CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.5. Kết quả nghiên cứu
Bảng 4.14: Kết quả hồi quy mơ hình bằng phương pháp GLS
Mơ hình 1 (DPR) Mơ hình 2 (YLD)
RE/TE -1.0929(***) -0.1266(***) (0.0000) (0.0000) FCF 0.2078(***) 0.0197(**) (0.0000) (0.0500) ROA -0.1714 0.6365(***) (0.2770) (0.0000) SIZE 0.0004 -0.0036(***) (0.9400) (0.0080) AGR -0.0014 -0.0041 (0.9260) (0.3540) MTB 0.0277(**) -0.0612(***) (0.0130) (0.0000) LEV -0.0406 0.1322(***) (0.2470) (0.0000) CONS 0.8371(***) 0.1686(***) (0.0000) (0.0000)
Ghi chú: Số liệu ở trong dấu ngoặc () là thống kê t. *, **, *** có ý nghĩa thống kê lần lượt tại 10%, 5%, 1%.
Nguồn: Tổng hợp dựa trên kết quả hồi quy dữ liệu nghiên cứu kết xuất từ phần mềm Stata
Kết quả hồi quy có thể được viết dưới dạng phương trình như sau:
MH (1): DPR = 0.8371 - 1.0929 RE/TE + 0.2078 FCF + 0.0277 MTB
Kết quả hồi quy ở cả hai mơ hình cho thấy các cơng ty có dịng tiền tự do cao hơn trả cổ tức cao hơn, đo bằng cả tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ suất cổ tức. Đều này cho thấy các nhà quản trị và các cổ đông của các công ty cổ phần niêm yết tại thị trường chứng khoán Việt Nam dường như khơng có mâu thuẫn về lợi ích và nhà quản trị đang cố gắng thực hiện mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Kết quả này hoàn toàn phù hợp với giả thuyết dòng tiền tự do và kết quả nghiên cứu của Thanatawee, Y. (2011).
Một phát hiện nữa của mơ hình cho rằng các cơng ty có lợi nhuận giữ lại trên vốn chủ sở hữu cao hơn có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp hơn. Điều này khác với kết quả nghiên cứu của Thanatawee, Y. (2011). Tuy nhiên kết quả này lại phù hợp với lý thuyết Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động. Lý thuyết này cho rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh lợi mong đợi mà các cổ đơng địi hỏi. Bởi lẽ, việc chi trả cổ tức sẽ dẫn đến kết cuộc hoặc là doanh nghiệp hy sinh các cơ hội đầu tư có thể chấp nhận được hoặc phải huy động thêm vốn cổ phần cần thiết từ các thị trường vốn bên ngoài tốn kém hơn nhiều so với lợi nhuận giữ lại. Diễn dịch một cách chính xác thì lý thuyết giữ lại lợi nhuận ngụ ý là chi trả cổ tức thay đổi từ năm này sang năm khác và tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư có sẵn. Theo lý thuyết này, cơng ty chỉ thực hiện việc chi trả cổ tức sau khi đã ưu tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư đảm bảo cơ cấu huy động vốn tối ưu cho đầu tư của cơng ty. Một khía cạnh khác của vấn đề là khả năng thanh tốn của doanh nghiệp. Vì vậy mặc dù doanh nghiệp có lợi nhuận tích lũy cao nhưng khơng có đủ tài sản có tính thanh khoản cao thì rất khó có khả năng chi trả cổ tức. Mặt khác, mẫu nghiên cứu của đề tài được đánh giá là khá hẹp, chỉ bao gồm các cơng ty có chi trả cổ tức bằng tiền mặt, loại trừ các cơng ty trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, bất động sản và chuỗi thời gian nghiên cứu của mẫu cũng khá ngắn – 5 năm (từ 2008- 2013), do đó chưa thể đại diện cho 1 vịng đời của doanh nghiệp, đặc biệt tại thị trường mới nổi của chứng khoán Việt Nam.
Ngồi ra, kết quả cịn cho thấy, các cơng ty có lợi nhuận sau thuế cao hơn (do bởi ROA) tạo ra tỷ suất cổ tức cao hơn. Kết quả này tương đồng với kết quả thực nghiệm của Thanatawee, Y. (2011) và là một phát hiện hỗ trợ cho lý thuyết vòng đời và dòng tiền tự do.
Tuy nhiên, kết quả cho thấy một mối quan hệ nghịch biến giữa SIZE và MTB với YLD. Điều này cho thấy các cơng ty lớn hơn và có giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của cổ phần tại thị trường Việt Nam thường có chính sách chi trả cổ tức ít hơn và có tỷ suất cổ tức thấp hơn. Kết quả này khác với kết quả nghiên cứu của Thanatawee, Y. (2011) tại Thái Lan. Khi đầu tư vào một cổ phiếu, lợi nhuận của nhà đầu tư bao gồm cổ tức (dividend) và sự chênh lệch giá (capital gain). Đối cới các cơng ty có quy mơ lớn thường là các cơng ty đã có nhiều năm trong lịnh vực hoạt động, họ đã có sẵn thị phần, cơng nghệ, có vị thế trên thương trường và đặc biết hoạt động sản xuất kinh doanh khá hiệu quả và cổ phiếu của họ mang tính chất ổn định. Do đó, họ thường có chính sách chi trả cổ tức thấp hơn và nhà đầu tư thường mong đợi lợi nhuận từ việc tăng giá cổ phiếu hơn là cổ tức hàng năm. Tương tự như vậy, các cổ phiếu có giá trị thị trường cao hơn giá trị sổ sách, nhà đầu tư cũng đang kỳ vọng một sự phát triển hơn nữa của những dự án mà công ty đang đeo đuổi và sự tăng giá của cổ phiếu trong tương lai hơn là cổ tức nhận được, và các nhà quản trị cũng sử dụng nhiều hơn lợi nhuận giữ lại cho việc đầu tư, mở rộng sản xuất kinh doanh.
Cuối cùng, giống như kết quả nghiên cứu của Thanatawee, Y. (2011) tại Thái Lan, kết quả thực nghiệm tại thị trường Việt Nam một lần nữa cho thấy mối quan hệ đồng biến giữa địn bẩy tài chính và việc chi trả cổ tức (mà trong bài là tỷ suất cổ tức). Điều này làm gia tăng một nghi ngờ và suy đoán rằng rằng các doanh nghiệp Việt Nam sử dụng vốn vay để trả cổ tức. Điều này là phù hợp với nghiên cứu của Aivazian và cộng sự (2003) đã ghi nhận rằng các công ty tại các thị trường đang phát triển dường như là phụ thuộc vào nợ ngân hàng để thanh toán cho các khoản cổ tức của họ.
Trong chương này, tác giả đã trình bày nội dung và kết quả nghiên cứu tác động của dòng tiền tự do và vịng đời đến chính sách cổ tức của các cơng ty niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam. Qua kết quả nghiên cứu, có thể thấy rằng các cơng ty có dịng tiền tự do cao hơn trả cổ tức cao hơn. Tuy nhiên, các cơng ty có lợi nhuận giữ lại trên vốn chủ sở hữu cao hơn lại có có tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ suất cổ tức thấp hơn. Do những hạn chế về mẫu nghiên cứu cũng như thời gian thực hiện đề tài nên kết quả nghiên cứu khơng phản ánh hết được chính sách chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Song, kết quả nghiên cứu vẫn có ý nghĩa thống kê và những kết luận của đề tài đóng vai trị như một kênh tham khảo, hỗ trợ quá trình ra quyết định đầu tư của các cổ đơng.