2. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
2.3. Ảnh hƣởng của kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tƣ
Cùng với các bài nghiên cứu về sự ảnh hưởng của chất lượng báo cáo tài chính lên hiệu quả đầu tư, các tác giả cũng tiến hành kiểm sự sự ảnh hưởng của kỳ hạn nợ mà doanh nghiệp sử dụng tác động lên hiệu quả đầu tư.
Vai trò của nợ trong việc giảm sự bất cân xứng thông tin, giảm sự tự do đầu tư của nhà quản lý, từ đó làm tăng hiệu quả đầu tư, hay giảm đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức được đề cập đến trong bài nghiên cứu của Myers (1977), Jensen (1986) và D’Mello và Miranda (2010). Myers(1977) cho rằng nhiều tài sản của công ty, đặc biệt là các cơ hội tăng trưởng, có thể được xem như là những quyền chọn mua. Giá trị của những quyền chọn thực như vậy phụ thuộc vào cơ hội đầu tư trong tương lai của công
nắm giữ các quyền chọn thực bằng cách gây ra một chiến lược đầu tư tối ưu hoặc bằng cách buộc công ty và các chủ nợ phải chịu chi phí để tránh chiến lược đầu tư khơng tối ưu. Bài nghiên cứu dự đốn rằng khoản vay của doanh nghiệp có tương quan âm với tỷ lệ giá trị thị trường được tính theo các quyền chọn thực. Nó cũng hợp lý hóa các khía cạnh khác của hành vi vay mượn của cơng ty, ví dụ như cách thực hiện khớp với thời gian đáo hạn của tài sản và nợ phải trả nợ. Trong khi D’Mello và Miranda (2010) kiểm định vai trò của nợ dài hạn trong việc gây ảnh hưởng quá mức đầu tư quá mức bằng cách phân tích mơ hình các khoản đầu tư bất thường xung quanh khoản cho vay mới của các công ty không vay nợ. Việc đưa ra khoản nợ dẫn đến sự sụt giảm mạnh về tỷ lệ tiền mặt và mối quan hệ này mạnh mẽ hơn đối với các cơng ty được phân loại là có cơ hội đầu tư kém. Đối với các mẫu nhỏ của các công ty đầu tư quá nhiều vào tài sản thực tế, việc phát hành nợ dẫn đến giảm chi phí vốn bất bình thường. Sự suy giảm trong q trình đầu tư quá mức được giải thích bởi nghĩa vụ nợ nhằm giảm bớt các khoản tiền mặt dồn tích dưới sự kiểm sốt quản lý. Hơn nữa, việc giảm đầu tư quá mức có tác động tích cực đến giá trị vốn cổ phần. Những kết luận này được duy trì trong các mơi trường khác, nơi có sự thay đổi đáng kể trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp, hỗ trợ mạnh mẽ cho giả thuyết rằng nợ làm giảm thiểu đầu tư quá mức.
Kỳ hạn nợ cũng có tác động tới vấn đề bất cân xứng thơng tin trong doanh nghiệp. Cụ thể, Ortiz-Monila và Penas (2008) khi nghiên cứu về kỳ hạn nợ và hiệu quả đầu tư ở 4,9 triệu doanh nghiệp vừa và nhỏ trong giai đoạn 1994-1995, ông cho rằng kỳ hạn nợ ngắn hơn cho phép kiểm sốt những nhà quản lý tốt hơn, bởi vì kỳ hạn nợ ngắn hơn làm giảm thiểu các vấn đề liên quan đến rủi ro của người mượn và thông tin bất cân xứng điển hình của hoạt động cho vay doanh nghiệp nhỏ. Hỗ trợ khái niệm rằng thế chấp và đáo hạn là cơ chế thay thế trong việc giảm bớt các vấn đề đại diện, bài nghiên cứu cũng tìm thấy bằng chứng rõ ràng rằng kỳ hạn nợ tăng lên với các cam kết thế chấp, rằng tài sản thế chấp cá nhân có liên quan đến thời gian đáo hạn dài hơn tài sản thế chấp và các loại tài sản thế chấp làm giảm các vấn đề đại diện.
Việc sử dụng nợ ngắn hạn làm giảm bất cân xứng thơng tin và chi phí đại diện giữa cổ đông, chủ nợ và nhà quản lý. Bằng bài nghiên cứu của mình Flanery (1986) đã giải thích vấn đề trên quan điểm của người đi vay, ông cho rằng công ty khi tồn tại bất cân xứng thơng tin, cùng lúc đó có những dự án đầu tư tốt họ sẽ chọn những kỳ hạn nợ ngắn hơn như một kênh để truyền tín hiệu tốt đến thị trường và nhà đầu tư về chất lượng của công ty ở hiên tại và qua đó làm giảm sự bất cân xứng thông tin. Dimond (1993) và Rajan (1992) đóng góp vào ý tưởng giải thích cho việc sử dụng nợ ngắn hạn làm giảm bất cân xứng thông tin và chi phí đại diện bằng quan diểm của người cho vay (hay chủ nợ), ông lập luận rằng mặc dù các ngân hàng được thông báo đưa ra các quyết định tài chính linh hoạt nhằm ngăn cản các dự án của cơng ty bị sai lệch, chi phí tín dụng này là do các ngân hàng có quyền đàm phán hơn lợi nhuận của cơng ty khi dự án bắt đầu. Sự lựa chọn danh mục vốn vay của công ty và lựa chọn ưu tiên cho các u cầu địi nợ của mình nhằm tối ưu hóa các quyền hạn của các ngân hàng. Hay nói một cách khác, khi có sự bất cân xứng thông tin, việc sử dụng nợ ngắn hạn thì thích hợp hơn là nợ dài hạn, bởi người chủ nợ (ngân hàng) có thể nhúng tay vào việc kiểm sốt cơng ty một cách chặt chẽ và tốt hơn. Trong bài nghiên cứu trước đó của mình Dimond (1991) cũng đã từng đề cập về cấu trúc kỳ hạn của nợ với xếp hạng tín dụng của khách hàng vay.
Khi nghiên cứu về ảnh hưởng của kỳ hạn nợ đến hiệu quả đầu tư, Myers (1977) nghiên cứu thấy rằng kỳ hạn nợ có thể làm giảm vấn đề đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức; khi công ty tồn tại dự án có NPV dương, cơng ty sẽ lựa chọn tài trợ cho dự án này bằng khoản nợ với kỳ hạn ngắn, và vì áp lực đem lại hiệu quả đầu tư để hoàn trả các khoản nợ trong thời gian ngắn như vậy, sẽ làm giảm vấn đề đầu tư dưới mức của doanh nghiệp. Thêm vào luận cứ để giải thích cho luận điểm này, Guedes và Opler (1996) nghiên cứu về các yếu tố tác động đến kỳ hạn nợ của 7369 trái phiếu và tín phiếu phát hành từ năm 1982-1993. Kết quả chính của bài nghiên cứu là một doanh nghiệp lớn với một xếp hạng tín nhiệm đầu tư thường vay mượn với một kỳ hạn ngắn
hơn, trong khi một doanh nghiệp với xếp hạng tín nhiệm đầu cơ thường vay mượn với một kỳ hạn trung bình và dài. Mơ hình này thì phù hợp với giả thuyết cho rằng một doanh nghiệp rủi ro thì khơng phát hành các khoản nợ ngắn hạn để tránh việc tái tục khoản nợ khơng hiệu quả nhưng sẽ tìm đến phát hành các khoản nợ dài hạn. Hay dựa vào sự tái tục nợ ngắn hạn, chủ nợ có thể kiểm sốt người đi vay tốt hơn và từ đó giảm mâu thuẫn đại diện giữa người đi vay và chủ nợ. Barclay và Smith (1995) trong bài nghiên cứu của mình trong giai đoạn 1874-1991 đã cung cấp một kiểm tra thực nghiệm các yếu tố quyết định kỳ hạn nợ của công ty. Các cơng ty có ít cơ hội tăng trưởng, lựa chọn một cấu trúc vốn với nhiều nợ dài hạn hơn. Ơng cũng tìm thấy bằng chứng cho thấy các cơng ty sử dụng cấu trúc kỳ hạn của nợ của họ để phát tín hiệu ra thị trường. Doanh nghiệp tồn tại sự bất cân xứng thông tin thường sẽ phát hành nhiều nợ ngắn hạn hơn.
Thêm vào đó, nghiên cứu của mình về ảnh hưởng của nợ ngắn hạn đến chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp, Childs và Mauer (2005) thấy rằng tính linh hoạt về tài chính của doanh nghiệp khuyến khích doanh nghiệp lựa chọn nợ ngắn hạn do đó làm giảm đáng kể chi phí đại diện thơng qua đó làm giảm việc đầu tư quá mức và dưới mức. Tuy nhiên, việc giảm chi phí đại diện có thể khơng khuyến khích cơng ty tăng địn bẩy, vì sự lựa chọn mức nợ ban đầu của cơng ty thì phụ thuộc việc lựa chọn tăng trưởng trong cơ hội đầu tư của mình. Mơ hình này có một số dự đốn có thể kiểm chứng cho sự lựa chọn chung của đòn bẩy , kỳ hạn nợ và những sự lựa chọn này tương tác với cơ hội tăng trưởng của công ty như thế nào.
Khi nghiên cứu tại Tây Ban Nha, Fuensanta và Ballesta (2014) đã tìm thấy một vai trị quan trọng của việc sử dụng nợ ngắn hạn trong việc nâng cao hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp, làm giảm đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức. Việt Nam là một quốc gia có sự thực thi pháp luật và hàng rào bảo vệ nhà đầu tư tương đối thấp, tương tự như Tây Ban Nha, chính vậy tác giả kỳ vọng cao vào vai trò của nợ ngắn hạn trong việc kiểm soát hoạt động của nhà quản lý, giảm bất cân xứng thông tin, giảm chi phí đại
diện và từ đó làm tăng hiệu quả đầu tư. Lập luận này đưa tác giả đến giả thuyết thứ hai nhưsau:
H2: Các công ty sử dụng nợ ngắn hạn cao hơn sẽ làm cho hiệu quả đầu tư cao hơn Sau đó để tiến phân tích vai trị của kỳ hạn nợ (STDebt) trong việc giảm đầu tư quá mức và đầu tư dưới mức, bài nghiên cứu cũng kiểm tra hai giả thuyết sau:
-H2a: Các công ty sử dụng nợ ngắn hạn cao hơn (kỳ hạn thấp hơn) sẽ làm giảm đầu tư quá mức
-H2b: Các công ty sử dụng nợ ngắn hạn cao hơn (kỳ hạn thấp hơn) sẽ làm giảm đầu tư dưới mức