Tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành của các quốc gia Châu Á (bao gồm ở cả
thị trường vốn quốc gia và quốc tế) tăng mạnh đạt gần 1.100 tỷ USD vào cuối năm 2001, bằng hơn một nửa so với tổng giá trị trái phiếu đang lưu hành ở tất cả các quốc gia mới nổi. Tuy nhiên, giá trị trái phiếu đang lưu hành ở tất cả các quốc gia mới nổi cũng chỉ chiếm 5,6% thị trường trái phiếu toàn cầu. So sánh với các khu vực khác, khu vực các nước châu Á mới nổi phát hành trái phiếu quốc tế ít hơn (tương ứng 13% tổng lượng trái phiếu quốc tế của các nước châu Á) và các nước mới nổi ở Châu Á phát hành nhiều TPCP hơn ở thị trường trong nước. Tuy nhiên cũng không phải là cao hơn 50% tổng lượng trái phiếu chính phủ của khu vực, và trái phiếu doanh nghiệp chiếm 20% đối với các tổ chức tài chính và 17% đối với các doanh nghiệp. Tương tự như các thị trường khác: khoảng 49% là TPCP trong nước, 22% là trái phiếu của các tổ chức tài chính, 11% là TPDN và khoảng 18% là trái
phiếu quốc tế. Ngược lại ở các nước Châu Mỹ La Tinh thì phát hành trái phiếu quốc tế nhiều hơn (32% được nắm giữ bởi các nhà đầu tư quốc tế) và TPCP quốc gia chiếm 55%, và chỉ có một phần nhỏ dành cho khu vực tư (khoảng 13%). Tương tự, các nước Đông Âu, Trung Đông, Châu Phi cũng phát hành nhiều trái phiếu quốc tế
hơn (23%) và TPCP ở thị trường trong nước (73%) và chỉ có 4% dành cho khu vực tư.
Xét theo tương quan quy mô thị trường trái phiếu trong nước với GDP, thì khu vực châu Á bằng khoảng 38%. Trong đó, thị trường TPDN chiếm 8%. Ngược lại, thị trường trái phiếu Mỹ bằng 150% GDP và thị trường TPDN bằng khoảng 24%, thị trường TPDN Nhật Bản bằng 17% GDP của Nhật, trong khi ở Úc thì thị trường TPDN bằng khoảng 10% GDP.
Thị trường trái phiếu Châu Á đang dần trở thành một nguồn tài trợ quan trọng cho cả khu vực công lẫn khu vực tư. Năm 1997, thị trường trái phiếu trong nước chỉ
cung cấp chưa được 3% nguồn vốn cần huy động cho các tổ chức, pháp nhân nhưng
đến năm 2001 tỷ lệ này đã lên đến 38%. Lượng vốn huy động từ thị trường trái phiếu trong nước 150 tỷ USD đã gần bắt kịp lượng vốn huy động từ kênh ngân hàng trong nước 180 tỷ USD.
Ở Châu Á, thị trường TPDN lớn nhất là Malaysia (bằng gần 51% GDP năm 2001), và Hàn Quốc (28% GDP). Chi phí phát hành trái phiếu ở Malaysia thấp hơn chi phí vay ngân hàng. Việc phát hành trái phiếu đã dần thay thế bắt kịp hoạt động tín dụng ngân hàng trong việc tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp kể từ năm 1997. Còn ở Hàn Quốc, phát hành TPDN lại tập trung giữa các tập đoàn kinh tế lớn và được đảm bảo bởi các ngân hàng thương mại thông qua các công ty tín thác đầu tư thuộc sở hữu của ngân hàng. Sự liên thông này dễ dẫn đến sự sụp đổ của thị
trường trái phiếu khi mà các tập đoàn kinh tế này phá sản. Các nhà chính quyền đã một lần nữa ủng hộ việc xây dựng thị trường trái phiếu trong nước suốt thời kỳ bất
ổn kể từ năm 1997-1998.
Bên cạnh việc phát hành nhiều hơn các loại chứng khoán chính phủ, các chính phủ ở nhiều quốc gia đang phát triển được kiến nghị là cần bổ sung thêm nhiều thước đo nữa để cải thiện hệ thống cơ sở hạ tầng thị trường, bao gồm cả việc thành lập các nhà kinh doanh sơ cấp, nâng cao hoạt động giao dịch, hệ thống thanh toán bù trừ. Hoạt động của thị trường thứ cấp được đo lường bằng khối lượng giao dịch
đã phát triển mạnh trong các năm gần đây. Sự phát triển của hoạt động giao dịch trong thị trường thứ cấp là điều đáng chú ý nhất ở Malaysia và Hàn Quốc.
Mặc dù thị trường trái phiếu của Châu Á đã có những bước phát triển đáng khích lệ nhưng vẫn còn tồn tại nhiều vấn đề, nổi cộm nhất là các vấn đề các tiêu chuẩn của một thị trường trưởng thành chưa phát triển: quy mô, thanh khoản, pha loãng và độ sâu. Vấn đề chính vấp phải là một thị trường trái phiếu hiện đại đòi hỏi các quy tắc chuẩn mực quốc tế tốt nhất trong phạm vi rộng ở các lĩnh vực liên quan. Khung pháp luật và điều chỉnh cần được chuẩn hóa nhằm xây dựng nền tảng và hạ
tầng cơ sở thị trường, hỗ trợ thị trường phát triển như hoạt động repo, phái sinh cũng như là sự hiện diện của các nhà đầu tư trưởng thành, có kinh nghiệm. Thực tế
thách thức chính đối với sự phát triển của thị trường trái phiếu Châu Á là đạt đến một mức cạnh tranh nhất định trên toàn diện các lĩnh vực, nhất là khi thị trường trái phiếu Châu Á thanh khoản không tốt, đặc biệt là TPDN. Chúng vẫn tồn tại gián
đoạn và cô lập lẫn nhau, và trong trường hợp của Trung Quốc, với cùng một quốc gia. Ở Trung Quốc, sự gián đoạn tồn tại giữa nhà đầu tư, các công cụđầu tư và cơ
chế giao dịch. Nhà đầu tư ở một số các quốc gia không được phép được đầu tư ra thị trường ngoài và nhà đầu tư quốc tế phải đối mặt với rất nhiều khó khăn và chi phí cao trong việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá khi đầu tư vào các trái phiếu trong nước.
Đồng thời có rất nhiều tiêu chuẩn bị thiếu trong lĩnh vực ký hợp đồng trái phiếu, hợp đồng bảo lãnh phát hành, các quy tắc thanh toán bù trừ, các quy định về thị
trường và thuế. Thiếu cả các vấn đề về sự minh bạch liên quan quản trị xung đột doanh nghiệp, khó khăn trong việc định giá rủi ro tín dụng, sự chậm trễ trong việc xây dựng văn hóa tín dụng. Cần phải nhận thức được sựảnh hưởng của các yếu tố
này đến quyết định đầu tư, thay vì chỉ chăm chăm quan tâm đến vấn đề phân tích tín dụng một cách nghiêm ngặt. Mặc dù tương quan thì một lượng lớn TPCP sẽ giúp tạo ra một tham số chuẩn (benchmark) cho thị trường trái phiếu trong nước, tuy nhiên nhiều nhà phát hành TPDN có thể không dùng đến tham số chuẩn này.
Nói chung, các vấn đề vấn tồn tại và vươn tới một thị trường trái phiếu phát triển vẫn còn xa, các nhà làm chính quyền vẫn cần phải tập trung bổ sung các công cụ, chuẩn mực, tạo điều kiện cho cả hai thị trường sơ cấp và thứ cấp.
1.4.2.Quy mô giao dịch và kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu Malaysia
Thị trường vốn của Malaysia đang ngày một phát triển mạnh mẽ, cả về quy mô thị trường lẫn các loại công cụ tài chính và tính hiệu quả. Quá trình phát triển này đang ngày càng khẳng định vai trò của mình đối với sự tăng trưởng kinh tế. Sở
dĩ thị trường vốn Malaysia có được sự phát triển như vậy là nhờ vào hệ thống cơ sở
hạ tầng thị trường tốt, hệ thống luật pháp đầy đủ và toàn diện, khung pháp lý rõ ràng.
Điều kiện cơ bản cho sự phát triển của thị trường vốn chính là sựổn định về chính trị
và các chính sách kinh tế vĩ mô rõ ràng, từđó mới có thể tạo ra một môi trường hấp dẫn cho tăng trưởng kinh tế với sự ổn định về giá cả. Điều kiện quan trọng không kém chính là tỷ lệ tiết kiệm cao và có nền tảng nhà đầu tư trong nước lớn.
Thị trường trái phiếu Malaysia là một trong số những thị trường trái phiếu phát triển hơn ở trong khu vực: cả về sự gia tăng quy mô thị trường, hoạt động phát hành và giao dịch TPDN, TPCP năng động, việc giới thiệu các công cụ tài chính mới (ví dụ như các chứng khoán được đảm bảo bằng tài sản) và những tiến bộ của hệ thống luật pháp là những điều đáng ghi nhận trong nền kinh tế năng động này.
Năm 2004, thị trường trái phiếu Malaysia chủ yếu là trái phiếu theo truyền thống chiếm 75%, chỉ có 25% là thị trường trái phiếu đạo Hồi, trái phiếu khu vực công chiếm 53%, trái phiếu khu vực tư chiếm 47%.
Malaysia là thị trường trái phiếu có quy mô lớn nhất tính theo tương quan với GDP so với các quốc gia Châu Á khác. Malaysia chiếm 8% quy mô tổng thị trường trái phiếu Châu Á, đây là một tỷ trọng tương đối so với toàn thị trường Châu Á. Tổng giá trị trái phiếu định danh bằng đồng Ringgit đang lưu hành trên thị trường tăng trưởng 10.7% lên 363 tỷ ringgit vào năm 2004, gần bằng 81% GDP của quốc gia. Tính theo giá trị vốn hóa thị trường, thì trường trái phiếu Malaysia xếp thứ 3 sau Hàn Quốc và Trung Quốc.
Hình 1.2: Thị trường trái phiếu Malaysia
Qui mô thị trường trái phiếu châu Á: 1.43 ngàn tỷ USD
34% 5% 38% 4% 4% 2% 5% 8% Trung Quốc Thái Nam Hàn Quốc Hồng Kông Indonesia Malaysia Philippines Singapore
Nguồn: BIS, dữ liệu vào 31/12/2004
TỔNG LƯỢNG TRÁI PHIẾU ĐANG LƯU HÀNH
103 117 125 149 175 142 161 153 179 188 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2000 2001 2002 2003 2004 Năm t ỷ R M Khu vực nhà nước Khu vực tư
Nguồn: Báo cáo hàng năm BNM 2004
THỊ TRƯỜNG NỢ ĐẠO HỒI 4 4.3 5 6.9 10 15.1 20 34.7 50.2 62.7 76.8 82.7 0 20 40 60 80 100 120 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Năm t ỷ R M Tư nhân Nhà nước Tỷ lệ tăng trưởng 1999 2000 2001 2002 2003 2004 % 0 62.5 41.7 26 24.8 12.6 Nguồn: Thống kê BNM
Năm 2004, Ngân hàng Trung Ương Malaysia, Bank Negara Malaysia (BNM),
đã xem lại hướng dẫn việc phát hành lần đầu đối với các chứng khoán có tài sản
đảm bảo, song song đó là việc phát hành thêm các hướng dẫn đối với các chủ thể đại diện định giá trái phiếu và hệ thống đăng ký đấu giá điện tử năm 2006. Tháng 4/2007, BNM đã xem lại hướng dẫn của mình đối với việc phát hành các sản phẩm cấu trúc.
Trái phiếu theo kiểu đạo Hồi xuất hiện và đóng một vai trò lớn trong sự phát triển thị trường vốn của Malaysia. Trái phiếu của các nước Hồi giáo trả cho người mua một phần trong số tiền thu được từ một vụ kinh doanh mạo hiểm thay vì đơn giản chỉ trả lãi bằng một khoản tiền nhất định theo kiểu cho vay.
Cả thị trường TPDN và TPCP đều là những thị trường năng động đối với cả
khu vực thị trường trái phiếu truyền thống lẫn thị trường trái phiếu đạo Hồi. Nhà
đầu tư trong nước và nước ngoài có thể mua và bán các công cụ nợ truyền thống cũng như các công cụ nợ theo kiểu đạo Hồi thông qua sàn giao dịch và thị trường phi tập trung.
Các quy định ở thị trường thứ cấp thường xuyên được nới lỏng. Các quy định
đối với việc phòng ngừa rủi ro được tự do hóa để cho phép các nhà đầu tư trong nước và ngoài nước thuận tiện trong việc thực hiện các hợp đồng về phòng ngừa rủi ro dưới sự cho phép của các ngân hàng ngoài nước. Ở Malaysia, hầu hết các chứng khoán đều không phải là chứng khoán tạm thời, với hệ thống chuyển nhượng chứng khoán tựđộng thông qua hệ thống chuyển nhượng tựđộng các quỹ và chứng khoán ngay tại chỗ của BNM. Các hướng dẫn thực hiện chuyển nhượng được thực hiện dựa trên nền tảng “trade-by- trade”. Năm 2005, BNM và Chính quyền tiền tệ Hồng Kông đã thiết lập kết nối hệ thống thanh toán giá trị lớn giữa Malaysia và Hồng Kông, Trung Quốc. Việc hệ thống chuyển nhượng tựđộng các quỹ và chứng khoán của BNM ngay tại chỗ và hệ thống thanh toán ròng ngay tại chỗ bằng đồng đô la Mỹ của Hồng Kông, Trung Quốc kết nối với nhau là sự kết nối về thanh toán vượt biên giới (payment- versus payment) trong khu vực.
Năm 2006, BNM đã thành lập trung tâm thông tin trái phiếu - một trung tâm chứa đựng tất cả các thông tin về trái phiếu ở Malaysia.
Việc thực hiện chứng khoán hóa ở Malaysia được thực hiện bắt đầu từ năm 1986 khi chính phủ thành lập Công ty Cầm cố quốc gia (Cagamas) - chủ thể phát hành các công cụ chứng khoán hóa lớn nhất ở Malaysia. Chức năng của nó cũng giống như một pháp nhân đặc biệt (Special Purpose Vehicle) giữa các chủ thể cho vay cầm cố nhà và các nhà đầu tư trong việc tài trợ vốn dài hạn. Các chứng khoán
được phát hành bởi Cagamas được gọi là “trái phiếu Cagamas” ở thị trường trái phiếu trong nước.
1.4.3.Quy mô giao dịch và kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu Singapore
Thị trường trái phiếu Singapore đã và đang trở thành một thị trường vốn mở
và quan trọng ở Châu Á trong hơn một thập kỷ qua. Nó tăng trưởng cả về mặt quy mô, mức độ sâu rộng và tính thanh khoản.
Trước năm 1998, thị trường trái phiếu của Singapore rất nhỏ và kém phát triển. Chính phủ Singapore đã quản lý thặng dư ngân sách và không có nhu cầu tăng vốn trong thị trường vốn. Ủy ban chứng khoán chính phủ Singapore (SGS) phát hành trái phiếu chủ yếu là để đáp ứng nhu cầu của ngân hàng về các tài sản có tính thanh khoản thỏa theo những yêu cầu của pháp luật. Vào thời điểm này, SGS đã thành lập chỉ có 7 năm. Do đó, thị trường trái phiếu Singapore tương đối nhỏ và thị
trường thứ cấp gần như là không sôi động. Do thiếu vắng đường cong tỷ suất sinh lợi có tính thanh khoản, khu vực tư nhân miễn cưỡng rút ra khỏi thị trường nợ, hầu hết các doanh nghiệp đều dựa trên các khoản vay ngân hàng và cổ phiếu đểđáp ứng những nhu cầu về vốn.
Vào tháng 2 năm 1998. Ủy ban tiền tệ của Singapore (Monetary Authority of Singapore – MAS) đã bắt đầu một chuỗi các phương pháp để phát triển thị trường trái phiếu của Singapore. Một vài mục tiêu được đưa ra là:
(a) Tạo ra đường cong tỷ suất sinh lợi chuẩn ở thị trường trái phiếu chính phủ đáng tin cậy để khuyến khích việc phát hành trái phiếu ở khu vực tư nhân.
(b) Tạo điều kiện cho những nhà phát hành, cả trong nước và nước ngoài tới những thị trường thứ cấp và sơ cấp.
(c) Thiết lập cơ sở vật chất để tạo điều kiện bù trừ chứng khoán và tiền cũng như tạo tính thanh khoản cho các trái phiếu do SGS phát hành và TPDN dựa trên cơ
sở thanh toán ngay khi giao nhận.
Phạm vi những phương pháp phát triển thị trường trái phiếu do SGS phát hành
đã thành công khi thiết lập một đường cong tỷ suất sinh lợi chuẩn có tính thanh khoản cao hơn. Do đó, thị trường TPCP phát triển chủ yếu về qui mô, chiều sâu và tính thanh khoản. Điều này dẫn đến các trái phiếu do SGS phát hành đã được đưa vào những chỉ số TPCP thế giới của JP Morgan cũng như chỉ số hợp nhất toàn cầu của Lehman Brother. Vào tháng 1 năm 2005, thị trường trái phiếu Singapore đã trở
- Citigroup World Government Bond Index, đó chính là dấu hiệu về sự phù hợp của trái phiếu do SGS phát hành đối với những nhà đầu tư trên toàn cầu.
Khối lượng lớn trái phiếu do SGS phát hành vào năm 2004 là 72,2 tỷ S$, gần gấp 4 lần vào năm 1995. Doanh thu trung bình hàng ngày tăng mạnh từ năm 1997 cùng với khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày vào năm 1997 và 2004 lần lượt là 1,7 tỷ S$ và 2,2 tỷ S$.
Thị trường TPDN của Singapore cũng phát triển mạnh sau thị trường TPCP (hình 1.3C). TPDN chưa đáo hạn vào năm 2004 là 123 tỷ S$, gấp 5 lần khoảng nợ
vào năm 1995. Tổng giá trị TPDN phát hành vào năm 2004 là 78,7 tỷ S$, trong đó 21,7 tỷ S$ là trái phiếu do SGD phát hành và 57 tỷ S$ bằng các đồng tiền khác. Những phương pháp để tự do hóa chính sách phi quốc tế của đồng tiền Singapore dẫn đến việc phát hành ra nước ngoài chiếm nhiều hơn 11% tổng giá trị TPDN phát hành vào năm 2004.
Hình 1.3: Thị trường TPCP Singapore (tỷ S$)
Hình 1.3A: Quy mô toàn bộ thị trường trái phiếu
Trái phiếu
Hối phiếu
Singapore cũng có kinh nghiệm về sự đa dạng hóa nhà phát hành trong thị
trường. Trước năm 1998, những công ty kinh doanh bằng tài sản thật thì phát hành chủ yếu trong thị trường TPDN bằng SGD, chiếm khoảng 70% tổng giá trị phát hành. Bây giờ, tập hợp những người phát hành thì trở nên cân đối hơn (hình 1.3D).