau khủng hoảng tài chính theo mơ hình (9)
AFC 1% Criterion 5% Criterion
Period α α Group1 CSSD 0.019*** 0.0076** 0.0038 0.002 0.019*** 0.0059* 0.0035 0.001 (10.65) (2.27) (1.177) (9.49) (1.88) (1.09) CSAD 0.0136*** 0.0088*** 0.0043 0.003 0.0133*** 0.0071** 0.0041 0.002 (7.59) (2.63) (1.37) (6.69) (2.25) (1.31) Group2 CSSD 0.0241*** 0.0062* 0.0029 0.001 0.024*** 0.0049 0.0027 0.000 (13.42) (1.85) (0.903) (11.98) (1.55) (0.85) CSAD 0.0177*** 0.0075** 0.0038 0.002 0.0175*** 0.0061* 0.0037 0.001 (9.88) (2.25) (1.19) (8.75) (1.94) (1.15) Group3 CSSD 0.029*** 0.0049 0.0018 0.000 0.0297*** 0.0037 0.0015 -0.000 (16.27) (1.45) (0.56) (14.61) (1.155) (0.459) CSAD 0.022*** 0.0063* 0.003 0.001 0.022*** 0.0052* 0.0029 0.001 (12.30) (1.89) (0.945) (10.93) (1.65) (0.91) G3-G1 CSSD -0.0027 -0.0019 -0.0023 -0.002 (-0.79) (-0.60) (-0.71) (-0.62) CSAD -0.0025 -0.0013 -0.0019 -0.0012 (-0.74) (-0.42) (-0.60) (-0.39)
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eview 8.1)
Kết quả ước lượng từ bảng 4.10 cho thấy: trong giai đoạn sau khủng hoảng tài chính (AFC), hệ số hồi quy và của CSSD và CSAD tại các mức biến động 1%
Huang (1995), trong giai đoạn sau khủng hoảng tài chính (từ 01/01/2009 đến 30/06/2015) khơng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong các danh mục cổ phiếu khác nhau về mức độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi.
Tóm lại, kết quả hồi quy theo phương pháp của Christie và Huang (1995) được trình bày trong bảng 4.7, 4.8, 4.9, và 4.10 cho thấy rằng : hầu hết hệ số hồi quy và của CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu trong toàn bộ giai đoạn mẫu, giai đoạn trước khủng hoảng và giai đoạn sau khủng hoảng đối với 2 mức biến động 1% và 5% đều dương và có có ý nghĩa thống kê. Điều này ngụ ý rằng không tồn tại hành vi bầy đàn trong các giai đoạn này đối với cả ba danh mục. Tuy nhiên, trong giai đoạn khủng hoảng tài chính (từ 01/07/2007 đến 31/12/2008), hệ số hồi quy của CSSD và CSAD trong cả ba danh mục tại mức biến động 1% có dấu âm và có ý nghĩa thơng kê tại mức ý nghĩa 5% và 10%. Điều này hàm ý rằng tồn tại hành vi bầy đàn khi thị trường giảm mạnh trong giai đoạn khủng hoảng tài chính trong cả ba danh mục. Khủng hoảng tài chính khuyến khích hành vi bầy đàn, tuy nhiên khơng có sự khác biệt trong hành vi bầy đàn giữa các danh mục cổ phiếu khác nhau về độ bất ổn. Hay độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu không ảnh hưởng đến hành vi bầy đàn. Kết quả này trái ngược với phát hiện của Huang và đồng sự (2014).
Nghiên cứu tiếp tục sử dụng phương pháp của Chang vào đồng sự (2000) để kiểm định xem liệu rằng hành vi bầy đàn có khác biệt giữa các danh mục cổ phiếu khác nhau về mức độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi, nghiên cứu ước lượng CSSD và CSAD theo mơ hình (10) đối với ba danh mục cổ phiếu. Kết quả ước lượng được trình bày trong bảng 4.11, 4.12, 4.13 và 4.14.
Bảng 4.11 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ bất ổn trong tồn bộ giai đoạn mẫu theo mơ hình (10)
Full
Sample Group1 Group2 Group3 G3-G1
Period CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD
α 0.013*** 0.0084*** 0.0169*** 0.0117*** 0.022*** 0.015*** (56.99) (41.58) (68.79) (52.50) (50.80) (58.45) 0.4302*** 0.4342*** 0.4312*** 0.4317*** 0.467*** 0.434*** 0.0364 -0.0006 (33.02) (37.35) (30.82) (34.07) (19.19) (29.23) (1.50) (-0.04) 0.2875*** 0.2828*** 0.2848*** 0.2833*** 0.267*** 0.283*** -0.0203 0.0006 (41.39) (45.64) (38.21) (41.95) (20.62) (35.84) (-1.57) (0.07) 0.95 0.96 0.94 0.95 0.84 0.93
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Eview 8.1)
Kết quả từ bảng 4.11 cho thấy trong toàn bộ giai đoạn mẫu, hệ số hồi quy của CSSD và CSAD của ba danh mục đều dương và có ý nghĩa thống kê mạnh tại mức ý nghĩa 1%. Điều này hàm ý rằng khơng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong giai đoạn này trong ba danh mục.
Bảng 4.12 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ bất ổn trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính theo mơ hình (10)
BFC
Period Group1 Group2 Group3 G3-G1
CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD
α 0.008*** 0.006*** 0.011*** 0.008*** 0.015*** 0.0099*** (18.49) (16.45) (22.07) (19.17) (11.288) (15.61) 0.782*** 0.661*** 0.819*** 0.753*** 0.810*** 0.738*** 0.0279 0.0771 (12.13) (13.09) (11.65) (13.61) (4.301) (8.232) (0.15) (0.86) -12.93*** -10.94*** -11.18*** -11.1*** -3.741 -7.305*** 9.182** 3.6397* (-8.713) (-9.417) (-6.911) (-8.747) (-0.863) (-3.539) (2.12) (1.76) 0.18 0.21 0.22 0.26 0.10 0.18
Kết quả từ bảng 4.12 cho thấy trong giai đoạn trước khủng hoảng tài chính, hệ số hồi quy của CSSD và CSAD của cả ba danh mục đều có giá trị âm và có ý nghĩa thống kê mạnh tại mức ý nghĩa 1%. Điều này hàm ý rằng có sự tồn tại của hành vi bầy đàn trong giai đoạn này trong ba danh mục. Bên cạnh đó, kiểm định Wald về sự khác nhau trong hệ sộ hồi quy của CSSD và CSAD giữa danh mục (3) và danh mục (1) có giá trị dương và có ý nghĩa thống kê. Điều này hàm ý rằng có sự khác biệt hành vi bầy đàn giữa các danh mục cổ phiếu khác nhau về độ bất ổn, đặc biệt khuyến khích hành vi bầy đàn với danh mục có độ bất ổn nhỏ hơn trong giai đoạn này.
Bảng 4.13 : Kết quả ước lượng CSSD và CSAD của các danh mục cổ phiếu được phân loại theo độ bất ổn trong giai đoạn khủng hoảng tài chính theo mơ hình (10)
FC
Period Group1 Group2 Group3 G3-G1
CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD CSSD CSAD
α 0.0185*** 0.014*** 0.021*** 0.017*** 0.026*** 0.020***