ph−ơng pháp định giá các công cụ phái sinh và Một số gợi ý cho Việt nam.
3.3.1. Các đối t−ợng tham gia thị tr−ờng chứng khoán phái sinh sử dụng các công cụ phái sinh cho mục tiêu của mình.
các công cụ phái sinh cho mục tiêu của mình.
Ng−ời rào chắn rủi ro
Nh− đã đề cập, nguồn gốc hình thành của thị tr−ờng hợp đồng t−ơng lai là để đáp ứng nhu cầu của những nhà bảo hộ giá (hedgers). Ng−ời nông dân muốn chốt mức giá đảm bảo cho các sản phẩm của họ, còn nhà th−ơng buôn thì muốn chốt mức giá mà họ muốn thanh toán cho những sản phẩm này. Hợp đồng t−ơng lai có thể làm cho cả hai bên đạt đ−ợc mục tiêu của mình. Hợp đồng t−ơng lai có thể đ−ợc ký kết về :
- Hàng hóa
- Swaps
- Quyền chọn
Quan hệ thu nhập giữa các bên hoặc các công cụ quản lý rủi ro chuyển động ng−ợc chiều nhau để cho thu nhập tổng hợp ổn định, ít rủi ro hơn. Hoặc d−ới dạng véc tơ : = ⎥ ⎦ ⎤ ⎢ ⎣ ⎡ 0 0 ⎥ ⎦ ⎤ ⎢ ⎣ ⎡ − + 1 1 ⎥ ⎦ ⎤ ⎢ ⎣ ⎡ + − 1 1 +o
Có điểm khác nhau cơ bản giữa việc sử dụng hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng quyền chọn để rào chắn. Hợp đồng kỳ hạn đ−ợc thiết kế để dung hoà rủi ro bằng việc cố định giá mà ng−ời rào chắn sẽ phải trả hoặc nhận từ tài sản cơ
sở. Hợp đồng quyền chọn, ng−ợc lại, sẽ cung cấp việc bảo hiểm, cung cấp cho ng−ời đầu t− cách thức bảo vệ chính mình tr−ớc sự biến động giá ng−ợc với ý muốn trong t−ơng lai, đồng thời vẫn cho phép họ có đ−ợc lợi nhuận nếu biến động giá xẩy ra theo mong muốn của họ.
Ví dụ về rào chắn rủi ro của tài liệu 17.
“Chúng ta lấy ví dụ về một hợp đồng t−ơng lai về lúa mì. Một ng−ời nông dân thấy rằng giá của hợp đồng lúa mì t−ơng lai với thời điểm giao hàng cuối vụ là vào khoảng 4$ một thùng, và giá cả này là hợp lý, bảo đảm cho anh ta có lời trong mùa vụ. Ng−ời nông dân sẽ có hai lựa chọn là bán một hợp đồng t−ơng lai về lúa mì vào ngày hôm nay, hoặc là đợi tới khi thu hoạch và bán vào thời điểm thu hoạch. Nếu ng−ời nông dân đợi tới cuối vụ mới bán, anh ta sẽ đối mặt với một rủi ro là giá giao ngay của lúa mì vào thời điểm đó có thể giảm (ví dụ: xuống còn 3$ một thùng). Ng−ợc lại, bán hợp đồng t−ơng lai lúa mì vào thời điểm này có thể đảm bảo cho anh ta một mức giá 4$, là mức giá chấp nhận đ−ợc, loại bỏ rủi ro về giá cả cho ng−ời nông dân. Việc ng−ời nông dân thực hiện chiến l−ợc này trên thị tr−ờng t−ơng lai gọi là “rào chắn rủi ro”.
Ng−ợc lại, một ng−ời muốn mua hợp đồng t−ơng lai lúa mì này có thể là một x−ởng sản xuất bánh mì, sử dụng nguyên liệu là lúa mì. Hiện tại, x−ởng này đang có đủ lúa mì để sử dụng cho tới vụ thu hoạch tới. Họ cũng dự báo đ−ợc rằng nguyên liệu trong kho sẽ hết vào thời điểm đó, và họ có thể mua hợp đồng t−ơng lai lúa mì với giá 4$ trên thị tr−ờng hiện tại. Một lựa chọn khác là x−ởng này đợi đến lúc hết nguyên liệu mới tiến hành mua trên thị tr−ờng giao ngay lúc đó. Tuy nhiên, có một khả năng xảy ra là giá lúa mì sẽ tăng lên (ví dụ: 5$ một thùng) vào thời điểm đó. Nếu giá lúa mì nguyên liệu tăng, x−ởng có thể sẽ bị lỗ. Do vậy, nếu x−ởng bánh mì cân nhắc thấy mức giá nguyên liệu 4$ một thùng là hợp lý và có thể đảm bảo cho họ một khoản lợi nhuận, họ sẽ ký hợp đồngt−ơng lai mua lúa mì, để tránh rủi ro về giá cả. Nh− vậy, họ cũng đã tiến hành việc “rào chắn rủi ro”.”
Ng−ời đầu cơ
Bây giờ chúng ta sẽ chuyển sang xem xét xem làm thế nào các hợp đồng kỳ hạn và quyền chọn có thể đ−ợc sử dụng bởi các nhà đầu cơ. Trong khi ng−ời rào chắn rủi ro muốn tránh những diễn biến biến động giá tài sản cơ sở ng−ợc với ý muốn, thì ng−ời đầu cơ lại mong muốn tham gia vào các vị thế giao dịch trên thị tr−ờng để có thể kiếm tiền. Ng−ời đầu cơ sẵn sàng chấp nhận rủi ro để có thể thu lợi nhận.
Những hợp đồng kỳ hạn và quyền chọn là những công cụ t−ơng tự nh− nhau đối với những ng−ời đầu cơ trong việc đầu cơ để kiếm lãi. Tuy nhiên, có một điểm khác nhau quan trọng giữa hai hình thức. Vớị hợp đồng kỳ hạn, khoản lỗ tiềm năng của ng−ời đầu cơ cũng nh− khoản lãi tiềm năng là rất lớn.
Còn đối với vị thế “ng−ời mua” trong hợp đồng quyền chọn, ng−ời đầu cơ chỉ mất tối đa là khoản tiền chi phí để mua quyền. Ng−ợc lại khoản lãi của họ lại không có giới hạn.
Ví dụ : Về đầu cơ của tài liệu (17)
“Mặc dù có những công thức tính toán cơ bản, song giá t−ơng lai của một hàng hóa (sản phẩm) luôn biến động bởi nhiều yếu tố không dự đoán tr−ớc đ−ợc, và những yếu tố ngẫu nhiên. Chính những kỳ vọng về giá t−ơng lai khác nhau của những ng−ời tham gia thị tr−ờng là yếu tố hình thành và thúc đẩy thị tr−ờng. Một ng−ời đầu cơ là một ng−ời tham gia giao dịch trên thị tr−ờng với kỳ vọng sự biến động về giá t−ơng lai giống những dự đoán của anh ta, và do vậy anh ta có thể kiếm lời từ những dự đoán đó.
Nếu một ng−ời đầu cơ nghĩ rằng giá của lúa mì sẽ tăng đáng kể trong t−ơng lai, anh ta sẽ mua hợp đồng t−ơng lai lúa mì. Vào thời điểm trong t−ơng lai, ng−ời này sẽ tiến hành một giao dịch đảo chiều (giao dịch bán). Nếu dự đoán của anh ta chính xác, nghĩa là giá lúa mì vào thời điểm bán thực sự cao hơn giá lúc ng−ời đầu cơ mua vào, anh ta sẽ kiếm đ−ợc một khoản lợi nhuận.
Ví dụ nh−, một ng−ời đầu cơ kỳ vọng rằng giá lúa mì giao ngay sẽ tăng ít nhất là 1$ một thùng trong t−ơng lai. Một cách để anh ta thực hiện giao dịch kiếm lời là mua lúa mì, tích trữ và đợi đến lúc lên giá để bán. Tuy nhiên, nhờ có thị tr−ờng t−ơng lai, anh ta có thể thực hiện một ph−ơng pháp đơn giản và tiết kiệm hơn là mua hợp đồng t−ơng lai về lúa mì với giá thị tr−ờng là 4$ một thùng. Vào thời gian sau, giả sử giá giao ngay của lúa mì thực sự tăng lên 1$ một thùng, nhà đầu cơ có thể tiến hành một giao dịch đảo chiều và bán hợp đồng t−ơng lai với giá 5$ một thùng (lý thuyết và thực tế cho thấy, nếu giá giao ngay lúa mì tăng 1$ cũng sẽ làm giá t−ơng lai tăng một khoản xấp xỉ 1$). Hành động này đem lại cho nhà đầu cơ lợi nhuận 1$ một thùng (hoặc 5000$ nếu một hợp đồng t−ơng lai lúa mì dựa trên tài sản cơ sở chuẩn là 5000 thùng). Thêm vào đó, lúc mua hợp đồng t−ơng lai, ng−ời đầu cơ không phải đầu t− toàn bộ số tiền (5000 thùng x 4$ = 20.000$), mà chỉ phải đặt cọc ký quỹ khoảng 1000$ (xem thêm phần giao dịch hợp đồng t−ơng lai). Nh− vậy, lãi suất trên vốn đầu t− của ng−ời này rất lớn (500%) so với tỷ lệ tăng thực sự của giá lúa mì (25%)”
Ng−ời kinh doanh chênh lệch giá
Ng−ời kinh doanh chênh lệch giá là một nhóm giao dịch quan trọng thứ 3 tham gia trên thị tr−ờng công cụ phái sinh. Kinh doanh chênh lệch giá là việc kiếm lời khi đồng thời tham gia vào 2 giao dịch tại 2 hoặc nhiều thị tr−ờng.
Sau đây chúng ta hãy xem xét một loạt các khả năng ứng dụng của các chứng khoán phái sinh, các ph−ơng pháp định giá đã nghiên cứu đã nghiên cứu trong ch−ơng 1 và 2.
1.3.2. ứng dụng trong tính toán để phòng tránh rủi ro (hedging)
Tr−ớc tiên chúng ta hiểu lại cũng nhau là rủi ro trong đầu t− nói chung và đầu t− chứng khoán nói riêng là sự biến đổi, là sự giao động của thu nhập (tiền lãi) của ng−ời đầu t−. Rủi ro trong đầu t− đ−ợc hiểu rất khác so với khái niệm rủi ro trong đời th−ờng. Rủi ro trong đời th−ờng th−ờng chỉ sự không may mắn và là số “đen”. Rủi ro trong đầu t− không có nghiã là tốt, xấu gì cả, mà là sự không chắc chắn, sự giao động của thu nhập đầu t−. Sự giao động này càng lớn thì rủi ro càng cao và ng−ợc lại. T−ơng tự thu nhập càng “bấp bênh” thì càng rủi ro. Rủi ro trong đầu t− có thể nhận biết đ−ợc và có thể phòng tránh đ−ợc. Một trong những biện pháp phổ biến nhất trong phòng tránh rủi ro đầu t− là đa dạng hóa danh mục đầu t−. Cha ông ta cũng đã rút ra khá nhiều triết lý trong sản xuất để phòng ngừa rủi ro nh− câu ca dao sau đây:
“ Đ−ợc mùa chớ phụ ngô khoai; Đến khi thất bát lấy ai bạn cùng” hoặc “ Đ−ợc mùa lúa úa mùa xoài”. Các câu ca giao này khuyến cáo rằng trong canh nông nên trồng nhiều loại cây để lỡ mất mùa của cây này thì còn cây khác và nh− vậy mới phòng ngừa đ−ợc nạn đói khi mất mùa. Trong ví dụ trên và tại thực tế ở n−ớc ta, ở một dân tộc trồng lúa n−ớc, thì “mùa” đ−ợc hiểu là mùa lúa, gạo.
Ng−ời ta dùng chỉ tiêu độ lệch chuẩn (σ ) của tiền lãi đầu t− để đánh giá mức biến động của thu nhập trong đầu t− và định l−ợng rủi ro. Nh− vậy phòng tránh rủi ro đồng nghĩa với việc tìm các biện pháp làm giảm thiểu độ lệch chuẩn của tiền lãi đầu t−. Chúng ta hãy xem xét khả năng phòng tránh rủi ro của các loại chứng khoán phái sinh qua nghiên cứu đánh giá giá trị của chúng.
Nh− chúng ta đã biết nguồn gốc xuất hiện của chứng khoán phái sinh là nhu cầu phòng tránh rủi ro, chứng khoán phái sinh sinh ra để phục vụ nhu cầu phòng tránh rủi ro. Sau đó khi thị tr−ờng này phát triển, chứng khoán phái sinh mới đ−ợc lợi dụng để kinh doanh và chơi các trò may rủi. Một số ví dụ điển hình của việc phòng tránh rủi ro là :
Ví dụ 36. Công ty sản xuất cà phê của Việt nam muốn phòng tránh rủi ro
do sợ giá cà phê sẽ xuống trong năm tới bởi các nguyên nhân không l−ờng tr−ớc đ−ợc nh− thời tiết thuận lợi ở Brazil, các n−ớc sản xuất cà phê khác có khối l−ợng tăng đột xuất …vv, nên ký hợp đồng kỳ hạn hay hợp đồng t−ơng lai bán cà phê ở Lôn đôn với giá định tr−ớc, khối l−ợng định tr−ớc và có thời gian giao hàng định tr−ớc. Trong bất kỳ tr−ờng hợp nào họ vẫn bán đ−ợc cà phê và với giá đã đảm bảo kinh doanh. Ng−ợc lại, ng−ời mua cà phê cũng phòng tránh đ−ợc rủi ro để phòng ngừa tr−ờng hợp giá cà phê tăng vào năm tới do thời tiết không thuận lợi…Trong bất kỳ tr−ờng hợp nào họ cũng mua đ−ợc cà phê với giá theo họ là chấp nhận đ−ợc. Nh− vậy, đối với cả nhà sản xuất lẫn nhà tiêu thụ đều có lợi vì họ đều phòng tránh đ−ợc rủi ro theo quan niệm và vị thế của mình.
Thông th−ờng hợp đồng kỳ hạn th−ờng đ−ợc đ−ợc ký kết giữa hai bên đối tác, vì vậy nó xuất hiện rủi ro thanh toán, ví dụ nh− đối tác bị phá sản, đối tác mất khả năng thanh toán…còn hợp đồng t−ơng lai lại loại bỏ đ−ợc rủi ro này vì nó đ−ợc ký kết với tổ chức bù trừ trung gian, một đơn vị có tổ chức, có cơ chế ký quỹ bổ sung khi hoạt động bù trừ làm giảm khoản ký quỹ ban đầu xuống d−ới mức cho phép, do đó đảm bảo hợp đồng đ−ợc thực hiện và việc thanh toán một cách chắc chắn. Cơ chế bù trừ hàng ngày và không phải chờ đến kỳ đáo hạn, đồng thời có tính chuẩn mực nên hợp đồng t−ơng lai có thể giao dịch linh hoạt trên thị tr−ờng. Đây cũng là lý do để ta ít nghe đến “ Thị tr−ờng hợp đồng kỳ hạn”, mà phần lớn chỉ nghe đến “ Thị tr−ờng hợp đồng t−ơng lai”.
Chúng ta đã nói rằng các hợp đồng t−ơng lai cho phép ng−ời sản xuất hay ng−ời tiêu dùng (nhà bảo hiểm) hợp pháp chuyển rủi ro đó sang cho nhà đầu cơ ng−ời sẵn sàng chấp nhận rủi ro để đổi lại họ có khả năng lợi nhuận đáng kể nếu giá chuyển biến theo h−ớng có lợi cho họ. Đơn vị trung gian lớn nhất là Sở giao dịch hợp đồng kỳ hạn, hợp đồng t−ơng lai. Tại đây ng−ời mua, ng−ời bán không cần mất công để tìm đến nhau để ký hợp đồng, không thấp thỏm vì sự thực hiện của hợp đồng mà nhanh chóng có hợp đồng với khả năng thực hiện là chắc chắn. Đây cũng là vai trò hết sức quan trọng của ng−ời trung gian, của tổ chức trung gian đứng ra chịu rủi ro và giàn xếp việc mua, bán hợp đồng này.
Sau đây chúng ta hãy xem xét khả năng kết hợp các công cụ phái sinh để phòng tránh rủi ro trong danh mục đầu t− trên cơ sở nghiên cứu quy luật lợi ích, hay quy luật hình thành giá trị hay các ph−ơng pháp định giá đã nghiên cứu ch−ơng 1,2 tr−ớc đây.