4.1. Kết luận nghiên cứu
Việc điều hành chính sách tiền tệ của NHNN dần hồn thiện nhưng cũng cịn tồn tại nhiều trục trặc nảy sinh trong nỗ lực nhằm làm trơn tru sự thăng trầm của chu kỳ kinh tế Việt Nam. Thứ nhất, chính sách tiền tệ khơng theo bất kỳ quy tắc nào mà mang tính tùy nghi, do thường phải điều chỉnh hoặc khơng đạt các mục tiêu đã cam kết. Khn khổ chính sách tiền tệ hiện hành đã tạo ra trở lực rất lớn trong điều hành của NHNN do dẫn tới những bất ổn cho nền kinh tế. Nhiều đợt bất ổn vĩ mô suốt gần một thập kỷ vừa qua có nguyên nhân từ sự mở rộng cung tiền. Lấy một ví dụ, việc duy trì chính sách hỗ trợ lãi suất q lâu trong khi điều chỉnh lãi suất không theo kịp diễn tiến của lạm phát đã dẫn tới nền kinh tế tăng trưởng nóng giai đoạn 2009-2010.
Thứ hai, dù NHNN đang thực thi chính sách tiền tệ đa mục tiêu bao gồm như thúc đẩy tăng trưởng, chống lạm phát, ổn định tỷ giá, và tăng trưởng tín dụng nhưng có một quy tắc nổi bật hơn là tỷ giá hối đoái - neo tỷ giá vào đồng đô la Mỹ. Song neo tỷ giá vừa giới hạn sự độc lập của chính sách tiền tệ trong kiểm sốt cung tiền và lạm phát, vừa giới hạn khơng gian cho những quy tắc chính sách có thể khác như lạm phát hay GDP danh nghĩa mục tiêu. Mặt khác, neo tỷ giá vào đồng đô la Mỹ kết hợp với lạm phát tăng cao hơn nhiều nước có giao thương với Việt Nam đã làm cho tiền đồng bị định giá cao, ảnh hưởng đến khả năng cạnh tranh về giá của hàng hóa xuất khẩu.
Thứ ba, Việt Nam có độ mở thương mại lớn, là nước nhập siêu sản phẩm dầu mỏ, nên nhìn chung sự thay đổi giá dầu có thể tạo ra những cú sốc lên sự ổn định kinh tế vĩ mô. Khi giá xăng dầu trong nước theo cơ chế thị trường, thì tác động của cú sốc giá dầu thế giới sẽ rõ ràng hơn. Hơn nữa, là một nước có khí hậu nhiệt đới gió mùa nên hàng năm những hiện tượng thời tiết bất thường như bảo lũ, hạn hán, xâm ngập mặn có thể gây ra những thiệt hại lớn cho nền kinh tế Việt Nam. Vì vậy, chính sách tiền tệ cần được sử dụng một cách hiệu quả để đối phó với các cú sốc ngoại thương - giá dầu và cú sốc cung - thời tiết.
Do đó, NHNN cần xem xét chuyển từ tùy nghi với đa mục tiêu sang theo một quy tắc duy nhất cho chính sách tiền tệ trong bình ổn nền kinh tế vĩ mơ, đặc biệt dưới tác động cú sốc cung và cú sốc ngoại thương. Hai lựa chọn chính sách bao gồm lạm phát mục tiêu và GDP danh nghĩa mục tiêu. Luận văn đã so sánh hai quy tắc này.
Hiện nay, chưa có bất kỳ nước nào chính thức cơng nhận áp dụng GDP danh nghĩa mục tiêu trong điều hành chính sách tiền tệ, nhưng bằng phương pháp mô phỏng và lập luận lý thuyết, Bhandari và Frankel (2015) cho rằng GDP danh nghĩa mục tiêu vượt trội so với lạm phát mục tiêu trong ổn định hóa nền kinh tế nếu như cú sốc cung và/hay cú sốc ngoại thương tồn tại và đường tổng cung có dạng tương đối thoải.
Nghiên cứu sử dụng phương pháp 2SLS để ước lượng các tham số của đường tổng cung và kết quả cho thấy có sự hiện diện của cú sốc ngoại thương (và cú sốc cung nhưng tương đối yếu hơn), và độ dốc đường tổng cung khá thoải trong trường hợp Việt Nam. Điều này hàm ý là GDP danh nghĩa mục tiêu giúp tối thiểu hóa sự biến động của sản lượng, giá cả và tỷ giá trong hàm thiệt hại bình phương so với lạm phát mục tiêu, và qua đó ổn định hóa nền kinh tế Việt Nam. Vì vậy, NHNN nên cân nhắc áp dụng GDP danh nghĩa mục tiêu như một neo danh nghĩa trong điều hành chính sách tiền tệ.
4.2. Gợi ý chính sách
Có thể rút ra một số gợi ý chính sách như sau:
Thứ nhất, NHNN cần chuyển từ điều hành chính sách với đa mục tiêu sang một mục tiêu định hướng chính sách là GDP danh nghĩa mục tiêu. Theo đuổi chính sách tiền tệ đa mục tiêu xung đột nhau khiến cho NHNN gặp khó khăn trong việc vừa kiểm soát lạm phát vừa đồng thời duy trì sự ổn định tỷ giá trong bối cảnh hội nhập rộng rãi về thị trường vốn. So với lạm phát mục tiêu, GDP danh nghĩa mục tiêu là một lựa chọn tốt hơn cho chính sách tiền tệ trong ổn định hóa nền kinh tế. GDP danh nghĩa mục tiêu không chỉ cung cấp một cái neo danh nghĩa cho chính sách tiền tệ – giúp định hình kỳ vọng của cá nhân và doanh nghiệp, đảm bảo sự tin cậy, trách nhiệm và minh bạch cho các quyết định chính sách của NHNN mà cịn cung cấp một cơng cụ ứng phó hiệu quả với cú sốc cung và cú sốc ngoại thương lên sự ổn định kinh tế vĩ mô ở Việt Nam.
Những điểm yếu của GDP danh nghĩa mục tiêu so với lạm phát mục tiêu: lạm phát được đo lường kịp thời, thường xuyên và dễ hiểu bởi công chúng hơn so với GDP danh nghĩa trong khi tăng trưởng GDP tiềm năng rất khó ước lượng, nhưng đây chỉ là vấn đề mang tính kỹ thuật, cho dù lạm phát được đo lường tốt hơn, nó khơng nhất thiết trở thành một quy tắc tốt hơn. Phải thừa nhận rằng ước lượng và dự báo tăng trưởng sản lượng tiềm tăng là một cơng việc rất khó nhưng khơng phải khơng làm được, nghiên cứu Ước lượng sản lượng tiềm năng
cho Việt Nam là một trong những nỗ lực như vậy (Ủy ban Kinh tế Quốc hội, 2013).26 Về lâu dài, thảo luận và khảo sát với các chuyên gia kinh tế về xu hướng tăng trưởng GDP danh nghĩa sẽ là một cơ sở quan trọng giúp cho các nhà điều hành chính sách tiền tệ của NHNN đưa ra định hướng “nhìn xa trơng rộng” (forward-looking).
Thứ hai, NHNN có thể chịu trách nhiệm cơng bố khoản biến thiên tăng trưởng GDP danh
nghĩa cho vài năm tiếp theo nhưng phải giải trình trước Quốc hội.27 NHNN có thể tùy ý chọn
tỷ lệ tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu trong khoản biến thiên, nhưng hạn chế tối đa sự điều chỉnh mục tiêu giữa chừng vì có thể làm mất đi độ tín nhiệm của chính sách. NHNN nên thực hiện các đánh giá Kinh tế vĩ mô hàng quý và dự báo về các điều kiện kinh tế tương lai, đặc biệt về xu hướng GDP danh nghĩa cho quý tới nhằm làm cơ sở quyết định điều chỉnh cung tiền để tăng, giảm hay duy trì khơng đổi mức lãi suất ngắn hạn, và cho phép công chúng giám sát hoạt động điều hành chính sách tiền tệ.
Có lo ngại rằng việc áp dụng GDP danh nghĩa mục tiêu buộc các nhà điều hành phải đánh đổi giữa lạm phát và sản lượng. Tuy vậy, nếu áp dụng lạm phát mục tiêu, nền kinh tế cũng phải chấp nhận sự biến động rất lớn của sản lượng, đặc biệt dưới tác động của cú sốc cung và cú sốc ngoại thương. Hơn nữa, sự đánh đổi giữa lạm phát và sản lượng chỉ xảy ra trong ngắn hạn, còn xét trong dài hạn, sự đánh đổi khơng tồn tại bởi sản lượng có tính độc lập với chính sách tiền tệ. Do đó, nếu tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu diễn tiến càng theo sát với tăng trưởng GDP tiềm năng thì lạm phát cũng tiến gần với giá trị mong muốn – lạm phát dài hạn. Một nghi ngại khác khi áp dụng GDP danh nghĩa mục tiêu thì các nhà điều hành có động cơ theo đuổi mục tiêu tăng trưởng cao bằng cách mở rộng cung tiền, và hệ quả là phát tăng cao. Nhưng cung tiền mở rộng sẽ tác động thuận chiều lên cả sản lượng và giá cả, mà điều này lại dẫn tới GDP danh nghĩa vượt xa khỏi mục tiêu như đã cam kết trước đó.
26 Để tránh vấn đề thiên lệch lạm phát, việc ước lượng và dự báo về tăng trưởng kinh tế tiềm năng là cần
thiết, làm căn cứ để xác định khoản biến thiên tăng trưởng GDP danh nghĩa. Trong một nền kinh tế khơng có cú sốc cung thì chính sách tiền tệ với GDP danh nghĩa mục tiêu khơng khác chính sách với mục tiêu GDP thực nhằm giữ GDP thực bằng GDP tiềm năng (lạm phát bằng với lạm phát mong muốn). Tuy nhiên, khi cú sốc cung xảy ra, duy trì GDP danh nghĩa mục tiêu phải chấp nhận đánh đổi ngắn hạn giữa sản lượng và giá cả (Phạm Chung và cộng sự, 2011). Về mặt nào đó, GDP danh nghĩa mục tiêu vừa như chính sách tùy nghi vừa như quy tắc cho chính sách tiền tệ.
27 Theo Bhandari và Frankel (2015), việc tính tốn khoản biến thiên tùy vào xu hướng biến động của GDP
danh nghĩa. Trường hợp cú sốc cung và cú sốc ngoại thương mạnh hơn cú sốc phía cầu, khi đó tăng trưởng sản lượng và lạm phát khơng dự kiến có tương quan nghịch với nhau thì sự khơng chắc chắn quanh GDP danh nghĩa nhỏ hơn so với sự không chắc chắn của lạm phát.
Cuối cùng nhưng khơng kém phần quan trọng, với những khó khăn và trục trặc gặp phải bởi cơ chế tỷ giá hiện hành, Việt Nam cần cho phép tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn. Tuy nhiên, chuyển nhanh sang cơ chế tỷ giá thả nổi hoàn toàn, trong khi thể chế kinh tế thị trường chưa hoàn thiện, đặc biệt là hệ thống tài chính chưa phát triển, trong bối cảnh hội nhập và mở cửa thị trường vốn cũng sẽ dẫn tới sự biến động kinh tế ngắn hạn, cho nên một giải pháp trung gian cho Việt Nam là chuyển sang cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý.28 Dưới cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý, thị trường sẽ quyết định tỷ giá hàng ngày, NHNN không cần phải tuyên bố trước tỷ giá trung tâm, nhưng nếu xét thầy cần thiết giảm nhẹ biến động của tỷ giá, có thể sử dụng dự trữ ngoại tệ để can thiệp vào thị trường ngoại hối cũng như các biện pháp kiểm sốt dịng vốn (IMF, 2013). Bên cạnh đó, Việt Nam cũng nên phát triển các sản phẩm phái sinh để giúp các doanh nghiệp và người dân phòng ngừa rủi ro do sự biến động tỷ giá gây ra khi chuyển đổi sang cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý.
4.3. Hạn chế của luận văn
Luận văn không thể tránh khỏi một số hạn chế do một số nguyên nhân sau (nhưng không ảnh hưởng một cách nghiêm trọng đến các kết quả ước lượng và kết luận nghiên cứu). Thứ nhất là số liệu tăng trưởng kinh tế và lạm phát. TCTK thường thay đổi năm cơ sở và điều chỉnh số liệu GDP thực, nhưng đây là cơng việc bình thường của bất kỳ cơ quan thống kê nào trên thế giới. Tuy nhiên, mỗi khi điều chỉnh GDP thực, TCTK nên công bố chuỗi số liệu dài thay vì chỉ một vài năm như cách làm hiện nay. Chính vì thế, luận văn đã sử dụng tốc độ tăng GDP thực để ước lượng hố cách sản lượng thay vì sử dụng quy mơ GDP thực. Sử dụng GDP deflator chính xác hơn CPI trong ước lượng đường tổng cung nhưng hiện nay chúng ta chưa có số liệu theo q. Bởi vì dự báo tăng trưởng GDP danh nghĩa cần phải dựa trên cơ sở nghiên cứu một cách khoa học, nên các số liệu thống kê và dự báo kinh tế về tăng trưởng và lạm phát phải chính xác, kịp thời và đầy đủ hơn. Bên cạnh đó, Việt Nam cần cho phép cơ quan thống kê ngoài cơ quan thống kê nhà nước thực hiện các khảo sát với người tiêu dùng cũng như các chuyên gia kinh tế về kỳ vọng lạm phát và thu nhập trong tương lai.
Một hạn chế khác là luận văn sử dụng mơ hình ước lượng đường tổng cung đơn giản, vì vậy cũng cần thiết có thêm những mơ hình và phân tích phức tạp hơn. Cuối cùng, luận văn giới
28 Tuy nhiên, khó phân định rạch rịi giữa cơ chế thả nổi có quản lý an tồn hay rủi ro, do tùy thuộc vào tỷ giá
hối đối có bị định giá cao hay khơng, liệu dịng vốn có tính tạm thời hay lâu dài. Các quốc gia có tỷ giá đang bị định giá cao mà cho phép tỷ giá linh hoạt hơn thì xác suất xảy ra khủng hoảng thấp hơn so với khi ngân hàng trung ương can thiệp để bảo vệ tỷ giá đang bị định giá cao (Ghosh, Ostry và Qureshi, 2014).
hạn phạm vi nghiên cứu là chính sách tiền tệ, cịn một cơng cụ bình ổn vĩ mơ khác cũng rất quan trọng là chính sách tài khóa. Cải cách thể chế cũng đóng vai trị quan trọng trong việc giảm nhẹ sự biến động của nền kinh tế cũng như chống đỡ tốt hơn với khủng hoảng kinh tế. Chúng có thể bao gồm như các biện pháp giám sát và kiểm sốt hệ thống tài chính-ngân hàng, cải thiện năng lực của chính phủ và kỷ luật tài khóa, và sự mở cửa thương mại và tài chính. Tuy vậy, các biện pháp trên chỉ nên bổ sung, chứ khơng thay thế cho các chính sách bình ổn nền kinh tế Việt Nam.
TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Việt
1. Phạm Thế Anh (2011), Lạm phát và các quy tắc chính sách tiền tệ, Thảo luận chính sách VEPR.
2. Phạm Thế Anh (2012), Phân tích định lượng tác động của chính sách kích cầu đối với
tăng trưởng và lạm phát, Trường Đại học Kinh tế Quốc dân.
3. Chính phủ nước CHXHCNVN (2011), “Nghị quyết về những giải pháp chủ yếu ổn định kinh tế vĩ mơ”, Báo Điện tử Chính phủ, truy cập ngày 24/12/2015, tại địa chỉ: http://baodientu.chinhphu.vn/Nghi-quyet-phien-hop/Nghi-quyet-ve-nhung-giai-phap- chu-yeu-on-dinh-kinh-te-vi-mo/66093.vgp.
4. Phạm Chung và Trần Văn Hùng (2011), Kinh tế vĩ mơ phân tích, Nhà xuất bản Đại học Quốc gia Thành phố Hồ Chí Minh.
5. Thúy Hà (2015), “Ngân hàng Nhà nước đặt mục tiêu tăng trưởng tín dụng 18% năm 2016”, Vietnamplus, truy cập ngày 24/12/2015, tại địa chỉ:
http://www.vietnamplus.vn/ngan-hang-nha-nuoc-dat-muc-tieu-tang-truong-tin-dung- 18-nam-2016/362699.vnp.
6. Nguyễn Thị Thu Hằng, Đinh Tuấn Minh, Tô Trung Thành, Lê Hồng Giang và Phạm Văn Hà (2010), Lựa chọn chính sách tỷ giá trong bối cảnh phục hồi kinh tế, Báo cáo thường niên nền kinh tế Việt Nam năm 2010, VEPR.
7. Nguyễn Thị Thu Hằng và Nguyễn Đức Thành (2010), Các nhân tố vĩ mô quyết định
lạm phát ở Việt Nam giai đoạn 2000-2010: các bằng chứng và thảo luận, Thảo luận
chính sách VEPR.
8. Thanh Thanh Lan (2015), “Ngân hàng Nhà nước: Không tăng tỷ giá đến hết năm”,
VnExpress, truy cập ngày 1/10/2015, tại địa chỉ: http://kinhdoanh.vnexpress.net/tin-
tuc/ebank/ngan-hang/ngan-hang-nha-nuoc-khong-tang-ty-gia-den-het-nam- 3224398.html.
9. Mankiw, N. G, cb. Châu Văn Thành (2014), Kinh tế học vĩ mô, bản thứ 6, Cengage Learning.
10. Đinh Tuấn Minh, Tô Trung Thành, Edmund Malesky và Nguyễn Đức Thành (2010),
Ảnh hưởng của chính sách hỗ trợ lãi suất đối với hoạt động của doanh nghiệp, Thảo
luận chính sách VEPR.
11. Đinh Tuấn Minh và Đặng Ngọc Tú (2011), Hướng tới xây dựng nền tảng cho chính
sách lãi suất ở Việt Nam, Báo cáo thường niên nền kinh tế Việt Nam năm 2011, VEPR.
12. Ngân hàng Nhà nước (2016), “Chỉ thị về tổ chức thực hiện chính sách tiền tệ và bảo đảm hoạt động ngân hàng an toàn, hiệu quả năm 2016”, Thư viện pháp luật, truy cập ngày 2/8/2016, tại địa chỉ: http://thuvienphapluat.vn/van-ban/Tien-te-Ngan-hang/Chi- thi-01-CT-NHNN-chinh-sach-tien-te-dam-bao-hoat-dong-ngan-hang-an-toan-hieu-qua- 2016-312603.aspx.
13. Ngân hàng Thế giới (7/2015), Cập nhật tình hình phát triển kinh tế Việt Nam. 14. Trần Hoàng Ngân, Vũ Thị Lệ Giang, Trần Phương Thảo và Hoàng Hải Yến (2015),
“Cơ chế lạm phát mục tiêu hay tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu cho phát triển kinh tế Việt Nam giai đoạn 2016-2020?”, Tạp Chí Ngân Hàng, số 14, tr. 2-7.
15. Lê Phan Ái Nhân (2015), Đánh giá hiệu lực can thiệp vơ hiệu hóa trên thị trường