d) Hệ thống các định chế trung gian
4.2.3. Tăng nguồn cung chứngkhoán.
Giống như sự vận hành của các loại thị trường khác, dĩ nhiên, sự vận hành của thị trường chứng khoán cũng chịu sự chi phối của cơ chế “bàn tay vô hình” thông qua tác động của lực cung và sức cầu chứng khoán trên thị trường chứng khoán. Do vậy, bàn về hình thành và phát triển thị trường không đề cập đến yếu tố cun chứng khoán trên thị trường chứng khoán.
Nói chung, cung chứng khoán trên thị trường chứng khoán chịu tác động bởi nhiều yếu tố chủ quan: ý muốn, khả năng phát hành và bán chứng khoán của các tác nhân kinh tế để gây vốn hoặc để cân bằng thu chi ngân sách. Các yếu tố này, đến lượt chúng, lại chịu sự chi phối trực tiếp bởi những lợi ích, các thuận lợi có được khi phát hành và bán chứng khoán so với kênh vay mượn truyền thống. Đáng tiếc là cho đến nay vẫn còn khá nhiều yếu tố chủ quan làm hạn chế nguồn cung trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay.
Yếu tố đầu tiên là, mặc dù Chính phủ đã có chủ trương đẩy mạnh cổ phần
hoá một bộ phận các doanh nghiệp nhà nước, đến nay, tiến độ cổ phần hoá vẫn còn chậm vì nhiều nguyên nhân mà nguyên nhân chủ yếu là hiện vẫn còn có sự xung đột về lợi ích chung với lợi ích cục bộ của một số Bộ, ngành, cấp chủ quản cũng như lợi ích của giới lãnh đạo hiện tại của doanh nghiệp khi thực hiện chuyển đổi hình thức sở hữu.
Yếu tố thứ hai là, trước các lo ngại về các phiền toái phải công bố các
thông tin nội bộ và các nguy cơ bị thâu tóm, sát nhập do có sự phân tán quyền sở hữu, các công ty có đủ điều kiện niêm yết rất ngần ngại khi phát hành chứng khoán ra công chúng.
Yếu tố thứ ba là, hiện nay phương thức tài trợ gián tiếp qua hệ thống tín
dụng ngân hàng vẫn còn giữ vai trò quan trọng trên thị trường tài chính ở nước ta. Dễ hiểu là khi cái nôi bao cấp trên diện rộng cho các doanh nghiệp nhà nước qua tín dụng với lãi suất ưu đãi vẫn chưa bị cắt, khi chi phí vay vốn ngân hàng vẫn còn thấp so với chi trả cổ tức, khi nỗi lo sợ về áp lực về chi trả cổ tức cao hơn lãi suất ngân hàng của các cổ đông vẫn còn thường trực thì khó có thể kỳ vọng vào các doanh nghiệp mạnh dạn phát hành chứng khoán cho công chúng.
Rõ ràng, trong bối cảnh ấy, để đảm bảo tính liên tục, cân bằng và bền vững trong hoạt động của thị trường chứng khoán, điều cần là nguồn cung chứng khoán phải được điều tiết để đảm bảo trên thị trường chúng khoán số lượng chứng khoán lưu hành luôn đủ lớn về số lượng và đảm bảo về mặt chất lượng.
Sau đây là một số giải pháp khả dĩ để gia tăng khối lượng của dòng cung chứng khoán:
1. Trên cơ sở đánh giá và phân nhóm các doanh nghiệp nhà nước, cần triển khai đồng bộ và mạnh mẽ việc sắp xếp, cải tổ lại các doanh nghiệp nhà nước trên diện rộng nhằm loại bỏ lề lối quản lý kém hiệu quả, cứng nhắc, tạo ra động lực thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và các tiền đề vật chất cần thiết cho việc hình thành thị trường cổ phiếu nói riêng và thị trường chứng khoán nói chung: a) Với nhóm các doanh nghiệp nhà nước hoạt động không có hiệu quả và không có hi vọng sống sót sau khi tiến hành cơ cấu lại, tài sản của các doanh nghiệp này sẽ được chuyển sang công ty quản lý và khai thác tài sản quản lý; b) Với nhóm các doanh nghiệp kém vừa: bán cho các nhà đầu tư tư nhân trong và ngoài nước; c) Với nhóm các doanh nghiệp nhà nước có tiềm năng phát triển: khuyến khích phát hành cổ phiếu ra cho công chúng để niêm yết trên thị trường chứng khoán.
2. Sẽ không có động lực cho các doanh nghiệp phát hành cổ phiếu ra công chúng nếu như không có một chính sách khuyến khích, ưu đãi về tài chính và bảo vệ doanh nghiệp trước nguy cơ bị thâu tóm, sát nhập đủ hấp dẫn dành cho các doanh nghiệp niêm yết chứng khoán trên thị trường chứng khoán tập trung. Những
động lực cần phải có để khuyến khích các doanh nghiệp tự nguyện thực hiện cổ phần hoá có thể áp dụng: a) Cho phép các doanh nghiệp nhà nước thực hiện cổ phần hoá được áp dụng chế độ khấu hao nhanh; b) Ngoài chế độ ưu đãi áp dụng cho các doanh nghiệp thực hiện cổ phần hoá hiện nay, những doanh nghiệp cổ phần hoá thực hiện niêm yết sau một năm chuyển đổi sở hữu được miễn thế thu nhập doanh nghiệp trong ba năm nữa; c) Ưu tiên được sử dụng các nguồn ngân quỹ hỗ trợ kỹ thuật do nước ngoài tài trợ (tài chợ kiểm toán, tư vấn hiện đại hoá công ty, tư vấn cổ phần hoá, tư vấn xây dựng chiến lược phát triển, tài trợ công ty hoá và quản trị công ty...) và vay vốn ngân hàng; d) Để giữ cho bộ máy lãnh đạo, quản lý chủ chốt của công ty khỏi có sự biến động lớn, các giao dịch đặc biệt sau đây phải có ý kiến chấp thuận trước của SSC: mua 10% trở lên cổ phần của các công ty niêm yết; giao dịch với ý định mua quyền kiểm soát của một công ty.
3. Bên cạnh việc hình thành các chính sách động lực, chính phủ nên chỉ định và có những biện pháp cưỡng bách các công ty đủ điều kiện niêm yết phải phát hành cổ phiếu ra công chúng. Nếu những công ty được chỉ định không chấp hành hoặc cố ý lần lửa, cần áp dụng các chế tài đặc biệt như: a) Nhiêm cấm hành trái phiếu để huy động vốn; b) Loại trừ khoản chi phí trả lãi vay ngân hàng trong khoản mục chi phí khi tính thu nhập chịu thuế; c) Tính thêm 10% thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cho các cổ đông của các công ty này.
4. Đa dạng hoá các loại phiếu phát hành cả về kỳ hạn (ngắn, trung, dài hạn) lẫn mệnh giá; đồng thời tích cực nghiên cứu để đưa vào thị trường các công cụ mới như trái phiếu có thể chuyển đổi, các chứng quyền mua thêm chứng khoán, cổ phiếu ưu đãi các loại.
5. Cho áp dụng các thoả thuận mua lại (Repo). Repo là một thoả thuận giữa người bán và người mua chứng khoán mà theo đó người bán đồng ý mua lại các chứng khoán (thường là các loại trái phiếu chính phủ) đã giao dịch tại một mức giá và thời gian đã thoả thuận trước. So với thương phiếu, chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu chính phủ ngắn hạn (Treasury Bills) hoặc các công cụ tài chính ngắn hạn
khác (short-term instruments), thoả thuận mua lại hấp dẫn các doanh nghiệp (nhà đầu tư) ở chỗ nó gia tăng tính linh hoạt, co dãn cho kỳ hạn của trái phiếu. Nhờ đặc tính này, Repo có một vị trí quan trọng trên thị trường trái phiếu ngắn hạn lẫn thị trường trái phiếu trung và dài hạn. Trước hết, Repo giúp các nhà đầu tư quản lý tiền tạm thời nhàn rỗi tốt hơn và do đó giúp thị trường chứng khoán có thể thu hút được một lượng lớn tiền trôi nổi, ngăn chận không cho số tiền đã đầu tư vào chứng khoán chạy sang các thị trường tài chính khác. Mặt khác, trong kinh doanh trái phiếu, do lợi nhuận mang lại trên mỗi trái phiếu thường khá nhỏ nên để có thể kinh doanh được, thông thường, các nhà kinh doanh trái phiếu thường phải mua bán trái phiếu với một khối lượng lớn. Nhờ thuộc tính có thể bán lại trái phiếu đã mua cho người bán để thu hồi lại vốn, nhà đầu tư trái phiếu có thể đầu tư, dữ trữ một khối lượng lớn trái phiếu, nhà phát hành có thể một khối lượng trái phiếu. Vì vậy, Repo có thể góp phần bình ổn thị trường trái phiếu trung hạn và dài hạn, tạo điều kiện dễ dàng cho việc phát hành và bao tiêu chứngkhoán.
6. Cùng với việc thừa nhận về mặt pháp lý việc chuyển nhượng, mua bán chuyển nhượng cầm cố thế chấp cần nhanh chóng mở dịch vụ chiết khấu các loại chứng khoán đã phát hành tại các chi nhánh ngân hàng Nhà nước nhằm tăng cường tính lưu chuyển cho các loại chứng khoán - một thuộc tính mà thiếu nó, thị trường chứng khoán dẫu có hình thành cũng không thể phát huy được vai trò vốn của nó là lưu hoạt hoá mọi nguồn vốn trong nước.